▍城投退出地方融資平臺現象增多022年城投平臺退出地方融資平臺的現象有所增加。隨著城投平臺市場化轉型的不斷推進，以及隱性債務防控的“三令五申，部分地區開始了隱性債務清零的工作試點。在此背景下部分符合要求的城投平臺也在不斷謀求新的發展路線有些因此退出地方資平臺，以追尋更市場化的發展。222年多家城投平臺進行市場化轉型，公告退出政府融資平臺。據不完全統計，進入2年以后多家城投平臺公告退出政府融資平臺不再承擔地方政府舉債融資職能。轉型后的國有企業依法開展市場化經營自負盈虧宣布退出地方融資平臺的城投公司及遼寧河南安徽等省市，從地區行政等級來看，所涉及的城投平臺所屬地區行政等較低集中在區縣級水平從存續債券規模的角度看大部分城投平臺公告當日已無存續債券，存在提前償還現象。表：2年以來分公退出方融資臺的投平梳理億）公告時間 涉及地區 涉及城投平臺 退出原由

累計債融資規

退出時存債券規//7

遼寧省連市莊河市河南省口市太

大連融投資限公太康縣市建開發

已初步立現企業度，施場化改轉型基本實現場化營。

.0 .0//6//3//1//4//8//2//9

康遼寧省連市蘭店區安徽省南市壽縣福建省明市安市福建省州市連江河南省河市河新區福建省明市溪經濟發湖北省漢市

公大連市蘭店建設資有限公等8家城公壽縣國資產資運營（集團有限永安市有資投資有限責公司福建省縣國資產資運營有公漯河新投資展有司福建尤經濟發區合投資有公司武漢市口國資產

公司已立現化企制度公治理機完善。 - -涉及公均進了市化轉重，已轉為市化.0 -運作的有企業公司建現代業制，實市化經營。 .0 .0公司具獨立人資，已立代企業度并現.0 .0市場化營。公司具獨立人資，已立代企業度并現.0 -市場化營。公司已進行市場改革具健全完的公治- -理結構建立現代業制。公司具獨立人資，已立代企業度并現- -市場化營。公司已行市化轉，完了司法人理結，//5//9

口區河北省鄲市邯鄲經開區

有限公司河北邯世紀設投集團有限司

建立健了與場經發展適的現代業制融資職能公司已成市化改轉型作已轉型市場作的國企業。

.0 .0- -各區政官網何為地方融資平臺市場上對于地方政府融資平臺的定義主要參考三個文件分別為0年國發9號文和財預42號文，以及3年銀監發0號文。0年6月0日國務院發《國務院關于加強地方政府融資平臺公司管理有關問題的通知（簡“國發9號文通知旨在規范融資平臺的舉債融資行為并且也首給出了地方政府融資平臺公司的定義即由地方政府及其部門和機構等通過財政撥款或注入土地股權等資產設立承擔政府投資項目融資功能并擁有獨立法人資格的經濟實體。0年7月0日財政部發改委人民銀行和銀監會四部門聯合發布《關于貫徹國務院關于加強地方政府融資平臺公司管理有關問題的通知相關事項的通知（簡“預2號文對地方政府融資平臺的概念進行了補充提出地方融資平臺應包括各類綜合性投資公司如建設投資公司投資開發公司國有資產運營公司等以及行業性投資公司，如交通投資公司等。3年4月9日銀監會發《中國銀監會關于加強3年地方政府融資平臺貸款風險監管的指導意見（簡“銀監發0號文其再次對地方政府融資平臺提出了定義即地方政府融資平臺是指由地方政府出資設立并承擔連帶還款責任的機關事業企業三類法人。此后市場上普遍以銀監會對地方政府融資平臺的最新定義為準。表：定義地政府資平概的主流件日期 發布部門 文件名稱 定義更新內對地方府融平臺出了義由地方府及部門機構通//0 國務院財政部發展改

國務院于加地方府融平公司管理關問的通知關于貫國務關于強地政融

政撥款注入地、權等產立，承政府資項融資能并擁有獨法人格的濟實再次規了地政府資平的圍：由方政及其門和構所屬事業位等過財撥款注土地、權等產設，具政公//0

革委人民銀行銀監會

資平臺司管有關題的知關事項的知中國銀會關加強3年地

益性項投融功能并擁獨企業法資格經濟體，括綜合性資公，如設投公、投資發公、國資產營等，以行業投資司，交投資公等。提出地政府資平的定：指由地政府資設并承連還//9 銀監

