人民幣匯率與經(jīng)濟增長關系的實證研究

一、匯率的定義及其在均衡均衡法中的作用改革開放以來，中國經(jīng)濟的內(nèi)部平衡與外部平衡多次相互沖突（1），導致了連續(xù)性的爭議。而在這其中,關于人民幣匯率的爭議每次都成為焦點。這種爭議和爭論,已經(jīng)從我國國內(nèi)延伸到國外。近幾年來,為了求索人民幣的均衡匯率,學者們運用各種方法和工具,來測算人民幣的均衡匯率。國際上,除了購買力平價外,近二十年來,出現(xiàn)了許多日益復雜的均衡匯率的測算方法,包括基本因素均衡匯率法(FundamentalEquilibriumExchangeRate,1983)、均衡實際匯率法(EquilibriumRealExchangeRate,1989)、自然實際匯率法(NaturalRealExchangeRate,1994)、行為均衡匯率法(BehavioralEquilibriumExchangeRate,1998),以及國際收支均衡匯率法(BalanceofPaymentEquilibriumExchangeRate,2004)(2)。綜合近幾年國內(nèi)關于人民幣均衡匯率的分析方法可以看出,他們絕大多數(shù)都是在國外的這些分析方法上借鑒和衍生出來的。這些方法的共同特征是:第一,匯率是兩種不同貨幣之間的比價;第二,均衡匯率的決定取決于宏觀經(jīng)濟自變量(如國民收入、物價)的變動,它是一種結果;第三,通過對自變量的定義和參數(shù)的設定,均衡匯率可以被計算出來,并具有一一對應的因果關系和等式關系。由此可以推論:變量選擇的不同或同一變量的定義不同或參數(shù)不同,都會導致與其對應的均衡匯率值的不同。既然匯率是一系列宏觀經(jīng)濟變量所決定的,那么,它的變動必然也會反過來影響到內(nèi)部均衡和外部均衡。猶如價格水平一樣,物價是貨幣國內(nèi)購買力的反映。某類商品供給和需求相等時的價格就是均衡價格,而價格的變動反過來也會影響該類商品供給曲線和需求曲線的移動。通過對該類商品價格和一般物價水平的調(diào)節(jié),全社會的總供給和總需求會發(fā)生相應的變化。由此出發(fā),我們給匯率下的完整定義是:匯率是貨幣國際購買力的反映,同時又是調(diào)節(jié)內(nèi)部均衡和外部均衡及其相關關系的杠桿。此定義,是本文研究匯率(及物價)是如何影響內(nèi)外均衡的出發(fā)點之一。在展開分析之前,有必要對斯旺模型和蒙代爾—弗萊明模型作一簡要評述(1)。可以認為斯旺模型是國外文獻史上第一個把匯率作為直接自變量的內(nèi)外均衡模型,這個模型有幾個重要缺點:第一,它是一個靜態(tài)模型,斯旺本人及后人都沒有進一步分析不同開放程度下匯率變動會引起內(nèi)部均衡曲線和外部均衡曲線發(fā)生什么方向的變動以及新的內(nèi)外均衡交點怎么達到。第二,斯旺模型中的外部均衡僅僅是指經(jīng)常賬戶平衡,他沒有把資本賬戶包括在內(nèi)。第三,在他的模型中,兩個變量分別是匯率和國內(nèi)支出,而國內(nèi)支出又可以用貨幣供應量、利率、財政支出、稅收等等來代表,具有不確定性。例如在象限III,如果用貨幣供應量作為擴大支出的工具,那么,它極有可能抵消升值的影響。既然匯價(e)是貨幣國際價格的表示,一般物價(P)是貨幣國內(nèi)價格的表示,就應該明確地把同質的e和P作為一對變量來分析內(nèi)外均衡的問題。第四,沒有考慮國民收入在追求內(nèi)外均衡這一目標中的地位和作用。蒙代爾—弗萊明模型是開放宏觀經(jīng)濟學中最重要、最著名的內(nèi)外均衡模型,但是這個模型僅僅討論了不同匯率制度下,以及不同程度的資本自由流動下,財政政策和貨幣政策在實現(xiàn)內(nèi)外均衡中的相對效用。他沒有考慮匯率水平的變動會對內(nèi)外均衡的各條曲線(IS、LM及BP)發(fā)生什么影響,它同樣沒有考慮國民收入在追求內(nèi)外均衡這一目標中的地位和作用。