1、目錄為何要重視外資流入？4MSCI 能否提高A 股納入比例是近期影響外資流入節(jié)奏的關(guān)鍵因素4管中窺豹：基于2018 年MSCI 兩步納入A 股前后滬深港通北向資金流向變化的窗口分析7外資持股比例是較好的股票篩選器10中長期，外資將如何改變A 股16圖表圖表1: 年初至今，滬港通北向凈流入610 億元4圖表2: 年初至今，深港通北向凈流入510 億元4圖表3: MSCI 潛在提高A 股納入比例時間表5圖表4: 富時羅素正式納入A 股時間表5圖表5:MSCI 及富時羅素納入A 股潛在增量資金測算表5圖表6: 中國A 股在MSCI 新興市場和全球指數(shù)中的權(quán)重變化（估算）6圖表7: 中國A 股在FTS

2、E 新興市場和全球指數(shù)中的權(quán)重變化（估算）6圖表8: 滬港通北向資金買入額在MSCI 納入A 股實(shí)施日前出現(xiàn)跳升8圖表9: 深港通北向資金買入額在MSCI 納入A 股實(shí)施日前出現(xiàn)跳升8圖表10: 被動型資金測算表8圖表11: 海外資金持有A 股相對集中8圖表12: 北向資金“超配”醫(yī)藥生物、家電、食品飲料9圖表13: 北向資金“超配”食品飲料、保險、石油石化9圖表14:MSCI 納入A 股前后，滬深港通北向資金凈買入/凈賣出金額最高的A 股9圖表15: 外資持股比例前100 大A 股持續(xù)跑贏滬深30010圖表16: 外資持股比例前100 大A 股長期盈利增速高于全部A 股11圖表17: 外資持

3、股比例前100 大A 股長期ROE 水平高于全部A 股11圖表18: 外資持股比例前100 大A 股前向市盈率已經(jīng)回歸至歷史均值水平11圖表19: 外資持股比例前100 大A 股前向市凈率已經(jīng)回歸至歷史均值水平11圖表20:A 股相對主要市場前向市盈率溢價率仍處在低位11圖表21:A 股相對主要市場前向市凈率溢價率仍處在低位11圖表22:MSCI 納入A 股標(biāo)的與MSCI 新興市場指數(shù)成分盈利與估值比較12圖表23: 海外投資者偏好持有大市值公司（臺灣市場）12圖表24: 海外投資者偏好持有大市值公司（韓國市場）12圖表25: 海外投資者偏好持有低估值公司（臺灣市場）13圖表26: 海外投資者

4、偏好持有低估值公司（韓國市場）13圖表27: 海外投資者偏好持有盈利能力強(qiáng)公司（臺灣市場）13圖表28: 海外投資者偏好持有盈利能力強(qiáng)公司（韓國市場）13圖表29: 三星電子股價相對韓國股指表現(xiàn)及對應(yīng)的估算外資金融機(jī)構(gòu)持股情況13圖表30: 臺積電股價相對臺灣股指表現(xiàn)及對應(yīng)的估算外資金融機(jī)構(gòu)持股情況14圖表31: 北向單日凈買入金額（最近3 個月）14圖表32:2014 年起北向月度日均凈買入14圖表33: 海外基金主動/被動基金、南向資金周度流入/流出香港市場規(guī)模14圖表34: 最近一周北向資金增減持14圖表35: 北向資金持股周度變動拆分（過去6 個月）15圖表36: 北向資金持股累計變動

5、（過去6 個月）15圖表37: 北向資金增減持最多的A 股：本周年初至今15圖表38:MSCI 納入韓國啟動階段及后期資金流入較為明顯16圖表39:MSCI 納入中國臺灣股市也是如此16圖表40: 韓國股市開放后外資持股和交易占比迅速提高17圖表41: 中國臺灣股市開放后外資持股和交易占比迅速提高17圖表42: 韓國各類投資者持有市值比例17圖表43: 中國臺灣各類投資者持有市值比例17圖表44: 韓國各類投資者成交占比17圖表45: 中國臺灣各類投資者成交占比17圖表46:MSCI 指數(shù)100%納入韓國股票后，與美國股市的相關(guān)性明顯提升18圖表47:MSCI 指數(shù)100%納入中國臺灣股票后，

6、與美國股市的相關(guān)性明顯提升18圖表48: 韓國上個世紀(jì)90 年代末開始個人投資者換手率明顯下降18圖表49: 臺灣上個世紀(jì)90 年代末開始個人投資者換手率明顯下降18圖表50:MSCI 納入A 股標(biāo)的（按外資持股比例排序，第一部分）19圖表51:MSCI 納入A 股標(biāo)的（按外資持股比例排序，第二部分）20為何要重視外資流入？1 月初發(fā)表了兩篇分析外資流入情況及影響的主題，年初至今滬深港通累計凈流入A 1120 2014 （28 日將公A 股納入因子的咨詢結(jié)果。三項重要提議能否通過是影響近期海外資金流A MSCI 能否提高 A 股納入比例是近期影響外資流入節(jié)奏的關(guān)鍵因素2 MSCI 9 A A

