固收研究2023年

4月

19日【華福固收】42

家擔保公司全景掃描團隊成員?擔保行業現狀擔保起源與發展：我國的融資擔保行業發展大致經歷了起步階段、快速發展階段和規范監管期三個階段。

擔保業務分類：擔保業務包括直保、再擔保與反擔保。其中直保包括融資擔保和非融資擔保，二者的主要區別在于前者需要在地方監管部門注冊登記并獲得融資許可證，而后者不實行準入管理，也不持有經營許可證。分析師:李清荷執業證書編號：

S0210522080001郵箱：lqh3793@固定收益專題研究助理：

李艷郵箱：

ly3879@?擔保公司發債情況：部分平臺存在一定的收益挖掘空間由于擔保行業存量債券規模較小，截至目前僅有14家專業擔保公司有存續的債券，但平均利差水平為136.59BP，其中國康信增和河南中豫擔保兩家擔保公司的平均利差超過200BP，天府信增、晉商信增等八家擔保公司的利差水平超過100BP，因此存在一定的價值挖掘空間。?擔保公司信用打分模型為了更全面地評估擔保公司的信用情況，我們主要從背景實力、財務情況、盈利能力和擔保風險這四個維度以及一系列量化指標來建立擔保公司信用資質的分析框架，對市場中現仍有擔保債券的42家擔保公司進行信用打分，發現打分排名靠前的專業擔保公司多為全國性和省級平臺，且主體評級多為AAA級。相關報告1、《一文讀懂信用債增信措施》一

2023.04.032、《誰是八皖性價比之王？——安徽省城投平臺梳理》一

2023.04.07?擔保債券概覽：多為城投債，且債務主體資質較弱3、《信用債的共識與分歧》一

2023.04.02從信用債市場整體來看，有擔保的債券占全部信用債的19.33%，在有擔保的債券中，約45%是由專業融資擔保公司進行擔保的。專業擔保公司擔保債券中，企業債和公司債擔保率較高，分別為45.19%和21.26%；集中分布在江蘇、湖南、四川、安徽、湖北等省份；被擔保債券多為1-3年期以上的中短期債券，這體現了擔保公司偏好期限較短安全性較高的債券；被擔保債券主體評級以AA為主，地方性擔保公司所服務的低資質擔保主體比例明顯增加。?擔保效力哪家強？證券研究報告我們利用“擔保利差”來衡量擔保公司的擔保效力，全國性擔保公司中，中債信增和

中國

投融

資擔

保

的擔保

效力

最強

，擔

保

利差分

別為

220.92bp和200.01bp，緊接著為中證擔保，擔保利差為142.86bp。地方性擔保公司中，西部擔保和貴州擔保的擔保利差尤其高，主要是因為這些區域的經濟條件較為落后，區域內主體資質較弱，因此擔保公司對債券的增信效果能夠發揮較大的效用；其次為安徽擔保、四川擔保、河南中豫擔保、無錫聯合擔保、廣東粵財擔保、江蘇再擔保，擔保利差在200bp-150bp。?投資建議：重點關注第一、二梯隊擔保公司的擔保城投債我們將

42家專業擔保公司分為三個梯隊，其中，第一梯隊有江蘇再擔保、中證擔保、中債信增、中國投融資擔保、中證信增等實力較為強勁的擔保公司；處于第二梯隊的有安徽擔保、甘肅擔保、四川擔保、深圳高新投擔保、湖南擔保等平臺。此外，由于擔保公司得到的擔保債券客戶多為城投平臺，且城投企業在市場上尚未出現實質性違約，因此我們建議主要對第一、二梯隊擔保公司的擔保城投債進行價值挖掘，推薦關注主體評級在

AA級及以上，債項隱含評級為

AA級及以上，同時行權中債估值在

4%以上，有一定收益的債券，例如

20農投

02、21海陵

G1、21泰州海發債

01、22淮控

02、21壽城

01等債券。?風險提示：數據口徑不一樣、行業政策變化。誠信專業

發現價值請務必閱讀報告末1每日免費獲取報告1、每日微信群內分享7+最新重磅報告；2、每日分享當日華爾街日報、金融時報；3、每周分享經濟學人4、行研報告均為公開版，權利歸原作者所有，起點財經僅分發做內部學習。掃一掃二維碼關注公號回復：研究報告加入“起點財經”微信群。。固定收益專題正文目錄1擔保行業的起源與發展....................................................41.1擔保行業的歷史沿革：為緩解企業融資難而設立...............................................41.2擔保業務分類：直保、再擔保和反擔保

.............................................................51.3擔保公司分類：一般融資擔保公司、信用增進公司與再擔保公司

.....................61.4擔保行業發展現狀：擔保公司新增數量受嚴監管的影響明顯下降

.....................81.5擔保行業政策梳理............................................................................................112擔保公司發債情況：部分平臺存在一定的收益挖掘空間

.......................143擔保公司信用資質分析...................................................153.1信用資質分析框架............................................................................................153.2背景實力分析

...................................................................................................163.3財務情況分析

...................................................................................................183.4盈利能力分析

...................................................................................................203.5擔保風險分析

...................................................................................................223.6信用評分結果分析............................................................................................254擔保債券多為城投債，且債務主體資質較弱

.................................265擔保效力哪家強？.......................................................296投資建議：重點關注第一、二梯隊擔保公司的擔保城投債

.....................327擔保公司風險回顧.......................................................337.1擔保債券違約情況.............................................................................................337.2代償危機事件回顧.............................................................................................348風險提示

..............................................................36圖表目錄圖表

1：擔保業務分類......................................................................................................5圖表

2：擔保公司按主營業務分類....................................................................................6圖表

3：6家全國性擔保公司............................................................................................7圖表

4：45家地方性擔保公司..........................................................................................7圖表

5：擔保行業公司總數量（家）與每年新增數（右軸）

...........................................9圖表

6：各地區融資擔保公司占比....................................................................................9圖表

7：2022年融資擔保公司數量前

10的省市（單位：家）.........................................9圖表

8：融資擔保公司股東性質占比..............................................................................10圖表

9：主營業務收入排名前十的融資擔保公司............................................................10圖表

10：融資擔保公司擔保債券期限類別占比..............................................................11圖表

11：近年擔保行業相關政策梳理

............................................................................12圖表

12：擔保行業重要指標...........................................................................................13圖表

