wwwwwwstockecomcn投資要點口比亞迪：新能源頭部車企，邁向全球供應公司主要業務包括新能源汽車、手機部件及組裝業務、二次充電電池及光伏業務，并積極拓展城市軌道交通業務領域，其中2021年前兩項業務收入占比分別為52%和40%。根據公司2022年度業績預告，預計全年營收超4200億元，實現歸母凈利潤160-170億元，同比增長4.25-4.58倍?？谑袌觯寒a品強勁推動，全球化進程加快公司現有比亞迪品牌(王朝、海洋)、騰勢品牌和全新百萬級高端品牌——仰望，車型方面可提供純電和插混，以及轎車、SUV和MPV，熱門車型銷量屢次霸榜。(1)國內：根據公司公告，2022年公司實現汽車銷量187萬輛，同比增長152%，其中新能源乘用車銷量186萬輛，同比增長213%，國內電車市場份額約32%。(2)出海：乘用車出海步伐加快，陸續進入挪威、澳大利亞和泰國等國家?？诩夹g：三電技術領先，構筑核心競爭力511GWh，產能和性能均已準備好外供，客戶包括福特、一汽等車企。(2)DM-i超級混動：真正做到“以電為主”，具備快、省、靜、順、綠等多重優勢，驍云-插混專用1.5L高效發動機的熱效率達到43.04%，虧電油耗低至3.8L/百公里。(3)純電e3.0平臺：采用全球首個八合一電動力總成，集成化程度更高，高性能版最大功率可以達到270kW，系統綜合效率89%，可匹配800V高電壓平臺?？诠湥赫莆蘸诵牟考?，代表一流水平公司旗下五家弗迪公司將核心零部件環節自主掌握，包括三電系統、車規級半導體、照明、模具等，2023年1月公司推出“易四方”四電機平臺架構，可實現單個車輪的驅動、制動、前進和后退，代表著新能源汽車電機行業的領先水平。在車規級半導體方面，旗下比亞迪半導體擁有從芯片設計、晶圓制造、模塊封裝與測試到系統級應用測試的全產業鏈IDM模式，已實現SiC模塊在高端車型電機驅動控制器中的規?；瘧煤蛙囈幖塎CU芯片從8位到32位的技術升級。口盈利預測與估值首次覆蓋，給予“增持”評級。預計22-24年公司歸母凈利潤為162.34、277.83、403.92億元，對應EPS分別為5.58、9.54、13.88元/股，對應PE分別為53、31、21倍。我們選取新能源汽車整車和動力儲能電池板塊的特斯拉、長城汽車、寧德時代和億緯鋰能作為可比公司，22-24年行業平均PE分別為46、30、21倍?？紤]到比亞迪國內新能源汽車市占率有望保持，海外放量曲線陡峭，刀片電池外供潛力巨大以及儲能業務加速成長等，我們給予公司2023年PE35倍，對應市值9724億元，目標價334元，上漲空間13%。首次覆蓋，給予“增持”評級。口風險提示全球電動汽車需求不及預期、產業鏈價格劇烈波動、公司市占率下滑風險。21A22E23E24E6142269461)%%%7830392)0%5.39%股收益(元)E.0126.01%投資評級:增持(首次)師：張雷師：黃華棟yufanglin@基本數據比亞迪深證成指%/02/03/04/05/06/07/08/09/10/11/12/01相關報告wwwwwwstockecomcn37投資案件盈利預測、估值與目標價、評級1)盈利預測：我們預計22-24年公司歸母凈利潤為162.34、277.83、403.92億元，對應EPS分別為5.58、9.54、13.88元/股，對應PE分別為53、31、21倍。2)估值指標：我們選取新能源汽車整車和動力儲能電池板塊的特斯拉、長城汽車、寧德時代和億緯鋰能作為可比公司，22-24年行業平均PE為46、30、21倍。考慮到比亞迪國內新能源汽車市占率有望保持，海外放量曲線陡峭，刀片電池外供潛力巨大以及儲能業務加速成長等，我們給予公司23年PE35倍，對應市值9724億元。3)目標價格：334元，上漲空間13%。4)投資評級：首次覆蓋，給予“增持”評級。1)2022-2024年，公司汽車銷量分別為187、345和467萬輛，同比增速分別為152.5%、84.4%和35.4%。2)2022-2024年，公司汽車產品單價分別為17.0萬元、17.3萬元和17.7萬元，同2.0%。3)2022-2024年，公司汽車產品的毛利率分別為18.0%、18.5%和18.5%。我們與市場的觀點的差異市場認為：公司汽車銷量增長乏力。依據：2022年公司電動車國內市場份額已經間。我們認為：公司市場占有率會將保持或提升，銷量強勁增長。依據：電動車對標的是智能手機市場，電動車的用戶體驗感好于燃油車，同時作為智能化的載體，電動車智能網聯技術的進步將加速實現對燃油車的替代。2020年第二季度華為手機中國市場份額44.3%，全球份額19.6%，對標這一最高份額，比亞迪的新能源汽車產品市占率依然有提升空間。另一方面，海外市場方興未艾，公司乘用車和商用車在歐洲、東南亞等地部分布局了車型、渠道和廠房，我們看好公司海外市場增量，助力銷量高增。股價上漲的催化因素電動車行業利好政策出臺，公司電動車海外銷量超預期，材料或其他環節價格下跌超預期。提示全球電動汽車需求不及預期、產業鏈價格劇烈波動、公司市占率下滑風險。