1、我國家族上市企業(yè)股利政策探討-以曹德旺家族控制下福耀玻璃為例3福耀玻璃案例介紹31福耀玻璃簡介曹德旺家族控制下的福耀玻璃實(shí)行的股利政策極具特點(diǎn)，下面就對其展開詳細(xì)說明。311經(jīng)營情況福耀玻璃工業(yè)集團(tuán)股份 成立于我國福州，1993年福耀集團(tuán)股票成功在上海證券交易所掛牌上市，成為我國玻璃行業(yè)第一家上市公司，股票簡稱：福耀玻璃，股票代碼：600660。三益發(fā)展 和鴻僑海外 為該公司控股股東，曹德旺先生通過直接控制這些控股股東來實(shí)際控制公司，是該公司的實(shí)際控制人。福耀玻璃是國內(nèi)最具規(guī)模、技術(shù)水平最高、出口量最大的汽車玻璃生產(chǎn)供應(yīng)商，專業(yè)生產(chǎn)汽車安全玻璃和工業(yè)技術(shù)玻璃。在國內(nèi)整車配套市場，公司為各著名汽

2、車品牌提供配套，市場份額占據(jù)全國半壁江山；在國際汽車玻璃配套市場，公司已經(jīng)取得世界各主要汽車廠商的認(rèn)證，為AUDI、BMW、FORD、VOLVO、NISSAN、FIAT等提供全球OEM配套服務(wù)。312財務(wù)狀況從福耀玻璃的整體財務(wù)狀況來看，公司一直處于規(guī)模擴(kuò)張的狀態(tài)。根據(jù)表31數(shù)據(jù)顯示，公司的主營業(yè)務(wù)收入從2005年的2，91l，163，405元增長到2014年的12，928，181，657元。雖然凈利潤在2005年、2008年、2011年較前一年度有所降低，但凈利潤的總體趨勢還是上漲的。總資產(chǎn)則從2005年的6，550，514，470元增長到了2014年的16，875，594，048元，增長率

3、達(dá)到了15762。同時，除了2008年及2011年，其余年份每股經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額均高于每股收益，說明了公司的盈利有一定的現(xiàn)金流作為保證，同時也為現(xiàn)金股利的發(fā)放提供了條件。上表說明企業(yè)的速動比率均低于1，但一直呈上漲趨勢，近十年的平均值為O58，這說明每1元流動負(fù)債僅有058元易于變現(xiàn)的流動資產(chǎn)來抵償，短期償債能力沒有可靠的保證。福耀玻璃近十年的流動比率變化相對平穩(wěn)，該公司屬于玻璃行業(yè)，這個行業(yè)流動比率橫向比較在2左右，而它的流動比率在1左右，說明短期償債能力弱。由表33看出現(xiàn)金比率在2010年以后均大于02這一警戒線，表明公司銷售額的增加使貨幣資金增多，現(xiàn)金比率提升，但仍然較低，公司

4、沒有較好的支付能力。而資產(chǎn)負(fù)債率近十年來呈下降趨勢，資產(chǎn)負(fù)債率反映的是負(fù)債與資產(chǎn)的比例，指標(biāo)越小，償債能力就越強(qiáng)，反之則越差，該公司十年間的資產(chǎn)負(fù)債率指標(biāo)都很大，但由于大部分負(fù)債來源于短期負(fù)債，所以長期償債能力相對平穩(wěn)。(3)發(fā)展能力指標(biāo)福耀玻璃2005年至2014年的營業(yè)收入增長明顯放緩，從2010年達(dá)到最大值后，有較大幅度的下降，根據(jù)分析，下降原因與企業(yè)所處的大環(huán)境有密切關(guān)系。福耀玻璃從2010年至2012年都有固定資產(chǎn)的購入，這和購買土地和無形資產(chǎn)有關(guān)，同時也與企業(yè)改造生產(chǎn)線有一定關(guān)系。貨幣資金的增長率在多數(shù)年份都是負(fù)增長，說明企業(yè)持有的現(xiàn)金資產(chǎn)不多。313股權(quán)結(jié)構(gòu)福耀玻璃自1993年上

5、市以來，經(jīng)歷了多次股權(quán)的轉(zhuǎn)讓與變更。在經(jīng)歷T2003年的新股增發(fā)和2003年及2006年的股權(quán)分置改革后，公司控股股東福建省耀華工業(yè)村開發(fā) 持股比例由1584下降為1199，其它兩家控股股東三益發(fā)展 和鴻僑海外 的持股比例保持不變。至2014年12月31日止，三益發(fā)展 持股數(shù)量占總股本的1950，福建省耀華工業(yè)村開發(fā) 持股數(shù)量占總股本121，鴻僑海外 持股數(shù)量占總股本060，曹德旺先生個人持有公司無限售條件流通股314，828股，占總股本的002，他們?yōu)橐恢滦袆尤耍嫌嫵钟泄緹o限售條件流通股427，210，199股，占總股本的2133。截止2014年12月31日，前十名股東持股情況如下表所示

6、：其中，三益發(fā)展 1991年4月4日在香港設(shè)立，注冊資本金為940110萬元港幣，沒有實(shí)質(zhì)性業(yè)務(wù)經(jīng)營，法定代表人為蔡友超；福建省耀華工業(yè)村開發(fā)有限公司于1992年5月30日在中國大陸設(shè)立，注冊資本金8，24588萬元人民幣，法定代表人陳風(fēng)英。香港鴻僑海外 于1995年7月27日成立于香港，注冊資本金為8，6456043萬港元，沒有實(shí)質(zhì)性業(yè)務(wù)經(jīng)營。曹德旺先生擁有三益發(fā)展有限公司和鴻僑海外 100的股權(quán)，而福建省耀華工業(yè)村開發(fā) 的所有股權(quán)被曹德旺先生及其妻子所控制。由此，以福耀玻璃年報資料為基礎(chǔ)可以得出如下產(chǎn)權(quán)及控制關(guān)系圖31：32股利分配情況及其特點(diǎn)321股利分配情況從表36的統(tǒng)計情況來看，20

