1、名校商學院院長點評MBA案例七附注：紅字內容是點評深萬科發行可轉換債券案例案例目標本案例介紹了深圳萬科企業股份有限公司2002年發行可轉換公司債券事件的背景和萬科對此次發行的可轉換債券的具體規定，比如轉股、贖回、回購等條款，以此為例講明可轉換債券這種工具在企業籌資中的作用以及企業在使用這種方式融資時應該注意的問題。一、案例資料在深交所上市的萬科企業股份有限公司（股票代碼：000002，以下簡稱萬科）于2002年6月13日發行為期5年的可轉換公司債券。票面利率1.5%，每年付息一次，A股股東每股可優先配售票2.94元。萬科轉債每張面值為100元人民幣，票面利率1.5%，高于目前所有已發的上市公司

2、可轉債利率，每年付息一次。萬科此次的可轉換債券轉股溢價比率為2%，轉債期限為5年，自發行6個月起開始轉股，投資者將有四年半的轉股期。轉債發行后，萬科的資產負債率將達到60.84%，累計債券余額占凈資產48.01%。本次募集資金要緊投入萬科四季花城等分期開發的成規模項目。此次萬科的可轉換債券采取券商余額包銷方式，主承銷商為中信證券有限公司。（一）萬科簡介1、簡況萬科前身為成立于1984年5月的“深圳市現代企業有限公司”，1988年11月，深圳市現代企業有限公司改制為“深圳市萬科企業股份有限公司”。公司股本總額為41332680股，注冊資本為人民幣41332680萬元。1988年12月，公司公開向

3、社會發行股票2800萬股，募集人民幣2800萬元，公司資產及經營規模迅速擴大。1991年1月29日公司A股在深圳證券交易所掛牌交易，股票簡稱“深萬科A”，證券代碼002（2001年11月深交所代碼升位后為000002）。深萬科是深交所的“元老級”的股票了。2、核心業務萬科以房地產為核心業務，要緊從事中、高檔精品住宅的開發，產品形式以低密度的多層和小高層為主，輔以高層、不墅等多種形式。公司選擇深圳、上海、北京、天津、沈陽、成都、武漢、南京、長春、南昌等經濟發達、人口眾多的大都市進行住宅開發。2001年年內萬科全年結算樓宇面積69萬平方米，結算收入33.5億元，比上年增長28%和41%。公司房地產

4、銷售額在全國的市場份額為0.88%；在深圳、上海、北京、沈陽、成都和天津六個都市的市場份額合計為1.95%；其中，在深圳、沈陽的市場份額均在當地處于領先地位，分不為4.05%、8.48%；在上海、北京、天津的市場份額分不為1.5%、1.04%、0.75%（其中各地商品住宅銷售總額數據來源：國家統計局，中國房地產信息網）。年內，集團在上海、深圳、沈陽、南京、武漢等新確定待開發土地570萬平方米，為進一步規模擴張奠定了基礎。萬科是房地產業的一面旗幟。3、專業化戰略2001年成功轉讓了深圳市萬佳百貨股份有限公司股權之后，萬科全在完成了專業化調整戰略，成為單一業務的房地產集團。規劃設計、物業治理、品牌

5、、跨地域經營、可利用的土地資源是萬科的優勢，而施工治理協調、費用操縱則相對較弱。4、業績介紹由于在公司制度上建立的規范治理的有效性，萬科2000年和2001年分不入選世界權威財經雜志福布斯全球最優秀300家和200家小型企業。截至2001年12月31日，萬科擁有總資產64.83億元，凈資產31.24億元，主營業務收入44.55億元，凈利潤3.737億元，土地儲備980萬平方米，累計竣工面積439萬平方米，在四十多家房地產上市公司中排名第一。萬科上市以來，凈資產收益率一直保持在10%以上，萬科良好的業績、企業活力及盈利增長潛力都受到市場廣泛開認可。近兩年萬科主營業務都以30%左右的速度增長。最近

6、，萬科又提出，今后5年，每年也將以30%的速度增長。如何保持如此高的增長速度？必定需要巨額資金的支持。5、彌補資金缺口盡管進展勢頭一直專門好，然而2001年中期萬科現金流量差不多出現負值，達到7.25億元，如何才能填補那個資金缺口？事實上早在2000年年末，萬科董事會就間擬向華潤集團定向增發4.5億股B股，發行價定為4.2港元/股，融資額達20億港元。但方案最終流產，事后分析要緊是緣故依舊在于華潤集團考慮到國內A股市場平均市盈率太高，A、B股差價太大，決定放棄認購。2001年7月，董事會通過決議發行可轉換債券。萬科優生考慮了股票融資，無法實現后才選擇了可轉換債券。6、可轉換債券發行前的股本結構

