1、編輯ppt第二講第二講 證券投資概論證券投資概論 華東師范大學金融學系華東師范大學金融學系 葛正良葛正良編輯ppt 一一 投資定義特點投資定義特點 （一）投資定義（一）投資定義 威廉夏普：威廉夏普：“投資就是為獲得可能的不確定的未來值而做出的確投資就是為獲得可能的不確定的未來值而做出的確定的現值犧牲。定的現值犧牲。” 投資可定義為：投資是各類經濟主體在未來不確定的情況下，先支付投資可定義為：投資是各類經濟主體在未來不確定的情況下，先支付一定量資金或實物，隨后收回本金并取得利潤的經濟行為。一定量資金或實物，隨后收回本金并取得利潤的經濟行為。 （二）投資特點投資特點 (1) (1)投資有融資成本及

2、機會成本。投資有融資成本及機會成本。 (2) (2)投資有時間周期。投資有時間周期。 (3) (3)投資報酬是犧牲當前消費的補償。只有未來價值貼現后超過現在投資報酬是犧牲當前消費的補償。只有未來價值貼現后超過現在投入價值，投資才有意義。投入價值，投資才有意義。 （4 4）投資具有風險性。）投資具有風險性。 編輯ppt三證券投資與其它投資區別三證券投資與其它投資區別 （一）（一）實業投資與證券投資區別實業投資與證券投資區別 1.實業投資指資金投入物質生產銷售服務領域以獲取回報的經濟行為。實業投資指資金投入物質生產銷售服務領域以獲取回報的經濟行為。 2.證券投資指投資者購買各類證券及相關衍生品以獲

3、取紅利、利息及資本利得的金融行為。證券投資指投資者購買各類證券及相關衍生品以獲取紅利、利息及資本利得的金融行為。 實業投資與證券投資比較實業投資與證券投資比較實業投資實業投資 證券投資證券投資 投資對象投資對象 投資物質生產銷售服務投資物質生產銷售服務 相關房產設備及相關房產設備及流動資產流動資產投資證券及衍生品投資證券及衍生品 專業知識專業知識更多涉及到特定投資領域的專業知識更多涉及到特定投資領域的專業知識，與專業設備技術工藝相關與專業設備技術工藝相關 熟悉各類證券品種的收益風險特熟悉各類證券品種的收益風險特點，價格波動規律點，價格波動規律利潤來源確定性利潤來源確定性 確定性較高確定性較高

4、不確定性高不確定性高 周期周期 周期長短主要由所投資產品的特征及經周期長短主要由所投資產品的特征及經營周期決定營周期決定 周期長短與投資者的投資策略及周期長短與投資者的投資策略及投資對象變化特點相關。投資對象變化特點相關。風險風險 風險積聚緩慢長久風險積聚緩慢長久 風險積聚短暫快速風險積聚短暫快速 投資性質投資性質創造新的物質產品，直接增加社會物質創造新的物質產品，直接增加社會物質財富。財富。虛擬虛擬性性.僅是既有社會財富的重僅是既有社會財富的重新分配，并不新增加社會物質財新分配，并不新增加社會物質財富；富； 編輯ppt三證券投資與其它投資區別三證券投資與其它投資區別（二）（二）.銀行存款購買

5、信托產品銀行存款購買信托產品與證券投資區別與證券投資區別 與其它金融產品投資相比，證券投資具有如下特點：與其它金融產品投資相比，證券投資具有如下特點： 1.證券投資是一種直接金融投資，銀行存款及購買信托證券投資是一種直接金融投資，銀行存款及購買信托產品則為間接金融投資產品則為間接金融投資 2.證券投資產品是一種能在市場上交易的價值憑證，銀行證券投資產品是一種能在市場上交易的價值憑證，銀行存款單及信托憑證則不能流通與交易存款單及信托憑證則不能流通與交易 3. 3.證券買賣時機把握好，可獲取差價收入。而銀行信貸證券買賣時機把握好，可獲取差價收入。而銀行信貸產品不能流通，也就不存在這類收入。產品不能

