私募基金股權投資培訓深圳前海元同基金有限公司袁仕偉目錄CONTENTS壹揭開私募的面紗貳叁企業孵化：PE的價值所在項目退出：從IPO到股權轉讓壹揭開私募的面紗壹私募股權投資(Private

Equity，簡稱PE)是指投資于非上市股權，或者上市公司非公開交易股權的一種投資方式。即通過私募而不是公募的形式從機構投資者和個人手中獲得資金（融資），對投資對象進行權益性投資（股權或所有權），然后通過各類方法使投資對象（投資權益）增值（管理），再擇機出售所持權益，實現收益（退出）。上述四個環節簡稱為“融、投、管、退”。按照投資對象，狹義PE是指對擬上市公司進行的的直接權益投資；廣義PE還包括投資與前期的天使投資、風險投資；進一步延伸，PE還包括民間投資聯盟等機構進行的灰色投資行為。壹PE在企業生命周期中的位置創業階段成長階段快速發展階段穩定發展階段成熟階段Angle天使投資,高風險高回報VC風險投資,高風險高回報私募股權基金(PE)介入階段,企業具備上市基礎,風險低,穩健回報IPO,上市壹公司名稱代表項目備注鼎暉蒙牛、李寧、南孚電池、雙匯、江西賽維、百麗、航美傳媒等中金系凱雷PacificChinaHoldings、太平洋保險、揚州誠德鋼管、太平洋保險、重慶國際復合材料有限公司弘毅中國玻璃等國企改制項目聯想系黑石藍星股份梁錦松主政貝恩泉林包裝、中視金橋、金盛集團、飛翔化工TPG深發展銀行、廣匯汽車、萊斯達、云南紅酒華奧物種、ShangPharma、友友購物最早進入中國的外資PE渤海基金天津鋼管、成都商業銀行首家國字號的PE基金KKR天瑞水泥杠桿投資高盛工行、網通、雙匯、邁瑞、尚德、西部礦業等參與直接投資的投行摩根士丹利蒙牛乳業、平安保險、南孚電池、海螺水泥、恒安國際、山水水泥、永樂家電參與直接投資的投行美林中國銀行、天合光能、同濟堂藥業、璽誠傳媒參與直接投資的投行PE：上市公司的制造商壹膾炙人口的案例：蒙牛神話摩根、英聯、鼎輝是三家國際知名的金融投資機構。2002年“幼兒巨人”蒙牛的超常規發展吸引了他們的的眼球。他們于2002年6月和2003年10月向蒙牛做出兩輪共6120萬美元的投資，折合約4.77億港元，持股比例達到31.1%。蒙牛公司股票于2004年6月10日在香港上市。2004年6月上市時，金融投資者共出售了１億股蒙牛的股票，套現3.925億港元。2004年12月，金融投資者再次出售1.68億股，以6.06港元的價格套現10.2億港元。2005年6月，最后出售2億股，套現12億港元。三次套現總金額高達26.125億港元，相對于折合港幣約4.77億港元的原始投資，摩根等國際投資機構的投入產出比約為550％。PE價值鏈：為賣而買銷售項目退出（IPO等）原料采購加工生產傳統實業項目投資項目管理（孵化）PE投資

PE投資從本質上是一個產業與資本相結合的過程。在項目尋找、投資分析和項目投資及項目管理階段，更多偏重產業范疇的業務，而項目退出階段則偏重資本范疇的業務。因此，PE業務對投資經理的素質也提出較高的要求！壹融資企業眼中的PE缺少產業資源，在經營管理上不能直接為企業提供支持與服務；不熟悉產業，溝通方面存在一定困難，有時會“添亂”。挑選“好”企業，特別關注管理團隊；優勢劣勢不要求控股，不參與企業的日常管理和經營,要求派駐財務總監；不會成為潛在競爭者；關注企業2-3年后上市的可能性；注入資本運營方面的網絡和資源。壹PE在中國：憑什么大行其道？中國私有化進程加快全球及境內充沛的資金需要找尋出路；國內推行緊縮貨幣政策，企業求“錢”若渴。PE之間的合作多于競爭（俱樂部交易），以爭取更高利益；PE獨特的報酬機制使得其能夠吸引最優秀的人才加盟；壹大型公司患“大公司病”，存在一定的整合空間；“富二代”不適合接班中國企業通常存在治理結構上的缺陷中國企業（特別是民營企業）對資本市場缺少了解紅籌解禁、創業板推出，退出渠道增加。

