1、第二章第二章 證券承銷證券承銷本章教學目標及基本要求：本章教學目標及基本要求：n熟練掌握投資銀行證券承銷業務的概念、運作程序、方式、定價和收益。掌握證券私募發行的定義、條件、原因和特點。本章教學重點和難點：本章教學重點和難點：n本章的重點是：證券承銷業務的運作程序、方式和定價。證券私募發行的定義和特點。n本章的難點是：證券承銷的定價。本章教學方式：本章教學方式：n講授、案例分析 第二章思考題第二章思考題n1、國際上有哪幾種證券發行管理制度？n2、證券發行與承銷方式有哪幾種？n3、簡述股票發行的種類。n4、簡述股票發行的一般程序。n5、投資銀行如何參與股票發行與承銷？n6、證券承銷的定價方法有哪

2、幾種？n7、債券的招標發行有哪幾種分類？n8、證券私募發行的特點是什么？n9、簡述證券私募發行的優缺點。n10、試論我國證券私募發行市場的現狀及發展前景。第一節第一節 證券承銷概述證券承銷概述一、含義n 證券承銷是投資銀行最早期、最本源的業務，是其利潤的主要來源之一 。n 證券承銷是指具有證券承銷業務資格的投資銀行，接受證券發行人的委托，在法律規定或約定的時間范圍內，利用自己的良好信譽和銷售渠道將擬發行的證券發售出去，并因此收取一定比例的承銷費用的一項活動。二、證券發行管理制度二、證券發行管理制度n (一)注冊制：是指發行人在準備發行證券時，必須將依法公開的各種資料完全、準確地向主管機關呈報申

3、請注冊并公諸于眾，主管機關依據信息公開原則，對申報文件的全面性、真實性、準確性和及時性作形式審查，經過法定期間，主管機關若無異議，申請即自動生效。n 注冊制遵循的是公開管理原則。其理論依據是“太陽是最佳的防腐劑，電燈是最有效的警察”。代表國家是美國。 （二）核準制：是指發行人在發行股票時不僅要充分公開企業的真實狀況，而且還必須符合有關法律和證券管理機關規定的必備條件，證券主管機關有權否決不符合規定條件的股票發行申請。 核準制遵循的是實質管理原則。目前我國采用的就是核準制。 （三）審批制：其實質類似核準制，比核準制更嚴格。我國以前采用的是審批制。注冊制的優缺點和適用范圍注冊制的優缺點和適用范圍優

4、點優點：1、形式審查大大降低主管機構的審核工作量，提高工作效率；n 2、嚴格的信息披露增加了證券的透明度，有利于主管機構和社會公眾對發行人進行監督，并促使發行人本身加強內控；n 3、為證券發行人提供了一個平等的競爭場所；n 4、為投資者創造一個信息暢通的投資環境，有利于其理性投資意識的培養；n 5、法律責任的明確有利于加強行業自律管理。缺點缺點：難以避免劣質證券的發行，對投資者的保護有限。適用范圍適用范圍：投資者素質較高、證券市場較發達的國家或地區。核準制的優缺點和適用范圍核準制的優缺點和適用范圍 優缺點：它在信息公開的基礎上，把一些不符合要求的低質量申請拒之于證券市場門外。它能有效地保護投資

5、者的利益，但是，它有可能蘊含不公正現象。 適用范圍：核準制較適用于證券市場歷史不長、投資者素質不高的國家和地區。 *小資料 在以上2種制度的基礎上，演繹出注冊制兼核準制。1983年以前，臺灣的證券交易法屬于核準制。1983年修改以后，變成了注冊制兼核準制。 三、證券發行方式分類三、證券發行方式分類n （一）按發行對象不同：公募與私募。公募的發（一）按發行對象不同：公募與私募。公募的發行對象是行對象是廣大的社會公眾廣大的社會公眾。n 優勢：優勢：可以籌集到大規模的資金；由于投資可以籌集到大規模的資金；由于投資者分散，可以降低發行風險；體現了公平、公正等。者分散，可以降低發行風險；體現了公平、公正