7、05年至2014年期間，福耀玻璃送股加派現(xiàn)1次，單純派7次，無派現(xiàn)無轉(zhuǎn)增無送股2次。由此可見，福耀玻璃股利支付方式是以派現(xiàn)為主。除此之外，本文通過該公司2005年至2014年的年度報告，整理出公司這10年間的每年股利支付率大小，如下表37：342股利分配特點(diǎn)本文通過對比福耀玻璃與其他同行業(yè)上市公司的分紅情況，來更加深入的剖析福耀玻璃的股利政策所具有的特點(diǎn)。(1)實(shí)行高現(xiàn)金股利分配首先對福耀玻璃2005年至1J2014年每年的股利支付進(jìn)行比照，再將其與同行業(yè)其他上市公司的股利支付進(jìn)行比較，發(fā)現(xiàn)福耀玻璃f12005年以來，除去2005年以及2008年，其余各年都堅持了派現(xiàn)。從趨勢圖32可以看出，福

8、耀玻璃在2014年每10股支付的現(xiàn)金股利額達(dá)到最高額75元lO股，2005年和2008年均未派現(xiàn)，每10股派現(xiàn)金額為O。雖然福耀玻璃在此10年間，有較大波動，但是不難發(fā)現(xiàn)，只要公司派發(fā)現(xiàn)金股利，那么在這些年份里都會有較高的派現(xiàn)行為。從趨勢圖33可以看出，福耀玻璃的股利支付率基本保持在50以上，雖然有波動，但是波動范圍不大，在2014年股利支付率達(dá)到最高，為6768。另外，對比同行業(yè)的兩家上市公司，洛陽玻璃從2005年開始至今，未發(fā)放過任何現(xiàn)金股利。耀皮玻璃雖然發(fā)放股利，且在2005年有較高的股利分配行為，但是從整體平均lO年間比較來看，耀皮玻璃的每10股現(xiàn)金股利不高。由此可以看出，福耀玻璃發(fā)放

9、的現(xiàn)金股利處于同行業(yè)的高水平。(2)現(xiàn)金股利的支付率高于同行業(yè)上市公司從趨勢圖33看出，洛陽玻璃在10年間都沒有發(fā)放過現(xiàn)金股利，支付率為O。耀皮玻璃雖然進(jìn)行了現(xiàn)金股利分配，但是股利支付率并不平穩(wěn)，波動較大，且股利支付率在多數(shù)年份里低于福耀玻璃的股利支付率，同時也相差較大，除去福耀玻璃不發(fā)股利的年份，耀皮玻璃的股利支付率只在2006年略高于福耀玻璃。通過以上的對比分析，可以得出結(jié)論，即福耀玻璃的股利支付率較同行業(yè)的上市公司高。4福耀玻璃股利政策存在的問題及其原因分析41福耀玻璃股利政策存在的問題411高額派現(xiàn)引起企業(yè)貨幣資金緊張很多原因都會促使企業(yè)進(jìn)行高額派現(xiàn)，但最主要的一點(diǎn)是，公司具有充足的資

10、金作為保障，這是因?yàn)樗坏軌虼_保公司高派現(xiàn)方案順利實(shí)施，還能夠避免公司因高額派現(xiàn)后貽誤良好的投資機(jī)會。但我們從福耀玻璃的資產(chǎn)負(fù)債表中了解到，公司持有的貨幣資金并不多。數(shù)據(jù)顯示，2006年至2010年各報告期末，福耀玻璃持有的貨幣資金量都未超過2億元，2011年和2012年的貨幣資金量有所增長，分別達(dá)到了845億元和511億元。福耀玻璃的貨幣資金持有量長時間處于低位時，短期負(fù)債卻出現(xiàn)了明顯的增長趨勢，至2012年末流動負(fù)債己增至554億元，其中短期借款和一年內(nèi)到期的非流動負(fù)債合計超過了12億元。其實(shí)大多數(shù)年份福耀玻璃的貨幣資金持有量都是不能滿足分紅需求的，更別說還需償還數(shù)以億計的債務(wù)，這些很可

11、能需要福耀玻璃通過借款或融資來實(shí)現(xiàn)。除此之外，福耀玻璃在所有A股中的派現(xiàn)水平處于第十位，遠(yuǎn)高于市場平均水平。過度的派發(fā)現(xiàn)金，必然會導(dǎo)致企業(yè)資金緊張，進(jìn)而影響公司的整體經(jīng)營效果。412派現(xiàn)成為家族控制人“套現(xiàn)工具大股東套現(xiàn)是指由于存在不同性質(zhì)的股東，其最初獲得股票的價格是存在不同的，這也就導(dǎo)致公司在分配股利時，不同的股東獲取的收益是不一樣的。具體地說，我國資本市場的特殊性決定了持有非流通股的控股股東占大多數(shù)，而流通股股東只占其中的-d,部分，而且非流通股股東持股成本要低于流通股股東，所以上市公司分派股利時，非流通股股東就能取得更高的投資回報率。投資者認(rèn)為，公司是通過融資的方式支持企業(yè)的發(fā)展，從而

