2022環保節能產業分析報告合集資料匯編

目錄1、2022年環保行業中報分析2、中國玻璃棉產量增長至120萬噸_宏觀調控及環保高壓態勢下品牌企業引領行業向高質量發展[圖]3、環保行業專題報告：尋找環保行業的第二成長曲線4、2022年環保行業之垃圾焚燒發電全景圖5、環保行業專題報告：低估值、高成長、有催化

2022年環保行業中報分析一、板塊整體業績下滑，現金流改善趨勢明顯（一）2022H1板塊業績同比下滑17%，期待緩解后煥發新生2022H1環保板塊業績同比下滑17.3%，影響訂單釋放及開工進度為核心原因。上半年全國多點散發，對新訂單釋放、存量項目進度及利用率均產生一定抑制作用，環保板塊2022H1實現營業收入1490億元（同比+4.6%）、歸母凈利潤154億元（同比-17.3%）。在上半年全國經濟景氣度欠佳的大背景下，我們觀察到，以動力電池回收、生物柴油等為代表的循環再生板塊，以及偉明環保、高能環境、天壕環境等細分領域龍頭實現中報業績逆勢增長、彰顯韌性。此外，我們于2021年年報總結中提到的“商譽占比下降”、“自由現金流改善”等板塊自身內部結構的優化持續實現。反復對2022Q2業績沖擊加大，期待消散后企業經營重回正軌。從單季度表現來看，繼一季度受到沖擊歸母凈利潤同比下9.45%后，二季度多點擴散、實施靜態管理的地區增多，不可避免地對生產進度、經營成本控制、以及需求恢復造成擾動，環保板塊2022Q2實現歸母凈利潤78.76億元（同比-23.64%）、扣非歸母凈利潤70.65億元（同比-16.77%），期待后續有效控制后企業業績增速反轉。確認工程收入+影響，利潤率亦同比有所下滑。從利潤率水平來看，2022H1環保板塊毛利率為27.8%（同比下滑1.6pct）。毛利率下滑一方面系《14號會計準則》要求2021年后環保企業須全額確認PPP工程收入；另一方面系影響下原材料成本上漲、項目產能利用率低預期等。疊加板塊期間費用率亦同比有所上漲至14.8%、公司凈利率下滑2.8pct至10.3%。上半年營收及歸母凈利潤增速分別位列19和18位，宏觀經濟壓力對全領域沖擊顯著。總覽全行業上半年業績情況，申萬31個一級行業中僅14個行業2022H1實現歸母凈利潤同比增幅為正，包括環保在內的多個板塊短期承壓：GFHB板塊2022H1營業收入同比增速在一級行業中排名第19位，歸母凈利潤同比增速在一級行業中排名第18位，處于行業中游。此外，當前板塊PE（TTM，最新收盤日期2022/9/2）為19.32倍，位列申萬一級行業中第17位；縱觀歷史，當前板塊估值處于2015年以來較低水平，具備較強修復彈性。（二）商譽等歷史包袱基本出清，運營資產占總資產比已超四成板塊商譽占總資產比重持續降低至2.2%，應收賬款風險得以控制。縱使上半年因疫情因素板塊業績整體下滑，我們仍能看到板塊結構正持續優化：環保板塊商譽占總資產比重連續五年下降，截至2022H1板塊商譽占總資產比重達2.2%，為2017年以來的最低水平。此外，一定程度上影響了工程進度及回款、補貼發放等，2022H1板塊各類應收賬款達15.20億元（同比+20.95%），占總資產比重達14.80%（與2021年底相比增長了1.41pct）。但同時我們看到，除財政撥款外，2022年8月可再生能源結算公司成立，將用社會資本解決補貼發放難題，行業應收賬款風險亦得以有效控制。資產負債率穩定至57%左右，結構上長期借款占比達34.7%。板塊資產負債率略有增長，2022H1提升至57.4%；從負債結構來看，長期借款占總負債比重達34.7%。分板塊來看，垃圾焚燒、生物質、危廢資源化、動力電池回收、家電拆解、水務、大氣板塊的資產負債率處于較高水平，2022H1末均超過60%；而依托于高周轉的再生塑料、酒糟資源化板塊資產負債率處于較低水平，分別為31%、19%。工程進度放緩致運營資產占總資產略有下滑，盈利能力提升趨勢不改。我們以無形資產、長期應收款、固定資產及其他非流動資產來衡量企業的運營資產，2022H1環保板塊運營資產體量達4191億元（同比+6.93%）、占總資產比重達40.8%。考慮到因素，環保公司出現項目停工停產，竣工、結算進度放緩等現象，導致運營資產占總資產比重同比略有下滑。從長期趨勢來看，環保板塊高投資建設期已過，工程已逐步轉向運營，進而貢獻穩定現金流。且固廢、水務等運營業務依靠長期穩健盈利、造血能力出眾等特性獲得更具張力的成長空間，已經形成“投資-建設-運營創造現金流-在投資”的良性循環；伴隨著在建工程不斷轉入，我們認為行業運營資產占比將持續提升。（三）投資性現金凈流出持續收縮，期待板塊自由現金流加速轉正會計準則變更導致現金流計算口徑變化，以垃圾焚燒為主的運營資產年度造血能力依舊出眾。2017年至2020年，板塊的經營性現金流凈額持續提升，而凈現比亦由2017年的1.16提升至2020年的1.81，彰顯板塊運營資產占比提升下的出眾造血能力。2021年由于根據《14號會計準則》變更要求，眾多垃圾焚燒、水務等運營企業將PPP項目的建設支出由投資性現金流出轉移至經營性現金流流出，導致表觀經營性現金流凈額出現收縮。但以垃圾焚燒板塊調整會計處理影響后情況為例，2021年實現經營性現金流凈額95億元（同比+25.2%），凈現比維持在1.5以上。2022H2投資現金凈流出額持續保持低位，自由現金流加速回正。2022H1環保板塊籌資現金流凈額達165億元，依舊保持較低水平，主要系伴隨新項目投產達產，環保板塊造血能力增強，以及自身商業模式的優化。與此同時，板塊投資性現金凈流出保持較低水平，2022H1為262億元（同比-21.9%）。在經營性及投資性現金流多重向好下，我們看到板塊自由現金流凈流出額亦在縮減，2022H2達168億元，板塊現金流持續改善。二、重點個股業績依舊亮眼，期待“新能源”后續潛力（一）環保深度契合“碳中和”屬性，循環再生細分方向彈性突出碳中和拓寬環保視野，可再生能源、循環再生及節能增效等需求加速釋放。2022年以來伴隨全球雙碳政策持續深化，環保行業碳屬性不斷被挖掘，新的下游需求和商業模式的切換也應運而生。近年來除傳統政府及企業的污染治理需求外，能源替代、循環再生、節能增效等相關的需求加速釋放，關注（1）可再生能源領域，垃圾焚燒成長性及造血能力出眾，自由現金流轉正苗頭初現；（2）循環再生領域，再生塑料、危廢資源化、動力電池回收等賽道空間廣闊，正處跑馬圈地最佳時段；（3）節能減排領域，供暖及供熱等板塊兼具成長及分紅屬性。以生物柴油、動力電池回收等為代表的循環再生板塊增速亮眼，受益于低碳經濟環保板塊長期增長邏輯不改。我們觀察到，循環再生板塊實現中報業績逆勢增長、彰顯韌性，其中生物柴油、動力電池回收等子板塊分別實現2022H1歸母凈利潤同比增長139%、107%，板塊增速高于當前PE估值，投資潛力彰顯。此外，中國低碳經濟啟動下，經濟效益高、減排奏效快的可再生能源及循環再生產業有望成為需求率先釋放行業。盡管垃圾焚燒、危廢資源化等部分賽道受制于2022H1影響，歸母凈利潤增速有所下滑，但不改長期邏輯。地方財政壓力加大下經營性現金流承壓，投資收縮下自由現金流加速轉正。以垃圾焚燒為代表的部分子板塊由于2022H1地方財政壓力加大，回款或補貼發放不及時導致經營性現金流承壓。但受益于此前項目的大規模投產、高速投資期已過，各細分領域2022H1投資現金凈流出以及籌資性現金流凈額保持較低水平。綜合來看，垃圾焚燒、危廢資源化、酒糟資源化、環衛裝備等細分領域自由現金流加速回正。各細分行業商譽占比呈現下降趨勢、資產負債率亦得到有效控制。