雙良節能研究報告：節能節水獨占鰲頭，新能源業務接力發展1雙良節能：“雙碳目標”踐行者與引領者1.1溴冷機起家，“節能節水+光伏新能源”雙驅動發展公司以實現節能減排、綠色環保為己任，致力于成為領先的零碳綠色能源解決方案提供商。公司于1982年在江蘇江陰成立，距今已有40多年發展歷史。創立伊始專注于溴冷機生產，1985年生產出第一臺溴冷機，1992年參與制定溴化鋰制冷機國家及行業標準，逐漸成為溴冷機領域龍頭，市占率第一。2003年，公司正式在上交所上市，此后，相繼切入換熱器、空冷器行業。目前換熱器在高端空分市場占據領先地位，空冷器在電力、煤化工領域保持著第一的市場地位。2008年開始進軍新能源領域，2015年公司將體外多晶硅還原爐業務置入上市公司主體；

多晶硅還原爐設備目前在市場上銷量領先。2021年向新能源材料拓展，2月，主營大尺寸單晶硅片的公司硅材料（包頭）有限公司成立，同年6月，首根大尺寸單晶硅棒成功出爐。2022年2月22日，與包頭市政府簽約推進40GW單晶硅項目二期落地建設。目前，形成“節能節水+光伏新能源”雙驅動發展模式。1.2主營業務介紹公司目前主要業務分兩大模塊：一是節能節水業務，主要包括溴化鋰冷熱機組、電制冷機組、換熱器、空冷器系統等；二是光伏新能源業務，主要包括多晶硅還原爐及其模塊、硅片等。（1）節能節水業務：①溴冷機（熱泵）業務：以余熱利用、節能減排為核心技術方案和經營主線，圍繞中央空調市場、供熱市場、石化市場、煤化市場、生化市場、循環水市場六大行業開展業務，溴冷機（熱泵）業務斬獲多個示范性項目，包括全球制熱量最大的大溫差中繼能源站項目“石家莊環網供熱中繼能源站項目”，此外，積極拓展海外市場，與瑞士宜家、印尼金光紙業、德國思愛普簽訂訂單。②換熱器業務：延伸了節能改造、設備更換市場，并同時拓展了石化、多晶硅、半導體等其他市場新領域。2020年公司中標了中東石化公司制甲醇裝置現場換熱器管束節能改造訂單，打開了中東石化換熱器市場，與美國AP簽訂了關于中國臺灣臺積電保護氣的燃氣型汽化器項目，再次成功拓展空分以外的新領域。③空冷器業務：

充分發揮現有鋼塔的技術和經驗優勢，獲得客戶的高度認可，持續獲得了港澳臺地區項目訂單，并積極拓展俄羅斯、韓國、新加坡等國家的空冷市場。（2）光伏新能源業務：①多晶硅還原爐業務：市占份額第一，近三年累計供貨300多臺，與硅料龍頭企業如通威股份、四川永祥、新疆大全、新特能源、東方希望和亞洲硅業等開展良好合作，2020年完成了電子級多晶硅還原爐的開發和技術儲備，交付業內首臺60對棒還原爐。②單晶硅業務：自2021年3月15日起開始規劃第一期硅片生產項目，到2021年10月大尺寸單晶硅棒實現量產，從規劃到量產200多天，行動迅速。2022年2月22日，與包頭市政府簽約推進硅片項目第二期落地建設。截止至今，公司已與電池片廠商阿特斯、安旭等簽訂硅片銷售長單。1.3股權結構穩定，實際控制人股權集中公司實際控股人為繆雙大，是公司集團創辦人，有40年的管理經驗，現任公司董事。公司現任董事長為繆文彬，與繆雙大是父子關系。公司股權集中，股權結構穩定。公司主要下屬公司有江蘇雙良冷卻系統、江陰圖騰新能源科技、江蘇新能