壹跨國PE“VS”本土PE外資基金：資金實力＋品牌優勢外資投行：完善的“價值鏈”內資大PE：與狼共舞（伴大款）＋“地利”民間小PE：“小米加步槍”＋機動靈活壹跨國PE的“軟肋”紛繁復雜的政府審批程序銀行借款收購中國公司存在阻礙開展盡職調查困難重重，特別是被“忽悠”外資收購中國公司的股權限制境內IPO障礙管理存在跨文化溝通障礙

案例：有始無終的“凱雷并購徐工”壹PE“小辭典”投資銀行投資銀行(InvestmentBanks)是與商業銀行相對應的一類金融機構，主要從事證券發行、承銷、交易、企業重組、兼并與收購、投資分析、風險投資、項目融資等業務的非銀行金融機構，是資本市場上的主要金融中介。離岸公司

“離岸公司”是指投資人的公司注冊在離岸管轄區(比如:開曼群島、巴哈馬群島、百慕大群島、薩摩亞群島、馬恩島等)，只能在公司注冊地以外法域從事經營的公司。當地政府對這類公司沒有任何稅收，只收取少量的年度管理費，具有高度的保密性、減免稅務負擔、無外匯管制三大特點。紅籌模式“紅籌模式”是指境內公司將境內資產/權益與股權/資產收購或協議控制（VIE）等形式轉移至在境外注冊的離岸公司，而后通過境外離岸公司來持有境內資產或股權，然后以境外注冊的離岸公司名義申請在境外交易所（主要是香港聯交所、紐約證券交易所、倫敦證券交易所、法蘭克福證券交易所、納斯達克證券交易所、新加坡證券交易所等）掛牌交易的上市模式。壹對賭協議全稱：基于業績的調整條款。是一種基于公司業績而在投資人和創始股東之間進行的股權調整約定。如果達到預告設定的財務指標，如凈利潤指標、凈資產收益指標等，則投資人無償向股東轉讓一部分股份或現金；相反，如達不到預先設定的指標，則由創始股東向投資人無償轉讓一部分股份或現金。

條款范例：當2017年經營結束后，經審計2017年度A公司實際完成的稅后凈利潤（以扣除非經常性損益前后為準）假設為K，當k<R萬元時,則視為公司沒有完成2017年度經營目標,公司大股東應將投資方多投資的金額以現金補償的形式退還給投資方.此時保持投資方的股權不變。可換股債券又叫可轉換債券，簡稱可轉債。可以在一定期限內轉換成股票的債券杠桿收購