從商譽情況來看，除環衛服務、清潔能源、大氣、填埋氣發電外，其余板塊商譽占總資產比重均有所下降，各板塊潛在計提風險持續降低；從資產負債率來看，垃圾焚燒等重投資領域的投資高峰期已過，融資壓力放緩下部分子行業資產負債率有所下降。（二）重點個股業績表現突出，生物柴油、動力電池回收為主要方向板塊業績整體承壓，關注生物柴油、動力電池回收為及重點個股。2022H1受反復的影響，部分環保企業工程進度放緩、回款周期延長，進而歸母凈利潤及現金流表現欠佳。GFHB的99家樣本股中，共有40家公司實現2022H1歸母凈利潤實現同比增長；31家公司同比增速超10%、24家公司同比增速超20%。其中循環再生的生物柴油、動力電池回收等細分賽道表現亮眼；前期我們提到的“預期擁有渠道、技術優勢的公司將迅速擴大規模，迎來業績、估值雙重提升”已初步得到驗證。鋰電回收：再生鋰鈷鎳需求持續提升，具備渠道優勢的企業占據先發優勢：天奇股份2022H1歸母凈利潤同比+107%，其中上半年鋰電回收子公司金泰閣實現營收8.1億元（占總收入比達39%），歸母凈利潤2.13億元，凈利率達26.3%。此外，旺能環境鋰電回收實現0.83億元收入、貢獻業績彈性。生物柴油：山高環能2022H1實現營業收入7.35億元（同比+170.6%），歸母凈利潤0.71億元（同比+409.4%），餐廚產能規模持續擴張下廢油脂提取量大幅提升，疊加價格維持高位是公司上半年業績高增長的核心原因。但同時由于眾多新并購項目尚未完全放量，反復影響餐廚垃圾量對H1業績略有壓制，我們預期公司下半年業績更具彈性。危廢資源化：高能環境上半年實現營收39.97億元（同比+18.55%），歸母凈利潤4.44億元（同比+13.80%），Q2單季度實現歸母凈利潤2.74億元（同比+1.03%）。去年Q2受物料影響基數較高，但公司今年在影響下仍實現正增長，彰顯公司運營能力。上半年實現經營性現金流凈額5.97億元（同比+505%），凈現比達1.34。從結構來看，運營收入占比高達59%。再生塑料：2022H1英科再生實現營業收入10.71億元（同比+18.51%），歸母凈利潤1.44億元（同比+26.89%）；Q2歸母凈利潤0.95億元（同比+34.39%）。受益于公司全球化、全產業鏈布局分散風險，以及加強渠道鋪設及新品開發，成品框、線條、粒子等均保持兩位數以上的增速；2022H1匯兌收益4087萬元亦增厚公司業績。預期伴隨5萬噸/年rPET和227萬箱/年裝飾框產能在今年陸續投產放量下，全年業績增速依舊可期。（三）新能源轉型打開成長天花板，環保長期成長潛力仍可期龍頭公司環保轉型新能源穩步推進，業績+估值雙重提升正逐步兌現。上半年環保企業轉型加速，再生資源及新能源為重要方向：（1）偉明環保進軍高冰鎳、正極材料，2022H1歸母凈利同比增長15%彰顯主業盈利能力，與Indigo合資兩期共8萬噸高冰鎳產能，有望在2023年投產；（2）旺能環境2022H1鋰電回收實現0.83億元收入、貢獻業績彈性。伴隨新能源等業務落地帶動利潤持續增長。同時市場預期新業務市場空間更廣、商業模式優化，存量業務亦可為新業務提供現金流，估值修復在即。環保企業加速開辟新領域，新能源為重要方向之一。環保企業歷經幾十年發展，龍頭產能、利潤體量已頗具規模。除偉明環保、旺能環境外，2022年至今我們看到不同細分龍頭企業正依托自身稟賦加速布局新興賽道，而這些賽道將讓環保公司迸發出新的成長活力，持續修復長期成長邏輯。（1）新能源材料：旺能環境布局動力電池回收產業；偉明環保布局印尼高冰鎳業務；龍凈環保未來圍繞膜法提鋰、鋰電新能源等進行布局；金圓股份、久吾高科、倍杰特布局鹽湖提鋰等。（2）風光發電：圣元環保攜手三峽集團布局福建海上風電；清新環境與華東新華能源簽訂戰略合作協議，重點合作開發風光發電、儲能等新能源項目；龍凈環保未來亦將布局光伏風電EPC建設運維業務。（3）氫能：瀚藍環境投資餐廚垃圾制氫項目；圣元環保合作設立氫能研究院，研發儲氫材料、固態儲氫裝置等；聯美控股與上海長三角氫能科技研究院簽署戰略合作協議，并以1億元投資愛德曼氫能源裝備公司等。（4）儲能：中國天楹與如東縣政府簽訂投資協議、與瑞士重力儲能開發商EnergyVault簽署技術授權許可協議，推動重力儲能項目在國內落地；清新環境布局電化學儲能，可為火電靈活性調峰提供技術服務。環保企業轉型優勢：資金優勢、股東資源、技術積累。伴隨龍頭企業自身資源稟賦的不斷挖掘，傳統環保步入成熟期且為企業提供穩定的資金支撐，諸多環保企業選擇商業模式優、成長空間廣闊的新能源作為第二成長曲線。在新能源這一新藍海市場下，環保企業依托資金優勢、股東資源、技術積累等，跨界謀求新的成長點。（1）資金優勢：以固廢行業為例，存量項目運營保證未來20%+的歸母凈利潤增長、10~20億/年穩定現金流，給予新興業務擴張提供充分的資金保障。（2）股東資源：旺能環境依托美欣達集團廢棄車拆解產能，打通鋰電回收的上下游渠道；偉明環保借助控股股東偉明集團與Indigo公司合作；龍凈環保依靠控股股東紫金礦業，在綠色礦山、新能源等方向優勢互補。（3）技術或項目積累：圣元環保依托自身在福建地區的項目、客戶資源；久吾高科依托于在陶瓷膜領域的技術積累，新增鹽湖提鋰、CO制燃料乙醇、鈦白清潔生產等新興下游應用；倍杰特依托污水處理領域的高強度膜、納濾膜等。三、雙碳助推產業新契機，板塊估值尋底結束（一）全球碳中和浪潮勢不可擋，中國雙碳“1+N”政策引領行業發展乘雙碳東風，環保核心發展主線正在由污染治理向資源化利用（傳統環保側）、新能源方向（泛環保側）切換。在“雙碳”的大背景下，伴隨著“1+N”政策體系的不斷壓實，“減污降碳”、“循環再生”、“能源替代”等方向的重要性大幅提升，環保行業核心發展主線也正由污染治理向資源化利用（傳統環保側）、新能源方向（泛環保側）切換。行業正經歷增長引擎升級、商業模式優化的關鍵時期，結合板塊2022年PE僅為14.4x，具備投資性價比。國內雙碳“1+N”政策體系已進入執行階段，助推企業碳減排加速。2021年10月雙碳“1+N”頂層設計出臺，明確以節能增效、能源替代、循環再生和鞏固碳匯為核心的中國式碳減排實施路徑。2022年以來，不同行業、不同省份的“N”系列細分政策加速發布，4-7月進入發布高峰期，單月平均出臺政策數量接近35個。中國“30·60”碳中和實施路徑愈發清晰，更具體、更高頻的政策出臺將加速企業的碳減排之路。2023年碳排放統計核算體系將初步建立，碳排放數據質量或將顯著提升。8月19日，發改委、國家統計局、生態環境部印發《關于加快建立統一規范的碳排放統計核算體系實施方案》，明確到2023年統一規范的碳排放統計核算體系初步建成。全國碳排放權交易市場自2021年7月上線以來，目前只有火電行業被納入，我們預計伴隨碳排放統計核算體系的建立，碳排放數據質量將顯著提升，除火電外的建材、有色、鋼鐵等其他行業亦有望被納入，全國碳市場交易大有可為。全球視角：碳中和浪潮不可逆，歐盟引領新一輪規模更廣、影響更深的減碳行動。近年來，越來越多的國家及地區將碳中和提升至法律層面，據能源與氣候智庫（ECIU）統計，截至2022年6月中旬，17個國家及地區已立法，31個國家及地區發布行政法令。縱觀全球，歐盟始終走在全球碳中和行動的前列：在2019年發布的綱領路線圖《歐洲綠色協議》的指引下，歐盟2021年頒布《歐盟氣候法》明確“2030年比1990年碳排放減少55%、2050年實現碳中和”的目標，隨后即提出“fitfor55”一攬子立法提案（包括修訂現有法律及制定新法案）及政策提議，為實現上述目標提供法律依據及有效路徑；今年6月歐洲方面已啟動8項提案的立法程序。我們預計伴隨“fitfor55”計劃的推動，更多行業的減碳要求上升至立法層面，歐盟新一輪規模更廣、影響更深的減碳行動將至。