7、本次可轉換債券發行前，截至2001年12月31日，公司總股本為630971941股，其中非流通股份110504928股，占總股本的17.51%，流通股520467013股，占總股本的82.49%。本次發行前公司股本結構如表達式1：表1 萬科發行可轉換債券前的股本結構股份類不股份數量（股）股份比例（%）一、尚未流通股份1、國家擁有股份527503188.362、募集法人股577546109.15尚未流通股份合計11050492817.51二、已流通股份1、境內上市的人民幣一般股39871187763.19其中：高管股份5801962、境內上市的外資股12175513619.30已上市流通股份合計

8、52046701382.49三、股份總數630971941100.00（二）網上網下申購情況本次萬科可轉換債券發行采取網上定價的方式，發行總額為15億元，為期5年，從2002年6月13日開始計息，年利率1.5%。2003年至2007年每年的6月12日為付息登記日。初始轉股價為12.10元，轉股期自發行首日后6個月至債券到期日至，即2002年12月13日至2007年6月12日。在公布了可轉換公司債券發行提示性公告后，深萬科于6月18日公布了萬科企業股份有限公司可轉換公司債券網上中簽率公告及網下發行結果，公告如下：萬科企業股份有限公司發行150000萬元可轉換公司債券（以下簡稱“萬科轉債” ）網下

9、、網上申購已于2002年6月17日結束。現將網下申購結果及網上中簽率公告如下：（一）申購情況本次發行萬科轉債150000萬元，發行價格每張100元，經深圳證券交易所交易系統主機統計，并經深圳南方民和會計師事務所驗資，本次萬科轉債公開發行申購情況如表2：表2 萬科可轉換債券申購情況類不原A股股東優先配套網上向一般社會公眾投資者發售網下向法人投資者發售申購戶數（戶）7899276813有效申購戶數7899276813有效申購手數（手）44474813612831401750有效申購資金（元）44474800013612830001401750000（二）發行結果1、原A股股東優先配售結果本次原萬科

10、A股股東按照每股配套2.94元的比例可先配售的總數為150000萬元（按1000元1手轉換成手數為150萬手）。原A股股東有效申購數量為444748000元，占本次發行總量的29.65%，全部獲得優先配售。萬科的股東對這次發行的可轉換債券全力支持。2、網上、網下發售數量依照本次萬科轉債發行公告中規定，原A股股東優先認購后的余額部分，再上網的一般社會公眾投資者發售50%，向網下法人投資者發售50%。依照實際申購結果，按照本次萬科轉債發行公告中規定的回撥原則確定，本次萬科轉債網上發行總量為519908手，合計519908000元，占本次發行數量的34.66%，網下發行總量為535344手，合計53

11、5344000元，占本次發行數量的35.69%。3、網上向一般社會公眾投資者發售的中簽率本次最終確定的網上發行數量為519908000元，網上社會公眾投資者有效申購數量為1361283000元，中簽率為38.192499%，主承銷商將在2002年6月18日組織搖號抽簽儀式，搖號結果將在2002年6月19日的證券時報和中國證券報公告。申購者依照中簽號碼，確認認購萬科轉債的數量，每個中簽號只能購買一手（1000元）萬科轉債。4、網下向法人投資者發售結果本次網下發行數量為535344000元。法人投資者有效申購數量為1401750000元，獲售比例為38.191118%。網上網下發售比例差不多相當獲

12、得發售的法人投資者名單、每戶獲得發售的成科轉債數量及扣除定金后應退的認購款金額如表3：表3 萬科可轉債法人投資者名單法人投資者名單獲配數量（手）應退認購款（萬元）北京思博投資治理有限責任公司907043.00上海東新國際投資治理有限公司1069.50.70久富證券投資基金1909590.50鵬華行業成長證券投資基金5728714271.30同益證券投資基金763836.20同益證券投資基金1145754.30廈門國際信托投資有限公司2291501085.00深圳市銀孚投資進展有限公司954745.30上海長平信企業進展有限公司28643135.70上海涌金實業有限公司47739226.10上海

13、納米創業投資有限公司28643135.70上海洋洋大多利專門有限公司57287271.30中新蘇州工業園區創業投資有限公司1909590.50本發行結果公告一經刊出，即視同向網下申購獲得發售的有法人投資者送達獲配的通知。（三）募集資金本次萬科轉債發行募集資金總額為150.000萬元（含發行費用），本次萬科轉債的募集資金凈額將由公司按規定另行披露。（四）上市時刻本次發行的萬科轉債上市時刻將另行公告/萬科企業股份有限公司 中信證券股份有限公司2002年6月28日 2002年6月28日萬科發行的可轉換債券全部上市。（三）可轉換債券上市2002年6月28日，萬科可轉換債券上市。詳細的發行條款依照萬科企