這對于解決中國今天的現(xiàn)實問題不能不說是一個遺憾。為了較有效地解決當前及今后相當長一段時間的中國問題,本文在此嘗試建立一個全新的分析框架。本文與眾不同的分析出發(fā)點和立腳點是:第一,匯率問題從中短期和表象上看是個貨幣問題,從中長期和本質上看是個效率問題。名義匯率問題更主要的是個貨幣問題,而實際匯率問題更主要的是個效率問題。出于簡便,在本文中我們選用勞動生產(chǎn)率來代表經(jīng)濟效率。第二,要有政策操作上的明確含義、簡單易行。為此,本文把貨幣價格的一對表示———匯價(e)與國內(nèi)物價(P)作為最基本的自變量來探討兩者的相互關系及對內(nèi)外均衡和國民收入(Y)的影響;同時鑒于存在多種不同概念的實際匯率,有些概念的表達和計算還相當復雜和困難,因此本文采用名義匯率。第三,匯率不僅僅是其它宏觀經(jīng)濟變量變動的結果,它倒過來也影響其它變量(2),因此,匯率不僅僅是一種比價,也是杠桿。第四,充分考慮國民收入。根據(jù)我國國情,內(nèi)部均衡和外部均衡的同時實現(xiàn),必須以經(jīng)濟增長為前提,它是在經(jīng)濟不斷增長的過程中動態(tài)實現(xiàn)的,增長是穩(wěn)定的強制性約束條件,而穩(wěn)定是持續(xù)增長的出發(fā)點。本文以此來建立一個全新的分析框架(1)。二、匯率模型:基礎條件下的均衡鑒于上述分析和批判,我們試圖在經(jīng)濟學基本原理的基礎上,建立和發(fā)展一個更適合我國國情的有關均衡匯率理論的框架。圖1中,縱軸表示直接標價法下的匯率(e),橫軸表示國內(nèi)物價水平(P)。當匯率下降時,給定其它條件,由于進口商品的國內(nèi)價格上升,進口需求相對減少,出口商品的國外價格下降,出口需求相對增加。這時,為了維持外部均衡,進口替代品的價格上升,以抵消進口商品價格上升對需求的影響,進而整個物價水平上升。由此,P與e成正相關,外部均衡曲線(EB)為一條斜率為正的線。由于物價水平隨著匯率下降而上升的前提是貨幣供應量(M)做相應的適應性增加,因此,橫軸也可以記為P(M)。P受貨幣供應量的影響。匯率下降發(fā)生后,出口商品的國外價格下降,需求增加,同時進口需求下降,進口替代品需求增加。這時,為了維持內(nèi)部均衡,國內(nèi)需求擴大,出口商品的國內(nèi)價格和進口替代品的國內(nèi)價格上升,以此才能導致出口商品和進口替代品的供應增加。因此,圖1中的內(nèi)部均衡曲線(IB)斜率也為正。經(jīng)濟對外不開放就沒有外部均衡問題,相應的也沒有因匯率變動引起的內(nèi)部均衡問題,因此,EB曲線和IB曲線的斜率必定在大于零度到小于90度的區(qū)間內(nèi),它們不可能絕對的垂直或水平。但按常理我們可以假定EB曲線對匯率e更為敏感,而IB曲線對國內(nèi)物價水平P更敏感。故在經(jīng)濟有限(剛)開放時,EB的斜率要小于IB的斜率。這表明,若其它條件不變,在解決外部均衡的問題上匯率政策更為有效,在解決內(nèi)部均衡的問題上貨幣政策更為有效。隨著經(jīng)濟開放程度的不斷提高,EB曲線和IB曲線不斷地向中線靠攏以至最后合并,這時內(nèi)部均衡與外部均衡就成為同一條線了(中線)(2)。在中線(EB=IB)的左邊,經(jīng)濟運行在匯率低估和物價偏低的狀況下,這時會有順差和緊縮;在中線右邊,則有逆差和膨脹。點A0對應的e0為均衡匯率,P0為均衡物價。接下去我們把分析擴大到資本賬戶。鑒于短期資本的高度不確定性,我們只分析長期資本賬戶并以直接投資為例來進行說明。當匯率下降發(fā)生后,外資流入增加,單位外幣折合成為本幣的數(shù)量增加。資本賬戶順差增加(或逆差下降),這一方面使貨幣供應量增加,P上升,另一方面,為維持外部均衡,要求對應的經(jīng)常賬戶中進口增加。