1、CONTENTS目錄傳統基金分類策略分化，產品定位至關重要“固收+”基金篩選：構建可比基金分類“固收+”基金篩選：從基金分類到核心池“固收+”基金組合構建21.傳統基金分類策略分化，產品定位至關重要32020年以來的“固收+”概念熱潮中，二級債基與偏債混合型基金實現了爆發式增長：截至2022年二季度末，混合債券型二級基金總規模為10250億元，總數量為426只；偏債混合型基金總規模為7517億 元，總數量為717只。二級債基與偏債混合型基金的合并規模超1.7萬億元，合并數量達1143只，相對2019年末的3994 億元、547只增長迅速。考慮到混合債券型一級基金、靈活配置型基金分類中亦有部分以

2、“固收+”策略運作的產品，我 們判斷實際的公募“固收+”基金數量、規模將高于上述水平。wind注：混合債券型二級基金在2022Q2的一部分數量、規模下降源于可轉債基金分類調整。混合債券型二級基金、偏債混合型基金數量、規模爆發式增長1.1 2020年以來“固收+”基金擴容迅速1095510250819775178007006005004003002001000020004000600080001000012000二級債基規模（億元，左軸）偏債混合規模（億元，左軸）二級債基數量（右軸）偏債混合數量（右軸）4二級債基的股票倉位上限為20%，偏債混合一般為30%/40%/50%不等。混合債券型二級基金

3、指數、偏債混合型基金指數2018/1/1至2022/8/12的最大回撤分別為6.93%、5.74%，年化波動率分別為4.55%、3.94%。偏債型基金的波動率 并不跟隨股票資產上限的提升而升高。可轉債在基金合同的約束中屬于債券型資產，積極的可轉債配置亦是兩類基金在特定時間點出現走勢差異的重要原因。混合債券型二級基金指數與偏債混合型基金指數1.2 傳統基金分類策略分化，產品定位至關重要9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%-1%-2%1.0510.951.11.151.21.251.31.351.42017-12-292018-01-292018-02-282018-03-312018-04-

4、302018-05-312018-06-302018-07-312018-08-312018-09-302018-10-312018-11-302018-12-312019-01-312019-02-282019-03-312019-04-302019-05-312019-06-302019-07-312019-08-312019-09-302019-10-312019-11-302019-12-312020-01-312020-02-292020-03-312020-04-302020-05-312020-06-302020-07-312020-08-312020-09-302020-10-

5、312020-11-302020-12-312021-01-312021-02-282021-03-312021-04-302021-05-312021-06-302021-07-312021-08-312021-09-302021-10-312021-11-302021-12-312022-01-312022-02-282022-03-312022-04-302022-05-312022-06-302022-07-31超額收益萬得混合債券型二級基金指數萬得偏債混合型基金指數wind，中信證券研究部；數據區間為2018/1/1至2022/8/12。56傳統固收型基金分類中基金策略分化，收益率-

6、波動率散布范圍大。靈活配置型基金中不乏優質“固收+”產品，應予以納入篩選。wind，中信證券研究部；數據區間為2018/1/1至2021/12/31。注：僅展示年化收益率在0-20%且年化波動率在0-15%區間內的基金數據。五類基金2018-2021年年化收益率-年化波動率散點圖1.2 傳統基金分類策略分化，產品定位至關重1024681214161820年化波動率（%）10年化收益率（%）偏股混合型基金偏債混合型基金混合債券型二級基金中長期純債型基金靈活配置型基金從2021年至今的業績表現上看，混合債券型二級基金、偏債混合型基金的收益率、波動率散布范圍均相對較大，主要

7、原 因為不同的“固收+”產品依據其風險收益定位、考核方式的不同，采用了不同的投資策略，對于權益資產倉位、結構的 安排亦會不同。混合債券型一級基金、混合債券型二級基金、偏債混合型基金2021年至2022至今收益率-波動率散點圖1.2 傳統基金分類策略分化，產品定位至關重要0510152025-10-50101520年化波動率（%）5年化收益率（%）混合債券型一級基金偏債混合型基金混合債券型二級基金7，中信證券研究部；數據區間為2021/1/1至2022/8/12。注1：上述基金樣本均使用2022年5月調整后的最新基金分類，要求基金成立時間早于2021/1/1且僅統計初始基金份額。 注2：圖中僅展