（二）“無廢城市”催化發展新機遇，重點關注循環再生+垃圾焚燒雙碳背景下強化“無廢城市”，賦予固廢企業新生機，助推循環再生方向加速啟航。復盤近30年環保產業發展史，政策為行業最直接的催化劑，從2010年的煙氣治理、2015年“水十條”，到十三五”規劃下垃圾焚燒產能快速增長，產業演變邏輯可概括為“政策明確需求→規范模式與監管→企業投融資加速完成訂單→業績及估值提升”。2021年以來，在雙碳的背景下，政策主線由污染治理轉向減污降碳，特別是《“十四五”時期“無廢城市”建設工作方案》明確推動百余座“無廢城市”建設，今年4月100余座城市名單正式公布，有望引領新一輪垃圾處置、循環再生的需求浪潮，催化環保行業發展主線由ToG（污染治理）向ToB（循環再生）轉化。固廢、再生資源企業為“無廢城市”的重要載體，投資規模有望加速增長。我們可以看到繼2021年底明確“百座無廢城市”的建設目標，各地已進入執行期，預計相關投資需求將進入放量高峰。其中垃圾焚燒和再生資源板塊可幾乎涵蓋“城市固廢的減量、資源化、無害化”中的各個細分環節，我們認為固廢企業、再生資源企業依托現有的基地及固廢處置產能，能高效對接到除生活垃圾干垃圾以外的各類固廢資源，是城市礦山資源化承接主體的不二之選。CCER有望給固廢企業帶來12%~24%的利潤彈性，國補加速發放亦將改善業績及現金流。我們結合歷史垃圾焚燒CCER項目0.3~0.5噸的單位垃圾減排量，并結合區域碳交易試點20~40元/tCO2的CCER交易價格，預計在0.4噸單位減排水平的中性條件下，若能如期納入全國碳交易體系中，CCER有望給垃圾焚燒帶來8~16元/噸額外收入，相當于主流上市公司250元/噸運營收入的3~6%、50元/噸凈利潤的12%~24%（扣稅后），利潤增厚能力顯著。此外，2022年政府基金支出預算中，包含可再生能源補貼的其他政府性基金大幅增加至4529億（增加約3600億元），伴隨2022年國補加速發放的預期，我們預計垃圾焚燒企業現金流將持續優化。（三）環保板塊估值尋底結束，公募REITs發行加速優化成長邏輯復盤環保估值演繹：估值正處歷史底部，但基本面卻欣欣向榮。通過結合廣發環保板塊合計市值及合計歸母凈利潤制備板塊PEBand歷史復盤，可以將板塊2016年至今分為四個階段：（1）2018年之前受益于PPP放量以及行業并購潮，板塊維持在35倍PE-TTM及以上；（2）2018年PPP整頓、工程類環保公司成長邏輯受挫，板塊估值下探到歷史最低點的15.47倍PE-TTM；（3）2019年至2021年，運營資產占比持續提升，垃圾焚燒等資產價值逐步被市場認可，疊加雙碳帶來的板塊修復契機，板塊PE-TTM最高回升至25倍；（4）2021年下半年至今，伴隨大盤下挫。從行情來看，GF環保指數2021年至今跑贏滬深300指數26.74個百分點，并且垃圾焚燒、再生等細分板塊業績欣欣向榮，板塊估值與基本面呈現明顯錯配。2022H1基金配置比達0.22%，碳屬性突出、配置價值凸顯。其中，主流固廢企業2022H1基金配置比例環比提升：2022H1旺能環境、瀚藍環境持倉比例分別環比增長0.010、0.003、0.001個百分點，漲幅位居板塊前列。偉明環保及高能環境基金配置比例環比雖略有下降，但其基金配置比例分別位居板塊第三、四位。近期首批8只碳中和ETF基金募集落地、歐洲雙碳政策趨嚴（碳關稅立法、碳交易范圍修訂）等眾多事件催化。環保減碳屬性突出，板塊配置價值凸顯。REITs申報、發行火熱，促進存量資產盤活。我們觀察到REITs申報、發行速度明顯提升，且上交所、深交所、工信部等多次明確提出促進完善公募REITs規則體系，支持REITs擴大試點范圍、規模，特別是將綠色低碳項目納入支持范圍。此外，考慮到REITs本質屬性即為項目的獨立上市，可憑借其項目獨立性更好的反映資產價值，帶動同類業務的上市公司迎來價值重估。瀚藍環境啟動基礎設施公募REITs發行工作，擬選取排水或固廢處理相關資產作為入池標的、規模約10-30億元；公司通過將存量資產REITs化可提前收回投資，“投資-運營-RETIs-再投資（并購）”的良性擴張加速形成。四、重點企業分析（一）瀚藍環境：燃氣盈利反轉超預期，期待固廢并購加速燃氣盈利反轉超預期，固廢保持高增長下全年業績可期。公司發布2022年半年報，上半年實現營業收入61.35億元（同比+34.8%）、歸母凈利潤5.50億元（同比-12.3%）。業績負增長主要系天然氣價格上漲導致燃氣業務Q1虧損1.6億，但Q2燃氣盈利已經扭轉，實現0.7億元（與去年同期基本持平）。扣除燃氣業務后，公司2022年H1歸母凈利潤6.4億元（同比+19.2%）。展望后續，燃氣銷量提升疊加進銷差扭轉下盈利彈性空間突出，此外固廢業務持續放量下全年業績可期。大固廢業務增長強勁，“無廢城市”訂單持續開拓。2022H1公司固廢業務實現收入33.35億元（同比+38.7%）、凈利潤5.08億元（同比+38.2%），固廢項目進入業績放量期。截至2022年6月底，公司垃圾焚燒在運規模2.61萬噸/日，3350噸/日在建項目將在今年放量，并且眾多餐廚（839噸/日）、中轉站（2920噸/日）、危廢（3萬噸/年）等“焚燒+”項目和10萬方/日排水項目將在2022年內建成投產。依托“瀚藍2.0”模式不斷新簽“無廢城市”優質訂單，包括三水綠色環保及智慧城市管家項目（含焚燒產能1800t/d），長期成長潛力依舊突出。公募REITs盤活存量資產，期待公司后續再投資（并購）加速。近期公司發布公告，啟動基礎設施公募REITs發行工作：公司擬選取排水或固廢處理相關資產作為入池標的、規模約10-30億元。“十四五”期間垃圾焚燒進入存量時代，資產并購整合加速、無廢城市等綜合固廢投資需求增加。公司通過將存量資產REITs化可提前收回投資，形成“投資-運營-REITs-再投資（并購）”的良性擴張邏輯。（二）旺能環境：22H1業績同比持平，焚燒+、鋰電回收為成長新引擎影響下2022H1業績同比持平，鋰電回收、餐廚垃圾處置貢獻新增長點。公司發布2022年半年報：2022H1公司實現營業收入14.65億元（同比+31.52%），歸母凈利潤3.34億元（同比+0.79%）。影響下垃圾處置量增速放緩，生活垃圾處置業務僅實現營收10.23億元（同比+4.95%）、毛利率同比下滑2.2pct。公司餐廚垃圾處置、鋰電回收分別實現營業收入1.65、0.83億元，貢獻新的業績增長點。發電效率持續提升，積極拓展“焚燒+”及海內外收并購機會，保障主業高成長。2022H1公司焚燒發電效率持續提升，噸發電量達359度/噸（同比+6.7%），影響減弱后，主業的利潤貢獻依舊可觀。截至2022H1公司在運項目產能為2.03萬噸/日，在建+籌建合計產能為3050噸/日。外延并購方面，公司共跟蹤28個國內項目、12個海外項目；疊加餐廚等焚燒+業務持續拓展，保障主業高成長。渠道優勢保障鋰電回收放量，“城市礦山”擴容至再生橡膠。立鑫一期項目4月份投運，2022H1實現收入0.83億元；將于2023年達產，對應鎳鈷錳、碳酸鋰提純量3000金噸/年、1000噸/年。2022H2公司預期啟動立鑫二期（3.5萬噸三元鋰電池回收）項目建設，達產后總鎳鈷錳、碳酸鋰提純量可擴展至7500金噸/年、2800噸/年。公司規劃6萬噸廢電池/年的磷酸鐵鋰電池回收業務。此外，公司與永興材料達成合作，對方的電池邊角料可為公司提供廢料來源，鋰電回收渠道持續優化；7月公司收購再生橡膠龍頭南通回力，“城市礦山”資源化產線再擴充。（三）偉明環保：固廢依舊快速增長，新能源轉型進行時業績增長15%，工程收入占比下降、現金流大增78.5%。