企業(yè)價值分析摘要：以保利地產為例，本文系統(tǒng)的介紹了在進行企業(yè)價值分析時綜合運用的方法和具體應用分析過程。首先對企業(yè)的整體外部環(huán)境進行判斷把握，重點進行經營策略分析；然后，在分析得到的產業(yè)狀況、公司策略結果的基礎上進行會計分析，找出行業(yè)中需要關注的關鍵會計政策和處理并進行合理性分析；接著，根據(jù)企業(yè)的會計報表數(shù)據(jù)進行財務分析，量化判斷企業(yè)運營效率、資本結構、獲利情況等；最后，在綜合前幾步的基礎上，進行前景分析，通過預測假設進行公司未來績效的預測，預估企業(yè)價值。

關鍵詞：保利地產經營策略分析會計分析財務分析前景分析

一、公司簡介

保利房地產(集團)股份有限公司成立于1992年，是中國保利集團控股的大型國有房地產企業(yè)，也是中國保利集團房地產業(yè)務的主要運作平臺，國家一級房地產開發(fā)資質企業(yè)，名列國有房地產企業(yè)綜合實力榜首，并連續(xù)四年獲央企房地產品牌價值第一名。2006年7月，公司股票在上海證券交易所上市，自2007年起，連續(xù)兩年被評為地產上市公司綜合實力第二名，并入選“2008年度中國上市公司優(yōu)秀管理團隊”。2009公司品牌價值達90.23億，獲得“成長力領航品牌”稱號。

公司的主營業(yè)務是房地產開發(fā)、銷售、租賃及其物業(yè)管理。2002年完成股份制改造后，公司開始實施全國化戰(zhàn)略，加強專業(yè)化運作，連續(xù)實現(xiàn)跨越式發(fā)展。公司已完成以廣州、北京、上海為中心，覆蓋19個城市的全國化戰(zhàn)略布局，擁有80家控股子公司，業(yè)務拓展到包括房地產開發(fā)、建筑設計、工程施工、物業(yè)管理、銷售代理以及商業(yè)會展、酒店經營等相關行業(yè)。

二、經營策略分析

(一)產業(yè)概況

隨著我國經濟的快速發(fā)展，居民生活條件的改善以及城市化、再城市化進程不斷加快，房地產業(yè)顯現(xiàn)出高速成長的特征，并已初步形成新的消費熱點和投資熱點。房地產業(yè)高速增長的原因主要是：居民消費結構升級，人口城市化快速發(fā)展，導致房地產需求迅速增長；房地產業(yè)與相關產業(yè)的產業(yè)鏈長、關聯(lián)度高，具有成為支柱產業(yè)的潛力，進而拉動區(qū)域經濟增長。我國的房地產市場是個發(fā)育不全的市場，房地產市場化程度低，市場供給需求結構不相匹配；房地產價格明顯已經超過了普通城市居民的承受能力。我國的房地產業(yè)正面臨著巨大的發(fā)展?jié)摿Γ谥袊康禺a業(yè)在發(fā)展過程中，特別是金融危機時出現(xiàn)了一些不和諧的因素和一定的泡沫，對此，相關部門規(guī)范房地產企業(yè)之間的競爭行為，增強房地產市場的可競爭性，促進房地產市場價格機制的充分形成和有效發(fā)揮。受房地產市場調控政策的影響，一手物業(yè)代理業(yè)務增長緩慢，成為百強企業(yè)營業(yè)收入增速放緩的主要原因；但策劃業(yè)務獲得較快發(fā)展，策劃收入同比增長27.13％，成為百強企業(yè)收入規(guī)模繼續(xù)增長的重要推力。百強企業(yè)主動調整經營策略，在內部組織架構、人力資源配置等方面開始側重于商業(yè)地產項目，商業(yè)地產策劃顧問、營銷代理以及運營管理等業(yè)務取得了明顯進步。