7、5%20%。2019 5 2019 8 月季度指數(shù)評審分兩步實(shí)施；2）20195 月半年度指數(shù)評審，將創(chuàng)業(yè)板股票加入到可被納入的股票范圍內(nèi)；3）2020 5月半年度指數(shù)評審，納入中盤 A 股，納入因子 20%。考慮到此次咨詢中 A 股納入因子的提升幅度明顯高于去年（% . 5，且被納入股票范圍也可能明顯擴(kuò)大，因此此次咨詢的結(jié)果值得高度關(guān)注。我們估算，如果上述三項提議均得到通過，MSCI A 2019 6 月/2019 9 月/2020 6 0.7%1.8%/2.9%/3.4%324/655/823 億2018 年首次納入十年后，MSCI A 股（A 股大盤和中盤，納入因子 ，那么年均凈流入規(guī)模

8、約為 0 億美元。A 2019 6 20199 3 2020 3 股的納入因子在9 年6 月為9 年9 月為余支股票，覆蓋大/中/小/盤。我們估算，由于全球跟蹤富時羅素指數(shù)體系的資金體量相A 100 億美元。圖表1: 年初至今，滬港通北向凈流入610億元圖表2: 年初至今，深港通北向凈流入510億元十億元 20152017 20192016 201861150100500T+1-50T+1滬港通北向凈流入十億元2017201820172018201951140120100806040200T+1-20T+1深港通北向凈流入T+21T+41T+61T+81T+101T+121T+141T+161

9、T+181T+201T+221T+21T+41T+61T+81T+101T+121T+141T+161T+181T+201T+221資料源萬資，資料源萬資，T+21T+41T+61T+81T+101T+121T+141T+161T+181T+201T+221T+21T+41T+61T+81T+101T+121T+141T+161T+181T+201T+221圖表3:MSCI潛在提高A股納入比例時間表圖表4: 富時羅素正式納入A 股時間表當(dāng)前MSCI已經(jīng)納入234當(dāng)前MSCI已經(jīng)納入234支A股大盤股，納入因子5%MSCI可能在2019年5月指數(shù)季度調(diào)整中將納入因子從5%上調(diào)至12.5%，并將創(chuàng)

10、業(yè)板股票加入可納入股票范圍MSCI可能在2019年8月指數(shù)季度調(diào)整中將納入因子從12.5%上調(diào)至20%MSCI可能在2020年5月指數(shù)季度調(diào)整中納入A股中盤股，納入因子20%2018年9月富時羅素指數(shù)公司宣布將于2019年納入A股富時羅素將于2019年6月指數(shù)季度調(diào)整中納入A股大中小盤股共計1200余支，納入因子5%富時羅素將于2019年9月指數(shù)季度調(diào)整中將納入因子從5%上調(diào)至15%富時羅素將于2020年3月指數(shù)季度調(diào)整中將納入因子從15%上調(diào)至25%資料源：MSCI，資料源：FTSERussell，圖表 5: MSCI 及富時羅素納入 A 股潛在增量資金測算表MSCI納入A股納入因子&納入范

11、圍 2019年 2月5%（大盤） 2019年 6月12.5%（大盤） 2019年 9月20%（大盤） 2020年 6月20%（大盤+中盤） 基準(zhǔn)情形 100%（大盤+中盤） 估算A股在指數(shù)中的權(quán)重 MSCI新興市場指數(shù)0.7%1.8%2.9%3.4%15.0%MSCI全球市場指數(shù)0.1%0.2%0.3%0.4%2.0%估算凈流入A股資金規(guī)模（十億美元） 累計凈流入規(guī)模22.054.487.5104.3462.9相比當(dāng)前的增量32.465.582.3440.9假設(shè)未來 10年納入因子達(dá)到該水平，估算年均凈流入規(guī)模（十億美元） 49.0FTSE納入A股納入因子&納入范圍 2019年 2月0%（大盤

12、+中盤+小盤） 2019年 6月5%（大盤+中盤+小盤） 2019年 9月15%（大盤+中盤+小盤） 2020年 3月25%（大盤+中盤+小盤） 基準(zhǔn)情形 100%（大盤+中盤+小盤） 估算A股在指數(shù)中的權(quán)重 FTSE新興市場指數(shù)0.0%1.2%3.4%5.5%18.0%FTSE全球市場指數(shù)0.0%0.1%0.3%0.6%2.3%估算凈流入A股資金規(guī)模（十億美元） 累計凈流入規(guī)模0.02.05.99.738.0相比當(dāng)前的增量2.05.99.738.0假設(shè)未來 10年納入因子達(dá)到該水平，估算年凈均流入規(guī)模（十億美元） 3.8資料來源：FTSE Russell，圖表 6: 中國 A 股在 MSCI