8、示年化收益率-10%-20%、年化波動率0%-25%的基金數據，部分極端值未予展示。從上述三類基金2021年末的持倉情況看，同一分類中基金的股票、轉債凈值占比仍存在較大差異，權益資產倉位中樞的 差異是形成上述基金業績差異的重要原因。混合債券型一級基金、混合債券型二級基金、偏債混合型基金2021年末股票-可轉債持倉情況1.2 傳統基金分類策略分化，產品定位至關重要0504540353025201510501020304060708090100股票凈值占比（%）50可轉債凈值占比（%）混合債券型一級基金偏債混合型基金混合債券型二級基金8，中信證券研究部；數據為基金2021四季報數據。注1：上述基金

9、樣本均使用2022年5月調整后的最新基金分類，要求基金成立時間早于2021/1/1且僅統計初始基金份額。 注2：圖中僅展示可轉債凈值占比0%-100%、股票凈值占比0%-50%的基金數據，部分極端值未予展示。2. “固收+”基金篩選：構建可比基金分類9“固收+”基金需從傳統產品分類中進一步篩選。市場傳統認知中的“固收+”基金分類2. “固收+”基金篩選：構建可比基金分類基金產品分類分類規則主要投資限制差異10混合債券型一級基金屬于債券型基金，可在二級市場投資可轉債，以及持有可轉債轉股所形成的 股票和股票派發或可分離交易可轉債分離交易的權證等資產，或參與一級市 場新股申購。但不可在二級市場投資股

10、票以及權證等其他金融工具。不能打新，可投資可轉債，不能在二級 市場買入股票，股票投資上限為20%。混合債券型二級基金屬于債券型基金，可在二級市場投資股票以及權證等其他金融工具。不能打新，可投資可轉債、股票，股票 投資上限為20%。靈活配置型基金權益類資產的投資范圍上限50%、下限=50%， 或者基金全稱中包含靈活配置的混合型基金。可以打新，股票投資上限約束相對寬泛。偏債混合型基金不屬于靈活配置型，并且權益類資產投資上限=50%，或下限=2年獲利能力近三年、近兩年、近一年收益率條件2計算各項指標的分位數得分并按維度權重進行賦分，取得分前50%的基金進入核心池。抗風險能力改造Burke比率風險收益

11、比年化夏普比率（周）業績穩定性年化波動率（周）、周勝率改造Burke = r= 217=1 = (0, )183.2 基于核心池的“固收+”基金指數編制穩健型“固收+”基金指數（CIS58032）、平衡型“固收+”基金指數（CIS58031）以兩類“固收+”基金核心池作為指數成 分，分別對應5%-15%、15%-25%的權益中樞，該系列指數為全收益指數，除采用基金規模加權的方式外，我們還編制了 對應的等權指數（CIS58032E、 CIS58031E）。資料來源：，中信證券研究部穩健型、平衡型“固收+” 基金系列指數編制基本要素指數代碼指數名稱指數簡稱最新成分數量CIS58031中信證券平衡型

12、“固收+”基金指數CIS平衡固收+基金126CIS58032中信證券穩健型“固收+”基金指數CIS穩健固收+基金41基日2018/5/2基點1000發布日期2022/5/20指數類型全收益指數加權方式最新可得基金管理規模0.618次冪加權。指數計算方法指數采用鏈式法計算，指數調倉成本為0.55%（申購費0.05%，贖回費0.5%），不考慮資金占用時間。定期調整每年調整4次，時間分別為2月、5月、8月、11月的第5個交易日。臨時調整成分基金變更基金經理；成分基金變更投資目標、投資范圍、投資策略、業績比較基準等；成分基金清算、合并；其他影響指數代表性和可投資性的情況。樣本空間（1）中長期純債型、混