13：省級擔保公司發債數量最多

............................................................................14圖表

14：省級擔保公司發債規模最大

............................................................................14圖表

15：不同類型擔保公司的平均發債期限（單位：年）

...........................................14圖表

16：省級擔保公司發債規模最大

............................................................................14圖表

17：擔保公司債券價值挖掘空間

............................................................................15圖表

18：擔保公司主體信用資質分析框架.....................................................................16誠信專業

發現價值2請務必閱讀報告末頁的重要聲明固定收益專題圖表

19：擔保公司實繳資本金排名情況.........................................................................17圖表

20：擔保公司總資產規模排名情況.........................................................................17圖表

21：擔保公司第一大股東性質分布情況

.................................................................18圖表

22：擔保公司第一大股東占比分布情況

.................................................................18圖表

23：2021年各類型擔保公司平均資產負債率水平..................................................19圖表

24：擔保公司資產負債率排名情況.........................................................................19圖表

25：擔保公司流動比率排名情況

............................................................................19圖表

26：擔保公司凈資產分布

.......................................................................................20圖表

27：凈資產排名前十的擔保公司

............................................................................20圖表

28：擔保公司凈資產收益率分布

............................................................................21圖表

29：凈資產收益率排名前十的擔保公司

.................................................................21圖表

30：營收水平排名前十的擔保公司.........................................................................21圖表

31：凈利潤排名前十的擔保公司

............................................................................22圖表

32：擔保放大倍數排名前十的擔保公司

.................................................................23圖表

33：擔保代償率排名前十的擔保公司.....................................................................23圖表

34：擔保公司擔保城投債占比分布.........................................................................24圖表

35：擔保城投債占比逆序排名前十的公司..............................................................24圖表

36：擔保公司

5年以上擔保期限占比分布..............................................................24圖表

37：全國性擔保公司信用打分結果.........................................................................25圖表

38：地方性擔保公司前

15名信用打分結果............................................................25圖表

39：信用債擔保情況概覽

.......................................................................................26圖表

40：被擔保債券省份分布

.......................................................................................26圖表

41：被擔保城投債行政級別分布

............................................................................26圖表

42：信用債擔保情況概覽

.......................................................................................27圖表

43：省份集中度較低的擔保公司

............................................................................28圖表

44：被擔保債券期限分布

.......................................................................................28圖表

45：1年以內的短期債券占比較高的擔保公司

.......................................................28圖表

46：被擔保債券主體評級分布................................................................................28圖表

47：擔保債券債項評級明顯躍升

............................................................................29圖表

48：擔保公司擔保效力排序

...................................................................................30圖表

49：擔保公司擔保效力排序（統計主體評級為

AA的發債主體）...........................31圖表

50：擔保公司打分結果和擔保效力情況

.................................................................31圖表

51：擔保公司梯隊類型和投資策略.........................................................................32圖表

52：擔保城投債推薦一覽

.......................................................................................33圖表

53：擔保債券違約情況...........................................................................................34圖表

54：2020年-2023年擔保公司代償危機事件回顧...................................................34誠信專業

發現價值3請務必閱讀報告末頁的重要聲明oPyRsQqQrPpPrNmPqRqPwPbRbPaQoMnNmOoNjMpPtPlOoMmMaQqRnRuOqMoPxNpPsQ固定收益專題1擔保行業的起源與發展1.1擔保行業的歷史沿革：為緩解企業融資難而設立融資擔保指金融經濟活動中，為實現債權人的權益，提高融資過程中資金的安全程度，由第三人或法人對違約責任進行承擔的一種經濟表現。融資擔保行業的發展歷程可以追溯到二十世紀五十年代的美國、德國、日本；緊接著，韓國在二十世紀七十年代，英國和法國在二十世紀八十年代也開始逐步構建中小企業融資擔保體系。相比之下，中國在融資擔保行業的建設上起步較晚，直到

1992年才邁出了第一步。至此以后，我國的融資擔保行業發展大致經歷了三個階段：1992年-1998年是我國擔保行業的起步階段。為了解決企業間因互保產生的一系列問題，另外釋放一部分企業融資難的壓力問題，1992年，中國的幾個直轄市率先籌資并成立了互保基金會，1993年經國務院批準，財政部和原國家經貿委共同出資設立了全國第一家專業擔保機構——中國經濟技術投資擔保公司（即中國投融資擔保股份有限公司的前身），標志著我國融資擔保行業正式起步。次年，人民銀行發布了《金融機構管理規定》（銀發〔1994〕198號），明確信用擔保機構屬于金融機構，融資擔保業務屬于金融業務，實行金融許可證制度。隨后，10余家政府出資的擔保機構相繼成立，但規模普遍較小，僅作為一般企業在工商注冊成立。1999年-2012年是我國擔保行業的快速發展階段，在這一階段擔保行業逐步構建起系統化監管體系，擔保公司數量呈現井噴式增長。1999年

6月，國家經濟貿易委員會出臺《關于建立中小企業信用擔保體系試點的指導意見》，明確了中小企業信用擔保的性質、指導原則和體系架構等內容，此后，國家各部委陸續出臺支持中小微融資擔保體系建立的一系列支持和規范類政策，民營資本大量進入擔保行業，機構數量呈井噴式增長；監管方面，擔保行業從由財政部、發改委、銀監會、證監會等機構分別對涉及自身監管領域的擔保業務進行監管到逐步構建起系統化監管體系。

2009年

2月，國務院發布《關于進一步明確融資性擔保業務監管職責的通知》，明確了中央與地方的二元監管體系。2010年

3月，銀監會等七部委發布的《融資性擔保公司管理暫行辦法》對融資性擔保公司的設立條件、業務范圍、經營規則等內容提出要求，標志著擔保行業的監管體系初步建立。2012年以后，我國擔保行業進入規范監管期。隨著我國對中小企業、創新初創企業的重視度不斷提高，政府對融資擔保的支持力度也不斷增加，國家對融資擔保行業的亂象也進入了逐步規范階段，首先，國家明確了融資擔保機構的上級主管部門為人民政府、并且確立了融資擔保機構的基本要素及管理制度，彌補了多年來融資擔保機構在經營過程中處于無人管轄的尷尬局面。2012年-2013年監管部門圍繞非融資擔保公司展開了新一輪的行業規范整頓，融資擔保行業進行了誠信專業

