1、3 月 5 日，李克強總理向兩會代表委員做政府工作報告，其中“設立金融穩定保障基金”的提法首次出現，引發市場關注。防范化解金融風險始終是金融工作的重點內容，我國金融領域的各子行業也陸續了建立相應的風險防范機制。那么金融穩定保障基金到底是什么？運行機制將是怎樣的？誰來出資管理？本文將結合國內外經驗對此作出三大猜想。 首次提及“設立金融穩定保障基金”政府工作報告首次提出設立金融穩定保障基金，成為今年政府工作報告中的一大亮點。2022 年政府工作報告提出，防范化解重大風險。繼續按照穩定大局、統籌協調、分類施策、精準拆彈的基本方針，做好經濟金融領域風險處置工作。壓實地方屬地責任、部門監管責任和企業主體

2、責任，加強風險預警、防控機制和能力建設，設立金融穩定保障基金，運用市場化、法治化方式化解風險隱患，牢牢守住不發生系統性風險的底線。表 1：“防范化解重大風險”在歷年政府工作報告中的表述變遷時間相關表述2018 年推動重大風險防范化解取得明顯進展。防范化解重大風險要強化底線思維，堅持結構性去杠桿，防范金融市場異常波動，穩妥處理2019 年地方政府債務風險，防控輸入性風險。2020 年加強金融等領域重大風險防控，堅決守住不發生系統性風險底線。2021 年完善金融風險處置工作機制，壓實各方責任，堅決守住不發生系統性風險的底線。繼續按照穩定大局、統籌協調、分類施策、精準拆彈的基本方針，做好經濟金融領域

3、風險處置工作。壓實地方屬地責任、部門監管責任和企業主體責任，加強風險預警、防控機制和能2022 年力建設，設立金融穩定保障基金，運用市場化、法治化方式化解風險隱患，牢牢守住不發生系統性風險的底線。資料來源：歷年政府工作報告，“金融穩定保障基金”這一概念并非首次在重要公開場合提及。去年 10 月，中國人民銀行金融穩定局局長孫天琦在新金融聯盟閉門會議上表示，為降低對央行或公共資金直接處置風險的依賴，必須健全有序的金融風險處置機制，其核心是構建前瞻性的系統性風險判定機制和市場化風險處置機制；同時孫天琦還介紹到，從國際上看，美國已成立金融穩定委員會，歐盟和英國均建立起專門的市場化風險處置機制，部分發達

4、經濟體還建立了金融穩定保障基金。 我國主要保險/保障基金梳理金融穩定保障基金從全局角度防范化解重大風險，事實上，我國金融領域的各子行業早已陸續了建立相應的安全網。舉例來說，銀行業的存款保險制度、保險業的保險保障基金、信托業的信托保障基金都是金融細分領域下的風險處置制度。而金融穩定保障基金的設立，則是將這些分散的制度統一上升到整體金融體系高度，以完善金融宏觀審慎體系，更加全面地、制度化地防范系統性金融風險。存款保險基金2015 年 5 月 1 日，存款保險條例施行，我國存款保險制度正式建立。吸收存款的銀行業金融機構繳納保費形成存款保險基金，當其經營出現問題時，存款保險基金管理機構依照規定使用基金

5、對存款人進行及時償付，并采取必要措施維護存款以及存款保險基金安全的制度。截至 2020 年末，全國 4024 家投保機構按規定辦理了投保手續，被保險存款合計 190.3 萬億元，受保存款 80.3 萬億元。存款保險 50 萬元償付限額能夠為 99.4%的存款人提供全額保障，增強公眾對我國銀行體系的信心。圖 1：截至 2020 年末我國存款投保情況（萬億元）被保險存款190.380.3受保存款中國人民銀行中國金融穩定報告（2021），存款保險制度基于風險的差別費率實施平穩，并積極發揮早期糾正功能，及時識別和通報風險，共同推動風險有效化解。通過對低風險機構適用較低費率，對高風險機構適用較高費率，用

6、市場化手段發揮“獎優罰劣”和正向激勵作用，促使銀行審慎經營，在引導機構審慎經營、降低風險方面發揮了積極作用。根據中國金融穩定報告（2021），截至 2020 年末，已對 635 家投保機構采取了早期糾正措施，353 家機構風險得到初步化解。保險保障基金我國保險保障基金是根據保險法和保險保障基金管理辦法的規定繳納形成的行業風險救助基金，用于救助保單持有人、保單受讓公司或者處置保險業風險。2008 年 9月，中國保險保障基金有限責任公司設立，依法負責保障基金的籌集、管理和使用。符合要求的保險公司當對經營的財產保險業務或者人身保險業務繳納保險保障基金，同時繳納保險保障基金的保險業務納入保險保障基金救