6、等。n 劣勢：劣勢：監管比較嚴，信息披露要求較高，門檻監管比較嚴，信息披露要求較高，門檻也較高。也較高。n私募的發行對象是私募的發行對象是少數的特定的投資者少數的特定的投資者。n 優勢：優勢：監管比較松，信息披露要求較低，費監管比較松，信息披露要求較低，費用低，節省時間；用低，節省時間；n 劣勢：劣勢：規模小，發行風險較高。規模小，發行風險較高。n（二）按發行銷售的渠道不同，可分為：直銷和承銷（二）按發行銷售的渠道不同，可分為：直銷和承銷n 直銷也叫直接發行，是發行人自行銷售，不需要中介機構幫忙。費用低，手續簡便，發行人承擔發行風險。n 承銷也叫間接發行，需要中介機構提供服務。便于證券發行成功

7、，但費用高。n 承銷又分為全額包銷、余額包銷和代銷。全額包銷的發行風險由承銷商承擔；余額包銷的發行風險大部分由承銷商承擔；代銷的發行風險由發行人承擔。 （三）根據發行價格與面值的關系，可分為：n 平價發行：是指證券按等于票面金額的價格發行。n 溢價發行：是指證券按高于面額的價格發行。n 折價發行：是指證券以低于面額的價格發行。 我國股票不允許折價發行。 第二節第二節 股票的發行與承銷股票的發行與承銷 一、股票發行的種類與條件：（一） IPO:首次公開發行（2006年5月18日起施行的首次公開發行股票并上市管理辦法）n1、主體資格n2、獨立性n3、規范運行n4、財務與會計n5、募集資金運用（二）

8、、向原股東配售股份（二）、向原股東配售股份n1、組織機構健全、運行良好。n2、盈利能力具有可持續性。n3、財務狀況良好。n4、最近36個月內財務會計文件無虛假記載。n5、募集資金的數額和使用符合規定。n6、擬配售股份數量不超過本次配售前股本總額的30%。n7、控股股東應當在股東大會召開前公開承諾配股份的數量。n8、采用代銷方式發行。n（三）、增發（三）、增發n1、組織機構健全、運行良好。n2、盈利能力具有可持續性。n3、財務狀況良好。n4、最近36個月內財務會計文件無虛假記載。n5、募集資金的數額和使用符合規定。n6、最近三個會計年度加權平均凈資產收益率平均不低于6%。n7、除金融類企業外，最

9、近一期末不存在財務性投資的情形。n8、發行價格不低于公告招股意向書前20個交易日或前一個交易日股票均價。二、我國股票發行制度的演變二、我國股票發行制度的演變n1、“額度管理”階段 (1993至1995年)n2、“指標管理”階段（1996至2000年）n3、“通道制”階段（2001至2004年）n4、“保薦制”階段（2004.2以后）。 其中前兩個階段屬于審批制，后兩個階段屬于核準制。三、我國三、我國IPO的程序的程序n1、立項，選聘中介機構n2、企業改制，設立股份有限公司n3、進入輔導期n4、制作申報材料并內核n5、報送申請股票發行文件n6、證監會初審、審核、核準n7、詢價、路演和上網發行n8

10、、上市交易n9、持續督導期四、我國股票發行方式四、我國股票發行方式(新股分配新股分配)的改革的改革 新股發行制度主要包括三個方面：新股發行制度主要包括三個方面：發行準入制度、發行定發行準入制度、發行定價和新股分配。價和新股分配。n 1 1、從、從8484年股份制試點到年股份制試點到9090年代初期，一般按照年代初期，一般按照面值發行，面值發行，發行對象多為內部職工和地方性的公眾，發行方式多為自辦發行對象多為內部職工和地方性的公眾，發行方式多為自辦發行，沒有承銷商，很少中介機構參加；發行，沒有承銷商，很少中介機構參加；n 2 2、91919292年，采取年，采取有限量發售認購證有限量發售認購證方