發現價值4請務必閱讀報告末頁的重要聲明固定收益專題一輪結構性調整，融資擔保機構的量一度下降，直至

2014年略有恢復，但增速已逐步放緩。融資擔保行業經歷了一輪清理整頓后,我國于

2015年重提發展融資擔保行業的規劃，此輪融資擔保體系的構建與設計是我國現行融資擔保體系的初級架構，建立銀行、融資擔保機構共擔風險，政府財政托底，三方共同參與的新型合作模式。1.2擔保業務分類：直保、再擔保和反擔保擔保業務包括直保、再擔保與反擔保。其中直保包括融資擔保和非融資擔保，二者的主要區別在于前者需要在地方監管部門注冊登記并獲得融資許可證，而后者不實行準入管理，也不持有經營許可證。融資性擔保是擔保業務中最主要的種類。融資性擔保是指擔保人與銀行業金融機構等債權人約定，當被擔保人不履行對債權人負有的融資性債務時，由擔保人依法承擔合同約定的擔保責任的行為。《融資擔保責任余額計量辦法》將融資擔保業務按擔保標的分為借款類擔保（對貸款、互聯網借貸、融資租賃、商業保理、票據承兌、信用證等債務融資提供擔保）、債券擔保（對債券等債務融資提供擔保）和其他融資擔保（對基金產品、信托產品、資產管理計劃、資產支持證券等提供擔保）。非融資性擔保是指未取得融資性擔保機構經營許可證，實際在為法人及自然人提供擔保業務的行為。主要包括投標擔保、訴訟保全擔保、履約擔保等。再擔保是指為擔保人設立的擔保，其基本運作模式是原擔保人繳付再擔保費將部分擔保風險責任轉移給再擔保人。再擔保業務可分為分險型再擔保和增新型再擔保，分險型再擔保業務是指再擔保公司向符合條件的擔保機構的擔保項目提供一定比例責任分擔的業務，比例再擔保是其中最主要的品種。增信型再擔保業務是指再擔保公司在合作擔保機構不能履行代償義務，且滿足三方約定的其他條件時，代替合作擔保機構向債權人提供全部或部分代償的業務。反擔保是指為債務人擔保的第三人，為了保證其追償權的實現，要求債務人提供的擔保，其目的是為確保擔保債權能夠順利實現，保證擔保機構資金的安全。擔保適用的原則、方法、標的物、擔保物種類均適用于反擔保，但反擔保的擔保方式只有保證、抵押、質押，在擔保業務中占比不高。圖表

1：擔保業務分類誠信專業

發現價值5請務必閱讀報告末頁的重要聲明固定收益專題借款擔保債券擔保融資擔保其他融資擔保投標擔保直保非融資擔保分險型再擔保增新型再擔保抵押反擔保質押反擔保保證反擔保訴訟保全擔保履約擔保擔保業務再擔保反擔保來源：銀保監會、公開資料整理，華福證券研究所1.3擔保公司分類：一般融資擔保公司、信用增進公司與再擔保公司擔保公司按照主營業務及定位可分為一般融資擔保公司、信用增進公司與再擔保公司。截止至

2022年

3月

9日，全國有存量債券擔保額的專業擔保公司共計

51家，其中包括

38家一般融資擔保公司，9家信用增進公司和

4家再擔保公司。但三種類型擔保公司的業務劃分并非絕對的，符合一定條件的擔保公司可以兼營其他業務，現有的擔保公司大多同時開展融資擔保、非融資擔保及再擔保業務等。圖表

2：擔保公司按主營業務分類分類定位代表公司重慶三峽擔保、重慶興農擔保、安徽擔保、湖北擔保、中國投融資擔保等一般融資擔保公司間接融資、中小企業融資再擔保公司承擔較多的政策性功能，服務于融資性擔保機構主要為債務融資工具發行提供信用增進服務江蘇再擔保、蘇州再擔保、東北中小企業再擔保、中原再擔保中債信增、天府信增、中證信增、晉商信增、陜西信增等信用增進公司資料來源：Wind、公開資料整理，華福證券研究所按公司業務范圍區分，擔保公司可分為全國性擔保公司和地方性擔保公司。51家擔保公司中，有

6家是全國性擔保公司，分別是中債信增、中國投融資擔保、中證擔保、中合中小企業擔保、中證信增和瀚華擔保。從股東性質來看，6家全國性擔保公司第一大股東多為央企或國企，

只有瀚華為民企控股。此外，6家全國性擔保公司所擔保的債券數量和余額均較多，對外擔保率相對較高，均超過誠信專業

發現價值6請務必閱讀報告末頁的重要聲明固定收益專題100%。圖表

3：6家全國性擔保公司大股東持股比例（%）擔保債券數量（只）擔保債券余額（億元）對外擔保擔保公司第一大股東率（%）中合中小擔保中債信增海航科技股份有限公司26.6216.563302.72839.18403.48768.39中國石油天然氣集團有限公司等

5家133中證信增中國投融資擔保瀚華擔保東吳證券股份有限公司國家開發投資集團有限公司瀚華金控股份有限公司4.9148.9399.9289031179.3535.9778.794186.70499.84182.35中證擔保中證信用增進股份有限公司10061353.07574.16來源：Wind、華福證券研究所注：對外擔保率=最新擔保余額/最新凈資產45家地方性擔保公司來自

