1、企業非理性投資方式在企業投資規模既定的前提下，企業投資內部結構成存在很大差別，有企業主動擴大生產規模的基本建設投資技術改造開發投資；也有因企業銷售困難而被動增加的存貨資；還有企業通過合資經營兼并收購等形式擴大生產規模的股權投資；等等。企業投資結構不僅決定著企業投資效益的好壞，而且對一國經濟技術進步和產業結構深化有有深遠影響。 1.企業技術改造開發投資不足 技術進步的動力來源于采用新技術新工藝創造新產品所能帶來的超額利潤，造成我國企業投資結構中技術改造開發投資滯后的原因是多方面的第一。技術進步的壓力來自激烈的市場競爭。由于國有企業還不是真正自主經營自負盈虧的經濟主體，缺乏自我改造自我發展的動力和

2、壓力，缺乏應有的風險機制和責任機制。第二，國目前的技術創新機制難以適應市場經濟的需要。傳統的技術創新機制下，首先由國家制定科技發展戰略，科研單位高等院校接受上級的技術研究和發展任務，完成任務后交給主管部門，由主管部門會同主管生產部門商量新技術的中試和生產安排。企業在接到任務后在實驗調試，直到生產出合格產品。這種僵化的技術創新機制中，生產和科研脫節，企業沒有成為技術進步的主體，承擔起技術開發，中試和試生產的主要任務。第三，企業技術開發投資相對于企業的一般投資項目來說是高風險高收益項目，一項產品創新，從構思到設計，從開發到中試，最后成功地投入市場，成功的幾率只有1-2產品從開發中試到投入生產的資金

3、需求之比大致為110100長期以來，國對創新企業的金融支持主要通過向其提供低息貸款的方式，而這種方式與創新企業的融資需求不相適應，影響了國的創新企業的發展。由于我國對代表高新技術產業發展的創新企業缺乏相應的金融支持制度，限制了這種具有高技術開發投資傾向的企業缺乏相應的金融支持制度，限制了這種具有高技術開發投資傾向的企業發展，這也是構成我國企業技術開發投資比重過低的原因之一。 就是基本建設投資占據主導地位。這種投資結構在20世紀初90年代遇到前所未有的挑戰，傳統經濟增長模式決定我國企業投資結構的鮮明特點之一。知識經濟時代的來臨使得技術進步在經濟增長中的貢獻遠大于要素投入的貢獻，技術進步成為決定經

4、濟增長的關鍵因素。原有的企業投資結構中由于技術改造開發投資不足，遲滯了企業技術進步的步伐，從長遠看，影響了企業競爭力和企業價值。 但是從實際的技術改造開發投資情況看，盡管技術改造開發投資對企業技術進步的作用已經得到充分認識。更新改造投資占整個固定資產投資的比重從“八五”以來逐年下降，從“七五”時期的35左右下降到30左右，同發達國家相比仍然是顯得很低。美國20世紀80年代初這一比例高達77日本制造業在同期該比例達到50原材料行業達60而其他工業化國家的技術改造投資比例也都在40以上。從企業技術開發的經費支出看，國企業技術開發經費支出從1990年的133億元增加到1994年的339億元，增加近2

5、倍。但是企業技術開發經費支出占銷售收入的比重卻仍然只有1.37而這一比例在發達國家一般為35左右。 2.企業購并投資不足 企業購并投資顯得微乎其微，相對于我國目前面臨的巨大的結構調整任務。難以勝任企業購并市場的主角位置。國企業購并投資之所以沒有在企業投資中占一席之地，原因是多方面的但就企業投資選擇來看，主要有以下兩方面：首先，對于發起購并的企業來說，購并往往涉及一次性較大的現金支持，這對企業內部現金流量和融資能力是十分嚴峻的考驗。國企業大多數是以銀行為融資來源，單一的企業融資渠道，使企業缺乏穩定的資本資金來源，極大地限制了企業內部現金流量水平和融資能力的擴張，進而使大批潛在企業購并投資由于財務

