1、 2019-06-09固定益商譽確認需要滿足“非同一控制下企業合并”+1、可轉債發行人商譽擴張節奏圖 1：A 股商譽擴張增速于 2015 年后出現拐點圖 2：A 股“商譽/凈資產”比例于 2015 年后出現拐點全部A股商譽規模（億元）全部A股商譽規模增速（%）商譽/凈資產（%）商譽/凈資產環比變化（pct）1400013310 60%5%0.91200050%4%0.63.56%1000040%3%0.3800030%600020%2%0400010%1%-0.320000%0-10%0%-0.6資料來源：Wind，光大證券研究所資料來源：Wind，光大證券研究所由于并購政策的松緊切換，A 股

2、上市公司商譽規模隨著并購浪潮而漲落，20132016年是A062013 2014 2016 年 9 2017 年 2 2016 年以后 A 圖 3：可轉債發行人商譽規模擴張走勢圖 4：可轉債發行人“商譽/凈資產”比例走勢可轉債發行人商譽規模（億元）存量可轉債只數（右軸）商譽/凈資產（%）商譽/凈資產環比變化（pct，右軸）10002005%34.13%1608001604%3.75% 22.92%6001203%11112.23%400802%072200401%(1)280.53%200.14%0%300(2)資料來源：Wind，光大證券研究所資料來源：Wind，光大證券研究所敬請參閱最后一

3、頁特別聲明-2-證券研究報告2019-06-09固定益商譽確認需要滿足“非同一控制下企業合并”+1、可轉債發行人商譽擴張節奏圖 1：A 股商譽擴張增速于 2015 年后出現拐點圖 2：A 股“商譽/凈資產”比例于 2015 年后出現拐點全部A股商譽規模（億元）全部A股商譽規模增速（%）商譽/凈資產（%）商譽/凈資產環比變化（pct）1400013310 60%5%0.91200050%4%0.63.56%1000040%3%0.3800030%600020%2%0400010%1%-0.320000%0-10%0%-0.6資料來源：Wind，光大證券研究所資料來源：Wind，光大證券研究所由于

4、并購政策的松緊切換，A 股上市公司商譽規模隨著并購浪潮而漲落，20132016年是A062013 2014 2016 年 9 2017 年 2 2016 年以后 A 圖 3：可轉債發行人商譽規模擴張走勢圖 4：可轉債發行人“商譽/凈資產”比例走勢可轉債發行人商譽規模（億元）存量可轉債只數（右軸）商譽/凈資產（%）商譽/凈資產環比變化（pct，右軸）10002005%34.13%1608001604%3.75% 22.92%6001203%11112.23%400802%072200401%(1)280.53%200.14%0%300(2)資料來源：Wind，光大證券研究所資料來源：Wind，光

5、大證券研究所敬請參閱最后一頁特別聲明-2-證券研究報告2019-06-09固定益可轉債市場急速擴容推升可轉債發行人商譽規模創新高。截至 2019 年 5 月31 160 826 億元，創歷史新高。2017 2019Q1 /A 3.56%/2017 2.23%。2017 年下半年至今的可轉債市場擴容是商譽規模上升的主因，當前可轉債只數是 2018 年年中的 2.22 倍，商譽規模是 2018 年年中的 2.88 倍 ，遠超同期 A 股上市公司商譽擴張速度。值得注意的是，部分可轉債發行人 2018 年商譽規模較高，例如海爾（211 億元）、平銀（75 億元）、藍標（48 億元）、電氣（34 億元）

6、、山鷹（33 億元）等。圖 6：當前各行業可轉債“商譽/凈資產”水平圖 5：當前各行業可轉債商譽規模商譽規模（億元）可轉債只數（右軸）商譽/凈資產可轉債只數（右軸）40%20250202001630%151501220%10100810%55040%000資料來源：Wind，光大證券研究所 注意：申萬一級行業分類資料來源：Wind，光大證券研究所 注意：申萬一級行業分類截至 2019 年 5 月 31 （正股青島海爾 2018 譽 212 ）/（ 只、1 ）/凈資產”在 20%1.2、2018 年度商譽減值規模創新高圖 7：全部 A 股商譽減值損失高峰始于 2017 年圖 8：可轉債 2018