23個省、直轄市，包括

30家省級地方性擔保公司和

15家地市級地方性擔保公司。從區域分布來看，廣東省有

7家地方性擔保公司，江蘇省有

6家，兩個省份內的地方性擔保公司數量遠超其他省份。從股東性質來看，地方性擔保公司的第一大股東多為地方國企或當地政府部門。圖表

4：45家地方性擔保公司擔保債券數量（只）擔保債券余額（億元）對外擔保率企業名稱地區第一大股東（%）江蘇再擔保江蘇省江西省江蘇省財政廳17432884.92107.94466.19202.57江西信用擔保江西省金融控股集團有限公司重慶進出口擔保平安普惠擔保重慶興農擔保常德財鑫擔保湖南擔保重慶江蘇省重慶重慶渝富控股集團有限公司融熠有限公司5525214547154.56399.98654.89201.84376.56627.79364.7083.66重慶渝富控股集團有限公司湖南財鑫投資控股集團有限公司湖南省財政廳683.87263.37597.08254.19湖南省湖南省安徽省71安徽擔保安徽省人民政府118晉商信增深擔增信山西省廣東省湖北省四川省重慶山西省國有資本運營有限公司深圳擔保集團有限公司183288.4690.00170.03138.28456.52573.66849.34湖北擔保湖北聯投資本投資發展有限公司四川金融控股集團有限公司重慶渝富資本運營集團有限公司11082602.84364.13682.58四川擔保重慶三峽擔保162華章漢辰擔保蘇州農業擔保江西省江蘇省江西金融發展集團股份有限公司蘇州市農業發展集團有限公司11.800.001325.60144.19天府信增四川省江蘇省四川發展(控股)有限責任公司13635675.9766.55996.39394.10蘇州再擔保蘇州國際發展集團有限公司誠信專業

發現價值7請務必閱讀報告末頁的重要聲明固定收益專題深圳高新投擔保武漢擔保廣東省湖北省深圳市高新投集團有限公司武漢開發投資有限公司4316106.86131.0760.9481.00河南中豫擔保河南省河南省豫資城鄉一體化建設發展有限公司74232.57201.52浙江擔保浙江省四川省吉林省浙江省擔保集團有限公司四川能投金鼎產融控股集團有限公司吉林省投資集團有限公司1855497.10239.7011.84189.20437.5129.03四川金玉擔保東北中小企業擔保云南擔保云南省云南省國有金融資本控股集團有限公司628.5074.84深圳高新投集團廣東粵財擔保廣東省廣東省深圳市投資控股有限公司廣東粵財投資控股有限公司718.2088.937.9132123.03甘肅金控擔保甘肅省甘肅省金融控股集團有限公司廣西金融投資集團有限公司10337.7613.0032.0619.85廣西壯族自治區廣西中小企業擔保無錫聯合擔保江西擔保江蘇省江西省福建省甘肅省無錫國聯金融投資集團有限公司江西省財政投資集團有限公司上海奇步天下信息技術有限公司甘肅省金融資本集團有限公司1925433.5391.858.00237.69304.7631.3095.26福州三六零擔保甘肅擔保1055.55青島城鄉擔保山東省安徽省青島城市建設投資(集團)有限責任公司85.7710.23安徽興泰擔保溫州擔保合肥興泰金融控股（集團）有限公司溫州市國有金融資本管理有限公司296105.714.48147.5521.02北京首創擔保深圳擔保北京北京首都創業集團有限公司深圳市投資控股有限公司257.4019.247.73廣東省15.00中關村科技擔保北京北京中關村科技創業金融服務集團有限公司44.360.00中原再擔保西部擔保河南省寧夏河南省財政廳5522.8624.2020.1043.34銀川金融資本投資集團有限公司黑龍江鑫正擔保南京江北新區擔保國康信增黑龍江省江蘇省天津黑龍江省金融控股集團有限公司南京江北新區科技投資集團有限公司天津津智國有資本投資運營有限公司貴州金融控股集團有限責任公司陜西金融資產管理股份有限公司245.401.009.470.00320.0057.11168.6141.02貴州信增貴州省陜西省14104.21284.1683陜西信增30.00來源：Wind、華福證券研究所注：對外擔保率=最新擔保余額/最新凈資產1.4擔保行業發展現狀：擔保公司新增數量受嚴監管的影響明顯下降誠信專業

發現價值8請務必閱讀報告末頁的重要聲明固定收益專題從數量規模來看，截止至

2023年

3月

9日，全國專業融資擔保公司共計

51家，對應的擔保債券余額總計為

9881.74億元，其中包括一般融資擔保公司

38家，信用增進公司

9家，再擔保公司

4家，三者的債券擔保余額分別為

6833.74億元，2061.83億元，986.17億元，分別占擔保債券總余額的

69.16%、20.87%、9.98%。從歷史上看，我國融資擔保公司自

1993年出現以來首先經歷了一段緩慢增長的時期，每年新成立的擔保公司在

1-2家左右，2007年以來融資擔保公司進入一段高速增長階段，2007年-2012年成立的融資擔保公司有

22家，占目前總數的

40%，2012年以后，國家對擔保行業進行了嚴格的整頓與監管，融資擔保公司新增數量明顯下降。圖表

5：擔保行業公司總數量（家）與每年新增數（右軸）新成立擔保公司擔保公司數量65432106050403020100來源：Wind、華福證券研究所從區域分布來看，融資擔保公司多集中在東部地區。截至

2022年底，我國共有23個省、自治區、直轄市設立了融資擔保公司，其中融資擔保公司主要集中在我國東部地區，緊接著是中部和西部地區，占比分別為

45.10%、25.49%和

25.49%。融資擔保公司數量前

7名的省市為廣東、江蘇、北京、重慶、河南、江西、四川，其中廣東和江蘇的融資擔保公司數量最多，分別有

7家和

6家。圖表

6：各地區融資擔保公司占比圖表

7：2022年融資擔保公司數量前

10的省市（單位：家）誠信專業

發現價值9請務必閱讀報告末頁的重要聲明固定收益專題876543210東部

西部

中部

東北部3.92%25.49%45.10%25.49%廣

江

北

重

江

四

河

安

甘

湖

湖

浙

廣

貴

黑

吉

山

山

陜

天

云

福

寧東

蘇

京

慶

西

川

南

徽

肅

北

南

江

西

州

龍

林

東

西

西

津

南

建

夏江來源：Wind、華福證券研究所來源：Wind、華福證券研究所從股東性質來看，由于我國融資擔保公司的政策屬性較強，因此絕大多數融資擔保公司都由國企、央企或政府部門直接控股。其中全國性擔保公司的第一大股東多為央企或全國性國企，地方性擔保公司的第一大股東則多為地方國企或地方政府部門。在

51家融資控股公司中，僅

3家公司為民企控股，分別是平安普惠融資擔保有限公司、瀚華融資擔保股份有限公司和福州三六零融資擔保有限公司。民企控股的融資擔保公司由于不需要承擔政策性擔保的職能，所以主營業務收入表現更好，主營業務收入排在前