2022H1實現營收22.47億元（同比+6.9%）、歸母凈利9.02億元（同比+15.0%）。收入方面工程收入占比下降14pct，而經營性凈現金流同比上升78.5%至8.78億元，毛利率、凈利率回升至51.4%、40.1%。上半年公司加速布局新能源、加大研發投入，2022H1研發費用率達到1.5%；同時受收購國源、盛運影響，期間費用率同比上升4.5pct至10.5%。逆勢拿單延長產能投產高峰期，焚燒+穩步推進。焚燒項目穩健運營，上半年運營收入11.12億元（同比+45.7%）。截至7月底公司在運產能達2.95萬噸/日，同時2022年至今已新簽產能3300噸/日，最新在建+籌建垃圾焚燒產能近2.5萬噸/日，（在建+籌建）/在運產能比達0.83，預計未來3年內公司仍將處于產能投產高峰期，支撐業績穩增長。此外餐廚、環衛業務亦快速增長，固廢產業鏈一體化優勢顯著。攜手青山控股布局新能源，打造三元產業鏈新一體化優勢。公司與全球龍頭青山控股、欣旺達強強聯手，合資建設高冰鎳精煉-三元前驅體-正極材料項目（年產20萬噸），一期8萬噸預計從2025年開始貢獻投資收益。此外公司與Indigo合資兩期共8萬噸高冰鎳產能，有望在2023年投產。三元材料高鎳化趨勢顯現，公司基于高冰鎳-正極材料全產業鏈一體化布局，有望以成本優勢帶動產品優勢。（四）高能環境：定增落地產能增長，敬待危廢資源花開與高基數無礙業績同比增長13.8%，凈現比達1.34。公司上半年實現營收39.97億元（同比+18.55%），歸母凈利潤4.44億元（同比+13.80%），Q2單季度實現歸母凈利潤2.74億元（同比+1.03%）。去年Q2受物料影響基數較高，但公司今年在影響下仍實現正增長，彰顯公司運營能力。上半年實現經營性現金流凈額5.97億元（同比+505%），凈現比達1.34。從結構來看，運營收入占比高達59%。危廢資源化收入高增，其他業務收入相對穩定。危廢資源化業務上半年實現收入16.7億元（同比+51.8%），毛利率下降4.62pct達14.22%，其他環保業務收入23.3億元（同比+2.5%），毛利率增加1.57pct至29.71%。公司上半年新增投產重慶、金昌20萬噸/年危廢處理產能，靖遠高能技改完成與江西鑫科年底投產貢獻后端金屬深加工產能，鑫盛源與正弦波塑造鎳深加工能力，公司金屬產業鏈布局正逐步顯現。定增落地加速公司轉型，敬待危廢資源花開。公司27.58億定增落地，發行價格11.2元/股，相較發行底價上浮16%，其中南方基金認購超9億元，充分體現了市場對公司的認可。公司歷史從土壤修復到垃圾焚燒再到危廢資源化的轉型，我們認為符合環保周期輪動的特征，具備轉型力。危廢資源化業務上，公司具備配伍工藝、設備迭代、貨源組織、公司治理、產業鏈延伸五大核心競爭力，后續諸如重慶、金昌項目持續驗證物料收集、盈利能力復制，將重估公司價值。（五）山高環能：量價齊升推動業績增長，期待后續并購加速2022H1業績同比增長409%，期待后續并購加速及影響消散。公司發布2022年半年報，H1實現營業收入7.35億元（同比+170.6%），歸母凈利潤0.71億元（同比+409.4%），餐廚產能規模持續擴張下廢油脂提取量大幅提升，疊加價格維持高位是公司上半年業績高增長的核心原因。但同時由于眾多新并購項目尚未完全放量，反復影響餐廚垃圾量對H1業績略有壓制，我們預期公司下半年業績更具彈性。長期來看，股東變更后支持力度有望加大，全產業鏈布局成長性更加突出。鎖定餐廚產能規模已達4330噸/日，量、價齊升帶動業績增長。公司作為廢油脂資源化龍頭企業，積極謀求優質項目并購整合機會，截至目前鎖定餐廚處理規模已達4330噸/日（較2021年末+113%），其中4030噸/日產能已實現并表運營。按照4%提油率測算下，公司目前4030噸/日項目滿產可貢獻超5萬噸/年廢油脂，而目前供需矛盾加劇下廢油脂UCO價格超9000元/噸，廢油脂銷售帶來利潤彈性突出。并且公司正籌劃70萬噸/年生物柴油產能布局，有望成為利潤新增長點。大股東支持力度有望加大，公募REITs盤活存量加速廢油脂布局。公司名稱擬由“北清環能“更名為“山高環能”，且自身廢油脂資源化業務有望與新任實際控股股東山東國資體內眾多業務形成良好協同。本次更名完成疊加治理理順之后，我們預期后續大股東對于公司在融資、訂單層面的支持亦將加快。此外公司擬推行熱力資產發行公募REITs，按收購價格測算資產定價超10億元，盤活存量資產，加速廢油脂布局。（六）英科再生：全產業鏈優勢凸顯，多品類擴張加速成長2022H1業績同比增長27%，全球、全產業鏈布局優勢凸顯。2022H1公司實現營業收入10.71億元（同比+18.51%），歸母凈利潤1.44億元（同比+26.89%）；Q2歸母凈利潤0.95億元（同比+34.39%）。受益于公司全球化、全產業鏈布局分散風險，以及加強渠道鋪設及新品開發，成品框、線條、粒子等均保持兩位數以上的增速；2022H1匯兌收益4087萬元亦增厚公司業績。預期伴隨5萬噸/年rPET和227萬箱/年裝飾框產能在今年陸續投產放量下，全年業績增速依舊可期。5萬噸/年rPET項目已獲多項認證、產能放量在即，多品類擴張彰顯長期成長潛力。2022H1再生PS制品合計實現8.32億元營收（成品框/線條分別為5.72/2.60億元），貢獻86%毛利。馬來西亞5萬噸/年rPET項目已完成多項模塊調試；rPET粒子也已取得FDA、EFSA等多項認證，品牌商及第三方機構認證正有序推進中，產能放量可期。此外公司于4月啟動10萬噸/年多品類（PET、PP、PE）再生項目建設，深加工環節的227萬箱/年裝飾框及線材項目、100萬片高端鐵藝制品亦將在今年逐步放量，產能及品類擴張的邏輯持續兌現。再生塑料市場空間釋放，公司具備渠道+技術優勢將占得先機。2022年6月歐洲議會通過碳邊境調節機制（CBAM）草案修正方案，新增有機化學品、塑料等行業。且歐盟明確食品級rPET在2025/2030年添加25%/30%，預期帶來近90萬噸/年rPET需求增量（2030年）、全球rPET需求潛力達920萬噸/年，公司坐擁成熟前后端渠道有望占得先機。國內方面，《塑料再生利用產業碳排放量計算標準》已于2022年4月進行第二次編制工作會議，標準完善后有望加速國內市場發展。

中國玻璃棉產量增長至120萬噸_宏觀調控及環保高壓態勢下品牌企業引領行業向高質量發展[圖]玻璃棉為借離心力或高速氣流制成的細、短、絮狀纖維，其中平均纖維直徑大于3.5微米的玻璃棉被稱為一般玻璃棉，一般玻璃棉及其制品主要應用于建筑隔熱保溫及隔音領域；平均纖維直徑不大于3.5微米的玻璃棉為微纖維玻璃棉，微纖維玻璃棉制品則應用于分離、潔凈和高端節能保溫領域，主要用來生產高比表面積電池隔膜（AGM隔板）、玻璃纖維濾紙和真空絕熱板芯材。微纖維玻璃棉以廢舊玻璃為主要原材料，添加硼砂、純堿、石灰石、白云石、長石等材料，經1280℃至1350℃高溫將原材料融化后，采用先進的離心機高速離心成微纖維，并噴涂固性樹脂制成絲狀材料，經熱固化深加工從而制成具有多種用途的玻璃纖維系列產品。具有、、阻燃、無毒、耐腐蝕、容重小、導熱系數低、化學穩定性強、等諸多優點，是一種利廢環保型產品。目前我國玻璃棉生產工藝主要分為離心噴吹法與火焰噴吹法。火焰法玻璃棉企業基本分布在油田附近有天然氣源的地方，河南濮陽、東北等地；離心噴吹法玻璃棉企業分布較廣，產量均在年產5000噸以上，河北、江浙等地大型企業居多。離心噴吹法玻璃棉生產線是流水線作業，生產線產量規模為5000~10000噸/年。離心玻璃棉企業主要集中在河北地區，占行業總產能的60%以上。2018年河北地區企業開始布局省外市場和向處遷移。