2010年全年房地產開發(fā)投資48，267億元，比上年增長33.2％。其中，商品住宅投資34，038億元，增長32.9％；辦公樓投資1，807億元，增長31.2％；商業(yè)營業(yè)用房投資5，599億元，增長33.9％。全年各類保障性住房和棚戶區(qū)改造住房開工590萬套，基本建成370萬套。

(二)公司策略分析

保利地產深知房地產調控的根本目的，以二三線城市為主的城市化進程、中國經濟的持續(xù)快速增長、通脹預期、人民幣升值壓力等因素，仍將支持中國的房地產市場在未來較長的時間內保持較快的增長。所以，保利地產近幾年針對二三線城市以及自住需求的中小戶型產品受政策影響較小的進行發(fā)展，建立品牌體系，擴大競爭優(yōu)勢。公司堅持以發(fā)展為主題，以經濟效益為中心，緊密結合政策和市場形勢，合理把握經營力度，適度擴大經營規(guī)模，有效推動了經營業(yè)績的提升。企業(yè)以卓越的戰(zhàn)略管理能力，優(yōu)秀的可持續(xù)發(fā)展能力，行業(yè)領導品牌形象以及優(yōu)秀的企業(yè)文化和員工隊伍擁有強大競爭優(yōu)勢，沉著應對市場變化風險和深化區(qū)域布局帶來的管控風險。

1.保利地產市場分析

由表1數(shù)據(jù)可知，保利地產房地產業(yè)務是公司的重心，但利潤率比其他主營業(yè)務利潤率低，主要原因是房地產業(yè)務的營業(yè)成本過高。截至2011年5月份，公司實現(xiàn)簽約面積61，73萬平方米，同比增長31.71％；實現(xiàn)簽約金額74.06億元，同比增長132.09％。2011年1—5月公司實現(xiàn)簽約面積243.31萬平方米，同比增長22.81％；實現(xiàn)簽約金額281.04億元，同比增長82.37％。

公司產業(yè)遍布地區(qū)十分廣泛，其中以廣州、北京、上海為重點核心城市。保利地產在房地產業(yè)的市場占有率名列前茅，與萬科、中海、恒大、金地為房地產界龍頭企業(yè)，是擁有人才、資金、品牌和產品優(yōu)勢的房地產企業(yè)。

2.保利地產競爭策略分析

(1)區(qū)域經濟圈布局。保利地產未來一方面，以廣州、北京、上海為未來發(fā)展的重點核心城市，在已拓展的其他重點區(qū)域市場基礎上，繼續(xù)拓展其他發(fā)展?jié)摿^大的區(qū)域性經濟中心城市，夯實和完善公司全國戰(zhàn)略布局；另一方面，在各區(qū)域市場占有一定的市場份額，穩(wěn)步擴大經營規(guī)模，形成多區(qū)域利潤增長點。2010年完成所有沿海一線城市的布局，強化了珠三角和長三角的戰(zhàn)略布點，開啟了以現(xiàn)有中心城市全面輻射周邊經濟發(fā)達二、三線城市的新局面。

(2)人才吸收與品牌維護。保利地產本著“以人為本”的人才觀，營造有利于人才成長并充分發(fā)揮其積極性的良好環(huán)境，實現(xiàn)人力資源狀況與企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的良好互動。企業(yè)大部分員工畢業(yè)于國內各大知名院校，很快便融入于企業(yè)“軍旅精神”氛圍之中，形成了在中國房地產行業(yè)非常獨特的企業(yè)文化，也造就了一批帶有明顯保利印記的地產職業(yè)經理人。

(3)多元化。在2004年保利地產進軍商業(yè)地產，制定了“70，30法則”——在堅持住宅產品為主導的基礎之上，開始大舉進軍商業(yè)地產，企業(yè)未來開發(fā)的產品要實現(xiàn)70％的住宅產品和30％的商業(yè)產品比例的目標。近年來，加大商業(yè)地產經營力度，企業(yè)積極發(fā)展“綠色低碳型地產”，實現(xiàn)產業(yè)的技術升級，通過產品轉型，抓住未來發(fā)展的主要機遇。企業(yè)從以往的單一業(yè)態(tài)開發(fā)模式向多元化，集住宅、商業(yè)、辦公和旅游等地產業(yè)態(tài)整合協(xié)同模式轉變。