杠桿收購又稱融資并購、舉債經營收購，是一種企業金融手段。指公司或個體利用收購目標的資產作為債務抵押，收購此公司的策略。PE“小辭典”壹貮企業孵化：PE的價值所在貳企業神話：“萬事具備，只欠東風”。只要有了資金，參股企業就能跨越式發展？PE投資不僅要慎重選好項目，更重要的是對所投資的項目進行有效監督和事前、事中和事后管理。投資交易的完成僅僅是價值創造之旅的起點。在做完盡職調查簽署投資協議后，PE面臨著更為嚴峻的考驗。“世上沒有免費的午餐”貳投資后項目公司是否能夠出現良好的經營業績，這直接決定股權投資的成敗。項目管理是PE實現增值的必然階段，也是整個股權投資運作過程中最為關鍵的環節。規范與監督，這是PE在項目管理實踐中常常感到最棘手的問題貳投資經理往往受限于自己的專業背景，在項目管理過程中分析問題顯現出一定的局限性。如技術背景的投資經理往往對市場營銷等環節缺少判斷分析能力，管理學背景的投資經理對業務相對生疏，而財經背景的投資經理可能會拘泥于報表數據，對項目企業的分析缺乏靈活性和前瞻性。從另外一個方面講，上述不足也是可以通過工作實踐不斷得到改進和提升的。貳財務總監的作用：管理、監督、橋梁良好的職業操守在PE工作過，有忠誠度，溝通順暢薪資由PE決定，參股公司發放溝通能力強，能夠處理好與總經理的關系按月及時提交財務報表定期換崗派好財務總監貳PE與企業家：“見多識廣”VS“閉門造車”PE的思維特點：從未來看現在，由全局看局部，“企業診斷”利用好“中性”的角色，做好“潤滑劑”，和經營團隊交朋友PE對生產運營業務通常“董事不懂事”，幫忙卻添亂股東合作、經營理念、團隊建設或許是PE的強項引入外部資源，特別是資本運營（IPO）PE經理的角色定位叁項目退出：從IPO到股權轉讓叁構筑融資平臺改善資本結構改善公司治理結構提升經營管理水平提高企業形象及地位增加激勵方式的選擇

IPO的利益與責任利益責任遵守上市規則及接受監管攤薄盈利公司資料公開披露支配權被分散有被收購的風險上市及上市后所須費用叁境內外上市途徑公司直接上市間接上市買殼或借殼境內上市境外上市A股B股長期看，存續的可能性不大香港新加坡納斯達克主板創業板紅籌及境外公司模式大H股模式紅籌及境外公司模式小H股模式叁

2001年深圳二板即將推出的消息吸引了眾多投資銀行高手的眼球。H公司就是一家投行背景的PE公司。2001年2月發展中的Y公司進入了H公司的視野。Y公司成立于1999年底，注冊資本1789萬元，主營醫藥中間體。公司產品主要由其控股股東D公司代銷。Y公司出示資料顯示：該公司為國內大規模工業化生產高純度A產品的首家企業，當時已經投資形成200噸/年的產能，市場前景較為廣闊。該公司總資產5000萬元，凈資產2000萬元，2000年完成利潤135萬元。其A產品全部出口，供不應求，不能充分滿足市場需求，因此A公司擬通過增資擴股吸納1500萬元資金，用于進行擴產改造和市場拓展。案例5：H公司的上市美夢叁

2001年4月，僅僅經過2個月的溝通協商，在未對企業進行翔實的盡職調查、甚至各方尚未對審計評估結果達成一致的情況下，H公司聯合其它兩家VC通過股權轉讓與增資擴股的方式，獲得了Y公司66.7%的控股權。原控股股東D公司股權比例降為33.3%。鑒于Y公司產品一直由D公司代銷，D公司承諾股權變更后向Y公司移交其所掌控的全部營銷網絡。叁2001年5月鑒于Y公司資金鏈緊張，陷入停產的邊緣，新股東在尚未與原股東就審計評估結果達成共識的情況下，對Y公司實施股權投資，同時證券從業背景的H公司實際控制人Z先生主動請纓擔任Y公司總經理。2001年6月各方股東對資產問題出現重大分歧，此后新老股東分別聘請會計師事務所對永信公司進行審計評估，結果差距很大，股東矛盾顯現并逐步激化。總經理Z先生由于缺乏業務背景，管理上未能抓住重點，工作被動。原控股股東D公司并未按照承諾移交其所掌控的營銷網絡。2001年8月證券二級市場狂跌，總經理Z先生違規挪用公司200萬資金用于彌補個人在股市上的虧空。同時以治病為名離崗達兩個月之久，公司管理出現混亂。2001年10月違規使用資金事件暴露，董事會決定對Y公司實施應急管理，成立應急管理小組，取消了總經理對企業的實際控制權。“911”事件后，國際市場低迷。2002年1月技術改造項目完成，生產能力提高4倍，成本降低47%，Y公司開始實現盈利；同時新老股東簽署協議，由D公司全權托管經營Y公司。2003年1月鑒于對Y公司已經失去實際控制能力，H公司等新股東不得不將股權以很低的價格轉讓給D公司，完成股權退出。D公司在Y公司增資轉股前后，從股權變更到業務經營一直發揮著實際主導作用，最終也成為最大的受益者。意想不到的變化……叁1．由始至終都沒有形成一套清晰的戰略發展思路。2、對永信主營業務的研究分析粗淺。3、違反基本的并購流程：先出資，后審計評估。4．沒有輸出管理的能力，經營班子聘用失當。5．新老股東間的合作缺乏誠信，內部整合舉步維艱。6、股東管理缺位。7．“911”事件后，市場起伏。8、…………教訓：H公司能夠全身而退，已經算是一種幸運……叁