7、助范圍。截至 2021 年 12 月 31 日，保險保障基金余額(匯算清繳前)達到 1,829.98 億元。圖 2：截至 2021 年保險保障基金余額情況（億元）699.091,130.89財產保險保障基金人身保險保障基金中國保險保障基金有限責任公司官網，作為保險行業防范化解風險五道防線之一，保險保障基金將在實踐中總結經驗、不斷完善，發揮保險行業安全網的作用。市場化運作以來，保險保障基金先后救助新華人壽保險公司、中華聯合保險公司、安邦保險等保險公司。目前，我國保險業已構筑起以公司治理和內控為基礎、以償付能力監管為核心、以現場檢查為重要手段、以資金運用監管為關鍵環節、以保障基金為屏障的保險行業防

8、范化解風險五道防線。2022 年 1 月，中國銀保監會發布關于保險保障基金管理辦法（征求意見稿），將固定費率調整為基準費率加風險差別費率、建立財產保險與人身保險保障基金之間的融通機制、強化對違反辦法規定的法律責任等，進一步保障保險業穩健經營和高質量發展。信托業保障基金/流動性互助基金根據信托業保障基金和流動性互助基金管理辦法（征求意見稿），信托業保障基金是指由信托公司繳納，用于處置信托公司系統性風險、具有較大外溢性風險以及監管部門認定的其他重大風險的資金；信托業流動性互助基金是指由信托業市場參與者共同籌集，主要用于信托業流動性調劑的非政府性行業資金。2021 年 2 月，中國信托業保障基金公司

9、官網披露，截至 2020 年末，保障基金總資產 1491.95 億元；全年通過流動性支持和風險資產收購業務向信托行業合計提供 563.17 億元資金支持。 金融穩定基金的海外經驗美國有序清算基金（OLF）2010 年 7 月簽署的美國多德弗蘭克華爾街改革和消費者保護法案設立有序清 算制度，并設立有序清算基金（Orderly Liquidation Facility）為這一制度提供流動性支持。 有序清算制度即財政部指定聯邦存款保險公司（FDIC）為接管人開展對系統重要性問題金 融機構的有序接管及清算工作，而后破產機構的各債權方通過 FDIC 獲得賠償。多得弗 蘭克法案規定，有序清算成本應被其資產

10、清算所得所覆蓋，當資產清算后不足以支付清 算過程的花費且 FDIC 可以給出財政部所認可的有序清算方案，則 FDIC 可以通過向財政 部發債來籌措資金設立 OLF，事后這些資金將從其它金融機構的核定收取款項中得到補償，即金融機構的清算花費應在金融體系內得到補足。不同于 FDIC 存款保險基金針對存款機構的救助和清算，OLF 針對處理復雜大型的金融機構破產清算問題。有序清算制度產生的背景為美國金融危機，危機中政府意識到大型金融機構的破產往往會導致一系列連鎖反應，帶來系統性金融風險，從而造成極為惡劣的影響，因此多得弗蘭克法案將 FDIC 破產清算的覆蓋范圍從原來的存款機構和普通 公司擴大至具有系統

11、重要性的大型金融機構，這對于降低金融系統性風險起到了重要作用。歐洲金融穩定基金（EFSF）和歐洲穩定機制（ESM）歐洲穩定基金與歐洲穩定機制有效遏制主權債務危機、維護歐元穩定、推動區域一體 化進程。歐洲穩定基金（European Financial Stability Facility）作為歐元穩定機制的一個 組成部分，其建立的初衷的通過向陷入危機的歐元區成員國提供臨時貸款以維護歐元穩定。2010 年 6 月，EFSF 正式建立以，發行 3 年 7500 億歐元的歐元穩定機制，歐元區國家為其提供 4400 億歐元的貸款擔保。此后，EFSF 職能不斷強化，救助能力不斷提高，逐漸進入國債一級、二級

12、市場。歐洲穩定機制（European Stability Mechanism）于 2012 年成立以替代到期的 EFSF 及其他歐元穩定機制，是 EFSF 的“強化版”，這一永久性機構的成立也成為了阻礙歐債危機蔓延的關鍵轉折點。EFSF 與 ESM 的建立對于遏制主權債務危機、維護歐元穩定、推動區域一體化進程發揮了重要作用，其治理結構、救助程序及風險管理等方面的先進性對于區域性金融穩定保障基金的建立具有一定的借鑒和指導意義。表 2：EFSF 與 ESM 運作機制EFSFESM援助條件是成員國；面臨金融問題；進行援助申請并完成申請流程；接受相應的附加宏觀經濟調整條款，如進行財政整頓，優化銀行體系