府融資臺貸風險管的導見

款責任機關事業企業類人。資料來：中政府，中信登記有責任司官，退出地方融資平臺流程銀監發0號文為公開發布的地方融資平臺退出指引的綱領性文件，規范了退出融資平臺的具體5個要求一是符合現代公司治理要求屬于按照商業化原則運作的企業法人；二是資產負債率在%以下財務報告經過會計師事務所審計三是各債權銀行對融資臺的風險定性均為全覆蓋四是存量貸款中需要財政償還的部分已納入地方財政預算管并已落實預算資金來源且存量貸款的抵押擔保貸款期限、還款方式等已整改合格是誠信經營，無違約記錄，可持續獨立發展。當前地方融資平臺退出流程或有微調參照3年發行的銀監會0號文所規范的地方融資平臺退出流程來定義當前的“退出”或許“有失偏頗，因為無論從外部環境還是從市場經濟來看，近年來政策思路都已發生較為明顯的變化而退出地方融資平臺的流或也更應符合新時代政策思路。退出銀監會融資平臺名單需進行多方位協商城投平臺退出融資平臺名單一般需要各個債權行事先溝通并由牽頭行進行發起，將所有由政府承擔實際還款義務的貸款都政府事先和銀行進行償還或者政府將資金給予平臺公司，平臺公司把貸款置換成為公和銀行的借貸關系在此基礎上各債權行需和平臺公司確認完成退出平臺備忘錄并交銀監會，至此才算退出融資平臺名單。為何退出平臺名單平臺名單企業融資端曾有一定限制由于我國債券市場監管的差異不同屬性債券的發行要求資金用途等方面也不盡相同此前公司債發行對地方融資平臺有一定限制一是募集資金不得新增政府債務；二是不在名單內，但近三年的主營收入來源占政府超過%符合上述要求的地方融資平臺不得發行公司債名單內的城投平臺融資受到一定制但此后公司債發行要求中“不得在名單內的條件修改為“募集資金不得新增政債務，地方融資平臺債券融資條件有所放松。部分城投平臺退出名單是為厘清與政府的債務關系前隱性債務的防控是仍是政府工作的主線之一，1年開始北上廣率先開始全域隱債“清零”的試點工作，22年以來財政部又兩次通報地方政府隱性債務問責的8個典型案例在此背景下部分城投平臺宣布不再承擔地方政府舉債融資職能，退出地方融資平臺名單一定程度上也是為了厘清與政府的債務關系減輕地方政府隱債壓力。值得注意的是早期的城投平臺退出名單更多的是為要實現城投公司與政府的脫鉤，為清理政府明確簽訂還款合同的顯性政府債務，因此早期退出名單后依然會有隱性債務的留存可能。更多城投平臺退出名單是為拓寬融資渠道，從而更好的服務政府。2年以來，退出地方融資平臺的公告均有提“初步建立現代企業制度實施市場化改革轉型基本實現市場化運營”的相關論述，在實現市場化后的公司可以拓寬自身融資渠道，不再受相的制約，從而可以“換個身份”更好的服務政府。▍城投作用不減城投基建仍將發揮作用我國城鎮化建設任重而道遠改革開放以來我國城鎮化發展快速推進城鎮化率始終保持較高增長但即便如此我國的城鎮化水平較發達國家仍有一定的差距當前城鎮化是現代化的必由之路是解決“三農問題的重要途徑，也是推動經濟發展的強大擎，因此我國城鎮化建設任重而道遠。城投和基建在城鎮化進程中發揮的職能不會戛然而止城投和基建相輔相成城投在基建領域也不斷發力推動基建的蓬勃發展。而兩者又在城鎮化的進程中起到十分重要作用在新型城鎮化的推行中城投平臺作為地方政府最有力的幫手，參與承擔了大量設項目，而基建又是新型城鎮化建設的重要抓手。城鎮化發展是一個長期目標城投和建所起到的職能不會戛然而止。新周期下債務風險處置會更加緩和隨著政策呈現逐漸寬松趨勢市場整體基本面長線向好近些年投資者在各類風險輿情的沖擊下逐漸成熟可以更加理性可觀的看待風險在新周期下預計財政力度將維持積極態度市場債務風險外溢可能性較小，且風險處會更加緩和。城投和政府間關系難以完全割裂城投債發行具有明顯地域特點。整體來看，2年城投債發行同比有所縮量，截至1月6日，城投債發行達4萬億元，占信用債市場總發行額的%。分地區來看，北上廣等經濟十分發達地區或是山西等有明顯產業特征的地區城投債發行占比相對較少而貴州、寧夏等無明顯產業支柱且發展需求較大的地區城投債發行占比相對較高，占比接近%，城投平臺在地區發展建設中起到關鍵作用。表：各地區投債行及比億元）地區城投債信用債發行占比城投債信用債發行占比城投債信用債發行占比貴州 .1 .1寧夏 .0 .0西藏 .0 .0重慶 .9 .9湖南 .9 .9青海 .5 .5江西 .0 .0江蘇 .3 .4安徽 .9 .3吉林 .4 .4四川 .4 .4河南 .0 .0浙江 .9 .9甘肅 .0 .0天津 .7 .3湖北 .2 .2廣西 .5 .7山東 .1 .1新疆 .0 .5河北 .0 .0陜西 .5 .1福建 .8 .8黑龍江 .0 .5海南 .0 .0云南 .0 .0廣東 .5 .0山西 .0 .0遼寧 .0 .0上海 .0 .9內蒙古 .0 .0北京 .0 .4合計 .6 .4

