正文目錄一、需管下價戰后啡場速容 51、供共，啡發展快餐細賽道 52、“啡鄉”，市場展間闊 7舶品+啡交下沉場求7咖啡沉場加速透格逐集中 83、“9.9元格”響，場速容 10庫、幸響“9.9元價戰” 10價帶移加啡市擴容 4、現咖連化不斷深龍集度升 13二、迪仿幸全營模急擴張 141、營況庫上開近4000，址瑞幸 142、業式庫采聯營式加費于幸 173、品陣庫核單復瑞，單低1-2元 204、牌廣庫持強度銷依抖渠道 225、應：迪料耗損于幸打生基地化本 23三、迪VS瑞，“9.9元”價戰局演 241、迪貼推量杯成遠于幸 242、續格下庫營門盈幾？ 253、迪部收賬錢能持？ 26四、資議：9.9元戰后瑞盈變化 271、幸營與營利變化 272、利測估值 28五、險示 30圖表目錄圖1：2017-2022現咖啡茶市規模 5圖2：2021年團賣眾品訂增（%） 5圖3：2013-2023Q1行業融數起） 5圖4：2015-2022新咖啡關業（） 5圖5：2017-2022中咖啡費規模 6圖6：2013-2022中人均費啡數含溶） 6圖7：全人現咖消費數 6圖8：不國和區均咖消杯（速） 6圖9：日咖行發史 7圖10：國均GDP日本80年高相似 7圖11：本啡業80年代始鎖率速行 7圖12：聯用不沉 8圖13：鎮年像 8圖14：上買啡城市級布 8圖15：線市2021美團啡賣單速 8圖16：線市2020-2023年啡店數 9圖17：線市2020-2022年啡店增速 9圖18：啡&茶頭牌低城門增速 9圖19：磨啡鎖較低 10圖20：線市立館占過90% 10圖21：迪瑞打響“9.9元價戰” 10圖22：大啡牌單價優力度 11圖23：20-40消者獻了90%上啡費 11圖24：約20%咖消可接價在15元以下 11圖25：同用限啡需求 12圖26：幸啡戶高速長 12圖27：飲業部均價于10-15元 13圖28：飲場到咖啡場占 13圖29：磨啡鎖仍有大間 13圖30：300-500家鎖啡增最快 13圖31：2021-2023現咖啡業分牌店數 14圖32：迪啡展程 14圖33：庫迪啡營數量 15圖34：國個市局 15圖35：庫迪瑞在店城線布比 15圖36：迪瑞在店功區布比 15圖37：北京迪啡近瑞咖門距分布 16圖38：迪啡其牌門距分布 16圖39：庫迪啡店占比 17圖40：庫迪啡店占比化 17圖41：庫迪助根球國隊 23圖42：庫迪助都松 23圖43：迪啡材料 23圖44：迪啡瑞啡單成對比 25圖45：迪部支比 27表1：連咖、利咖啡速咖、囊啡對比 12表2：庫咖主門類型 16表3：庫咖管模式 17表4：庫咖與幸啡服費取式比 18表5：庫瑞加商店前投對比 18表6：庫咖補政策 19表7：庫瑞單模型 20表8：庫咖產矩陣 20表9：庫瑞同別品價對比 21表10：迪幸發對比 22表11：銷動 22表12：迪幸應理能對比 24表13：同量庫盟商利測（式抽成/月） 26表14：幸啡營店9.9元活后利化 27表15：幸啡營店9.9活后利化 28表16：幸啡利測 29表17：比司利估值比 29一、供需雙管齊下，價格戰后咖啡市場快速擴容 1、供需共振，咖啡成為發展最快的餐飲細分賽道我國現制咖啡行業市場規模破千億，是發展最快的餐飲細分賽道。中國現制咖啡市場近些年加速發展，根據艾瑞咨201728420222017-2022CAGR高達33.2%19.8%比增長178.7%，遠超茶飲、中式糕點等品類。茶飲市場規模（億元）茶飲市場YoY（%）咖啡市場規模（億元）咖啡市場YoY（%）2021年美團外賣小眾品類訂單增速（%）圖茶飲市場規模（億元）茶飲市場YoY（%）咖啡市場規模（億元）咖啡市場YoY（%）2021年美團外賣小眾品類訂單增速（%）1,5001,000

38.0%26.5%

23.4%

30.4%

38.8%

50%40%36.0%30%

200%103100100%50%20.7%1191

20%500

534

831631

1040

0%10%4228402017

2019

2020

2021

3.7%0%2022資料來源：艾瑞咨詢、餓了么、 資料來源：美團數據、供給側投融資驅動，咖啡行業成為后疫情時代大消費領域最先回溫的賽道。咖啡行業的需求增長與突出的盈利能力吸引資本對該賽道持續加注，根據贏商網數據，2023年一季度咖啡賽道融資高達14起，高于茶飲賽道的92015年以來國內咖啡相關企業數逐年增長，根據企查查和餓了么數據，咖啡相關企業數逐年穩步增長，2022年新增3.55萬家，為歷史新高。大量資本的入場有助于咖啡品類在更多城市，更廣泛人群中的普及與流行。圖3：2013-2023Q1咖啡行業投融資數（起） 圖4：2015-2022年新咖啡相關企業數（）咖啡行業投融資數（起）3429 293429 292729172012145135302520151050

43210

新增咖啡相關企業數（萬）

2.322.62.322.62.682.7 2.752.592.232015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022資料來源：智研咨詢、贏商網、 資料來源：企查查、餓了么、需求側消費頻次提升疊加消費人群規模擴張，咖啡行業迎來“戴維斯雙擊”。我國咖啡消費者規模不斷提升，根據NCBD20223.826.7%202228.4%圖5：2017-2022年中咖啡消費者規模 圖6：2013-2022年中人均消費咖啡杯數含溶）4.03.53.02.52.01.51.00.5-