13、，對勞動力市場實施改革等；接受歐盟委員會、歐洲央行以及 IMF 共同監督審查，并匯報項目進程。治理結構援助流程保障措施形式為以歐元區成員國為股東的有限責任公司，公司在所有董事一致同意的前提下發放貸款。各成員國僅提供貸款擔保而非實際出資，可以實現在出資較少的情況下實現救助，且各方責任較為明確。提交申請，成員國在出現融資困難時提出援助申請；評估分析，歐盟聯合 IMF 與歐洲央行進行評估，貸款需得到董事會成員的一致同意；發放貸款，向市場發行以債券為主的融資工具并提供一攬子貸款；后續監督管理。要求援助申請國交納貸款損失準備和服務費，即在貸款前交納現金準備，并按照貸款額的 0.5%交納服務費；將資金（自

14、身資本、服務費、貸款損失準備）投資于安全性較高、流動性較強的資產；EFSF 的放貸利率相對債券融資利率會保持合理溢價，保證一定的收益水平。受國際公法的保障，擁有成員國上繳的 800 億歐元資本。由理事會、董事會和總裁構成治理體系。理事會和董事會采取“雙閥值制”，必須至少有 2/3 以上的成員和 80%的贊成票方可通過決議。并設有緊急決策程序，一項決議如果能夠獲得委員會超過 85%的有效贊成票即可通過。提交申請，成員國首先向理事會主席提出正式的財政援助申請；評估分析，歐盟委員會聯合歐洲央行和 IMF，分析申請國的債務穩定性等；簽訂協議，歐盟同 IMF 和歐洲央行一起與被援助國簽訂諒解備忘錄（MO

15、U）；后續管理，ESM利用預警系統等進行監督管理。ESM 的緩沖機制包括儲備基金、實繳資本和通知即付資本。ESM 運營凈收益形成的儲備基金將首先被用于彌補違約損失；超過儲備基金的損失則使用實繳資本，其 800 億歐元實繳資本是最核心的信用擔保；若這兩者仍不足彌補或實繳資本損失太多，則會動用適量的通知即付資本。歐洲債務危機救助問題研究從歐洲金融穩定基金到歐洲穩定機制（陳靜），歐洲金融穩定基金的運作及其啟示（李俊、張煒）， 金融穩定保障基金的三大猜想管理定位：更高層級的金融創新我們預測，金融穩定保障基金將進一步完善我國金融領域的“安全網”，層級上可能高于現有的行業內保障基金。近年來，我國金融領域的

16、各子行業已經陸續實施存款保險基金、保險保障基金、信托業保障基金等，這些基金通過早期風險監測、出險后風險救助等方式維護所在金融行業的平穩運行。政府工作報告特別提及設立金融穩定保障基金，可以定位為國家層面保障不發生系統性金融風險而設的關鍵制度，是有別于存款保險基金等的更高維度的國家基金。它不僅進一步豐富風險處置資金來源，完善我國金融領域的“安全網”，而且從全局角度兜底行業保障基金無法覆蓋的領域，有助于防范化解系統性金融風險，將推動行業長期持續發展。此外，金融穩定保障基金可能由中央機構和地方政府共同配合管理。一方面，參考國際經驗，金融穩定保障基金可由中央主導設立，授權金融監管部門（如中國人民銀行或中

17、國銀保監會）統籌管理預算、協調資金分配等，加強對系統重要性機構的關注；另一方面，在部分金融風隱患較高的地區，需要當地政府憑借對地區的了解合理規劃基金的使用，運用市場化、法治化方式防范和處置風險，進一步壓實地方屬地責任。資金來源：金融機構與政府合力由于金融穩定保障基金具有公共屬性，承擔著穩定金融體系的長期任務，除了金融機構以外，也可能由政府注入一部分資金。國際貨幣基金組織（IMF）在新冠疫情爆發后曾提出一個建議以支持中小企業融資，即，建立一個特殊目的平臺由央行提供流動性，商業銀行來發放貸款，最后由財政來兜底。相當于財政出一小部分資金，去撬動央行的流動性來給中小企業提供貸款。參考這一思路，政府部門

18、可能在初期注入一筆資金，包括設立相關管理人等，爾后各類金融機構按照規定繳納相應的金額。此外，接受救助的機構度過危機后也需要償還此前獲得的資金，未來隨著市場逐步成熟，可以考慮放開市場融資渠道。參照存款保險基金、保險保障基金等基金的運作經驗，金融機構繳納費用可能根據“風險規模”和“風險系數”來核算。以存款保險制度為例，通過對低風險機構適用較低費率，對高風險機構適用較高費率，用市場化手段發揮“獎優罰劣”和正向激勵作用，積極發揮早期糾正功能，及時識別和通報風險，共同推動風險有效化解。而具體的費率標準以及機構風險系數的判斷還需要出臺更為詳細的法規文件；同樣的，基數很可能是金融機構的負債規模或資產規模，實