2名的均為民企控股，其中平安普惠融資擔保有限公司的營收遠超其他擔保公司。圖表

8：融資擔保公司股東性質占比政府部門8%央企6%民企6%國企80%來源：Wind，華福證券研究所圖表

9：主營業務收入排名前十的融資擔保公司公司名稱主營業務收入(2021年，萬元)第一大股東名稱融熠有限公司第一大股東性質平安普惠擔保福州三六零擔保安徽擔保5,685,726425,217422,763281,447251,651民企民企上海奇步天下信息技術有限公司安徽省人民政府政府部門國企深圳市高新投集團深圳擔深圳市投資控股有限公司深圳市投資控股有限公司國企誠信專業

發現價值10請務必閱讀報告末頁的重要聲明固定收益專題中國投融資擔保江蘇再擔保中證信增238,088226,245192,101131,304130,149國家開發投資集團有限公司江蘇省財政廳央企政府部門國企東吳證券股份有限公司重慶渝富控股集團有限公司中國石油天然氣集團有限公司重慶興擔國企中債信增央企資料來源：Wind，華福證券研究所從期限類別來看，融資擔保公司剩余擔保額期限集中在中短期。截至

2021年末，融資擔保公司剩余擔保額期限主要分布在

1-3年期和

3-5年期，占比分別為

33.46%和

29.09%，其余超

25%擔保額期限在

5年以上。圖表

10：融資擔保公司擔保債券期限類別占比1-3年3-5年5年以上一年以內10.74%33.46%26.71%29.09%來源：Wind，華福證券研究所1.5擔保行業政策梳理與融資擔保行業的整體發展走向相一致，我國融資擔保行業政策建設大致也經歷了三個階段，分別是起步探索階段、規范發展階段和穩步發展階段。第一階段是起步探索階段，這一階段出臺的規范性政策不多，主要以財政補助、稅收減免等優惠性政策鼓勵擔保公司快速發展，但對于擔保公司的市場定位、運作規范和風險管理水平缺少清晰的指引，帶來了一定隱患。第二階段是規范發展階段。隨著融資擔保機構的無序擴張，同時受

2008年國際金融危機影響，自

2009年開始，我國中小微企業面臨較大困難，部分擔保機構執業緊縮，代償風險增加，少數民營擔保機構挪用注冊資本金和保證金進行高風險投資，甚至引發重大風險事件。為此，2009年國務院建立了融資性擔保業務監管部際聯席會議，并出臺了一系列的監管制度，引導融資擔保機構規范經營。2010年銀監會等七部委出臺《融資性擔保公司管理暫行辦法》，首次對融資性擔保公司的經營范圍作出明確規定，2017年國務院頒布《融資擔保公司監督管理條例》，明確擔保行業回歸準誠信專業

發現價值11請務必閱讀報告末頁的重要聲明固定收益專題公共物品性質，明確行業功能定位。后續主要制度都是圍繞這一核心要求制定或完善。第三階段是穩步發展階段。到了該階段，行業的規范性文件，尤其是監督管理制度已成體系，行業已經體現政府性占主導地位的趨勢，基本的發展框架已搭建，因此這一階段的文件主要為接下來擔保行業指導發展方向。在此階段，國務院在

2019年2月出臺了《國務院辦公廳關于有效發揮政府性融資擔?；鹱饔们袑嵵С中∥⑵髽I和“三農”發展的指導意見》（國辦發〔2019〕6號），從六大方面做了詳細要求，為行業穩步發展打下了堅實基礎，也預示著未來擔保行業將著重助力于支小支農，成為做好“六穩”“六?！钡年P鍵一招。圖表

11：近年擔保行業相關政策梳理階段時間發布部門全國人大文件名稱主要內容對融資擔保的擔保方式、擔保條件、擔保責任等作出具體規定，并規范擔保主體。1995年《中華人民共和國擔保法》《關于中小企業信用擔保、再擔保機構免征營業稅的通知》（國發〔2001〕37號）明確對納入國家中小企業信用擔保體系試點的擔保機構可享受三年免營業稅優惠政策（目前該政策一直在延續，分別于2009年、2012年、2015年、2018年和

2021年下發了通知）從財政補助、稅收減免、反擔保滴液等級落實、信用信息資源共享、加強組織領導等八個方面為擔保行業營造良好的發展環境。發改委、國家稅務總局起步探索階段2001年2006年《關于加強中小企業信用擔保體系建設意見的通知》（國辦發〔2006〕90號）發改委等五部委確定了融資性擔保業務監管部際聯席會議（銀監會為主）+省級政府（指定監管部門）的監管框架，明確了地方各級財政部門開展融資性擔保業務相關管理工作的目標、任務以及主要原則?！蛾P于進一步明確融資性擔保業務監管職責的通知》（國辦發〔2009〕7號）2009年2010年國務院首次對融資性擔保公司的經營范圍作出明確規定，對融資性擔保公司的融資性擔保責任余額上限進行規定。明確了發展主要服務小微企業和"三農"的新型融資擔保行業的指導思想,以及政策扶持與市場主導相結合、發展與規范并重的兩項基本原則;提出了小微企業和"三農"融資擔保在保戶數占比五年內達到不低于

60%和融資擔保機構體系、監管制度體系、政策扶持體系建設等發展目標銀監會等七部委《融資性擔保公司管理暫行辦法》規范發展階段《關于促進融資擔保行業加快發展2015年國務院國務院的意見》（國發〔2015〕43號）明確擔保行業回歸準公共物品性質，支持普惠金融發展、促進資金融通，規定了中央與地方對行業的監管機制與監管責任，建立各級政府風險分擔機制，并且細化行業準入、經營、監督、法律責任等細則《融資擔保公司監督管理條例》2017年2018年（國令第

683號）銀保監會等七部委《融資擔保公司監督管理條例》四項配套制度四項配套細則分別在公司備付金制度、財務會計制度、風險管理制度與信息披露制度等方面作出明確指引《國務院辦公廳關于有效發揮政府性融資擔?；鹱饔们袑嵵С中∥⑵髽I和“三農”發展的指導意見》（國辦發〔2019〕6號）明確各級政府性融資擔保、再擔保機構要重點支持單戶擔保金額

