P2

報告摘要24年總結(jié)：板塊超額收益明顯，紅利屬性居核心經(jīng)濟面：24年宏觀經(jīng)濟呈現(xiàn)“上強、中弱、下穩(wěn)”趨勢，9月后向好趨勢開始顯現(xiàn)；今年一季度后投資增速放緩，投資端承壓下社會融資需求持續(xù)收縮，今年1月后社融增量累計同比增速始終維持0下運行，11月社融增量累計同比為-12.62

。行情面：申萬銀行指數(shù)漲幅居首，年初至今漲幅達34.39

，前期主要受紅利屬性帶動，“924”新政后則由順周期β帶動；各板塊存在階段性差異，不同特質(zhì)造成表現(xiàn)分化；上海銀行、滬農(nóng)商行等強區(qū)域、高分紅的城農(nóng)商行漲幅居前，中期分紅具備行情強化作用?；久娣治觯河^續(xù)承壓，息差是最大制約業(yè)績歸因：今年前三季度上市銀行營收、歸母凈利潤合計4.3、1.7萬億元，同比-1.0

、+1.4

。盈利最大支撐項為規(guī)模，規(guī)模因素帶動的盈利增長為2883.5億元；最大拖累項為凈息差，息差收窄導(dǎo)致的盈利減少為4419.8億元。利息凈收入：今年前三季度上市銀行利息凈收入合計3.1萬億元，同比-3.2

。規(guī)模方面，資產(chǎn)荒和負(fù)債荒并存，存、貸款增速同步下行；價格方面，資產(chǎn)收益下行趨勢不減，負(fù)債成本壓降效用顯現(xiàn)，整體息差仍處于下行通道，前三季度上市銀行累計凈息差（測算）為1.51，同比-21bp、較年初-17bp。非息收入：三季度中收降幅邊際收窄，預(yù)計受益于9月底行情表現(xiàn)，代銷業(yè)務(wù)有所回暖；高基數(shù)下投資收益仍實現(xiàn)快速增長，占營收比例持續(xù)抬升，上市銀行OCI債券占比持續(xù)擴大，資產(chǎn)配置更加注重靈活性。資產(chǎn)質(zhì)量：不良率趨勢性下行，先行指標(biāo)抬升。截至24Q3末，上市銀行平均不良率為1.17

，同比-1bp；截至24Q3末，披露關(guān)注率的33家銀行平均關(guān)注率為1.97

，同比+33bp，出現(xiàn)同比抬升的銀行為25家，占比75.8

。撥備覆蓋率仍處于相對高位，整體風(fēng)險抵補能力充足；截至24Q3末，上市銀行平均撥備覆蓋率為302.1

，同比-13.1pct。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分守正

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P3

報告摘要展望：息差降幅預(yù)計收窄，資產(chǎn)質(zhì)量改善可期規(guī)模：貸款端，12月政治局會議定調(diào)“實施更加積極有為的宏觀政策”，新增信貸有望回穩(wěn)，基建、“五篇大文章”是重點投放方向；零售貸款核心在于收入預(yù)期，居民預(yù)期修復(fù)需要時間。存款端，全方面擴大內(nèi)需導(dǎo)向下居民消費有望邊際改善，銀行主動優(yōu)化存款結(jié)構(gòu)的動力將上升，個人定期存款占比上升幅度有望收窄。息差：資產(chǎn)端，貨幣政策重回“適度寬松”，明年降息降準(zhǔn)可期；存量房貸利率調(diào)整，疊加新一輪化債增量政策推進，預(yù)計銀行資產(chǎn)收益率仍將下行。負(fù)債端，銀行持續(xù)下調(diào)存款掛牌利率，監(jiān)管層禁止違規(guī)“手工補息”、規(guī)范非銀同業(yè)存款定價行為，負(fù)債成本下降有望進入加速期。預(yù)計明年息差仍將下行，但降幅預(yù)計逐步收窄。其他非息：低基數(shù)效應(yīng)下中收降幅預(yù)計收窄；投資收益是營收的重要支撐，但增速預(yù)計放緩。資產(chǎn)質(zhì)量：地產(chǎn)、城投等對公重點領(lǐng)域風(fēng)險緩釋，整體資產(chǎn)質(zhì)量向好。零售不良普遍抬升，風(fēng)險暴露進程仍需觀察。投資建議：紅利資產(chǎn)屬性顯著，有望迎來估值重塑估值：截至12月31日，申萬銀行指數(shù)PB估值為0.66，位于近5年67.7

、近10年33.8

的分位數(shù)水平；截至12月30日，申萬銀行指數(shù)股息率為4.7

，高出10年期國債YTM

3.0

，紅利資產(chǎn)配置價值凸顯。后續(xù)來看，在風(fēng)險預(yù)期改善和市值管理關(guān)注度持續(xù)提升下，銀行板塊有望迎來估值重塑。投資主線：先交易紅利策略、后交易復(fù)蘇邏輯。紅利策略：推薦股息確定性高，或有中期分紅強化紅利屬性的標(biāo)的，如南京銀行、成都銀行。順周期方向：（1）此前受制于地產(chǎn)、零售等風(fēng)險而估值下行較多的順周期標(biāo)的，如常熟銀行、民生銀行；（2）受益于化債政策落地和地產(chǎn)風(fēng)險緩釋，資產(chǎn)質(zhì)量提升可期標(biāo)的，如齊魯銀行、重慶銀行；（3）復(fù)蘇主線下經(jīng)濟動能強勁的優(yōu)質(zhì)區(qū)域行，如江蘇銀行、杭州銀行。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分守正

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致遠P41、24年總結(jié)：超額收益明顯，紅利屬性是核心2、基本面分析：盈利繼續(xù)承壓，息差是最大制約3、25年展望：息差降幅預(yù)計收窄，資產(chǎn)質(zhì)量改善可期4、投資建議請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分守正