14、業股份有限公司可轉換公司債券上市公告書介紹如下：1、發行規模、上市規模、期限、票面金額、利率和付息日期、轉換年度有關利息的歸屬、股利分配方法（1）發行規模：150000萬元，上市規模；150000萬元。（2）期限。本次萬科轉債期限為5年，自2002年6月13日（發行首日）起，至2007年6月13日（到期日）止。（3）票面金額萬科轉債每張面值100元。（4）利率萬科轉債票面年利率為1.5%（5）付息日期。可轉換公司債券每半年或一年付息一次；到期后5個工作日內償還未轉股債券的本金及最后一期的利息。萬科可轉換債券利息每年支付一次。本次發行的萬科可轉換債券計息起日為可轉換公司債券發行首日，即2002年

15、6月13日（計息日）。轉股期內每年的6月13日為該付息年計息日。付息登記日為每年“計息日”的前一個交易日。在付息登記日當日深圳證券交易所收市后，登記在冊的萬科可轉換債券持有人（以中國證券登記結算有限責任公司深圳分公司提供的名冊為準）均有權獲得當年的萬科可轉換債券利息。若付息登記日不是交易日，則以付息登記日前一個交易日深圳證券交易所收市后的登記名冊為準。公司將在付息登記日之后5個交易日之內支付當年利息。在付息登記日當日申請轉股以及已轉股的萬科可轉換債券，無權再獲得當年及以后的利息。每位持有人當年應得的利息等于該持有人在付息登記日深圳證券交易所收市后持有的萬科可轉換債券票面總金額乘以票面利率，結果

16、精確到“分”。公司將托付深圳證券交易所按上述方法通過其清算系統代理支付萬科可轉換債券的利息，屆時利息將由系統自動劃入萬科可轉換債券持有人的資金賬戶。則此利息收入而引致的應繳稅費，由可轉換債券持有人自行負擔。（6）轉換年度有關利息的歸屬及股利分配方法。在付息登記日當日申請轉股以及已轉股的萬科可轉換債券，不能再獲得當年及以后的利息，但與公司發行在外的人民幣一般股股東享有同等權益。2、轉股價格及其確定、調整方法，轉股的起止時期，轉股價格修正條款（1）轉股價格及其確定。萬科可轉換債券初始轉股價格為12.10元/股，以公布募集講明書前三十個交易日“萬科A”股股票平均收盤價格11.86元為基準，上浮2%。

17、（2）轉股價格調整方法。在本次發行之后，當公司派發紅股、轉增股本、增資擴股（不包括可轉換債券轉換的股本）、配股、派息等情況使股份或股東權益發生變化時，轉換價格按下述公式調整，并予以公告。設初始轉股價為P0，送股率為n，增發新股或配股率為k，增發新股價或配股價為A，每股派息為D，調整轉股價為P。送股或轉增股本：P=P0/（1+n）增發新股或配股：P=（P0+Ak）/（1+k）兩項同時進行：P=（P0+ Ak）/（1+n+k）派息：P=P0-D。因公司分立或合并以及其他緣故引起股份變動的，公司將依照萬科可轉換債券持有人和現有股東在轉股價格高速前后依據轉股價格計量的股份享有同等權益的原則。轉股價格調

18、整日為轉股申請日或之后、轉換股份登記日之前，該類轉股申請按調整后的轉股價格執行。（3）轉股的趕上時期。萬科可轉換債券的轉股期自發行之日起（2002年6月13日）6個月后的第一個交易日（2002年12月13日）起（含當日），至萬科轉債到期日（2007年6月13日）前一個交易日止（含當日）。（4）轉股價格修正條款。為了愛護萬科可轉換債券持有人的利益，幸免轉股價格過高地偏離公司股票的實際價格，公司將在不違反任何當時生效的法律、法規的前提下，在萬科可轉換債券的存續期間修正轉股價格，但修正后的轉股價格不低于公司一般股的每股凈資產和每股票面值。轉股價格在市場波動時進行修正是必要的。在萬科可轉換債券的存續期

19、間，當公司A股股票收盤價格連續20個交易日不高于當時轉股價格的80%時，公司董事會有權在不超過20%的幅度降低轉股價，同時降低后的轉股價格不低于降低前一個月公司A股股票價格（收盤價）的算術平均值。董事會此權利的行使在12個月內不得超過一次。公司行使降低轉股價格之權力不得代替前述的“轉股價格的調整”。3、轉股的具體程序（1）轉股申請的手續及轉股申請的聲明事項。萬科可轉換債券持有人能夠依據本次募集講明書的條件，按照當時生效的轉股價格在轉換期內的可轉換時刻（見“轉股申請時刻”）內隨時申請轉換股份。持有人申請轉換通過深圳證券交易所交易系統按報盤方式進行。在轉換期內深圳證券交易所將專門設置一交易代碼供萬

