對(duì)賭協(xié)議的法律效力與投資實(shí)踐2024-05-15二稿?摘要：本文深入探討了對(duì)賭協(xié)議的法律效力與投資實(shí)踐相關(guān)問(wèn)題。首先闡述了對(duì)賭協(xié)議的概念及在投資領(lǐng)域的重要性，接著分析其法律效力的判定依據(jù)及影響因素，通過(guò)具體案例剖析在投資實(shí)踐中對(duì)賭協(xié)議的運(yùn)用及面臨的問(wèn)題，最后提出了完善對(duì)賭協(xié)議法律效力及優(yōu)化投資實(shí)踐的建議，旨在為投資者、企業(yè)及相關(guān)法律從業(yè)者提供全面且有價(jià)值的參考，以促進(jìn)對(duì)賭協(xié)議在合法、規(guī)范的軌道上更好地服務(wù)于投資活動(dòng)。

一、引言在當(dāng)今資本市場(chǎng)中，對(duì)賭協(xié)議作為一種重要的投融資工具，被廣泛應(yīng)用。它為投資者和融資方提供了一種靈活的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)和激勵(lì)機(jī)制，有助于平衡雙方利益，推動(dòng)投資交易的達(dá)成。然而，對(duì)賭協(xié)議的法律效力在實(shí)踐中存在諸多爭(zhēng)議和不確定性，其在投資實(shí)踐中的具體操作也面臨著各種挑戰(zhàn)。深入研究對(duì)賭協(xié)議的法律效力與投資實(shí)踐，對(duì)于保障各方合法權(quán)益、促進(jìn)資本市場(chǎng)健康發(fā)展具有重要意義。

二、對(duì)賭協(xié)議概述

（一）對(duì)賭協(xié)議的概念對(duì)賭協(xié)議（ValuationAdjustmentMechanism，VAM），又稱估值調(diào)整協(xié)議，是指在投融資活動(dòng)中，投資方與融資方對(duì)于未來(lái)不確定的情況進(jìn)行約定，如果約定的條件出現(xiàn)，融資方需按照約定對(duì)投資方進(jìn)行補(bǔ)償；如果約定的條件未出現(xiàn)，則投資方需向融資方進(jìn)行補(bǔ)償。這種協(xié)議的核心在于通過(guò)設(shè)定對(duì)未來(lái)業(yè)績(jī)或其他指標(biāo)的對(duì)賭條款，來(lái)調(diào)整投資的估值和雙方的利益分配。

（二）對(duì)賭協(xié)議在投資領(lǐng)域的重要性1.風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)功能對(duì)賭協(xié)議使得投資方能夠在一定程度上降低因信息不對(duì)稱和未來(lái)不確定性帶來(lái)的投資風(fēng)險(xiǎn)。例如，當(dāng)投資方對(duì)目標(biāo)企業(yè)未來(lái)的盈利能力存在疑慮時(shí)，可以通過(guò)對(duì)賭協(xié)議要求目標(biāo)企業(yè)在業(yè)績(jī)未達(dá)預(yù)期時(shí)給予補(bǔ)償，從而保障自身投資收益。2.激勵(lì)作用對(duì)于融資方而言，對(duì)賭協(xié)議可以成為一種激勵(lì)機(jī)制。為了避免觸發(fā)對(duì)賭補(bǔ)償條款，企業(yè)管理層會(huì)更加努力地提升企業(yè)業(yè)績(jī)，促使企業(yè)朝著更好的方向發(fā)展。這種激勵(lì)作用有助于提高企業(yè)的運(yùn)營(yíng)效率和競(jìng)爭(zhēng)力。3.促進(jìn)交易達(dá)成在投資談判中，對(duì)賭協(xié)議為雙方提供了一種協(xié)商的框架，幫助雙方在估值、投資金額等關(guān)鍵問(wèn)題上達(dá)成共識(shí)。投資方可以基于對(duì)賭條款來(lái)調(diào)整投資價(jià)格，融資方也能夠在接受投資的同時(shí)，通過(guò)對(duì)賭協(xié)議保留一定的靈活性，從而推動(dòng)投資交易的順利進(jìn)行。