13、 新興市場和全球指數(shù)中的權(quán)重變化（估算）0.7%MSCI 新興市場指數(shù)中國除A0.7%MSCI 新興市場指數(shù)中國除A31.0%其它68.3%1.8%MSCI 新興市場指數(shù)中國除A30.6%其它67.6%2.9%MSCI 新興市場指數(shù)中國除A30.3%其它66.82.9%MSCI 新興市場指數(shù)中國除A30.3%其它66.8%3.4%中國除A股MSCI 新興市場指數(shù)其它66.4%15%其它57.9%MSCI 新興市場指數(shù)中國除A27.1%2019年2月2019年6月2019年9月2020年6月假設(shè)100%2.0%中國除2.0%中國除A股3.5%MSCI 全球市場指數(shù)其它94.5%A股A股A股A股A

14、股0.1%中國除A股3.6%MSCI 0.1%中國除A股3.6%MSCI 全球市場指數(shù)其它96.3%0.2% 中 國除A股3.6%MSCI 全球市場指數(shù)其它96.2%0.3% 中 國除A股3.6%MSCI 全球市場指數(shù)其它96.1%0.4% 中 國除A股3.6%MSCI 全球市場指數(shù)其它96.0%資料來源：MSCI，圖表 7: 中國 A 股在 FTSE 新興市場和全球指數(shù)中的權(quán)重變化（估算）0.0%FTSE 新興市場指數(shù)中國除A33.8%0.0%FTSE 新興市場指數(shù)中國除A33.8%其它66.2%1.2%FTSE新興市場指數(shù)中國除A33.0%其它65.8%3.4%中國除A股FTSE 新興市場

15、指數(shù)其它64.6%5.5%中國除A31.1%其它63.4%FTSE新興市場指數(shù)18%其它53.3%FTSE新興市場指數(shù)中國除A28.6%A股A股A股2019年2月2019年6月2019年9月2020年3月假設(shè)100%2.3%中國除2.3%中國除A股3.1%FTSE 全球市場指數(shù)其它94.5%A股A股A股A股A股0.0%除A股3.2%FTSE0.0%除A股3.2%FTSE全球市場指數(shù)其它96.8%0.1% 除A股3.2%FTSE 全球市場指數(shù)其它96.7%0.3% 中 國除A股3.2%FTSE 全球市場指數(shù)其它96.5%0.6% 中 國除A股3.2%FTSE 全球市場指數(shù)其它96.2%資料來源：

16、FTSE Russell，2018 年 MSCI 兩步納入 A 股前后滬深港通北向資金流向變化的窗口分析6 9 MSCI A 股時滬深港通北向資金流向進(jìn)行了窗口分析，發(fā)現(xiàn)： 被動型資金可能集中在5月31日/831。在這兩天，滬港通深港通北向買入金額均出現(xiàn)了跳升。被動型資金可能在 5 月 31 日/8 月 31 日分別買入約 13 億美元/12 億美元，合計約25 億美元5 31 20 30 10 MSCI 10 4 相對比例與被納入標(biāo)的中滬市標(biāo)的和深市標(biāo)的的權(quán)重相對比例基本吻合（被動型資金：0 億美元 4 億美元，權(quán)重：0.28v1。估算的被動型資金規(guī)模與我們此前的估計基本一致。我們在此前的報

17、告A 11：MSCI A 4 16 日MSCI 212 10%20%。 （主動被動型資金流向較為集中516日615816日914日兩個時間窗口測算所有被納入標(biāo)的的5 16 日6 15 5 支/10 支/20 支/50 支 A 股的凈買入額之和占全部納入標(biāo)的累計凈買入額的比例分別為42%/58%/70%/90%816日91448%/72%/95%/125%。 滬深港通北向資金的流向并非一成不變。我們將上述兩個時間窗口的滬深港通北向MSCI 5 16 日6 15 日，滬深港通816 日14 力。流向的變化與當(dāng)時市場環(huán)境，行業(yè)基本面的變化等因素高度相關(guān)。外資資金的流向?qū)€股階段性股價表現(xiàn)具有一定影響

18、5 16 日6 15 20 20 支股票股6.5%。累計凈買入額/20 1.8%， 累計凈賣出額/20 7.2%8 16 日9 月14 5 16 日6 日期間的超額收益。圖表 8: 滬港通北向資金買入額在 MSCI 納入 A 股實(shí)施日前出現(xiàn)跳升十億元20.010.0MSCI納入A股第一步（5/31）： 納入比例2.5%滬港通北向資金買入/賣出MSCI納入A股第二步（8/31）：納入比例上調(diào)至5%4,5004,0000.03,500-10.02018-012018-012018-012018-022018-022018-032018-032018-042018-042018-052018-052