20、科轉債持有人申請轉股。持有人能夠將自己賬戶內的萬科轉債全部或部分申請轉為公司A股社會公眾股。持有人提交轉股申請，須依照其持有的可轉換債券的面值，按照當時生效的轉股價格，向其指定交易的證券經營機構申報轉換成公司股票的股份數。與轉股申請相應的可轉換債券總面值必須是1000元人民幣的整數倍。申請轉換的股份須是整數股，不足轉換1股的可轉換債券處理方法見下文“轉股時不足一股金額的處理方法”。轉股申請一經確認不能撤單。若持有人申請轉股的數量大于該持有人實際持有可轉換債券能轉換的股份數，深圳證券交易所將確認其最大的可轉換股票部分進行轉股，申請超過部分予以取消。在萬科可轉換債券存續期間，公司將于每一季度結束后

21、的兩個交易日內公告因萬科可轉換債券轉股所引起的一般股份變動情況。因轉換增加的一般股股份累計達到公司已發行股份的10%時，公司將及時予以公告。（2）轉股申請時刻。持有人須在轉換期內的轉股申請時刻提交轉股申請。轉股申請時刻是指在轉換期內深圳證券交易所交易日的正常交易時刻，除了其間的：在萬科可轉換債券停止交易前的萬科可轉換債券停牌時刻；公司股票停牌時刻；按有關規定，公司須申請停止轉股的期間。深圳證券交易所對轉股申請確認有效后，將記減（凍結并注銷）投資者的可轉換債券數額，同時記加投資者相應的股份數額。（4）股份登記事項及因轉股而配發的股份所享有有權益。中國證券登記結算有限責任公司深圳分公司將依照債券持

22、有人在其托管券商處的有效申報，將可轉換債券經申請轉股后所增加的股票自動登記人投資者的股票賬戶，對持有人賬戶的股票和萬科可轉換債券的持有數量做相應的變更登記。可轉換債券持有人于轉股完成次日成為公司股東，并按深圳證券交易所的現行規定，提出轉股申請的持有人在轉股申請的第二個交易日辦理割確認后，其持有的因轉股而配發的公司一般股便可上市流通。轉股后的可轉換債券的性質就明確為股份，從而其持有人享有相應的股東權利。因轉股而配發的公司的一般股與公司已發行在外的一般享有同等權益。（5）轉股過程中的有關稅費事項。轉股過程中有關稅費需由投資者自行負擔，除非公司應該交納該類稅費或者公司對該類稅費負有代扣代繳義務。4、

23、贖回條款（1）到期贖回。到期贖回即到期還本付息。可轉換公司債券到期末轉換的，公司將按照可轉換公司債券募集講明書的約定，于期滿后5個工作日內償還本息。在萬科可轉換債券到期日之后的5個交易日內，公司將按面值加上應計利息償還所有到期未轉換的萬科轉換債券。公司將托付常事證券交易所通過其清算系統代理支付到期未轉換股份的可轉換債券的本息兌付。深圳證券交易所將直接記加到期可轉換債券持有人相應的交易保證金，同時注銷所有到期萬科可轉換債券。可轉換債券假如到期贖回而沒有轉股，則其本質就與一般的債券相同了。（2）提早贖回。有條件的提早贖回。萬科可轉換債券發行后6個月內，公司不得贖回可轉換債券。在萬科轉債發行6個月后

24、的轉股期間，假如公司A股股票收盤價連續30個交易日高于當期轉股價的130%，則公司有權以面值加當年利息的價格贖回全部或部分未轉換股份的可轉換債券，若在30個交易日內發生過轉股價格調整的情形，則在調整前的交易日按調整前的轉股價格和收盤計算，在調整后的交易日按調整后的轉股價格和收盤計算。當該條件滿足時，則公司有權以面值加當年利息的價格贖回全部或部分未轉換股份的可轉換債券。在股票市場上股價過高時，公司通過提早贖回可轉換債券能夠更好地愛護自身利益。公司每年（付息年）可按約定條件行使一次贖回權。每年首次滿足贖回條件時，公司可贖回部分或全部未轉股的可轉換公司債券。若首次不實施贖回，在贖回條件滿足后的5個工