三、對(duì)賭協(xié)議法律效力的判定依據(jù)

（一）合同法相關(guān)規(guī)定1.合同成立與生效要件對(duì)賭協(xié)議作為一種合同，首先應(yīng)當(dāng)滿足合同法規(guī)定的合同成立和生效要件。協(xié)議雙方必須具有相應(yīng)的民事行為能力，意思表示真實(shí)，內(nèi)容不違反法律法規(guī)的強(qiáng)制性規(guī)定和社會(huì)公共利益。只要對(duì)賭協(xié)議符合這些條件，就具備了基本的法律效力。2.意思自治原則意思自治是合同法的重要原則之一。在對(duì)賭協(xié)議中，雙方當(dāng)事人可以根據(jù)自身的意愿和協(xié)商結(jié)果，自由約定對(duì)賭的條件、補(bǔ)償方式等具體條款。只要這些約定不違反法律的禁止性規(guī)定，法院通常會(huì)尊重當(dāng)事人的意思表示，認(rèn)可協(xié)議的有效性。

（二）公司法相關(guān)規(guī)定1.公司資本維持原則對(duì)賭協(xié)議在履行過(guò)程中可能涉及到公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的調(diào)整、資金的增減等問(wèn)題，這需要符合公司法關(guān)于公司資本維持原則的要求。例如，在業(yè)績(jī)對(duì)賭中，如果融資方因未達(dá)到業(yè)績(jī)目標(biāo)而需向投資方進(jìn)行股權(quán)補(bǔ)償時(shí)，不能導(dǎo)致公司注冊(cè)資本的不當(dāng)減少，損害公司債權(quán)人的利益。2.股東權(quán)利與義務(wù)對(duì)賭協(xié)議中的條款可能會(huì)影響股東的權(quán)利和義務(wù)。如股權(quán)回購(gòu)條款，涉及到股東退出公司的方式和條件，應(yīng)當(dāng)符合公司法關(guān)于股東權(quán)益保護(hù)和公司治理的相關(guān)規(guī)定。股東在行使權(quán)利時(shí)不能損害其他股東和公司的合法權(quán)益。

（三）證券法相關(guān)規(guī)定如果對(duì)賭協(xié)議涉及到上市公司或公眾公司，還需要遵循證券法的相關(guān)規(guī)定。例如，信息披露要求，對(duì)賭協(xié)議作為可能影響公司股價(jià)和投資者決策的重要事項(xiàng)，上市公司應(yīng)當(dāng)按照規(guī)定及時(shí)、準(zhǔn)確地進(jìn)行披露，以保障投資者的知情權(quán)。

四、影響對(duì)賭協(xié)議法律效力的因素

（一）主體資格問(wèn)題1.主體資質(zhì)瑕疵如果對(duì)賭協(xié)議的一方或雙方不具備相應(yīng)的民事行為能力，如融資方為無(wú)民事行為能力人或限制民事行為能力人未經(jīng)法定代理人追認(rèn)簽訂協(xié)議，可能導(dǎo)致協(xié)議無(wú)效。此外，主體的經(jīng)營(yíng)范圍、資質(zhì)等不符合法律法規(guī)要求，也可能影響協(xié)議的效力。2.主體不適格例如，在某些情況下，對(duì)賭協(xié)議的簽訂主體可能并非真正的交易對(duì)手，存在代持、冒名等情況。這種主體不適格的情形可能導(dǎo)致協(xié)議的法律效力存在爭(zhēng)議，需要根據(jù)具體情況進(jìn)行判斷。