12、達(dá)到其上市的目的。然而，這種想法可能已經(jīng)發(fā)生改變。現(xiàn)在，我國很多上市公司的高管和大股東通過自身的影響力，派發(fā)高額現(xiàn)金股利以最大限度地滿足對現(xiàn)金的需求。一些在大股東的控制下的上市公司，為加快其收回投資的速度，實(shí)行高派現(xiàn)政策，在公司派現(xiàn)后又在證券市場進(jìn)行再融資，這樣做并不是以降低代理成本，稅收成本、資本成本為目的，實(shí)質(zhì)上是為了“圈錢”。曹德旺家族在福耀玻璃一直占有較大比例的股份，就如前文股權(quán)結(jié)構(gòu)部分所闡述的，自福耀玻璃上市以后，曹德旺家族就在不斷的增持該公司的股份，到2010年的時候，其家族所持股份達(dá)51J6368，處于控股地位。其中，福耀玻璃的持股法人三益發(fā)展 、鴻僑海外 、香港洪毅 、福建省耀

13、華工業(yè)村開發(fā) 都被曹德旺家族控制。由此可見，曹德旺家族實(shí)際掌控了福耀玻璃的大部分股份。因此，在歷年的高現(xiàn)金分紅中，曹德旺家族就可以獲得分紅總額的大部分，再剔除其他大股東的分紅現(xiàn)金，剩下供小股東分紅的現(xiàn)金較少。再加上流通股股東分得的現(xiàn)金紅利需要進(jìn)行除權(quán)，這就減少了他們所獲得的實(shí)際收入，與之相比，擁有有限售條件股份的股東由于所持股份在限售期內(nèi)不能在一級市場流通，其收益將不受除權(quán)除息的影響。流通股股東和非流通股股東持有的股份，在持股成本上“同股不同價”，在公司治理上“同股不同權(quán)”，而在利潤分紅中卻享受“同股同權(quán)”的待遇。由此一來，現(xiàn)金分紅便成了控股股東侵害中小股東權(quán)益的一種重要手段。413融資后異常

14、派現(xiàn)許多公司上市是為了能夠在資本市場進(jìn)行融資，所以派發(fā)股利確實(shí)能夠使廣大中小股東獲得收益的上市公司非常少。融資派現(xiàn)行為，主要是指公司在上市當(dāng)年就宣布實(shí)行高派現(xiàn)方案，或是在剛配股或剛增發(fā)后不久就宣布實(shí)行高派現(xiàn)方案，以及剛推出高派現(xiàn)方案就擬進(jìn)行融資等行為。福耀玻璃隨著國際化發(fā)展戰(zhàn)略的持續(xù)性推進(jìn)，需要大量的資金進(jìn)行國外市場的一個擴(kuò)展，如加快海外建廠步伐，再加上原材料成本的大幅度上漲，和汽車行業(yè)的景氣度下滑，公司非常迫切地需要大量資金支持其發(fā)展，這表現(xiàn)為大量的現(xiàn)金流量凈流出。分析股利政策的生命周期可知，當(dāng)上市公司需要大量資金時，會采取融資措施來滿足需求，而這時公司一般會選擇較低或者是不派發(fā)股利的政策。

15、但是福耀玻璃在此情況下，不但沒有采取較為適宜的股利政策，而是在大量融資后進(jìn)行了一個高額派現(xiàn)行為。我國上市公司在股利分配中出現(xiàn)的融資派現(xiàn)行為，其實(shí)質(zhì)就是通過融資或是配股形式等獲取資金來進(jìn)行變相分紅。而且分配現(xiàn)金股利需要繳納所得稅，再融資也需要支付再融資費(fèi)用，所以，公司的這種派現(xiàn)行為并未使得上市公司和中小投資者獲得好處，獲利的只有大股東。414股利政策缺乏連續(xù)性、穩(wěn)定性國外絕大多數(shù)的上市公司為了能夠持續(xù)、健康發(fā)展，會偏好于平穩(wěn)的股利政策。即使當(dāng)公司處于一個虧損的狀態(tài)，管理者也會努力維持平穩(wěn)的支付率，除非他們十分肯定公司的虧損已經(jīng)無法挽回，否則公司的盈虧對股利支付率的影響甚小。同樣地，在提高股利支付

16、率的方面，他們會在確信公司盈利能夠支撐更高股利支付的基礎(chǔ)上，逐步地提高支付水平，直到實(shí)現(xiàn)一個新的股利均衡。相反地，我國大多數(shù)上市企業(yè)不但對投資者持有不負(fù)責(zé)任的態(tài)度，也對股利政策沒有一個清晰的目標(biāo)，而且在制定和實(shí)施股利政策時，普遍具有一定的隨意性和盲目性。這些在股利支付率和股利分配形式上都有體現(xiàn)，如股利支付率的忽高忽低，股利分配形式的頻繁多變等。股利政策的頻繁變動不利于投資者通過現(xiàn)有的股利政策去判斷公司未來發(fā)展趨勢，減弱了市場信號傳遞的作用，削弱了市場的有效性，甚至還將導(dǎo)致股價異常和二級市場騷動。由此可以看出，上市公司制定股利政策的非理性化既嚴(yán)重阻礙公司自身的發(fā)展，也嚴(yán)重影響了市場的規(guī)范性。如果