19、踐中不同科目預計也會有不同的權重。表 3：我國主要保險/保障基金資金管理方式對比存款保險基金保險保障基金信托業保障基金流動性互助基金繳納人吸收存款的銀行業金融機構保險公司信托公司信托業市場參與者按照各類信托業務收入和固資金信托按新發行金額的繳納標準基于風險的差別費率基準費率加風險差別費率有業務收入的一定比例繳納，其費率由基準費率和風1%逐季認購；財產信托按其收取報酬的 5%逐年認法律法規存款保險條例保險法、保險保障基金管理辦法（征求意見稿）信托業保障基金和流動性互助基金管理辦法（征求意見稿）存款保險基金保險保障基金信托業保障基金流動性互助基金險差別費率構成購管理人存款保險基金管理有限責任公司（

20、中國人民銀行出資設立）中國保險保障基金有限責任公司（財政部出資設立）中國信托業保障基金管理有限責任公司（中國信托業協會聯合 13 家經營穩健、實力雄厚的信托公司出資設立）使用方式對存款人進行及時償付，并采取必要措施維護存款以及存款保險基金安全救助保單持有人、保單受讓公司或者處置保險業風險對于面臨一般性清償風險，但有望恢復正常經營的信托公司參與其風險處置向存在臨時資金周轉困難的信托公司提供短期流動性支持資料來源：存款保險基金管理有限責任公司官網等，使用機制：僅針對系統性風險我們認為，金融穩定保障基金將發揮救助托底作用，避免風險傳染擴散，確保金融系統平穩運行。具體的職能可能包括：監督系統重要性機構

21、運營，及時發現可能發展為系統性風險的問題并責令整改；對問題金融機構提供財務支持和流動性幫助；在金融機構倒閉清算時承擔賠付功能，保護金融消費者的權益；積極保持與市場的溝通交流，穩定市場信心。需要注意的是，金融穩定保障基金不可隨意動用，判斷的核心是會不會引發系統性風險。雖然金融穩定保障基金可以盡可能削弱不良影響，但在動用基金之前，更應強調金融機構自救的主體責任，以“內部紓困”代替公共資金的“外部援助”。另一方面，如果個別機構、個別產品出現風險，但并不會造成大面積傳播擴散，那么應該令其釋放，也有利于金融市場的優勝劣汰。圖 3：風險處置層級示意資料來源： 國內宏觀：經濟數據大幅超預期向好總量數據3 月

22、 15 日上午，國家統計局發布了今年 1-2 月的主要經濟數據。今年 1-2 月規模以上工業增加值同比增長7.5%，大幅超出市場預期；1-2 月社會消費品零售總額同比增長6.7%，大幅超出市場預期；1-2 月制造業投資同比增長 20.9%，強勢但并不夸張；1-2 月基建投資同比增長 8.6%，基建投資（不含電力）同比增長 8.1%，其中，水利管理業投資大幅增長 22.5%；1-2 月份全國房地產開發投資同比增長 3.7%，大幅超預期，銷售和房企的開發環節仍然表現不佳，商品房銷售面積同比下降 9.6%，房屋新開工面積下降 12.2%；2 月全國城鎮調查失業率為 5.5%，升至過去一年以來的高位。

23、2022 年 1-2 月經濟數據大幅超預期向好，是政策穩增長的決心、力度和效果的體現。其中，擴投資、穩增長的預期得到驗證，基建投資靠前發力落地，制造業投資延續高增，維持樂觀。零售消費大幅回暖，背后可能是政府采購增加。地產投資增速超預期轉正，但銷售、開發環節表現仍不容樂觀。總體來看，出口、消費、制造業投資強，地產投資穩，經濟結構向好。但是，由于進入 3 月疫情再度出現擴散趨勢，幾個主要城市加碼防控措施，穩定經濟大盤仍面臨一定挑戰。高頻數據房地產市場方面，截至 3 月 18 日，30 大中城市商品房成交面積累計同比降低 34.33%，其中一線城市累計同比下降 29.58%，二線城市累計同比下降 2

24、7.54%，三線城市累計同比下降 48.96%。上周整體成交面積較前一周下降 10.42%，一、二、三線城市周環比分別為-12.08%、-13.50%、-3.63%。重點城市方面，北京、上海、深圳商品房成交面積累計同比漲跌幅分別為-27.79%、-6.51%、-43.77%，周環比漲跌幅分別為-0.58%、-24.94%、-40.96%。3 月 16 日，中國財政部有關負責人表示，今年內不具備擴大房地產稅改革試點城市的條件。這位負責人指出，房地產稅改革試點依照全國人大常委會的授權進行，一些城市開展了調查摸底和初步研究，但綜合考慮各方面的情況，今年內不具備擴大房地產稅改革試點城市的條件。中指研究

25、院事業部市場研究負責人認為，現階段，這有利于穩定市場預期，化解房地產市場潛在風險，但房地產稅改革方向沒有改變。航運指數方面，截至 3 月 18 日，BDI 指數下降 4.16%，收 2605 點。CDFI 指數下降 4.17%。3 月 15 日，BDI 指數小幅走跌，結束七日漲勢，受小型船下跌拖累。3 月 16 日與 3 月 17 日，因所有類型貨輪運費全面走低，所有船型運價指數均下跌。3 月 18 日，BDI指數有所上揚，但由于之前的跌勢，周線下跌 4.2%。圖 4：房地產成交量同比增速圖 5：住宅價格環比增速30大中城市商品房日均成交面積 萬平方米同比增長（右軸） %70個大中城市新建商品