7、 年度商譽減值規模激增商譽減值損失（億元）商譽減值損失/凈利潤（右軸）商譽減值損失（億元）20005%5044.43166816004%4012003%308002%203684001%10114791.440.910.88172700%02010 2011 2012 2013201420152016201720182016H2016Y2019-06-09固定益可轉債市場急速擴容推升可轉債發行人商譽規模創新高。截至 2019 年 5 月31 160 826 億元，創歷史新高。2017 2019Q1 /A 3.56%/2017 2.23%。2017 年下半年至今的可轉債市場擴容是商譽規模上升的主

8、因，當前可轉債只數是 2018 年年中的 2.22 倍，商譽規模是 2018 年年中的 2.88 倍 ，遠超同期 A 股上市公司商譽擴張速度。值得注意的是，部分可轉債發行人 2018 年商譽規模較高，例如海爾（211 億元）、平銀（75 億元）、藍標（48 億元）、電氣（34 億元）、山鷹（33 億元）等。圖 6：當前各行業可轉債“商譽/凈資產”水平圖 5：當前各行業可轉債商譽規模商譽規模（億元）可轉債只數（右軸）商譽/凈資產可轉債只數（右軸）40%20250202001630%151501220%10100810%55040%000資料來源：Wind，光大證券研究所 注意：申萬一級行業分類資

9、料來源：Wind，光大證券研究所 注意：申萬一級行業分類截至 2019 年 5 月 31 （正股青島海爾 2018 譽 212 ）/（ 只、1 ）/凈資產”在 20%1.2、2018 年度商譽減值規模創新高圖 7：全部 A 股商譽減值損失高峰始于 2017 年圖 8：可轉債 2018 年度商譽減值規模激增商譽減值損失（億元）商譽減值損失/凈利潤（右軸）商譽減值損失（億元）20005%5044.43166816004%4012003%308002%203684001%10114791.440.910.88172700%02010 2011 2012 20132014201520162017201

10、82016H2016Y2017H2017Y2018H2018Y敬請參閱最后一頁特別聲明-3-證券研究報告銀行傳媒醫藥電氣輕工汽車通信建筑建材旅游計建筑建材食品飲料）2019-06-09固定益資料來源：Wind，光大證券研究所資料來源：Wind，光大證券研究所2017 年以來 A 2017 A 2017 年底全A 商譽減值規模達到368 1%；2018 年全 A /4%2014 年2016 A 期，按照 34 20172018 到期的高峰期， 這也是 2018 年度商譽減值集中爆發的關鍵原因。而20142015 年并購資產估值的虛高以及年初會計準則委員會關于商譽攤銷2018 表 1：2018 年

11、計提商譽減值損失的可轉債發行人（截至 2019.05.31）敬請參閱最后一頁特別聲明-4-證券研究報告轉債名稱上市日期債券余額（億元）商譽（21凈資產（21商譽/凈資產（2018商譽減值損失（21凈利潤（21商譽減值損失/凈利潤（2018）行業利歐轉債2018-04-191.919.31469.76027.69%18.090-18.5195-97.68%傳媒久其轉債2017-06-277.86.01211.66551.54%10.774-8.2715-130.25%計算機洪濤轉債2016-08-2312.02.58037.4236.89%3.169-4.1881-75.67%建筑時達轉債201

12、7-12-048.811.66332.38536.01%2.912-2.9571-98.47%電子元器件小康轉債2017-11-218.81.99071.9432.77%1.8215.078435.86%汽車電氣轉債2015-02-1644.733.989736.3664.62%1.51754.78622.77%電力設備金農轉債2018-04-021.55.44014.99936.27%1.320-2.6162-50.45%農林牧漁眾信轉債2017-12-287.06.93224.39328.42%0.6760.4943136.76%餐飲旅游現代轉債2019-04-3016.23.37184.

13、4333.99%0.59810.69985.59%醫藥藍盾轉債2018-09-131.012.44745.73927.21%0.5804.218413.75%計算機藍標轉債2016-01-081.948.29664.55174.82%0.5344.123212.95%傳媒未來轉債2019-04-246.30.89317.5235.10%0.4901.060746.20%農林牧漁雅化轉債2019-05-108.04.35229.90514.55%0.4552.288619.88%基礎化工溢利轉債2019-01-236.64.76924.06719.82%0.4511.505829.95%農林牧漁

14、藍思轉債2018-01-1748.00.000170.8710.00%0.4506.00607.49%電子元器件輝豐轉債2016-05-178.41.03534.0703.04%0.333-5.8733-5.67%基礎化工高能轉債2018-08-277.45.70830.50118.71%0.3263.96808.22%電力公用福能轉債2018-12-2828.34.630132.2073.50%0.29110.82212.69%電力公用三力轉債2018-06-292.80.00419.5990.02%0.2790.790235.31%基礎化工凱龍轉債2019-01-213.31.96619.