19、018-062018-062018-072018-072018-072018-082018-082018-092018-092018-102018-102018-112018-112018-122018-122019-012018-012018-012018-012018-022018-022018-032018-032018-042018-042018-052018-052018-062018-062018-072018-072018-072018-082018-082018-092018-092018-102018-102018-112018-112018-122018-122019-01

20、2019-012019-012019-02滬股通:當(dāng)日買入成交金額滬股通:當(dāng)日賣出成交金額滬股通:當(dāng)日資金凈流入(人民幣)滬深300（右軸）資料來源：萬得資訊，圖表 9: 深港通北向資金買入額在 MSCI 納入 A 股實(shí)施日前出現(xiàn)跳升十億元15.0深港通北向資金買入/賣出4,50010.05.0MSCI納入A股第一步（5/31）： 納入比例2.5%MSCI納入A股第二步（8/31）：納入比例上調(diào)至5%4,000 3,500-5.02018-012018-012018-012018-022018-022018-032018-032018-042018-042018-052018-052018-0

21、62018-062018-072018-072018-072018-082018-082018-092018-092018-102018-102018-112018-112018-122018-012018-012018-012018-022018-022018-032018-032018-042018-042018-052018-052018-062018-062018-072018-072018-072018-082018-082018-092018-092018-102018-102018-112018-112018-122018-122019-012019-012019-012019-

22、02深股通:當(dāng)日買入成交金額深股通:當(dāng)日賣出成交金額深股通:當(dāng)日資金凈流入(人民幣)滬深300（右軸）資料來源：萬得資訊，圖表10: 被動型資金測算表圖表11: 海外資金持有A 股相對集中第一步納第一步納第二步納入：5月31 入：8月31合計日日MSCI新興市場指數(shù)：滬市納入標(biāo)的新增權(quán)重ppt0.280.270.55滬港通日買入額US$ bn1.961.753.71滬市 滬港通日均買入額（30D）US$ bn1.010.801.81被動型資金買入額（估算） US$ bn0.950.951.90MSCI新興市場指數(shù)：深市納入標(biāo)的新增權(quán)重ppt0.110.100.21深港通日買入額US$ bn1.

23、190.852.04深市 深港通日均買入額（30D）US$ bn0.810.611.41被動型資金買入額（估算） US$ bn0.380.250.63MSCI新興市場指數(shù)：納入標(biāo)的新增權(quán)重 ppt0.390.370.76滬深港通日買入額 US$ bn3.152.605.75合計 滬深港通日均買入額（ 30D）US$ bn1.821.403.22被動型資金買入額（估算） US$ bn1.331.202.53滬深港通北向資金集中度（估算）2018年5月中-6月中2018年8月中-9月中95%90%125%42%48%58%72%70%CR5CR10CR20CR50資料源萬資，資料源萬資，圖表12:

24、 北向資金“超配”醫(yī)藥生物、家電、食品飲料圖表13: 北向資金“超配”食品飲料、保險、石油石化滬深港通北向資金估算行業(yè)配臵占比（2018/5/16- 2018/6/15）-MSCI新興市場指數(shù)中行業(yè)權(quán)重占比滬深港通北向資金估算行業(yè)配臵占比（2018/8/16-2018/9/14）-MSCI新興市場指數(shù)中行業(yè)權(quán)重占比11.35.52.011.35.52.00.80.60.40.40.10.00.0-0.2-0.2-0.2-0.2-0.4-0.5-0.6-0.6-0.9-1.2-1.4-1.5-1.5-1.6-1.7-1.8-2.3-2.9-3.2-5.62.3汽車及其零部件紡織服裝環(huán)保及公用事業(yè)

25、農(nóng)林牧漁 商貿(mào)零售 港口航運(yùn) 電氣設(shè)備 餐飲旅游機(jī)械電子航空機(jī)場有色金屬房地產(chǎn)證券及其他銀行-19.7%食品飲料保險石油石化計算機(jī)通信汽車及其零部件鋼鐵證券及其他有色金屬醫(yī)藥生物 -15.6-1.9-2.3-2.6-3.2-3.7-3.7-4.5-4.7-6.62.01.31.00.80.70.30.10.08.46.819.6%-15-10-505101520-20-15-10-505101520資料源萬資，資料源萬資，14:MSCIA股前后，滬深港通北向資金凈買入/A股2018/5/162018/6/152018/5/162018/6/15跌幅%證券簡稱 額/日均成交額跌幅%證券簡稱 額/

26、日均成交額證券代碼期間凈買入 期間股價漲滬深港通期 期間股價漲2018/8/162018/9/14期間股價漲期間凈買入 期間股價漲#證券代碼#證券代碼證券簡稱 間凈買入（十億元）跌幅%排名前20位證券代碼證券簡（十億元跌幅%證券代碼證券簡額/日均成交額跌幅%1600276恒瑞醫(yī)藥9.77.0 600276恒瑞醫(yī)藥6.17.0 601318中國平安2.912.1 600023浙能電力2.49.42000333美的集團(tuán)4.91.9 000963華東醫(yī)藥3.7-2.8 000538云南白藥0.6-18.3 600028中國石化3600519貴州茅臺4.45.6 000898鞍鋼股份3.63.3 60