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P5

宏觀經(jīng)濟低位運行，9月后向好趨勢開始顯現(xiàn)24年宏觀經(jīng)濟呈現(xiàn)“上強、中弱、下穩(wěn)”趨勢。制造業(yè)PMI從1月的49.20一度上升至3月的50.80，隨后持續(xù)降至8月份的49.10，上半年僅有兩個月在榮枯線之上。規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤同比4-7月維持在0以上，后快速降至9月份的-27.10

。CPI全年在0.2

左右小幅波動，PPI從1月的-2.5

回升至7月的-0.8

，后降至10月的-2.9

。9月底政策組合拳接續(xù)而來，經(jīng)濟向好趨勢開始顯現(xiàn)，制造業(yè)PMI升至12月的50.10，連續(xù)3個月重回榮枯線之上，11月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤同比回升至-7.3

，9月后PPI降幅放緩，11月回升至-2.5

。資料來源：iFinD，太平洋證券資料來源：iFinD，太平洋證券-6.0-4.0-2.00.02.04.02023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-11資料來源：iFinD，太平洋證券圖表3：CPI與PPI走勢CPI:當(dāng)月同比（

） PPI:當(dāng)月同比（

）40.030.020.010.00.0-10.0-20.0-30.0圖表2：工業(yè)企業(yè)利潤當(dāng)月同比走勢規(guī)模以上工業(yè)企業(yè):利潤總額:當(dāng)月同比（

）54.052.050.048.046.044.042.040.02023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-11圖表1：PMI走勢制造業(yè)PMI（

）

榮枯線請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分守正

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P6

資料來源：iFinD，太平洋證券資料來源：iFinD，太平洋證券實體回報率下行使得投資增速放緩，融資需求持續(xù)收縮今年一季度后投資增速放緩。伴隨經(jīng)濟增速換擋和結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，實體回報率階段性下行，投資端增速逐漸放緩。固定資產(chǎn)投資累計完成額同比增速從3月的4.5

持續(xù)下行至11月的3.3

，民間固定資產(chǎn)投資累計同比增速從3月的0.5

持續(xù)下行至11月的-0.4

。投資端承壓下，融資需求持續(xù)收縮。今年1月后社融增量累計同比增速始終維持0下運行，11月社融增量累計同比為-12.62

；人民幣貸款分項累計同比降幅持續(xù)擴大，從1月的-1.85持續(xù)降至11月的-23.23。圖表4：固定資產(chǎn)投資累計同比 圖表5：社融規(guī)模增量累計同比1.00.80.60.40.20.0-0.2-0.4-0.6-0.80.01.02.03.04.05.06.0固定資產(chǎn)投資(不含農(nóng)戶)完成額:累計同比（

）民間固定資產(chǎn)投資:累計同比（）40.030.020.010.00.0-10.0-20.0-30.0社會融資規(guī)模增量:累計值:同比（）社會融資規(guī)模增量:人民幣貸款:累計值:同比（

）請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分守正

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P7

10.00.0-10.0-20.020.030.040.02024-072024-082024-092024-102024-112024-12市場風(fēng)險偏好下行背景下，確定性和穩(wěn)定性更高的紅利策略受到資金青睞，銀行超額收益明顯9月底增量政策接續(xù)而出，流動性改善和經(jīng)濟向好預(yù)期推動大盤快速拉升，銀行行情由β推動，但超額收益下降-30.02024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06資料來源：iFinD，太平洋證券；注：數(shù)據(jù)截至2024年12月31日行情驅(qū)動從紅利屬性切換至順周期β銀行指數(shù)漲幅居首，行情由紅利驅(qū)動轉(zhuǎn)為β驅(qū)動。年初至今申萬銀行指數(shù)漲幅達34.39

，在申萬一級行業(yè)指數(shù)中排名第1，較全A指數(shù)（除金融、石油石化）的超額收益為28.08

。驅(qū)動力上，前期主要受紅利屬性帶動，“924”新政后則由順周期β帶動。圖表6：今年同花順全A（除金融、石油石化）與申萬銀行指數(shù)走勢超額收益 同花順全A(除金融、石油石化) 銀行50.0請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分守正

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P8

25.020.015.010.05.030.035.040.00.02024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05資料來源：iFinD，太平洋證券；注：數(shù)據(jù)截至2024年12月31日2024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-12板塊屬性區(qū)別導(dǎo)致階段性分化各板塊存在階段性差異，不同特質(zhì)造成表現(xiàn)分化。今年上半年延續(xù)2023年下半年以來的紅利低波行情，同時市場在業(yè)績期尋找高成長方向，該階段兼具高股息和高成長特性的城農(nóng)商行占優(yōu)。三季度伴隨經(jīng)濟數(shù)據(jù)不及預(yù)期，市場對確定性的追求更高，該階段穩(wěn)定性更高的國有行占優(yōu)。9月底刺激政策推升市場對經(jīng)濟及地產(chǎn)預(yù)期，該階段具備困境反轉(zhuǎn)、β屬性更強的股份行占優(yōu)。11月增量政策效用邊際減弱，疊加六大行注資支撐，資金重回高確定性的國有行。圖表7：今年銀行各板塊走勢國有行 股份行 城商行 農(nóng)商行45.0兼具高股息和高成長的城商行、農(nóng)商行占優(yōu)穩(wěn)定性和確定性更高的國有行占優(yōu)困境反轉(zhuǎn)、β屬性更強的股份行占優(yōu)穩(wěn)定性和確定性更高的國有行占優(yōu)請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分守正