25、作日內在公司指定信息披露報刊和互聯網網站連續公布三次贖回公告通知持有人有關該次贖回的各項事項，并在贖回日按約定條款進行贖回。當公司決定執行全部贖回時，在贖回日當日所有登記在冊的可轉換債券將全部被凍結。當公司決定執行部分贖回時，對所有可轉換債券持有人進行等比例贖回。每個可轉換債券持有人的被贖回額按1000元取整數倍贖回，不足1000元的部分不予贖回；如某一可轉換債券持有人按該贖回比例計算的贖回額不足1000元，則該可轉換債券持有人所持可轉換債券不被贖回。提早贖回的手續。公司將托付深圳證券交易所通過其清算系統代理支付贖回款項。公司將在贖回日之后的3個交易日內將贖回所需資金劃入深圳證券交易所指定的資

26、金賬戶。深圳證券交易所將在贖回日后第5個交易日辦理因贖回引起的清算、登記工作。贖回完成后，相應的贖回可轉換債券將被注銷，同時深圳證券交易所將按每位持有人應得的贖回金額記加持有人賬戶中的交易保證金。未贖回的萬科可轉換債券，于贖回日后第1個交易日恢復交易和轉股。5、回售條款（1）回售條款。在萬科可轉換債券發行6個月后的轉股期間，假如公司A股股票連續30個交易日的收盤價格低于當期轉股價的70%時，萬科可轉換債券持有人有權將其持有的可轉換債券全部或部分按面值102%（含當年利息）回售給公司。回售條款則是在股價過低時對可轉換債券的持有人的一種愛護手段。萬科可轉換債券持有人每年（付息年）可按上述約定條件行

27、使回售權一次，但若首次不實施回售的，當年不應再按上述約定條件行使回售權。萬科可轉換債券持有人申請回售的萬科可轉換債券面值總額必須是1000元人民幣的整數倍。公司將在每年首次滿足前述回售條款約定之回售條件后的5個工作日內，在中國證監會指定報刊和互聯網網站連續公布回售公告至少三次。回售公告將列明回售的程序、價格、付款方法、時刻等內容。（2）回售的手續。行使回售權的萬科可轉換債券持有人應在回售公告期滿后的5個工作日內，通過深圳證券交易所通過其清算系統代理支付回售款項。公司將在回售申報期結束后的3個工作日內將回售所需資金劃入深圳證券交易所指定的資金賬戶。深圳證券交易所將在回售申報期結束后的第5個工作日

28、內輸回回售引起的清算、登記工作。回售完成后，相應的回售可轉換債券將被注銷，同時深圳證券交易所將按每位持有人應得的回售金額記加持有人賬戶中的交易保證金。未回售的萬科可轉換債券，于回售申報期結束后第1個交易日恢復交易和轉股。6、附加回售條款每當公司本次募集資金投向出現中國證監會規定或中國證監會認定為已改變了用途的情形時，公司將給予萬科可轉換債券持有人一次附加回售的權利。萬科轉債持有人有權將其持有的可轉換債券全部或部分按面值102%（含當年利息）回售給公司。萬科可轉換債券持有人行使該附加回售權不阻礙前述“回售”條款約定的回售權的行使。公司將在公司股東大會通過變更募集資金使用用途的決議后5個工作日內，

29、在中國證監會指定報刊和互聯網網站連續公布回售公告至少三次。行使回售權的萬科可轉換債券持有人應在回售公告期滿后的5個工作日內，通過深圳證券交易所交易系統進行回售申報。公司將在回售申報期結束后的3個工作日內將回售所需資金劃入深圳證券交易所指定的資金賬戶。深圳證券交易所將在回申報期結束后的第5個工作日辦理因回售引起的清算、登記工作。有關回售手續的詳細內容參見前述“回售的手續”之相關內容。投資人購買可轉換債券時是通過認真考察的，假如企業的資金投向與募集講明不符，相當于對投資人利益的侵害，現在規定同意投資人回售可轉換債券是合理的。7、轉股時不足一股金額的處理方法公司約定萬科可轉換債券轉股時不足一般的支付

30、方法為：當債券持有人轉股后其賬戶中萬科轉換債券余額不足轉換一股時，公司將在該種情況發生日后5個交易日內，以現金兌付該部分萬科可轉換債券的票面金額及利息。8、轉換年度有關股利的歸屬萬科可轉換債券持有人一經轉股，該部分可轉換債券不能享受當年利息（包括本付息年計息日至轉股當日之間的利息），增加的股票將自動登記入投資者的股票賬戶。因萬科可轉換債券轉股而增加的公司股票享有與原股票同等的權益，參與當年度股利分配，并可于轉股后下一個交易日與公司已上市交易的股票一同上市交易流通。（四）一些要緊數據萬科最近3年的財務數據如表4：表4 萬科1999-2001年要緊報表數據項目2001年2000年1999年主營業務