500萬元及以下的小微企業和“三農”主體，優先為貸款信用記錄和有效抵質押品不足但產品有市場、項目有前景、技術有競爭力的小微企業和“三農”主體融資提供擔保增信。2019年2019年國務院穩步發展階段規定了融資擔保公司的資本充足要求、風險管理要求、信息披露要求等方面的具體內容，加強了融資擔保公司的監督管理和風險控制?！度谫Y擔保公司監督管理補充規銀保監會定》（銀保監發〔2019〕37號）誠信專業

發現價值12請務必閱讀報告末頁的重要聲明固定收益專題旨在規范政府性融資擔保、再擔保機構的績效評價工作。主要內容包括機構績效評價指標、評價周期、評價程序等方面的具體要求。指引要求各機構應當根據實際情況選擇合適的評價指標，并將評價結果納入機構績效考核和監管評估的重要依據。《政府性融資擔保、再擔保機構行業績效評價指引》2020年2021年財政部財政部《關于加強地方財政部門對中小企業信用擔保機構財務管理和政策支持若干問題的通知》規范中小企業信用擔保機構財務行為，加強各級財政部門對中小企業信用擔保機構的財務監管，控制擔保風險，加大擔保機構政策支持。來源：政府官網、華福證券研究所此外，隨著監管趨緊，擔保公司的各項業務和風險指標的要求進一步加強，如2018年銀保監會、發改委等七個部門發布的《融資擔保公司監督管理條例》四項配套制度中，對擔保業務權重、業務風險分擔、資產比例管理等進行明確要求，行業經營管理日趨規范化。圖表

12：擔保行業重要指標監管維度具體指標要求1、單戶在保余額

500萬元人民幣以下且被擔保人為小微企業的借款類擔保業務權重為

75%；單戶在保余額

200萬元人民幣以下且被擔保人為農戶的借款類擔保業務權重為

75%。除此之外其他借款類擔保業務權重為

100%。擔保業務權重2、被擔保人主體信用評級

AA級以上的發行債券擔保業務權重為

80%。除此以外的其他發行債券擔保業務權重為

100%。3、其他融資擔保業務權重為

100%。1、借款類擔保責任余額=單戶在保余額

500萬元人民幣以下的小微企業借款類擔保在保余額×75%+單戶在保余額

200萬元人民幣以下的農戶借款類擔保在保余額×75%+其他借款類擔保在保余額×100%。2、發行債券擔保責任余額=被擔保人主體信用評級

AA級以上的發行債券擔保在保余額×80%+其他發行債券擔保在保余額×100%。3、其他融資擔保責任余額=其他融資擔保在保余額×100%。融資擔保責任余額和放大倍數4、融資擔保責任余額=借款類擔保責任余額+發行債券擔保責任余額+其他融資擔保責任余額。5、融資擔保公司的融資擔保責任余額不得超過其凈資產的

10倍。對小微企業和農戶融資擔保業務在保余額占比

50%以上且戶數占比

80%以上的融資擔保公司，前款規定的倍數上限可以提高至

15倍。6、融資擔保公司對同一被擔保人的融資擔保責任余額不得超過其凈資產的

10%，對同一被擔保人及其關聯方的融資擔保責任余額不得超過其凈資產的

15%。對被擔保人主體信用評級

AA級以上的發行債券擔保，計算前款規定的集中度時，責任余額按在保余額的

60%計算。融資擔保公司主要資產按照形態分為Ⅰ、Ⅱ、Ⅲ級。1、Ⅰ級資產包括：（一）現金；（二）銀行存款；（三）存出保證金；（四）貨幣市場基金；（五）國債、金融債券；（六）可隨時贖回或三個月內到期的商業銀行理財產品；（七）債券信用評級

AAA級的債券；（八）其他貨幣資金。2、Ⅱ級資產包括：（一）商業銀行理財產品（不含第五條第六項）；（二）債券信用評級

AA級、AA+級的債券；（三）對其他融資擔保公司或再擔保公司的股權投資；（四）對在保客戶股權投資

20%部分（包括但不限于優先股和普通股）；（五）對在?？蛻羟液贤谙蘖鶄€月以內的委托貸款

40%部分；（六）不超過凈資產

30%的自用型房產。資產分級3、Ⅲ級資產包括：（一）對在?？蛻艄蓹嗤顿Y

80%部分以及其他股權類資產（包括但不限于優先股和普通股）；（二）債券信用評級

AA-級以下或無債券信用評級的債券；（三）投資購誠信專業

發現價值13請務必閱讀報告末頁的重要聲明固定收益專題買的信托產品、資產管理計劃、基金產品、資產支持證券等；（四）對在保客戶且合同期限六個月以內的委托貸款

60%部分，以及其他委托貸款；（五）非自用型房產；（六）自用型房產超出凈資產

30%的部分；（七）其他應收款。4、融資擔保公司凈資產與未到期責任準備金、擔保賠償準備金之和不得低于資產總額的

60%。5、融資擔保公司Ⅰ級資產、Ⅱ級資產之和不得低于資產總額扣除應收代償款后的

70%；Ⅰ級資產不得低于資產總額扣除應收代償款后的

20%；Ⅲ級資產不得高于資產總額扣除應收代償款后的

30%。來源：政府官網、華福證券研究所2擔保公司發債情況：部分平臺存在一定的收益挖掘空間擔保公司自身發債較少，省級擔保公司發債數量最多且發債規模最大。截至2023年

3月

9日，共有

14家專業擔保公司有存續的債券，涉及

33只債券，從發債數量和實際發行規模來看，發行主體以省級平臺為主，省級平臺發行的債券數量占全部存續債的57.58%，其發行的總規模占全部存續債總發行規模的

44.17%。圖表

13：省級擔保公司發債數量最多圖表

14：省級擔保公司發債規模最大地市級

全國性

省級地市級

全國

省級15.15%21.47%44.17%27.27%57.58%34.36%來源：Wind、華福證券研究所來源：Wind、華福證券研究所擔保公司存續的債券期限普遍不長，平均發行期限為

