1、.南開大學金融學系馬曉軍公司并購與戰(zhàn)略重組M&A，Corporate Restructuring2013年秋季3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍教材和參考教材教材和參考教材教材：帕特里克 A 高根，兼并、收購和公司重組，中國人民大學出版社 ，2010年10月參考教材：J.弗雷德威斯通，馬克L.米切爾，J.哈羅德馬爾赫林 著，接管、重組與公司治理，第四版，北京大學出版社，2006年2月；恩里克R.阿扎克，兼并、收購和公司重組（第2版）機械工業(yè)出版社，2011年08月；邁克爾 E. S.弗蘭克爾(Michael E. S. Frankel)，并購原理：收購、剝離和投資，東北財經(jīng)大學

2、出版社，2009年1月3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍帕特里克A高根，計量經(jīng)濟研究協(xié)會主席，美國菲爾萊狄更斯大學（Fairleigh Dickinson University）商學院經(jīng)濟學與金融學教授，企業(yè)評估領域的專家，在兼并和收購領域出版了多本著作和多篇論文。3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍第一章第一章 并購緒論并購緒論3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍Value of M&A 1980 - 2007: U.S.3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍Value of M&A 1980 - 2007:

3、Europe3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍最近的全球并購活動最近的全球并購活動2011 年全球并購交易總額約2.2 萬億美元，同比增長約2.5%，是自2008 年以來的最好水平。而其中，跨境并購正成為全球的主要并購活動。2011 年國家或地區(qū)間的跨境并購交易總額約1.5 萬億美元，同比增長13.6%，占全球并購交易總額約67%。能源、礦產(chǎn)和公共事業(yè)是跨境并購的主要行業(yè)，交易總額約5,571億美元，占全球并購交易總額約25%。3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍高盛的并購業(yè)務高盛的并購業(yè)務3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍高盛的并購業(yè)務高盛的并購業(yè)務3/19/2022.

4、南開大學金融學系馬曉軍2012年中國的并購數(shù)據(jù)年中國的并購數(shù)據(jù)根據(jù)湯森路透數(shù)據(jù)最新統(tǒng)計，2012年迄今已公布的中國參與的并購共計3387項，金額達2037億美元，較2011年的1978億美元上升3%。其中國國內(nèi)并購占有2445項，交易金額達到1128億美元，占并購總金額的55%。材料和通信兩大行業(yè)的并購占國內(nèi)并購42%的市場份額。總體而言，2012年至今已公布的中國參與的并購交易金額占亞太并購總額的39%。中國是僅次于美國的全球第二大并購目標市場，2012年占全球市場份額的6.3%，較去年所占5.6%的市場份額增長了0.7個百分點，連續(xù)3年成為全球第二大并購目標市場。3/19/2022.南開大

5、學金融學系馬曉軍2012年中國的并購數(shù)據(jù)年中國的并購數(shù)據(jù)加拿大是中國企業(yè)跨境收購的最大目標市場，2012年迄今共21項并購案例，金額達188億美元。美國是中國企業(yè)今年跨境收購的第二大目標市場，金額達101億美元,打破了2007年87億美元的歷史記錄，創(chuàng)下新高。以新華信托牽頭的中國財團出資42億美元，收購美國國際集團（AIG）旗下國際租賃金融公司（ILFC）80.1%股份，成為今年中國對美國跨境收購最大的一筆交易。據(jù)湯森路透/Freeman咨詢，2012年中國地區(qū)的估算財務顧問費用為6.58億美元，較2011年下降8.5%。其中按照財務顧問收益排名，瑞士信貸（Credit Suisse）獲得中國

6、最高顧問費用5370萬美元，占市場份額的8.2%。高盛獲得4760萬美元的顧問費用，排名第二。花旗獲得3670萬美元的顧問費用，排名第三。3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍延伸閱讀：延伸閱讀：2012中國十大并購事件中國十大并購事件中石化購美國Devon頁巖氣項目 (2012年1月)五礦能源收購Anvil公司 (2012年2月)優(yōu)酷土豆合并 (2012年3月)中信證券收購里昂證券 (2012年3月)光明食品收購英國Weetabix (2012年5月)萬達集團并購美國AMC (2012年5月)港交所收購倫敦金屬交易所 (2012年6月)中海油并購尼克森 (2012年7月)分眾傳媒達成私有