17、公司想要持續(xù)發(fā)展，就必須具有穩(wěn)定而連續(xù)的股利分配政策，通過良好的股利政策向外界傳遞公司具有良好的經(jīng)營狀況和未來發(fā)展前景的信號，樹立起良好形象的同時也能夠維持投資者的熱情。持續(xù)而穩(wěn)定的股利分配不僅能讓公司留住現(xiàn)有投資者，并且還能吸引更多的潛在投資者。從各年股利分配情況來看，福耀玻璃的股利分配水平并不均衡，公司在2007年、2010年、2012年、2013年、2014年分別實(shí)施了每10股派5元送10股、每10股派57元、每10股派5元、每10股派5元、每10股派75元的高現(xiàn)金股利政策，同時也在2009年實(shí)行了每10股17元的股利政策。福耀玻璃的股利政策也并不具有連續(xù)性，在1996、1998、199

18、9、2004、2005這些年度都未曾進(jìn)行過任何的分配。所以說，福耀玻璃近些年的股利政策缺乏連續(xù)性以及穩(wěn)定性。42福耀玻璃股利政策原因分析421家族實(shí)際控制人的利益驅(qū)使基于“理性經(jīng)濟(jì)人的假設(shè)，當(dāng)經(jīng)濟(jì)主體對某種經(jīng)濟(jì)行為作出選擇時，最初的本意都是想從這種行為中獲得最大利益。一家公司被單個大股東所控制時，大股東便具有了其他股東所不具備的控制優(yōu)勢，再加上我國在這方面的法律法規(guī)不健全，導(dǎo)致上市公司的大股東有能力也有條件去實(shí)施自利行為，獲取最大化收益。而在這種自利行為下，公司利益會遭受損害，中小股東的權(quán)益也不可避免的遭到侵害。一般情況下，大股東的自力行為可以通過關(guān)聯(lián)交易、操縱股利政策和提供擔(dān)保等來實(shí)施。本文

19、通過分析發(fā)現(xiàn)，福耀玻璃自1993年上市以來，曹德旺家族一步一步增持手中股份，在2010年達(dá)到了6368。在2011年4月1日，河仁慈善基金會與福建省耀華工業(yè)村開發(fā) 和三益發(fā)展 簽署了捐贈協(xié)議書，河仁慈善基金會以贈予方式獲贈福耀玻璃有限售條件流通股240，089，084股和無限售條件流通股59，910，916股，河仁慈善基金會成為福耀玻璃的第二大股東。但不難發(fā)現(xiàn)，河仁慈善基金會的創(chuàng)辦人正是曹德旺先生，而理事長則為曹德旺兄弟曹德淦。2010年之后，雖然曹德旺家族的持股比例有所下降，但是在控制權(quán)優(yōu)勢、外部法律法規(guī)不健全以及利益驅(qū)動因素的影響下，仍然可以操縱股利政策的制定來實(shí)現(xiàn)自身收益。因此，從以上分

20、析來看，福耀玻璃股利政策的一個重要原因是現(xiàn)金股利政策的制定能夠幫助控制性大股東實(shí)現(xiàn)自身收益的最大化，即利益的驅(qū)動。422股權(quán)結(jié)構(gòu)對股利政策的影響(1)股權(quán)結(jié)構(gòu)的特征為大股東控制通過對福耀玻璃股權(quán)結(jié)構(gòu)的分析發(fā)現(xiàn)，影響福耀玻璃股利政策的根本原因是股權(quán)結(jié)構(gòu)上的大股東控制。其中，福耀玻璃的前三大股東分別為香港三益發(fā)展 、福建省耀華工業(yè)村開發(fā) 和香港鴻僑海外 ，它們的主要投資者均是曹德旺家族，所以其家族對福耀玻璃的持股比例高達(dá)6368。而前十大股東中其他股東持有股份比例合計僅為869，家族控股股東與其他大股東的持股比例相差了5499。福耀玻璃的實(shí)際控制人曹德旺家族的股權(quán)比較集中，大股東處于絕對控制的地位

21、。(2)大股東控制的后果股東大會、董事會、監(jiān)事會和管理層在我國上市企業(yè)中普遍都有設(shè)立，它們的職權(quán)分別為最終控制權(quán)、經(jīng)營決策權(quán)、監(jiān)督權(quán)和經(jīng)營指揮權(quán)，這樣就形成了一種“三權(quán)分立”的制衡機(jī)制。但是從福耀玻璃的案例分析來看，公司處在大股東的控制下，這種制衡機(jī)制的作用并不是太明顯。股東大會變成家族大股東的“表決機(jī)器”股東大會擁有重大人事任免權(quán)和重大經(jīng)營決策權(quán)，它是公司的最高權(quán)力機(jī)關(guān)。股東持有的股份越多，他在股東大會上進(jìn)行表決的權(quán)利就越大。通過股權(quán)結(jié)構(gòu)的分析后發(fā)現(xiàn)，在大股東控制條件下，福耀玻璃家族大股東可以通過其手中持股量來行使自己相應(yīng)的表決權(quán)，而中小股東處于弱勢地位，股東大會淪為家族大股東的“表決機(jī)器”

22、。本文將福耀玻璃2012年至2014年股東大會對利潤分配的表決結(jié)果作了統(tǒng)計，如表41所示：(3)大股東控制對股利政策的影響由于福耀玻璃的股權(quán)結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出“一股獨(dú)大”的特征，公司的控制權(quán)掌握在大股東手中，其不僅可以利用手中的控制權(quán)對股東大會的投票權(quán)進(jìn)行操縱，還能通過它的代理人來控制整個董事會，從而控制公司的決策機(jī)制。另外，管理者或董事會提出的股利分配預(yù)案需要經(jīng)股東大會投票表決通過才可以實(shí)施，但公司在大股東控制的情況下，董事會及股東大會都會受其控制，因而家族大股東完全有條件干預(yù)公司的股利政策。所以，在滿足自身利益需求的前提下，福耀玻璃的家族控制性大股東在參與公司的經(jīng)營決策時完全可以利用手中掌握的控制