源裝備、以及雙良硅材料包頭有限公司（孫公司），分別從事節能節水業務和光伏新能源業務。1.4財務狀況明顯改善，盈利能力大幅提高近5年公司主營業務收入呈上漲趨勢，2017-2021年CAGR18.24%。2020年營收20.72億元同比下降18.03%，主要受新冠疫情的影響，導致交付產品時間有所延遲，導致業績暫時下滑。2021年隨著新冠疫情得到有效控制，疊加業務的多元化布局，2021年營收大幅上升，2021年實現營收38.30億元同比增加84.87%。分產品來看，節能節水設備穩中有進，光伏新能源業務貢獻占比迅速提升。節能節水設備營收仍是總營收的主要來源，近5年平均占營收的78.89%。溴冷機產品營收穩步增加，2021年實現收入11.94億元，同比增長40%；2021年毛利率為28.12%，同比下降2.90pcts，毛利率近5年來有所下滑，主要系原材料成本上漲、工程項目模式占比提升等。換熱器產品立足穩定增長的空分市場，維持第一的市場份額并大力拓展了多晶硅行業客戶，延伸至石化、半導體等行業，2021年實現營收4.1億元，同比增59.29%。毛利率有所回升，2021年毛利率31.68%，同比提升1.37pcts。空冷器產品除2020年外營收略有下降，其余四年都是穩步增加，2021年實現收入9.54億元，同比增加32.13%。同樣受到原材料漲價的因素影響，毛利率略有下降，2021年毛利率24.80%，同比下降2.18pcts。光伏新能源業務占總營收比較小，但2021年業務增速明顯，2021年多晶硅還原爐設備，實現收入9.79億元，同比增加453.60%,毛利率為38.53%，同比上漲5.81pcts；

