1、CONTENTS社消總額增速下行，結(jié)構(gòu)之中仍具亮點從發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的發(fā)展經(jīng)驗來看，社消下行周期如何進(jìn)行渠道配置？對消費增速下行階段中零售行業(yè)估值體系的探究如何選擇零售企業(yè)？對消費增速下行時期企業(yè)治理體系的探究零售企業(yè)如何打造可持續(xù)的核心競爭力？配置建議6.風(fēng)險提示6.社消總額增速下行，結(jié)構(gòu)之中仍具亮點China galaxy securities消費增速與GDP基本保持同周期變化趨勢40.00%中國消費增速與GDP35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%消費增速名義GDP增速10.00%美日兩國消費增速與GDP增速8.0

2、0%6.00%4.00%2.00%0.00%-2.00%-4.00%-6.00%-8.00%-10.00%美國消費增速美國名義GDP增速日本消費增速速居民消費支出占總體GDP比例維持在較高水平人口老齡化趨勢加重，就業(yè)人口數(shù)量增速放緩資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理選取2011-2016年為所研究的時間段消費增速下行階段整體零售市場雖表現(xiàn)分化，但仍不乏積極因素分商品品類分地區(qū)東部沿海地區(qū)：主要貢獻(xiàn)區(qū)域，占比超過50%中西部地區(qū)：貢獻(xiàn)占比逐年上升接近40%，2004年起增速超過全國均值水平，川蜀地區(qū)增長領(lǐng)先可選類：汽車類（占比約12%）、服裝類（占比約3%）類（占比超過2.5%）表現(xiàn)不盡

3、人意，拖累社消零售情況下滑必選類：糧油食品（占比逐年上升至4%）上漲分規(guī)模收入水平與消費者信心人均可支配收入上漲消費者信心指數(shù)回升購買力呈現(xiàn)復(fù)蘇態(tài)勢未來消費增長可期限額以上：占比在2014年到達(dá)峰值45.96%后逐年下降，增速下滑年增速高達(dá)15.04%，增長不容小覷CHINA GALAXY SECURITIES5 /22從發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的成熟經(jīng)驗來看，社消下行周期該如何進(jìn)行渠道配置？China galaxy securitiesCHINA GALAXY SECURITIES6 /22行情走勢回顧：必需品消費跑贏可選，大賣場與超市表現(xiàn)優(yōu)于百貨美國S&P 500 Consumer Discretion

4、ary美國S&P 500 Consumer DiscretionaryS&P 500 Consumer Staples S&P 5003000日本S&P/TOPIX日本S&P/TOPIXS&P TOPIX YEN-Consumer Discretionary S&P TOPIX YEN-Consumer Staples2000必選1500必選40010001000200500可選500可選0002007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 201818000中國1600018000中國16000140001200010000800

5、060004000滬深300滬深300可選滬深300消費2000中國-分渠道百貨商店指數(shù)大賣場與超市指數(shù)100008000600040002000 HYPERLINK / 0 HYPERLINK / 0CHINA GALAXY SECURITIES7 /22資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理渠道份額變遷：超市渠道占有率逐年上升，百貨渠道占有率逐年下降20.00%18.00%16.00%14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00% 百貨公司(不包括租賃部門)美國食品和飲料店 服裝及服裝配飾店 珠寶店 雜貨店 倉儲會員店和超市20.00%中國-占比

6、情況18.00%百貨20.00%中國-占比情況18.00%百貨專賣店大型超市16.00%14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%1992199319941995199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201770.00%日本日本超市50.00%40.00%30.00%20.00%10.00% %中國-增速 超市 大型超市總量40.00%30.00%20.00%10.00% HYPERLINK / HYPERLINK / 2005 2006 2

7、007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017CHINA GALAXYSECURITIES8 /22資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理70%美國超市-相對市場份額70%美國超市-相對市場份額60%50%40%30%沃爾瑪達(dá) 樂 20%10%0%美國百貨-相對市場份額羅斯百貨美國百貨-相對市場份額羅斯百貨TJX 柯爾百貨梅西百貨 勞氏公司40%35%30%25%20%15%10%5%0%2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 20172005 200

8、6 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 201725%中國-行業(yè)集中度25%中國-行業(yè)集中度20%15%10%5%百貨超市014 2015 2016 2017 HYPERLINK / 0% HYPERLINK / 0% HYPERLINK / 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 29 /22資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理各渠道競爭格局：龍頭效應(yīng)顯著，行業(yè)集中度逐步提升按照市值與銷售額情況篩選我國零售行業(yè)的龍頭公司百貨類超市類專業(yè)連鎖類重慶百貨 王府井供銷大集 鄂武商新世界 合肥百貨百聯(lián)