2017 2018 2019 2020 2021

30%中國咖啡消費者規模（億人）滲透率（%）3.22中國咖啡消費者規模（億人）滲透率（%）3.223.753.52 3.34 26.7%3.0224.0%25.1%2.7520.1%22.0%23.3%20%15%10%5%0%

1218.8%18.8%中國人均咖啡消費杯數（杯/年）YoY(%)8.87.919.2%7.26.211.328.4%16.1%3.84.25.24.613.0%3.210.5%9.5%9.7%11.4%8642-2013201420152016201720182019202020212022

30%25%20%15%10%5%0%資料來源：NCBD、 資料來源：智研咨詢、灼識咨詢、對標已發展成熟的海外國家或地區的平均水平，中國咖啡市場的滲透率仍然很低，人均咖啡消費量提升空間巨大。根據灼識咨詢數據，2022年年中國人均消費中國人均年飲用咖啡量僅為杯，遠低于發達國家水平。根據美團20211.63.8標日本年人均消費現制咖啡176杯仍有較大差距。長期來看咖啡行業在下沉市場擁有廣闊增長空間。圖7：全球人均現制咖消費杯數 圖8：不同國家和地區均咖啡消費杯數（速）50-

全球人均現制咖啡消費杯數（杯/年）全球人均現制咖啡消費杯數（杯/年）3131761.63.8中國內地 中國一二線城市 日本 美國

50-

人均咖啡消費杯數（杯/年）288.9207.4100.4288.9207.4100.4115.975.262.211.3中國 全球 美國 巴西 日本 印尼俄羅斯越南資料來源：美團數據、中商產業研究院、 資料來源：灼識咨詢、80GDP8080+2090圖9：日本咖啡行業發展史資料來源：日本咖啡協會，，世界銀行，50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%43.20%38.90%28.10%29.90%12.30%3.20%3.40%4.60%19861991199620012006201220162019圖10：中國人均50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%43.20%38.90%28.10%29.90%12.30%3.20%3.40%4.60%19861991199620012006201220162019資料來源：，世界銀行， 資料來源：日本咖啡協會，2、“咖啡下鄉”，下沉市場發展空間廣闊舶來品咖啡社交，下沉市場需求旺盛伴隨著咖啡文化不斷普及、互聯網用戶不斷下沉、城鎮居民收入不斷增長、小鎮青年“脫域”，咖啡市場下沉趨勢明顯，市場滲透率有望持續提升，為行業增長貢獻增量。據QuestMobile數據，2022年我國移動網民進一步下沉，60.6%780%60%40%20%0%201920202021202280%60%40%20%0%2019202020212022一線城市 新一線城市 二線城市 三線及以下城市9.40%8.70%8.20%7.70%14.80%17.10%9.40%8.70%8.20%7.70%14.80%17.10%60.40%15.50%17.50%58.80%15.30%17.30%58.70%16.30%17.80%56.50%資料來源：QuestMobile、 資料來源：CBNdate、CBNdate2023求，三線及以下城市咖啡在線門店數/店均交易額同增，成為主要增長引擎；今年1-2月份期間，三四線城市咖啡訂單增速已經達到104.19%，超過一二線城市的72.14%?？Х仍谙鲁潦袌龅臐摿薮?。圖14：線上購買咖啡人城市等級分布 圖15：各線城市2021年美團咖啡外賣訂單速50%40%30%20%10%

占比 增速

30%20%10%

在線門店數YoY（%） 店均交易額YoY（%）90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%0%一線 二線

0%三線 四線及以下資料來源：CBNdate、 資料來源：美團、咖啡下沉市場競爭加速滲透，格局逐步集中下沉市場競爭激烈，低線城市咖啡店數量快速增長。下沉市場正在成為頭部咖啡品牌的重點競爭領域，根據久謙和4132212新增咖啡店5656家，占比接近50%。21年以來下沉市場成為連鎖咖啡品牌的重點滲透領域，各大品牌在低線城市加速門店擴張。一線城市 二線城市 三線及以下城市14717170111884819718圖16：各線城市2020-2023年咖啡門店數 圖17：各線城市一線城市 二線城市 三線及以下城市14717170111884819718120,000100,00080,00060,00040,00020,0000

36961369614238842617474522020 2021 2022 2023.4

80%60%40%20%0%

一線城市 二線城市 三線及以下城市11.33%18.88%12.81%17.77%15.59%11.33%18.88%12.81%17.77%15.59%10.80%資料來源：久謙咨詢、美團， 資料來源：久謙咨詢、美團、20228-12咖啡品類在低線城市高價格敏感度的客戶群體中加速滲透。圖18：咖啡&茶飲頭部品牌低線城市門店增速均價(元) 三線及以下城市門店月度環比增速（%）3091.253091.251612138.0755.736.461.321.902.191.6230252015105瑞幸咖啡 星巴克 幸運咖 庫迪咖啡 蜜雪冰城 古茗 書亦燒仙

100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%資料來源：久謙咨詢、美團數據、連鎖品牌將逐步取代獨立咖啡館，未來連鎖率將得到提升。下沉市場單體咖啡館數量較多，連鎖化率低于一線城市。根據德勤和頭豹研究院統計，二三線城市獨立咖啡館占比超過90%。在頭部連鎖品牌來勢洶洶的擴張腳步之下，許多獨立咖啡館被迫加盟/轉型，低線城市現磨咖啡連鎖化率快速提升，帶動咖啡整體連鎖率提升。圖19：現磨咖啡連鎖化較低 圖20：低線城市獨立咖館占比超過90%0