財務門檻看上去很低：一、最近兩年連續盈利，最近兩年凈利潤累計不少于1000萬元，且持續增長；或者最近一年盈利，且凈利潤不少于500萬元，最近一年營業收入不少于5000萬元，最近兩年營業收入增長率均不低于30%。凈利潤以扣除非經常性損益前后孰低者為計算依據；二、發行前凈資產不少于兩千萬元；創業板上市條件:三、最近一期末不存在未彌補虧損；四、公司在創業板發行后的股本總額不少于3000萬元。

叁“兩高四新”公司適合創業板高成長：可以用收入和利潤的增長率來衡量高科技：可以用公司投資在研發的金額占公司銷售收入的比例來判斷叁新服務：社會分工細化的必然選擇。新興的服務業大體上可以分兩種：一種是市場需求推動的新興服務；一種是產業升級衍生出來的專業服務。新農村：農業的產業化經營。農產品通常被認為是無差異產品，然而，隨著人們對食品安全和營養的關注，農產品不僅成為了個性化產品，還可能成為高附加值產品，這就需要農產品的工業化生產。標準化的生產流程和差異性的品牌推廣是這種模式的關鍵。叁新經濟：充分利用網絡效應，包括互聯網和移動通信所體現出規模效益。互聯網技術可以讓一個應用平臺完成大量用戶的互動，因此服務的成本是固定的，因此每個客戶的服務成本大大降低。這種規模效應也是推動各種網絡服務快速擴展的關鍵，網上購物，網上娛樂、電子商務、音頻視頻下載、都成為活躍的新興業態。新商業模式：體現企業競爭力。現代商業競爭就是商業模式的競爭，沒有不能賺錢和行業，只有賺不到錢的模式。新商業模式存在的一個理由就是增強企業的競爭力，具體體現在比對手提供更好的產品或服務，成本更低，速度更快。叁案例2.W公司上市“苦旅”W是一家1998年歸國創辦的高科技企業。通過五年打拼，公司渡過了艱難的初創期，開始實現盈利階段。W公司股東結構上包括日資戰略投資者、境內戰略投資者、創業團隊和一家美資背景PE。2004年以來，W經營業績持續快速增長。2007年度，實現主營業務收入6億元，凈利潤2.5億元。2006年開始，公司開始先后推進到美國和香港的上市事宜，但一系列問題隨之出現。在赴美上市時，公司主導產品在知識產權方面與美國一家國際知名集團存在爭議，產品進入美國市場存在障礙，由此引起上市擱淺。叁在赴香港上市時，為符合上市要求，保持經營團隊的三年穩定，新引進的CEO沒有披露，其獲得的期權數額也相對較低。新CEO出于個人利益考慮（控制公司、獲得更多期權等），“監守自盜”，暗自到聯交所反應公司運營中存在瑕疵，不符合上市條件，香港上市在此擱淺。兩家戰略投資者資金實力雄厚，對于W公司上市并不積極，其中日資股東持股比例接近40％，出于相對控股地位，也有謀求對公司進行整體收購的意圖。2008年，美國及香港資本市場持續低迷，W公司謀求上市仍需耐心等待。叁比IPO更現實的選擇：股權轉讓大股東或者經營者團隊回購（1）有回購意愿（2）有回購能力引入戰略投資者（1）企業具有戰略價值（2）與行業領軍企業建立溝通渠道（3）創業者有開闊的胸襟叁案例1:南孚－摩根