9、股份 天虹百貨家家悅 新華都永輝超市 紅旗連鎖中百集團(tuán) 步步高蘇寧易購 上海家化老鳳祥 周大生潮宏基8.00%百貨行業(yè)市占率7.00%8.00%百貨行業(yè)市占率7.00%6.00%5.00%重慶百貨王府井鄂武商A 百聯(lián)股份天虹股份 新世界合肥百貨4.00%3.00%2.00%1.00%2014 2015 2016 2017 永輝超市家家悅 步步高 新華都中百集團(tuán)超市行業(yè)市占率7.00%6.00%5.00%4.00%3.00%2.00% HYPERLINK / 0.00% HYPERLINK / 0.00% HYPERLINK / 2005 2006 2007 2008 2009 2010 201

10、1 2012 20132007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017CHINA GALAXYSECURITIES10 / 22資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理如何選擇零售企業(yè)？China galaxy securitiesCHINA GALAXY SECURITIES11 / 22從擁有成熟零售市場經(jīng)驗的美國可以發(fā)現(xiàn)：PS估值最優(yōu)PS估值的優(yōu)勢消費來實現(xiàn)PE估值的優(yōu)勢美股標(biāo)的公司中，PS和PB與公司市值走勢的契合度遠(yuǎn)高于PE從我國實際情況出發(fā)，仍需考慮PE估值中美零售企業(yè)行情走勢與估值指標(biāo)變化趨勢的相關(guān)性PE(TTM)PB

11、(LYR)PS(TTM)PE(TTM)PB(LYR)PS(TTM) 美國平均值45.65%68.52%88.91%市值加權(quán)平均值37.71%73.04%88.43%中位數(shù)60.03%85.33%95.18%中國中美差值平均值38.68%38.84%56.33%6.96%29.68%32.58%市值加權(quán)平均值33.07%19.76%43.70%4.64%53.28%44.73%中位數(shù)44.02%45.74%68.69%16.01%39.59%26.49%PS為主要指標(biāo)PE為補充指標(biāo)美國：成熟市場 HYPERLINK / 以反應(yīng)市場預(yù)期龍頭優(yōu)勢明顯，盈利水平和商業(yè)模式相對穩(wěn)定，營收規(guī)模相關(guān)的PS指

12、標(biāo)足 HYPERLINK / 以反應(yīng)市場預(yù)期中國：成長市場行業(yè)集中度較低，企業(yè)高速擴(kuò)張難以保障實現(xiàn)盈利回報投資者，補充關(guān)注PE指標(biāo)確保企業(yè)不會盲目擴(kuò)張存貨與應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)更快，且存貨和應(yīng)收賬款占比資產(chǎn)比重較大，零售企業(yè)運營效率更高經(jīng)營性現(xiàn)金流持續(xù)凈流入，公司變現(xiàn)能力成熟穩(wěn)定；投資性和籌資性現(xiàn)金流為凈流出存貨與應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)更快，且存貨和應(yīng)收賬款占比資產(chǎn)比重較大，零售企業(yè)運營效率更高經(jīng)營性現(xiàn)金流持續(xù)凈流入，公司變現(xiàn)能力成熟穩(wěn)定；投資性和籌資性現(xiàn)金流為凈流出PS（市銷率銷售額（主營收入）PS（市銷率銷售額（主營收入）面積坪效門店數(shù)量存貨應(yīng)收賬款現(xiàn)金流保持穩(wěn)定向上的門店數(shù)量與增速，利于市場份額的有效擴(kuò)張

13、PE估值的延伸運用：衡量零售企業(yè)將規(guī)模效應(yīng)貨幣化的能力PE（市盈率）每股收益（凈利潤PE（市盈率）每股收益（凈利潤凈利率看好凈利率走高的企業(yè)，與市占率的擴(kuò)張正相關(guān)對消費增速下行時期企業(yè)治理體系的探究零售企業(yè)如何打造可持續(xù)的核心競爭力？China galaxy securitiesCHINA GALAXY SECURITIES16 / 22公司治理優(yōu)勢美國零售行業(yè)公司治理優(yōu)勢匯總公司治理優(yōu)勢產(chǎn)品服務(wù)社會責(zé)任產(chǎn)品服務(wù)社會責(zé)任物美價廉差異化體驗式消費全渠道會員項目內(nèi)部員工福利對外貢獻(xiàn)物美價廉自有品牌構(gòu)建門店布局因地制宜線下門店擴(kuò)張線上配合線下激勵制度環(huán)保與慈善注重產(chǎn)品品質(zhì)銷售成本： 供應(yīng)鏈提升合理調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)業(yè)態(tài)的全面覆蓋：社區(qū)店、奧特萊斯消費場景的延伸培訓(xùn)提升人工成本： 控制人工數(shù)量物美價廉差異化體驗式消費全渠道會員項目內(nèi)部員工福利對外貢獻(xiàn)物美價廉自有品牌構(gòu)建門店布局因地制宜線下門店擴(kuò)張線上配合線下激勵制度環(huán)保與慈善注重產(chǎn)品品質(zhì)銷售成本： 供應(yīng)鏈提升合理調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)業(yè)態(tài)的全面覆蓋：社區(qū)店、奧特萊斯消費場景的延伸培訓(xùn)提升人工成本： 控制人工數(shù)量到店提貨和配送：提高周轉(zhuǎn)效