27、0016民生銀行0.53.5 601117中國化學(xué)4000651格力電器2.91.4 000333美的集團(tuán)2.81.9 600050中國聯(lián)通0.52.6 601098中南傳媒5601318中國平安2.33.0 002304洋河股份2.87.5 601818光大銀行0.58.3 601006大秦鐵路6000858五糧液2.24.9 601901方正證券2.7-5.3 002024蘇寧易購0.42.7 601818光大銀行7000963華東醫(yī)藥1.8-2.8 002008大族激光2.46.1 002008大族激光0.4-6.7 600398海瀾之家8002008大族激光1.86.1 000999華

28、潤三九2.22.2 600570恒生電子0.44.5 600031三一重工9002304洋河股份1.67.5 601006大秦鐵路2.15.2 601888中國國旅0.41.6 002304洋河股份10600585海螺水泥1.55.3 600000浦發(fā)銀行2.0-6.3 603288海天味業(yè)0.43.4 600177雅戈爾11600104上汽集團(tuán)1.04.3 000157中聯(lián)重科2.0-3.7 601328交通銀行0.42.8 600606綠地控股12600028中國石化0.8-3.9 600104上汽集團(tuán)1.94.3 600271航天信息0.3-2.6 00016613600019寶鋼股份0

29、.85.0 600660福耀玻璃1.83.1 600000浦發(fā)銀行0.33.6 603288海天味業(yè)14000338濰柴動力0.712.9 600741華域汽車1.83.0 000338濰柴動力0.34.7 000538云南白藥15600036招商銀行0.7-5.3 600019寶鋼股份1.65.0 600690青島海爾0.30.0 600000浦發(fā)銀行16601006大秦鐵路0.75.2 600535天士力1.6-12.2 600606綠地控股0.32.5 600016民生銀行17600535天士力0.6-12.2 000895雙匯發(fā)展1.51.3 002236大華股份0.3-11.6 00

30、0858五糧液18601166興業(yè)銀行0.6-1.6 600519貴州茅臺1.55.6 000001平安銀行0.311.9 600919江蘇銀行19000002萬科A0.60.9 601211國泰君安1.5-7.1 600867通化東寶0.2-14.8 600926杭州銀行6.82.32.3-1.52.32.32.2-8.52.22.1-10.12.12.18.32.12.1-8.82.12.0-9.92.01.9-1.91.1.85.31.1.82.51.1.72.31.1.73.41.1.6-18.31.1.63.61.1.53.51.1.5-2.81.1.52.01.1.4-1.81.2

31、0600690青島海爾0.611.6 601021春秋航空1.411.0 601229上海銀行0.27.5 601985中國核電1.3-1.0排名末20位1002415海康威視-0.9-8.1600009上海機(jī)場-1.510.6600276恒瑞醫(yī)藥-2.8-13.9600276恒瑞醫(yī)藥-2.0-13.92600009上海機(jī)場-0.510.6002415海康威視-1.1-8.1002415海康威視-0.5-8.7600900長江電力-1.9-2.63000001平安銀行-0.4-8.5002081金螳螂-0.5-14.3000651格力電器-0.5-4.8000898鞍鋼股份-1.7-4.746

32、01888中國國旅-0.35.5600208新湖中寶-0.5-8.8603993洛陽鉬業(yè)-0.5-8.8002508老板電器-1.6-16.05600066宇通客車-0.1-2.7600066宇通客車-0.5-2.7600900長江電力-0.4-2.6000625長安汽車-1.2-7.36002081金螳螂-0.1-14.3000001平安銀行-0.5-8.5002508老板電器-0.4-16.0603993洛陽鉬業(yè)-1.0-8.87002466天齊鋰業(yè)-0.1-9.2601888中國國旅-0.45.5600019寶鋼股份-0.3-10.8600019寶鋼股份-0.9-10.88600271航

33、天信息-0.1-1.1601377興業(yè)證券-0.4-10.7600036招商銀行-0.34.4600535天士力-0.71.29601377興業(yè)證券-0.1-10.7601788光大證券-0.3-9.6601939建設(shè)銀行-0.31.2601939建設(shè)銀行-0.61.210600703三安光電-0.1-9.0000039中集集團(tuán)-0.2-7.8000898鞍鋼股份-0.2-4.7002415海康威視-0.6-8.711600208新湖中寶-0.0-8.8601186中國鐵建-0.1-8.3600516方大炭素-0.2-10.5000883湖北能源-0.5-6.212002195二三四五-0.0

