1、中小民營(yíng)企業(yè)融資效率的綜合評(píng)價(jià)期刊門戶-中國(guó)期刊網(wǎng)2008-10-30來源：中小企業(yè)管理與科技 供稿文/鄧明然張潤(rùn)斌導(dǎo)讀考慮企業(yè)融資效率的主要影響因素：融資成本、融資機(jī)制的規(guī)范程度、融資主體的自 由程度、資金的利用率、融資方式的可選擇程度以及資金的清償力等，采用模糊綜合評(píng)價(jià)方 法，對(duì)中小民營(yíng)企業(yè)的融資效率進(jìn)行了綜合評(píng)價(jià)。摘要：考慮企業(yè)融資效率的主要影響因素：融資成本、融資機(jī)制的規(guī)范程度、融資主體的自由程 度、資金的利用率、融資方式的可選擇程度以及資金的清償力等，采用模糊綜合評(píng)價(jià)方法，對(duì)中 小民營(yíng)企業(yè)的融資效率進(jìn)行了綜合評(píng)價(jià)。關(guān)鍵詞：中小民營(yíng)企業(yè)融資融資效率引言在企業(yè)融資效率的影響因素中，融資成

2、本、融資機(jī)制的規(guī)范程度、融資主體的自由程度、資金的 利用率、融資方式的可選擇程度以及資金的清償力高低等都是不確定的概念，但其結(jié)論是定性的， 即使通過假定、估計(jì)、預(yù)測(cè)等辦法得出定量的結(jié)果，也往往帶有主觀的因素。所以，它們?cè)诳陀^ 上難以通過精確的數(shù)學(xué)方法取得結(jié)果，因此，本文選擇采用模糊數(shù)學(xué)的方法進(jìn)行研究。模糊綜合評(píng)價(jià)就是以模糊數(shù)學(xué)為基礎(chǔ)，應(yīng)用模糊關(guān)系合成的原理，將一些邊界不清，不易定量的 因素定量化，從而進(jìn)行綜合評(píng)價(jià)的一種方法。其基本原理是通過確定被評(píng)價(jià)對(duì)象對(duì)各等級(jí)模糊子 集的隸屬程度來評(píng)價(jià)被評(píng)對(duì)象的優(yōu)劣。模糊綜合評(píng)價(jià)法是一種成熟的模糊數(shù)學(xué)方法，其數(shù)學(xué)原理 及數(shù)學(xué)模型的建立有嚴(yán)密的證明過程，這里只

3、是將模糊綜合評(píng)價(jià)法應(yīng)用于企業(yè)融資的效率評(píng)價(jià)， 希望能對(duì)融資效率做出全面的、本質(zhì)的解釋和判斷，提高評(píng)價(jià)的準(zhǔn)確性。本文根據(jù)我國(guó)中小民營(yíng)企業(yè)的融資特點(diǎn)，通過對(duì)股權(quán)融資效率、債權(quán)融資效率與內(nèi)部融資效率的 對(duì)比從而實(shí)現(xiàn)對(duì)中小民營(yíng)企業(yè)融資效率的單級(jí)模糊綜合評(píng)價(jià)。1、單級(jí)模糊綜合評(píng)價(jià)的基本步驟 (1)確定評(píng)價(jià)對(duì)象的因素論域，即S個(gè)評(píng)價(jià)指標(biāo)。(2)確定評(píng)語(yǔ)等級(jí)論域?yàn)椋?3 )確定中各因素的模糊權(quán)向量為對(duì)每一個(gè)進(jìn)行單級(jí)模糊綜合評(píng)價(jià)，建立模糊關(guān)系矩陣R。在構(gòu)造了等級(jí)模糊子集后，就要逐個(gè)對(duì)被評(píng)事物從每個(gè)因素()上進(jìn)行量化，也就是確定從單因素來看被評(píng)事物對(duì)各等級(jí)模糊子集的隸屬度(R/)，進(jìn)而得到模糊關(guān)系矩陣矩陣R中第