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P9

資料來源：iFinD，太平洋證券；注：各板塊按年初至今漲跌幅排序，數(shù)據(jù)截至12月31日強區(qū)域、高分紅城農(nóng)商行漲幅居前上海銀行、滬農(nóng)商行等漲幅居前，中期分紅具備行情強化作用。從個股表現(xiàn)來看，漲幅居前個股集中在強區(qū)域、高分紅的城農(nóng)商行中，年初至今漲跌幅前五名分別為上海銀行、滬農(nóng)商行、成都銀行、南京銀行、浦發(fā)銀行。在資金層追逐紅利資產(chǎn)和政策層健全分紅機制的整體背景下，中期分紅對銀行個股行情亦具有強化作用，漲跌幅TOP10的個股中有8家進行中期分紅，漲跌幅TOP20的個股中有17家進行中期分紅。圖表8：銀行個股漲跌幅情況（

）請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分守正

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致遠公司簡稱1月漲跌幅2月漲跌幅3月漲跌幅4月漲跌幅5月漲跌幅6月漲跌幅7月漲跌幅8月漲跌幅9月漲跌幅10月漲跌幅11月漲跌幅12月漲跌幅年初至今漲跌幅農(nóng)業(yè)銀行7.338.201.014.25-0.244.835.28-1.536.19-1.461.6911.0256.64工商銀行8.723.29-1.003.020.005.278.462.223.34-2.271.8212.5254.69中國銀行8.793.67-1.654.56-3.454.286.312.794.38-3.603.949.9846.79交通銀行4.854.801.199.052.616.293.74-3.404.08-3.923.096.0044.83建設(shè)銀行5.732.17-1.973.86-1.195.426.291.215.310.000.6310.1543.86郵儲銀行9.292.69-2.181.115.070.840.44-2.0711.21-0.951.737.1738.91浦發(fā)銀行3.334.92-0.298.378.67-1.376.210.3620.17-2.86-3.868.7763.36華夏銀行8.404.932.353.772.85-1.63-1.88-4.1423.42-4.857.075.8152.98招商銀行11.184.630.536.98-0.09-0.281.59-1.7716.98-0.66-2.738.1552.04中信銀行20.292.96-3.2111.175.18-7.61-1.68-1.9714.41-7.184.265.6445.98光大銀行9.172.35-3.281.023.02-2.285.44-3.1617.65-4.174.357.5041.91平安銀行0.8313.30-0.732.833.26-2.381.21-1.1020.68-4.880.002.8138.87興業(yè)銀行-3.166.26-5.577.266.58-1.601.03-1.4316.72-5.14-1.266.1526.30浙商銀行7.223.568.030.35-0.71-1.992.17-7.0912.21-3.402.110.3423.51民生銀行6.192.500.27-2.70-1.11-3.37-0.70-3.5117.88-6.178.494.2921.69

P10資料來源：iFinD，太平洋證券；注：各板塊按年初至今漲跌幅排序，數(shù)據(jù)截至12月31日1.5

強區(qū)域、高分紅城農(nóng)商行漲幅居前圖表8（續(xù)）：銀行個股漲跌幅情況（

）請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分守正

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致遠公司簡稱1月漲跌幅2月漲跌幅3月漲跌幅4月漲跌幅5月漲跌幅6月漲跌幅7月漲跌幅8月漲跌幅9月漲跌幅10月漲跌幅11月漲跌幅12月漲跌幅年初至今漲跌幅上海銀行8.222.303.289.707.77-1.270.43-3.0011.91-1.849.7711.5974.95成都銀行12.256.023.009.457.19-4.092.15-4.5913.07-2.223.387.4765.10南京銀行14.166.072.674.4612.455.87-2.99-1.7410.76-6.606.770.7663.92杭州銀行9.871.700.2917.515.75-4.257.65-5.5010.99-1.895.053.2560.20江蘇銀行10.135.113.192.422.50-4.743.501.048.114.882.728.5157.88齊魯銀行7.593.78-1.2111.795.05-1.880.00-3.8414.864.25-4.818.7551.49北京銀行13.541.679.88-1.504.560.36-3.44-1.5011.24-3.251.247.5246.08重慶銀行-0.925.391.611.875.08-1.34-0.84-6.4618.944.574.604.7441.64蘇州銀行10.390.311.085.946.47-1.48-4.11-2.7115.86-5.706.452.4038.16長沙銀行5.289.29-0.545.565.53-4.99-3.46-4.2516.091.790.353.9838.04青島銀行3.813.33-0.977.824.83-2.88-1.48-0.6014.55-2.121.353.4734.26寧波銀行7.183.68-7.6111.488.24-11.210.14-5.7726.91-0.62-3.41-1.4624.60貴陽銀行2.475.03-2.304.904.11-5.39-0.19-4.1820.24-1.160.83-0.6623.71廈門銀行0.226.28-3.057.355.68-4.07-0.77-7.9810.99-3.626.924.2522.34無錫銀行0.413.29-1.794.255.83-6.061.76-1.1519.03-7.342.991.0321.86西安銀行2.144.49-4.585.70-0.28-8.541.56-3.0717.41-2.431.66-1.9010.26鄭州銀行-0.504.50-6.70-1.03-1.04-9.424.62-3.8723.56-4.653.41-0.944.48蘭州銀行-0.804.44-8.112.94-0.82-6.170.88-2.6117.86-5.681.20-2.38-1.60滬農(nóng)商行11.322.285.49-0.1618.56-11.00-0.93-0.9316.814.317.352.2866.15渝農(nóng)商行6.593.714.29-0.4611.953.052.99-3.489.022.390.907.6559.57常熟銀行7.822.871.1711.7611.29-2.82-4.23-10.9013.78-5.319.34-0.5335.62蘇農(nóng)銀行3.524.370.709.017.20-4.940.83-5.3615.47-4.724.160.5732.91江陰銀行2.982.89-1.406.5510.70-8.940.53-2.6415.99-6.074.483.5729.46青農(nóng)商行-0.405.58-1.895.38-0.36-5.491.94-4.9419.60-2.346.51-2.2520.63張家港行1.094.03-2.584.776.08-4.060.00-4.7318.28-6.405.19-2.0218.75瑞豐銀行1.473.72-4.784.184.82-9.584.66-6.0717.24-4.607.900.5418.03紫金銀行0.824.90-4.674.901.17-3.851.60-2.3620.56-6.353.21-1.3817.28國有行4221165504165TOP20數(shù)股份行5554375572475量 城商行91091110667811868農(nóng)商行2344614353712P111、24年總結(jié)：超額收益明顯，紅利屬性是核心2、基本面分析：盈利繼續(xù)承壓，息差是最大制約3、25年展望：息差降幅預(yù)計收窄，資產(chǎn)質(zhì)量改善可期4、投資建議請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分守正