23、權(quán)操縱股利政策的制定，也即是股利政策的制定是其控制性大股東操縱股利政策制定的一個具體表現(xiàn)。423大股東所持股份為有限售條件的股份在我國資本市場的發(fā)展初期，國家為了保護(hù)公有制主體的地位，提出了“國有存量股份不動，增量募集股份流通”的股權(quán)分置權(quán)益模式。按出資主體把股份分為國有股、法人股、個人股以及外資股等幾種類別，其中國有股占絕對控制地位；按股票的流動性將其分為流通股和非流通股，非限售股可以在二級市場進(jìn)行自由買賣，而限售股只能在二級市場外以每股凈資產(chǎn)的價格為基礎(chǔ)進(jìn)行轉(zhuǎn)讓。除此之外，社會公眾股能夠流通，而國有股、法人股是不能的。這樣的規(guī)定使非流通股股東和流通股股東之間出現(xiàn)了“同股不同權(quán)、同股不同利、

24、同股不同價”的情況。我國資本市場之后進(jìn)入了新的發(fā)展階段，國家為了能夠充分利用資本市場的作用來提升上市公司發(fā)展水平，進(jìn)行了股權(quán)分置改革，將原先的不可流通股份轉(zhuǎn)變?yōu)榭闪魍ǖ墓煞荨５菫榱藴p少大量的股份集中上市給股市帶來沖擊，便讓不可流通股份一部分一部分的轉(zhuǎn)變。證監(jiān)會規(guī)定“自改革方案實(shí)施之日起，在12個月內(nèi)不得上市交易或者轉(zhuǎn)讓”以及“持有上市公司股份總數(shù)5以上的原非流通股股東，在前項(xiàng)規(guī)定期滿后，通過證券交易所掛牌交易出售原非流通股股份，出售數(shù)量占該公司股份總數(shù)的比例在12個月內(nèi)不得超過5，在24個月內(nèi)不得超過10”正是由于中國的這種獨(dú)特的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，使得福耀玻璃家族控股股東擁有的股票不能在二級市場流通

25、，不能通過股價的漲跌在資本市場獲得大股東的投資益。所以，為了實(shí)現(xiàn)收益，家族大股東只有通過派發(fā)現(xiàn)金股利來獲得大量資金以實(shí)現(xiàn)自身利益的最大化。盡管之后采取股權(quán)分置改革，但是對限售流通股的出售時間和數(shù)量等方面都作出了相關(guān)限制，大股東所持有的大部分股份在一定時間內(nèi)仍然不能在二級市場流通，所以福耀玻璃的派發(fā)的現(xiàn)金股利仍能為外資大股東帶來高額的投資收益。424政策導(dǎo)向影響股利政策近幾年來監(jiān)管部門連續(xù)出臺鼓勵分紅的政策，這導(dǎo)致分紅派現(xiàn)的公司越來越多。2001年3月29日，我國證監(jiān)會頒布了上市公司新股發(fā)行管理辦法和上市公司新股發(fā)行工作的通知，把分紅派息作為評價上市公司業(yè)績好壞與再融資條件的重要指標(biāo)，這就使得那

26、些想要保持良好業(yè)績和再融資的上市公司注重分紅派息。2004年12月7日，證券會發(fā)布了關(guān)于加強(qiáng)社會公眾股股東權(quán)益保護(hù)的若干規(guī)定，其中第四部分規(guī)定了上市公司應(yīng)實(shí)施積極的利潤分配辦法：“上市公司的利潤分配應(yīng)重視對投資者的合理投資回報；上市公司應(yīng)當(dāng)將其利潤分配辦法載明于公司章程；上市公司董事會未做出現(xiàn)金利潤分配預(yù)案的，應(yīng)當(dāng)在定期報告中披露原因，獨(dú)立董事應(yīng)當(dāng)對此發(fā)表獨(dú)立意見；上市公司最近3年未進(jìn)行現(xiàn)金利潤分配的，不得向社會公眾增發(fā)新股、發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券或向原有股東配售股份。這些規(guī)定都在很大程度上加快了我國上市企業(yè)進(jìn)行分紅的進(jìn)程，從這幾年的實(shí)際情況來看，國家制定的相關(guān)政策取得了較好的成果，派發(fā)高額現(xiàn)金股

27、利己成為一種新趨勢，它逐漸被上市公司所采納。除此之外，基金公司參股也會影響股利政策。目前，證券投資基金已經(jīng)成為市場的中流砥柱，在多數(shù)績優(yōu)股的前十大股東之中，超過一半都是投資基金。投資基金持有股份時間長，較難進(jìn)行短線交易，但由于其交易行為對股價影響大，所以當(dāng)各機(jī)構(gòu)處于競爭狀態(tài)時，就能夠減少公司股價波動。另外，投資基金也需要在年底時分紅給其受益人。由于以上各種原因，基金公司希望被投資企業(yè)能夠發(fā)放高額現(xiàn)金股利。由表35可知，福耀玻璃的前十大股東中的2個股東是基金，一家為證券公司，他們可能也對公司的現(xiàn)金分紅政策產(chǎn)生了一定影響。5福耀玻璃股利政策的經(jīng)驗(yàn)及啟示51進(jìn)一步規(guī)范家族上市公司股利分配行為511規(guī)