連鎖咖啡館 獨立咖啡館16%18%14%12%13%16%18%14%12%13%943679960697897101585788831075714100162151864722299

5%0%

30,00025,00020,00015,00010,0005,0000

大型連鎖 中小型連鎖 獨立咖啡館26432264322454426432160484544263459733344308260一線城市 新一線城市 二線城市 三線及以下城市資料來源：頭豹研究院、 資料來源：頭豹研究院、3、“9.9元價格戰”打響，市場快速擴容庫迪、瑞幸打響“9.9元價格戰”今年2月份開始，庫迪、瑞幸國產咖啡品牌掀起了新一輪的價格戰，戰況如火如荼。今年2月，庫迪咖啡推出“百城千店咖啡狂歡節”，期間，6大系列70余款的熱銷產品全部9.9元起促銷，在抖音上還可以購買8.8元的兌換券。4月初，趁庫迪咖啡暫停9.9元/杯的優惠活動之際，瑞幸開始定向為庫迪咖啡新開業門店附近的瑞幸咖啡門店發放9.959.96,9.9圖21：庫迪、瑞幸打響“9.9元價格戰”庫迪咖啡暫停9.9元/杯的優惠活動。

庫迪咖啡宣布開啟“夏日冰飲季、天天9.9”

價格戰戰火蔓延，挪瓦咖啡打出天天7.9等2月 4月 6月庫迪咖啡宣布開啟“百城千店咖啡狂歡節”9.9元促銷活動。

3月瑞幸咖啡宣布啟9.9家

5月 7月瑞幸開啟“萬店同慶”每周9.9元的咖啡促銷活動。庫迪咖啡推出新用戶“1元喝咖啡”資料來源：瑞幸咖啡官網、庫迪咖啡官網、“9.9元價格戰”戰火蔓延，帶動現磨咖啡全行業降價。價格戰并不局限在庫迪和瑞幸兩家之間，在三四線下沉市場有低至5元的幸運咖，通過復制蜜雪冰城的加盟模式迅速鋪店。進入7月咖啡茶飲旺季，各品牌都在大力推動促銷活動：挪瓦咖啡打出天天7.9，幸運咖兩杯9.9，星巴克“夏日購物派對”全品項85折。各大頭部咖啡品牌借助價格戰開始了新一輪的較量。圖22：各大咖啡品牌店均單價與優惠力度門店均價（元） 最低價（元） 最大優惠力度（%）35 70%3058.423058.42251937.508.026.6797.9516.671034.0025 50%1520 40%151215 30%1210 20%5 10%瑞幸咖啡

星巴克

幸運咖

庫迪咖啡

0%挪瓦咖啡資料來源：久謙數據、各大咖啡官網、價格帶下移，加速咖啡市場擴容咖啡行業降價可覆蓋接近1/5的潛在客戶群。調研數據顯示，單杯咖啡價格的接受區間多集中于16-25元，主要原因系這部分年齡群體分別處于學業以及事業發展的高峰期，對于咖啡的需求量相對較高，因而在選擇咖啡時更看重咖啡的性價比。咖啡行業價格戰，各大咖啡品牌打入10元-15元區間，對于價格敏感性客戶擁有不俗的吸引力，能夠有力帶動咖啡市場擴容。圖23：20-40歲消費者獻了90%以上咖啡消費 圖24：約20%咖啡消費可接受價格在15元及以下

20-24歲 25-29歲 30-34歲35-39歲 40-50歲 50歲以上% 12% 10%18%24%31%35%35%21%現有咖啡消費者 潛在咖啡消費者

15元及以下 16-25元 26-30元 31元以上14.3%14.3%23.2%18.6%22.6%23.1%16.6%20.0%22.8%35.7%36.7%41.0%36.8%26.8%17.3%17.8%26.7%18歲以上 19-30歲 31-40歲 41歲以上資料來源：CBNDate、 資料來源：極光調研、咖啡行業降價有助于提升客戶消費頻次，培養消費習慣，增強客戶黏性。隨著咖啡習慣的逐步養成，大多數消費者在生理和心理上都對咖啡產生了依賴，咖啡出現在越來越多的日常工作與生活場景中。這種依賴會隨著咖啡飲用年限而加深，如下圖，咖啡飲用年限越長的消費者，攝入咖啡的頻率也越高。以瑞幸咖啡為例，Q2月均交易用戶數4307萬/同比增長108%，環比增長46%，6月份月均交易用戶數更是達到5000萬。圖25：不同飲用年限對啡需求 圖26：瑞幸咖啡用戶月高速增長

一年內 一到三年 三到五年 超過五年41%18%18%23%24%22%42%12%27%30%41%18%18%23%24%22%42%12%27%30%34%9%7%30%27%36%

3,5003,0002,0001,5001,000-

87321Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q1873

90%79.2%月均交易用戶數（萬）79.2%月均交易用戶數（萬）83.0%67.1%68.6%70.5%2,4562,0711,6231,5981,47232.1%51.3%37.3%84.6%70%60%50%40%30%20%10%0%資料來源：德勤、 資料來源：瑞幸公告、咖啡降價擠占其他咖啡品類市場。在咖啡品類的選擇上，口味、香味、產品豐富度都更好的現磨咖啡更符合消費升1052.4%、36.5%、11.1%斷提升?？梢灶A見中國咖啡市場逐漸從速溶咖啡市場和即飲咖啡市場轉變為現磨咖啡市場的腳步會不斷加快。表1：連鎖咖啡、便利店咖啡、速溶咖啡、膠囊咖啡對比10-40元（354-473ml）使用的咖啡豆品質更高?？Х瑞^使10-40元（354-473ml）使用的咖啡豆品質更高。咖啡館使高連鎖咖啡便利店6-20速溶咖啡50-100（500g）120-180元（260g）咖啡品類相比連鎖咖啡店不夠豐富，口味與連鎖品牌存在一定差距使用特殊工藝盡管最大地保留了咖啡最原始的風味，但仍舊流失很多相比速溶咖啡對于咖啡味道的保存度更高中低膠囊咖啡低資料來源：公司官網、公開資料、咖啡降價擠壓奶茶市場，據窄門餐眼數據，門店數前十的茶飲品牌，均價多數位于10-15元價格帶，同時奶茶和咖8090231-6+奈雪的茶”月流水相比“庫迪咖啡+圖27：茶飲行業頭部品均價集中于10-15元 圖28：茶飲市場遭到現咖啡市場擠占均價（元）18均價（元）16 1412 108 64 20