由于匯率下降使進口商品的國內(nèi)價格上升,因而國內(nèi)物價必然上升。同時,為了維持內(nèi)部均衡,資本流入造成了國內(nèi)生產(chǎn)的投資品需求上升,其價格必然上升。由此可見,即使擴大到資本賬戶,EB曲線和IB曲線的斜率仍然為正。由此可見,選用匯率(e)和物價水平(P)作為自變量所構建的模型既能包括經(jīng)常賬戶,也能包括資本賬戶。無論是斯旺模型,還是蒙代爾—弗萊明模型,還是國內(nèi)不少學者所作的其它各種均衡匯率的計算方法,都把均衡匯率看作是一種“結果”,而沒有研究匯率變動本身會對其它宏觀經(jīng)濟變量、特別是經(jīng)濟增長和國民收入帶來的影響(1)。既然本文一再強調(diào)匯率也是一種杠桿,因此就要在模型中加入對我國來講最為重要的一個宏觀經(jīng)濟變量———名義國民收入,并以它的增量代表經(jīng)濟增長(見圖1)。同時,為了簡便,我們假定中國經(jīng)濟已高度開放,故EB曲線與IB曲線合并為一,即合并為中線,此時EB=IB,內(nèi)部均衡和外部均衡同等重要(2)。根據(jù)常理可以假定名義國民收入的增加與物價水平P和貨幣供應量的增加是同方向的,它們都是貨幣供應量的正函數(shù),即名義國民收入Y=Y′P=MV。其中,Y′是實際國民收入,M是貨幣供應量,V是貨幣流通速度,Y=Y′P就是名義國民收入。名義國民收入與直接標價法下的匯率水平也是同方向變動的。因為在直接標價法下e=PPf,假定外國的物價水平Pf是給定的,設為1,則e=P,Y′P=MV可改為Y′e=MV,Y′e就是名義國民收入。這樣,在我們的模型中,一國名義國民收入就來自兩個方面,一個來自國內(nèi)市場,另一個來自國際市場,這兩者構成一國名義國民收入的總和。為方便,我們在本文中把這兩種來源的名義國民收入統(tǒng)一簡記為Y。Y向右和向上移動表示名義國民收入增加。A0所對應的Y0、P0和e0分別表示內(nèi)外均衡同時達到時所對應的名義國民收入水平、均衡物價以及均衡匯率。這就是本文關于均衡匯率的新框架。三、均衡匯率區(qū)間論利用圖1中建立的模型,我們接下去討論三個問題:第一,均衡匯率的概念;第二,均衡匯率的調(diào)整和調(diào)節(jié)及其政策含義;第三,相對均衡匯率的概念及其政策含義。特別需要說明:在其它條件滿足的情況下,圖2中的Y0,Y1……Yn與P0,P1……Pn和e0,e1……en分別具有正向對應關系而不是等值關系。一切經(jīng)濟政策的最終目標都是為了達到經(jīng)濟穩(wěn)定和增長,因此,在圖2中,為了使Y從Y0向右(上)移,匯率就應下降,物價及貨幣供應量也應增加。但Y移到何處才是合適的呢?對于社會經(jīng)濟系統(tǒng)中的很多變量,我們無法預先給出一個確定的值,或無法把它控制在一個絕對的固定不變的數(shù)值上,但我們在大多數(shù)時候都可以預測并把它控制在一個區(qū)間。對于Y,我們假定這個增長率應在區(qū)間Y1和Y2之間(用增長率來講,比如是在8%—10%之間)。為了達到這個目標,就要求將匯率從e0下降到e1和e2區(qū)間內(nèi)。它的政策含義是:為了在內(nèi)部均衡和外部均衡同時實現(xiàn)的條件下使國民收入從Y0增長到Y1和Y2(8%—10%)之間,并使物價水平控制在均衡的水平范圍,均衡匯率必須調(diào)整到e1和e2之間。其次,在e1和e2這個區(qū)間內(nèi),所有對應的匯率水平都是均衡水平,這個區(qū)間的匯率都是均衡匯率。也就是說,均衡匯率可以是多重的(1)。我們把這稱之為“均衡匯率區(qū)間論”。如果宏觀經(jīng)濟運行不在EB=IB曲線上,而是在B點或C點上,情況又會怎樣呢?我們來看圖3。