全國玻璃棉產能主要分布在河北、山東、江蘇、上海、四川、江西、上海、天津、安徽等地區。微纖維玻璃棉生產工藝及不同類型產品特征工藝工藝原理直徑用途價格能耗產量離心噴吹法以加熱形成的硅酸鹽（玻璃）溶液為材料，借助離心機產生的離心力制成的微纖維玻璃棉平均直徑一般在1微米以上，最細可達到1.5微米左右，分布范圍窄一般：造板棉高檔：造紙造板棉價格相對較低低高火焰噴吹法以加熱形成的硅酸鹽（玻璃）溶液為材料，借助天然氣等燃燒產生的高速氣流噴吹制成的微纖維玻璃棉平均直徑一般在1微米左右或以下，最細可達到0.1微米左右，分布范圍寬一般：造紙棉低檔：造紙造板棉價格相對較高高低20世紀50年代我國開始生產玻璃棉，但受制于工藝水平，我國玻璃棉生產能耗較大，生產成本高，玻璃棉制品種類單一，因此應用推廣較少。20世紀80年代，上海平板玻璃廠與原北京玻璃鋼制品廠通過引進國外先進的離心玻璃棉生產設備，加速了我國玻璃棉產業化進程。2002年以來，全國新建和擴建生產線增長過快，玻璃棉生產企業由十幾家增長50來家。智研咨詢發布的《2020-2026年中國玻璃棉行業市場投資及發展前景分析報告》顯示：2018年全國共有玻璃棉生產線近100條，產量近120萬t，企業數量近40家。2018年以來在國家宏觀調控及環保趨嚴的影響下，玻璃棉制造企業原材料采購成本支出上升明顯，玻璃棉企業利潤水平出現一定程度下滑。近幾年涌現出一批有影響力的企業，如華美節能集團、再生科技、大圓節能、神州保溫、成都瀚江新材、北京金隅等品牌企業正引領行業向高質量發展。

相關報告：智研咨詢發布的《2019-2025年中國玻璃棉行業市場全景調研及發展趨勢研究報告》

環保行業專題報告：尋找環保行業的第二成長曲線01歷史復盤：資產負債表被動修復周期已過，行業尋找新估值錨環保行業多年跑輸大盤，資產負債表與損益表交替惡化環保行業近三年嚴重跑輸大盤。2018年初至今，申萬環保指數、上證綜指、創業板指漲幅分別為-42%、-3%、+45%，細分領域漲幅多年排名倒數。板塊估值中樞不斷下移。申萬環保指數PETTM20.15，位于歷史9.18%分位點；PBLF1.75，位于歷史16.11%分位點（收盤日2022/3/9）。環保工程公司：報表修復初步完成，等待估值修復機會我們認為環保行業近年來表現不佳的核心原因在于2018年去杠桿，拖累環保公司進入被動的報表修復周期，資產負債表與損益表交替惡化。環保工程公司：走過從加杠桿到去杠桿的歷程，目前報表修復初步完成，基本面底已至，存在估值修復機會。2015-2018年，PPP成為環保工程公司的主流商業模式，環保全口徑訂單PPP模式占比由20%提升到85%。公司訂單模式單一，報表中積累大量有息負債和待攤銷無形資產。2018年去杠桿周期降臨，環保工程公司報表迅速惡化。2019年財政部進一步收縮PPP模式的應用范圍，回歸運營本位，環保國進民退，企業紛紛通過混改方式引入國企，加速債務置換。保工程公司基本面底已至。目前環保工程公司基本面邊際改善，有息負債置換已經初步完成、無形資產攤銷長期存在、資產負債率緩慢下降，業績恢復增長，估值已經降至10倍左右。基本面底已至，等待估值修復的機會。環保運營公司：資產保持穩健擴張，尋找新估值中樞垃圾焚燒運營公司目前仍保持穩健擴張態勢。1）垃圾焚燒行業2021Q3資產負債率61.70%，同比增長0.97pct。龍頭公司仍然處在構建固定資產和無形資產的高峰期，板塊保持穩健擴張態勢。2）但隨著在手儲備項目逐步投產，我們預計龍頭公司對于垃圾焚燒項目的資本開支的高峰期將逐步趨近尾聲，投資活動現金流增長拐點逐步顯現。02展望未來：尋找第二成長曲線將成環保行業的核心邏輯行業龍頭目前業績穩健增長，現金流充沛，估值較低以現金流優質的垃圾焚燒行業為例，目前龍頭公司目前在手項目尚未完全投產，儲備產能逐步釋放驅動未來兩年業績穩健增長，行業主流公司普遍2022年預期凈利潤增速25%-30%（萬得一致預期中值），估值中樞近15倍。同時運營類公司的屬性保證公司具備充足的現金流，后續大量資本開始的潛力充足。固廢行業龍頭率先開始尋找第二成長曲線固廢等運營類公司具備天然的現金流優勢，存在向新能源等具備更廣闊市場轉向的先決條件；目前大多數固廢龍頭企業均有轉型預期，圍繞新能源綠電運營商、新能源材料生產商等領域開展轉型業務。伴隨優質公司的轉型戰略逐步推進，第二成長曲線將成下階段行業選股的核心邏輯。靜待轉型公司邏輯逐漸落地，一方面獲得新的增長動力，凈利潤增速預期進一步提升，另一方面轉換賽道也有助于公司的估值中樞提升，進而獲得雙擊。偉明環保：與青山集團合作，進軍新能源材料領域。1）2021年6月，公司與青山集團簽署戰略合作協議。2）2021年11月，控股股東偉明集團與Indigo公司簽訂戰略合作框架協議，擬共同在印尼規劃投資開發建設年產4萬噸高冰鎳項目，并重點開發低品位鎳礦和尾礦的利用技術。3）2022年1月，具體項目落地，公司簽署紅土鎳礦冶煉年產高冰鎳含鎳金屬4萬噸（印尼）項目協議，強勢布局新能源材料領域。中國天楹：引進重力儲能技術，加速推進儲能及海風業務。1）2021年中公司出售Urbaser獲得超過60億元現金凈流入。2）2021年底與如東縣政府簽訂海風、灘涂光伏、重力儲能等產業投資協議。3）2022年2月，公司與重力儲能技術商EnergyVault合作，將在國內引進并推廣先進的重力儲能技術。圣元環保：攜手三峽開發福建海風項目。2022年1月，公司公告與三峽啟航簽署《福建省海上風電及光伏發電項目合作協議》，充分發揮雙方各自的資本及資源優勢，合作開發福建省海上風電及光伏發電項目，關注后續進展。旺能環境：收購立鑫新材料，積極布局動力電池回收。1）2022年1月，公司出資9450萬元人民幣收購浙江立鑫新材料公司60%的股權，立鑫新材料公司正在建設一條以鈷酸鋰電池廢料、三元鋰離子電池廢料為原料生產鈷、鎳、鋰鹽類氧化物類新材料產品的生產線，項目建成后可年產3150t硫酸鈷、1350t氯化鈷、1305t氫氧化鈷、2561t硫酸鎳、1458t碳酸鋰等，預計2022年一季度可建成進入試運營。2）公司積極布局新能源鋰電材料綠色循環再利用產業，邁出第一步，大股東美欣達集團在城市礦產資源循環利用產業領域布局已久，產業資源強，后續在再生資源領域的持續拓展值得期待。龍凈環保：引入紫金礦業戰投，聯合開發新能源業務。1）2022年2月，公司發布非公開發行A股股票預案：擬向紫金礦業非公開發行股票1.19億股、募資不超過8.2億元，全部用于補充流動資金及償還公司債務。2）定增引入紫金礦業作第二大股東，強強聯合開拓節能環保及新能源業務，具體包括冶煉廠煙氣治理、礦山尾礦資源化綜合利用、礦山土壤及生態修復、碳捕集及碳減排技術、膜法鹽湖提鋰技術、光伏風電電站EPC工程建設及運維、鋰電新能源材料等領域，公司成長空間進一步開啟。03碳交易價格超預期，直接利好垃圾焚燒&再生資源CBAM新政施壓及有色鋼鐵等高盈利景氣度行業納入考核，碳價格有望進一步提升全國碳交易提速。全國碳排放權交易于2021年7月16日開市。2021年，我國碳市場首個履約周期啟動，首批納入的發電企業和自備電廠碳排放量超過40億噸二氧化碳。后續石化、化工、建材、鋼鐵、有色金屬、造紙、航空等7大行業將逐步納入。碳邊境調節機制帶動中國碳交易市場對標歐洲。歐盟CBAM于2021年7月啟動立法提案，2023年至2025年為過渡期，將于2026年起生效，擬對建材、鋼鐵等碳排放密集產品征稅，帶來中歐貿易“碳障礙”。中歐貿易“碳障礙”需要通過國內碳中和頂層制度設計規避，CBAM將帶動中國碳交易市場與歐洲對標，未來我國碳交易價格也有望超預期。