庫迪 瑞幸 喜茶 奈雪18.58%18.58%18.06%16.52%15.66%13.75%13.02%5.54%5.00%4.53%4.79%5.16% 5.46%75.17%75.59%76.50%74.94%74.75%73.67%0.72% 1.35%2.45%4.60% 6.34% 7.84%23M1 23M2 23M3 23M4 23M5 23M6資料來源：窄門餐眼、 資料來源：易觀分析、4、現磨咖啡連鎖化程度不斷加深，龍頭集中度提升現磨咖啡連鎖化率約為25%，相比發達國家仍有較大空間。據美團數據，2022年單體咖啡店在門店數占比中約72%300~500300%2022預計中國連鎖現磨咖啡館將進入高速發展的階段，連鎖化程度不斷加深。圖29：現磨咖啡連鎖化仍有較大空間 圖30：300-500家連鎖啡增速最快2021 2022

現磨咖啡連鎖化率（%）中國 美國

資料來源：灼識咨詢、 資料來源：美團數據、202315320232622家；Tims2022131家門20231000圖31：2021-2023年現磨咖啡行業部分品牌門店數瑞幸咖啡 星巴克 庫迪咖啡 幸運咖LuckyCup12000100008000600040002000202105202106202105202106202107202108202109202110202111202112202201202202202203202204202205202206202207202208202209202210202211202212202301202302202303202304202305202306資料來源：久謙中臺、二、庫迪模仿瑞幸，全聯營模式急速擴張二、庫迪模仿瑞幸，全聯營模式急速擴張1、 經營概況：庫迪上半年開業近4000家，選址貼近瑞幸庫迪咖啡（COTTICOFFEE）成立于2022迪咖啡核心管理團隊來自瑞幸咖啡、神州租車、神州專車等大型新經濟企業。公司總部位于北京，運營中心位于天圖32：庫迪咖啡發展歷程202210月22日在福州落

全國門店數破

宣布開啟“夏日冰飲季、天天地2023.2地2023.2千2023.472023.62022.12023.32023.52023.7

全國門店數超過3000家0宣布開啟“百城千店咖啡狂歡節”，熱銷產品全部9.9元起促銷。

9.9/惠活動，開始全面提價。

成為阿根廷國家足球隊全球贊助商，推出了“1元全場購”的拉新活動資料來源：公司公告、庫迪咖啡門店擴張速度極快，截至7月在營門店數已破3000家。自2022年10月22日庫迪咖啡在福州IFC開出20232445423162710002023530300063040004000）82023750002025數達到10000家。圖33：庫迪咖啡在營門數量 圖34：全國各個城市布局門店數量（家）3512326735123267264419041084495602870 資料來源：極海數據、 資料來源：極海數據、庫迪咖啡在營門店多分布在非一線城市，功能區分布與瑞幸重合度高。據極海數據，庫迪咖啡全國門店中，7.4%位于一線城市，21.6%位于新一線城市，28.8%位于二線城市，相比瑞幸咖啡更注重下沉市場。庫迪在華東地區覆蓋的城市最多。華南、西南、華中地區也呈現以區域核心城市為中心，向外滲透的趨勢。從功能區看，庫迪與瑞幸在營門店功能區分布十分接近，庫迪28.7%的門店位于購物中心，35.8%的門店位于辦公場所，23.7%的門店位于住宅區。圖35：庫迪、瑞幸在營店城市線分布對比 圖36：庫迪、瑞幸在營店功能區分布對比一線 新一線 二線 三線 四線 五線

購物場所 學校 辦公場所醫療保健 住宅 交通樞紐瑞幸 20.2%

30.6%

20.1%

15.9%

9.53.6%

瑞幸

11.8%

44.2%

0.5%17.9%0.6%庫迪7.4%

21.6%

28.8%

21.9%

14.0%6.3%

庫迪

11.0%

35.8%

0.3%

23.7%

0.5%0% 20% 40% 60% 80% 100%

0% 20% 40% 60% 80% 100%資料來源：極海數據、 資料來源：極海數據、庫迪咖啡開店選址“搭便車”，瑞幸周邊開店降低失敗風險。據極海數據，庫迪66%門店在瑞幸周邊200米范圍內，超過500米范圍的僅占19%。在瑞幸周邊開店，幾乎可以坐享瑞幸已經驗證過的客群和市場，減少了市場驗證和市場教育的成本，降低開店失敗風險。圖37：北京庫迪咖啡與近瑞幸咖啡門店距分布 圖38：庫迪咖啡與其他牌門店距離分布