（二）條款內(nèi)容問(wèn)題1.違反法律法規(guī)強(qiáng)制性規(guī)定對(duì)賭協(xié)議中的條款如果違反了法律法規(guī)的強(qiáng)制性規(guī)定，如禁止性的利率規(guī)定、股權(quán)回購(gòu)限制等，該條款可能被認(rèn)定無(wú)效，但并不必然導(dǎo)致整個(gè)協(xié)議無(wú)效。法院會(huì)根據(jù)具體情況判斷該條款是否屬于合同的核心條款，以及是否影響合同目的的實(shí)現(xiàn)。2.顯失公平如果對(duì)賭協(xié)議中的條款在訂立時(shí)存在顯失公平的情形，一方當(dāng)事人利用對(duì)方處于危困狀態(tài)、缺乏判斷能力等情形，致使雙方的權(quán)利與義務(wù)明顯違反公平、等價(jià)有償原則，受損害方有權(quán)請(qǐng)求人民法院或者仲裁機(jī)構(gòu)予以撤銷。

（三）履行過(guò)程中的問(wèn)題1.履行不能在對(duì)賭協(xié)議履行過(guò)程中，如果出現(xiàn)不可抗力等不可預(yù)見(jiàn)、不可避免的原因?qū)е乱环綗o(wú)法履行對(duì)賭義務(wù)，可能影響協(xié)議的繼續(xù)履行和法律效力。例如，因自然災(zāi)害、政策調(diào)整等原因?qū)е履繕?biāo)企業(yè)業(yè)績(jī)大幅下滑，無(wú)法達(dá)到對(duì)賭業(yè)績(jī)目標(biāo)，此時(shí)需要根據(jù)不可抗力的影響程度以及協(xié)議約定來(lái)判斷雙方的責(zé)任。2.違約行為一方當(dāng)事人違反對(duì)賭協(xié)議的約定，不履行或不當(dāng)履行義務(wù)，可能引發(fā)一系列法律問(wèn)題。違約方應(yīng)當(dāng)承擔(dān)違約責(zé)任，如支付違約金、進(jìn)行補(bǔ)償?shù)取５绻`約行為嚴(yán)重影響了合同目的的實(shí)現(xiàn)，另一方可能有權(quán)解除協(xié)議，并要求違約方承擔(dān)損害賠償責(zé)任。

五、對(duì)賭協(xié)議在投資實(shí)踐中的案例剖析

（一）案例一：海富投資與甘肅世恒對(duì)賭協(xié)議糾紛案1.案件背景海富投資有限公司與甘肅世恒有色資源再利用有限公司、香港迪亞有限公司、陸波增資擴(kuò)股協(xié)議糾紛一案中，海富投資作為投資方與甘肅世恒簽訂增資協(xié)議，約定了對(duì)賭條款，即如果甘肅世恒2008年凈利潤(rùn)達(dá)不到3000萬(wàn)元，海富投資有權(quán)要求甘肅世恒予以補(bǔ)償。2.法院判決及理由一審法院認(rèn)為對(duì)賭條款損害了公司和公司債權(quán)人的利益，違反了公司法的強(qiáng)制性規(guī)定，認(rèn)定該對(duì)賭條款無(wú)效。二審法院維持原判。最高人民法院再審時(shí)認(rèn)為，該對(duì)賭條款的約定使得海富投資的投資可以取得相對(duì)固定的收益，該收益脫離了甘肅世恒的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，損害了公司利益和公司債權(quán)人利益，違反了公司法的強(qiáng)制性規(guī)定，最終判定對(duì)賭條款無(wú)效。3.案例啟示該案例表明，對(duì)賭協(xié)議的法律效力判定需要綜合考慮公司法等相關(guān)法律法規(guī)的規(guī)定，特別是要關(guān)注對(duì)賭條款是否會(huì)損害公司和債權(quán)人的利益。在設(shè)計(jì)對(duì)賭協(xié)議時(shí)，應(yīng)當(dāng)確保條款合法合規(guī)，避免因違反強(qiáng)制性規(guī)定而導(dǎo)致協(xié)議無(wú)效。