3.48年，但融資成本分化，在

2.70%-5.50%之間。擔保公司發債期限主要集中在

2-3年間，地市級平臺的平均發行期限最短，全國性擔保平臺發債期限較長，大多在

5年左右。從發行票面利率來看，地市級平臺的平均融資成本最低，為

3.35%，主要受深圳擔保發行的

22深擔

02影響，該券發行時票面利率僅為

2.70%，拉低了地市級平臺整體的融資成本水平。圖表

15：不同類型擔保公司的平均發債期限（單位：年）圖表

16：省級擔保公司發債規模最大誠信專業

發現價值14請務必閱讀報告末頁的重要聲明固定收益專題5.004.504.003.503.002.502.001.501.000.500.004.50%4.00%3.50%3.00%2.50%2.00%1.50%1.00%0.50%0.00%4.06%4.333.83%3.35%3.213全國省級地市級全國省級地市級來源：Wind、華福證券研究所來源：Wind、華福證券研究所由于擔保行業存量債券規模較小，截至目前僅有

14家專業擔保公司有存續的債券，但平均利差水平為

136.59BP，因此存在一定的價值挖掘空間。其中國康信增和河南中豫擔保兩家擔保公司的平均利差超過

200BP，分別為

254.24BP和226.38BP，天府信增、晉商信增等八家擔保公司的利差水平超過

100BP，建議對收益有一定要求且風險偏好較高的機構可關注這些擔保平臺發行的債券。全國性平臺如中證擔保、中證信增和中國投融資擔保的超額收益挖掘空間較小，但主體資質較好，因此推薦追求收益穩健的機構關注。圖表

17：擔保公司債券價值挖掘空間擔保公司平均剩余期限（年）平均票面利率（%）平均利差（BP）254.24226.38196.89170.98166.28151.77145.05129.36113.05105.0774.31國康信增1.681.780.402.711.830.751.342.251.571.141.862.302.722.025.505.204.304.234.304.503.983.903.235.003.413.713.663.06河南中豫擔保天府信增晉商信增重慶三峽擔保安徽興泰擔保陜西信增湖北擔保安徽擔保中證擔保江蘇再擔保中證信增66.15中國投融資擔保58.84深圳擔保53.88來源：Wind、華福證券研究所3擔保公司信用資質分析3.1信用資質分析框架為了更全面地評估擔保公司的信用情況，我們主要從背景實力、財務情況、誠信專業

發現價值15請務必閱讀報告末頁的重要聲明固定收益專題盈利能力和擔保風險這四個維度以及一系列量化指標來建立擔保公司信用資質的分析框架。由于部分擔保公司的相關指標數據披露并不完全，因為我們選取了信息披露較為完整、且仍擔保存續債券的

42家擔保公司作為研究對象，并使用2021年的相關指標數據進行量化打分。圖表

18：擔保公司主體信用資質分析框架打分維度維度權重二級指標實繳資本二級權重8%總資產規模股東性質6%6%背景實力41%第一大股東占比公司類型5%6%區域內擔保比重區域支持力度資產負債率流動比率5%5%5%財務情況盈利能力15%16%5%營業收入5%凈資產收益率(ROE）凈資產6%5%凈利潤5%擔保放大倍數最新代償率擔保城投債占比擔保期限分布擔保責任余額8%8%擔保風險28%4%3%5%來源：華福證券研究所3.2背景實力分析擔保公司的背景實力相當于其在面臨風險時可以緩沖的安全墊，自身實力越雄厚的擔保公司抵御風險的能力越強，因此是影響主體信用資質的重要因素之一。我們主要從實繳資本、總資產規模、股東性質、第一大股東占比、公司類型、是否唯一和區域支持力度這七個指標來進行分析。擔保公司資本實力分化明顯，實繳資本排名靠前的擔保公司的股東多為國企或政府背景。實繳資本是公司實力的象征，實繳資本金越多，代表著公司承擔風險的能力越強，相關業務也能有更好的發展基礎。在

42家擔保公司中，實繳資本金最高前十家的平均值為

103.81億元，最低十家的平均值為

25.69億元，資本金實力差距較大。實繳資本最高的是安徽擔保，第一大股東為安徽省人民政府，其實繳資本高達

218.46億元，公司資產規模以及業務體量在行業中同樣位于前列；緊跟其后的是深圳擔保和河南中豫擔保，實繳資本分別為

114億元和

100億誠信專業

發現價值16請務必閱讀報告末頁的重要聲明固定收益專題元。而排名靠后的擔保公司股東多為地方性金融控股平臺，股東資金支持能力有限，且多為地市級公司，業務輻射范圍有限，如蘇州農業擔保、蘇州再擔保和無錫聯合擔保等，實繳資本金均少于

20億元，分別為

16億元、15億元及

12億元。圖表

19：擔保公司實繳資本金排名情況實繳資本最高的十家擔保公司實繳資本最低的十家擔保公司公司名稱安徽擔保實繳資本（億元）公司名稱實繳資本（億元）218.46無錫聯合擔保12.00深圳擔保河南中豫擔保武漢擔保114.05100.00蘇州再擔保蘇州農業擔保重慶進出口擔保云南擔保15.0016.0020.0026.00100.00100.00甘肅金控擔保江蘇再擔保98.9889.8075.0071.76江西擔保30.00中原再擔保湖北擔保東北中小企業擔保江西信用擔保瀚華擔保30.5234.3535.00中合中小擔保深圳高新投擔保廣西中小企業擔保38.0070.00來源：Wind，華福證券研究所擔保公司在總資產規模方面頭部效應明顯，樣本中排名前十的擔保公司平均總資產規模為

221.94億元，排名后十家擔保公司平均總資產規模僅為

43.8億元，差距明顯?？傎Y產規模在一定程度上可以直觀地反映出公司的經營狀況，樣本

42家擔保公司平均資產規模為

109.34億元。截至

2021年末，樣本中共有

6家專業擔保公司總資產規模超過

200億元，其中安徽擔保的資產規模達到

344.79億元，位居第一。緊接著為是深圳擔保、江蘇再擔保和中國投融資擔保，總資產規模分別為

331.24億元、264.83億元和

262.56億元。而總資產規模最小的是無錫聯合擔保，2021年資產規模不到

20億元，僅為

18.94億元。圖表

20：擔保公司總資產規模排名情況總資產規模最高的十家擔保公司總資產規模最低的十家擔保公司公司名稱總資產規模（億元）344.79總資產規模（億元）18.94公司名稱安徽擔保深圳擔保無錫聯合擔保蘇州再擔保331.2425.74江蘇再擔保264.83蘇州農業擔保26.61中國投融資擔保武漢擔保262.56242.41183.04162.08150.46141.39136.58江西擔保云南擔保44.6146.8848.6653.2555.7956.4761.08重慶興農擔保中債信增江西信用擔保四川金玉擔保瀚華擔保湖北擔保中證信增浙江擔保甘肅金控擔保甘肅擔保來源：Wind，華福證券研究所誠信專業