31、收入（元）4455064776.933783668674.182872795896.07凈利潤（元）373747217.73301231499.63229142287.45總資產（元）6482911630.735622247214.954494664465.95股東權益（不含少數股東權益元）3124089960.152906198742.582093030259.17資產負債率（以母公司報表為基礎%）34.1417.0227.44資產負債率（以合并報表為基礎%）51.7847.2952.25每股收益（元/股）0.5920.480.42每股收益（扣除非經常性損益 元/股）0.3010.430.3

32、91凈資產收益率（%）11.9610.3710.95每股凈資產（元/股）4.9514.613.84每股經營活動產生的現金流量凈額（元/股）-1.910.140.08每股凈現金流量（元/股）-0.380.350.34萬科的資產負債率并不高，從母公司報表來看，還能夠講是偏低的，這關于發行可轉換債券是有利的。本次發行可轉換債券后，公司資產負債率將有所上升，但可轉換債券全部轉股后，公司資產負債率將會相應下降。以公司截至2001年12月31日經審計的財務指標和募集資金150000萬元為計算基礎，本次可轉換債券發行對公司相關指標的阻礙如表5：表5 萬科可轉換債券發行前后和全部轉股后對相關指標的阻礙相關指標

33、發行前發行后全部轉股后資產總額（元）6482911630.827982911630.827982911630.82負債總額（元）3356829340.714856829340.713356829340.71資產負債率（%）51.7860.8442.05二、總評（一）可轉換債券可轉換債券是一種被給予了股票轉換權的公司債券。發行公司事先規定債權人可能選擇有利時機，按發行時規定的條件把其債券轉換成發行公司的等值股票（一般股票）。可轉換債券是一種混合型的債券形式。當投資者不太清晰發行公司的進展潛力及前景時，可先投資于這種債券。待發行公司經營實績顯著，經營前景樂觀，其股票行市看漲時，則可將債券轉換為股票

34、，以受益于公司的進展。可轉換公司債券在國外債券市場上頗為盛行。這種公司債券最早出現在英國，目前美國公司也多發行這種公司債券。日本于1938年“商法”改正后，一些公司開始發行這種債券。由于可轉換債券具有可轉換成股票這一優越條件，因而其發行利率較之一般債券為低。可轉換公司債券在發行時預先規定三個差不多轉換條件。這三個轉換條件是：（1）轉換價格或轉換比率；（2）轉換時發行的股票內容；（3）請求轉換期間。可轉換債券持有人行使轉換權利時，須按這三個差不多轉換條件進行。可轉換債券關于投資者來講，是我了一種投資選擇機會。因此，即使可轉換債券的收益比一般債券收益低此，但在投資機會選擇的權衡中，這種債券仍然受到

35、投資者的歡迎。（二）目前我國可轉換債券的市場狀況中國對可轉換債券市場的探究醞釀已久，20世紀90年代初國內企業差不多開始嘗試運用可轉換公司債券解決企業的融資問題。從1991年8月起，先后有瓊能源、成都工益、深寶安、中紡機、深南玻等企業在境內外發行了可轉換債券，進行了不同角度的嘗試。出現之初，可轉換債券并沒有引起市場的熱烈追捧。1997年頒布的可轉換公司債券治理暫行方法為發行可轉換債券提供了制度支持。從該方法1997年出臺后至2001年，發行了5只可轉換債券，其中南化、絲綢以及茂煉3只是非上市公司發行可轉換債券，由于這3家公司轉股價格都以以后標的股票的發行債券的意義只是提早發行部分股票，本身并沒

36、有特不大的實際價值。2001年4月28日證監會出臺了上市公司可轉換公司債券實施方法及上市公司發行可轉換債券申請文件、可轉換債券募集講明書、可轉換債券上市公告書3個配套文件，標志著上市公司可可債券市場在通過幾年的試點進展后，將進入一個全面啟動、規范進展的新時期。2001年可轉換債券市場有了專門大改觀，可轉換債券逐漸成為繼配股、增發以后上市公司又一個再融資的方式，轉債熱潮差不多一觸即發。政策公布之后的3個多月內，共有威孚高科、西寧特鋼、東方電子、東方集團、江蘇陽光、深萬科A、復星實業等26家上市公司先后公布公告，表示有發行可轉換債券的打算。2001年12月25日證監會又出臺了關于做好上市公司可轉換