（二）案例二：華工科技與正源光子對(duì)賭協(xié)議案1.案件背景華工科技產(chǎn)業(yè)股份有限公司與武漢正源光子技術(shù)有限公司簽訂對(duì)賭協(xié)議，約定如果正源光子在20122014年期間未能實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)目標(biāo)，需向華工科技支付現(xiàn)金補(bǔ)償。2.法院判決及理由法院認(rèn)為該對(duì)賭協(xié)議是雙方真實(shí)意思表示，內(nèi)容不違反法律法規(guī)的強(qiáng)制性規(guī)定，合法有效。正源光子未達(dá)到業(yè)績(jī)目標(biāo)，應(yīng)當(dāng)按照協(xié)議約定向華工科技支付補(bǔ)償款。3.案例啟示此案例說(shuō)明，只要對(duì)賭協(xié)議符合合同的生效要件，且不違反法律法規(guī)的強(qiáng)制性規(guī)定，法院通常會(huì)認(rèn)可其法律效力。這為投資實(shí)踐中規(guī)范簽訂對(duì)賭協(xié)議提供了正面示范，鼓勵(lì)雙方在合法的框架內(nèi)通過(guò)對(duì)賭協(xié)議來(lái)保障自身權(quán)益。

六、對(duì)賭協(xié)議在投資實(shí)踐中面臨的問(wèn)題

（一）估值不準(zhǔn)確風(fēng)險(xiǎn)1.影響因素對(duì)賭協(xié)議的估值是基于對(duì)目標(biāo)企業(yè)未來(lái)業(yè)績(jī)的預(yù)測(cè)，如果預(yù)測(cè)不準(zhǔn)確，可能導(dǎo)致對(duì)賭條款的不合理設(shè)置。影響估值的因素眾多，包括市場(chǎng)環(huán)境變化、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、企業(yè)自身經(jīng)營(yíng)管理不善等。2.后果估值不準(zhǔn)確可能使得對(duì)賭目標(biāo)過(guò)高或過(guò)低，過(guò)高的對(duì)賭目標(biāo)可能導(dǎo)致融資方難以完成，引發(fā)違約風(fēng)險(xiǎn)；過(guò)低的對(duì)賭目標(biāo)則可能使投資方利益受損。同時(shí)，不準(zhǔn)確的估值也可能影響雙方在投資談判中的地位和利益分配。

（二）業(yè)績(jī)真實(shí)性爭(zhēng)議1.問(wèn)題表現(xiàn)在對(duì)賭協(xié)議的履行過(guò)程中，融資方為了避免觸發(fā)對(duì)賭補(bǔ)償條款，可能存在操縱業(yè)績(jī)的行為，如虛構(gòu)收入、隱瞞成本等。這就導(dǎo)致業(yè)績(jī)真實(shí)性存在爭(zhēng)議，雙方容易就業(yè)績(jī)是否達(dá)標(biāo)產(chǎn)生糾紛。2.解決難度業(yè)績(jī)真實(shí)性的認(rèn)定往往較為復(fù)雜，需要專業(yè)的審計(jì)、評(píng)估等機(jī)構(gòu)進(jìn)行深入調(diào)查。一旦發(fā)生爭(zhēng)議，解決過(guò)程可能耗時(shí)費(fèi)力，增加了投資風(fēng)險(xiǎn)和交易成本。

（三）股權(quán)回購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)1.回購(gòu)主體與資金來(lái)源問(wèn)題當(dāng)觸發(fā)股權(quán)回購(gòu)條款時(shí)，可能面臨回購(gòu)主體資格和資金來(lái)源的問(wèn)題。例如，有限責(zé)任公司的股東可能因自身資金實(shí)力不足無(wú)法履行回購(gòu)義務(wù)，或者回購(gòu)主體是否具備合法的回購(gòu)資格存在爭(zhēng)議。2.對(duì)公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的影響股權(quán)回購(gòu)可能導(dǎo)致公司股權(quán)結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，影響公司的穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)和治理。新的股權(quán)結(jié)構(gòu)可能引發(fā)股東之間的利益沖突，對(duì)公司的發(fā)展戰(zhàn)略和決策產(chǎn)生不利影響。