15、39710.14%0.2591.320719.61%基礎化工國禎轉債2017-12-255.12.46025.6599.59%0.2543.10748.17%電力公用萬信轉 22019-03-2512.09.82836.54926.89%0.2232.25249.90%計算機一心轉債2019-05-17）2019-06-09固定益資料來源：Wind，光大證券研究所資料來源：Wind，光大證券研究所2017 年以來 A 2017 A 2017 年底全A 商譽減值規模達到368 1%；2018 年全 A /4%2014 年2016 A 期，按照 34 20172018 到期的高峰期， 這也是 20

16、18 年度商譽減值集中爆發的關鍵原因。而20142015 年并購資產估值的虛高以及年初會計準則委員會關于商譽攤銷2018 表 1：2018 年計提商譽減值損失的可轉債發行人（截至 2019.05.31）敬請參閱最后一頁特別聲明-4-證券研究報告轉債名稱上市日期債券余額（億元）商譽（21凈資產（21商譽/凈資產（2018商譽減值損失（21凈利潤（21商譽減值損失/凈利潤（2018）行業利歐轉債2018-04-191.919.31469.76027.69%18.090-18.5195-97.68%傳媒久其轉債2017-06-277.86.01211.66551.54%10.774-8.2715-1

17、30.25%計算機洪濤轉債2016-08-2312.02.58037.4236.89%3.169-4.1881-75.67%建筑時達轉債2017-12-048.811.66332.38536.01%2.912-2.9571-98.47%電子元器件小康轉債2017-11-218.81.99071.9432.77%1.8215.078435.86%汽車電氣轉債2015-02-1644.733.989736.3664.62%1.51754.78622.77%電力設備金農轉債2018-04-021.55.44014.99936.27%1.320-2.6162-50.45%農林牧漁眾信轉債2017-12

18、-287.06.93224.39328.42%0.6760.4943136.76%餐飲旅游現代轉債2019-04-3016.23.37184.4333.99%0.59810.69985.59%醫藥藍盾轉債2018-09-131.012.44745.73927.21%0.5804.218413.75%計算機藍標轉債2016-01-081.948.29664.55174.82%0.5344.123212.95%傳媒未來轉債2019-04-246.30.89317.5235.10%0.4901.060746.20%農林牧漁雅化轉債2019-05-108.04.35229.90514.55%0.455

19、2.288619.88%基礎化工溢利轉債2019-01-236.64.76924.06719.82%0.4511.505829.95%農林牧漁藍思轉債2018-01-1748.00.000170.8710.00%0.4506.00607.49%電子元器件輝豐轉債2016-05-178.41.03534.0703.04%0.333-5.8733-5.67%基礎化工高能轉債2018-08-277.45.70830.50118.71%0.3263.96808.22%電力公用福能轉債2018-12-2828.34.630132.2073.50%0.29110.82212.69%電力公用三力轉債2018

20、-06-292.80.00419.5990.02%0.2790.790235.31%基礎化工凱龍轉債2019-01-213.31.96619.39710.14%0.2591.320719.61%基礎化工國禎轉債2017-12-255.12.46025.6599.59%0.2543.10748.17%電力公用萬信轉 22019-03-2512.09.82836.54926.89%0.2232.25249.90%計算機一心轉債2019-05-176.010.77140.49626.60%0.1915.19773.67%醫藥航信轉債2015-06-3024.011.414136.1168.39%0.

21、18327.72370.66%計算機亨通轉債2019-04-1617.35.775135.0114.28%0.18226.47370.69%通信永鼎轉債2019-05-089.83.09631.4889.83%0.1592.44826.49%通信德爾轉債2018-08-145.611.34119.38358.51%0.1571.349711.63%汽車萬順轉債2018-08-291.73.20027.58311.60%0.1221.41588.62%輕工制造洲明轉債2018-12-035.53.83726.22514.63%0.1074.26362.51%電子元器件國貿轉債2016-01-19

22、14.60.045259.7650.02%0.10024.66980.41%商貿零售吉視轉債2018-01-1515.61.34572.1021.87%0.0963.07933.12%傳媒2019-06-09固定益資料來源：Wind，光大證券研究所2018 40 1 億元以上的 7 5 只是在 2018 商譽減值規模均在 10 譽減值規模均在 1 億元以上。截至 2019 年 5 月 31 日，41 家可轉債發行人在 2018 年年報中計提了商譽減值損失，占比接近存量轉債 1/4。2、當前轉債市場商譽壓力截至 2019 年 5 月 31 826 /2.1、“商譽/凈資產”比例圖 9：存量可轉債