37、公司債券發行工作的通知。截至2002年4月，已有近60家上市公司擬發行可轉換公司債券。新方法在審核制度和可操作性兩方面都作了重大的改進：第一，在發行上實行核準制。方法規定，所有上市公司，只要符合發行可轉換公司債券條件，都可申請發行可轉換公司債券上。上市公司發行可轉換公司債券，應當符合下列條件：（1）最近3年連續盈利，且最近3年凈資產利潤率平均在10%以上。屬于能源、原材料、基礎設施類的公司能夠略低，然而不得于7%；（2）上市公司發行可轉換公司債券前，累計債券余額不超過公司凈資產額的40%；（3）可轉換公司債券發行后，資產負債率不高于70%，累計債券余額不超過公司凈資產的80%；（4）募集資金的

38、投向符合國家產業政策；（5）可轉換公司債券的利率不超過銀行同期存款的利率水平；（6）可轉換公司債券的發行額許多于人民幣1億元；（7）中國證監會規定的其他條件。另外還要求，公司扣除非經常性損益后，最近3個會計年度的凈資產利潤率平均值原則上不得低于6%。公司最近3個會計年度凈資產利潤率平均低于6%的，公司應當具有良好的現金流量。第二，增強了可操作性，實施方法及其配套文件對可轉換公司債券發行、上市、轉股等相關活動作了比較詳細的規定，另外，方法還強調了只有上市公司才能夠發行可轉換公司債券。（三）可轉換債券籌資的優勢從可轉換債券自身特性看，發行可轉換債券是上市公司再融資的較佳選擇：第一，可轉換債券并非真

39、正意義上的人債權融資，除非發生股價均無低于轉股價格的情況，一般情況下，可轉換債券仍然是股權融資的一種方式，上市公司依舊能夠獲得長期穩定的資本供給。第二，即使不待命換股權，可轉換債券也是一種低成本的融資工具。依照可轉換公司債券治理暫行方法，可轉換債券的融資成本應該是所有債權融資方式中最低的。另外，可轉換債券屬于債權融資，按照國際簡潔慣例，債息和股息支出順序有所不同。我國企業所得稅率為33%，這就意味著企業舉債成本中有將近三分之一是由國家承擔的，而股息則要在稅后支付，因此可轉換債券融資能夠通過合理避銳使每股收益有所增加。第三，可轉換債券給予投資者以后可轉可不轉的權利，且可轉換債券轉股有一個過程，因

40、此發行可轉換債券可不能像其他股權融資方式那樣造成股本急劇擴張，從而能夠緩解對業債的稀釋。第四，發行可轉換債券能夠獲得比直接發行股票更高的股票發行價格。依照可轉換公司債券治理暫行方法和上市公司可轉換公司債券實施方法規定，上市公司發行可轉換債券轉股價格的確定是以募集講明書前30個交易日股票的平均收盤價格為基準，并上浮一一幅度，因此相比較配股和增發來講，在擴張相同股本的情況下通常可能募集更我資金。另外，增發和配股條件的嚴格規定，也促使上市公司將可轉換債券作為新的融資工具。我國對上市公司增發和配股條件都有嚴格規定，如時刻方面，增發距前次募股時刻間隔不能少于12個月，配股時刻間隔不能少于1個會計年度；盈

41、利能力方面，增發新股發行完成當年加權平均凈資產收益率應不低于發行前一年的水平，配股完成當年加權平均凈資產負收益率未達到銀行同期存款利率的需要加以解釋；對資產負債率水平較低的公司，承銷商還需要承擔講明的義務等等。而發行可轉換債券不受兩次融資時刻間隔要滿1個會計年度等種種限制，使公司能抓住最佳的投資機會。上述有關增發和配股的規定促使一些距離上次融資時刻不長、資產負債率較低以及短期業績增加可能性不大的上市公司查找新的融資工具，可轉換債券由此進入上市公司的視野。對配股的嚴格規定曾引發了喧鬧一對的“10%現象”，上市公司為了獲得配股資格，想方設法將凈資產收益訓練有素報表上做到10%。（四）萬科此次可轉換

42、債券的意義1、以公司本身來講本次萬科可轉換債券的發行規模為15億元，充分考慮了公司現有償債能力、可轉換債券發行后對公司財務指標的阻礙、全部轉股后股本擴張對公司業績攤薄的壓力等綜合因素，兼顧了各方利益。依照表5能夠看出，發行可轉換債券后，萬科在籌集到巨額資金的同時，一方面公司保持了足夠的償債能力，另一方面將使公司充分利用財務杠桿而提高收益水平。萬科發行可轉換債券，也為當前許多為尋求增發擠破門檻的上市公司融資提供了另一條途徑。由于二級市場增發過多過濫現象已引起了投資者極大反感，許多上市公司不得不被迫放棄增發。而用公司債券的形式取代增發新股，將在實質上調整我國資本市場的結構，使債券和股票均衡進展。從