wwwwwwstockecomcn正文目錄 2.1總覽：電車滲透方興未艾，市場景氣維持 102.2細分：中國貢獻主要增量，歐美增速更快 11 3.1產品矩陣覆蓋全面，兩網系列強勢 153.2國內銷量一騎絕塵，出海步伐提速 17確立，產能加快落地 17歡迎，品牌形象拔升 18 4.1刀片電池：高安全、高能量密度 224.2DM-i超級混動：低油耗、強動力 24e.0平臺：高集成、高效率 28 5 wwwwwwstockecomcn/37表目錄 圖9：全球主要市場新能源汽車銷量預測(單位：萬輛) 11圖10：中國新能源汽車產銷量和滲透率(單位：萬輛，%) 11 13 量和同比預測(單位：萬輛，%) 13 %) 14 ：輛) 16：輛) 16 wwwwwwstockecomcn 9 公司在動力電池全球市場的份額(單位：%) 31 表4：公司型號在各個價格帶的銷量排名(單位：萬元) 17 表13：可比公司估值表(單位：元/股，億元，倍) 35 wwwwwwstockecomcn公司目前的主要業務包括新能源汽車、手機部件及組裝業務、二次充電電池及光伏業務，并積極拓展城市軌道交通業務領域。(1)新能源汽車：公司主要采用自主研發設計、整車及核心零部件一體化生產，并以自主品牌進行銷售的經營模式，具備動力電池、電機、電控等新能源汽車核心零部件的技術研發優勢。此外，公司是國內領先的車規級半導體IDM企業之一，主要從事功率半導體、智能控制IC、智能傳感器、光電半導體，半導體制造及服務。(2)手機部件及組裝：公司可為客戶提供垂直整合的一站式服務，產品覆蓋消費電子、汽車智能系統、物聯網、機器人、人工智能及新型智能產品等領域，客戶包括華為、三星、蘋果、小米、iRobot、vivo等。(3)二次充電電池：消費電池的客戶包括三星、Dell等消費類電子產品領導廠商，以及科沃斯等全球領先的機器人專業智造品牌廠商；動力電池領域，公司開發出高度安全的磷酸鐵鋰電池——“刀片電池”，目前主要是自供；儲能電池已覆蓋全球6大洲、70多個國家和地區，儲能系統累計出貨量超6.5GWh，產品廣泛用于家用和工商業儲能。(4)光伏：公司擁有硅片、電池片、光伏組件、光伏系統應用等全產業鏈布局，打通能源從吸收、存儲到應用的各個環節。(5)城市軌道交通：戰略方向之一，公司已研發出高效率、低成本的中運量“云軌”和低運量“云巴”產品，配合新能源汽車實現對城市公共交通的立體化覆蓋。戶場景汽車朝網和海洋網)，兩大業務一站式服務池業鏈布局起步于消費電池和手機代工，深耕電車數十年，業務全面提速。公司成立于1995年，早期從事于消費電子的鎳鎘電池，隨后進入手機代工行業。2003年公司收購西安秦川汽車進入汽車行業，2005年通過逆向方式推出了比亞迪F3，獲得市場追捧。2008年獲得巴菲特入股，持股占比10%。2014年，公司發布“5-4-2”戰略，重新出發加速新能源汽車發展，隨后在全球各國投放新能源客車等產品。2020年，公司發布刀片電池和“漢”，成為品牌高端化的基石，在全國新能源汽車發展浪潮中，“王朝網”和“海洋網”產品矩陣快速豐富，同時DM-i超級混動奠定公司在混動市場的王者地位。2023年1月，公司發布百萬級品牌“仰望”，搭載“易四方”四電機獨立驅動技術。wwwwwwstockecomcn 同比(%)000000 同比(%)000000%%4231新能源汽車全面升級邁向全球電車王者1995-20022003-20122013-20202020年至今?2020年發布刀片電池和“漢”；Mi?2021年8月，純電e3.0平臺和“海包括“生物”和“軍艦”系列；?2022年3月開始停售燃油車；?2022年7月，“海豹”上市；?2023年1月，百萬級新品牌仰望“U8”和“U9”亮相。?2013年發布“秦”，新能源戰?緊跟國家政策，隨國家領導人頻繁出訪巴西、英國等國；?2015年與巴西最大巴士車身制造商馬可波羅正式簽約，同時進軍巴西太陽能市場；?2016年新能車銷量突破10萬輛；?2017年在北美建成最大的中國巴工廠。初初入汽車借助油車快速成長2003年收購西安秦川汽車；?2008年伯克希爾?哈撒韋公司?2009年銷量翻倍，激進的銷售計劃觸發經銷商退網事件，疊加部分產品質量問題，而后進入三年整改期；?2010年比亞迪進軍光伏領域；?2012年與戴姆勒推出DENZA從事鎳鎘電池；?2000年成為摩托羅拉中國第一個鋰電供應商；?2002年成為諾基亞中國第一個鋰電供應商；?2002年7月港股主板上市。重新出發加速新能源車發展早期階段收入規模穩步增長，2022年利潤大幅增長。2021年公司收入為2161.42億元，同比增長38.02%；歸母凈利潤為30.45億元，同比下降28.08%，主要受上游新能源原材料漲價影響。收入方面，2017-2021年公司收入從1059.15億元增長至2161.42億元，四年CAGR為19.52%，公司在新能源汽車市場地位領先，引領產業發展。利潤方面，2017-2019年公司歸母凈利潤經歷下滑階段，主要系扶持政策退出導致新能源汽車行業需求回落以及國內主要省市國V至國VI切換導致國V清庫/促銷讓利；2020年國內市場逆勢增長，全新旗艦轎車“漢”和改款旗艦SUV“唐”受到市場歡迎，公司歸母凈利潤達到42.34億元，同比增長162.27%。2022年前三季度，公司產品銷量高增，實現收入2676.88億元，同比增長84.37%；歸母凈利潤93.11億元，同比增長281.13%。根據公司業績預告，預計2022年營收超4200億元，實現歸母凈利潤160-170億元，同比增長4.25-4.58倍。0000000%%%%%%%%wwwwwwstockecomcn6%5%4%3%2%1%0%汽車收入占比大幅提升，手機部件及組裝業務需求疲軟。2021年，公司主要收入來源是汽車業務、手機部件及組裝業務和二次充電電池業務，分別占比52%、40%和8%。受益于新能源汽車銷量高速增長，2022上半年公司汽車業務收入同比增長179.05%，占比達到73%，較2021全年提升21個百分點，而手機部件及組裝業務受消費電子需求疲軟的拖累，2022上半年收入同比下降4.78%。