發現價值17請務必閱讀報告末頁的重要聲明固定收益專題從第一大股東性質看，樣本中擔保公司的控股股東多為國企或當地政府，民營成分較少。一方面，擔保公司為其他公司增信需要資本的支持，因此要求股東資金實力雄厚，以增強市場的認可度；另一方面，由于融資擔保行業在創立之初主要是由政府層面推動的，因此政府和國企控股的擔保公司數量較多。具體來看，樣本

42家擔保公司中，第一大股東為國企的擔保公司有

36家，占

85.71%；政府控股的擔保公司有

4家，占

9.52%；民企控股擔保公司有

2家，占

4.76%。從第一大股東占比看，擔保公司股權集中度較高，接近七成的第一大股東持股比例在

50%以上。第一股東占比越高說明企業股權越集中，特別是對于股東背景為政府或國企的擔保公司來說，如果股東實力較強且控股比例較高，股東可以為擔保公司業務的開展提供更為有力的支持。樣本中

42家擔保公司第一大股東占比的平均值為

68.06%，其中有

11家擔保公司第一大股東占比為

100%，均為國企或政府控股擔保公司；僅有

12家擔保公司第一大股東占比小于等于

50%。圖表

21：擔保公司第一大股東性質分布情況圖表

22：擔保公司第一大股東占比分布情況國企

民企

政府部門小于等于50%大于50%42123036來源：Wind，華福證券研究所來源：Wind，華福證券研究所3.3財務情況分析財務情況是反映擔保公司是否穩健發展的一個重要因素，對于擔保公司的業務情況，我們主要關注資產負債率、流動比率和凈資產這三個指標。資產負債率體現為擔保公司的財務杠杠壓力，越高則意味著公司應對代償的壓力越大。流動比率可以用來測量公司流動資產的充足情況，避免因流動資產不足而產生代償危機。凈資產規模起著相對決定性的作用，因為一旦發生代償，公司凈資產的厚度將決定能支撐的代償規模。整體上來看，擔保行業的杠桿水平不高，樣本中擔保公司的資產負債率平均水平為

27.63%，全國性專業擔保公司比地方性擔保公司的資產負債率略低。從披露數據的

42家擔保公司來看，地方性擔保公司的平均資產負債率為

27.72%，略高于六家全國性擔保公司

27.13%的平均水平；其中省級擔保平臺的杠桿水平高出市級平臺約

1個百分點。全國性擔保平臺中，2021年中國投融資擔保的杠桿水平誠信專業

發現價值18請務必閱讀報告末頁的重要聲明固定收益專題最高，為

57.59%，中證擔保

2021年的資產負債率僅為

10.18%，是六家全國性擔保公司中杠桿水平最低的。地方性擔保平臺中，東北中小企業擔保的資產負債率最高，為

55.88%，僅次于中國投融資擔保。圖表

23：2021年各類型擔保公司平均資產負債率水平28.20%27.97%28.00%27.80%27.60%27.40%27.13%27.20%27.00%26.97%26.80%26.60%26.40%全國性省級市級來源：Wind，華福證券研究所圖表

24：擔保公司資產負債率排名情況資產負債率最高的十家擔保公司資產負債率最低的十家擔保公司公司名稱資產負債率（%）57.5955.8852.1952.0948.3546.5844.2941.1140.1239.36資產負債率（%）3.54公司名稱中國投融資擔保東北中小企業擔保晉商信增深圳擔保甘肅擔保6.71中原再擔保河南中豫擔保浙江擔保7.69國康信增9.28重慶興農擔保武漢擔保9.7中證擔保10.1811.9712.4713.7213.99黑龍江鑫正擔保深圳擔保深圳高新投擔保中合中小擔保四川擔保江蘇再擔保重慶三峽擔保甘肅金控擔保來源：Wind，華福證券研究所流動比率方面，2021年共有

11家擔保公司的流動比率超過

10，但重慶三峽擔保和晉商信增的流動比率均低于

1，這兩家主體或面臨一定的短期償債壓力。樣本中的

42家擔保公司的流動比率均值為

8.03，區間在

0.26至

62.97之間，分化明顯。具體來看，天府信增的流動比率最高，達

62.97，主要是由于近年來公司投資業務規模的持續增長以及品種的逐步豐富，導致高流動性資產的配置比例有所增長。緊隨其后的深圳擔保，2021年流動比率為

27.51，遠高于同業水平。流動比率不足

2的有

7家公司，其中重慶三峽擔保和晉商信增的比例最低，分別為

0.90和

0.26。圖表

25：擔保公司流動比率排名情況誠信專業

發現價值19請務必閱讀報告末頁的重要聲明固定收益專題流動比率最高的十家擔保公司公司名稱流動比率最低的十家擔保公司公司名稱流動比率62.9727.5119.0418.6416.1014.4114.0811.6010.7910.28流動比率0.260.901.181.181.361.851.942.112.212.55天府信增晉商信增深圳擔保重慶三峽擔保重慶進出口擔保東北中小企業擔保中債信增中原再擔保中證擔保四川擔保甘肅擔保重慶興農擔保蘇州農業擔保江蘇再擔保云南擔保浙江擔保國康信增安徽擔保河南中豫擔保中國投融資擔保來源：Wind，華福證券研究所擔保行業整體凈資產規模偏小，絕大部分擔保公司凈資產在百億水平之下,內部分化更明顯。凈資產的厚度意味著當擔保公司面臨代償風險時，可提供支持的規模有多大，越大的凈資產規模代表越強的抗風險能力。在樣本的

42家公司中，凈資產均值為

75.08億元，不足百億元。42家樣本公司中，僅有

10家公司凈資產規模破百億大關，其中，凈資產規模最大的安徽擔保，2021年凈資產規模為

235.74億，是凈資產僅為

13.92億的無錫聯合擔保公司的近

17倍，行業內部差距明顯。圖表

26：擔保公司凈資產分布圖表

27：凈資產排名前十的擔保公司凈資產超過公司名稱安徽擔保凈資產（億元）235.74200億凈資產大于100億小于200億22%