40%40%30%20%10%0-50米 50-100米 100-200米 200-300米

0-200米 ≥500米瑞幸咖啡 星巴克 幸運咖 Manners資料來源：極海數據、 資料來源：極海數據、庫迪咖啡加盟多種店型可選，快取店和店中店受歡迎。庫迪門店針對不同區域業態提供店中店、快取店、標準店、品牌店和戶外店五種店型選擇。快取店較之標準店有著更小的占地面積，取消了店內的堂食空間，開店成本較低。快取店節省的大量房租成本有效的降低了加盟門檻，具有較高的性價比，能夠吸引更多傾向于輕創業的加盟商。根據庫迪的測算，70%的用戶選擇將咖啡帶走品嘗，加之疫情反復對堂食產生影響，整體上客區的設置對辦公場景內的咖啡門店沒有銷量上的顯著提升。因此，店中店、快取店等運營成本較低的門店類型在當前環境下具有優勢，通過壓縮房租成本可以為加盟商爭取更多的盈利空間，縮短投資回收周期。表2：庫迪咖啡主流門店類型）初始投資（萬）門店面積（㎡ 元）

設備配置 門店定位店中店 13.8 1臺咖機無位

植入便利店、餐飲、藥店等各類業態內快取店 23.5

2住

標準店 30.2 2臺咖機少座住 標準場邊咖門店資料來源：公司官網、公開資料、庫迪咖啡標準店比例逐步下降，快取店成為新開門店主力。從庫迪咖啡的門店類型來看，隨著門店數量的增加，標準店的比例正在逐步下降，占地面積較小的快取店成為主要門店類型。目前快取店占總門店數的67%，標準店占27%6%2023129%417%1475%13%逐49%標準店6.00快取店店中店100%0%快取店3%標準店5%店中店標準店6.00快取店店中店100%0%快取店3%標準店5%店中店7%7%27%27.0080%29%25%23%23%9%17%60%40%73%68%70%70%70%75%20%67.000%22M12 23M1 23M2 23M3 23.4.6 即將開業資料來源：極海數據、 資料來源：極海數據、2、 商業模式：庫迪采用全聯營模式，加盟費低于瑞幸加盟政策庫迪咖啡聯營合伙制絕對主導，聯營占比超過九成。庫迪咖啡的商業模式主要以聯營為主，自營店占比不足一成。相較于傳統加盟，聯營合伙不收取加盟費，而是根據開店后的經營狀況進行分成，品牌商與加盟商共同分擔了經營風險。同時，聯營合伙模式下加價率較低的設備物料也降低了加盟商的運營成本，降低了加盟商的進入門檻。庫迪咖啡的聯營模式主要分為自管和托管兩種。自管為投資人自己負責門店運營，而代管則由庫迪提供店長。庫迪咖啡為聯營商提供完整培訓、管理和營銷工具和管理方法論，并對門店進行質量控制。托管模式下門店店長由庫迪咖啡派駐并制定合理薪資，由加盟商承擔費用。門店員工由店長負責招聘，店內日常工作由店長在總部的指導下負責運營。聯營商只需要負責監控運營狀況和經營狀況即可，減輕了聯營商的管理負擔，從而支撐聯營商有足夠的精1%自管模式托管模式經營風險雙方共擔風險自管模式托管模式經營風險雙方共擔風險費用收取不收取任何固定費用，根據經營狀況分成相較自管模式對毛利多收取1%的服務費運營管理聯營商：推薦店長人選，自主經營決策CT:提供完整培訓、管理和營銷工具和管理方法論，嚴格質量控制保服務品質和體驗1、門店店長由CT派駐(費用由門店支付，薪酬待遇由CT統一合理制定)2、門店員工由店長負責招聘(薪酬、績效由CT統一合理制定)3()4、聯營商在APP終端可實時監控運營狀況和經營狀況設備物料相比傳統加盟模式加價率低資料來源：公司官方資料、相較于瑞幸，庫迪咖啡對聯營商收取服務費的比例更低。庫迪收取的服務費與門店毛利掛鉤，毛利越高部分收取服3171日247135%-15%830%60%。月毛利范圍瑞幸咖啡自管月毛利范圍瑞幸咖啡自管1自管模式2自管模式3托管1托管模式2托管模式32萬元以下部分0%0%10%0%0%11%1%2-3萬元部分10%10%10%11%11%3-4萬元部分20%15%15%15%16%16%16%4-8萬元部分30%20%25%21%26%8萬元以上部分40%25%30%26%31%收款方式還總部統一收款，T+2返回門店賬戶，貨款和運費從收入扣除資料來源：公司官網、前期投入30萬左右。萬元，包括8萬元設備費用和3萬元柜體廣告合計費用。加盟商開設一家品牌店的成本為505000元，包括14500063080003-5費用類別瑞幸咖啡庫迪咖啡加盟費費用類別瑞幸咖啡庫迪咖啡加盟費無無管理費開店綜合服務費開店營銷費品牌授權費2萬設計費2000-8000元/店培訓費無綜合運營服務費保證金5萬5萬選址費無1000元外賣平臺管理服務費無無美團大眾商戶通服務費生產設備20萬左右17萬左右裝修預算18萬左右5萬起首次配貨費用以實際為準以實際為準意向金未披露0.5萬總預算43萬左右30萬左右資料來源：公司官網、補貼政策庫迪咖啡針對優惠活動給予加盟商補貼政策。庫迪咖啡創立之初就開展了大量優惠活動，持續進行價格戰，產品單價始終較低。庫迪咖啡推出了相應的補貼政策保證聯營商的盈利可能，針對抖音券單杯補貼提升至9.5元，即成交9.59.5103%庫迪咖啡對加盟商還采取了減免服務費等補貼方式。對于2023年4月前完成簽約的聯營商，庫迪咖啡根據開設門5-1020234-6KOL表6：庫迪咖啡補貼政策項目 補貼政策新戶0券 庫迪原成價銷補貼價成交價低于9.5元的飲品（1元券、8.8元券）