23、公司“商譽/凈資產”分布706358605040301720117104000%0%10%10%20%20%30%/凈資產30%40%40%50%50%以上資料來源：Wind，光大證券研究所當前有 39。截至 2019年 5月31 日在 160 110263“/”在 0%10%之 商譽凈資產10%,40% 家“/”比例超過 2019-06-09固定益資料來源：Wind，光大證券研究所2018 40 1 億元以上的 7 5 只是在 2018 商譽減值規模均在 10 譽減值規模均在 1 億元以上。截至 2019 年 5 月 31 日，41 家可轉債發行人在 2018 年年報中計提了商譽減值損失，占

24、比接近存量轉債 1/4。2、當前轉債市場商譽壓力截至 2019 年 5 月 31 826 /2.1、“商譽/凈資產”比例圖 9：存量可轉債公司“商譽/凈資產”分布706358605040301720117104000%0%10%10%20%20%30%/凈資產30%40%40%50%50%以上資料來源：Wind，光大證券研究所當前有 39。截至 2019年 5月31 日在 160 110263“/”在 0%10%之 商譽凈資產10%,40% 家“/”比例超過 、敬請參閱最后一頁特別聲明-5-證券研究報告可轉債只數鐵漢轉債2018-01-268.39.10568.15813.36%0.0842.

25、99672.80%建筑凱中轉債2018-09-034.20.85613.1796.50%0.0801.13447.05%機械尚榮轉債2019-03-077.51.49427.7765.38%0.0701.34725.20%醫藥長證轉債2018-04-1150.00.839267.9860.31%0.0642.26972.82%非銀行金融迪龍轉債2018-01-295.20.24221.3171.14%0.0591.80003.28%電力公用亞泰轉債2019-05-144.80.00014.0100.00%0.0351.14223.06%建筑通威轉債2019-04-1050.06.358152.

26、2664.18%0.02920.31020.14%電力設備富祥轉債2019-03-294.20.02211.4670.19%0.0281.92361.46%醫藥光華轉債2019-01-092.50.05512.7380.43%0.0181.31161.37%醫藥迪森轉債2019-04-166.03.05616.27618.78%0.0042.08250.19%電力公用圓通轉債2018-12-1836.57.321117.9406.21%0.00119.31690.01%交通運輸2019-06-09固定益久其（51.50%），而可轉債發行人“商譽/凈資產”比例越高，其潛在的商圖 10：商譽減值對

27、凈利潤的影響商譽/凈資產（2018年）商譽減值損失/凈利潤（2018年）100%80%60%40%20%0%資料來源：Wind，光大證券研究所2.2、到期業績承諾規模2019 年 5 月 31 20142018 0.69 3.12 5.24 4.93 47.62 21.43%、14.29%、20%、30.95%雖然 2018 圖 9：業績承諾未完成率與商譽減值損失具有很強的正相關性商譽減值損失（億元）未達承諾案例數/當年業績承諾案例數（右軸）5035%4028%3021%2014%107%00%20142015201620172018資料來源：Wind，光大證券研究所敬請參閱最后一頁特別聲明-

28、6-證券研究報告凱龍2019-06-09固定益久其（51.50%），而可轉債發行人“商譽/凈資產”比例越高，其潛在的商圖 10：商譽減值對凈利潤的影響商譽/凈資產（2018年）商譽減值損失/凈利潤（2018年）100%80%60%40%20%0%資料來源：Wind，光大證券研究所2.2、到期業績承諾規模2019 年 5 月 31 20142018 0.69 3.12 5.24 4.93 47.62 21.43%、14.29%、20%、30.95%雖然 2018 圖 9：業績承諾未完成率與商譽減值損失具有很強的正相關性商譽減值損失（億元）未達承諾案例數/當年業績承諾案例數（右軸）5035%402

29、8%3021%2014%107%00%20142015201620172018資料來源：Wind，光大證券研究所敬請參閱最后一頁特別聲明-6-證券研究報告凱龍，2019-06-09固定益可轉債發行人 2019 年以后業績承諾規模大幅減少，商譽減值壓力減緩。以2019 年 5 月 1 016201 95.8 71.4 65.4 23.4 5.2 0.3 2016 年業績承諾總規模僅為 2018 年度規模的 36%2018 圖 10：當前可轉債 2019 年業績承諾總規模僅為 2018 年度規模的 36%當前可轉債業績承諾總規模（億元）當年業績承諾案例數120 961007880716665 65