三、會計分析

由上述產業(yè)及經營策略分析可知，身為房產業(yè)龍頭企業(yè)的保利地產有幾項重要的關鍵會計政策，首先是非流動資產的部分，房產業(yè)主要產出物就是投資性房地產和固定資產，所以對其折舊和減值測試也應定為關鍵會計政策進行關注，房產業(yè)無形資產和商譽的攤銷政策都需要關注。

其次，保利地產進行項目投入

時，需要保證原材料、開發(fā)成本、開發(fā)產品、低值易耗品這些的投入，所以存貨量很大，其所占總資產比例相對很高，那么存貨的盤存以及跌價準備都是關鍵會計政策，需要關注存貨管理是否良好運行。

第三，公司應收款項主要包括應收賬款、長期應收款和其他應收款。公司狀況復雜，關注應收款項根據(jù)不同情形分析是否計提壞賬準備，分析賬齡。

第四，房地產業(yè)由于行業(yè)特性，預收賬款金額占負債比例較大，而由于項目開發(fā)前期投資額巨大，公司融資金額需求較大，因此房產銷售的預收賬款確認、長期借款的融資狀況和借款費用的處理是關注重點之一，借款費用是否可以資本化，確保企業(yè)有資金可以良好運轉，關注企業(yè)在銀行貸款方面是否有穩(wěn)定的現(xiàn)金流入和償還政策。

四、財務分析

(一)調整后會計項目(見表2)

(二)財務比率分析

1.評估獲益能力

由表3可以看出保利2010年的roe相對于2009年上升了2.65％，也明顯高于同業(yè)企業(yè)金地集團，解析其主要原因是財務杠桿大幅上升，從而使財務杠桿利得上漲，充分顯示了舉債融資的好處。保利2010年的財務杠桿利得上升4.49％，抵消了凈營運資產報酬率下降的1.84％，使權益報酬率上升2.65％，其中凈財務杠桿超常上升到大于1，究其原因是保利地產擴大項目投入，進行大量舉債采用比較激進的財務杠桿政策所致。保利報酬差價大于凈營運roa，主要是因為利息收入大于利息支出。

保利地產notap利潤率較2009年有些許下降，是由于凈利率減少。凈營運資產周轉率較低，是因為房地產行業(yè)營運資產十分大，但相比較金地集團來說利用效率較差，所以凈營運資產報酬率下降。但是由于保利財務杠桿政策的有效性，所以它的綜合績效是優(yōu)于金地的，roe比金地高出2.39％，較2009年也有提高。

2.評估營業(yè)管理

從以上共同比損益表部分可以得知，保利由于營業(yè)收入增長，相應成本結轉增加，但是所占比例保持相對穩(wěn)定，沒有明顯變動。從表4還可得知，保利采用差異化策略，因而有較高的毛利率，但略低于金地集團。而相對于2009年獲利比率下降的原因，推估是政府出臺一系列宏觀調控政策所導致的。

3.評估投資管理

從表5可知，保利2010年營運資金管理狀況未改善，與金地集團相比管理效率較低。保利交易應收賬款周轉率和應付賬款周轉率都增加，導致保利純營運資金周轉率下降的主要原因是由于存貨周轉率下降，存貨周轉率超常的低是由于2010年保利地產房產業(yè)存貨量巨大的而又在2010年擴大項目開發(fā)的原因。金地集團對于交易應收賬款的管理是十分有效的，是由于其存在良好的信用風險管理，做較少的租賃業(yè)務，只有少量的交易應收款項，所以回收速度很快。

在非流動資產管理方面，保利相對2009年pp&e(土地、廠房、設備之凈額)周轉率大幅下降的原因是由于投資性房地產從807，387，936.03元增加到4，239，603，167.46元，上漲425.10％，所以也導致凈非流動資產周轉率大幅下降。