34、-22.6600271航天信息-0.1-1.1600030中信證券-0.11.3600340華夏幸福-0.55.113600600青島啤酒-0.0-9.8000983西山煤電-0.10.6600196復(fù)星醫(yī)藥-0.1-15.2002624完美世界-0.5-12.514601788光大證券-0.0-9.6002195二三四五-0.1-22.6600009上海機(jī)場-0.1-5.9601088中國神華-0.46.815000039中集集團(tuán)-0.0-7.8600415小商品城-0.1-6.3600340華夏幸福-0.15.1600009上海機(jī)場-0.4-5.916601186中國鐵建-0.0-8.30

35、02466天齊鋰業(yè)-0.1-9.2601088中國神華-0.16.8601699潞安環(huán)能-0.4-8.417000983西山煤電-0.00.6600600青島啤酒-0.1-9.8600535天士力-0.11.2600036招商銀行-0.44.418601336新華保險-0.01.1600703三安光電-0.1-9.0000963華東醫(yī)藥-0.1-9.2600153建發(fā)股份-0.3-3.219600837海通證券-0.0-15.0600018上港集團(tuán)-0.0-8.4600029南方航空-0.1-0.6000425徐工機(jī)械-0.3-10.920600031三一重工-0.0-2.2600837海通證

36、券-0.0-15.0000625長安汽車-0.1-7.3000060中金嶺南-0.3-3.0資料來源：萬得資訊，外資持股比例是較好的股票篩選器外資普遍偏好大市值、低估值、高盈利的龍頭公司。如三星電子、臺積電都是在韓國和A MSCI 5%A 34 家公司外資持股比例在10%83 5%100 A 股為一個整體，考察它們在過去較長時間段的股價及財務(wù)表現(xiàn)發(fā)現(xiàn)：外資持股比例是較好的股票篩選器100 A 股12004 年以來年化收益.（相比滬深3年年化收益15.，11.6%2018 A 股速率放緩。 基本面的差異是外資持股比例較高股票超額收益主要來源2009 年以來外資持股比100 A A 19%，高于A

37、 13%100 A ROE A 股，其 ROE 17%A 12%。經(jīng)過年初至今的估值修復(fù)，外資持股比例前 100 大 A 股估值已經(jīng)基本回歸 2009 年以來的均值水平14.0 2.6 倍。年初至今滬深港通北向資金增持最多的 A 股包括五糧液、恒瑞醫(yī)藥等。圖表 15: 外資持股比例前 100 大 A 股持續(xù)跑贏滬深 3002004/1/2=100外資持股比例前100大外資持股比例前100大A股等權(quán)重指數(shù)滬深300外資持股比例前100大A股等權(quán)重指數(shù)/滬深300200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018YTD2004年

38、以來近10年近5年近3年年度收益，%年化收益，%外資持股比例較高A股-5.52.7152.6151.6-60.483.89.2-22.95.019.117.033.7-2.750.8-20.917.016.412.117.815.7滬深300-17.0-7.7121.0161.5-65.996.7-12.5-25.07.6-7.651.75.6-11.321.8-25.316.97.33.910.34.1超額收益11.510.331.6-10.05.6-12.921.72.1-2.526.8-34.728.18.529.04.40.09.18.27.511.6外資持股比例前100大A股vs.

39、滬深3004.0120010008006003.53.02.52.04002001.52004-012004-072005-012005-072006-012006-072007-012007-072008-012008-072009-012009-072010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-0101.02004-012004-072005-012005-072006-012

40、006-072007-012007-072008-012008-072009-012009-072010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-01資料來源：萬得資訊，F(xiàn)actSet，1 已經(jīng)剔除 17 支 QFII 持股數(shù)量占全部外資持股數(shù)量比例80%及資金流向較為異常個股，下同。16:100AA 股17: 100 A ROE 水平高于全A 股盈利累計同比增速60%50%40%30

41、%20%10%0%-10%2007-032007-092007-032007-092008-032008-092009-032009-092010-032010-092011-032011-092012-032012-092013-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-09外資持股比例前100大A股全部A股ROE (%, TTM)25.021.017.013.09.02008-062008-112008-062008-112009-042009-092010-022010-072

42、010-122011-052011-102012-032012-082013-012013-062013-112014-042014-092015-022015-072015-122016-052016-102017-032017-082018-012018-06外資持股比例前100大A股全部A股資料源萬資，資料源萬資，18:100A至歷史均值水平19: 100 A 至歷史均值水平外資持股比例前100支股前向市盈率外資持股比例前100支股前向市凈率 前向市盈率09年以來均值 +1std. -1xstd.5 28前向市凈率09年以來均 +1std. -1xstd.+1 std. : 18.018

43、Avg. : 14.82004-012005-012006-012007-012008-012009-012010-012011-012012-012013-012014-012015-0182004-012005-012006-012007-012008-012009-012010-012011-012012-012013-012014-012015-0119.019.02016-012017-012018-01-1 std. :2016-012017-012018-014314.022019-012004-012004-082019-012004-012004-082005-032005-