4、i行第j列元素表示某個(gè)被評(píng)事物從因素 來看對(duì) 等級(jí)模糊 子集的隸屬度。一個(gè)被評(píng)事物在某個(gè)因素方向的表現(xiàn)是通過模糊向量來刻畫的，而在其他評(píng)價(jià)方法中多是內(nèi)一個(gè)指標(biāo)實(shí)際值來刻畫的，因此，從這個(gè)角度講模糊 綜合評(píng)價(jià)要求更多的信息。利用合適的合成算子將A與各被評(píng)事物的R合成得到各被評(píng)事物的模糊綜合評(píng)價(jià)結(jié)果向量 B。的單因素評(píng)價(jià)結(jié)果為只R(p行，m列)。單級(jí)評(píng)價(jià)模型為：AR=(b1, b2 ,., bm)B2、中小民營(yíng)企業(yè)融資效率綜合評(píng)價(jià)方法2.1建立評(píng)價(jià)對(duì)象的論域?qū)⒂绊懭谫Y效率的各種因素構(gòu)成的集合稱為因素論域，它是一個(gè)普通的集合，用U表示：即5個(gè)評(píng)價(jià)指標(biāo)。選取五個(gè)因素構(gòu)成企業(yè)融資效率模糊評(píng)價(jià)的因素集，這

5、五個(gè)因素為：融資成本；融資機(jī)制規(guī)范度；融資主體自由度；資金利用率；償率。2.2確定評(píng)語(yǔ)等級(jí)論域?yàn)榇_定評(píng)語(yǔ)等級(jí)論域?yàn)椋海渲写淼趇個(gè)評(píng)價(jià)結(jié)果，m為總的評(píng)價(jià)結(jié)果數(shù)。模糊評(píng)價(jià)的目的就是在綜合考慮所有影響因素的基礎(chǔ)上，從評(píng)語(yǔ)等級(jí)論域中選出一個(gè)最佳的評(píng)價(jià)結(jié)果。為了使 對(duì)融資效率的評(píng)價(jià)簡(jiǎn)潔、直觀，在此我們只選取兩個(gè)評(píng)價(jià)結(jié)果建立評(píng)語(yǔ)等級(jí)論域。V=高，低2.3建立權(quán)重集一般來說，各個(gè)因素的重要性是不同的，對(duì)重要的因素要特別考慮，對(duì)不重要的因素雖然應(yīng)當(dāng)考 慮，但不必十分看重。為了反映各因素的重要程度，對(duì)各個(gè)因素 應(yīng)分配給一個(gè)相應(yīng)的權(quán)數(shù)。，通常要求滿足：稱A為權(quán)重集。同樣的因素，如果取不同的權(quán)重，評(píng)價(jià)的結(jié)果也將

6、不 同。為了使權(quán)重分配合理，我們使用德爾斐法來進(jìn)行確定。結(jié)果如下：A=（ 0.3，0.2，0.15，0.25，0.1）2.4單因素模糊評(píng)價(jià)單獨(dú)從一個(gè)因素出發(fā)進(jìn)行評(píng)價(jià)，以確定評(píng)價(jià)對(duì)象對(duì)評(píng)價(jià)集合V的隸屬程度，稱為單因素模糊評(píng) 價(jià)。對(duì)五個(gè)因素逐一進(jìn)行評(píng)價(jià)，可得模糊關(guān)系矩陣R稱為單因素評(píng)價(jià)矩陣，它可以看作是因素論域U和評(píng)價(jià)論域V之間的一種模糊關(guān)系，即影響 因素與評(píng)價(jià)對(duì)象之間的“合理關(guān)系”。單因素模糊評(píng)價(jià)是進(jìn)行綜合評(píng)價(jià)的關(guān)鍵，通常單因素模糊評(píng)價(jià)也和權(quán)重的確定一樣，是通過調(diào)查 統(tǒng)計(jì)法進(jìn)行的。其隸屬度的確定代表了專家們對(duì)融資效率及其影響因素影響程度的看法，是融資 效率綜合評(píng)價(jià)的核心。下面通過對(duì)各因素分別分析