26、住宅價格指數:環比 %70個大中城市新建商品住宅價格指數:當月同比 % 同比上漲城市數-同比下跌城市數（右） 個 7040015806030050106040200540301002019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-02200201002019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-1

27、22022-020-100-50Wind，Wind，圖 6：主要航運指數圖 7：CCBFI 同比與出口同比6000500040003000200010002020/052020/072020/092020/112021/012021/032021/052021/072021/092021/112022/012022/030CCBFI:綜合指數 波羅的海干散貨指數(BDI) CCFI:綜合指數(右) 400030002000100006050403020100-10-20-30CCBFI:綜合指數:同比 %出口金額:當月同比（右） %2001501005002020/052020/072020/

28、092020/112021/012021/032021/052021/072021/092021/112022/012022/03-50Wind，Wind，圖 8：PMI圖 9：發電量及同比增速PMI:生產%PMI:新訂單% PMI:新出口訂單%PMI:產成品庫存% 605550454035302019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-02258,0007,0006,0005,0004,0003,000產

29、量:發電量:當月值億千瓦時產量:發電量:當月同比（右） %20151050-52017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-01-10Wind，Wind，通貨膨脹：豬肉價格下跌、雞蛋價格上漲，工業品價格大體下行截至 3 月 18 日，農業農村部 28 種重點監測蔬菜平均批發價較前周環比下降 0.18%。從主要農產品來看，生意社公布的外三元豬肉價格為 11.9 元/千克，較上周下降 2.30%；雞蛋價格為 8.99 元/千克，較上周上升 0.56%。上

30、周豬肉價格下跌，目前國內生豬存欄量仍處較高水平，同時由于多地疫情誘發養殖戶拋售疊加終端肉類需求持續低迷，市場供強需弱，預計短期內國內豬價將弱勢運行。但由于年后養殖成本大幅走高，將對后市國內豬價形成一定底部支撐，另外近期生豬收儲傳聞再現，預計豬價繼續下跌空間整體有限。截至 3 月 18 日，南華工業品指數較前一周下跌 0.21%。能源價格方面，WTI 原油期貨價報收 104.7 美元/桶，較前周下降 4.23%。鋼鐵產業鏈方面，Myspic 綜合鋼價指數為184.73，較前周下降 0.26%。經銷商螺紋鋼價格為 4906 元/噸，較前周上漲 0.69%，上游澳洲鐵礦石價格為 961.11 元/噸

31、，較前周下降 5.44%。建材價格方面，水泥價格為 546.67元/噸，與前周持平。本周鐵礦價格下跌，因經過上周的集中補庫后，鋼材需求釋放放緩，鋼廠因利潤率下降開工積極性下降，多按需采購，鐵礦需求釋放放緩。整體來看，本周港口及鋼廠進口礦庫存量都有所下降，短期內利好礦價，鐵礦基本面對鐵礦價格支撐尚存。宏觀層面上，政府對礦價上漲的關注依然比較重視，降價風險存在，價格波動風險較大。圖 10：三大高頻物價指數圖 11：商務部農產品價格1551451351251152021/03/182021/04/182021/05/182021/06/182021/07/182021/08/182021/09/18

32、2021/10/182021/11/182021/12/182022/01/182022/02/182022/03/18105農產品批發價格200指數菜籃子產品批發價格200指數食用農產品價格指數151050-52020-03-182020-05-182020-07-182020-09-182020-11-182021-01-182021-03-182021-05-182021-07-182021-09-182021-11-182022-01-182022-03-18-10蛋類:周環比%禽類:周環比%蔬菜類:周環比（右） %151050-5-10-15Wind，Wind，圖 12：豬肉價格平均

33、價:活豬元/公斤平均價:仔豬元/公斤平均價:豬肉元/公斤120100806040202020-01-182020-02-182020-03-182020-04-182020-05-182020-06-182020-07-182020-08-182020-09-182020-10-182020-11-182020-12-182021-01-182021-02-182021-03-182021-04-182021-05-182021-06-182021-07-182021-08-182021-09-182021-10-182021-11-182021-12-182022-01-182022-02-

34、182022-03-180Wind，圖 13：大宗商品價格圖 14：CRB 指數同比領先 PPI 同比2,2001,7001,2002021/03/182021/04/182021/05/182021/06/182021/07/182021/08/182021/09/182021/10/182021/11/182021/12/182022/01/182022/02/182022/03/18700期貨收盤價(連續):CBOT大豆 美分/蒲式耳期貨收盤價(連續):COMEX黃金 美元/盎司期貨結算價(連續):WTI原油(右) 美元/桶1701207020-30-80CRB現貨指數:同比 %PPI:

35、同比(右) %6016501412401083062204100-22021/012021/022021/032021/042021/052021/062021/072021/082021/092021/102021/112021/122022/012022/022022/030-4Wind，Wind， 重大事件回顧3 月 14 日，國務院常務會議確定政府工作報告重點任務分工，要求扎實有力抓落實推動經濟在爬坡過坎中保持平穩運行。會議強調，要密切跟蹤國際局勢變化、大宗商品走勢等和對我國的影響，完善應對舉措，確保經濟增長、就業、物價等穩定在合理區間。要盡快推出增值稅留抵退稅實施方案，對其他減稅降費

36、政策，抓緊研究延期、擴圍、加力的安排。推動特定國有金融機構和專營機構依法上繳利潤及時入庫。（資料來源：中國政府網）3 月 15 日，中國經濟開門紅，1-2 月份主要經濟指標增長加快、好于預期，穩增長政策效應顯現。統計局表示，部分地區疫情形勢趨緊對經濟的影響還需要觀察，地緣政治變化使得國內輸入性通脹的壓力可能會增加，但外部不利影響能夠控制在有限的范圍內。（資料來源：國家統計局）3 月 16 日，國務院金融委召開專題會議，研究當前經濟形勢和資本市場問題。會議強調，要積極出臺對市場有利的政策，慎重出臺收縮性政策。對市場關注的熱點問題要及時回應。凡是對資本市場產生重大影響的政策，應事先與金融管理部門協

37、調，保持政策預期的穩定和一致性。金融機構必須從大局出發，堅定支持實體經濟發展，歡迎長期機構投資者增加持股比例。關于中概股，會議表示，目前中美雙方監管機構保持了良好溝通，已取得積極進展，正在致力于形成具體合作方案。中國政府繼續支持各類企業到境外上市。（資料來源：中國政府網）3 月 17 日，證監會傳達學習貫徹全國兩會精神，強調要堅持穩字當頭。進一步完善資本市場內生穩定機制，推進解決涉及資本市場預期、生態、環境等重點問題、敏感問題，全力維護市場平穩運行。要扎實推進全面實行股票發行注冊制改革，統籌推進資本市場基礎制度建設、法治體系完善、監管轉型與監管能力提升等重點改革任務落地見效。（資料來源：證監會

38、）3 月 18 日，證監會正在會同相關部委，進一步深入推進基礎設施 REITs 試點，完善制度機制，拓寬試點范圍。一是指導交易所抓緊制定 REITs 擴募規則，將適時征求市場意見。二是研究推動保障性租賃住房 REITs 試點工作，盡快推動項目落地。上交所、深交所正積極推動保障性租賃住房 REITs 試點，盡快落地成熟項目。（資料來源：證監會） 國際宏觀：美聯儲宣布加息 25 個基點美國方面：3 月 15 日，美國公布 2 月 PPI 同比 10.10%，前值 10.10%，環比 0.80%，前值 1.20%；2 月剔除食品和能源后 PPI 同比 8.40%，前值 8.60%，環比 0.20%，

39、前值 1.00%；2 月核心 PPI 同比 9.60%，前值 9.30%，環比 0.70%，前值 0.70%。（數據來源：美國勞工部）3 月 16 日，美國公布 2 月零售和食品服務銷售同比 17.62%，前值 14.00%；2 月零售總額環比 0.04%，前值 5.67%；2 月核心零售總額環比 0.31%，前值 4.90%；3 月 11日當周 EIA 商業原油增量今值為 434.5 萬桶，前值為-186.3 萬桶。（數據來源： 美國商務部，EIA 美國能源信息署）3 月 17 日，美國公布聯邦基金目標利率今值為 0.50%，前值為 0.25%；3 月 11 日當周 EIA 成品汽油庫存，今

40、值為 1712.3 萬桶，前值為 1906.2 萬桶；俄克拉何馬庫欣原油庫存量今值為 2400.7 萬桶，前值為 2222.1 萬桶；DOE 汽油庫存量今值為 24099.1 萬桶，前值為 24460.6 萬桶；2 月私人住宅新屋開工今值為 12.46 萬套，前值為 11.92 萬套；3月 12 日當周初次申請失業金人數，今值為 21.4 萬人，前值為 22.9 萬人。（數據來源：美聯儲，EIA 美國能源信息署，美國商務部，美國勞工部）3 月 17 日，美聯儲公布利率決議，加息 25 個基點，符合市場預期。美聯儲主席鮑威爾稱最快 5 月宣布縮表，資產負債表框架將與上一次相似，速度將比上次更快，