7、化協(xié)議 (2012年8月)美敦力收購康輝醫(yī)療 (2012年9月)3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍我國證券公司并購重組財務顧問業(yè)務我國證券公司并購重組財務顧問業(yè)務（2012）3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍我國證券公司并購重組財務顧問業(yè)務我國證券公司并購重組財務顧問業(yè)務比較3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍案例：通用汽車案例：通用汽車并購的產(chǎn)物并購的產(chǎn)物通用汽車公司是美國三大汽車公司之一，一度是全球最大的汽車公司，而這家公司基本上是通過并購而形成的，這個特點是它明顯異于對手福特公司、豐田公司這些產(chǎn)業(yè)發(fā)展而來的公司。杜蘭特1904-1908，買別克，之后并入通用汽車，之

8、后換股合并了奧斯莫比爾、卡迪拉克等，形成現(xiàn)在通用公司的框架。遭遇失敗：銀行控制通用 1910杜邦的參與，再度擴張再次失敗杜邦和摩根的控制 1920斯隆的管理走向成功，產(chǎn)品金字塔，超過福特公司通用案例的特點：1.由并購形成的大公司；2.產(chǎn)業(yè)與金融的結(jié)合；3.管理型企業(yè)超過專業(yè)型企業(yè)3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍案例：通用汽車案例：通用汽車并購的產(chǎn)物并購的產(chǎn)物通用汽車的七個分部通用汽車的七個分部GMC商用車分部凱迪拉克分部（Cadillac）別克分部（Buick）雪佛蘭分部（Chevrolet）其中，只有土星分部是1985年通用公司抵御外國轎車大規(guī)模進入美國市場而決定建立的，這是通用公

9、司唯一從內(nèi)部建立起來的公司，其他分部都是通過并購而建立的。龐蒂亞克分部（Pontiac）奧茲莫比爾分部 （Oldsmobile）土星分部（Saturn）3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍案例：多元化趕超的百事可樂案例：多元化趕超的百事可樂1965年，百事可樂公司與世界休閑食品最大的制造與銷售商菲多利（Frito-lay）公司合并，組成了百事公司（Pepsico., Inc.），將休閑食品納入公司核心業(yè)務，從此開始了多元化經(jīng)營。從1977年開始，百事公司進軍快餐業(yè)，先后將必勝客（Pizza Hut）、Taco Bell和肯德基（KFC）收歸麾下。1992年，與立頓公司形成伙伴關系，在北美

10、市場生產(chǎn)即飲茶飲料品牌立頓茶。1997年，將市場經(jīng)營重點重新回歸飲料和休閑食品，將必勝客、肯德基和Taco Bell業(yè)務上市，使之成為一家獨立的上市公司，即百勝全球公司(Tricon Global，現(xiàn)公司名為YUMY)。3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍案例：多元化趕超的百事可樂案例：多元化趕超的百事可樂1998年，百事公司以33億美元全盤收購了世界鮮榨果汁行業(yè)排名第一的純品康納公司。2001年，百事公司以134億美元成功收購世界著名的桂格（Quaker Oats Company）公司。桂格旗下的佳得樂(Gatorade)在美國運動飲料市場擁有絕對份額。通過這次百事歷史上最大的并購，百

11、事可樂非碳酸飲料的市場份額一下躍升至25%，是當時可口可樂同領域的1.5倍，在非碳酸飲料市場超越了可口可樂。2005年12月12日，紐約證交所的電子屏幕上的數(shù)字顯示：百事公司市值首次超過了雄踞紐約證交所食品業(yè)龍頭位置近一個世紀的可口可樂。而10年前，可口可樂1330億美元的市值還是百事的兩倍多。3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍案例：多元化趕超的百事可樂案例：多元化趕超的百事可樂目前，軟飲料、休閑食品和快餐成為了百事的三大主營業(yè)務，通過這些業(yè)務的綜合實力，百事可樂超越了可口可樂公司的百年龍頭地位。可口可樂也有過多元化經(jīng)營的經(jīng)歷。自20世紀70年代開始，可口可樂公司大舉進軍與飲料無關的其