毛利率方面，2021年以來，公司產品的主要原材料經歷上漲周期，毛利率有所下滑，其中汽車、電池和手機部件及組裝2021年的毛利率分別為17.39%、11.94%和7.57%。6%5%4%3%2%1%0%%87087019 組裝等 組裝等 營870870192022年盈利改善效果顯著，費用管控能力強大。在盈利能力方面，2022年前三季度的毛利率和凈利率分別為15.89%和3.73%，自2021年以來盈利改善顯著，主要受益于公司電車品牌向上，單價有所增長以及產能釋放規模效應提升。公司的毛利率和凈利率走勢相同，費用端維持在低位水平，且逐年下降，2022年前三季度的四項費用率合計達到9.45%，較2018年下降了3.22個百分點，體現出公司長久經營中所掌握的費用管控能力。789789018908901wwwwwwstockecomcn董事長實控人王傳福HKSCCNOMINEESLIMITED融捷投資控股夏佐全中央匯金柯香港中央結算王念強17.64%37.7%王傳福先生是公司實控人，創始人的持股份額穩定。公司第一大股東是HKSCCNOMINEESLIMITED(香港中央結算有限公司)，持股比例為37.7%，包括港股股份總和、王傳福先生持有的100萬股H股、夏佐全先生及其控股的海外公司SIGNINVESTMENTSLIMITED分別持有的19.5萬股H股和30.5萬股H股、WESTERNCAPITALGROUPLLC持有的股份轉為HKSCCNOMINEESLIMITED代理的H董事長實控人王傳福HKSCCNOMINEESLIMITED融捷投資控股夏佐全中央匯金柯香港中央結算王念強17.64%37.7%89.589.5%王傳方比亞迪股份有限公司推出員工持股計劃，“0元購”綁定公司核心員工團隊。2022年4月，公司發布2022年員工持股計劃，擬對公司職工代表監事、高級管理人員以及集團中層管理人員、核心骨干員工等共計不超過12,000人實施股權激勵計劃，受讓價格為0元/股，擬回購資金總額處于18.0~18.5億元之間，回購價格不超過300元/股。計劃主要目的是綁定公司核心員工，因此收入目標設定十分保守。股份支付費用在2022-2025年分別為5.42、8.00、3.86和1.22億元，總計18.5億元。%wwwwwwstockecomcn2%%%2%%%滲透率提升空間廣闊，歐美有望接棒發展。全球主要汽車市場中，除挪威和瑞典以外，德國、英國和法國等的新能源汽車滲透率分別為25.5%、6.8%、25.2%、19.0%和16.9%，正處于行業生命周期曲線的成長期。2022年受到通貨膨脹、歐洲能源危機等因素影響，歐美地區的電動車消費需求增速較差，但中長期來看，歐美國家具有良好的汽車消費底蘊和電動化轉型基礎，后續歐美地區的新能源汽車市場有望接力發展，實現較高的銷售增速。17.1%19.2%21.6%25.3%33.0%23.8%24.5%27.9%27.1%28.5%33.8%31.8%25.5% 22.1%22.2%% %6% % %挪威18.1%13.6%72.1%46.0%2.0% .8%23.0% 19.9%19.6% 7.5%2%1%1%19.7% %19.7%24.9%19.8%%25.2% 11.5%9.9%7.6%7% 9.5%9.8% 4%1%%8%%1.1%%8%%1.1%9.8%9.7% %4.4%2.8%%2.1%2.4%% % % 2.2%0.6%中美歐占據全球新能源汽車市場主體，預計2023年歐美市場增速較快。全球各國紛紛發布電動化發展戰略和支持政策，歐洲市場兼顧碳排放罰款、補助、禁燃和加大車型供給，美國加碼補貼和稅收減免，日本和韓國的本土車企加速電動化轉型，印度汽車市場還偏早期空間不大，東盟各國政策相對積極。我們預計2023年新能源汽車銷量為1496萬輛，其中中國、歐洲、美國、日本、韓國和印度的新能源汽車銷量分別為850、326、187、16、22和4萬輛，同比增速分別為24%、32%、89%、75%、30%和51%。wwwwwwstockecomcn00-2022E2023E2024E2025E2026E(一)中國：盡管增速下滑，但增量較大2022年國內滲透率快速提升，2023年銷量有望達850萬輛。根據中汽協數據，2022年新能源汽車產銷分別完成705.8萬輛和688.7萬輛，同比增長96.9%和93.4%，市場占有率達到25.6%，較2021年提高12.1個百分點，年內滲透率快速提升，到2022年12月的滲透率達31.8%，我們預計2023年全國新能源汽車銷量850萬輛，同比增長約23%。銷量(萬輛)產量(萬輛)滲透率(%)-%研究所-(%)20212022E2023E2024E2025E%%%%%%%%(二)歐洲：嚴政促供需，有望實現高滲透歐洲具有高滲透率基礎，預計2023年新能源乘用車銷量326萬輛，同比增長32%。歐洲具有深厚的汽車文化底蘊，居民人均消費水平較高，可支撐起電動車消費，疊加歐盟禁燃計劃、碳排放、罰款及補貼等政策，我們看好歐盟國家遠期可實現電動車的高滲透率。若參考BNEF的預測，2030年電動車銷量比例超過80%(含PHEV)，并且我們假設滲透率提升速度先增后減，歐洲的汽車總量以新冠疫情前的2019年銷量作為基準，假設2025年可恢復至疫情前的消費量，后續保持穩定。我們預測，2022年和2023年歐洲(含歐盟、歐洲wwwwwwstockecomcn%%自由貿易聯盟和英國)的新能源乘用車銷量或達247萬輛和326萬輛，同比增速分別為8%和32%，滲透率分別為20%和24%，2022-2026年新能源乘用車銷量CAGR有望達到32%。