43、單純的股權融資來講，可轉換債券籌資成本相對低一些，同時，債券必須還本付息，有利于約束上市公司行為，使其慎重對待每一次融資和每個投資項目，對原有股東的權利也能夠有一個專門好的保障。2、對投資者來講此次萬科可轉換債券發行條款的設計，充分考慮到以后債券持有人的利益，使其具有投資價值：（1）期限、利率充分考慮了投資者利益。萬科可轉換債券期限為5年。從可轉換債券的投資角度考慮，其期限與投資價值為正相關關系，期限越長，股票變動和升值的機會越大，可轉換債券的投資價值就越大。萬科可轉換債券利率為1.5%，每年付息一次，在所有已發行的上市公司可轉換債券中，利率是最高的，體現了債券自身的投資價值以及對投資者利益的

44、最大保障。（2）較低的初始轉股價格投資者 提供盈利空間。萬科可轉換債券的轉股溢價比率為2%，而且目前萬科股票市盈率不足20倍，相關于企業的內在價值而言，萬科可轉換債券的初始轉股價格較同類品種遠為優越，使萬科可轉換債券的投資者在以后有充足的獲利空間。（3）回信條款給投資者提供本息收益保障。萬科可轉換債券條款規定：在萬科可轉換債券發行6個月后的轉債期內，假如公司股票（A股）收盤價連續30個交易日低于當期轉股價格物70%時，持有人有權將持有的全部或部分萬科可轉換債券以面值102%（含當期利息）的價格回售給公司。回售條款的設置為債券持有人提供最低的本息收益保障，規避其在公司股票大幅下跌情況時轉股的收益

45、風險。為進一步愛護投資者的權益，萬科可轉換債券增設附加回售條款，即規定假如發行人變更本次募集資金投向，可轉換債券持有人有權向發行人回售萬科可轉換債券，使可轉換債券的持有人的利益得到保障。（4）四年半法定最長的轉股期為萬科可轉換債券的獲得提供了充裕時刻。從可轉換債券的投資角度考慮，其期限與投資價值為正相關關系，期限越長，股票變動和升值的機會越大，可轉換債券的投資價值就越大。而通過2001年下半年的價值回歸，中國證券市場的不理性因素差不多大為減低，在宏觀經濟向好和上市公司質量不斷改善的基礎上，股市長期向上的趨勢可不能改變，為萬科可轉換債券的獲得提供了有利條件。盡管2002年股市依舊沒有上好的表現，

46、但萬科可轉換債券還有4年多的時刻能夠靜觀市場變化。（五）使用可轉換債券融資需要注意的問題1、部分公司可轉換債券后資產負債率不得高于70%。實際操作中，發行規模更應依照發行人的實際情況而定，著重考慮公司的償債能力。但一些公司在確定規模時往往抱著“手里有糧，心中不慌”的方法，能多發就多發，先定下一個籌資范圍，再回頭找項目，專門少考慮到可轉換債券作為債務工具的專門要求。企業在短期內進行規模過大的擴張，是不能保證以后有穩定、充分的現金流入存在專門大不確定性。在大盤走勢不佳、投資者對再融資心存疑慮的情況下，上市公司是否需要再融資，包括發行可轉換債券，都需要從資本需要及使用成本角度全面分析資金使用的投入產

47、出效能。債總是要還的，可轉換債券首先是“債券”，因此要考慮到公司的償債能力是否能夠承受。2、可轉換債券資金的使用上存在問題相當一部分擬發行可轉換債券的公司剛剛融資不久，其中更有公司將大比例資金用于托付理財，使得投資者對其募資打算及資金需求產生質疑。現實中，可轉換債券資金專門多被用來收購關聯方資產特不是大股不資產或股權，真正能投入到具有進展前景的企業或產業上的專門少。專業人士指出，是否是國家重點支持的項目，能否獲得國家經貿委的批文，是否符合國家產業調整的政策等差不多上決定募集資金使用效率的重要因素。3、可轉換債券條款設定過于僵化，缺乏創新從已公布的方案來看，大部分公司在條款設計上千篇一律，缺乏創新和靈活性。如轉債期限方面，可轉換公司債券暫行方法規定可轉換債券的期限為3-5年，盡管從國際慣例方面看有些偏短，但差不多符合目前中國企業債券的發行慣例。而目前公司的上市公司可轉換債券發行草案中，大部分差不多上按照可轉換債券發行最長期限即5年進行操作的，并沒有從戰略意義上審慎考慮償債打算、償債能力以及股權擴張的