12、他行業(yè)，在水凈化、葡萄酒釀造、養(yǎng)蝦、水果生產(chǎn)、影視等行業(yè)大量投資，并購和新建這些行業(yè)的企業(yè)，其中包括1982年1月，公司斥資7.5億美元收購哥倫比亞制片廠的巨額交易。但是，這些投資給公司股東的回報少得可憐，其資本收益率僅1%。直到80年代中期，可口可樂公司才集中精力于主營業(yè)務，才使利潤出現(xiàn)直線上升。3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍一、并購的一般概念一、并購的一般概念并購（M&A）的說法，源自西方，是兼并（Merger）和收購（Acquisition）的合稱。兼并兼并，又稱合并，是指兩家或以上公司并為又稱合并，是指兩家或以上公司并為一家公司，合并后只有一家公司繼續(xù)經(jīng)營，一家公司

13、，合并后只有一家公司繼續(xù)經(jīng)營，而被兼并的公司不再存在。收購公司承擔被而被兼并的公司不再存在。收購公司承擔被兼并公司的資產(chǎn)和負債。兼并公司的資產(chǎn)和負債。按照我國公司法第九章“公司合并、分立、增資、減資” 第173條規(guī)定：“公司合并可以采取吸收合并或者新設合并。一個公司吸收其他公司為吸收合并，被吸收的公司解散。兩個以上公司合并設立一個新的公司為新設合并，合并各方解散。”3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍一、并購的一般概念一、并購的一般概念合并合并公司合并分為吸收合并（subsidiary merger）和新設合并（創(chuàng)立合并，statutory merger）。在吸收合并中，吸收方保留法人地

14、位，成為存續(xù)公司，被吸收方取消法人資格，其資產(chǎn)、負債全部由存續(xù)公司承擔，表現(xiàn)形式為A+B=A。在新設合并中，原先的公司均取消法人地位，其資產(chǎn)、負債均并入新設公司，表現(xiàn)形式為A+B=C。3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍一、并購的一般概念一、并購的一般概念吸收合并與新設合并優(yōu)劣比較吸收合并與新設合并優(yōu)劣比較吸收合并：吸收合并：好處：a.手續(xù)簡便，因為是原公司的擴展，而非新公司；b.可以節(jié)約合并費用；c.保證公司運營的連續(xù)性。缺點：吸收方與被吸收方的摩擦新設合并：新設合并：好處：有利于各當事公司的融合。缺點：也就是吸收合并的好處。3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍二、并購的類型二、

15、并購的類型（一）按行業(yè)關系劃分（一）按行業(yè)關系劃分橫向并購（橫向并購（Horizontal Merger）:是指同行業(yè)間的企業(yè)兼并，即兩個生產(chǎn)或銷售相似產(chǎn)品的企業(yè)之間的兼并。縱向并購（縱向并購（Vertical Merger）:是指處于生產(chǎn)同一(或相似)產(chǎn)品不同生產(chǎn)階段的企業(yè)之間的兼并，即優(yōu)勢企業(yè)將于本企業(yè)生產(chǎn)緊密相關的非本企業(yè)所有的前后道生產(chǎn)工序、工藝工程的企業(yè)收購過來，從而形成縱向生產(chǎn)一體化。縱向并購分為向前并購和向后并購。混合并購（混合并購（Conglomerate Merger）:指既非競爭對手有非現(xiàn)實中或潛在的客戶或供應商的企業(yè)間的并購。又有三種形態(tài)：產(chǎn)品擴張型并購、市場擴張型并購“

16、其他”混合并購。3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍三、購買資產(chǎn)與購買股票的比較三、購買資產(chǎn)與購買股票的比較收購的兩種方法：購買股票和購買資產(chǎn)并購是什么？并購就是投資。投資股權(quán)還是投資非股權(quán)資產(chǎn)？購買資產(chǎn)：少量收購資產(chǎn)：目標公司仍保留大部分資產(chǎn)收購目標公司的全部資產(chǎn)：目標公司成為只擁有收購中得到的現(xiàn)金和證券的空殼公司清算解散或者用手中資產(chǎn)購買其他資產(chǎn)或者企業(yè)。3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍page26四、公司并購的支付方式四、公司并購的支付方式4.1 現(xiàn)金收購4.2 換股收購4.3 資產(chǎn)置換收購4.4 其他證券收購3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍四、公司并購的支付方