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P12營收同比降幅收窄，盈利增速持續(xù)提升營收同比降幅收窄，盈利增速持續(xù)提升。今年前三季度上市銀行營業(yè)收入合計4.3萬億元，同比-1.0

，降幅環(huán)比24H1-1.0pct。前三季度上市銀行歸母凈利潤合計1.7萬億元，今年以來盈利增速持續(xù)上升，同比增速由24Q1的-0.6

上升至24Q3的1.4

。資料來源：iFinD，太平洋證券資料來源：iFinD，太平洋證券-4.0-6.06.04.02.00.0-2.08.01.00.06.05.04.03.02.07.0圖表9：上市銀行營業(yè)收入及同比增速營業(yè)收入（萬億元） YOY（右軸）-2.00.02.04.06.08.010.00.00.51.01.52.02.5圖表10：上市銀行歸母凈利潤及同比增速歸母凈利潤（萬億元） YOY（右軸）請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分守正

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致遠

P13業(yè)績歸因：最大掣肘仍在凈息差今年前三季度上市銀行歸母凈利潤同比+1.4

，息差為最大拖累。最大支撐項為規(guī)模，規(guī)模因素帶動的盈利增長為2883.5億元；其次為投資項，投資因素帶動的盈利增長為937.9億元，主要受益于債牛行情；撥備因素也為正貢獻，帶動盈利增長722.7億元。最大拖累項為凈息差，息差收窄導(dǎo)致的盈利減少為4419.8億元；其次為中收項，中收導(dǎo)致的盈利減少為666.0億元，主因代銷業(yè)務(wù)承壓。圖表11：24Q3上市銀行歸母凈利潤累計同比歸因

上期歸母凈利潤 規(guī)模資料來源：iFinD，太平洋證券凈息差中收投資其他非息業(yè)務(wù)及管理費用撥備所得

其他本期歸母凈利潤

增加 減少

總請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分守正

出奇

寧靜

致遠

P14利息凈收入承壓，占營收比例同比下行利息凈收入降幅同比擴大，占營收比例同比下行。今年前三季度上市銀行利息凈收入合計3.1萬億元，同比-3.2

，降幅同比-1.1pct。利息凈收入占營收比例為72.9

，占比同比-1.6pct；分板塊來看，國有行、股份行、城商行、農(nóng)商行利息凈收入/營收分別為76.1

、66.8、68.3

、74.3，占比同比分別-1.3pct、-1.9pct、-2.4pct、-4.9pct。資料來源：iFinD，太平洋證券資料來源：iFinD，太平洋證券6.05.04.03.02.01.00.0-1.0-2.0-3.0-4.05.04.54.03.53.02.52.01.51.00.50.0圖表12：上市銀行利息凈收入及同比增速利息凈收入（萬億元） YOY（右軸）90.085.080.075.070.065.060.055.050.0圖表13：各板塊利息凈收入占營收比例情況國有行

股份行

城商行

農(nóng)商行

上市銀行請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分守正

出奇

寧靜

致遠

P15資料來源：iFinD，太平洋證券；單位：萬億元資料來源：iFinD，太平洋證券；單位：萬億元規(guī)模：生息資產(chǎn)擴張邊際提速，貸款投放增速持續(xù)放緩三季度生息資產(chǎn)擴張速度加快，貸款投放依舊承壓。截至24Q3末，上市銀行生息資產(chǎn)規(guī)模（測算）合計283.2億元，同比+8.6

，增速環(huán)比+1.0pct。截至24Q3末，上市銀行貸款總額（不含應(yīng)計利息）合計172.7億元，貸款投放增速自23Q1持續(xù)下滑，從23Q1末的12.0

持續(xù)降至24Q3末的8.2

。從增速斜率來看，今年以來貸款降速斜率明顯放大，貸款投放整體壓力較去年有所加大。圖表14：上市銀行生息資產(chǎn)及同比增速 圖表15：上市銀行貸款總額及同比增速14.012.010.08.06.04.02.00.00.050.0100.0150.0200.0250.0300.0OCI債

生息資產(chǎn)YOY（右軸）2.00.06.04.010.08.014.012.0200.0180.0160.0140.0120.0100.080.060.040.020.00.0貸款總額

現(xiàn)金及存放中央銀行款項

貸款總額

貸款YOY（右軸）同業(yè)資產(chǎn) AC請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分守正

出奇

寧靜

致遠

P16資料來源：iFinD，太平洋證券；單位：萬億元資料來源：iFinD，太平洋證券規(guī)模：貸款端對公強、零售弱，按揭表現(xiàn)是個貸的核心壓制貸款端延續(xù)對公強、零售弱格局。截至24H1末，上市銀行對公貸款、個人貸款余額合計分別為101.6、61.1億元，同比分別+11.8

、+4.0

；對公強、零售弱格局持續(xù)演繹，截至24H1末對公貸款、個人貸款占比分別為59.5

、35.8

，較年初分別+1.9pct、-1.3pct，零售占比下滑主因房價及收入預(yù)期下行導(dǎo)致按揭貸款承壓。零售端按揭占比持續(xù)下滑。作為零售貸款最大的組成部分，按揭貸款受制于房地產(chǎn)業(yè)低迷、居民提前還款等因素影響，占零售貸款比例持續(xù)下滑至24H1末的55.9