7、，以確定在不同融資方式下各因素對(duì)融資效率影響程度高低的隸屬 度。3.1融資成本影響融資效率的隸屬度確定融資成本是企業(yè)籌措和使用資金所付出的代價(jià)，從另一個(gè)角度講，它是資本的預(yù)期收益率，是企 業(yè)選擇資金來源、進(jìn)行資本籌措的重要依據(jù)。融資成本與融資效率成反比，融資成本越高者融資 效率越低。股權(quán)融資由于不存在抵稅效應(yīng)，其效率是最低的。對(duì)于中小民營(yíng)企業(yè)，由于在資本市場(chǎng)上上市所 需的掛牌費(fèi)用、信息披露費(fèi)用、中介費(fèi)用、審計(jì)費(fèi)用等均為固定費(fèi)用，這些費(fèi)用并不會(huì)因?yàn)榘l(fā)行 規(guī)模小而相應(yīng)減少，這對(duì)普遍發(fā)行額小的中小民營(yíng)企業(yè)來說，存在著交易成本過高和規(guī)模不經(jīng)濟(jì) 問題，使得中小民營(yíng)企業(yè)股權(quán)融資效率更低；在債務(wù)融資方面，由

8、于我國(guó)中央銀行目前對(duì)利率和 收費(fèi)的規(guī)定，使貸款利率僅能在較小范圍內(nèi)浮動(dòng)，所以中小民營(yíng)企業(yè)獲得的貸款利率水平并不高， 但這并不是融資效率高的體現(xiàn)，因?yàn)橄拗平鹑跈C(jī)構(gòu)的利率和對(duì)金融服務(wù)的收費(fèi)挫傷了金融機(jī)構(gòu)調(diào) 查和收集中小民營(yíng)企業(yè)信息的積極性，進(jìn)而也影響向他們提供信貸和其他金融服務(wù)的積極性，從 而使中小民營(yíng)企業(yè)可獲得的信貸資金數(shù)量大減；內(nèi)部融資是企業(yè)將自己的利潤(rùn)轉(zhuǎn)化為積累，它不 僅存在機(jī)會(huì)成本還存在稅收成本，盡管我國(guó)現(xiàn)階段還未開征資本利得稅和資本凈值稅，但開征了 固定資產(chǎn)投資方向調(diào)節(jié)稅，但三種融資方式中，內(nèi)部融資的融資成本最低。綜合而言，將各融資方式融資成本影響融資效率的隸屬度高低確定如下：融資成本影

9、響融資效率的隸屬度高低股權(quán)融資013.2融資機(jī)制影響融資效率的隸屬度確定融資機(jī)制的規(guī)范度也可說是資金市場(chǎng)的成熟度，機(jī)制規(guī)范的資金市場(chǎng)融資渠道多、風(fēng)險(xiǎn)小，效率 也就高。要定量地描述規(guī)范度有一定的難度，但我們可從幾個(gè)方面考察融資機(jī)制的規(guī)范程度，包 括政策、銀企關(guān)系、信息的公開化程度、是否存在所有制歧視及程度如何等。總的來說，我國(guó)的 資金市場(chǎng)還處于不成熟的狀態(tài)，國(guó)有經(jīng)濟(jì)是金融機(jī)構(gòu)優(yōu)先和主要扶持對(duì)象，各方面的政策門檻對(duì) 中小民營(yíng)企業(yè)來說都相對(duì)較高，證券市場(chǎng)發(fā)展較晚，上市公司較少。在中小企業(yè)融資機(jī)制中，非 正規(guī)金融有著極為特殊的意義：它不僅在中小民營(yíng)企業(yè)發(fā)展的全過程中均發(fā)揮作用，而且在企業(yè) 發(fā)展的早期，