庫迪以9.5元/杯或10元/杯（門店數≥2的加盟商）核銷，補貼差價設備收 從庫咖采的備可以舊3%的格迪咖進回收2023年4月前完成簽約的聯營商

根據開設門店類型不同減免5-10萬元的服務費2023年4-6簽的商 新店營銷大禮包，包括三個月抖音及外賣品臺的流量投放和KOL探店等營銷行為資料來源：公司官網、單店模型400杯的門店大約需要1年半到2年時間回本。40010123050%18%10%15%18-241512-1332%38%12%38%5%均高于庫迪，瑞幸在新單店模型下月均營業收入為20萬元，遠高于庫迪。瑞幸目前單店的經營利潤率約為23%-24%，月均營業利潤為4.4萬元。整體看來，瑞幸擁有更加成熟的供應鏈和更強的品牌力，且積累了穩定的用戶持續復購產品。當前瑞幸雖然受到了庫迪的沖擊，但是依靠優惠活動客源有較大提升，仍擁有較強的盈利能力。表7：庫迪瑞幸單店模型瑞幸咖啡瑞幸咖啡（新）庫迪咖啡前期投入(萬元)505030營業收入(萬月)181912日收入(元)615064064000日單量410513400客單價1512.510原料成本(月)323850毛利率(月)686250經營成本(月)393843人力成本13.014.018.0房租成本8.58.210.0其他成本17.516.315.0----低值易耗品1.01.52.0----配送費11.09.36.0----折舊費用3.03.04.0----能源成本2.52.53.0經營利潤率(月)29.023.17.0營業利潤(萬元/月)5.44.40.84投資回收期(月)9.311.222.7資料來源：公司公告、草根調研、3、 產品矩陣：庫迪核心菜單復制瑞幸，杯單價低1-2元庫迪咖啡在飲品產品線上基本復刻了瑞幸咖啡。庫迪以六大經典系列為核心推出了70余款熱銷產品，其中大部分種類如生椰拿鐵、厚乳拿鐵等均對標了瑞幸相應的爆款單品，許多產品配方上與瑞幸相應單品高度相似。庫迪也推出了蜜意綿云庫可冰、馬黛茶冰萃咖啡等新品，但并沒出現現象級單品，反響平平。整體上，庫迪目前產品矩陣中缺乏創新爆品，并未與瑞幸形成差異化競爭。表8：庫迪咖啡產品矩陣品類 款式 展示圖 價格（元） 款式 展示圖 價格（元）經典咖啡 （加濃）美式 12.5/14.9 精粹澳卡布奇

15.9燕麥系列

經典拿鐵 14.5古早黑糖燕麥 奶

朵、摩卡榛果拿鐵香草拿鐵拿鐵朵

16.916.9星辰燕麥拿鐵17.9星辰燕麥拿鐵17.9品類 款式 展示圖 價格（元） 款式 展示圖 價格（元）生椰系列 生椰茉莉生椰大紅

15.9 生椰dirty 16.9冰萃冰沙

生椰拿鐵17.9生椰拿鐵17.9巧克力庫可冰摩卡庫可冰

16.9 可冰蜜意茉茉粉椰

17.9茶和飲品 柚見手搖冰醇香巧克力爆漿芝士熱狗

15.9

馬蹄爆珠粉粉椰粉椰三重奏

16.9美式熱狗

美式黑椒熱狗美式香辣熱狗

7.59資料來源：庫迪咖啡app、庫迪咖啡同種款式飲品價格普遍低于瑞幸咖啡。綜合對比美式、拿鐵、飲品、冰沙等多個子類下可對標的產品，庫迪咖啡價格全線低于瑞幸咖啡，這也體現出瑞幸相對于庫迪更具有用戶黏性和品牌力。表9：庫迪瑞幸同類別產品價格對比美式價格拿鐵價格飲品價格冰沙美式咖啡13拿鐵咖啡15巧克力16冰鎮楊梅瑞納冰24瑞幸咖啡加濃美式16生椰拿鐵18牛奶11瓦爾登藍鉆瑞納冰24香草拿鐵17抹茶好喝椰19茉莉奶綠瑞納冰21美式咖啡12.5拿鐵咖啡14.5巧克力15.9柚見茉莉酷可冰16.9庫迪咖啡加濃美式14.9生椰拿鐵17.9牛奶11.9蜜意綿云酷可冰16.9香草拿鐵16.9生椰大紅袍15.9抹茶茉香酷可冰16.9資料來源：公司官網、CA實現對于庫迪而言仍有難度。庫迪目前的門店以快取店為主，并存在一定數量的店中店，標準店所占比例較小。店中店、快取店等門店類型缺乏經營全時段餐飲的條件，面積較小，沒有座位，制作食品也缺乏相應的后廚。同時，庫迪所開門店選址以辦公場所為主，雖然比例略低于瑞幸咖啡，但在所有庫迪門店中占有較大比重。上班白領下班后往往會直接離開辦公場所，因此在這些地段經營全時段餐飲并沒有穩定的客流。在供應鏈端，剛剛起步的庫迪尚未建立完備的供應鏈體系，經營全時段餐飲需要的原材料種類將會較制作咖啡大大增加，庫迪能否完善供應鏈以滿足開設全時段餐飲門店的需求仍需打上問號。參考同樣由咖啡門店轉型為全時段餐飲門店的星巴克酒坊，在國內運營了近3年也只在一二線城市擁有不到20家門店。庫迪咖啡研發能力弱于瑞幸，缺少創新型爆款單品。在產品研發方面，庫迪咖啡總部現在超過了1000人，其中核心成員有50%40制來篩選產品，消費者和員工共同參與測試，最終以評分高低來決定產品要不要區域或者全國上市。目前，庫迪仍未推出創新的爆款單品，主要爆款產品仍舊是直接復刻瑞幸的對應單品。瑞幸相比其他咖啡連鎖品牌，給了更多權限給研發，嘗鮮權/上架權等，不需要其他部門的審核，所以上新品速度很快。很多產品上了1~2周就下架，推新品速度和推爆款能力都要優于庫迪。表10：庫迪瑞幸研發能力對比庫迪咖啡 瑞幸咖啡