，占比較年初-1.7pct。消費貸、經(jīng)營貸占比較年初均+0.3pct，預(yù)計部分銀行擴大消費貸、經(jīng)營貸投放以對沖按揭貸款規(guī)模下滑。圖表16：上市銀行對公貸款和個人貸款表現(xiàn) 圖表17：上市銀行個人貸款占比情況0.020.040.060.080.0100.02022-06 2022-122023-062023-122024-0620.030.040.050.060.070.00.020.040.060.080.0100.0120.02022-06 2022-12 2023-06 2023-12 2024-06對公貸款

個人貸款

按揭貸款

消費貸

經(jīng)營貸

信用卡

其他對公占比（右軸） 個貸占比（右軸）請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分守正

出奇

寧靜

致遠

P17規(guī)模：對公端壓降高風(fēng)險領(lǐng)域占比，政信方向投放占比持續(xù)提升房地產(chǎn)等高風(fēng)險領(lǐng)域占比壓降。截至24H1末，上市銀行對公貸款中房地產(chǎn)業(yè)貸款余額合計為8.9萬億元，占比為8.6

，占比同比-0.6pct、較年初-0.2pct。分板塊看，城農(nóng)商行對地產(chǎn)貸款占比的壓降力度更大。租賃和商務(wù)服務(wù)業(yè)等政信相關(guān)領(lǐng)域占比同比提升最為明顯。截至24H1末，上市銀行對公貸款中租賃和商務(wù)服務(wù)業(yè)貸款余額合計為18.8萬億元，占比為18.2

，占比同比+0.6pct、較年初+0.3pct；電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)貸款余額合計為8.5萬億元，占比為8.2

，占比同比+0.5pct、較年初持平。分板塊看，城商行對租賃和商務(wù)服務(wù)業(yè)貸款占比的提升力度更大，國有行則對電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)占比的提升力度更大。圖表18：各板塊房地產(chǎn)、政信相關(guān)貸款余額及占比國有行股份行城商行農(nóng)商行上市銀行國有行股份行農(nóng)商行上市銀行

9.1

8.8

8.6

-0.6

-0.2

17.5

17.9

18.2

0.6

0.3

7.7

8.2

8.2

0.5

0.0資料來源：iFinD，太平洋證券板塊房地產(chǎn)業(yè) 租賃和商務(wù)服務(wù)業(yè) 電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)23H1

23A

24H1

同比

較年初

23H1

23A

24H1

同比

較年初

23H1

23A

24H1

同比

較年初51479.6

51143.1

54485.1

5.8

6.5

107730.8

113645.6

124721.0

15.8

9.7

59301.4

65828.4

70556.4

19.0

7.224596.4

24110.7

25301.9

2.9

4.9

33806.0

34894.0

37674.1

11.4

8.0

9923.8

10529.9

11676.0

17.7

10.97155.2

7288.2

7650.3

6.9

5.0

18461.8

19427.3

22782.8

23.4

17.3

1870.0

1939.5

2403.5

28.5

23.91473.4

1464.2

1466.3

-0.5

0.1

2844.5

2912.9

3023.2

6.3

3.8

343.3

379.8

403.3

17.5

6.284704.6

84006.2

88903.6

5.0

5.8

162843.1

170879.7

188201.0

15.6

10.1

71438.6

78677.6

85039.2

19.0

8.18.07.7

7.6

-0.4

-0.1

16.8

17.2

17.3

0.6

0.2

9.2

9.9

9.8

0.6

-0.112.512.0

11.8

-0.7

-0.2

17.1

17.3

17.5

0.4

0.2

5.0

5.2

5.4

0.4

0.29.59.4

8.7

-0.9

-0.7

24.6

25.1

25.9

1.2

0.7

2.5

2.5

2.7

0.2

0.210.810.5

9.9

-0.8

-0.6

20.8

20.9

20.5

-0.3

-0.5

2.5

2.7

2.7

0.2

0.0合計（億元）對公占比

城商行請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分守正

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P18資料來源：iFinD，太平洋證券；單位：萬億元資料來源：iFinD，太平洋證券；單位：萬億元規(guī)模：資產(chǎn)荒和負(fù)債荒并存，存、貸款增速同步下行計息負(fù)債增速亦承壓，三季度增速邊際提升。截至24Q3末，上市銀行計息負(fù)債規(guī)模（測算）合計264.4萬億元，同比+8.3

，增速環(huán)比+1.3pct。計息負(fù)債增量主要由同業(yè)負(fù)債支撐，截至24H1末，上市銀行同業(yè)負(fù)債規(guī)模合計37.0萬億元，同比+28.8

，占計息負(fù)債比例同比+2.2pct至14.0。存、貸款增速同步下行。截至24Q3末，上市銀行存款余額（不含應(yīng)計利息）合計199.0萬億元，同比增速由23Q1末的13.7

持續(xù)降至24Q3末的4.3

。24H1末上市銀行存款余額環(huán)比-1.6

，預(yù)計主因禁止違規(guī)手工補息使得部分存款遷移。圖表19：上市銀行計息負(fù)債及同比增速 圖表20：上市銀行存款總額及同比增速0.02.04.06.08.010.012.014.00.050.0100.0150.0200.0250.0300.0存款總額同業(yè)負(fù)債計息負(fù)債YOY（右軸）16.014.012.010.08.06.04.02.00.00.050.0100.0150.0200.0250.0向中央銀行借款

存款總額

存款YOY（右軸）應(yīng)付債券請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分守正

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P19100.090.080.070.060.050.040.030.020.010.00.02022-062022-122023-062023-122024-06100.090.080.070.060.050.040.030.020.010.00.02022-062022-122023-062023-122024-06規(guī)模：存款端零售強、對公弱，存款定期化趨勢延續(xù)個人存款表現(xiàn)強于對公，占比持續(xù)提升。截至24H1末，上市銀行個人存款、對公存款余額合計分別為100.6、92.3萬億元，同比分別+10.1