6、流通，也就不存在這類收入。 編輯ppt 四四.證券投資與投機證券投資與投機證券投機是在預測短期走勢基礎上，通過套利或頻繁買賣以獲取價差為目的的證券投機是在預測短期走勢基礎上，通過套利或頻繁買賣以獲取價差為目的的行為。行為。 1.投資與投機比較投資與投機比較 投資投資 投機投機 時間時間 周期長 周期短分析方法分析方法 注重經濟因素與公司內在價值注重技術、心理層面分析 盈利模式盈利模式來源企業回報，注重絕對價值取決價差，注重相對價值資金來源資金來源及及風險偏風險偏好好 資金來源資金來源自有資金及委托資金，風險規避風險規避型型大多為借貸資金，風險偏風險偏好好 型型編輯ppt 四四.證券投資與投機證

7、券投資與投機 2.2. 證券投機效用證券投機效用 證券投機可有效平抑價證券投機可有效平抑價格波動格波動 證券投機可為保值者分散風險證券投機可為保值者分散風險 證券投機可增強市場流動性，保證市場能連續證券投機可增強市場流動性，保證市場能連續不斷交易不斷交易 當然，若證券市場投機過度，甚至惡性投機，當然，若證券市場投機過度，甚至惡性投機，也會對市場造成破壞作用。如夸張某種消息作用，也會對市場造成破壞作用。如夸張某種消息作用，利用市場利用市場“羊群效應羊群效應”, ,哄抬價格，最終導致泡沫哄抬價格，最終導致泡沫產生從而引發市場危機。產生從而引發市場危機。編輯ppt五五.證券投資運作程序證券投資運作程

8、序證券投資運作程序證券投資運作程序投資目標制定階段 投資分析階段 投資組合構建調整階段 投資運作階段 投資績效評估階段。編輯ppt投資準備投資準備準備項目資金知識心態調節能力情緒控制能力風險承受能力來源、成本規模可支配時間財經知識估值知識技術分析心理分析組合策略操作技巧編輯ppt五五.證券投資運作程序證券投資運作程序 (一一)投資目標制定階段投資目標制定階段 本金安全、收入穩定、資本增值、流動性高本金安全、收入穩定、資本增值、流動性高 這些投資目標某些方面是一致的，但在很多情況下，這些投資目標某些方面是一致的，但在很多情況下，它們又是相互矛盾的它們又是相互矛盾的. . 不同投資者，由于自身的條

9、件、特點及需求并不相同。不同投資者，由于自身的條件、特點及需求并不相同。在設定投資目標時，上述三者關系的處理各有側重點。在設定投資目標時，上述三者關系的處理各有側重點。 在不同投資目標的設定下，投資分析、構建組合績效在不同投資目標的設定下，投資分析、構建組合績效評價的著眼點也是不同的。評價的著眼點也是不同的。編輯ppt五五.證券投資運作程序證券投資運作程序（1 1）投資數量投資數量（2）資金來源）資金來源（3）使用期限）使用期限（4）投資者風險承受能力）投資者風險承受能力風險規避者風險規避者 風險中立者風險中立者 風險偏好者風險偏好者 編輯ppt五五.證券投資運作程序證券投資運作程序小結小結目

10、標目標確定的依據：收益性、安全性、流動性、增值性目標分解盈利模式及盈利定量標準投資對象交易的活躍性及可兌換性風險控制的方法及定量標準編輯ppt五五.證券投資運作程序證券投資運作程序 (二二)投資分析階段投資分析階段 投資分析包括基本分析，技術分析及其他多種分投資分析包括基本分析，技術分析及其他多種分析方法。析方法。 基本分析是對影響證券價格的各類經濟因素做基本分析是對影響證券價格的各類經濟因素做出分析，識別不同投資對象收益風險特征，判斷出分析，識別不同投資對象收益風險特征，判斷不同投資對象價格是否合理，為構建有效組合提不同投資對象價格是否合理，為構建有效組合提供基礎。供基礎。 技術分析則為證券

11、買入賣出時機提供良好的切入技術分析則為證券買入賣出時機提供良好的切入點。點。編輯ppt3.不同分析方法特點比較不同分析方法特點比較定義定義理論基礎理論基礎主要內容主要內容特征特征基本分基本分析析根據經濟原理，根據經濟原理，評估證券內在價評估證券內在價值的分析方法值的分析方法 1.任何投資對象任何投資對象有內在價值有內在價值2.市場價值與內市場價值與內在價值偏差會被在價值偏差會被糾正糾正 宏觀經濟分析宏觀經濟分析行業分析行業分析公司分析公司分析 注重經濟因素對價注重經濟因素對價格影響；把握價格格影響；把握價格長期走向，適合投長期走向，適合投資；忽略心理情緒資；忽略心理情緒影響影響 技術分技術分析