30、60433640231520530020142015201620172018201920202021資料來源：Wind，光大證券研究所20192021 表 2：20192021 年有業績承諾的可轉債發行人敬請參閱最后一頁特別聲明-7-證券研究報告轉債代碼轉債簡稱債券余額（億元）上市日期商譽（2018 億元）商譽減值（2018，億元）到期業績承諾規模(2019, 元)到期業績承諾規模(2020, 元)到期業績承諾規模(2021, 元)行業113008.SH電氣轉債44.682015-02-1633.991.520.630.64電力設備127003.SZ海印轉債11.112016-07-014.5

31、40.000.07商貿零售128013.SZ洪濤轉債12.002016-08-232.583.170.380.43建筑127004.SZ模塑轉債8.142017-06-260.000.001.10汽車113013.SH國君轉債70.002017-07-245.810.000.22非銀行金融128016.SZ雨虹轉債18.392017-10-200.520.000.28建材113502.SH嘉澳轉債1.852017-11-270.760.000.30基礎化工113502.SH嘉澳轉債1.852017-11-270.760.000.060.07基礎化工128018.SZ時達轉債8.822017-1

32、2-0411.662.910.42電子元器件113503.SH泰晶轉債2.142018-01-020.000.000.010.020.02電子元器件113505.SH杭電轉債7.772018-03-270.000.000.62電力設備128036.SZ金農轉債1.522018-04-025.441.320.130.14農林牧漁128037.SZ巖土轉債6.032018-04-254.660.000.500.50建筑113510.SH再升轉債1.142018-07-132.710.000.37基礎化工113510.SH再升轉債1.142018-07-132.710.000.360.46基礎化工1

33、13510.SH再升轉債1.142018-07-132.710.000.150.20基礎化工123011.SZ德爾轉債5.562018-08-1411.340.161.34汽車113515.SH高能轉債7.452018-08-275.710.330.350.43電力公用，2019-06-09固定益可轉債發行人 2019 年以后業績承諾規模大幅減少，商譽減值壓力減緩。以2019 年 5 月 1 016201 95.8 71.4 65.4 23.4 5.2 0.3 2016 年業績承諾總規模僅為 2018 年度規模的 36%2018 圖 10：當前可轉債 2019 年業績承諾總規模僅為 2018

34、年度規模的 36%當前可轉債業績承諾總規模（億元）當年業績承諾案例數120 961007880716665 6560433640231520530020142015201620172018201920202021資料來源：Wind，光大證券研究所20192021 表 2：20192021 年有業績承諾的可轉債發行人敬請參閱最后一頁特別聲明-7-證券研究報告轉債代碼轉債簡稱債券余額（億元）上市日期商譽（2018 億元）商譽減值（2018，億元）到期業績承諾規模(2019, 元)到期業績承諾規模(2020, 元)到期業績承諾規模(2021, 元)行業113008.SH電氣轉債44.682015-0

35、2-1633.991.520.630.64電力設備127003.SZ海印轉債11.112016-07-014.540.000.07商貿零售128013.SZ洪濤轉債12.002016-08-232.583.170.380.43建筑127004.SZ模塑轉債8.142017-06-260.000.001.10汽車113013.SH國君轉債70.002017-07-245.810.000.22非銀行金融128016.SZ雨虹轉債18.392017-10-200.520.000.28建材113502.SH嘉澳轉債1.852017-11-270.760.000.30基礎化工113502.SH嘉澳轉債1

36、.852017-11-270.760.000.060.07基礎化工128018.SZ時達轉債8.822017-12-0411.662.910.42電子元器件113503.SH泰晶轉債2.142018-01-020.000.000.010.020.02電子元器件113505.SH杭電轉債7.772018-03-270.000.000.62電力設備128036.SZ金農轉債1.522018-04-025.441.320.130.14農林牧漁128037.SZ巖土轉債6.032018-04-254.660.000.500.50建筑113510.SH再升轉債1.142018-07-132.710.00

37、0.37基礎化工113510.SH再升轉債1.142018-07-132.710.000.360.46基礎化工113510.SH再升轉債1.142018-07-132.710.000.150.20基礎化工123011.SZ德爾轉債5.562018-08-1411.340.161.34汽車113515.SH高能轉債7.452018-08-275.710.330.350.43電力公用2019-06-09固定益資料來源：Wind，光大證券研究所2.3、并購資產估值溢價率20142015 圖 11：全部 A 股當前并購資產估值溢價率水平已經回落至 2013 年水平重大資產重組案例數并購資產估值溢價率（