在圖3中,B點表示經(jīng)濟處于匯率低估(順差)及物價水平偏低(緊縮)的狀態(tài),C點表示經(jīng)濟處于匯率高估(逆差)及物價水平偏高(膨脹)的狀態(tài)。由于B點和C點正好相反,我們就以B點為例來進行說明。在B點,有下列方法可以重新恢復內(nèi)外均衡:第一,將匯率e0上升到e2,物價不變,其所對應的來自國內(nèi)的Y沒有增加,來自國外的Y則減少,國民收入總水平減少。第二,擴大M,提高物價P使P0上升到P2,物價大幅上升,其所對應的來自國內(nèi)的Y大幅增加(Y0增長到Y2),來自國外的Y不變,國民收入總水平增加。第三,既使匯率上升又擴大M,使B點移向A1,P0上升到P1,物價有所上升,雖然來自國外的Y有所下降,但來自國內(nèi)的Y有所增加,只要P0P1大于e0e1(2),國民收入總水平就有適度增加(3)。如果Y的提高是必須的,那么,我們實際上只能選擇上述第二項或第三項措施,即通過大幅增加貨幣供應量來提升全社會的物價水平以使高估的匯率自動消除,使國民收入得到增加;或通過適當增加貨幣供應量及適當升值,使國民收入得到適當增加(4)。為了達到國民收入的增加,匯率上升必須同時伴隨貨幣供應量的增加。在區(qū)間e1<e≤e0(即A1<A≤A2)內(nèi),只要物價水平變動得當,所有對應的匯率都是均衡匯率。在現(xiàn)實生活中,匯率上升(或下降)程度的準確操作很難做到。或因政府本身的判斷能力所限,或因市場預期的干擾,或因政策傳導機制的效率限制等,都會使匯率調(diào)整很難精確到位。假定貨幣供應量的增加是給定的(P0增加到P1),匯率調(diào)整不足(e0到e1)會使宏觀經(jīng)濟依然運行在EB=IB曲線左邊的B1,匯率調(diào)整過度(e0到e2)則會使宏觀經(jīng)濟運行在右邊的C2點(見圖4)。這時,就需要進行新的調(diào)整。當匯率高估時,就要再次進行匯率下降的操作,匯率低估時就要再次使匯率上升,同時再次擴大貨幣供應量提高物價P(從P1增加到P2),使宏觀經(jīng)濟的運行到達點B2或點C2上,并逐步向EB=IB曲線靠攏。這說明雖然均衡匯率已經(jīng)是一個區(qū)間,但名義匯率仍極有可能落在這個區(qū)間外。當名義匯率落在這個區(qū)間內(nèi)時,我們稱名義匯率達到了均衡水平(匯率);當名義匯率逐步切近這個區(qū)間并緊緊圍繞這個區(qū)間上下波動,我們稱名義匯率達到了相對均衡水平(匯率)。把圖2、圖3和圖4合并起來看可以說明:在適當?shù)慕?jīng)濟增長或/和適當?shù)奈飪r水平上升的前提下,均衡匯率是一個區(qū)間,而不是一個絕對固定的數(shù)值。在浮動匯率制度下,只有當名義匯率持續(xù)或大幅越過了均衡匯率的區(qū)間,我們才需要對其進行干預。在固定匯率制度下,名義匯率定在均衡匯率區(qū)間內(nèi)的何處或名義匯率要不要進行上升或下降操作,取決于當時宏觀經(jīng)濟的運行狀況及經(jīng)濟政策目標的優(yōu)先次序。在勞動生產(chǎn)率不變的前提下,根據(jù)圖2和圖3就要在下列政策目標中進行選擇:1.經(jīng)濟增長;2.物價水平;3.就業(yè)水平;4.國際收支差額等等。我們看圖3中的例子,當經(jīng)濟運行處于點B時,若我們希望均衡匯率調(diào)整和調(diào)節(jié),不希望物價水平有任何上漲,也不能做到短期內(nèi)就輕易提高實際國民收入水平,我們就選擇第一項措施;若我們的國際收支順差難以維持或不愿意維持,同時我們也不愿意縮小我們的海外市場,為了擴大國民收入和就業(yè)而愿意提高物價水平,我們就選擇第二項措施;如此等等。我們可以看出:匯率是一種工具,它除了具有調(diào)節(jié)經(jīng)濟增長總量的作用外,還具有將該總量的來源在國內(nèi)和國際、名義和實際之間進行分配的功能。四、匯率上升與實際改進的關系接下來,我們來進一步分析均衡匯率長期變動中勞動生產(chǎn)率變化的作用。