6、和融資方面的限制難以實現。此外，為了降低購并一次性支付的額度，發起購并企業可以采取多樣化的策略，以低成本達到購并的目的如以獲得控制權方式或以爭奪股東權方式等等。但是由于國資本市場不發達，目前企業購并基本上采取整體接受方式，通過資本市場的低成本購并策略難以實施，這無疑增加了企業并購并投資的難度。其次，企業購并成功與否很大程度上取決于購并對象選取是否得當和發起購并企業的出價是否合理，這需要對購并對象的經營情況和資產質量有一個科學全面的評估。發達的資本市場通過持續的信息披露機制和市場價值指標為發起購并企業提供了可靠的決策依據，從而大大地降低了企業購并市場的交易成本。由于我國企業產權證券化比例較低，企

7、業購并更主要依靠非證券化的產權交易中心。這種非證券化的產權交易中心一般有溝通信息咨詢服務資產評估和法律顧問的功能，其目的通過專業化的服務降低企業購并市場的交易成本。然而，目前的產權交易中心一般有地方政府的體改委或國資局牽頭，地方在政府批準，普遍帶有明顯的政府背景和行政色彩，交易主體職能中介職能和監督職能容易混淆，仍舊是市場化程度很低的產權交易組織，這使得我國企業購并投資與新增投資相比交易成本過大，一般企業大都偏向于新增投資，抑制了企業購并投資動機。 國企業面臨著增長方式轉變和重大結構調整的任務。黨的十五”大提出，20世紀90年代以后。需要以資本為紐帶，建立一批跨地區跨部門跨所有制和跨國經營的大

8、型企業集團，企業收購兼并被提到戰略高度。然而，反觀90年代以來我國的企業收購兼并所走過的歷程，政府干預式的非市場化痕跡十分明顯。政府干預過多主要表現在兩個方面：一是政府主管部門出于地方保護主義的需要，阻礙本部門或本地區企業被其他部門或地區企業兼并，分割企業購并市場；二是政府硬性牽線搭橋，進行“調整合并”這種通過行政手段，為了消滅當地企業虧損需要而促使資產流動的調整合并”由于忽視了通過市場化的產權轉讓優化配置存量資源的問題，其結果往往是效率不高，沒有真正實現企業購并的目的 3.企業投機偏好明顯 影響國有企業投資偏好的主要原因是其治理結構的約束，從上述分析中看出。軟約束下的國有企業管理者不必承擔經

9、營失敗的責任而影響非國有企業投資偏好的主要是諸多投資領域的進入障礙，如技術壁壘行業準入許可等。如政府在資本市場設立租金，為證券機構獲得高額租金提供了機會；加之金融長期以來就是高度壟斷性行業，獲得高額壟斷性租金的機會較多，當上市公司的募集資金參與證券公司的增資擴股，搞所謂多元化經營時，大量上市公司的募集資金通過證券機構流入資本市場。從資本市場賺取暴利的示范作用引導上市公司效仿，紛紛將募集資金委托給證券公司資產管理公司投資顧問公司等證券投資機構來管理。15家最大的證券公司在1999年的平均稅前凈資產收益率達19.74而2000年則提高到31.92 企業尤其是國有企業則由于投資環境治理結構和自身競爭

10、的制約，企業技術改造開發投資與購并投資不足的背景下。不愿對實體經濟領域進行長期投資，產業資本失去對實體經濟領域投資的興趣，為獲得短期收益，將大量資金投入資本市場，使得市場價格水平不斷升高，既形成了實體經濟中的泡沫成分，也逐步加大了虛擬經濟中的泡沫，并成為引發金融風險和經濟危機的潛在因素。反映在上市公司的股利分配政策變化中，年終不分配紅利的上市公司比例由1994年不足10上升到1997年的48而1998年更高達55以上。市場對資金的引導作用也顯現出來，當企業意識到市場這一特點后，紛紛將企業投入到高收益的短期投資中。2000年，深滬股票市場發行上市了133只新股，一級市場有效申購凍結資金共157560.8億元，每只新股平均的申購資金為1184.66億元。按每只新股3天的凍結期計算，2000年一級市場每只新股的申購資金總額為3553.98億元。按開盤價和上市最高價平均計算，一級市場申購者從中獲利834.48億元。全年申購資金的收益率為23.481996年為7.401999年為8.072000年為7.5