11、式；方式；n 3 3、9292年，上海率先采用年，上海率先采用無限量發售認購證無限量發售認購證搖號中簽方式；搖號中簽方式；n 4 4、19931993年，年，與銀行儲蓄存款掛鉤與銀行儲蓄存款掛鉤方式；方式；n 5 5、19941994年，年，全額預繳款、比例配售，上網競價，上網定價；全額預繳款、比例配售，上網競價，上網定價；n 6 6、19961996年，年，上網定價、全額預繳款、與儲蓄存款掛鉤上網定價、全額預繳款、與儲蓄存款掛鉤方式；方式；n 7 7、20002000年，年，二級市場投資者配售新股二級市場投資者配售新股；n 8 8、20062006年，年，網上申購與網下配售相結合網上申購與網

12、下配售相結合。五、美國股票承銷程序及投行作用五、美國股票承銷程序及投行作用“14周周4階段階段”n第一階段是填表，按券商工作日記計4周，完成兩份文件，一是發行公司的盡職調查報告，二是承銷券商的注冊登記陳述；n第二階段是證監會注冊和路演籌備，券商標準工作日計為6周；n第三階段為期兩周，主要是等待證監會的反饋(不反饋視為無異議)并準備“紅頭”，并可以在報紙上刊登“墓碑”廣告和路演；n第四階段是最后兩周，做兩件事情，一是發行招股說明書，俗稱“白皮”，二是根據路演的訂購率確定新股發行價。n證券承銷商具有顧問、購買、分銷及保護等功能。六、投行在發行及承銷中的職責六、投行在發行及承銷中的職責n（一）取得承

13、銷商資格n（二）選擇符合政策標準和條件的擬上市企業n（三）對企業進行盡職調查n（四）上市輔導n（五）制定發行方案、確定發行價格n（六）制作招股說明書等文件，報證監會核準n（七）路演n（八）組織承銷團n（九）刊登墓碑廣告七、股票發行定價七、股票發行定價n 由發行人和承銷集團確定，在一些發展中國家，還要受到監管機構或物價管理部門的干預；n1、累積訂單方式（美國式）n2、固定價格方式（荷蘭式）n3、累積訂單與固定價格相結合（主要用于國際籌資）n4、以市盈率為基礎的加權平均法和全面攤薄法。n5、網上抽簽與網下配售相結合的方式。八、承銷收益八、承銷收益n1、證券差價：全額包銷；直投的收益。n2、傭金 ：

14、紐約證券交易所因為實行會員資格世襲制，至今仍保持全球獨一無二的高承銷費率7-8%，而其他市場的發行承銷費一般為1-3%。在中國，一般大盤股的承銷費率在1.5%-3%，而小盤股的承銷費一般不低于800萬元，承銷費率大都超過了3%。比如2011年11月11日掛牌的八菱科技發行費率為15.07%，主要為承銷保薦費用。n游戲有規則，中國存特色！第三節第三節 債券發行與承銷債券發行與承銷一、債券的招標發行n（一）按招標的內容，分為繳款期招標、價格招標和收益率招標。n（二）按招標的中標規則，分為美國式招標（多種價格招標）和荷蘭式招標（單一價格招標）。二、國債的發行與承銷二、國債的發行與承銷 n我國國債的發

15、行方式經歷了從行政攤派、定向發售、承購包銷到招標發行的演變。n價格從國家定價到價格招標，n總趨勢是規范化、市場化。n目前，我國國債的發行采用一級自營商制度。n國債一級自營商，是指具備一定資格條件，經財政部、中國人民銀行和中國證監會共同審核確認的銀行、證券公司和其他非銀行金融機構。其主要職能是參與財政部國債招標發行，開展分銷、零售業務，促進國債發行，維護國債市場順暢運轉。三、金融債券的發行與承銷三、金融債券的發行與承銷 我國自1982年首次在國際金融市場上發行外國金融債券。n 我國1985年至1988年發行的金融債券多采用自銷方式；n 1988年首次采用承購包銷方式；n 現在，政策性銀行發行的金