12、析根據圖標指標反根據圖標指標反映量價時變化特映量價時變化特征來預測價格走征來預測價格走勢的分析方法勢的分析方法 市場行為包含在市場行為包含在價格信息中，價價格信息中，價格波動有趨勢，格波動有趨勢，歷史會重演歷史會重演 形態分析、線路形態分析、線路分析、指標分析、分析、指標分析、波浪分析、周期波浪分析、周期分析、量價分析分析、量價分析注重市場交易變量注重市場交易變量的影響；有利捕捉的影響；有利捕捉短期機會，適合投短期機會，適合投機；忽略經濟因素機；忽略經濟因素影響影響組合分組合分析析根據投資者收益根據投資者收益風險偏好，確定風險偏好，確定最優組合的分析最優組合的分析方法方法多元化組合可在多元化組

13、合可在保持收益一定時保持收益一定時降低風險降低風險 均值方差分析、均值方差分析、因素模型分析、因素模型分析、資本資產定價模資本資產定價模型分析、套利定型分析、套利定價模型分析價模型分析強調市場有效，認強調市場有效，認為價格變化不可測，為價格變化不可測，主要調整好收益風主要調整好收益風險關系險關系編輯ppt行為金行為金融分析融分析基于心理學實驗基于心理學實驗結結果果研究投資者的決研究投資者的決策行為策行為及對及對資產定資產定價影響的價影響的分析方法分析方法人是人是有限理性有限理性、有有限控制力、有限自限控制力、有限自利利。市場非有效市場非有效1.1.前景理論前景理論2.2.套利限制套利限制3.3

14、.行為資產定價行為資產定價模型模型4 4、行為資產組行為資產組合理論合理論 借鑒了心理行為借鑒了心理行為科學的實驗分析科學的實驗分析方法方法 , , 將實驗方將實驗方法法引引 入了金融學入了金融學研究研究。 評價：市場有效程度決定不同分析方法有效性。評價：市場有效程度決定不同分析方法有效性。 市場有效市場有效組合分析最有價值組合分析最有價值 市場弱有效無效市場弱有效無效基本分析、技術分析、心理分析最有效基本分析、技術分析、心理分析最有效 由于市場實際上是弱有效，所以后者被廣泛運用由于市場實際上是弱有效，所以后者被廣泛運用。編輯ppt 五五.證券投資運作程序證券投資運作程序選擇品種短期中長期應用

15、技術分析應用價值評估理論選擇時機基本分析技術分析組合分析心理分析根據經濟、行業周期及市場估值高低選擇買賣時機根據圖像指標提示的信號選擇買賣時機根據不斷變化的收益風險狀況選擇時機調整不同品種數量根據大眾心理情緒變化順勢或逆向操作，尋找合適買賣時機編輯ppt五五.證券投資運作程序證券投資運作程序 (三三)投資組合及調整階段投資組合及調整階段1.投資目標的特點決定投資組合的構建，投資目標的特點決定投資組合的構建， - -如投資以經常的穩定收入為主要贏利模式。如投資以經常的穩定收入為主要贏利模式。那么國債投資及能穩定提供股息收入分配的公司股那么國債投資及能穩定提供股息收入分配的公司股票也占較大比重。票

16、也占較大比重。 - -如投資以資本利得獲取并享受企業股票價格如投資以資本利得獲取并享受企業股票價格快速增長益處為投資目標，那么，高新技術產業與快速增長益處為投資目標，那么，高新技術產業與成長型中小公司股票為主要投資對象成長型中小公司股票為主要投資對象. . - -如投資目標以上述兩種盈利模式相結合方式如投資目標以上述兩種盈利模式相結合方式出現。如那么投資組合必然要充分考慮以上兩種組出現。如那么投資組合必然要充分考慮以上兩種組合的結合。合的結合。編輯ppt 如果投資目標將證券流動性高低作為重要內容。那么如果投資目標將證券流動性高低作為重要內容。那么投資組合必須多關注國債等流通性高的藍籌股票；投資