44、102006-052006-122007-072008-022008-092009-042009-112010-062011-012011-082012-032012-102013-052013-122014-072015-022015-092016-042016-112017-062018-012018-08+1 std. : 3.0Avg. :3.23.5-1 std. :2.6資料源萬資，資料源萬資，圖表20: A 股相對主要市場前向市盈率溢價率仍處在低位圖表21:A股相對主要市場前向市凈率溢價率仍處在低位前向市盈率溢價率 滬深300非金融/MSCI新興市場150% 滬深300非金融/M

45、SCI亞太除日本市場前向市凈率溢價率 滬深300非金融/MSCI新興市場160% 滬深300非金融/MSCI亞太除日本市場100%50%0%2005-042005-112005-042005-112006-062007-012007-082008-032008-102009-052009-122010-072011-022011-092012-042012-112013-062014-012014-082015-032015-102016-052016-122017-072018-022018-09滬深300非金融/標(biāo)普500Avg.:39% Avg.:25% Avg.:11%2%-7%-25

46、%120%80%40%0%-40%2005-042005-112005-042005-112006-062007-012007-082008-032008-102009-052009-122010-072011-022011-092012-042012-112013-062014-012014-082015-032015-102016-052016-122017-072018-022018-09滬深300非金融/標(biāo)普500Avg.:34%Avg.:30%Avg.:-6%0%0%-52%資料源：FactSet，朝永，資料源：FactSet，朝永，MSCI新興市場指數(shù)（2019E）納入MSCI指數(shù)

47、的A股（2018E）股估值盈利有吸引力？凈利潤增速M(fèi)SCI新興市場指數(shù)（2019E）納入MSCI指數(shù)的A股（2018E）股估值盈利有吸引力？凈利潤增速P/EPEGP/BROE (%) 股息率 凈利潤增速P/EPEGP/BROE (%) 股 息率P/EPEGP/BROE股息率(2019E, %)(%) (2019E, %)(%)(%)整體5.811.92.01.512.23.112.510.90.91.311.72.9能源-1.08.3-8.40.911.44.214.514.71.01.17.64.5材料13.49.90.71.212.54.28.411.31.41.513.32.6工業(yè)15.

48、512.50.81.310.12.318.313.90.81.410.11.8資本貨物13.611.20.81.19.82.314.812.40.81.310.41.9運(yùn)輸20.915.50.71.610.22.329.718.80.61.89.51.8可選消費(fèi)23.817.80.72.111.61.28.412.31.52.016.1 汽車與汽車零部件31.310.00.30.99.02.68.811.61.31.513.2 耐用消費(fèi)品與服裝12.217.01.42.514.82.311.912.61.13.023.7 消費(fèi)者服務(wù)11.022.92.12.711.71.419.713.50.

49、72.417.5 媒體15.425.01.63.815.30.32.516.86.82.514.7 零售業(yè)23.624.71.03.714.90.4-13.19.5-0.71.212.5 日常消費(fèi)16.422.41.43.114.12.321.225.41.25.220.3 食品與主要用品零售10.521.52.03.014.12.422.322.51.02.410.5 食品、飲料與煙草20.021.01.12.813.12.421.125.71.25.822.6 醫(yī)療保健17.823.81.32.912.11.216.125.21.63.815.2 醫(yī)療保健設(shè)備與服務(wù)13.822.61.62

50、.611.32.045.864.61.48.012.4 制藥、生物科技與生命科學(xué)19.324.31.33.012.30.915.324.21.63.715.3 金融11.09.00.81.112.44.19.78.10.81.011.7 銀行9.28.50.91.112.74.36.76.61.00.812.2 多元金融20.311.30.61.210.93.221.724.81.11.45.6 保險16.710.40.61.312.23.734.415.80.52.113.5 信息技術(shù)-20.812.8-0.61.612.33.450.432.90.73.310.1 軟件與服務(wù)10.019.

51、11.94.121.42.429.837.21.24.813.0 技術(shù)硬件與設(shè)備-21.311.0-0.51.210.73.563.534.50.53.08.7 半導(dǎo)體與半導(dǎo)體生產(chǎn)設(shè)備-25.814.4-0.62.114.63.723.521.30.93.516.4 電信服務(wù)12.220.81.72.713.11.528.343.71.51.33.0 公用事業(yè)26.811.60.41.19.33.718.817.20.91.58.8 房地產(chǎn)17.77.10.41.014.65.821.58.00.41.519.1 資料來源：FactSet，朝陽永續(xù)，圖表23: 海外投資者偏好持有大市值公司（臺

52、灣市場）圖表24: 海外投資者偏好持有大市值公司（韓國市場）40%35%30%25%20%15%10%5%0%持有公司在不同市值區(qū)間分布：海外投資者vs.臺灣市場臺灣全市場上市公司數(shù)量分布臺灣全市場上市公司數(shù)量分布 外資持股比例前100家公司數(shù)量分布40%30%20%10%0%持有公司在不同市值區(qū)間分布：海外投資者vs.韓國市場韓國全市場上市公司數(shù)量分布韓國全市場上市公司數(shù)量分布 外資持股比例前100家公司數(shù)量分布0551010202030305050606070708080909010010020020030030040040050050010001000055101020203030505

53、0606070708080909010010020020030030040040050050010001000億元億元05510102020303050506060707080809090100100200200300300400400500500100010000551010202030305050606070708080909010010020020030030040040050050010001000資料源：CEIC，資料源：CEIC，圖表25: 海外投資者偏好持有低估值公司（臺灣市場）圖表26: 海外投資者偏好持有低估值公司（韓國市場）50%持有公司在不同估值區(qū)間分布：海外投資者vs.