七、完善對(duì)賭協(xié)議法律效力及優(yōu)化投資實(shí)踐的建議

（一）完善法律法規(guī)1.明確對(duì)賭協(xié)議的法律地位立法機(jī)關(guān)應(yīng)盡快明確對(duì)賭協(xié)議在我國(guó)法律體系中的地位，制定專門(mén)的法律法規(guī)或司法解釋來(lái)規(guī)范對(duì)賭協(xié)議的相關(guān)問(wèn)題，為司法實(shí)踐提供統(tǒng)一、明確的裁判依據(jù)。2.細(xì)化相關(guān)規(guī)定進(jìn)一步細(xì)化對(duì)賭協(xié)議在合同法、公司法、證券法等領(lǐng)域的適用規(guī)則，明確對(duì)賭協(xié)議的成立、生效、履行、變更、解除等具體法律程序，以及各方的權(quán)利義務(wù)，減少法律適用的不確定性。

（二）規(guī)范協(xié)議條款設(shè)計(jì)1.確保合法合規(guī)在簽訂對(duì)賭協(xié)議前，雙方應(yīng)當(dāng)對(duì)協(xié)議條款進(jìn)行嚴(yán)格審查，確保其不違反法律法規(guī)的強(qiáng)制性規(guī)定。特別是要關(guān)注對(duì)賭條款對(duì)公司資本結(jié)構(gòu)、股東權(quán)益、債權(quán)人利益等方面的影響，避免因條款違法而導(dǎo)致協(xié)議無(wú)效。2.合理設(shè)置對(duì)賭條件對(duì)賭條件應(yīng)當(dāng)基于合理的商業(yè)判斷和對(duì)目標(biāo)企業(yè)的客觀評(píng)估。可以綜合考慮多種因素，如行業(yè)平均水平、企業(yè)歷史業(yè)績(jī)、市場(chǎng)發(fā)展趨勢(shì)等，設(shè)置科學(xué)合理的業(yè)績(jī)目標(biāo)、估值調(diào)整機(jī)制等，避免對(duì)賭條件過(guò)于苛刻或?qū)捤桑_保對(duì)賭協(xié)議具有可操作性和公平性。

（三）加強(qiáng)信息披露與監(jiān)管1.強(qiáng)化信息披露要求對(duì)于涉及對(duì)賭協(xié)議的企業(yè)，應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)信息披露監(jiān)管。要求企業(yè)在簽訂對(duì)賭協(xié)議后及時(shí)、準(zhǔn)確地向投資者、監(jiān)管機(jī)構(gòu)及社會(huì)公眾披露協(xié)議的主要內(nèi)容、對(duì)賭條件、履行情況等信息，保障各方的知情權(quán)，提高市場(chǎng)透明度。2.加強(qiáng)監(jiān)管力度監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)加大對(duì)對(duì)賭協(xié)議在投資實(shí)踐中的監(jiān)管力度，對(duì)違法違規(guī)行為進(jìn)行嚴(yán)厲打擊。例如，對(duì)于融資方操縱業(yè)績(jī)、違反協(xié)議約定等行為，要依法追究其法律責(zé)任，維護(hù)市場(chǎng)秩序。

（四）提高各方風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)與專業(yè)能力1.增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)投資方、融資方及相關(guān)中介機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)充分認(rèn)識(shí)對(duì)賭協(xié)議的風(fēng)險(xiǎn)，在簽訂協(xié)議前進(jìn)行全面的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估。了解對(duì)賭協(xié)議可能帶來(lái)的法律風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)等，做好風(fēng)險(xiǎn)防范措施。2.提升專業(yè)能力各方應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)對(duì)金融、法律、財(cái)務(wù)等專業(yè)知識(shí)的學(xué)習(xí)，提高自身的專業(yè)素養(yǎng)。特別是在簽訂和履行對(duì)賭協(xié)議過(guò)程中，能夠運(yùn)用專業(yè)知識(shí)進(jìn)行合理決策，避免因?qū)I(yè)能力不足而導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)。

八、結(jié)論對(duì)賭協(xié)議在投資實(shí)踐中具有