17、式四、公司并購的支付方式并購的支付方式主要有現(xiàn)金收購、股票收購、資產(chǎn)現(xiàn)金收購、股票收購、資產(chǎn)收購和綜合證券收購收購和綜合證券收購這樣幾種，下面分別敘述。在選擇支付方式時，總的原則如下：（1）判斷是否能夠優(yōu)化公司資本結(jié)構(gòu)，如果收購方股權(quán)比例偏低，則選擇換股方式，反之，則采用現(xiàn)金方式或者債務融資；（2）盡量在目標公司股東的要求和收購方的意愿中間尋找平衡，因為雙方股東對收購支付方式可能會存在分歧，那么最好能夠在符合收購方意愿的同時盡量滿足目標公司股東的要求，當然，具體操作時可能會有難度，這就取決于雙方談判的能力；（3）利用稅收的優(yōu)惠。支付方式的不同引起的稅負是不同的，因此需要盡量選擇能夠合理避稅的支

18、付方式。3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍4.1 現(xiàn)金收購現(xiàn)金收購現(xiàn)金收購是最簡單的方式，買方直接用現(xiàn)金支付對現(xiàn)金收購是最簡單的方式，買方直接用現(xiàn)金支付對價，其優(yōu)勢在于出價的透明度，這是目標公司股東價，其優(yōu)勢在于出價的透明度，這是目標公司股東最愿意接受的一種出價方式。最愿意接受的一種出價方式。對收購方而言，使用現(xiàn)金支付，除了上述迅速、直接，勝算更大的好處外，現(xiàn)有股東權(quán)益不會因為支付現(xiàn)金而被“稀釋”，現(xiàn)有股東依然保持對公司的控制。但是，缺點缺點在于收購方如果現(xiàn)金不充足的話，就會背上沉重的即時現(xiàn)金負擔，收購方還會大量負債，產(chǎn)生較大的融資成本、影響公司信用狀況。在稅務方面，現(xiàn)金支付對目標公司

19、的股東而言，需要繳納資本利得稅。3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍4.2 換股收購換股收購收購方采用本公司的股票進行收購，稱為換股收購或者股票收購（Stock-for-Stock）。由于這種方式不需要買方支付現(xiàn)金，所以，換股收購方式成為成熟資本市場中收購的主要方式，尤其是對一些交易金額比較大的并購案。換股收購根據(jù)股票的來源，可以分為兩種，一種是增發(fā)換股，另一種是庫存股換股。增資換股，指的是收購公司采用向目標公司定向發(fā)行新股的方式來交換目標公司原來的普通票，從而達到收購的目的。庫存股換股是指收購公司以其庫存股票與目標公司的普通票交換，從而達到收購的目的。3/19/2022.南開大學金融學

20、系馬曉軍4.2 換股收購換股收購換股收購的好處在于：換股收購的好處在于：收購方不需要支付大量現(xiàn)金，因而不會影響到公司的現(xiàn)金資源；收購完成后，目標公司的股東不會因此失去他們的所有者權(quán)益，只是這種所有權(quán)由目標公司轉(zhuǎn)移到了兼并公司，使原股東成為擴大了的公司的新股東這種換股的形式統(tǒng)一了雙方股東的利益，有利于未來的融合；公司并購完成后，總股本增大，公司規(guī)模變大；目標公司的股東可以推遲收益實現(xiàn)時間，享受稅收優(yōu)惠。 換股收購的缺點在于：換股收購的缺點在于：收購方的股本結(jié)構(gòu)會發(fā)生變動，會稀釋原有股東的股權(quán)比例；程序受到限制，手續(xù)較為復雜且存在不確定性。3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍4.2 換股收購

21、換股收購在換股收購中，換股比例意味著收購代價，比較難以確定，往往是雙方爭執(zhí)、談判的焦點。換股比例=合并方每股市價/被合并方每股市價在收購非上市公司時，確定換股比例會比較困難，常用的方法為每股凈資產(chǎn)法，即換股比例=合并方每股凈資產(chǎn)/被合并方每股凈資產(chǎn)，考慮到雙方凈資產(chǎn)盈利能力不同，會有一定的調(diào)整系數(shù)。3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍案例：盈科動力收購香港電訊案例：盈科動力收購香港電訊盈動向香港電訊的股東提出了兩個收購建議方案以供選擇：方案一為每股香港電訊換1.01股盈動，收購全數(shù)以盈動股份支付；方案二為每股香港電訊股份換0.7116股盈動，另外每股加7.23港元現(xiàn)金；另一方面，盈動成功