%%歐洲新能源乘用車銷量(萬輛)07009 %%600500455400300623024725%20%15%200100-20212022E2023E2024E2025EE商協會，浙商證券研究所預測48%5048%%%24%20%20%20212022E2023E2024E2025E2026E商協會，浙商證券研究所預測(三)美國：IRA法案出臺，看好美國市場高增美國新能源汽車滲透率目前很低，政策強推下2023、2024年銷量增速有望達到89%和62%。根據Marklines，2022年1-11月美國新能源汽車的滲透率約6.8%，考慮到美國IRA補貼的強力推動需求、特斯拉產能提升及傳統車企加速轉型增強供給，2023年開始美國電動車市場有望迎來快速發展。主要假設包括：IRA十年期限內滲透率提升速度先增后減；美國政府規劃的目標是到2030年新能源汽車銷售占比為50%；美國的汽車總量以新冠疫情前的2019年銷量作為基準，假設2025年可恢復至疫情前的消費量，后續以2%的增速增長。我們預測，2022-2024年美國的新能源汽車銷量或達99、187和303萬輛，同比增速分別為52%、89%和62%，滲透率分別為7%、12%和19%，2022-2026年新能源汽車銷量CAGR有望達到56%。美國新能源汽車銷量(萬輛)120%100%0449380%60%40%20%00%E20212022E2023E2024E2025E26%26%%20212022E2023E2024E2025E2026Ewwwwwwstockecomcn(四)亞洲：新興市場蓄勢，看好長期空間亞洲新市場蓄勢，滲透率或具有較大的提升空間。在電車的滲透率方面，根據Marklines，2022年前11個月韓國的電動車滲透率最高，達到9.8%，其他國家在2.5%以下。在全體汽車銷量方面，除中國以外，2021年亞洲國家中的總體汽車銷量超過50萬輛的包括日本、印度、韓國、印度尼西亞、土耳其、泰國、沙特和馬來西亞，分別為445、376、173、89、77、75、56和51萬輛，考慮到總體滲透率還很低，因此未來有望展現出廣闊的發展空間。國加坡 哈薩克斯坦020國加坡 哈薩克斯坦%2.3%8%2.3%0%韓國：韓國的核心供給車企——現代汽車和起亞汽車均提出相對積極的電動化路徑，疊加政府補貼的持續，預計韓國電車(BEV+PHEV)市場滲透率將持續提升。我們預計到2026年韓國電車(BEV+PHV)市場銷量約為39萬輛，滲透率或達21%，2022-2026年CAGR7235%230%27.525%22.420%15%510%5%00%E2022E2023E2024EE21%21%20212022E2023E2024E2025E2026Ewwwwwwstockecomcn日本：受居民使用習慣、本土車企占比高但轉型慢等影響，混動車將在長期內占據較高份額，日本電車(BEV+PHEV)市場滲透率提升速度預計緩慢，我們預計到2026年日本電車(BEV+PHV)市場銷量約為42萬輛，滲透率或達9%，2022-2026年CAGR約為47%。3%3%3%MildHV%48VMildHVHV%EVPHVFCV2%日本電車銷量(萬輛)滲透率(%)同比(%)5020212022E2023E2024E2025E2026E120%%印度：目前印度的摩托車和三輪車占據著燃油消耗的約2/3，是優先改善燃油依賴和環境污染，并率先電動化的領域。對于四輪汽車市場，由于居民生活水平較低，電動車產業鏈薄弱等因素，印度電動汽車市場發展預計處于早期階段，且不在電動化的重心領域。864201滲透率(%)E3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0% EE2023E2024Ewwwwwwstockecomcn50萬元30萬元20萬元萬元萬元50萬元30萬元20萬元萬元萬元3.1產品矩陣覆蓋全面，兩網系列強勢比亞迪現有比亞迪品牌(王朝、海洋)、騰勢品牌和全新百萬級高端品牌——仰望，此外，比亞迪還將在2023年推出一個極具專業性、個性化的全新品牌。公司王朝和海洋兩大系列產品系列覆蓋10-30萬元的主流價格帶，車型方面可提供純電和插混，轎車和SUV。商務群體，以中國龍元素融入現代車型設計，體現成熟穩重精英氣質。(2)海洋網：產品系列包括海豚、海豹、海獅、海鷗、宋PLUS、驅逐艦05、驅逐艦07、巡洋艦、登陸艦等，定位年輕消費群體，以開拓、創新、潮玩為主打特色，有商超、展廳、線上等多個銷售渠道，更加體現年輕探索風格。(3)騰勢：公司與戴姆勒合作，共同推出騰勢品牌，目前比亞迪持股90%。2022年5月騰勢發布“D9”，定位為商務與家用兼顧的MPV，覆蓋30-60萬元區間；2023年1月11日，騰勢官方發布2023年產品規劃，騰勢將會在2023年內推出兩款全新SUV車型，包括一款大五座SUV車型及一款6/7座SUV車型。同時官方宣布旗下車型將以騰勢英文名D、E、N、Z、A五個字母打造5大系列多款車型，其中MPV騰勢INCEPTION概念車量產版將定名騰勢N7。根據此前消息，未來騰勢將推出覆蓋從4座到7座，從MPV到SUV、轎跑，并提供純電+DM混動的多種組合產(4)仰望：2023年1月5日比亞迪正式發布了全新高端汽車品牌仰望，帶來百萬級新能源硬派越野U8和百萬級純電動性能超跑U9以及其核心技術“易四方”。U9U8勢D9(Dm-i和純電)6.00萬元8-33.18萬元8-28.98萬元(純電和插混)8-34.28萬元8-28.98萬元秦Pro新能源(純電和插混)Plus和插混)E電)宋Pro新能源(純電和插混)USD電)宋MAX新能源(純電和插混)Pro)轎車UVMPVwwwwwwstockecomcn208642065420864206543210比亞迪的王朝網和海洋網構建起了消費主流價格帶的產品矩陣，市場銷量屢創新高。