.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%

.4 .0 .0 .3 .1 .0 .1 .4 .0 .6 .8 .7 .2 .0 .8 .2 .5 .9 .5 .1 .0 .0 .0 .0 .5 .0 .0 .0 .0 .0 .6 .7

.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%

.5 .2.0 .0.3 .3.3 .7.1 .1.5 .5.8 .2.7 .7.6 .0.0 .0.8 .8.7 .7.8 .0.1 .1.7 .7.3 .0.7 .7.8 .1.7 .7.1 .1.1 .6.4 .7.0 .0.0 .0.9 .9.5 .1.0 .0.5 .5.4 .4.0 .0.0 .3.3 .0

.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%，；注：2年數據至2年1月6日城鎮化率低的地區城投債發行占比普遍較高。截至1年底，我國常住人口城鎮化率達%較0年底提高3個百分點其中上海北京和天津城鎮化率超%。通過觀察城投債占比和城鎮化率的關系可以發現兩者有明顯的負相關性即城鎮化率地區城投債占比普遍較高這也更好的印證了部分地區城鎮化推進的過程中離不開城投平臺的幫助。圖：不同地城投發行比城鎮化的關系 城投債行占比 城鎮化率 全國城化率均水平貴貴寧夏西藏重慶湖南青海江西江蘇安徽吉林河南浙江甘肅天津湖北廣西山東新疆河北陜西福建黑龍海南云南山西遼寧上海內蒙北京，各省市濟和會發展計公，；注：投債行占為0年以來地城投債發金額地區用債行額之比城鎮率數截至1年底。大部分省市仍需基建來拉動經濟和鋪墊招商引資除了部分經濟十分發達的地區如北京、上海等其余大部分地區仍需用基建來拉動地區經濟和鋪墊招商引資因此城平臺在地區發展中的作用不可忽視因此大部分城投平臺退出名單并不是真與地方政形成實質性割裂。經濟快速發展地區更加注重城投平臺發展城投平臺的絕大部分資產都是存貨也就是說其主要資產是土地整理成本基礎設施建設成本等因此對城投平臺存貨規模的觀一定程度可以反映其對于地區發展的支持能力排除因存貨規?；鶖档投鴮е碌母咴鲩L地區浙江山東等地發債大省城投平臺存貨規模有明顯的增長這些地區普遍經濟實力相對優異，其經濟的快速發展一方面也離不開城投和基建的支持。海南.9.7.9.海南.9.7.9.6.0.%西藏.3.4.4.0.0.%浙江.7.5.7.0.8.%陜西.6.5.7.6.5.%山東.6.5.7.2.7.%甘肅.3.4.7.2.4.%四川.8.4.5.1.0.%河南.5.0.9.5.9.%江西.0.3.1.7.3.%湖北.1.1.3.9.0.%吉林.7.2.6.5.6.%廣西.0.6.8.0.0.%廣東.1.8.5.7.8.%江蘇.2.7.8.8.5.%安徽.0.1.7.3.4.%遼寧.2.1.6.1.7.%湖南.3.0.5.5.3.%福建.8.4.7.9.7.%寧夏.8.0.4.3.5.%河北.7.2.7.5.4.%重慶.4.7.1.1.4.%上海.1.8.6.5.8.%7 8 9 0 1 復合增速7 8 9 0 1 復合增速山西.2.2.6.6.4.%云南.4.5.5.8.0.%貴州.4.9.2.0.9.%北京.6.8.8.1.5.%黑龍江.3.2.4.8.0.%天津.6.6.2.8.3.%青海.8.7.3.8.6.%新疆.9.2.5.6.7.%內蒙古.1.0.6.3.3.%，；注：合增為1年該地區城平臺貨規的年增速城投平臺的其他應收款屬于債券市場比較有特色的項目形成來源一般有一級土開發等傳統業務帶來的對政府的應收款對區域內其他城投平臺或者關聯公司的借款。建工程一般是指一些基礎設施建設相關的項目或者工程通過觀察其他應收款和在建工的規?？梢蕴骄砍峭镀脚_與地方政府的關系密切程度。城投和地方政府的關系不是“一紙公告”就可以徹底割裂。27年以來，城投平臺其他應收款規模始終處于上漲趨勢且增速始終保持在%以上較高的其他應收賬款規模一定程度顯示出城投平臺與地方政府關系緊密在兩者之間的賬款往來較為頻繁從在建規模的角度看，1年一定程度上受地產市場不景氣的影響，城投平臺在建工程規模有所下降，但此前在建工程規模處于穩定上升的區間，城投平臺作為政府的“左膀右臂”在基建項目實施中發揮十分重要的作用。正如此，城投平臺和地方政府的關系愈發緊密，“一紙公文”的退出難以實質性割裂兩者的關聯。圖：城投平其他收款模增速（元） 圖：城投平在建程規及速（億）其他應款 增速右軸) 在建工程 增速右軸),0,0,0,0,0,00