、-1.2

，較年初分別+6.5

、+0.4

；個人存款、對公存款占比分別為51.13

、46.90

，占比同比分別+2.7、-2.6

，占比較年初分別+1.6

、-1.3。個人存款定期化更為顯著。截至24H1末，上市銀行活期存款、定期存款占比分別為38.5

、59.6

，占比較年初分別-1.3pct、+1.6pct；存款定期化主要由零售端推動，截至24H1末個人定期存款占比為34.6

，占比較年初+1.5pct。圖表21：上市銀行計息分板塊存款結(jié)構(gòu) 圖表22：上市銀行存款分期限存款結(jié)構(gòu)個人存款 對公存款 保證金存款 其他 個人活期 對公活期 個人定期 對公定期 其他資料來源：iFinD，太平洋證券資料來源：iFinD，太平洋證券請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分守正

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P20資料來源：iFinD，太平洋證券；單位：資料來源：iFinD，太平洋證券價：資產(chǎn)收益下行趨勢不減，負(fù)債成本壓降效用顯現(xiàn)LPR下降帶動上市銀行生息率下行。今年1年期、5年期LPR分別下調(diào)2次、3次，累計降幅分別達60bp、35bp。LPR下行推動銀行生息率繼續(xù)往下，前三季度上市銀行生息率（測算）為3.39

，同比-30bp、較年初-27bp，Q3單季上市銀行生息率（測算）為3.29

，同比-16bp、較年初-7bp。上市銀行付息率同比逐步下行，但息差尚待企穩(wěn)。隨著禁止違規(guī)手工補息、存款掛牌利率下調(diào)等成本管控措施效用顯現(xiàn)，上市銀行累計付息率（測算）于24H1開始同比下行，前三季度累計付息率（測算）為2.01

，同比-10bp、較年初-11bp。整體息差仍處于下行通道，前三季度上市銀行累計凈息差（測算）為1.51

，同比-21bp、較年初-17bp。圖表23：LPR與上市銀行單季生息率（測算） 圖表24：上市銀行存款分期限存款結(jié)構(gòu)2.53.03.54.04.55.05年期LPR

1年期LPR 生息率（單季）2.22.01.81.61.41.21.05.04.03.02.01.00.0-1.0-2.0-3.0生息率（累計） 付息率（累計）凈息差（累計，右軸）請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分守正

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P21受益于“924”行情，三季度中收降幅邊際收窄三季度中收降幅邊際收窄，預(yù)計受益于9月底行情表現(xiàn)。今年前三季度上市銀行手續(xù)費及傭金凈收入合計為5527.8億元，同比-10.8

，同比降幅環(huán)比今年年中-1.3pct，預(yù)計主因9月底行情帶動代銷業(yè)務(wù)回暖；中收占營收比例繼續(xù)下滑，前三季度中收占比為12.9

，同比-1.4pct、環(huán)比-0.8pct。分板塊看，股份行板塊中收占比同比下行更為顯著，中收占比同比-2.1pct；農(nóng)商行板塊中收占比同比下行更為緩和，中收占比同比-0.4pct。資料來源：iFinD，太平洋證券資料來源：iFinD，太平洋證券0.05.010.015.020.025.0圖表26：各板塊中間業(yè)務(wù)收入占營收比例情況國有行

股份行

城商行

農(nóng)商行

上市銀行6.04.02.00.0-2.0-4.0-6.0-8.0-10.0-12.0-14.09000.08000.07000.06000.05000.04000.03000.02000.01000.00.0圖表25：上市銀行中間業(yè)務(wù)收入及同比增速手續(xù)費及傭金凈收入（億元） YOY（右軸）請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分守正

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P22資料來源：iFinD，太平洋證券資料來源：iFinD，太平洋證券100.090.080.070.060.050.040.030.020.010.00.06000.0 80.05000.0 60.04000.0 40.03000.0 20.02000.0 0.01000.0 -20.00.0 -40.0債牛下投資收益占比提升，金市投資更加注重靈活性高基數(shù)下投資收益仍實現(xiàn)快速增長，占營收比例持續(xù)抬升。今年前三季度上市銀行投資收益（投資凈收益+公允價值變動凈收益）合計4630.3億元，同比+25.4

，主要受債牛行情支撐；投資收益占營收比例為10.8

，同比+2.3pct。OCI債券占比持續(xù)擴大，資產(chǎn)配置更加靈活。截至24Q3末，上市銀行金融投資合計87.7萬億元，同比+11.4

；其中TPL、AC、OCI債券占比分別為13.9

、59.7

、26.3

，同比分別-0.9pct、2.6pct、+3.5pct。OCI債券占比抬升，我們認(rèn)為一方面是因為其公允價值提升，另一方面亦是銀行注重資產(chǎn)配置靈活性，主動增加OCI占比以兼顧公允價值變動收益及息差變動。圖表27：上市銀行投資收益及同比增速 圖表28：上市銀行金融投資分布情況投資收益（億元） YOY（右軸） TPL AC OCI債 OCI權(quán)益請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分守正

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P23資料來源：iFinD，太平洋證券資料來源：iFinD，太平洋證券36.034.032.030.028.026.024.022.020.020.018.016.014.012.010.08.06.04.02.00.00.20.30.40.50.60.02.06.04.08.010.014.0 0.812.0 0.7成本收入比同比略有抬升，信用成本率同比繼續(xù)下行業(yè)務(wù)及管理費同比基本持平，成本收入同比略有抬升。今年前三季度上市銀行業(yè)務(wù)及管理費合計1.3萬億元，同比基本持平；成本收入比（累計）為29.2

，同比+0.3pct，同比提升幅度逐步放緩，預(yù)計主要受員工費用支出管控影響。撥備計提持續(xù)縮減，信用成本率同比繼續(xù)下行。今年前三季度上市銀行撥備計提合計0.9萬億元，同比-7.1pct；信用成本率（累計）為0.43