28、范現(xiàn)金分紅管理流程高派現(xiàn)行為在家族實(shí)際控制人操控的狀態(tài)下可以順利進(jìn)行。因此，在對股東分配股利時，應(yīng)該嚴(yán)格審核，盡可能避免企業(yè)實(shí)際控制人直接影響分紅的行為。從流程管理來分析，對股利分配控制和監(jiān)督的部門有獨(dú)立董事、監(jiān)事會、審計委員會，規(guī)范現(xiàn)金分紅行為就應(yīng)當(dāng)發(fā)揮各個部門對關(guān)聯(lián)交易管理監(jiān)督作用：(1)獨(dú)立董事事先控制公司的任何重大決策都是要經(jīng)過董事會的批準(zhǔn)認(rèn)可才能實(shí)施，獨(dú)立董事作為董事會的獨(dú)立方，針對公司的交易事項(xiàng)能發(fā)表獨(dú)立的客觀意見。因此，確保現(xiàn)金股利政策合理性的第一步應(yīng)該是從決策開始，將現(xiàn)金分紅的合理與合法作為決議衡量標(biāo)準(zhǔn)，防止不合理派現(xiàn)政策通過。(2)監(jiān)事會事中監(jiān)督對比獨(dú)立董事來說，監(jiān)事會主要起

29、到事中監(jiān)督的作用。在股利政策執(zhí)行過程中，監(jiān)事會應(yīng)當(dāng)就分紅事項(xiàng)進(jìn)行是否順利、是否存在違規(guī)操作、是否按照預(yù)定計劃實(shí)施、是否真實(shí)發(fā)生等進(jìn)行監(jiān)督，從而保證分紅事項(xiàng)在實(shí)際執(zhí)行中準(zhǔn)確的按照既定的股利政策目標(biāo)進(jìn)行。(3)審計委員會事后披露審計委員會的主要任務(wù)是對公司財務(wù)方面進(jìn)行審計。內(nèi)部審計是為了保證內(nèi)部控制的有效性，審計委員擁有對公司任何交易情況進(jìn)行審計的權(quán)利。內(nèi)部審計部門可以在現(xiàn)金分紅后對其發(fā)生的合理性和完整性進(jìn)行審計評價，并在結(jié)合外部審計的結(jié)論基礎(chǔ)上對外一同進(jìn)行披露，確保現(xiàn)金分紅已經(jīng)完整對外披露。512建立股利政策與企業(yè)價值分析政策上市公司股票價格直接體現(xiàn)了公司價值，企業(yè)盈利水平和發(fā)展速度，將會反映在

30、公司的股票價格中，影響股票價格。如果公司具有很強(qiáng)的盈利能力，并且發(fā)展速度迅猛，那么它的股價自然而然就會高。但上市公司業(yè)績欠佳，股票持有者就會拋售股票，引發(fā)股價下降的風(fēng)險。根據(jù)現(xiàn)代證券理論，交易者收集的各種信息綜合影響證券交易價格，上市公司的價值不僅受到公司業(yè)績的影響，還受到現(xiàn)金股利的影響；信號理論認(rèn)為，存在著信號不對稱，內(nèi)部管理者握有最真實(shí)可靠的信息，管理者為防止逆向選擇，將使用最有效的方法傳遞內(nèi)部信息給投資者，股利政策就是最常用的有效方式之一。當(dāng)公司管理者對未來發(fā)展前景充滿信心時，就可以通過發(fā)放更多的股利，來達(dá)到向投資者傳遞這一信息的目的；反之，就可以適當(dāng)減少股利的支付。因此，在公司以往穩(wěn)定

31、的股利政策基礎(chǔ)上，若增加股利的發(fā)放力度，則表示公司高管對公司發(fā)展前景持樂觀態(tài)度，投資者同樣會看好公司的發(fā)展，相信公司未來有充足的現(xiàn)金流量來維持高額股利分紅。近年來，我國證券市場上進(jìn)行再融資的前提是要進(jìn)行一定的利潤分配，上市公司的現(xiàn)金股利政策中常有再融資計劃，這將給市場傳送一個信息，即該公司的發(fā)展前景不錯，卻資金匱乏。從而可以根據(jù)公司的股利政策了解公司情況，如果公司發(fā)放現(xiàn)金股利，則說明對公司發(fā)展前景持積極態(tài)度；如果公司選擇股票股利，則表明公司在現(xiàn)階段的資金持有量不足；現(xiàn)金股利是一種先行支付將來可能分配的利潤的形式，它的發(fā)放能夠讓投資者提前賺取收益。這些都說明，現(xiàn)金股利信號傳遞效應(yīng)在上市公司股改后

32、越發(fā)明顯，即當(dāng)投資者預(yù)測公司價值時，是可以通過了解其現(xiàn)金股利政策來作出判斷的。52健全家族控股股東內(nèi)部制約制度521加強(qiáng)內(nèi)部監(jiān)督部門的監(jiān)督強(qiáng)化企業(yè)內(nèi)部監(jiān)管部門的監(jiān)管職能，如加強(qiáng)監(jiān)事會監(jiān)督公司管理層進(jìn)行派現(xiàn)，這樣能夠有效并及時的防止非理性派現(xiàn)行為的出現(xiàn)。因此，企業(yè)想要內(nèi)部監(jiān)管部門發(fā)揮其作用，就必須首先賦予監(jiān)事會權(quán)利。隨著近年來證券市場的發(fā)展，上市公司不斷完善著監(jiān)事會制度，監(jiān)事會的認(rèn)可度正不斷提升，監(jiān)事和監(jiān)事會的作用在上市公司逐步提高。但由于在實(shí)際工作中監(jiān)事會會受到多方面的影響，所有它并未完全發(fā)揮出其應(yīng)有的作用。福耀玻璃因家族控股股東控制，監(jiān)事會也成為家族控股股東對公司進(jìn)行操控的附屬品，對家族控股