團隊約為50-60人小組間采用“賽馬”機制同時進行研發研發團隊權限高

團隊超過40人小組間采用“賽馬”機制同時進行研發產品豐富度 在售單品約40種 在售單品約60種爆款產品（比）

生椰拿鐵（20%）潘帕斯茉莉生酪拿鐵（15%）王者聯名系列（25~30%）

生椰拿鐵系列（30%）厚乳拿鐵系列（20%）瑞納冰（15%）當季新品（30%。有一部分重疊）資料來源：公司官網、4、 品牌推廣：庫迪持續高強度營銷，依賴抖音渠道庫迪咖啡自開業起持續高強度進行品牌營銷，試圖快速打造咖啡行業頂級品牌力。1、“原班人馬”打造。庫迪在創立之初便打出了瑞幸咖啡原班人馬創立庫迪咖啡的口號，依托瑞幸的品牌力影響提升自身知名度。2、低價策略。庫迪的營銷策略與瑞幸初期別無二致，基本以低價策略換取流量。3、贊助聯名。庫迪咖啡采用了多種流量增長策略，包括邀請流量明星、體育營銷和跨界聯名。

時間 營銷事件2022年11月4日 簽約成為阿根廷國家足球隊中國區贊助伙伴2022年11月14日 冠名2022年成都馬拉松2022年12月19日 聯名法國SMILEY，上新圣季產品2023年2月6日 推出“百城千店咖啡狂歡節”活動，70多款咖啡降價至9.9元2022年2月14日 邀請嘉賓柳巖站臺宣傳2022年2月24日 邀請嘉賓南派三叔站臺宣傳2022年2月24日 邀請嘉賓黃圣依站臺宣傳2022年2月28日 邀請嘉賓張嘉倪站臺宣傳2023年2月28日 攜手知名手游“王者榮耀”開啟跨界合作，推出聯名產品2023年5月11日 聯動墨西哥國寶藝術家FRIDAKAHLO的作品打造新品2023年5月11日 開啟“夏日冰飲季，天天9.9”促銷活動2023年7月8日 開辦COTTI*OATLY聯名藝展“販麥純萃藝術展”資料來源：公司官網、庫迪簽約阿根廷國家隊，聯名王者榮耀，提升品牌知名度。庫迪于2022年十月簽約阿根廷國家隊成為其中國區贊20236的全球贊助商，持續營銷打響品牌知名度，隨后阿根廷奪冠也為庫迪帶來了可觀的流量提升。庫迪與知名手游“王2023228IP5020201億，圖41：庫迪贊助阿根廷球國家隊 圖42：庫迪贊助成都馬松資料來源：公司官網、 資料來源：公司官網、庫迪抖音營銷推廣起成效，但線上渠道銷量上仍遜色于瑞幸。為了擴大知名度，庫迪在抖音平臺上通過網紅直播間、V0.999.917.5%1%-5%10%-20%。在抖音平臺，瑞幸共有6款單品團購券銷售量超過100萬張，而庫迪僅有一款單品達到了百萬以上的銷售量。5、 供應鏈：庫迪原料品控耗損弱于瑞幸，打造生產基地優化成本庫迪咖啡在原材料供應上與瑞幸對標。庫迪招商資料顯示庫迪選擇和瑞幸相同的產品供應商。在咖啡豆的選擇上，100%IIAC要分為兩類，分別為天狼星與彗星。天狼星采用深烘工藝，具有較強的焦香風味，精選來自埃塞、巴西、中國云南、賽爾瓦多的阿拉比卡咖啡豆以黃金比例配合而成。彗星采用中烘工藝，具有較強的果香風味，精選來自埃塞、巴西、薩爾瓦多的阿拉比卡咖啡豆以黃金比例配合而成。同時，庫迪除咖啡外，庫迪還有冰激淋、熱狗小食等產品，產品圖43：庫迪咖啡原材料資料來源：公司官網、庫迪供應鏈在設備和原材料供應上并不一致。庫迪設備供應上缺乏嚴格規范，許多門店的咖啡機等設備各不相同。有的庫迪門店使用星巴克同款咖啡機，也有的庫迪門店選擇使用瑞幸同款咖啡機，也存在大量門店選擇國產咖啡機。咖啡機的調校也缺乏規范，很多門店咖啡機未經精確調校即投入使用。此外，庫迪選擇王力咖啡作為咖啡豆供應商之一，但其主業主要是供應咖啡設備，其他領域的供應商也很少是國際大品牌的供應商。庫迪供應鏈管理存在原料損耗率較高的情況?？Х刃袠I普遍的原料損耗率為5%-10%，但很多庫迪門店的原料損耗率超過10%，牛奶等原材料存在大量損耗的情況。這其中反映了庫迪門店目前經營管理上存在不足，店員沒有收到足夠專業細致的培訓，在操作上存在不足。2022供應鏈公司，注冊資本高達471724.5鏈基地定位為集研發、生產和品控于一體，將在2023下半年正式投入運營。表12：庫迪瑞幸供應鏈管理能力對比庫迪咖啡 瑞幸咖啡議價能力 單杯成本約5-5.5元 單杯成本約4.5-5元供應商 設備和原材料供應商層次不齊