38、右軸）300400%379%355%353%250350%332%200300%253%150250%100200%174%151%50150%0100%2013201420152016201720182019資料來源：Wind，光大證券研究所 注：截至 2019 年 5 月 31 日20162013我們對2013年以來的A332%355%379%353%、253%、174%，2019 2013 （151%） 3 敬請參閱最后一頁特別聲明-8-證券研究報告123012.SZ萬順轉債1.702018-08-270.080.10輕工制造128044.SZ嶺南轉債6.592018-09-0410.9

39、70.000.98建筑128044.SZ嶺南轉債6.592018-09-0410.970.000.29建筑123015.SZ藍盾轉債1.012018-09-1312.450.581.16計算機113519.SH長久轉債7.002018-11-300.070.008汽車123016.SZ洲明轉債5.452018-12-033.840.110.510.60電子元器件123016.SZ洲明轉債5.452018-12-033.840.110.40電子元器件123016.SZ洲明轉債5.452018-12-033.88電子元器件123016.SZ洲明轉債5.452018-12-033.840.110.0

40、9電子元器件128049.SZ華源轉債4.002018-12-201.930.000.39機械127008.SZ特發轉債1.682018-12-254.570.000.940.94通信127008.SZ特發轉債1.682018-12-254.570.000.280.35通信128052.SZ凱龍轉債3.292019-01-211.970.260.12基礎化工110054.SH通威轉債50.002019-04-106.360.038.20電力設備110056.SH亨通轉債17.332019-04-165.780.181.38通信110056.SH亨通轉債17.332019-04-165.780.

41、180.10通信110056.SH亨通轉債17.332019-04-165.780.180.09通信127013.SZ創維轉債10.402019-05-160.920.000.90家電2019-06-09固定益資料來源：Wind，光大證券研究所2.3、并購資產估值溢價率20142015 圖 11：全部 A 股當前并購資產估值溢價率水平已經回落至 2013 年水平重大資產重組案例數并購資產估值溢價率（右軸）300400%379%355%353%250350%332%200300%253%150250%100200%174%151%50150%0100%2013201420152016201720

42、182019資料來源：Wind，光大證券研究所 注：截至 2019 年 5 月 31 日20162013我們對2013年以來的A332%355%379%353%、253%、174%，2019 2013 （151%） 3 敬請參閱最后一頁特別聲明-8-證券研究報告123012.SZ萬順轉債1.702018-08-270.080.10輕工制造128044.SZ嶺南轉債6.592018-09-0410.970.000.98建筑128044.SZ嶺南轉債6.592018-09-0410.970.000.29建筑123015.SZ藍盾轉債1.012018-09-1312.450.581.16計算機113

43、519.SH長久轉債7.002018-11-300.070.008汽車123016.SZ洲明轉債5.452018-12-033.840.110.510.60電子元器件123016.SZ洲明轉債5.452018-12-033.840.110.40電子元器件123016.SZ洲明轉債5.452018-12-033.88電子元器件123016.SZ洲明轉債5.452018-12-033.840.110.09電子元器件128049.SZ華源轉債4.002018-12-201.930.000.39機械127008.SZ特發轉債1.682018-12-254.570.000.940.94通信127008.

44、SZ特發轉債1.682018-12-254.570.000.280.35通信128052.SZ凱龍轉債3.292019-01-211.970.260.12基礎化工110054.SH通威轉債50.002019-04-106.360.038.20電力設備110056.SH亨通轉債17.332019-04-165.780.181.38通信110056.SH亨通轉債17.332019-04-165.780.180.10通信110056.SH亨通轉債17.332019-04-165.780.180.09通信127013.SZ創維轉債10.402019-05-160.920.000.90家電2019-06

45、-09固定益20142015 /賬面價值中位數達到了 4.7 圖 12：并購標的溢價中位數與創業板估值標的評估價值/賬面價值創業板PE（TTM)6120510048036024012000資料來源：Wind，光大證券研究所3、2019 年可轉債發行人商譽展望我們將從并購節奏、轉債供給節奏、商譽攤銷測試三個角度，對于 2019 年可轉債發行人的商譽進行展望：3.1、從并購節奏看圖 12：2013 年以來 A 股上市公司新增并購數量及規模（截至 2019.5.31）新增并購規模（億元）新增并購案例數量（右軸）150001400120011611200010371000995871900083580