4萬輛、15.1萬輛、34.9萬輛、22.9萬輛和48.9萬輛，其中“漢”和“唐”的起售價分別為21.28萬元和20.98萬元，體現出公司產品結構整體向上趨勢；2022年海洋網中的海豚、海豹2022年6月發布后便獲得市場關注，搭載的CTB電池技術將一排排的刀片電池組成蜂窩狀鋁芯，通過上蓋板和底板組成的類蜂窩鋁板三明治結構，讓高剛性的刀片電池與車身結合更為緊密，海豹的車身扭轉剛度突破40000N·m/°。海豚海豹驅逐艦05驅逐艦07wwwwwwstockecomcn一汽大眾長安汽車上汽大眾上汽通用廣汽豐田上汽通用五菱一一汽大眾長安汽車上汽大眾上汽通用廣汽豐田上汽通用五菱一汽豐田其他3.2國內銷量一騎絕塵，出海步伐提速3.2.1國內：一強地位確立，產能加快落地占據中國新能源汽車行業三成份額，公司披露全年銷量187萬輛。根據中汽協，2022年公司在國內實現乘用車零售銷量181萬輛，同比增長149%，市場份額達到9%；其中新能源乘用車銷量達180萬輛，同比增速超過200%，市場份額達到32%，“一強”地位正式確定。根據公司公告，2022年公司實現汽車銷量187萬輛，同比增長152%，其中新能源乘新能源汽車銷量為15.13萬輛，累計同比增長62.4％；海外銷售新能源乘用車1.04萬輛。442%%%28%28%5%5%5%5%%上汽通用五菱特斯拉中國廣汽埃安奇瑞汽車長安汽車哪吒汽車理想汽車長城汽車其他%%%%%在新能源汽車主價格帶上，公司熱門車型屢次霸榜。公司熱銷車型深受消費者的喜愛，根據汽車之家(銷量數據源自乘聯會)顯示，10-15萬元、15-20萬元、20-25萬元及25-35萬元這四個價格帶上，公司進入銷量前十的車型數量分別為5、5、4和3款，進入前五的車第二第三第四第五元源源.26AIONS元源源.26AIONS元漢唐新能源海豹AIONY21.78-33.1820.98-34.2821.28-28.9813.76-20.26IDCROZZ元漢.78-33.18ModelY唐新能源海豹Model325.99-35.9920.98-34.2821.28-28.9822.99-32.9938.60.98-33.18wwwwwwstockecomcn新能源汽車產能進入落地高峰期，有望支撐銷量高增。目前公司新能源汽車生產基地包括深圳、西安、長沙、常州、撫州、濟南、合肥、鄭州等地，2021年投產產能為60萬輛，預計到2022、2023和2024各年底的產能將分別達到305、430和515，將有效支撐公司產品訂單消化和放量。號地產能投產時間15萬旗艦車型及戰略車型20萬秦+宋的DMi+EV車系iEV370萬輛輛4萬輛輛輛-520萬-60萬車7萬輛萬聘--8萬輛-90萬合計1003054305153.2.2出海：乘用車受歡迎，品牌形象拔升(1)乘用車出海公司積極布局出海業務，陸續進入在澳大利亞、哥倫比亞、巴西、新加坡、哥斯達黎加、泰國等多國乘用車市場，2021年新能源乘用車正式布局歐洲市場，首站挪威，1500輛“唐EV”已順利抵達。通過歐盟和澳大利亞嚴格認證，ATTO3開啟銷售之路。公司的出海車型ATTO3經過各項嚴苛測試，在2022年歐盟新車安全評鑒協會(EuroNCAP)安全測試中獲得五星安全評級。2022年11月21日，BYDATTO3獲澳大利亞新車安全評鑒協會(ANCAP)五星安全評級，該評級適用于從2022年5月開始生產并在澳大利亞銷售的BYDATTO3(包括標準續航版和長續航版)。wwwwwwstockecomcnDM-i車型進入拉美市場，拔升品牌形象。比亞迪秦PLUSDM-i和宋PLUSDM-i車型于2022年3月正式發布于哥倫比亞市場。2022年以來，哥倫比亞市場共引入1700臺比亞迪秦&宋PLUSDM-i混動車型，標志著DM-i車型成為首款暢銷拉美的中國品牌混動汽車。更多車型亮相海外市場，墨西哥市場取得進展。2022年11月底，公司在墨西哥舉行媒體試駕活動，并在該國首次亮相漢、唐兩款新能源車型，這兩款車型預計于2023年在墨西哥上市，助力當地綠色交通轉型。此外，比亞迪還宣布與GrupoContinental、GrupoCleber、GrupoDalton、GrupoExcelencia、GrupoFarrera、GrupoFame、Liverpool和GrupodelRincón八家墨西哥經銷商達成合作，旨在為當地消費者提供優質的新能源汽車銷售及售后服務。0708用線上線下相其他地區巴西作以泰國為支點，發力東南亞市場。2022年9月，泰國政府開始實施電動汽車補貼計劃，還采取了針對電動汽車的稅收優惠措施，例如消費稅、道路稅和進口關稅等，加快普及推廣電動汽車。2022年8月，比亞迪聯合當地合作伙伴RêVER在曼谷召開品牌發布會，宣布正式進入泰國乘用車市場；2022年9月，比亞迪簽約泰國WHA工業園，宣布在泰國全1日開始，僅42天的時間，BYDATTO月，800臺BYDATTO3正式起航發往泰國，至此比亞迪已向泰國市場累計發運超萬臺BYDATTO3。印度市場加大車型供給，2023年經銷商網絡或擴大一倍。2022年10月，比亞迪在印度推出了首款乘用車Atto3e-SUV，并計劃到2030年占據該國40%的電動汽車市場份額，目前比亞迪已在印度投資超過2億美元，并將在適當的時候在當地建立生產基地。