CCER審核重啟，帶來央行碳貨幣發行新渠道2012年6月，發改委印發施行了《溫室氣體自愿減排交易管理暫行辦法》，對國內溫室氣體自愿減排項目實施備案管理。自愿減排項目經過設計、審定、備案、監測、減排量核證及減排量備案后，在國家登記簿等級并在經備案的交易機構內交易。從2014年3月到2017年3月：全國共項目備案1041個項目，年減排量合計1.3億噸二氧化碳當量；全國共減排量備案288個項目，備案減排量0.51億噸二氧化碳當量。2017年3月，為進一步完善和規范溫室氣體自愿減排交易，發改委暫緩受理溫室氣體自愿減排相關申請。預計2022年，CCER將審核重啟，帶來央行碳貨幣發行新渠道。04垃圾焚燒：顯著受益于碳中和，龍頭公司開啟尋找第二成長曲線邏輯格拉斯哥峰會突破行業發展天花板，預計新增15-30萬噸/日新需求根據“十四五”規劃，垃圾焚燒行業在“十四五”期間仍將保持約10%的行業增速，穩健增長。2021年11月10日，中美《強化氣候行動的格拉斯哥聯合宣言》發布，聚焦強化甲烷測量和減排。垃圾填埋為甲烷主要的人為排放源之一，管控垃圾填埋產生的甲烷排放量減排潛力較大。我們測算我國每噸生活垃圾衛生填埋排放甲烷58千克，按照UNEP關于垃圾填埋甲烷減排的規劃目標，如果減排量全由焚燒替代填埋來實現，則將新增15萬噸/日的垃圾焚燒發電產能需求。極限狀態下，如果效仿日本、德國把填埋僅作為焚燒尾渣的處理手段，對應將增加30萬噸/日垃圾焚燒產能。焚燒替代填埋為大勢所趨，垃圾焚燒行業天花板在甲烷減排的約束下將提升至更高水平。CCER交易將提升垃圾焚燒公司盈利能力及現金流水平CCER交易將顯著增厚垃圾焚燒公司利潤，若按照噸垃圾二氧化碳減排量行業均值0.3噸、假設CCER交易價格40元/噸CO2測算，CCER交易預計帶來噸焚燒處置垃圾12元的增量收入，將增厚目前行業上市公司平均水平營收的5%及凈利潤的17%左右。伴隨碳中和配套政策逐步落實，CCER交易將使得垃圾焚燒公司的盈利能力及現金流水平獲得明顯提升。05再生資源：輸出負向碳稅的石化類再生資源，進入量增價漲黃金期再生油：碳約束推動需求高增，再生地溝油產業升級將至碳約束刺激需求，歐洲生物柴油量價將長期處于高位。歐盟是全球生物柴油最大的消費市場，目前歐盟生物柴油消費量占全球總消費量的40%。發達國家強制按比例添加：歐洲公路運輸行業的生物柴油摻混比例將從10%提升至25%，需求將在未來10年保持增長態勢。按照目前全球生物柴油產能計算，到2030年歐洲地區將至少出現1000萬噸/年的供給缺口；如果考慮美國拜登政府改變碳減排政策帶來的需求增加以及歐洲地區淘汰ILUC高風險燃料的影響，總體供給缺口將達1500萬噸/年。廢油脂基生物柴油（UCOME）隱含碳排放權更高，節碳效果最為突出，競爭優勢明顯，長期處于供不應求狀態。國際政策推動國內地溝油利用“高端化”，產業升級將至。未來伴隨歐洲對于添加比例、排放標準等約束趨嚴，車用油面臨“烴基化”趨勢。國際航協2050碳中和目標推動生物質烴基航煤需求釋放，IEA測算全球生物質航煤的產量在2021至2026CAGR77%。以地溝油等廢油脂作為原材料的生物烴基航煤（HFEA）目前已技術成熟、成本相對較低、得油率較高。再生地溝油產品附加值將逐步提升，產業升級良機將至。再生塑料：政策推動需求釋放，PET瓶對瓶高端回收應用替換速度超預期回收再生利用為廢塑料最佳處置方式。塑料垃圾泄露到環境中難以降解帶來危害，其污染治理是世界性難題，對我國來說也亟待解決。回收再生利用為廢塑料最佳處置方式。根據聯合國環境規劃署2018年報告，目前全球生產的一次性塑料制品中，僅9%被再生利用，12%被焚燒。由于塑料制品直接焚燒會產生大量的有害氣體，堆積在垃圾填埋場或進入自然環境中也難以降解，因此塑料的回收再生利用為廢塑料的最佳處置方式。再生塑料節能減碳，為實現碳中和的重要手段之一。原生塑料以化石燃料為主要原材料，是全球高碳排放產業之一。國際能源署統計，2020年塑料行業全球碳排放量為14億噸，占全球能源使用所產生的碳排放量比例為4%。從能耗及碳排放的角度來說，再生塑料比起原生塑料來說顯著的節能減碳。以PET為例，每噸再生PET可減碳1.13噸。政策驅動全球再生塑料需求釋放。全球政策積極推動塑料回收利用。在我國，垃圾分類及廢塑料回收再利用政策相繼出臺。在歐洲，歐盟委員會循環塑料聯盟已征集近300家機構自發推進塑料回收利用，目標于2025年實現1000萬噸/年塑料回收再生量。全球大型企業積極承諾提高再生塑料使用比例。目前已有覆蓋全球塑料包裝行業20%產值的超過400家企業和政府組織簽署了新塑料經濟全球承諾，到2025年，參與者對包裝中的再生成分的總需求將超過500萬噸。全球前四的飲料企業在新塑料經濟承諾中設立2025年使用再生塑料的目標比例均為25%以上。PET為最主要的可回收塑料之一，PET瓶對瓶高端回收應用替換速度超預期。聚酯切片PET是全球最主要可回收再生塑料之一。PET占可回收塑料包裝的比例近60%，為最主要的可回收再生塑料的種類。全球PET主要終端產物為瓶級PET。飲料企業為瓶級PET最主要的終端客戶，PET瓶經回收可實現瓶到瓶循環再生。在我國，PET瓶回收率全球領先，但以降級利用為主，產業鏈向瓶級高端利用升級為未來發展趨勢。在歐洲，政策驅動再生PET產能擴張。06煙氣治理：火電靈活性改造需求加速釋放電靈活性改造調峰勢在必行可再生能源快速發展對于消納能力提出高要求。雙碳目標驅動下，我國能源結構轉型步伐加快，可再生能源爆發式發展。新能源發電出力的隨機性、波動性和間歇性對于大規模并網提出挑戰，對于電網調峰和消納能力提出高要求。目前我國靈活調節電源比重低。根據中電聯，我國發電裝機以煤電為主，抽水蓄能、燃氣發電等靈活調節電源裝機占比不到6%，“三北”地區新能源富集，風電、太陽能發電裝機分別占全國的72%、61%，但靈活調節電源不足3%，調節能力先天不足。比較而言，歐美等國靈活電源比重較高，西班牙、德國、美國占比分別為34%、18%、49%。火電靈活性改造調峰勢在必行。對比各類靈活調節電源，火電靈活性改造成本優勢明顯，為提高可再生能源的消納能力，承擔全國70%以上發電量的火電機組承擔電網調峰任務勢在必行。“十四五”火電靈活性改造百億市場需求加速釋放改造技術方面：提高燃煤機組深度調峰能力主要包括：提高鍋爐側鍋爐低負荷穩燃能力；實現汽輪機側機組供熱工況熱電解耦；以及提高機組主輔機及其環保裝置在低負荷下的設備適應性；其中鍋爐側的寬負荷脫硝技術應用普遍，主要原理是國內主流的選擇性催化還原脫硝法所用催化劑要求煙氣溫度穩定在280-420℃范圍內，而機組低負荷運行時煙氣溫度往往偏低，主要解決方案是改造鍋爐熱力系統或煙氣系統或選用寬溫催化劑。改造規模方面：2021年11月，國家發改委發布《關于開展全國煤電機組改造升級的通知》，提出進一步提升煤電機組清潔高效靈活性水平，存量煤電機組靈活性改造應改盡改，“十四五”期間完成2億千瓦，增加系統調節能力3000-4000萬千瓦，促進清潔能源消納。投資強度方面：火電機組間改造投資差異明顯，不同機組特征、改造目標、燃料特性等條件都將帶來改造投資的巨大差別，一般來說，在不包括儲能設備的情況下，改造投資通常在30-90元/kw，最小出力可降至20%-40%。根據以上數據測算市場空間：“十四五”期間火電靈活性改造市場空間約60-180億元，若是考慮所有12.9億千瓦的存量機組的一半進行改造，則靈活性改造的市場空間預計將達195-581億元。改造完成后，還將創造超千億/年電力輔助服務運維市場。未來整個市場空間將超過隨著電力輔助服務、清潔能源消納等相關政策的逐步推廣，更多的火電企業參與靈活性改造及深度調峰可預期。報告節選：