46、060060005124003000231200002013201420152016201720182019至今資料來源：Wind，光大證券研究所2017 年以來 A , 1415 2016 2019-06-09固定益20142015 /賬面價值中位數達到了 4.7 圖 12：并購標的溢價中位數與創業板估值標的評估價值/賬面價值創業板PE（TTM)6120510048036024012000資料來源：Wind，光大證券研究所3、2019 年可轉債發行人商譽展望我們將從并購節奏、轉債供給節奏、商譽攤銷測試三個角度，對于 2019 年可轉債發行人的商譽進行展望：3.1、從并購節奏看圖 12：201

47、3 年以來 A 股上市公司新增并購數量及規模（截至 2019.5.31）新增并購規模（億元）新增并購案例數量（右軸）150001400120011611200010371000995871900083580060060005124003000231200002013201420152016201720182019至今資料來源：Wind，光大證券研究所2017 年以來 A , 1415 2016 出臺并購重組監管政策，可轉債發行人的并購數量及規模快速縮減。2016 年全部 A 995 13875 史新高，而 20172018 年新增并購規模快速下滑，2018 年新增規模不及2016 2019 年

48、 5 月 31 231 20172018 年度商譽新增 112.6 增商譽主要來自 2018 年新上市轉債的貢獻。敬請參閱最后一頁特別聲明-9-證券研究報告2010Q22010Q32010Q42011Q12011Q22011Q32011Q42012Q12012Q22012Q32012Q42013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q4）2019-06-09固

49、定益圖 13：2013 年以來轉債市場新增商譽規模轉債市場新增商譽規模（億元）200128.8112.689.085.51008.50-100-200-223.7-300201320142015201620172018資料來源：Wind，光大證券研究所3.2、從轉債供給節奏看圖 14：2018 年以來轉債發行節奏單月轉債發行只數302520151050資料來源：Wind，光大證券研究所2019 年轉債市場商譽很大一部分增量將來自新增轉債的上市，那么轉債市2018 年共上市 59 2701957 53760 60 2018年度商譽合計 2042019 累計商譽接近 1000 億元。表 5：201

50、9 年下半年待發行轉債商譽與商譽減值情況（截至 2019.05.31）敬請參閱最后一頁特別聲明-10-證券研究報告待發行轉債正股發行進度債券余額（億元）商譽（21凈資產（）2019-06-09固定益圖 13：2013 年以來轉債市場新增商譽規模轉債市場新增商譽規模（億元）200128.8112.689.085.51008.50-100-200-223.7-300201320142015201620172018資料來源：Wind，光大證券研究所3.2、從轉債供給節奏看圖 14：2018 年以來轉債發行節奏單月轉債發行只數302520151050資料來源：Wind，光大證券研究所2019 年轉債市

51、場商譽很大一部分增量將來自新增轉債的上市，那么轉債市2018 年共上市 59 2701957 53760 60 2018年度商譽合計 2042019 累計商譽接近 1000 億元。表 5：2019 年下半年待發行轉債商譽與商譽減值情況（截至 2019.05.31）敬請參閱最后一頁特別聲明-10-證券研究報告待發行轉債正股發行進度債券余額（億元）商譽（21凈資產（21商譽/凈資產（2018商譽減值損失（21凈利潤（21商譽減值損失/凈利潤（2018）行業大業股份已發行未上市50.0015.270.002.05金屬制品三星新材已發行未上市1.920.005.400.000.60白色家電2019-0

52、6-09固定益敬請參閱最后一頁特別聲明-11-證券研究報告和而泰已發行未上市5.475.4516.7932.48%0.022.360.98%電子制造藍曉科技證監會核準3.40.009.690.001.42化學制品中環環保證監會核準2.90.338.303.95%0.000.64水務文燦股份證監會核準80.0020.400.001.25汽車零部件清水源證監會核準4.95.9116.7135.40%0.002.84化學制品華森制藥證監會核準30.008.290.001.37中藥交通銀行證監會核準6000.007053.080.00741.65銀行南威軟件證監會核準6.61.7917.6810.10

53、%0.001.70計算機應用智能自控證監會核準2.30.006.400.000.63通用機械哈爾斯證監會核準30.308.293.56%0.000.920.11%家用輕工華鈺礦業證監會核準6.40.0426.400.14%0.012.170.60%工業金屬歐派家居證監會核準14.950.0075.610.0015.72家用輕工榮晟環保證監會核準3.30.0012.340.002.08造紙晶瑞股份證監會核準1.850.245.894.01%0.000.57化學原料安圖生物證監會核準6.831.6519.668.37%0.005.75醫療器械大亞圣象發審委通過120.9444.982.09%0.0