33、股東的“套現(xiàn)行為處于無視狀態(tài)。因此，我們必須馬上對家族上市企業(yè)的監(jiān)事會制度進(jìn)行完善。具體可以從以下方面進(jìn)行改善：(1)改善監(jiān)事選拔機(jī)制健全監(jiān)事選拔機(jī)制是實(shí)現(xiàn)監(jiān)事會的目的、提高監(jiān)事勝任能力、發(fā)揮監(jiān)事職能的第一步。福耀玻璃公司章程對于監(jiān)事選拔上，設(shè)置完全依據(jù)相關(guān)法律法規(guī)要求，但在執(zhí)行上家族控股股東對其干預(yù)過多，基本沒有按照規(guī)章進(jìn)行選拔。因此改變福耀玻璃家族控股股東操控局面的關(guān)鍵就是增加限制家族控股股東相關(guān)行為的條款，具體有：授予其他利益相關(guān)者提名選拔權(quán)，授予中小股東及債權(quán)人對監(jiān)事提名權(quán)；提高監(jiān)事會成員進(jìn)入資格門檻，為了強(qiáng)化監(jiān)督、更好地完成監(jiān)事職能，所選監(jiān)事必須具備較強(qiáng)的專業(yè)知識基礎(chǔ)，如法律、財務(wù)等

34、，并且對我國宏觀經(jīng)濟(jì)有較深的了解，在選拔監(jiān)事的時候應(yīng)該考慮監(jiān)事的專業(yè)知識，確保監(jiān)事具備相應(yīng)的知識結(jié)構(gòu)、工作經(jīng)驗(yàn)和職務(wù)素質(zhì)。(2)細(xì)化稽查職責(zé)福耀玻璃監(jiān)事成員數(shù)量少，工作量較大，且監(jiān)事都兼任公司或者其他政府部門要職，致使監(jiān)事會工作效率低下，監(jiān)事會監(jiān)督職能失效。提高監(jiān)事會的工作效率，就必須將監(jiān)事會的各項(xiàng)職能細(xì)化到每個監(jiān)事身上，分別設(shè)定各個監(jiān)事的任務(wù)，具體有：詳細(xì)界定監(jiān)事會職責(zé)范圍，將監(jiān)事會的工作劃分為專門負(fù)責(zé)公司的財務(wù)及重大交易事項(xiàng)檢查、負(fù)責(zé)監(jiān)督經(jīng)營情況及向股東大會提出提案、負(fù)責(zé)監(jiān)督公司的董事及高層非正常經(jīng)營決策三個方面；監(jiān)事工作分工具體化，設(shè)立監(jiān)事會主席統(tǒng)管監(jiān)事會成員，將前述工作職責(zé)具體落實(shí)到每

35、個監(jiān)事身上，并年末進(jìn)行績效考核，以此來調(diào)動監(jiān)事工作的積極性：加強(qiáng)監(jiān)事對關(guān)聯(lián)交易管理，監(jiān)事會對重大事項(xiàng)如關(guān)聯(lián)交易、資產(chǎn)轉(zhuǎn)、對外擔(dān)保等進(jìn)行專項(xiàng)審計和稽查，并制訂一定的處罰條例對監(jiān)事會在重大事項(xiàng)不作為的懲處。(3)加強(qiáng)監(jiān)事會監(jiān)督力度福耀玻璃監(jiān)事會的成員監(jiān)事大多數(shù)都是來自公司內(nèi)部，完全處于家族控股股東的控制之下，其監(jiān)督職能幾乎是不可能實(shí)現(xiàn)。因此應(yīng)該先重新選拔監(jiān)事，降低家族控股股東對監(jiān)事會成員的控制程度，再賦予監(jiān)事會應(yīng)有權(quán)利行使其職權(quán)。可以從以下幾方面對監(jiān)事會職權(quán)內(nèi)容進(jìn)行完善：監(jiān)事會擁有對公司財務(wù)進(jìn)行隨時調(diào)查的權(quán)利；可以規(guī)定公司管理人員應(yīng)按時提交經(jīng)營報告以供監(jiān)督；在發(fā)生重大事項(xiàng)或者監(jiān)事會覺得有必要對公司

36、董事會和管理人員進(jìn)行監(jiān)督時，可以要求董事會成員和高管接受調(diào)查；監(jiān)事會可以依據(jù)公司實(shí)際發(fā)生的情況來決定什么時間及以什么方式對公司的經(jīng)營和財務(wù)各方面進(jìn)行檢查。因此，在以后的發(fā)展中，公司應(yīng)當(dāng)明確監(jiān)事會職能，發(fā)揮監(jiān)事會的監(jiān)督作用，完善公司的治理結(jié)構(gòu)，提升上市公司經(jīng)營水平，保持上市公司業(yè)績平穩(wěn)增長。上市公司提升自身形象，并維持其股票價格的穩(wěn)定，以提高公司質(zhì)量，從而使其擁有一個穩(wěn)定的、持續(xù)的股利政策。522建立適度的股權(quán)制衡機(jī)制股權(quán)過度集中易導(dǎo)致家族企業(yè)實(shí)際控制人絕對掌控上市公司，不利于維護(hù)中小股東利益，股權(quán)太過分散會產(chǎn)生上市公司被管理層所控制帶來的資源浪費(fèi)及對上市公司的管理決策失敗的風(fēng)險。因此，為了建立