17、組合必須多關注國債等流通性高的藍籌股票； 如果既追求較多收益，又要保證適度的流動性，則要如果既追求較多收益，又要保證適度的流動性，則要將債券股票，大市值股票及小市值股票作一個合理的配量。將債券股票，大市值股票及小市值股票作一個合理的配量。 2.風險承受能力大小也是影響投資組合構建的重要因素。風險承受能力大小也是影響投資組合構建的重要因素。 如果投資人士風險偏好者或風險中立者，那么投資如果投資人士風險偏好者或風險中立者，那么投資組合必然以股票等風險資產為主要比重，甚至百分之百投組合必然以股票等風險資產為主要比重，甚至百分之百投資風險資產，即使投資股票，也更青睞高成長高風險新興資風險資產，即使投資

18、股票，也更青睞高成長高風險新興行業及高新技術中小企業。因為投資更關心收益高低而無行業及高新技術中小企業。因為投資更關心收益高低而無視風險大小。視風險大小。編輯ppt五五.證券投資運作程序證券投資運作程序 如果投資者為風險規避者，要將風險資產與如果投資者為風險規避者，要將風險資產與無風險資產形成組合。至于無風險資產比重大小無風險資產形成組合。至于無風險資產比重大小則根據風險規避程度高低而定。則根據風險規避程度高低而定。 風險規避者的投資組合按以下步驟展開：風險規避者的投資組合按以下步驟展開： 第一步構建最優風險投資組合；第一步構建最優風險投資組合； 第二步引入無風險資產，確定分配于最優風險第二步

19、引入無風險資產，確定分配于最優風險投資組合與無風險資產的資金比例，從而形成最投資組合與無風險資產的資金比例，從而形成最優投資組合。優投資組合。編輯ppt五五.證券投資運作程序證券投資運作程序 3、市場效率高低也是制約投資組合構建特點的因素。、市場效率高低也是制約投資組合構建特點的因素。 如果市場是弱有效的。那么，投資組合構建就不能簡單如果市場是弱有效的。那么，投資組合構建就不能簡單以指數組合代替最優風險資產組合，而必須不斷挖掘市場以指數組合代替最優風險資產組合，而必須不斷挖掘市場多種被錯誤定價的證券。買入低估的證券，從而對組合不多種被錯誤定價的證券。買入低估的證券，從而對組合不斷進行調整。使組

20、合處于最佳狀態，斷進行調整。使組合處于最佳狀態， 如果市場是強有效的。所有證券價格都對證券內在價值如果市場是強有效的。所有證券價格都對證券內在價值得以良好的估計，也就是說市場沒有被低估與被高估的證得以良好的估計，也就是說市場沒有被低估與被高估的證券。這時投資組合構建相對容易，只要按指數組合即可，券。這時投資組合構建相對容易，只要按指數組合即可，剩下任務只是根據風險偏好大小來確定無風險資產組合比剩下任務只是根據風險偏好大小來確定無風險資產組合比重問題。只有在投資目標及風險偏好發生變化時，或者證重問題。只有在投資目標及風險偏好發生變化時，或者證券本身收益風險發生變化時才做出調整。券本身收益風險發生

21、變化時才做出調整。 編輯ppt五五.證券投資運作程序證券投資運作程序 市場效率高低與市場效率高低與投資策略投資策略策略積極投資策略消極投資策略混合投資策略確認市場無效或低效時采用，亦適合牛市階段操作確認市場有效時采用，亦適合熊市與無趨勢市操作上述兩種策略結合使用編輯ppt 4.投資組合調整投資組合調整 一旦投資組合構建完成，并不是一成不變的，而要根一旦投資組合構建完成，并不是一成不變的，而要根據變化的情況不斷進行動態調整。據變化的情況不斷進行動態調整。 首先，投資者因自身情況的變化，需要階段性調整投資首先，投資者因自身情況的變化，需要階段性調整投資目標目標 就個人投資者而言，主要基于如下情況發

22、生而調整投資就個人投資者而言，主要基于如下情況發生而調整投資目標。其一，個人穩定收入預期減少。其二，進入了不同目標。其一，個人穩定收入預期減少。其二，進入了不同年齡階段。其三，消費支出發生增減。其四，投資方向發年齡階段。其三，消費支出發生增減。其四，投資方向發生調整。生調整。 就機構投資者而言，調整投資目標的主要原因是投資就機構投資者而言，調整投資目標的主要原因是投資客戶構成發生變化，原客戶是風險規避型，新客戶轉換為客戶構成發生變化，原客戶是風險規避型，新客戶轉換為風險偏好型，于是需要重新調整目標。風險偏好型，于是需要重新調整目標。 編輯ppt五五.證券投資運作程序證券投資運作程序 其次，由于