10、其重要性往往超過所有其他的融資方式。但長(zhǎng)期以來，我國(guó)對(duì)非正規(guī)金融一直采取 壓制的政策，沒有對(duì)其參與者提供有效的保護(hù)與監(jiān)督。而在公開的證券市場(chǎng)與信貸市場(chǎng)上，中小 民營(yíng)企業(yè)不僅面臨著權(quán)益性資本缺口和債務(wù)性資本缺口，而且面臨著所有制歧視、社會(huì)信用不足 以及公司治理結(jié)構(gòu)極不完善等影響更為深重的問題。因此，從融資機(jī)制的規(guī)范上講，中小民營(yíng)企 業(yè)融資的效率處于低水平的狀態(tài)。中小民營(yíng)企業(yè)大部分靠銀行貸款解決資金問題。因此，股權(quán)融資的機(jī)制規(guī)范度，較以金融系統(tǒng)為 主體的債務(wù)性融資來說，發(fā)展歷史短，機(jī)制規(guī)范度低。而內(nèi)部融資在建立現(xiàn)代企業(yè)制度以前，可 以說無規(guī)范，建立現(xiàn)代企業(yè)制度的企業(yè)，由于有公司法和新會(huì)計(jì)制度的約束

11、有所規(guī)范，但是比股 權(quán)融資和債權(quán)融資的規(guī)范程度都低。因此，考慮融資機(jī)制的規(guī)范度，融資效率高低順序?yàn)椋簜鶛?quán) 融資，股權(quán)融資，內(nèi)部融資。融資機(jī)制影響融資效率的隸屬度高低股權(quán)融資0.30.73.3融資主體自由度影響融資效率的隸屬度確定融資主體自由度是指融資主體受外界約束的程度，這種約束包括法律上的、規(guī)章制度上的和體制 上的，約束越大，自由度越低，融資效率越低。在我國(guó)，內(nèi)部融資受外界約束較小，股票融資主 體對(duì)所募資金的支配程度較大。我國(guó)的公司法和證券法雖然對(duì)上市公司所募集資金的投 向有具體規(guī)定，但上市公司的董事會(huì)可以隨意更改資金投向，只要及時(shí)披露就行了；中小民營(yíng)企 業(yè)受融資渠道不暢所限，對(duì)于債權(quán)融資，

12、不得不接受銀行嚴(yán)格的約束條件，包括準(zhǔn)備金制度、信 貸補(bǔ)償性余額、周轉(zhuǎn)協(xié)定等，對(duì)于大筆貸款或經(jīng)常性貸款，還會(huì)有監(jiān)督員進(jìn)行日常監(jiān)督，因此， 債權(quán)融資在自由度上是低效的方式。以此確定各融資方式融資效率高低的隸屬度：融資主體自由度影響融資效率的隸屬度高 低 TOC o 1-5 h z 股權(quán)融資0.60.4債權(quán)融資0.40.6內(nèi)部融資0.80.23.4資金利用率影響融資效率的隸屬度確定從資金利用率來考察融資效率，要從兩個(gè)方面來看，一方面是資金的到位率。內(nèi)部融資的資金到 位率是最高的，而股權(quán)融資與債權(quán)融資的資金到位率相當(dāng)，都會(huì)有股本募集不足和貸款資金不到 位的風(fēng)險(xiǎn)。另一方面，是資金的投向。理論上說，由于中

13、小民營(yíng)企業(yè)對(duì)資金的渴求，從各種渠道獲得的資金 將很快得到利用，但對(duì)股權(quán)融資來說，不排除以下兩種情況導(dǎo)致的資金利用率不足：一是上市的 中小民營(yíng)企業(yè)受到上市公司股權(quán)融資偏好的誤導(dǎo)，即使短期內(nèi)無資金需求，只要達(dá)到了增發(fā)的條 件也會(huì)選擇增發(fā)，融入大筆資金；二是由于融資集中性與投資分散性的矛盾，不排除因?yàn)槿谫Y過程的延續(xù)時(shí)間較長(zhǎng)，使得原先的市場(chǎng)機(jī)會(huì)與企業(yè)擦肩而過，而暫時(shí)又無其他投資機(jī)會(huì)而出現(xiàn)的資 金閑置現(xiàn)象。債權(quán)融資在這方面相對(duì)要好一些：債權(quán)融資包括銀行貸款和發(fā)行債券。在銀行貸款 方面，企業(yè)往往因?yàn)闊o錢而借錢，有銀行的把關(guān)，借錢的多少依據(jù)需要的多少而定，銀行提供貸 款只有少于企業(yè)的需要而無多于需要的現(xiàn)象；