4.評估財務管理

由表6可知，兩家公司的流動比率都是良好的，保利10年相對2009年又微幅下降。然而保利速動比率、現(xiàn)金比率、營業(yè)現(xiàn)金流量比率下降的原因是由于剔除了預收賬款，是由于10年開發(fā)項目增加，貨款回籠金額很大，這種現(xiàn)象在市場上的好壞還值得探討。房產業(yè)前期投入巨大，所以營業(yè)現(xiàn)金流量為負值，是正常現(xiàn)象。

保利公司的負債權益比和舉債權益比上升，以上舉債比率比較顯示，保利相對于金地和前期采取了積極的融資政策。由于保利利息收入大于利息費用，所以無法計算利息涵蓋比率。從表中可以知道，兩家公司的資本結構中，負債大于權益，這是由于房產項目時間長，需要一定的前期資金投入和運營保證，所以需要一定的財務杠桿，良好的信用保證和融資渠道保證長期借款。

五、前景分析

(一)營收成長預測

1.歷年營收成長

隨著國家經濟發(fā)展，物價水平上漲，人民收入水平和生活水平提高，住房需求不斷增加，房地產行業(yè)呈現(xiàn)蓬勃發(fā)展的趨勢，房地產在高增長、高通脹的“雙高”的環(huán)境下運行，出現(xiàn)資產價格比較高的上漲。從圖1、2中可知，保利地產歷年來的營業(yè)收入呈現(xiàn)大幅上升趨勢，2006年到10年營收成長率都十分高，分別為：70.90％、101.51％、91.24％、48.11％，56.15％，可看到2009年和2010年相對緩和。

2.營收成長預測

在2010年密集的調控政策下，全國房地產市場高速增長的局面得以緩解。但促使房價再次反彈的隱憂依然存在。為維持國內樓市的長期健康發(fā)展，鞏固前期調控的成果，政府仍有必要采取各種措施調控市場，防止房價過快增長。在此背景下，2011年的全國房地產市場難以再現(xiàn)2007年那樣的高速增長。自住需求將成為支撐市場的主力。由于公司未披露2011年的盈利預測，所以假設保利地產與市場走勢相符，未有特殊成長狀況。

作者綜合房地產產業(yè)成長趨勢、住房需求狀況及保利2009、2010及2011年1—5月營收成長率，預測2011-2020年之營收成長情形如下。

受各地逐步推行限購令的影響，未來房地產市場客戶群體將呈現(xiàn)嚴重分化的趨勢。擁有較強購買能力的客戶受制于限購政策無法購房，而目前處于高位的房價又使符合購買條件的客戶仍缺乏足夠的支付能力，市場會出現(xiàn)較大的空白區(qū)，而且這一空白區(qū)隨著加入限購城市逐步增加還會進一步放大。對于在行業(yè)中居于前列的保利地產來說，規(guī)模實力是其生存和發(fā)展的基礎，也是其面臨市場劇變的軟肋。開發(fā)規(guī)模巨大，市場較為分散，雖然具有分散化經營降低經營風險的優(yōu)勢，但是在面對統(tǒng)一的市場限購政策時調整也異常困難，可能無法有效地抵御市場環(huán)境的急劇變化，其發(fā)展步伐會出現(xiàn)遲滯，鑒于世界經濟發(fā)展中的不確定性及國內通脹的壓力，一些地方房價仍在高位運行等情況，政府明確將繼續(xù)加強和改善對房地產市場的宏觀調控。所以，作者假設營收成長率2011年以后逐年降低，趨向均數(shù)回歸。

(二)預測財務報表

1.預測假

2.績效預測

(三)計算資金成本

1.權益成本

運用資產定價模型(capm)：

γe=γf+β[e(γm)-γf]

保利的權益成本：

γe=γf+β[e(γm)-γf]=10.22％

2.舉債成本

假設稅后舉債成本為2010年稅后凈利息費用對凈舉債的比率，為-0.21％。保利在凈舉債上賺得利息收入，因此為負號。

3.加權資金成本(wacc)

2010年度負債=120，307，641，793.60，占總資產比例：78.98％

2010年度權益=32，020，330，783.93，占總資產比例：21