22、說服中國銀行和匯豐銀行提供總額近130億美元的貸款。盈動提出的最終收購方案，以一半現(xiàn)金及一半盈動股權(quán)作為收購香港電訊的代價。2月29日，與香港大東電報局簽署了總價將近400億美元的購并協(xié)議。但是，盈動收購香港電訊使得元氣大傷，因為負債130億美元。10月份開始，盈動要求延期還款。3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍4.3 資產(chǎn)置換收購資產(chǎn)置換收購除了以自己公司的股權(quán)去跟目標公司置換，并購方還有許多其他的資產(chǎn)（當然是非貨幣性的）可以在并購過程中派上用場。支付非貨幣性資產(chǎn)進行并購主要有兩種：支付非貨幣性資產(chǎn)進行并購主要有兩種：一種是并購方用非貨幣性資產(chǎn)參與定向增發(fā)，通過直接投資目標公司而獲取

23、股權(quán)，必要的時候可以獲取大股東的控制性地位；另一種是并購方以非貨幣性資產(chǎn)與目標公司大股東持有的控制性股權(quán)進行置換，接替原有大股東的地位，成為目標公司新的大股東，也就是用自己的資產(chǎn)換取對方的股份。3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍案例：蘇州中茵收購案例：蘇州中茵收購S*ST天華天華S*ST天華（600745）是一家湖北的紡織業(yè)上市公司，由于經(jīng)營不善以及控股股東的惡意掏空而出現(xiàn)連續(xù)虧損，2007年如果繼續(xù)虧損，則將退市。2007年4月26日，河南戴克實業(yè)有限公司、海晉乾工貿(mào)有限公司、上海步欣工貿(mào)有限公司、上海肇達投資咨詢有限公司與蘇州中茵集團簽訂股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，河南戴克將其持有公司股權(quán)205

24、0萬股中的1537.5萬股、晉乾工貿(mào)將持有公司股份746萬股中的529.66萬股、步欣工貿(mào)和肇達投資各將其持有公司股份607萬股中的430.97萬股轉(zhuǎn)讓給蘇州中茵集團有限公司，轉(zhuǎn)讓價格分別為人民幣1元，轉(zhuǎn)讓總價格為人民幣4元。3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍案例：蘇州中茵收購案例：蘇州中茵收購S*ST天華天華此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓，蘇州地產(chǎn)開發(fā)商中茵集團僅以4元（每家股東1元）的象征性代價成為S*ST天華的大股東，其代價一是承債，二是注入三家房地產(chǎn)企業(yè)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。2007年9月27日，天華股份與中茵集團簽訂新增股份購買資產(chǎn)協(xié)議，約定天華股份向中茵集團發(fā)

25、行205,630,000股新股購買中茵集團持有的凈值總額為54,903.58萬元的三家房地產(chǎn)公司股權(quán)。3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍案例：蘇州中茵收購案例：蘇州中茵收購S*ST天華天華此次重大資產(chǎn)重組完成后，公司由一家虧損的紡織品公司轉(zhuǎn)型為房地產(chǎn)公司，極大改善了公司的財務狀況、持續(xù)經(jīng)營能力和盈利能力。而中茵集團在收購過程中，實際的支付代價比較小，耗費的現(xiàn)金非常少，對三家房地產(chǎn)企業(yè)的所有權(quán)雖有所稀釋，但比例非常小（從100%稀釋到73.29%），但中茵集團獲得了一家上市公司。3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍中茵股份重組前后的股價表現(xiàn)中茵股份重組前后的股價表現(xiàn)3/19/202

26、2.南開大學金融學系馬曉軍4.4 其他證券收購其他證券收購1. 債券債券并購方可以發(fā)行公司債券來進行收購，尤其在西方，垃圾債券是杠桿收購中常用的工具。2. 優(yōu)先股優(yōu)先股并購方發(fā)行優(yōu)先股進行收購的好處在于：對于收購方而言，既不會增加現(xiàn)金支付壓力，又不會稀釋控制權(quán)；對于目標公司的股東而言，雖然沒有獲得現(xiàn)金支付，但是，優(yōu)先股收益相較普通股穩(wěn)定，被收購一方的股東可以獲得優(yōu)先保證的收益權(quán)。3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍4.4 其他證券收購其他證券收購3 .可轉(zhuǎn)債可轉(zhuǎn)債可轉(zhuǎn)債也是一種常用的支付方式，有其獨特的優(yōu)點。對于收購公司：（1）能以比普通債券更低的利率和比較寬松的契約條件發(fā)行債券；（2）