54、07.65家用輕工熙菱信息發審委通過1.350.003.940.000.20計算機應用翔鷺鎢業發審委通過3.020.499.585.16%0.001.17稀有金屬聯得裝備股東大會通過20.005.920.000.85光學光電子中核鈦白股東大會通過124.1732.1212.97%0.004.03化學制品潤達醫療股東大會通過5.516.5631.3152.89%0.144.323.26%醫療服務家家悅股東大會通過102.5728.089.14%0.004.25一般零售遠東傳動股東大會通過9.440.0024.400.002.71汽車零部件康隆達股東大會通過2.740.7110.107.07%0.

55、000.85服裝家紡世聯行股東大會通過17.32.7654.175.10%0.004.54房地產開發烽火通信股東大會通過30.880.02107.400.02%0.009.07通信設備金輪股份股東大會通過2.655.4118.3929.42%0.031.182.46%專用設備海鷗股份股東大會通過2.420.106.561.59%0.000.34通用機械道道全股東大會通過7.50.0021.650.02%0.002.22農產品加工溫州宏豐股東大會通過2.320.005.890.000.18高低壓設備深高速股東大會通過220.00195.400.0035.79高速公路東誠藥業股東大會通過826.9

56、846.1158.51%0.003.89化學制藥北方國際股東大會通過5.780.0546.090.12%0.006.18專業工程金力永磁股東大會通過4.390.0011.080.001.47新材料正裕工業股東大會通過2.92.258.9625.09%0.001.07汽車零部件思美傳媒股東大會通過7.717.5433.3352.62%0.000.39營銷傳播康欣新材股東大會通過131.4738.003.87%0.004.67包裝印刷寶鷹股份股東大會通過61.2440.113.10%0.562.7220.45%裝修裝飾華自科技股東大會通過6.396.9417.0840.64%0.060.995.5

57、7%電氣設備力盛賽車股東大會通過55.52%0.000.42文化傳媒天創時尚股東大會通過66.1721.7328.40%0.052.452.00%服裝家紡精華制藥股東大會通過9.15.7026.9421.16%0.002.60中藥翔港科技股東大會通過20.005.380.000.48包裝印刷合興包裝股東大會通過5.960.1730.240.57%0.582.8520.36%包裝印刷永創智能股東大會通過5.121.5713.0412.01%0.000.72專用設備金河生物股東大會通過63.5117.7919.74%0.101.646.08%動物保健中嘉博創股東大會通過1229.7236.0382

58、.48%0.002.53通信運營2019-06-09固定益敬請參閱最后一頁特別聲明-11-證券研究報告和而泰已發行未上市5.475.4516.7932.48%0.022.360.98%電子制造藍曉科技證監會核準3.40.009.690.001.42化學制品中環環保證監會核準2.90.338.303.95%0.000.64水務文燦股份證監會核準80.0020.400.001.25汽車零部件清水源證監會核準4.95.9116.7135.40%0.002.84化學制品華森制藥證監會核準30.008.290.001.37中藥交通銀行證監會核準6000.007053.080.00741.65銀行南威軟件

59、證監會核準6.61.7917.6810.10%0.001.70計算機應用智能自控證監會核準2.30.006.400.000.63通用機械哈爾斯證監會核準30.308.293.56%0.000.920.11%家用輕工華鈺礦業證監會核準6.40.0426.400.14%0.012.170.60%工業金屬歐派家居證監會核準14.950.0075.610.0015.72家用輕工榮晟環保證監會核準3.30.0012.340.002.08造紙晶瑞股份證監會核準1.850.245.894.01%0.000.57化學原料安圖生物證監會核準6.831.6519.668.37%0.005.75醫療器械大亞圣象發審

60、委通過120.9444.982.09%0.007.65家用輕工熙菱信息發審委通過1.350.003.940.000.20計算機應用翔鷺鎢業發審委通過3.020.499.585.16%0.001.17稀有金屬聯得裝備股東大會通過20.005.920.000.85光學光電子中核鈦白股東大會通過124.1732.1212.97%0.004.03化學制品潤達醫療股東大會通過5.516.5631.3152.89%0.144.323.26%醫療服務家家悅股東大會通過102.5728.089.14%0.004.25一般零售遠東傳動股東大會通過9.440.0024.400.002.71汽車零部件康隆達股東大會