2023年1月11日，比亞迪在新德里郊區舉辦的2023年印度國際汽車博覽會(IndiaAutoExpo2023)上表示，公司將于2023年第四季度在印度推出第三款電動乘用車——全輪驅動豪華轎車“海豹”(續航里程為700公里)，還計劃在2023年將其在印度的經銷商網絡增加一倍。wwwwwwstockecomcn/37(2)商用車出海公司旗下商用車業務形成了包含城市公交、座位客車、機場擺渡車、城市物流、專用車和二類底盤在內的六大產品矩陣。車型上的重點布局在城市公交，即客車領域，2019-2021年，公司新能源客車產量占商用車產量的比例始終保持在55%以上。2022年以來，公司在新能源商用車領域的出海進展包括：(1)2022年3月，公司攜手印尼合作伙伴PTBakrie&BrothersGroup，共同宣布與當地巴士組裝廠TriSakti達成合作，三方共同推進印尼新能源汽車產業化進程。(2)2022年3月，公司與北歐最大公交運營商Nobina簽訂30臺大巴訂單，這批車輛計劃于2022年底交付，并在芬蘭首都赫爾辛基投入運營。這是繼2021年比亞迪為Nobina打造芬蘭史上最大電動巴士車隊后，第三次與Nobina芬蘭公司攜手推動北歐地區零排放公交電動化進程。(3)2022年3月，瑞典貨運技術公司Einride宣布向比亞迪累計購買200輛重型純電動(4)2022年4月，公司再次獲得匈牙利最大公共交通運營商Volánbusz的48臺12米純電動大巴訂單，這是迄今為止比亞迪在匈牙利中標的最大純電動大巴訂單。(5)2022年7月，公司首獲西班牙公交運營商Arriva客戶15臺純電動大巴訂單，這批車輛預計于2023年交付，將在馬德里西南部城市阿爾科爾孔(Alcorcón)投入運營。wwwwwwstockecomcn/37作建廠德國歐美地區瑞典(3)零部件出海目前為止，公司與海外國家建立了電池和托盤、太陽能和儲能電站等業務合作。2023年1月29日，比亞迪在互動平臺表示，比亞迪儲能已為國內外數百個儲能項目提供安全可靠的儲能系統解決方案，新能源產品遠銷至全球6大洲，400多個城市，包括美國、英國、德國、法國、瑞士、意大利等70多個國家和地區，總出貨量超過5.7GWh。2022年9月，比亞迪儲能攜BYDCUBEPRO和刀片電池以及業內最先進的電池儲能解決方案亮相2022年美國國際智慧能源周RE+，電池容量2800kWh，占地面積16.6m2，2022年上半年該款儲能產品在北美地區整體供貨規模已達1.6GWh+。作動力電池作北美地區公用事業規模太陽能和儲能電站項目PROwwwwwwstockecomcn/374.1刀片電池：高安全、高能量密度歷經十余年，比亞迪2020年成功推出“刀片電池”。自2008年以來，公司一直在探索如何解決電池組長寬比從3:8發展到10:6帶來的阻耗問題、電路密度以及快充問題，直至2020年3月，公司推出刀片電池1.0版本，其零件數量從1236件減少至756件，體積能量密度和利用率也由原先的40%增長至60%，首發搭載在“漢”上。刀片電池本身也是一種CTP方案，屬于結構創新。比亞迪的刀片電池組由于其電芯本身足夠長，通過特殊的設計和組裝工藝，可以實現更徹底的無模組化。N子報,2020-06-28(011).浙商證券研究所N子報,2020-06-28(011).浙商證券研究所“刀片電池”性能優勢在于高安全性和高能量密度。(1)高安全性：根據比亞迪“刀片電池”的發布會，在針刺實驗中，比亞迪“刀片電池”在穿透后無明火、無煙，電池表面的溫度僅有30~60℃左右，電池表面的雞蛋無變化，仍處于可流動的液體狀態，這表明“刀片電池”擺脫了傳統動力電池可能發生的“熱失控”情況，其安全性更勝一籌。(2)高能量密度：相較傳統的有模組電池包，“刀片電池”的體積利用率提升50%以上，續航里程已經達到高能量密度三元鋰電池的同等水平。池發布會，浙商證券研究所池發布會，浙商證券研究所wwwwwwstockecomcn/37刀片電池產能大量落地，開啟外供有望提供增量空間。目前公司在國內規劃的基地多達23個，我們預計2023年公司電池名義產能將達511GWh，絕大部分是刀片電池，實際產能需考慮建設進度、產線規劃等。2021年4月7日，比亞迪舉行新車發布會，董事長王傳福表示1：“目前，刀片電池產能快速爬坡，品質穩定可靠，遠超預期，開始向全行業外供?！蹦壳案サ想姵匾严蚋Ｌ?、一汽等車企供應刀片電池，2023年公司電池產能將大量釋放，我們預計刀片電池有望憑借優秀的產品力，在下游車企實現更大比例外供，為公司收入業績提供新的增長點。號地產能年22E23E注122222磷酸鐵鋰286868686酸鐵鋰，大巴+插混34專用55670890655httpsnewenergyinencomhtmlnewenergy2404190.shtmlwwwwwwstockecomcn/375工現有工廠22小刀片，2023年上半年投產23重慶兩江規劃中合合計140652DMi混動：低油耗、強動力2020年6月，比亞迪發布了雙模(DM)技術雙平臺戰略，即DM-p平臺和DM-i平臺，其中DM-p的“p”指powerful，動力更加強勁；DM-i的“i”指intelligent，更加智能高效。M代產品升級。DM-i超級混動是以電為主的架構，以大功率電機驅動和大容量動力電池供能為主、發動機為輔的電混架構，架構系統的工作效率極高，具備快、省、靜、順、綠等多重優勢；虧電油耗低至3.8L/百公里，可油可電綜合續駛里程突破1200公里，百公里加速時間比同級別燃油車快2~3s；在提供無限接近純電動車駕駛體驗的同時，更無續航焦慮和充電焦慮。wwwwwwstockecomcn/37(一)發動機驍云-插混專用1.5L高效發動機：熱效率達到43.04%，高于同行業38-40%的水平。