2022年環保行業之垃圾焚燒發電全景圖1.發展歷程生活垃圾處理方式主要分為回收利用、焚燒發電、填埋三種，其中垃圾焚燒發電是當前最主要的方式。結合垃圾焚燒發電行業的發展歷程，大致可以分為四個階段：探索期、初步成長期、高速發展期和穩定發展期。探索期（1988-2005年）：我國垃圾焚燒發電行業起步于20世紀80年代末，1988年我國第一座垃圾焚燒發電項目投入運營，這一階段主要通過引進國外先進的焚燒設備和技術對國內垃圾進行直接處理。進口設備成本較高，同時國內垃圾組分與國外不同且相對更復雜，進口設備出現“水土不服“的情況，項目運營往往不及預期，推動了垃圾焚燒設備國產化，循環流化床技術得到發展及應用。初步成長期（2006-2011年）：2006年1月，《可再生能源發電價格和費用分攤管理試行辦法》發布，提出生物質發電項目上網電價實行政府定價，由國務院分地區制定標桿電價，補貼電價標準為0.25元/kWh，發電項目自投產之日起，15年內享受補貼電價，運營滿15年后，補貼電價取消。在補貼政策推動下，國產設備的應用逐步廣泛，國產爐排爐技術開始應用于市場，我國垃圾焚燒發電市場進入成長期。高速發展期（2012-2020年）：2012年4月，國家發改委發布《關于完善垃圾焚燒發電價格政策的通知》，提出每噸生活垃圾折算上網電量暫定為280千瓦時，并執行全國統一垃圾發電標桿電價0.65元/kWh，垃圾焚燒發電盈利模式確定。隨著垃圾焚燒設備技術實現國產化替代，經濟及環境效益更高的爐排爐技術得到廣泛應用，我國垃圾焚燒發電行業進入高速發展階段，焚燒處理能力不斷提升。穩定發展期（2021年起）：經歷近十年的高速發展，我國垃圾焚燒發電行業已相對成熟，行業集中度較高，增量市場空間減少。2020年國家出臺了一系列發電補貼政策，其中426號文提出“生物質發電項目，包括農林生物質發電、垃圾焚燒發電和沼氣發電項目，全生命周期合理利用小時數為82500小時”，同時明確“生物質發電項目自并網之日起滿15年后，無論項目是否達到全生命周期補貼電量，不再享受中央財政補貼資金”。垃圾焚燒發電行業已逐步由早期市場驅動的“跑馬圈地”模式逐漸轉為運營管理驅動的“精耕細作”，降本增效成為項目管理的關鍵指標。結合自身資源稟賦，多家焚燒發電龍頭一方面打通固廢產業鏈，實現項目協同處置；另一方面著手布局新能源業務，探索新的利潤增長點。縱觀國內垃圾焚燒發電行業三十多年的發展歷程，其推動因素主要來自三個方面：政策支持：2010年，《中國資源綜合利用技術政策大綱》發布，國家發改委等六部委明確提出“推廣城市生活垃圾發電技術”，垃圾焚燒發電行業受到重視；2012年，國家發改委發布《關于完善垃圾焚燒發電價格政策的通知》。隨著后續補貼政策的完善和相關規劃的出臺，“十二五”到“十三五”期間，兼具成長性及運營資產穩定性的垃圾焚燒發電行業進入高速發展階段。需求驅動：受我國城鎮化建設推動，城鄉生活垃圾收運體系不斷完善，清運量持續增長，帶動垃圾焚燒發電行業的發展。通過焚燒處理有效解決“垃圾圍城”問題，同時實現資源化利用。2008-2019年，我國生活垃圾清運量由1.54億噸提升至2.42億噸，提升了52.3%。技術優勢：隨著煙氣凈化技術的成熟，完整的煙氣凈化系統包括脫酸、脫硝、顆粒污染物凈化、重金屬脫除及二噁英控制等環節，焚燒處理技術得到大力推廣。與填埋相比，焚燒處理能夠有效的減少生活垃圾對環境的影響，實現生活垃圾的減量化及資源化，具有較高的環境效益與經濟效益。對于人口密度較高的地區，焚燒處理是適用性最高的處理方式。2.拐點已至：“跑馬圈地”轉向“運營為王”2.1由“跑馬圈地”轉向“運營為王”2.1.1垃圾焚燒發電項目的盈利模式垃圾焚燒發電項目主要以BOT和PPP模式為主，在此基礎上延伸出DBO、EPC+O等模式，其中BOT特許經營模式最為常見。地方政府指派環保平臺與社會資本方組建SPV公司，共同投資垃圾焚燒發電項目，其中自有資金量占比約為30%，剩余70%則通過銀行貸款的方式，一般銀行貸款利率為基準利率上浮10%左右。由于垃圾焚燒發電項目投資額較高，項目前期占用資金量較大，對社會資本方的資金實力要求較高。垃圾焚燒發電項目收入主要來自發電收入（占比約65-75%）和垃圾處置費（占比約25-35%），項目籌建及建設期一般需要18-24個月。對于A股上市公司，一般要求項目的內部收益率需達到8%及以上。單個項目的質量受多方面影響，主要參考以下幾類因素：項目所在地（影響垃圾熱值、垃圾處理量及處理服務費回款情況）、項目規模及總投資額、垃圾處理服務費、紅線外投資比重及能否實現熱電聯產等。發電收入由當地燃煤標桿電價、省補、國補三部分組成，在回款能力方面，前兩者由電網支付，回款較快。國補部分需要項目進入可再生能源補貼目錄，一般項目運營2-3年后，可申請進入目錄，前期運營產生的國補部分金額一次性補貼完成。垃圾處理費受當地經濟條件及財政收入影響較大，經濟發達地區及省會級城市項目回款情況較優，中西部經濟欠發達地區，回款情況較慢，對項目的現金流產生較大壓力。垃圾焚燒發電項目表現出以下特點：具有區域壟斷性：項目主要采取特許經營協議的模式，項目投資由地方政府和社會資本方共同承擔。由于行業的自然屬性，為實現規模經濟，單個區域的垃圾處理主要由一家垃圾焚燒發電項目負責，特許經營期限一般為25-30年，項目建成投產后，會對一定區域范圍內的垃圾處理形成壟斷。屬于資金+技術密集型行業：項目前期投入較高，對自有資金占用較大，單位投資額在45-80萬元/噸，以處理能力1000噸/日的項目為例，總投資額在4.5-8.0億元。生活垃圾處理涉及焚燒、熱能發電、尾氣處理等環節，其中，垃圾焚燒發電設備生產工藝要求較高且自動化程度高，國內擁有核心焚燒設備生產制造能力的項目運營商主要有光大國際、康恒環境、三峰環境、偉明環保等。專業化程度高：垃圾焚燒發電廠的運營技術難度相對較高，需要企業積累大量的項目經驗，運營中需考慮如何提高噸垃圾發電量、降低廠用電率、減少非停次數等，同時滿足日益趨嚴的環保監管要求。隨著垃圾焚燒發電項目存量市場增加，委托運營的市場需求有望提升，專業的垃圾焚燒發電企業將承接更多地方環保平臺項目的委托運營，進而有利于企業的輕資產化運作。2.1.2行業步入成熟期，關注項目運營能力2020年，我國城市生活垃圾清運量達到2.35億噸，總體保持上升趨勢，其中無害化處理率穩步提升，截至2020年，城市生活垃圾無害化處理率已達到99.7%。生活垃圾焚燒處理量提升顯著，從2008年的1569.74萬噸提升至2020年的1.46億噸，年均復合增長率為20.4%；生活垃圾焚燒處理率已從2008年的10.2%，提升至2020年的62.1%，逐步替代填埋成為主要的生活垃圾無害化處理方式。2020年底我國垃圾焚燒發電處理能力達到56.78萬噸/日，當年新增投運處理能力11.02萬噸/日。根據“十四五”規劃，到2025年城市生活垃圾焚燒處理能力有望達到80萬噸/日左右。但考慮到2019-2020年新增垃圾焚燒發電項目產能約20萬噸/日左右，一般垃圾焚燒發電項目建設周期為18-24個月左右，新增產能中相當部分仍處于在建狀態，截至2020年底，在運、在建及籌建項目總產能或達到70萬噸/日以上，因此，2021-2025年，新項目增量空間相對有限。“跑馬圈地”的時代接近尾聲。截至2021年底，前十大垃圾焚燒發電企業在手產能之和達70萬噸/日左右（部分企業統計口徑含參股項目，存在重復計算），行業集中度較高，其中光大環境在手產能達到15.03萬噸/日，位居行業首位。市場方面，2016-2019年，垃圾焚燒發電產能逐步釋放，在2018-2019年進入市場高峰期，其中2019年新增產能達到12.71萬噸/日。