37、起良好的公司治理模式，維護(hù)公司各方面利益，弱化各方矛盾，必須構(gòu)建合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)。(1)合理分散股權(quán)股權(quán)高度集中或過度分散都會對公司治理起到阻礙作用，福耀玻璃應(yīng)該構(gòu)建合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)。首先，在確保控制權(quán)穩(wěn)定，最大程度發(fā)展約束力量，維護(hù)控制權(quán)的穩(wěn)定可以避免公司因控制權(quán)爭奪而影響公司的正常經(jīng)營決策，發(fā)展約束力量就是當(dāng)實(shí)際控制人在進(jìn)行實(shí)現(xiàn)私人收益時，能夠?qū)ζ湫袨橹萍s；其次，提升與第一大股東無關(guān)聯(lián)方的第二大股東的地位，提高其持股比例和控制表決權(quán)，這能夠在大股東進(jìn)行侵占時起到非常好的抑制作用；最后，促進(jìn)持股股東多元化，投資者多元化能更多帶入市場監(jiān)督和制約機(jī)制，當(dāng)控股股東及公司高管層做出不合理及不利于中小股東

38、利益和公司發(fā)展的政策時提出反對。(2)提高機(jī)構(gòu)投資者持股比例機(jī)構(gòu)投資者相比個人投資者，它們的優(yōu)勢主要體現(xiàn)在專業(yè)化和規(guī)模經(jīng)濟(jì)這兩方面，他們可以聘請更加專業(yè)化的人才和機(jī)構(gòu)來進(jìn)行投資管理，機(jī)構(gòu)投資者對于市場的敏感度以及對信息的掌握度遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于個人投資者。大多數(shù)股權(quán)過于分散的公司之所以會有股權(quán)爭奪的情況出現(xiàn)，是因?yàn)槟軌驅(qū)Υ蠊蓶|起到制衡作用的股東與大股東的經(jīng)營管理之間不會產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，但機(jī)構(gòu)投資者作為制約力量主要是針對控股股東及公司高管層做出不合理及不利于中小股東利益和公司發(fā)展的議案時提出反對，而不是過度的去干涉公司的經(jīng)營管理。(3)引入戰(zhàn)略投資者福耀玻璃目前在全球玻璃行業(yè)不景氣等因素影響下，公司經(jīng)營業(yè)績

39、受到很大打擊，公司內(nèi)部資金周轉(zhuǎn)不靈，負(fù)債率較高，公司正常經(jīng)營活動受到極大損害。因此，引入戰(zhàn)略投資者是解決當(dāng)前資金問題的最好途徑。戰(zhàn)略投資者一般資金雄厚且有能力對上市公司控股股東行為進(jìn)行制衡，對幫助福耀玻璃擺脫資金困境有著重要作用。同行業(yè)戰(zhàn)略投資者，他們對于本行業(yè)的認(rèn)識遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其他行業(yè)的投資者，這樣更加能夠及時識破上市公司的出現(xiàn)的問題，從而更好地對上市公司進(jìn)行監(jiān)管。所以福耀玻璃可以考慮以下幾種投資者：資本投資者，解決福耀玻璃目前最大的問題是資金流的問題，只有福耀玻璃擁有充足的資金真正擺脫負(fù)債影響，才能更好地進(jìn)行經(jīng)營管理；同業(yè)投資者，可以更好的促進(jìn)企業(yè)之間的橫向發(fā)展，帶來規(guī)模效益，促進(jìn)公司業(yè)績提高

40、，發(fā)展同業(yè)戰(zhàn)略投資者還可以減少控股股東和投資者之間的矛盾，容易產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，這樣不僅可以優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)也可以避免不必要的股東之間控制權(quán)爭奪。53完善家族控股股東外部約束機(jī)制531建立中小股東參與公司治理機(jī)制建立中小股東參與公司治理機(jī)制為的是打破家族大股東擁有的絕對控制權(quán)，特別是在公司重大事項(xiàng)的決策和影響力方面，同時也是為了加大中小股東對公司內(nèi)部管理人員的監(jiān)督，使公司外部股東能夠在減少公司超額控制收益方面發(fā)揮作用。(1)提高中小股東地位，賦予中小股東否決權(quán)股權(quán)平等原則要求公司平等的對待每一位股東，不能對持有相同類型股份的股東區(qū)別對待，股東可以根據(jù)其出資比例及股份份額享有同樣的權(quán)利。制定這一原則的出發(fā)點(diǎn)是希望公司能夠妥善處理股東與股東之間的關(guān)系，使家族控股股東與其他股東和諧相處。在實(shí)際中，由于控股股東所持股份比例大，需要承受更多的義務(wù)和責(zé)任，所以在對公司經(jīng)營管理作出決策時，控股股東就認(rèn)為他們能夠享有比其他股東更多的權(quán)利。因此，中小股東的權(quán)利要想得以實(shí)現(xiàn)，首先必須保證中小股東的股權(quán)平等，福耀玻璃中小股東在上市公司的股份比例一半多，但是在對上市公司的“話語權(quán)”上影響甚少，也就是說福耀玻璃幾乎沒有給中小股東相應(yīng)的股權(quán)，要想抑制家族控股股東的“獨(dú)裁”行為就必須要保證中小股東權(quán)利實(shí)現(xiàn)，尤其在決定公司重大事項(xiàng)時，中小股東