1999年的南孚電池，其堿性電池產銷量已經位居世界第五并且擴張速度世界第一。在南平地方政府“做大做強南孚”的沖動下，南孚數家股東以南孚電池69%的股份出資,與摩根斯坦利、荷蘭國家投資銀行、新加坡政府投資公司合資在香港組建“中國電池有限公司“（以下簡稱“中國電池”），其中外方持股49%，中方持股51%。由于“中國電池”一家中方股東經營不善，陷入巨額虧損，摩根斯坦利成功收購了其持有的“中國電池”8.25%的股份。隨后摩根斯坦利先后從兩家中方股東手中大量增持“中國電池”股份，直到擁有72%的控股權。叁2003年，摩根斯坦利改變了原定海外上市的計劃，轉手以1億美元價格將所持“中國電池”股份全部賣給了南孚的競爭對手美國吉列公司。之前吉列公司進入中國十年來，在南孚的強勁市場攻勢面前無法打開局面，市場份額不及南孚的10%。南孚被控股之后，為了避免和大股東吉列沖突，被迫從增長迅速的海外市場退出，導致一半生產線完全閑置。叁案例2:分眾收購聚眾

2002年初開始，分眾傳媒（江南春）開始在上海主要寫字樓電梯口安裝液晶屏播放廣告，結果大獲成功。2003年初，聚眾傳媒（虞鋒）在北京出現，從事與分眾一模一樣的業務。截至2005年9月，分眾的商業樓宇聯播網已經覆蓋全國54個城市，共擁有35000個顯示屏，而聚眾同期也已經覆蓋全國43個城市，擁有25000多個顯示屏。隨著雙方同時向全國擴張，分眾和聚眾開始在全國各大城市的樓梯口展開激烈爭奪，并在廣告市場形成對壘。叁2003年5月，分眾贏得軟銀4000萬美元投資，此后又引入維眾、鼎暉和高盛等多家投行的投資；2005年7月，分眾依靠規模優勢，搶先在納斯達克上市。聚眾則獲得凱雷青睞，在2004年引入1500萬美元的風險投資，2005年凱雷又追加投資2000萬美元。之后，聚眾啟動上市計劃。虞峰持有聚眾40%股份，凱雷前后共投資聚眾2000萬美元，持有25%左右的股份，其他35%的股份均為小股東持有。聚眾計劃2006年1季度到納斯達克上市，計劃融資額1.5億美元，且已經選定了摩根斯坦利作為主承銷商。叁聚眾和分眾已經競爭3年，分別上市后還可以再打兩年，但“殺敵一千，自損八百”的斗爭結果只能是兩敗俱傷，眼睜睜看著國外的資本進入把分眾和聚眾都吃掉。最終，聚眾選擇了并入分眾“共享天下”。

2007年1月7日晚，分眾和聚眾在上海簽訂并購協議。分眾傳媒以現金加股票的方式合并后者，這一交易的總價值為3.25億美元。聚眾董事會主席虞鋒同時出任分眾傳媒董事會聯席主席。叁合并之后，“雙寡頭”變成一家獨大。分眾的商業樓宇聯播網將覆蓋中國近75個城市、3萬多棟樓宇和6萬多個顯示屏，共占據整個行業96.5%-98%的份額。

分眾“迎娶”聚眾之時，3.25億美元“嫁妝”中除了9400萬美元現金之外，另有7700萬股分眾普通股。雙方當時約定，其中50%的股份鎖定到2006年