這款發動機采用公認最節能的阿特金森循環，高壓縮比達15.5:1，使用最高25%的低溫廢氣再循環降低進氣損耗，采用分體冷卻確保發動機各個部分都工作在自己最佳溫度下以提高效率減少能量損失，超低摩擦和無輪系設計則減少了機械損失。在結構架構上，這款發動機取消了缸內直噴、排氣側VVT正時機構、渦輪增壓器等，采用歧管噴射，大大降低了成本，達到千元級。在自主研發上，發動機ECU完全自主開發和生產，包括電噴系統在內的關鍵硬件。驍云-插混專用渦輪增壓1.5Ti高效發動機：高壓縮比達12.5:1(增壓發動機)，采用可變截面渦輪增壓器，使得熱效率達到40%。piii車型動機0T動機最大馬力動機最大扭矩3320牛·米135牛·米135牛·米231?！っ?1113330牛·米316/325牛·米316/325?！っ?25?！っ?650牛·米4.7秒.9秒.5秒L0km4L/100kmm時wwwwwwstockecomcn/37(二)電控EHS機電耦合系統：采用雙電機設計，其中一個電機為驅動電機，另一個電機為發電機。該機電耦合單元能夠實現發動機動力和驅動電機動力的串聯或并聯輸出，做到“以電是以電機驅動行駛，駕駛體驗無限接近純電動車，在HEV并聯模式下，發動機和驅動電機同時驅動車輛，百公里加速僅為7.3s；在高速工況下，發動機處于高效的轉速區間，系統采用發動機直驅模式，從而提高燃油經濟性。。EHS機電耦合系統的體積為12L(DM1.0是25L)，質量為136kg(DM1.0是176kg)。驅動電機最高轉速可達16000rpm(DM1.0是6000r/min)，最高效率達到97.5%，效率大于90%的區間占比為90.3%。油冷技術的使用提升了電機散熱能力，使得電機的功率密度達到了44.3kW/L(DM1.0是7.6kW/L)。集成在EHS上的電機驅動單元采用了比亞迪自主研發的IGBT4.0功率半導體器件，電控綜合效率達到98.5%。wwwwwwstockecomcn/37(三)電池公司為DM-i超級混動開發了專用功率型刀片電池，零部件減少35%以上，采用卷繞電芯并聯，可提高體積利用率，無模組結構使得體積效率高達65%；采用卷芯軟鋁包裝和刀片硬鋁外殼，二次密封提高安全性；單節電壓達到20V以上，整個電池包僅有10-20節刀的純電續航里程。(1)脈沖自加熱技術及控制策略DM-i超級混動專用功率型刀片電池是全球首款搭載脈沖自加熱技術的動力電池，基于主動控制電芯高頻充放電次數和功率，使得電芯內部產生熱量，達到自加熱效果。激活自加熱功能后，整體均溫性較同時期在售的其他車型(電池系統)更好，升溫效率提升約10%，并且可以通過對安全性能要求十分苛刻的“穿刺”測試。(2)直冷散熱技術及控制策略DM-i專用刀片電池內部結構里，位于電池殼體最上端鋪設了一層冷板；之下是橫置的刀片電池電芯；之下是托盤(下殼體以及保溫層)、之下是鋪設在外殼體(托盤)外側的護板。直冷方式是通過由BC系列電動空調壓縮機引出的硬管向電池總成內“泵”入攜帶“冷量”制冷劑的輸入端(紅色箭頭)，熱量則通過輸出端導入至BC系列電動空調壓縮機(藍色箭頭)，在頂置的冷板，完成由BC系列電動空調壓縮機與兩條管路完成“冷量”和“熱量”交換全過程(白色箭頭)。在啟動直冷控制功能后，主動高溫散熱效能更加均衡、全部電芯降溫速度更快且一致性更好，整套系統的結構結構大幅簡化同時，可靠性更占優。wwwwwwstockecomcn/37網，浙商證券研究所網，浙商證券研究所2021年9月，公司發布純電e平臺3.0，包括八合一電驅動總成、全新一代SIC電控、熱泵技術以及電機升壓充電架構等。(1)八合一電驅動總成：由2.0階段的驅動三合一升級為八合一電驅動總成，e平臺3.0將驅動電機、減速器、驅動電機控制器、PDU(高壓配電箱)、DC-DC(高低壓直流轉換器)、Bi-OBC(車載充電器)、VCU(整車控制器)以及BMS(電池管理器)全部集成在一起。通過高度集成化，可節省一路H橋和變壓器、節省大量高壓線束、磁模塊體積縮小40%，整體體積和重量降低10%。(2)扁線電機：驅動電機采用了發卡式扁線電機，核心優勢在于其體積小、效率高、導熱強、溫升低、噪音小，同時采用超薄高性能硅膠片，進一步優化磁路設計，使整個電機功率提升40%，最高效率達97.5%。e究所網，浙商證券研究所wwwwwwstockecomcn/37(3)SIC電控：電機控制器是新能源汽車中電池電能轉換機械能的控制部分，功率控制模塊是電機控制器中核心電能轉換器件。弗迪動力采用的SiC模塊系比亞迪半導體自研，正面采用銅夾互連工藝，降低寄生電感，提升芯片過電流能力。據弗迪動力測算，SiC能夠提升電控系統中低負載的效率，整車續航里程增長5~10%；提升控制器功率密度,由原18kW/L提升至45kW/L，有利于小型化；占比85%的高效區效率提高6%，中低負載區效率提高10%。(4)高電壓平臺快充：可匹配800V高電壓平臺，選擇以更低阻抗實現高耐壓的SiC功率器件，泵升充電樁電壓、寬SOC大功率充電、實現充電5min，最大可續航150km。(5)智能域控制架構：該架構由智能動力域、智能車控域、智能座艙域、智能駕駛域組成，支持高等級的智能駕駛。通過CPU融合，e平臺3.0算力提升了30%，交互效率提升了50%。充電回路：直流充電樁(500V)—車上直流充電口—充配電—驅動驅動電機控制器—充配電—高壓動力電池包wwwwwwstockecomcn2020年3月，比亞迪宣布成立弗迪公司，進一步加快新能源汽車核心零部件的對外銷售。