27、提供了一種能比現(xiàn)行股價更高的價格出售股票的方式。對于目標公司股東：（1）債券的安全性和股票的收益性相結(jié)合；（2）在股價上漲的情況下，可以以較低的成本獲得股票。4 .認股權(quán)證認股權(quán)證由于認股權(quán)證的價值不確定性，被收購方的股東往往會懷疑行權(quán)的可能性，因此，認股權(quán)證往往是作為現(xiàn)有支付方式的補充，一般不作為單獨的支付工具。3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍五、交易結(jié)構(gòu)五、交易結(jié)構(gòu)三方結(jié)構(gòu)(triangular structure)：收購方設立一家空殼子公司，以此收購目標公司。三方結(jié)構(gòu)的優(yōu)勢：收購方在獲得目標公司的控制權(quán)的同時，不需要直接承擔目標公司已知的和未知的負債。正向三方結(jié)構(gòu)（forwar

28、d triangular structure ）和反向三方結(jié)構(gòu)（reverse triangular structure ）3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍三方結(jié)構(gòu)（三角并購）三方結(jié)構(gòu)（三角并購）若目標公司被子公司并購，則為正向三方結(jié)構(gòu)（順三角并購），目標公司注銷，其資產(chǎn)和負債合并到并購公司中，目標公司的股東轉(zhuǎn)而持有并購公司的股票。若子公司被目標公司并購，則為反向三方結(jié)構(gòu)（反三角并購），但是采用這種方式，一般是由于存在執(zhí)照、租賃、貸款擔保、管制要求等限制情形，有必要保留目標公司。 3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍正三角收購正三角收購3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍

29、反三角收購反三角收購注：買方也可以用買方公司的股份設注：買方也可以用買方公司的股份設立子公司，然后用買方公司的股份置立子公司，然后用買方公司的股份置換目標公司的股份，實現(xiàn)合并。換目標公司的股份，實現(xiàn)合并。3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍反三角收購反三角收購反三角收購的好處在反三角合并中，所有的小公司的股東會被強制接受大公司的股份，而不管他們是否愿意；反三角合并中兼并公司則有很大的自由度來限制小公司的債權(quán)人對其原有的資產(chǎn)行使權(quán)利；最后，因為目標公司作為一個獨立的法人而繼續(xù)存在，那么目標公司的資產(chǎn)和各種權(quán)益在這種情況下與目標公司消失的情況相比，更可能保留其完整性。3/19/2022.南開

30、大學金融學系馬曉軍收購方買下全部股票，就要承擔賣方的全部債務。如果通過購買目標公司的資產(chǎn)而不是股票的時候，是否需要承擔債務？少部分資產(chǎn)還是大部分資產(chǎn)？（信托基金原則， trust funds doctrine）三方結(jié)構(gòu)的好處和股票收購相比，資產(chǎn)收購的好處之一是，出價方可以不必征得股東的同意，如果不需要增發(fā)股票并且在授權(quán)交易金額之內(nèi)。3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍收購資產(chǎn)模式收購資產(chǎn)模式3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍收購資產(chǎn)模式收購資產(chǎn)模式優(yōu)點優(yōu)點未知、未公開或是或有債務不結(jié)轉(zhuǎn)給買方 現(xiàn)有（可能是不利的）工會協(xié)議不交接給買方 現(xiàn)有（可能是不利的）員工養(yǎng)老金和福利計劃不交接給買方。 篩選資產(chǎn)和債務的能力較大 提高收購資產(chǎn)的課稅基礎，導致免稅額較低 避免有股東持反對意見時的考核問題權(quán)利 選擇收購資產(chǎn)和負債的會計處理時靈活性更大3/19/2022.南開大學金融學系馬曉軍收購資產(chǎn)模式收購資產(chǎn)模式缺點缺點公司身份和現(xiàn)有的商譽不保留 公司結(jié)構(gòu)和經(jīng)營方式變更，這是對于業(yè)務有破壞性 合同、聘用協(xié)議和其他