16、融債券一般由承銷團包銷或招標發行，而其他非政策性銀行發行的金融債券一般采用私募的方式。n* *小資料：新中國資本市場的萌生小資料：新中國資本市場的萌生(1978(197819921992年）年） 1978年12月，以中國共產黨第十一屆三中全會的召開為標志，經濟建設成為國家的基本任務，改革開放成為中國的基本國策。隨著經濟體制改革的推進，企業對資金的需求日益多樣化，新中國資本市場開始萌生。 n 1981年7月，我國改變“既無外債、又無內債”傳統的計劃經濟思想，重啟國債發行。1982年和1984年，企業債和金融債開始出現。 1987年9月，中國第一家專業證券公司深圳特區證券公司成立。 1988年，中

17、國人民銀行下撥資金，在各省組建了33家證券公司，同時,財政系統也成立了一批證券公司。n 1990年國家允許在有條件的大城市建立證券交易所，上海證券交易所、深圳證券交易所于1990年12月以后相繼營業。同年10月，鄭州糧食批發市場開業并引入期貨交易機制，成為新中國期貨交易的實質性發端。1992年10月，深圳有色金屬交易所推出了中國第一個標準化期貨合約特級鋁期貨標準合同，實現了由遠期合同向期貨交易過渡。 四、公司債的發行與承銷四、公司債的發行與承銷（一）公司債券的公開發行條件n1、凈資產：股份有限公司不少于3000萬元；有限責任公司不少于6000萬元；n2、累計債券余額不超過凈資產的40%n3、近

18、三年平均可分配利潤足以支付債券一年的利息；n4、籌集的資金符合國家產業政策；n5、債券利率不超過國務院限定的利率水平；n6、其他條件（二）公司債發行考慮因素（二）公司債發行考慮因素n1、發行額n2、面值、利率n3、期限、償還方式、付息方式n4、發行價格、發行方式n5、是否記名n6、擔保n7、發行費用（三）發行債券程序（三）發行債券程序n1、由企業或公司的權利機關作出決議n2、報請有關部門批準n3、公告公司債券募集辦法或企業債券的發行章程n4、債券的承銷n5、制備公司債券存根簿及企業債券的登記與托管（四）企業債券承銷（四）企業債券承銷n 1、承銷人的職責n 2、承銷人具備的條件n 3、承銷傭金

19、國外大型券商的債券承銷收入一直是承銷業務最主要的收入來源之一，對部分券商來說，債券承銷收入甚至超過了股票承銷收入，例如美林和高盛2006年承銷收入中，股票承銷收入分別為12.2億美元、13.6億美元，而債券承銷收入則分別為17.3億美元和16.8億美元。 參閱：企業債券發行與轉讓管理辦法第四節第四節 證券私募發行證券私募發行 一、私募發行的定義 私募發行又稱不公開發行或內部發行，是指面向少數特定的投資人發行證券的方式。私募發行的對象大致有兩類，一類是個人投資者，例如公司老股東或發行人機構自己的員工（俗稱“內部職工股”）；另一類是機構投資者，如大的金融機構或與發行人有密切往來關系的企業等。 私募發行有確定的投資人，發行手續簡單，可以節省發行時間和費用。私募發行的不足之處是投資者數量有限，流通性較差，而且也不利于提高發行人的社會信譽。 目前，我國境內上市外資股（股）的發行幾乎全部采用私募方式進行。 n 私募領域從法律角度的一大突破是中國人民銀行于2002年6月13日發布信托投資公司資金信托管理暫行辦法(下稱暫行辦法)，以及各信托投資公司依此相繼推出的資金信托產品。n 暫行辦法的出臺意在“招安”規范民間私募基金，使其