13、合債券型一級、混合債券型二級、偏債混合型、靈活配置型基金。選樣規則根據“固收+”基金分類、管理規模、管理人任職年限、業績賦分等維度指標進行篩選。3.3 穩健型“固收+”基金指數業績表現19穩健型“固收+”基金指數自2018年5月運作至今年化收益率為5.87%，最大回撤為2.39%，相對“股債1：9”參考基準的年化 超額收益約為1.1%，且在2019-2021的三個自然年均取得正超額收益。等權指數收益率表現更為優秀，但最大回撤相對較 大。穩健型“固收+”基金指數業績情況累計收益率年化收益率年化波動率最大回撤sharp比率穩健型“固收+”基金指數27.66%5.87%2.71%2.39%1.69穩

14、健型“固收+”基金等權指數31.23%6.56%3.02%2.64%1.75“股債1：9”參考基準22.02%4.76%2.07%2.08%1.65穩健固收+穩健固收+等權股債1:9參考基準20199.27%10.03%7.42%20209.25%11.43%5.31%20215.25%5.87%4.62%2022YTD0.85%0.83%1.14%，中信證券研究部；數據區間為2018-5-2至2022-8-11。注：參考基準中股票指數選用中證800指數，債券指數選用中債新綜合財富指數。3.3 穩健型“固收+”基金指數業績表現穩健型“固收+”基金指數走勢，中信證券研究部；數據區間為2018-5

15、-2至2022-8-11。注：圖中超額收益指穩健型“固收+”等權指數相對于股債1:9參考基準的超額收益。-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%9901,0401,0901,1401,1901,2401,2901,3402018-05-022018-06-022018-07-022018-08-022018-09-022018-10-022018-11-022018-12-022019-01-022019-02-022019-03-022019-04-022019-05-022019-06-022019-07-022019-08-022019-09-022019-10-022019-11-

16、022019-12-022020-01-022020-02-022020-03-022020-04-022020-05-022020-06-022020-07-022020-08-022020-09-022020-10-022020-11-022020-12-022021-01-022021-02-022021-03-022021-04-022021-05-022021-06-022021-07-022021-08-022021-09-022021-10-022021-11-022021-12-022022-01-022022-02-022022-03-022022-04-022022-05-

17、022022-06-022022-07-022022-08-02超額收益穩健固收+穩健固收+等權股債1:9參考基準203.4 平衡型“固收+”基金指數業績表現21平衡型“固收+”基金指數自2018年5月運作至今年化收益率為6.68%，最大回撤為5.66%，相對“股債2：8”參考基準的年化 超額收益約為2%，且在2019-2021每個完整自然年均取得正超額。等權指數收益率表現更為優秀，最大回撤亦相對較小。平衡型“固收+”基金指數業績情況累計收益率年化收益率年化波動率最大回撤sharp比率平衡型“固收+”基金指數31.86%6.68%4.44%5.66%1.23平衡型“固收+”基金等權指數35.4

18、6%7.53%4.62%5.54%1.33“股債2：8”參考基準21.64%4.68%4.06%4.43%0.84平衡固收+平衡固收+等權股債2:8參考基準201913.87%14.31%10.25%202013.08%15.52%7.64%20215.00%5.89%4.12%2022YTD-0.1%-0.15%0.1%，中信證券研究部；數據區間為2018-5-2至2022-8-11。注：參考基準中股票指數選用中證800指數，債券指數選用中債新綜合財富指數。3.4 平衡型“固收+”基金指數業績表現平衡型“固收+”基金指數走勢，中信證券研究部；數據區間為2018-5-2至2022-8-11。注

19、：圖中超額收益指穩健型“固收+”等權指數相對于股債1:9參考基準的超額收益。-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%9901,0401,0901,1401,1901,2401,2901,3401,3901,4402018-05-022018-06-022018-07-022018-08-022018-09-022018-10-022018-11-022018-12-022019-01-022019-02-022019-03-022019-04-022019-05-022019-06-022019-07-022019-08-022019-09-022019-10-022019-1

20、1-022019-12-022020-01-022020-02-022020-03-022020-04-022020-05-022020-06-022020-07-022020-08-022020-09-022020-10-022020-11-022020-12-022021-01-022021-02-022021-03-022021-04-022021-05-022021-06-022021-07-022021-08-022021-09-022021-10-022021-11-022021-12-022022-01-022022-02-022022-03-022022-04-022022-0

