1、期權差價策略組合的比較金融衍生品市場的交易特點為“高風險，高收益”。而有效規避風險、獲得巨大收益是眾多投資者朋友的追求目標。但市場的規律往往是不容改變的。若要控制風險，必須要舍棄一部分收益。能夠在風險和收益中得到一定的均衡，則需要一定的投資技巧。近期上證50ETF即將上市交易，這為投資者增加投資工具的同時，也要求投資者朋友能夠合理利用這些投資工具，進一步控制風險，以便能夠盡可能在低風險的情況下獲得滿意的收益。而差價策略則不失為一種較好的投資組合策略。所謂差價策略，即是將兩個及以上的多個同類型（看漲或看跌）期權合約組合在一起的交易策略，比較常用的有牛市差價和熊市差價兩種。牛市差價，顧名思義是指預

2、期在牛市中可以獲利的策略。其構成可以通過買入一個執行價格較低的歐式看漲期權同時賣出一個同一股票但執行價格較高的相同期限的看漲期權。也可以通過買入一個較低執行價格的歐式看跌期權和賣出一個同一股票但執行價格較高的相同期限的歐式看跌期權構造而成。本文假定K1為（看漲期權/看跌期權）較低執行價格，K2為（看漲期權/看跌期權）較高的執行價格，ST為期權到期日時股票價格。同時我們假定執行價格K1的看漲期權價格為C1，執行價格為K2的看漲期權價格為C2，執行價格為K1的看跌期權價格為P1，執行價格為K2的看跌期權價格為P2。我們知道，在看漲期權中，隨著執行價格的上升，期權的價格會下降，執行價格較高期權的價值

3、總是小于執行價格較低的期權的價值。因而在看漲期權中，由于K12，則有C1C2。相反，在看跌期權中，隨著執行價格的下降，期權的價格會下降，執行價格較高期權的價值總是大于執行價格較低的期權的價值。因而在看跌期權中，由于K12，則有P12。下圖分別表示通過看漲期權組合和看跌期權組合構成的牛市差價策略示意。Fig.1. 看漲期權構造的牛市差價示意Fig.2. 看跌期權構造的牛市差價示意下面我們分情況討論看漲期權和看跌期權構造的牛市差價策略的收益情況。在看漲期權構造的牛市差價策略中，當前的股票價格ST1，因而當股票沒有上漲到K1時，收益為負值，虧損C1-C2；當股價上漲，介于K1和K2之間，即K1T2時

4、，收益為ST+C2-C1-K1；當股價大漲超過K2后，收益被鎖定，為K2+C2-C1-K1。由看漲期權構成的牛市差價策略中，投資者通過C1購買了執行價格為K1的看漲期權，同時通過賣出執行價格為K2的看漲期權獲得C2的收益，這樣就放棄了股票上漲得到的潛在收益而得到的C2補償。在看跌期權構造的牛市差價策略中，當前的股票價格STK2，因而當股票沒有跌到K2時，收益為正，收益P2-P1；當股票價格介于K1和K2之間，即K1T2時，收益為ST+P2-P1-K2；而當股票價格ST低于K1時，則收益為負，此時虧損K1+P2-P1-K2。由看跌期權構成的牛市差價策略中，投資者通過賣出執行價格K2的看跌期權獲得

5、P2的收益，但通過購買執行價格K1的看跌期權規避了股票下跌導致的無限虧損風險，但其必須為此付出P1的期權價格作為代價。熊市差價策略則是指預期在股票熊市里能夠獲利的投資組合。同樣地，熊市差價策略也可以由看跌期權和看漲期權構成。買入執行價格為K2的某股票歐式看跌期權的同時賣出同一股票具有相同期限執行價格為K1的歐式看跌期權構成。也可以通過買入一個執行價格為K2的歐式看漲期權和賣出一個同一股票執行價格為K1的相同期限的歐式看漲期權構造而成。下圖分別表示通過看跌期權組合和看漲期權組合構成的熊市差價策略示意。Fig.3. 看跌期權構造的熊市差價示意Fig.4. 看漲期權構造的熊市差價示意在看跌期權構造的

6、熊市差價策略中，當前的股票價格STK2，因而當股票沒有跌到K2時，收益為負，損失P2-P1；當股票價格介于K1和K2之間，即K1T2時，收益為-ST+P1-P2+K2；而當股票價格ST低于K1時，則收益為正，此時盈利P1+K2-K1-P2。在由看跌期權構造的熊市差價策略中，投資者首先用P2的價格購買執行價格為K2的看跌期權，隨后賣出執行價格為K1的看跌期權，這樣就放棄了股價下跌產生的潛在收益，作為補償，其獲得了P1的的看跌期權價格收益。在看漲期權構造的熊市差價策略中，當前的股票價格ST1，因而當股票沒有上漲到K1時，收益為正值，盈利C1-C2；當股價上漲，介于K1和K2之間，即K1時，收益為-

7、ST+K1+C1-C2；當股價大漲超過K2后，收益為負，為K1+C1-C2-K2。在看漲期權構成的熊市差價策略中，投資者預期股價會跌，因而首先賣出執行價格為K1的看漲期權，但為規避股價上行而導致的巨額虧損，因而買入執行價格為K2的看漲期權進行對沖，但其付出了C2的期權價格作為代價。在此對差價策略做一個小結，并比較各種構成方式的不同之處。差價策略可以即可以通過看漲期權來構造牛市差價和熊市差價，也可以通過看跌期權來構造牛市差價和形式差價，這是牛/熊市差價的共同點。盡管兩者對于股票市場價格走勢預測方向相反，但都可以通過同一類型的期權來構造，這也從側面反映出期權作為一種投資工具本身具有巨大的靈活性和優越性。基于看漲期權構造的差價策略中，通過買賣不同執行價格的同一股票、同一期限的期權，則可以組合成方向相反的牛市差價和熊市差價；同樣，通過買賣不同執行價格的同一股票、同一期限的看跌期權，也可以組合成方向相反的