2020年起，隨著大部分省市生活垃圾處理需求逐步得到滿足，新項目的釋放有所放緩，同時市場下沉至三四線城市及縣級區域。2021年，新增垃圾焚燒發電產能下降至5.75萬噸/日，其中，廣東、河北、湖北新增產能較多，分別為12900噸/日、6100噸/日、5350噸/日；前八大垃圾焚燒發電企業項目獲取總規模約為4.74萬噸/日，占當年新增項目設計產能的80%以上，其中，深能環保獲取項目總規模為10650噸/日，光大環境、康恒環境項目獲取規模次之，分別為7950噸/日、7800噸/日。項目運營方面，隨著新增垃圾焚燒發電項目的逐步減少，“跑馬圈地”的市場模式接近尾聲，存量項目的高效運營及降本增效已成重點。結合項目運營情況統計，主要垃圾焚燒發電企業仍有部分產能處于在建或籌建狀態，隨著項目逐步投產，企業的處理能力將得到提升，保障業績增長。大部分龍頭企業產能利用率在85%-97%之間，隨著新投運項目產能爬坡，產能利用率有望進一步提升。噸上網電量與當地垃圾質量和項目運營能力關聯較大，其中深能環保噸上網電量達到400度以上，隨著行業內部分項目技改完成及企業運營管理能力的提升，相關企業噸上網電量預計將持續增長。2.2增量項目進入競價上網時代，存量項目入庫加快2.2.1國補退坡，新增項目將采取競爭配置2021年8月，國家發改委印發《2021年生物質發電項目建設方案》，明確2021年生物質發電中央補貼資金總額為25億元，相比2020年的新增補貼總額15億元提升了約67%；同時進一步明確《完善生物質發電項目建設運行的實施方案》中提出的“央地分擔”、“競爭配置”等措施，將通過市場競爭的方式優先選擇補貼強度低、退坡幅度大、技術水平高的項目。申報2021年中央補貼的項目被分為非競爭配置和競爭配置兩類：未納入2020年補貼范圍的新增項目以及2020底前開工且2021年底前并網發電的項目，歸為非競爭配置項目。對于非競爭配置項目，國補金額與以往的存量項目以及2020年底前并網發電的項目基本無異，仍按照0.65元/千瓦時的標桿電價結算。2021年1月1日以后開工的項目歸為競爭配置項目。由于補貼強度小、退坡幅度大的項目將優先納入補貼范圍，競爭配置項目上網電價可能會低于0.65元/千瓦時的標桿電價。2021年，新增補貼總額25億元中，20億元用于非競爭配置項目，僅有5億元用于競爭配置項目。2020年9月11日前并網的項目補貼資金仍全部由中央承擔，2020年9月11日（含）以后并網項目的補貼資金實行央地分擔。央地分擔比例為：西部和東北地區中央支持比例為60%；中部地區為40%；東部地區為20%。另外，《方案》還明確了建設期限要求：申請納入2021年競爭配置項目的，需在2023年底前完成并網發電，逾期將降低電價補貼標準；非競爭配置項目須在2021年底前完成并網發電，逾期將取消非競爭補貼資格，后續參與競爭配置。2.2.2補貼政策完善，存量項目加速入庫自2012年明確焚燒發電標桿電價0.65元/kWh后，2012-2018年財政部、國家發展改革委、國家能源局共計發布七批補貼名單，覆蓋垃圾焚燒發電項目合計約200個，補貼覆蓋率較低、缺口較大。財政部發布的《關于開展可再生能源發電補貼項目清單有關工作的通知》中提出：此前由財政部、國家發展改革委、國家能源局發文公布的第一批至第七批可再生能源電價附加補助目錄內的可再生能源發電項目，由電網企業對相關信息進行審核后，直接納入補貼清單。后續配套補貼政策明確“抓緊審核存量項目信息，分批納入補貼清單”大幅加快存量項目入庫進程。新政后，2020年共計68個項目納入補貼目錄，項目規模為1196MW，對應垃圾焚燒發電產能約6萬噸/日；2021年共計196個項目納入補貼目錄，項目規模為4009.5MW，對應垃圾焚燒發電產能約20萬噸/日。截至2021年底，在庫存量項目總產能合計已達到40萬噸/日以上，項目覆蓋率提升較快。在項目運營為主導的行業形勢下，存量項目加速入庫，對現金流形成有效保障。3.路在何方：農村大有可為、城市內生增長、新業務創造第二曲線隨著在建項目的不斷投運，我國生活垃圾焚燒處理能力已基本滿足生活垃圾無害化處置需求。未來行業增長空間主要來自三個方面：農村地區受收運體系不完善等因素影響，無害化處理率較低，在政策推動下，農村垃圾收運體系有望進一步完善，潛在市場空間或釋放；人均生活垃圾產生量與城市化和經濟發展水平關聯較大，隨著居民生活水平的提高，將誕生新的產能需求；結合自身現金流優勢及資源稟賦，垃圾焚燒發電企業探索新能源業務轉型，尋求新的利潤增長點。3.1完善農村垃圾收運體系，釋放潛在市場空間2021年12月，中共中央辦公廳、國務院辦公廳印發《農村人居環境整治提升五年行動方案（2021－2025年）》，《方案》提出健全生活垃圾收運處置體系：統籌縣鄉村三級設施建設和服務，完善農村生活垃圾收集、轉運、處置設施和模式，因地制宜采用小型化、分散化的無害化處理方式。2022年5月，住建部等6部門聯合發布《關于進一步加強農村生活垃圾收運處置體系建設管理的通知》。關于收運處置體系覆蓋面，《通知》提出到2025年，結合地區基礎及條件，實現生活垃圾分類、源頭減量：1）東部及中西部城市近郊區，農村生活垃圾基本實現無害化處理；2）中西部有條件的地區，農村生活垃圾收運處置體系基本實現全覆蓋；3）偏遠、欠發達地區，農村生活垃圾治理水平有新提升。在體系建設模式方面：1）對于城市或縣城周邊的村莊，采用統一收運、集中處理模式；2）交通不便或運輸距離較長的村莊，建設小型化、分散化、無害化處理設施，推進就地就近處理。2015-2020年，市政公用設施建設投入中鄉環境衛生投入持續提升，2020年達22.89億元，其中垃圾處理投入為12.83億元；2020年，鄉、建制鎮生活垃圾無害化處理率分別為48.46%、69.55%，同期城市生活垃圾無害化處理率接近100%，主要由于農村生活垃圾收運難度較大，成本高，收運體系不完善等導致。截至2020年，我國已新建鄉村公共廁所38802座，環衛專用車輛數為28560輛，隨著農村生活垃圾收運體系建設不斷完善，農村生活垃圾市場空間有望打開，同時新能源環衛設備的需求或將進一步提升。3.2經濟發展帶動垃圾處理需求垃圾焚燒發電項目建設受地區人口及經濟發展水平影響較大，隨著城市化進程的推進，垃圾清運體系逐步完善，將產生更多的生活垃圾處理需求。2011-2021年，我國城鎮化率由51.3%提升至64.7%；截至2020年，全國城鎮化率低于60%的共有10個省份，其中，四川、河南、湖南、安徽等人口大省的城鎮化率分別為56.7%、55.5%、58.8%、58.3%。人均生活垃圾產生量與地區經濟水平存在一定正向相關，2011年我國人均生活垃圾清運量為0.33kg/d，2020年提升至0.46kg/d，主要受經濟發展及清運體系逐步完善因素影響。其中，2011年全國道路清掃保潔面積為115.11億平米，2020年提升至194.73億平米，增長69.17%。與發達國家及地區相比，我國人均生活垃圾產生量仍存在一定差距，結合世界銀行2016年統計數據，我國人均生活垃圾產生量為0.46kg/d，同期北美地區為2.21kg/d，歐洲地區為1.18kg/d，總體上，我國人均垃圾產生量較低。隨著經濟發展，居民生活水平提升，人均生活垃圾產生量有望進一步增長，長期來看，仍有較大的處理需求增長空間。2020年，我國生活垃圾焚燒處理率為62.1%，仍有14個省份處理率低于55%，主要位于中部、西南、西北、東北等區域；人口較多的省份中，湖南、湖北、河南三省的焚燒處理率分別為52.1%、48.5%、39.4%。隨著城鎮化率提升，市場空間有望進一步釋放。3.3尋求產