與行業頭部供應商結成“藍色伙伴”聯盟，其合作伙伴覆蓋基建、設備、原材料、包材器具及供應鏈等多個環節供應鏈管理 原料損耗高于行業水平

精細化管理技術賦能，投入大量的時間資金打造IT中心和門店技術終端供應鏈建設 建設中，首個供應鏈基地7月落戶安徽 較為完善資料來源：公司官網、三、庫迪VS瑞幸，“9.9元”價格戰結局推演 1、庫迪補貼助推杯量，單杯成本遠高于瑞幸瑞幸活動后單杯成本低于9.99.9500300-4009.510.2）4.5-4.8庫迪預計在5.0元，并且消費者反饋瑞幸咖啡的品控更為穩定，咖啡豆香味更濃，奶味更重。在運營成本上，由于杯量和運營效率的差異，庫迪單杯的人工成本和最難成本要高于瑞幸，但是由于庫迪并未大規模開通第三方外賣平臺，因此線上訂單的占比低于瑞幸，整體配送費也要略低。4009.920%-30%60%-80%018.850%9.920%30%21-2元。圖44：庫迪咖啡與瑞幸咖啡單杯成本對比注：該成本計算不包含庫迪給加盟商的原材料加價、毛利分潤、抖音直播平臺費用和補貼。資料來源：公司公告、草根調研、9.99.9210元附近，才有和瑞幸持續拉鋸的可能：提升杯量vs店數量已經來到3000-4000本高于9.9元，如果減少補貼提高杯單價，可能會造成杯量下降，因此如何鞏固新增用戶，逐漸提升用戶頻次和價格接受度至關重要。2、持續價格戰下，庫迪聯營門店盈利幾何？對于加盟商而言，加盟庫迪有幾種原因：1）所在城市瑞幸未開放加盟，因此選擇與瑞幸相近的品牌庫迪；2）庫迪10%-15%5-103）4）10%-15%0元、1元8.8300300-350杯左右。由于快速擴張，庫迪旗下聯營門店的經營情況不盡相同，有杯量700+杯的優質點位，也有杯量200-300杯需要持續補貼的門店，而在庫迪暫緩快速擴張，提高準入門檻，進入到精細化運營調整階段，可能會考慮關快取店200杯300杯400杯快取店200杯300杯400杯500杯600杯700杯營業收入(元/月)6000090000120000150000180000210000日收入（元）200030004000500060007000日單量200300400500600700客單價（元）101010101010原料成本(元)3240048600648008100097200113400毛利潤（元）276004140055200690008280096600品牌分潤（元）7002500554083001106014650活動補貼（元）36005400720090001080012600經營成本(元)413004600051000555506010064530人力成本180002000022000240002600028000房租成本120001200012000120001200012000其他成本113001400017000195502210024530——低值易耗品90013501800225027003150——配送費36005400720090001080012600——折舊費用500050005000500050005000——能源成本180022503000330036003780經營利潤率(月)-10800-17005860141502244030020營業利潤（元/月）-18.0%-1.9%4.9%9.4%12.5%14.3%EBITDA（元/月）-5800330010860191502744035020EBITDA率-9.7%3.7%9.1%12.8%15.2%16.7%投資回收期（月）--27.615.710.98.6資料來源：草根調研、3、庫迪總部的收支賬，燒錢能否持續？1）新店一次10-153000-40004+2）615%0.8/提供了約1億元左右的資金；3）門店毛利分潤，由于庫迪此前有服務費減免優惠以及部分門店盈利不佳，一年才該部分收入體量較小。庫迪的支出項主要包括：1）營銷費用，各個平臺廣告、流量明星代言、體育營銷和跨界聯名等，主要用于提升品牌知名度，每個季度的支出在1-1.5億元，上半年支出約2.5-3億元；2）加盟商補貼，主要是新用戶0元，1元活動，8.89.52-3億；3）10%-20%24）IT上半年，庫迪主要的資金來源是新店開業帶來的一次性現金流，主要的支出是咖啡的引流成本（低價補貼+渠道分成+廣告營銷），后續庫迪如果無法維持較快的開業速度，就需要從加盟商毛利分成、外部融資等方式增加現金流，同時可能會降低營銷費用，減少低價補貼。圖45：庫迪總部收支對比資料來源：公司官網、草根調研、四、投資建議：四、投資建議：9.9元價格戰后，瑞幸盈利變化1、 瑞幸直營店與聯營店盈利變化瑞幸在開啟周9.9元活動后，杯單價從原先的15元下降到12-13元，主要是部分產品不參與9.9元活動，高頻用戶9.99.950%20%-30%5%-10%。成本端來看，由于杯單價下降，瑞幸的毛利率從原先的68%左右下降到62%-63%，其他經營成本上，更高的杯量需要增加員工，盡管收入提升，但人力成本并未下降，租金、折舊攤銷為固定成本，占比下降，低值易耗品、折舊費用因為杯量的增加略有提升，此外，由于9.9元優惠券僅限門店使用，預計外賣訂單占比下降，配送費率降低，整體來看，運營費用整體占比或略有下降（主要是因為外賣），直營門店經營利潤率由于單價下降，毛利率下降，5-6pctQ3表14：瑞幸咖啡直營店9.9元活動后盈利變化瑞幸咖啡瑞幸咖啡（新）前期投入（萬元）5050營業收入(萬月)1819日收入（元）61506406日單量410513客單價（元）1512.5瑞幸咖啡瑞幸咖啡（新）原料成本(月)32%38%毛利率(月)68%62%經營成本(月)39%38%人力成本13.0%14.0%房租成本8.5%8.2%其他成本17.5%16.3%——低值易耗品1.0%1.5%——配送費11.0%9.3%——折舊費用3.0%3.0%——能源成本2.5%2.5%經營利潤