54、臺灣市場50%持有公司在不同估值區(qū)間分布：海外投資者vs.韓國市場40%30%40%韓國全市場上市公司數(shù)量分布 韓國全市場上市公司數(shù)量分布 外資持股比例前100家公司數(shù)量分布27%20%20%10%20%10%臺灣全市場上市公司數(shù)量分布0%臺灣全市場上市公司數(shù)量分布1001000%100100P/E TTMP/E TTM資料源：CEIC，資料源：CEIC，圖表 27: 海外投資者偏好持有盈利能力強(qiáng)公司（臺灣市場） 圖表 28: 海外投資者偏好持有盈利能力強(qiáng)公司（韓國市場）50%40%持有公司在不同ROE區(qū)間分布：海外投資者vs.臺灣市場50%40%持有公司在不同估值區(qū)間分布：海外投資者vs.韓

55、國市場30%30%20%20%10%10%臺灣全市場上市公司數(shù)量分布 外資持股比例前100家公司數(shù)量分布100-100-100-50-50-40-40-30-30-20-20-10-100010102020303050臺灣全市場上市公司數(shù)量分布 外資持股比例前100家公司數(shù)量分布100100韓國全市場上市公司數(shù)量分布ROE2017ROE2017韓國全市場上市公司數(shù)量分布資料源：CEIC，資料源：CEIC，圖表 29: 三星電子股價相對韓國股指表現(xiàn)及對應(yīng)的估算外資金融機(jī)構(gòu)持股情況1990/1=100估算海外金融機(jī)構(gòu)持股比例（右軸） 估算海外金融機(jī)構(gòu)持股比例（右軸） 三星電子復(fù)權(quán)價韓國綜合指數(shù)MS

56、CI納入因子上調(diào)至100%三星電子股價歷史表現(xiàn)35%12,00030%10,00025%8,00020%6,00015%4,00010%2,0005%1990-011991-011992-011993-011994-011995-011996-011997-011998-011999-012000-012001-012002-012003-012004-012005-012006-012007-012008-012009-012010-012011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-01-1990-011991-011992-01

57、1993-011994-011995-011996-011997-011998-011999-012000-012001-012002-012003-012004-012005-012006-012007-012008-012009-012010-012011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-01資料來源： Factset，圖表 30: 臺積電股價相對臺灣股指表現(xiàn)及對應(yīng)的估算外資金融機(jī)構(gòu)持股情況1994/12=100估算海外金融機(jī)構(gòu)持股比例（右軸）估算海外金融機(jī)構(gòu)持股比例（右軸） 臺積電復(fù)權(quán)價臺灣市值加權(quán)指數(shù)MSCI納入因子上調(diào)

58、至100%臺積電股價歷史表現(xiàn)5%1994-121995-071996-021994-121995-071996-021996-091997-041997-111998-061999-011999-082000-032000-102001-052001-122002-072003-022003-092004-042004-112005-062006-012006-082007-032007-102008-052008-122009-072010-022010-092011-042011-112012-062013-012013-082014-032014-102015-052015-122016

59、-072017-022017-092018-04資料來源： Factset，圖表31: 北向單日凈買入金額（最近3個月）圖表32:2014 年起北向月度日均凈買入（十億元）16 6119-Nov-1823-Nov-1829-Nov-18-419-Nov-1823-Nov-1829-Nov-18滬股通：凈買入（左軸） 深股通:凈買入（左軸） 滬深300（右軸） 北向凈買入：5（左軸）3,6003,4003,2003,0002,8002,600（十億元）5.04.03.02.01.00.0-1.0Nov-14 Jan-15 Mar-15 May-15 Jul-15 Sep-15 Nov-15 Ja

60、n-16 Mar-16 May-16 Jul-16 Sep-16 Nov-16 Jan-17 Mar-17 May-17 Jul-17 Sep-17 Nov-17 Jan-18 Mar-18 May-18 Jul-18 Sep-18 Nov-18 Jan-19-2.0Nov-14 Jan-15 Mar-15 May-15 Jul-15 Sep-15 Nov-15 Jan-16 Mar-16 May-16 Jul-16 Sep-16 Nov-16 Jan-17 Mar-17 May-17 Jul-17 Sep-17 Nov-17 Jan-18 Mar-18 May-18 Jul-18 Sep-1