單晶硅產品已與多家客戶簽訂訂單，未來收入可期，截至2021年實現收入2.35億元。公司綜合產品銷售毛利率穩定在30%左右，產品盈利能力較為穩定。近5年來公司銷售毛利率穩定在30%左右，期間費用率自2018-2020年有一定上升，但2021年期間費用率出現下滑。歸母凈利潤自2018年起呈下降趨勢，2021年歸母凈利潤3.1億元，同比增加125.68%。1.5研發支出穩定，核心競爭能力不斷增強2深耕細作傳統業務，實現多領域產品布局2.1以溴冷機起家，領先行業水平多年公司以溴冷機起家，目前已有近40年制造經驗，公司產品遠銷全球100多個國家與地區，全球已有30,000多臺公司環保裝備運行，分布于重工、輕工、民用建筑三大市場。其溴冷機（熱泵）業務以余熱利用、節能減排為核心技術，開拓了中央空調市場、供熱市場、石化市場、煤化市場、生化市場、循環水市場六大行業的業務。公司的產品具備5大系列共300多個品種，包括直燃型、蒸汽型、熱水型、煙氣型溴化鋰吸收式冷水機組，溴化鋰吸收式熱泵、一體化中央空調等典型項目包括青島膠東國際機場、北京奧林匹克體育中心、國陽新能源第三熱電廠大型6×30MW吸收式熱泵電廠余熱回收系統等。公司溴冷機覆蓋全范圍溫度調控，單機組最高可達50MW大功率。機組整機泄漏率優于國外標準4個數量級，且機組COP值處于世界先進水平，具備一定的市場影響力。目前公司溴冷機業務以余熱利用、節能減排為核心技術主線，逐步形成了圍繞中央空調、供熱、石化、煤化、生化、循環水六大市場的產品體系。2.2橫向布局：拓展換熱器、空冷器、還原爐產品公司在節能節水行業多年積累優勢顯著，是“碳中和”的大背景下節能市場的護航者。在起家于溴冷機的基礎下，公司對其產品布局進行了橫向開展，在節能節水設備領域發展換熱器和空冷器產品，在新能源領域發展多晶硅還原爐產品，不僅助力節能減排，而且實現了能源梯次運用，也大有裨益于產品的拓展與升級，提高企業的核心競爭力。2.2.1換熱器：在高端空分換熱器領域占據龍頭地位換熱器是一種在不同溫度的兩種或兩種以上流體之間實現能量傳遞的節能設備，使熱量由溫度較高的流體傳遞給溫度較低的流體，以滿足工藝過程對介質所要求的溫度條件，具備顯著節能效果。根據前瞻產業研究院對于換熱器應用領域的研究結果，石油化工是換熱器的主要應用場景，占比約30%，其次是電力冶金和船舶，占比分別是17%和9%。公司的換熱器在高端空分換熱器領域占據龍頭市場地位。公司已為西門子、曼透平、神戶制鋼、阿特拉斯、托普索、林德、法液空、AP、普萊克斯、等世界500強企業提供了數千臺換熱設備，產品適用大溫差、疲勞載荷等各類極端環境，獲ISO9001、ASME、CE等各國質量認證。換熱器產品覆蓋中國、歐洲、美洲、日韓、東南亞、中東、俄白哈等世界各地。2.2.2空冷器：高效節能節水，有望強化市場地位空冷系統一種利用空氣冷卻熱流體、可大量節約工業水資源的換熱設備，應用于熱電、鋼鐵、煤化及造紙等行業。與傳統水冷卻方式相比，空冷器具有冷源充足、節省冷卻用水、維護費用低廉等優點，耗水量僅為傳統水冷方式的1/5。公司的空冷系統包括直接和間接兩種。公司在2014年收購了德國CBT，引進了間接空冷系統技術。公司采用光柵光纖測溫技術和數字化智能管控系統,具有完全自主知識產權，節水率85%以上。公司空冷器在電力、煤化工等領域市占率第一。公司在火電、煤化工領域擁有市場第一占有率，并且積極開拓循環水冷卻市場。隨著公司逐步拓展海外市場，空冷器業務有望強化市場地位。根據公司官網，“公司智能化大型鋼結構間接空冷系統”榮獲2020年第六屆“中國工業大獎項目獎”，拿下雙料冠軍。2.2.3還原爐：受益于硅料擴產，還原爐訂單充足相比于換熱器和空冷器歸屬于橫向產品布局的節能節水設備領域，還原爐歸屬于新能源領域。多晶硅行業是太陽能產業鏈中的重要環節，而還原系統則是生產多晶硅的關鍵工藝，還原爐是多晶硅生產的核心設備之一。經過提純的三氯氫硅和高純氫混合后，通入1150℃還原爐內進行反應，生成的高純多晶硅淀積在多晶硅載體上，即可得到最終產品多晶硅棒。公司新能源裝備有限公司自2007年成立以來，一直從事多晶硅還原爐等裝備的生產研發，是我國第一批實現多晶硅核心設備自主生產的企業之一，成功打破了國外廠商壟斷。經過多年研發，公司不斷推進多晶硅還原爐的優化和迭代，在冷卻結構、噴嘴設計、材料選擇、結合工況做定制化生產方面積累了豐富的經驗，所生產的多晶硅還原爐達到了沉積速度最快、單位電耗最低、單爐產能最大、轉換效率最佳的優異性能，已成長為我國多晶硅還原爐龍頭，市占率高達70%。硅料擴產節奏加速，一方面帶動了多晶硅還原爐設備需求的快速釋放，同時也加快對于還原爐設備技術的迭代要求。從單臺設備產能情況看，隨著多晶硅還原爐的對棒數增加，原本1萬噸硅料需要供應的還原爐16-17臺，對應設備價值量6000-7000萬；目前1萬噸硅料生產需要還原爐設備數量為14-15臺，對應設備價值量在4800-5000萬。受益于下游光伏硅料產能擴張，公司的多晶硅還原爐設備訂單增長。帶動公司多晶硅還原爐訂單大幅增長。從2021年截至目前的訂單來看，多晶硅還原爐設備的訂單總額達到35億元，有利支撐公司業績。還原爐的訂單客戶主要來自大全新能源、合盛硅業、寶豐新能源等。2.3縱向深化產品布局：“四新”加固護城河2.3.1新市場：逐步開拓海外市場在溴冷機方面，公司在2008年在南亞、東南亞、中東、俄羅斯簽訂了訂單，逐漸打破跨國壟斷，并且在2011年開拓了拉美和歐洲市場；在換熱器方面，公司在2014年與阿特拉斯、AP、普萊克斯進行了交易；在空冷器方面，公司相繼開拓了海外電站空冷市場、與伊朗在2013年簽訂了2臺海水淡化裝置，在2015年中標西門子項目，獲得重大突破，并且在去年開始開拓俄羅斯、韓國、新加坡市場的空冷設備。2.3.2新技術：引進先進技術，促進自身做大做強在溴冷機方面，公司與1995年與特靈合作，引入國際先進水平的DFM制造技術，引進國際一流的檢測設備，保證產品在品質、成本和交貨周期方面的競爭力；

在換熱器方面，在2005年與CALORIFER合作成立事業部，促進產業鏈的發展，在2014年與阿本戈集團達成了戰略合作，促進了換熱器的市場開拓；在空冷器方面，公司在2014年收購了德國CBT，引進了間接空冷系統技術，在2016年和匈牙利合作推進間接空冷技術的應用；在多晶硅還原爐方面，與2015年和德國Sitee達成了戰略合作關系，促進多晶硅還原爐的做大做強。2.3.3