，同比-8bp，資產(chǎn)質(zhì)量對利潤的侵蝕作用減弱。圖表29：上市銀行業(yè)務(wù)及管理費和成本收入比 圖表30：上市銀行計提撥備和信用成本率業(yè)務(wù)及管理費（千億元） 成本收入比（右軸） 計提撥備（千億元） 信用成本率（右軸）請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分守正

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P24資料來源：iFinD，太平洋證券；注：取算術(shù)平均資料來源：iFinD，太平洋證券；注：取算術(shù)平均280.0 3.01.20 3.11.40 3.21.60 3.31.80 3.42.00

3.51.10 1.001.14 290.01.18 300.01.22 310.01.26 320.0不良率平穩(wěn)先行指標(biāo)抬升，撥備覆蓋率仍處高位不良率趨勢性下行，先行指標(biāo)抬升。截至24Q3末，上市銀行平均不良率為1.17

，同比-1bp、較年初持平，整體仍保持下行趨勢。先行指標(biāo)方面，24Q3末披露關(guān)注率的33家銀行平均關(guān)注率為1.97

，同比+33bp、較年初+18bp，出現(xiàn)同比抬升的銀行為25家，占比75.8；24H1末樣本銀行平均逾期率為1.75

，同比+19bp、較年初+17bp。撥備覆蓋率與撥貸比同步下行。截至24Q3末，上市銀行平均撥備覆蓋率為302.1

，同比-13.1pct、較年初-7.3pct；上市銀行平均撥貸比為3.24

，同比-15bp、較年初-7bp。撥備覆蓋率與撥貸比同步下行，預(yù)計主因整體資產(chǎn)質(zhì)量向好；撥備覆蓋率仍處于相對高位，整體風(fēng)險抵補能力充足。圖表31：上市銀行不良率及關(guān)注率 圖表32：上市銀行撥備覆蓋率及撥貸比不良率 關(guān)注率（右軸） 撥備覆蓋率 撥貸比（右軸）1.30 2.20 330.0 3.6請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分守正

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P252.7

不良率平穩(wěn)關(guān)注率抬升，撥備覆蓋率仍處高位（續(xù)）圖表33：上市銀行關(guān)注率和逾期率表現(xiàn)23Q323A同比較年初交通銀行1.511.510.170.06郵儲銀行0.620.680.100.15民生銀行2.672.700.170.17華夏銀行2.742.74-0.220.01浦發(fā)銀行2.352.330.050.10平安銀行1.771.750.01-0.04興業(yè)銀行1.531.550.020.09中信銀行1.501.570.430.24招商銀行1.011.100.160.16蘭州銀行5.106.83-3.14-0.84西安銀行3.334.373.022.75貴陽銀行3.062.860.050.45廈門銀行1.221.430.000.40長沙銀行1.631.820.390.45上海銀行1.722.070.040.01鄭州銀行 2.17 2.051.600.54江蘇銀行 1.30 1.34 1.45 0.15 0.11 0.99 1.07 1.12資料來源：iFinD，太平洋證券；注：樣本銀行數(shù)據(jù)取算術(shù)平均，各板塊內(nèi)按最新關(guān)注率排序0.130.05關(guān)注率（

） 逾期率（

）24Q3 同比 較年初 23H1 23A 24H11.58 0.07 0.07 1.28 1.38 1.450.91 0.29 0.23 0.96 0.91 1.062.78 0.11 0.08 2.00 2.00 2.182.69 -0.05 -0.05 2.19 1.96 1.972.33 -0.02 0.00 2.07 2.02 2.121.97 0.20 0.22 1.71 1.76 1.721.77 0.24 0.22 1.43 1.36 1.451.69 0.19 0.12 1.43 1.63 1.861.30 0.29 0.20 1.25 1.26 1.425.54 0.44 -1.29 5.75 3.45 2.615.00 1.67 0.63 2.02 2.29 5.033.87 0.81 1.01 2.91 2.52 2.972.92 1.70 1.49 1.50 1.10 1.502.48 0.85 0.66 1.59 1.53 1.982.14 0.42 0.07 1.68 1.71 1.722.00 -0.17 -0.05 3.04 4.11 4.65公司簡稱請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分守正

出奇

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致遠

P262.7

不良率平穩(wěn)關(guān)注率抬升，撥備覆蓋率仍處高位（續(xù)）圖表33：上市銀行關(guān)注率和逾期率表現(xiàn)23Q323A同比較年初南京銀行0.971.170.00-0.06齊魯銀行1.451.38-0.07-0.01寧波銀行0.540.650.07-0.01蘇州銀行0.840.810.200.21杭州銀行0.370.400.110.08無錫銀行0.430.420.110.12青島銀行0.680.540.030.12成都銀行0.440.410.080.10青農(nóng)商行4.475.790.47-0.68張家港行1.371.590.470.19瑞豐銀行1.301.300.88-0.07常熟銀行1.051.170.520.32江陰銀行1.071.06-0.180.08滬農(nóng)商行1.241.23-0.060.05紫金銀行1.080.960.180.11蘇農(nóng)銀行 1.27 1.210.410.30樣本銀行

1.63

1.78

1.96

0.33

0.18

1.57

1.59

1.75資料來源：iFinD，太平洋證券；注：樣本銀行數(shù)據(jù)取算術(shù)平均，各板塊內(nèi)按最新關(guān)注率排序0.190.17公司簡稱關(guān)注率（

） 逾期率（

）24Q3 同比 較年初 23H1 23A 24H11.14 0.17 -0.03 1.25 1.31 1.251.12 -0.33 -0.26 1.06 1.00 0.991.08 0.54 0.43 0.85 0.93 0.920.83 -0.01 0.02 0.73 0.72 0.930.59 0.22 0.19 0.59 0.62 0.700.59 0.16 0.17 0.68 0.66 0.780.58 -0.10 0.04 1.52 1.42 1.540.43 -0.01 0.02 0.82 0.80 0.905.55 1.08 -0.24 2.39 3.55 2.861.92 0.55 0.33 1.43 1.70 1.901.56 0.26 0.26 0.89 1.84 1.771.52 0.47 0.35 1.02 1.23 1.541.42 0.35 0.36 1.46 1.19 1.271.36 0.12 0.13 1.36 1.25 1.311.36 0.28 0.40 1.22 1.29 1.411.19 -0.08 -0.02 0.62 0.73 1.03請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分守正