根據(jù)前文已列出的貨幣流通公式:Y′P=MV,Y′是實際國民收入,P是物價水平。由于P是一系列商品價格(Pa、Pb、……Pn)的某種平均,因此,當Pa、Pb、……Pn普遍下降時,P必定下降。由于Pa、Pb、……Pn決定于成本,因此可用它們的倒數(shù)1/Pa、1/Pb、……1/Pn來簡化表示它們的勞動生產(chǎn)率。進一步推論,全社會平均的勞動生產(chǎn)率可用1/P來表示,簡化記為P′。圖5基本模型的擴展:均衡匯率與勞動生產(chǎn)率P′是P的倒數(shù)。將其代入貨幣流通公式得Y′=P′MV,我們可知P′越高,實際國民收入越高。我們進一步將匯率e的倒數(shù)1/e記為e′,e′就是匯率的間接標價法,e′值上升表示本幣升值,e′值下降表示本幣貶值。用P′和e′重新建立我們的模型得圖5。需要著重指出的是,在圖5中我們假設MV是不變的,這意味著P′對應的P是剔除了貨幣因素M后的真實物價水平。根據(jù)本文出發(fā)點的約束條件,P最主要的決定因素就成了勞動生產(chǎn)率P′,P′與Y′成正比,兩者是相互對應的。在圖5中,匯率上升(e′值增加)會使出口商品價格上升,進口商品價格下降,出口減少,進口增加。為了維持內(nèi)部均衡和外部均衡,必須降低出口商品的價格或者進口替代品的價格,而這只有依靠生產(chǎn)率的提高。因此,P′也相應地增加。在資本賬戶下,匯率上升會使國內(nèi)投資品的價格上升,外資流入減少,為了維持內(nèi)部均衡和外部均衡,或者通過勞動生產(chǎn)率的提高來擴大出口,或者通過勞動生產(chǎn)率的提高來降低國內(nèi)投資品價格。因此,P′也相應增加。由此,在圖5中,EB=IB曲線仍然是一條斜率為正的曲線(1)。由于Y′=P′MV,Y′與P′和e′均保持正相關。因此,Y′向右和向上移動仍然表示國民收入增加(實際國民收入的增加)。在這條曲線的左上邊,經(jīng)濟處于匯率高估/勞動生產(chǎn)率偏低狀態(tài),在右下邊處于匯率低估/勞動生產(chǎn)率偏高狀態(tài)。根據(jù)上述拓展的模型,我們可知,當開放宏觀經(jīng)濟位于點A0時,為了使實際國民收入增加,有下列選擇:第一,匯率下降,勞動生產(chǎn)率提高(A0到A1,從高估走向均衡);第二,匯率上升,勞動生產(chǎn)率提高(A1到A2,從一個均衡走向另一個均衡);第三,匯率上升,勞動生產(chǎn)率提高(A3到A4,從低估走向均衡)。特別要指出,當宏觀經(jīng)濟處于點A0且距離EB=IB曲線很近時,勞動生產(chǎn)率提高可以在匯率下降沒有發(fā)生的情況下使點A0向點A2靠攏。就是說,勞動生產(chǎn)率提高可以消除小規(guī)模逆差而無需變動匯率(下降),只有當大規(guī)模逆差發(fā)生時才需要調(diào)整匯率(下降)。當宏觀經(jīng)濟處于點A3時,消除順差的方法顯然不能用降低勞動生產(chǎn)率的方法,因此只能用匯率上升的辦法。由此我們得出結論,除非有大規(guī)模的或突發(fā)性的收支逆差或通貨緊縮發(fā)生,從長期趨勢看,為了在內(nèi)外均衡條件下使實際國民收入得到增長,勞動生產(chǎn)率的提高必然要求匯率上升。同理,匯率的上升也會迫使勞動生產(chǎn)率提高。由于實際國民收入增長代表真正的(或有質量的)經(jīng)濟增長,因此,我們進一步推論:一國經(jīng)濟的真正強大是在匯率上升(即幣值上升)過程中實現(xiàn)的。我們把這個原理簡要地稱之為“升值強國論”。盡管我們得出了“升值強國論”的結論,但我們前面的中短期分析表明,名義匯率的下降在大多數(shù)情況下有利于名義國民收入的增長,從而有利于就業(yè)的擴大,因此我們的結論應該是:在今后的10—20年中,我們的基本政策應該是使人民幣幣值經(jīng)常低估