7 8 9 0

,0,0,0,0,0,0,0,0,0,00

7 8 9 0

▍“公告退出”并非“徹底割裂”城投公告退出地方融資平臺后利差走勢無明顯變化年以來公告退出地方融資平臺的城投公司共四家保有存續債券分別為大連融強投資壽縣國投永安國投和武漢硚口通過觀察城投公司公告宣布退出平臺名單之日后存續債券利差走勢存續債券利差走勢本與城投整體利差走勢符合除大連融強投資外其余三家存續債券利差走勢與城投整利差契合度十分高。圖：大連融投續債利走勢（） 圖：壽縣國存續券利走（）

融強2 融強融強投資T1 城投利差右)

壽縣債 城投利差右) 圖：永安國存續券利走（） 圖：武漢硚存續券利走（）

永安雙創1 永安雙創城投利差右)

0

硚口國資T2 武硚債硚口國資T1 硚口國資城投利差 市場對于公告退出無明顯態度轉變通常來說市場對于城投平臺的資質認可度較高而通過對利差走勢觀察后發現市場對于這些平臺的態度無明顯改變其存續債券仍具有“城投屬性，因此“退出平臺”無法實質性的改變其在市場上的看法，更無法徹底割裂與地方政府的關系。城投平臺公告退出是為了更好的服務地方政府“一紙公告”的退出剪不斷城投平臺與地方政府的萬千關聯兩者仍有無法割裂的聯系今年以來城投公司多“市場化轉型”為由退出地方融資平臺，但并不代表與地方政府就此割裂，退出平臺名單可以拓寬企業融資渠道，在一定領域為企業帶來便利。有時候退出是為了更好的服務地方政府。▍風險因素政策調控超預期；城投市場出現超預期輿情事件。▍資金面市場回顧22年1月22日，銀存間質押式回購加權利率漲跌互現，隔夜、7天、4天、天和1個月分別變動了-s、-2.5bs、3.2bs、-s和2.2bps至%、%2.0%2.02%和%國債到期收益率大體下行1年3年5年0年分別變動-、-2.3bps、-s、0.6bs至.%、%、.%、83%。月2日上證綜指上漲%至8，深證成指下跌%至9，創業板指下跌3%至。央行公告稱為維護銀行體系流動性合理充裕222年1月22日人民銀行以利率招標方式開展了20億元逆回購操作11月22日央行公開市場開展20億元7天逆回購操作，當日有70億元逆回購到期，實現流動性凈回籠10億元?！玖鲃有詣討B監測】我們對市場流動性情況進行跟蹤，觀測7年開年來至今流性的“投與收。增量方面，我們根據逆回購、LF、F等央行公開市場操作、國庫現金定存等規模計算總投放量；減量方面，我們根據0年2月對比6年2月累計增加0.66億元，外匯占款累計下降81.16億元、財政存款累計增加88.66億元粗略估計通過居民取現外占下降和稅收流失的流動性，并考慮公開市場操作到情況，計算每日流動性減少總量。同時，我們對公開市場操作到期情況進行監控。圖：9年0月8日至2年1月2日公開市操作到監控（元）圖：7年1月1日至2年1月2日流動性放和籠計（億） 圖：2年1月2日人民對各幣匯率前值對于一值變化分比 ▍市場回顧及觀點可轉債市場回顧1月2日轉債市場，中證轉債指數收于8點，日下跌%，可轉債指數收于61點日下跌%可轉債預案指數收于6點日下跌%平均轉債價格18元平均