41、必要時將加快收緊政策速度。美聯儲最新加息路徑點陣圖顯示，決策者平均預期今年還要加息六次。鮑威爾表示美聯儲加息和縮表的時間已經到來。持續加息是適宜的。如有必要，美聯儲可能會加快收緊政策。（資料來源：美聯儲）歐洲方面：3 月 15 日，歐盟公布 3 月歐元區 ZEW 經濟景氣指數今值為-38.70，預期為 10.30，前值為 48.60。（數據來源：歐洲經濟研究中心）3 月 17 日，歐盟公布 2 月歐盟 CPI 同比 6.20%，前值 5.60%；2 月歐元區 CPI 同比5.90%，預期 5.80%，前值 5.10%，環比 0.90%，預期 0.90%，前值 0.30%。（資料來源：歐盟統計局

42、）3 月 17 日，英國央行公布利率決議，加息 25 個基點至 0.75%，符合預期。這是 2021年 12 月以來，英國央行第三次加息。英國央行表示，俄烏局勢極大增加了經濟前景的不確定性。未來幾個月，全球通脹壓力將進一步大增，第二季度通脹率約為 8%，之后可能會繼續攀升，包括英國在內的能源凈進口國經濟增長可能會放緩，預計第一季度 GDP 將增長約 0.75%。（資料來源：英國中央銀行）日本方面：3 月 18 日，日本公布 2 月 CPI 環比 0.40%，前值 0.30%。（數據來源：日本統計局）3 月 18 日，日本央行公布利率決議，維持基準利率在-0.10%不變，維持 10 年期國債收益

43、率目標在 0.0%附近不變，并下調經濟增長預期。日本央行行長黑田東彥表示，日本不需要也不適合收緊貨幣政策；4 月份以后通脹水平有可能達到 2%，但這是成本上升導致的物價上漲，并不是央行所期待的通脹目標；將繼續通過收益率曲線控制實施量化質化寬松（QQE）。（資料來源：日本中央銀行） 流動性監測：銀質押和 SHIBOR 利率漲跌互現公開市場操作：流動性凈投放 1900 億元上周（3 月 14 日-3 月 18 日）有 1400 億元逆回購投放，500 億元逆回購到期，2000億元 1 年期 MLF 投放，1000 億元 1 年期 MLF 到期，凈投放 1900 億元。本周（3 月 21日-3 月

44、25 日）有 1400 億元逆回購資金自然到期。表 4：上周公開市場操作情況（億元）2022-3-142022-3-152022-3-162022-3-172022-3-18投放回籠投放回籠投放回籠投放回籠投放回籠7 天逆回購100-100100-100100-100800-100300-10014 天逆回購28 天逆回購6 個月 MLF1 年期 MLF2000-10001 年期 TMLF降準2022-3-142022-3-152022-3-162022-3-172022-3-18國庫現金定存投放總計3400到期總計-1500凈投放1900Wind，貨幣市場：銀質押和 SHIBOR 利率漲跌互

45、現。DR001 加權平均利率為 1.99%，較上周變動-4.73bps；DR007 加權平均利率為 2.06%，較上周變動-4.19bps；DR014 加權平均利率為 2.32%，較上周變動 22.45bps；DR021 加權平均利率為 2.44%，較上周變動 30.43bps；DR1M 加權平均利率為 2.46%，較上周變動 16.84bps。截至 3 月 18 日，SHIBOR方面，隔夜、7 天、1 個月、3 個月對比上周分別變動-5.9bps、-2.9bps、0.3bps、0.6bps至 1.99%、2.07%、2.30%、2.37%。圖 15：銀行間回購加權利率圖 16：銀行間回購加權

46、利率周變動4.03.53.02.52.01.51.00.52021/050.0DR001DR007DR014 DR021DR1M2.602.402.202.001.801.60利率變動（右，bps）2022/03/182022/03/11DR001 DR007 DR014 DR021 DR1M403020100-102021/062021/072021/082021/092021/102021/112021/122022/012022/022022/03Wind，Wind， 國際金融市場：歐美股市全線上漲美國市場：美股全線上漲3 月 14 日-3 月 18 日：美股全線上漲，道指漲 5.5%，

47、標普 500 指數漲 6.16%，納指漲 8.18%。周一，此前已引起不少關注的新冠病毒“德爾塔克戎”（deltacron）變體確實存在，其結合了新冠病毒德爾塔變體和奧密克戎變體中的變異，目前，美國和歐洲都報告了相關病例，美股全線下跌，道指收平，標普 500 指數跌 0.74%，納指跌 2.04%。周二，美聯儲掉期交易顯示完全定價美聯儲 2022 年將進行7 次標準加息，美股全線上漲，道指漲1.82%，標普 500 指數漲 2.14%，納指漲 2.92%。周三，美聯儲加息 25 個基點，符合市場預期，美股全線上漲，道指漲 1.55%，標普 500 指數漲 2.24%，納指漲 3.77%。周四，