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致遠P271、24年總結(jié)：超額收益明顯，紅利屬性是核心2、基本面分析：盈利繼續(xù)承壓，息差是最大制約3、25年展望：息差降幅預(yù)計收窄，資產(chǎn)質(zhì)量改善可期4、投資建議請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分守正

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致遠目錄

P28資料來源：國務(wù)院，太平洋證券資料來源：iFinD，太平洋證券預(yù)計新增信貸回穩(wěn)，對公端重點基建投資、“五篇大文章”等領(lǐng)域新增信貸有望回穩(wěn)。12月政治局會議定調(diào)“實施更加積極有為的宏觀政策”，指出實施更加積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策，充實完善政策工具箱，加強超常規(guī)逆周期調(diào)節(jié)。此外，如六大行增資落地后資本充足率有望進一步提升，服務(wù)實體經(jīng)濟的能力將進一步增強，帶動整體信貸投放提速?；?、“五篇大文章”是重點投放方向。近期國務(wù)院發(fā)文擴大專項債券投向領(lǐng)域和用作項目資本金范圍，利于基建投資的加速發(fā)力，預(yù)計明年基建貸款仍是重要的信貸增量方向。發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力是實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展的重要著力點，做好“五篇大文章”是金融服務(wù)實體的切實抓手；盡管綠色、科技等領(lǐng)域貸款余額增速下行，但仍顯著高于整體貸款增速，預(yù)計明年仍將是新增貸款的重要發(fā)力方向。圖表34：《關(guān)于優(yōu)化完善地方政府專項債券管理機制的意見》梳理 圖表35：綠色貸款余額及同比增速文件名稱重要主題具體內(nèi)容1）實行專項債券投向領(lǐng)域“負(fù)面清單”管理，未納入“負(fù)面擴大專項債券清單”的項目均可申請專項債券資金；投向領(lǐng)域和用2）在專項債券用作項目資本金范圍方面實行“正面清單”管作項目資本金理，提高用作項目資本金的比例，以省份為單位，可用作項目范圍資本金的專項債券規(guī)模上限由該省份用于項目建設(shè)專項債券規(guī)《關(guān)于優(yōu)化模的25

提高至30。完善地方政府專項債券管理機制的完善專項債券項目預(yù)算平衡1）優(yōu)化專項債券額度分配，做好項目融資收益平衡，確保專項債券實現(xiàn)省內(nèi)各市、縣區(qū)域平衡，嚴(yán)防專項債券償還風(fēng)險；2）完善專項債券項目“一案兩書”制度。意見》優(yōu)化專項債券項目審核和管理機制1）開展專項債券項目“自審自發(fā)”試點，在10個省份以及雄安新區(qū)下放項目審核權(quán)限，省級政府審核批準(zhǔn)本地區(qū)項目清單2）打通在建項目續(xù)發(fā)專項債券“綠色通道”；3）建立“常態(tài)化申報、按季度審核”的項目申報審核機制。加快專項債券加快專項債券發(fā)行進度，加快專項債券資金使用和項目建設(shè)進發(fā)行使用度，加強專項債券資金使用監(jiān)管。50.040.030.020.010.00.00.010.020.030.040.0金融機構(gòu):本外幣綠色貸款余額:萬億元金融機構(gòu):本外幣綠色貸款余額:同比增長（

，右軸）

金融機構(gòu):本外幣貸款余額:同比增長（

，右軸）請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分守正

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P290.0-5.0-10.0-15.0-20.0-25.0-30.00.05.010.015.020.0房地產(chǎn)銷售面積:商品房:累計同比（

，右軸）125.0120.0115.0110.0105.0100.095.090.085.0零售貸款預(yù)計邊際改善，但景氣度回升仍需時間地產(chǎn)定調(diào)轉(zhuǎn)向，增量政策頻出利好居民購房需求。9月政治局會議定調(diào)房地產(chǎn)市場“止跌回穩(wěn)”，年內(nèi)地產(chǎn)增量政策接續(xù)出臺以刺激居民購房需求。伴隨房價企穩(wěn)以及存量房貸利率下調(diào)等政策落地，按揭提前還款壓力將緩解，銀行按揭貸款表現(xiàn)有望邊際改善。零售貸款核心在于收入預(yù)期，居民預(yù)期修復(fù)需要時間。目前地產(chǎn)市場仍然面臨高庫存、低銷售的狀況，按揭貸款增量回升取決于后續(xù)地產(chǎn)去庫和銷售進程。影響居民房產(chǎn)消費、日常消費等消費支出的核心變量依然是對未來收入的預(yù)期，而通常居民端預(yù)期和風(fēng)險偏好修復(fù)需要較長時間，零售貸款景氣度回升尚需耐心圖表36：房地產(chǎn)待售面積累計同比及銷售面積累計同比 圖表37：消費者收入預(yù)期及消費意愿指數(shù)房地產(chǎn)待售面積:商品房:累計同比（

） 消費者預(yù)期指數(shù):收入 消費者信心指數(shù):消費意愿資料來源：iFinD，太平洋證券資料來源：iFinD，太平洋證券請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分守正

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P30個人存款定期化趨勢預(yù)計放緩個人定期存款占比上升幅度有望收窄。近年來個人存款定期化持續(xù)演繹，截至今年11月末，境內(nèi)住戶定期存款占比已達73.3

，同比+1.5pct。一方面居民消費和投資意愿下降，在利率下行預(yù)期下居民希望盡早配置穩(wěn)定收息資產(chǎn)以鎖定收益；另一方面