21、5-022022-06-022022-07-022022-08-02超額收益平衡固收+平衡固收+等權股債2:8參考基準224. “固收+”基金組合構建234.1“固收+”基金組合構建規則資料來源：中信證券研究部組合名稱組合成立時間組合參考基準組合目標權益中樞組合目標穩健型“固收+”基金組合2020/9/30股債“1:9”參考組合10%目標獲取絕對收益。24平衡型“固收+”基金組合2020/9/30混合債券型二級基金指數、股債“2:8”參 考組合20%目標跑贏基準組合，風險指標表現好于 公募二級債基。在上文中“固收+”基金核心池篩選的基礎上，進一步考察管理人團隊、大類資產配置、細分資產投資稟賦等

22、方面，分別構建穩 健型、平衡型“固收+”基金組合，組合構建遵循下列規則：1）基金歷史業績時間：選取近三年作為基金業績考察期且所有基金成立日起三個月視為建倉期，所有進入組合的基金扣除建倉期后應至少有三 年的連續業績數據。2）基金規模：為了盡可能排除規模對于基金管理的影響，同時兼顧部分投資者內部對于公募基金可投資性的要求，我們約定所有進入組合的基 金最近一個報告期規模不得小于5億元。3）基金類型：為了保證業績可比性與組合可投資性，進入組合基金需為每日開放申贖的非定期開放型基金。4）集中度：基金組合中同一基金公司產品上限為兩只，同一基金經理產品上限為一只。穩健型、平衡型 “固收+”基金組合分別對應1

23、0%、20%的目標權益中樞。其中穩健型“固收+”基金組合目標獲取絕對收益，平衡型“固收+”基金組合兼顧絕對收益與相對收益，目標跑贏基準組合，且風險指標表現好于公募二級債基。4.2穩健型“固收+”基金組合業績表現穩健型“固收+”基金組合定位權益資產中樞為10%，目標獲取絕對收益，以“股債1:9”組合為參考基準。組合建立至今年化 收益率為5.07%，而“股債1：9”組合年化收益率為4.15%，超額收益顯著。風險指標方面看，基金組合與參考基準表現均 較為優秀。穩健型“固收+”基金指數業績情況累計收益率年化收益率年化波動率最大回撤sharp比率穩健型“固收+”基金組合9.67%5.07%1.99%2%

24、1.9“股債1：9”組合7.88%4.15%1.98%2.2%1.42，中信證券研究部；數據區間為2020-9-30至2022-8-12。注：股債組合中股票指數選用中證800指數，債券指數選用中債新綜合財富指數0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%1.031.010.991.071.051.111.09超額收益(右軸)股債1:9組合（左軸）穩健型固收+組合（左軸）25264.3平衡型“固收+”基金組合業績表現平衡型“固收+”基金組合定位權益資產中樞為20%，目標兼顧絕對收益與相對收益，主要以“股債2:8”組合和混合債券 型二級基金指數為參考基準。當期組合建立至今年化收益率為4.93%

25、， 大幅跑贏“股債2:8”組合，稍遜于混合債券型 二級基金指數。平衡型“固收+”基金指數業績情況平衡型“固收+”基金組合混合債券型二級基金指數“股債2：8”投資組合累計收益率年化收益率年化波動率最大回撤sharp比率9.4%4.93%3.81%5.09%0.979.44%4.95%4.87%6.93%0.776.52%3.44%3.76%4.64%0.57，中信證券研究部；數據區間為2020-9-30至2022-8-12。注1：股債組合中股票指數選用中證800指數，債券指數選用中債新綜合財富指數。 注2：圖中超額收益指平衡型“固收+”組合相對于股債2:8組合的超額收益。3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%1.0211.121.11.081.061.04相對股債2:8組合超額收益（右軸） 平衡型“固收+”組合（左軸）股債2:8組合（左軸）混合債券型二級基金指數（左軸）穩健型“固收+”基金組合成分（2022年8月）平衡型“固收+”