23、投資對象隨時間推移會發生變化。其次，由于投資對象隨時間推移會發生變化。 一些公司因行業周期波動，業績可能出現滑坡或上升。一些公司因行業周期波動，業績可能出現滑坡或上升。一些公司經營規模有了擴大或縮減；一些公司可能業務出一些公司經營規模有了擴大或縮減；一些公司可能業務出現轉型，如此等等。現轉型，如此等等。 由此，一些原來不具有吸引力的證券將變得有吸引力由此，一些原來不具有吸引力的證券將變得有吸引力而進入組合視野。一些原具有吸引力的證券則因風險擴大而進入組合視野。一些原具有吸引力的證券則因風險擴大而被排斥掉而被排斥掉 再次，由于市場不斷發展，金融創新層出不窮，于再次，由于市場不斷發展，金融創新層出

24、不窮，于是又產生了新的投資品種與新的投資機會，無疑投資組合是又產生了新的投資品種與新的投資機會，無疑投資組合又必須不斷加入這些新的品種。又必須不斷加入這些新的品種。 最后，宏觀經濟與市場環境將不斷發生變化，對消最后，宏觀經濟與市場環境將不斷發生變化，對消極投資管理者來說，投資組合不會輕易改變，但在宏觀經極投資管理者來說，投資組合不會輕易改變，但在宏觀經濟形勢發生拐點時，或市場環境發生重大變化時也必須重濟形勢發生拐點時，或市場環境發生重大變化時也必須重新調整組合。新調整組合。 編輯ppt五五.證券投資運作程序證券投資運作程序 (四四) 投資運作階段（略）投資運作階段（略） (五）績效評估階段五）

25、績效評估階段 1.1.目的目的: : 投資績效評估是證券投資過程中最后一個環投資績效評估是證券投資過程中最后一個環節，主要是對投資實際運作結果進行分析與評價以判斷投節，主要是對投資實際運作結果進行分析與評價以判斷投資目標實現程度。資目標實現程度。 2. 2.基本依據是對投資收益率與對應的風險水平作一個基本依據是對投資收益率與對應的風險水平作一個綜合考察。將已出現的投資效果與其它可替代的投資效果綜合考察。將已出現的投資效果與其它可替代的投資效果作一比較作一比較;以考察績效是來源于投資者的技能還是運氣。以考察績效是來源于投資者的技能還是運氣。投資效評估為以后投資目標的修正及投資組合調整奠定重投資效

26、評估為以后投資目標的修正及投資組合調整奠定重要的基礎。要的基礎。 3. 3.由于短期投資易受偶然因素影響，評估期限不應過由于短期投資易受偶然因素影響，評估期限不應過短。通常需要以一個證券價格波動的完整周期為評價時間短。通常需要以一個證券價格波動的完整周期為評價時間段。段。編輯ppt 五五.證券投資運作程序證券投資運作程序4.評估標準評估標準(1) 收益是否達到預期目標，高于市場平均收益多少？至少達到無收益是否達到預期目標，高于市場平均收益多少？至少達到無風險收益與否？風險收益與否？(2) 風險控制狀況風險控制狀況(3) 組合比例是否合適？品種選擇是否合適？組合比例是否合適？品種選擇是否合適？

27、(1)業績評價：業績評價： 通過評價反饋到投資組合中通過評價反饋到投資組合中一般收益率一般收益率 R=【D+(P1-P0)】/ P0時間加權收益率時間加權收益率 R=（1+r1）（）（1+r2）（1+rK）-1 價值加權收益率：價值加權收益率： v0+c1/(1+ r0 )+ c2/(1+ r0 )2 + + ck 1/ (1+ r0)k-1 = v1 /(1+ r0) k R=（1+r0）K -1編輯ppt五五.證券投資運作程序證券投資運作程序(1)Sharp模型模型 E（rP）rf /p(2)Treynor模型模型 E（rP）rf /P結論：結論： -若投資組合包含了投資者所有資產，此時以