48、一些投資者對美聯儲的激進姿態表示歡迎，他們相信美聯儲將通過降低通脹來長期幫助美國經濟，美股全線上漲，道指漲 1.23%，標普 500 指數漲 1.23%，納指漲 1.33%。周五，美聯儲理事沃勒表示，美聯儲應該考慮在未來的會議上加息 0.5 個百分點并從 7 月開始縮減資產負債表，以遏制“狂暴”的通脹，美股全線上漲，道指漲 0.8%，標普 500 指數漲 1.17%，納指漲 2.05%。圖 17：標普 500 和標普 500 波動率(VIX)圖 18：美國國債收益率標準普爾500指數VIX（右）% 1M% 1Y% 10Y（右）5,0004,5004,0003,5003,0002021/102,

49、500401.60 351.40301.20251.000.80200.60150.40100.202022/0350.002.52.01.51.00.52022/030.02021/112021/122022/012022/022021/102021/112021/122022/012022/02Wind，Wind，歐洲市場：歐股全線上漲3 月 14 日-3 月 18 日：歐股全線上漲，德國 DAX 指數漲 5.76%，法國 CAC40 指數漲 5.75%，英國富時 100 指數漲 3.48%。周一，俄烏第四輪談判開始，普京表示，從俄烏對話中已經看到了一些積極現象，烏方相關官員還表示，已準備

50、與俄方就烏克蘭的中立地位進行談判，歐股全線上漲，德國 DAX指數漲 2.21%，法國 CAC40 指數漲 1.75%，英國富時 100 指數漲 0.53%。周二，歐洲央行行長拉加德表示，俄烏沖突將通過提高能源和大宗商品價格來降低經濟增長，提高通貨膨脹，歐股全線下跌，德國 DAX 指數跌 0.09%，法國 CAC40 指數跌 0.23%，英國富時 100 指數跌 0.25%。周三，英國政府考慮全面修改規劃法，在英國各地大規模擴建風電場，以改善英國的能源獨立性，歐股全線上漲，德國 DAX 指數漲 3.76%，法國 CAC40 指數漲 3.68%，英國富時 100 指數漲 1.75%。周四，歐洲央行

51、行長拉加德表示，烏克蘭沖突可能引發新的通貨膨脹趨勢，沖突給經濟增長帶來巨大風險，歐股漲跌不一，德國 DAX 指數跌 0.36%，法國 CAC40 指數漲 0.36%，英國富時 100 指數漲 1.28%。周五，英國財政大臣蘇納克表示，今后的首要任務是減稅，計劃在本屆議會期間繼續減稅，歐股全線上漲，德國 DAX 指數漲 0.17%，法國 CAC40 指數漲 0.12%，英國富時 100 指數較上日持平。圖 19：歐洲交易所指數圖 20：歐元區公債收益率（）歐洲證券交易所150歐洲證券交易所100(右)% 1Y% 10Y(右)3,6003,5003,4003,3003,2003,1003,0001

52、,4001,3501,3001,2501,2001,1502021/072021/082021/092021/102021/112021/122022/012022/022022/031,100-0.50-0.55-0.60-0.65-0.70-0.75-0.80-0.852021/072021/072021/082021/092021/092021/102021/112021/122021/122022/012022/022022/022022/03-0.900.600.400.200.00-0.20-0.40-0.60Wind，Wind， 債市數據盤點：利率債收益率大體下行一級市場：本周計

53、劃發行 6 只利率債上周（3 月 14 日-3 月 18 日）一級市場共發行 23 只利率債。本周（3 月 21 日-3 月25 日）計劃發行 6 只利率債，計劃發行總額 1630.00 億元。圖 21：利率債發行到期圖 22：國債中標利率與二級市場水平6000400020000-2000-4000-6000總發行量(億元)總償還量(億元)凈融資額(右，億元)6000400020000-2000-4000-60003.43.23.02.82.62.42.22.01.81.6YTM:1年 %YTM:5年 %2021-03-182021-04-182021-05-182021-06-182021-

54、07-182021-08-182021-09-182021-10-182021-11-182021-12-182022-01-182022-02-182022-03-18YTM:10年 %發行利率:1年 %發行利率:5年 %發行利率:10年%Wind，Wind，圖 23：國開債債中標利率與二級市場水平圖 24：進出口債中標利率與二級市場水平3.93.63.33.02.72.42.11.82021-03-182021-04-182021-05-182021-06-182021-07-182021-08-182021-09-182021-10-182021-11-182021-12-182022-01-182022-02-182022-03-181.5YTM:1年 %YTM:5年 %YTM:10年 %發行利率:1年 %發行利率:5年 %發行利率:10年%3.93.63.33.02.72.42.11.81.5YTM:1年 %YTM:5年 %YTM:7年 %發行利率:1年 %發行利率:5年 %發行利率:7年 %2021-03-182021-04-182021-05-182021-06-182021-07-182021-08-182021-09-182021-10-182021-11-182021-12-182022-01-182022-02-182022-03-18Wind