弗迪公司共有5家，分別是弗迪電池有限公司、弗迪視覺有限公司、弗迪科技有限公司、弗迪動力有限公司、弗迪精工有限公司。獨立的弗迪系公司將擁有更多的自主權，更有助于加快全球電動化的普及。產品覆蓋3C電池、動力電池及儲能專注于車用照明及信號系統相關產品燈廠”。掌握大量的汽車電子及底盤技術，涵蓋乘用車、商用車、軌道交通三大領域。長期致力于開發燃油車動力總成、新能成及新能源整體解決方案。生產線，續多年獲得國家高新技術企業認定。五家弗迪公司將核心零部件環節自主掌握，包括三電系統、車規級半導體、照明、模具等。(1)電池：公司的刀片電池在結構、工藝上進行了創新，如采用的疊片工藝相比傳統的卷繞工藝，空間利用率高、電芯尺寸更靈活、能量密度高，但生產工藝要求高，對設備要求高。刀片電池生產線是工業4.0水準，自動化程度達到國際一流水平，以確保電池的生產質量、降低電池的生產成本。(2)電驅電控：公司始終保持著行業領導者地位，2008年弗迪動力推出全球首個量產插電式混合動力總成系統，榮獲第十七屆中國專利金獎，2021年1月推出驍云-插混專用1.5L高效發動機，2021年9月推出八合一電驅動總成系統，2023年1月推出“易四方”四電機平臺架構，可實現單個車輪的驅動、制動、前進和后退，代表著新能源汽車電機行業的領先水平。wwwwwwstockecomcn%LGES松下SK%LGES松下SKon三星SDI欣旺達億緯鋰能%%(3)車規半導體——功率半導體：公司擁有從芯片設計、晶圓制造、模塊封裝與測試到系統級應用測試的全產業鏈IDM模式的車企。在IGBT領域，根據Omdia統計，2020年公司IGBT模塊銷售額在全球廠商排名第二、國內廠商排名第一；在IPM領域，根據Omdia統計，2020年公司IPM模塊銷售額在國內廠商中排名前三；在SiC器件領域，公司已實現SiC模塊在新能源汽車高端車型電機驅動控制器中的規模化應用，也是全球首家、國內唯一實現SiC三相全橋模塊在電機驅動控制器中大批量裝車的功率半導體供應商。(4)車規半導體——智能IC控制：在MCU領域，公司工業級MCU芯片和車規級MCU芯片均已量產出貨且銷量實現了快速增長，于2019年實現了車規級MCU芯片從8位到32位的技術升級。根據Omdia統計，公司是中國最大的車規級MCU芯片廠商。(5)車規半導體——智能傳感器：在CMOS圖像傳感器領域，公司實現了汽車、消費電子、安防監控的多領域覆蓋及應用，根據Omdia統計，2019年公司CMOS圖像傳感器銷售額在國內廠商中排名第四。wwwwwwstockecomcn負極材料輔材鋰電材料環節加深垂直整合，金屬端亦有布局。在鋰電材料方面，公司在各材料和結構件環節均綁定較多供應商，保障核心材料供給。在礦產資源方面，公司對于原礦的整體布局相對保守，以國內供應和鋰鹽產品為主。負極材料輔材鋰鋰礦鋰鹽盛新鋰能鹽湖股份西藏礦業融捷股份正正極材料湖南裕能德方納米富臨精工中冶新能源湖北萬潤豐元股份中科電氣杉杉股份翔豐華貝特瑞集流體集流體華北鋁業鼎勝新材諾德股份嘉元科技中一科技液多氟多天際股份延安必康新宙邦華盛鋰電奧克股份道氏技術天奈科技恩捷股份星源材質中材科技其其余科達利紫江企業東岳集團和勝股份祥鑫科技商證券研究所比例年資新設%爾木比亞迪鋰電材料資新設2018年12月比亞迪與國軒高科中冶集團合資新設10萬噸商證券研究所wwwwwwstockecomcn預測與估值假設公司業務主要包括新能源汽車整車、手機部件及組裝、二次充電電池等，其中新能源汽車是核心業務，以下為汽車業務的核心假設：(1)銷量：公司已經構建起完善的產品矩陣，領先的三電技術塑造強勁的產品實力和優良的品牌形象，產能快速落地有望消化在手訂單釋放銷量，海外的車型、渠道和工廠布局加速有望打造公司汽車銷量第二增長曲線，2022年公司汽車銷量已達到187萬輛，我們預計2023-2024年將分別達到345萬輛和467萬輛，同比增速分35.4%。(2)價格：在成本端，2022年以來，受到原材料價格上漲和補貼退坡的影響，公司曾在2022年第一季度兩度宣布漲價，幅度分別為1000-7000元和3000-6000元；2023年開始，公司進一步上調車型價格2000-6000元不等。2023年，隨著上游材料產能釋放加快，材料價格將逐步下行，預計成本端壓力將有所緩解。在產品端，公司“漢”和“海豹”等B-C級車型放量加快，同時公司整體品牌勢能向上，產品結構有望持續優化。我們預計2022-2024年公司汽車產品單價分別為17.0萬元、17.3(3)毛利率：未來幾年，公司產品結構持續優化，品牌勢能向上，一體化降本持續，公司汽車產品毛利率有望小幅改善后維持，我們預計2022-2024年公司汽車產品的毛利率分別為18.0%、18.5%和18.5%。綜上，我們預計公司汽車業務2022-2024年的收入分別達到3,176.52、5,975.90和8,254.87億元，同比增速分別為182.4%、88.1%和38.1%。手機部件和組裝業務：2022年以來消費電子需求疲軟，公司的手機部件和組裝業務受到較大影響，預計2022-2024年業務收入的同比增速有限，分別為5%、5%和5%；盈利能力處于底部緩慢修復，毛利率分別為6.5%、6.7%和6.7%。二次充電電池：公司刀片電池的安全性和能量密度較高，2023年開始動力電池產能將大量落地，同時開啟外供后有望貢獻收入和業績；儲能電池目前已開發出電網級CUBE儲能系統，產品已覆蓋至全球70多個國家和地區，共400多個城市，有望受益于全球儲能市場爆發。我們預計2022-2024年業務收入的同比增速分別為8.0%、15.0%和12.0%；盈利能力隨著動力儲能電池占比提升而提升，毛利