28、若投資組合包含了投資者所有資產，此時以為基準，為基準，用用SpSp度量好。度量好。 - - 若投資組合僅為投資者整體資金中一部分（那么非若投資組合僅為投資者整體資金中一部分（那么非系統風險會被分散掉而只留下系統風險）此時以系統風險會被分散掉而只留下系統風險）此時以為基準，為基準，用用TpTp或或JpJp度量好。度量好。 -若投資組合已充分分散，無可分散的非系統風險，若投資組合已充分分散，無可分散的非系統風險，則兩者無區別。則兩者無區別。 編輯ppt五五.證券投資運作程序證券投資運作程序(3)Jensen模型模型 aP =E(rP)-N(rP) N(rP)=rf+P E(rM)- rf 杰森測定

29、法也以證券市場線為評價基礎它以特定投杰森測定法也以證券市場線為評價基礎它以特定投資組合期望收益率與具有相同風險水平的位于證券資組合期望收益率與具有相同風險水平的位于證券市場線上均衡預期收益率進行比較通過計算兩者差市場線上均衡預期收益率進行比較通過計算兩者差值比較優劣。值比較優劣。 公式為：公式為： aP =E(rP)-N(rP) N(rP)=rf+P E(rM)- rf (證券市場線證券市場線) ) 根據根據aP值，可判定投資績效的優劣。若大于零，說明值，可判定投資績效的優劣。若大于零，說明位于位于SMI SMI 上方，投資績效高，反之相反。上方，投資績效高，反之相反。編輯ppt五五.證券投資

30、運作程序證券投資運作程序編輯ppt五五.證券投資運作程序證券投資運作程序A A組合組合 N N(rp)(rp)=2%+0.67(9%-2%)=6.7%=2%+0.67(9%-2%)=6.7% aP=8%-6.7%=1.3%(=8%-6.7%=1.3%(高于高于SML)SML)Z Z組合組合 N N(rp)(rp)=2%+1.33(9%-2%)=11.3%=2%+1.33(9%-2%)=11.3% aP=10%-11.3%=-1.3%(=10%-11.3%=-1.3%(低于低于SML)SML)編輯ppt五五.證券投資運作程序證券投資運作程序編輯ppt五五.證券投資運作程序證券投資運作程序(4)多

31、元回歸指標多元回歸指標 T-M模型（模型（Treynor-Mazuy模型模型 ） 該模型在該模型在CAPM回歸方程中添加了一個二次項條件，用于分別測量回歸方程中添加了一個二次項條件，用于分別測量基金經理的選股能力和擇時能力。基金經理的選股能力和擇時能力。 RP - Rf = aP +bP(RM - Rf ) +CP(RM - Rf )2 +eP aP為為選股能力收益貢獻系數；選股能力收益貢獻系數；bP為承擔系統性風險收益貢獻系數；為承擔系統性風險收益貢獻系數； CP為擇時為擇時能力收益貢獻系數能力收益貢獻系數 如果如果aP 0，表明基金經理已經具備了選股能力；，表明基金經理已經具備了選股能力；

32、 如果如果CP0，表明基金經理已經具有了擇時能力，且值越大，說基，表明基金經理已經具有了擇時能力，且值越大，說基金經理擇時能力越強。金經理擇時能力越強。 如果如果aP與與CP均顯著的大于均顯著的大于0，則認為基金經理具有顯著的選股擇時，則認為基金經理具有顯著的選股擇時能力。能力。編輯ppt五五.證券投資運作程序證券投資運作程序編輯ppt五五.證券投資運作程序證券投資運作程序編輯ppt五五.證券投資運作程序證券投資運作程序H-M模型模型 RP - Rf = aP +1(RM - Rf ) +2(RM - Rf )D +eP D為虛擬變量，當為虛擬變量，當RM Rf時時 ， D=1（牛市）（牛市） 當當RM Rf時時 ， D=0（熊市）（熊市） 熊市時，熊市時，2(RM - Rf )項消去，僅剩項消去，僅剩1(RM - Rf ) 項。項。 編輯ppt五五.證券投資運作程序證券投資運作程序C-L模型模型 RP - Rf = aP +1min(0,RM - RF ) +2max(0,RM - Rf ) D+eP D為虛擬變量，為虛擬變量， 1為空頭市場時的貝塔值，為空頭市場時的貝塔值， 2為多