14、發(fā)行債券有固定的募集金額，不會(huì)產(chǎn)生超額認(rèn)購(gòu)， 溢價(jià)過多的現(xiàn)象。內(nèi)部融資的資金投向則與債權(quán)融資類似，即利用較為充足。考慮上述兩個(gè)方面，資金利用率的高低依次為：內(nèi)部融資，債權(quán)融資，股權(quán)融資。資金利用率影響融資效率的隸屬度高 低 TOC o 1-5 h z 股權(quán)融資0.40.6債權(quán)融資0.60.4內(nèi)部融資0.80.23.5資金清償力影響融資效率的隸屬度清償率是資金配置效率的一個(gè)重要指標(biāo)，它不僅可以揭示資金再循環(huán)的效果，還可以體現(xiàn)企業(yè)的 信用狀況。股權(quán)融資由于不需要償還本金，不會(huì)產(chǎn)生因不能償債而產(chǎn)生的各種風(fēng)險(xiǎn)和不利影響。 因此，可認(rèn)為中小民營(yíng)企業(yè)股權(quán)融資在考慮清償能力時(shí)，其融資效率是高的，相應(yīng)隸屬度定

15、為1 ； 內(nèi)部融資在這一點(diǎn)上與股權(quán)融資具有相同的性質(zhì)；而中小民營(yíng)企業(yè)在債權(quán)融資上效率是低的。造 成民營(yíng)中小企業(yè)債權(quán)融資困境的一個(gè)主要原因是清償危機(jī)，民營(yíng)中小企業(yè)較高的倒閉或歇業(yè)比率 肯是銀行不愿向民營(yíng)中小企業(yè)提供貸款的主要原因之一。此外，貸款償還的高違約率也是銀行不 愿向民營(yíng)中小企業(yè)提供貸款的一個(gè)重要原因。在對(duì)我國(guó)城市商業(yè)銀行的調(diào)查中發(fā)現(xiàn)，民營(yíng)中小企 業(yè)的違約率要高于大企業(yè)的違約率。考慮資金的清償力，透過以上分析，確定各融資方式的隸屬度為：資金清償力影響融資效率的隸屬度高 低 TOC o 1-5 h z 股權(quán)融資10債權(quán)融資0.20.8內(nèi)部融資10根據(jù)以上各個(gè)因素對(duì)融資效率影響程度的分析，我們

16、可以將確定的中小民營(yíng)企業(yè)三種融資方式的 評(píng)價(jià)矩陣如下：4、單因素模糊綜合評(píng)價(jià)單因素模糊評(píng)價(jià)，僅反映一個(gè)因素對(duì)評(píng)價(jià)對(duì)象的影響，這是不夠完全的。必須綜合考慮所有因素 的影響，得出更合理的評(píng)價(jià)結(jié)果。這就要進(jìn)行模糊綜合評(píng)價(jià)。（上接第111頁(yè)）取 算子，即，結(jié)合給出的權(quán)重A=（ 0.3，0.2，0.15，0.25，0.1），可以得到各融資方式的模糊評(píng)價(jià)向量：B 股權(quán)=（0.35，0.65），B 債權(quán)=（0.53，0.47），B 內(nèi)部=（0.70，0.30）在模糊綜合評(píng)價(jià)中有兩個(gè)基本原則。一個(gè)是最大隸屬度原則，即取V中與最大數(shù)對(duì)應(yīng)元素作 為評(píng)價(jià)結(jié)果。另一個(gè)是模糊分布原則，即用 直接作為評(píng)價(jià)結(jié)果，各個(gè)評(píng)價(jià)指標(biāo)具體反映了評(píng)價(jià) 對(duì)象在所評(píng)價(jià)的特性方面的分布狀態(tài)。對(duì)于股權(quán)融資來說，根據(jù)最大隸屬度原則，效率低的隸屬度大于效率高的隸屬度，因此中小民營(yíng) 企業(yè)的股權(quán)融資效率是較低的。而根據(jù)模糊分布原則，股權(quán)融資效率高