策略專題研究2024年A股業績預告解讀：磨底2025年02月01日郵箱：jihongkun@相關研究股推薦-2025/01/27段向上共振-2025/01/26全部A股預喜率延續低迷，廣義實物資產側盈利優勢仍在，核心主題中出海鏈成為重要亮點。截至2025年1月28日0點，共有2870家上市公司披露了2024年全年業績預告、業績快報數據，占全部A股的53.4%，披露率整體與2023年同期基本持平。預告類型來看，2024年上市公司業績預告預喜率為33.4%，相較2023年回落8.2個百分點。而結構上看，扭虧與預增個股占比下滑，是預喜率的主要拖累，而首虧、續虧個股占比相較2023年邊際抬升4.0、5.8個百分點。上市公司經營壓力相較2023年進一步擴大，去金融化與產能過剩帶來的盈利下行壓力依然存在。寬基指數中，滬深300是唯一預喜率超過50%的指數；相較之下披露率較高的科創50預喜率僅為35%，整體盈利能力偏弱。行業層面，預喜率超過50%的僅有有色金屬、石油石化、美容護理、非銀金融與公用事業五個行業，廣義實物資產領域盡管在2024下半年股價表現優勢不在，但基本面盈利優勢仍然持續。而在主要主題中，在披露2024年業績預告的個股中，出海鏈預喜率較高，近81%的個股業績錄得正向增長，科技主題中人形機器人與AI預喜率接近，低空經濟偏低，業績兌現能力弱于前兩者。低景氣個股的占比抬升拖累全A業績表現，內生性修復的動能開始孕育。以披露業績預告的公司為分析樣本，整體法與中位數法下全部A股的2024年利潤同比增速為-9.9%與-10.3%，相較2024年Q3分別邊際回落8.2個百分點與抬升8.8個百分點，兩個口徑背離可能與超低景氣度個股占比抬升拖累整體口徑下的業績表現有關。事實上，從業績變動原因分析中我們看到業績預悲公司中63%的個股均進行了“減值計提”，成為業績拖累的第一大因素，大幅高于市場關注度較高的行業“內卷”與產能過剩。而在扣除該部分非經常損益后，中位數口徑下全部A股與全部A股（剔除金融石油石化）2024年全年業績表現已然收斂至0%附近，尤其單季度視角下分別錄得5.6%與4.4%，為2021年Q3以來連續12個季度負增長后首度轉正。上市公司主營業務的業績有了內生性修復的苗頭，但需要等待存量壓力的逐步釋放。產業鏈視角，上游資源領域有色金屬業績表現出色，整體法口徑下2024年Q4扣非凈利潤增速相較Q3抬升明顯。中游原材料板塊中，基礎化工行業相對占優，邊際得到一定改善。而裝備制造板塊從目前業績預告披露的情況來看表現均相對較差。下游消費板塊中，農林牧漁業績表現較為占優。在TMT科技鏈上，硬件端的電子與通信業績改善明顯，且邊際視角來看仍在抬升中。在業績預告披露率大于50%的細分行業中，我們篩選得到商用車、通信設備、航空機場等11個行業業績絕對增速大于0，且邊際仍在改善。在業績歸因中挖掘增量信息。具體來看，在業績預告預喜的個股中，向外進行市場拓展的業績兌現是核心驅動。而在預悲個股中，除計提減值外，向外市場拓展帶來的費用增加是業績第二大拖累。這背后似乎都在表明當下處于經濟轉型的“陣痛期”，上市公司不可避免會面臨盈利能力的承壓，對外尋求增長的道路充滿機會與挑戰。而在這個過程中，制造業龍頭企業有望更加受益：一方面，對外市場拓展后打開需求空間，市占率得到進一步抬升；另一方面，在對內“反內卷與產能出清周期中獲得了更多的政策支持，部分細分行業的龍頭企業也開始逐漸在行業格局邊際改善，產能開始出清后獲益，如面板、氟化工、改性塑料、小家電等。同樣地，在一些細分行業中，出現了不同企業對同一個業績驅動因素截然不同的判斷，這種反差的出現表明著當下行業出清過程正在加速中，值得密切關注，行業內預喜的個股正在展現出其在本輪產能出清周期中“獲勝”的潛力。業績預告的另類視角：業績預告中會披露全部業績增速絕對值變動超50%的個股，我們可以借此提前觀測高景氣投資的有效性（即個股業績高增長的程度持續超預期）與超低景氣個股中未來存在潛在困境反轉機遇的細分板塊與個股。從結果上看，連續兩個季度業績超預期的高景氣個股共有54只，集中于醫藥、汽車、電子等行業中。其中電子行業連續兩個季度擁有最多的超預期個股數，表明著電子板塊確實是當下景氣投資機會最大的領域，然而從邊際上看，業績預告中電子領域超預期的個股數目明顯下滑，表明板塊所面臨的預期過高風險正在漸漸加大，擇股的難度正在不斷抬升。而在超低景氣個股中，2024年Q3業績超預期的個股僅有30只，其中最終年度業績預告超出市場預期的僅有5只，困境反轉機會可能尚未廣泛出現。風險提示：測算誤差；代表性誤差。本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告1策略專題研究本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告21全部A股業績預告披露率持平，預喜率邊際下滑 31.1披露率：2024年業績預告整體超50% 31.2預告類型：預喜率相較2023年同期回落 42業績預告分析面面觀 62.1業績增速分布的“U”型曲線左傾 62.2去金融化深水區，上市公司內生性修復曙光出現 63挖掘業績變動原因背后的“真相” 3.1整體來看，市場拓展是業績增長第一驅動，而“計提減值“成為了業績的首要拖累 103.2制造業內部：尋找龍頭企業占優的線索 134業績預告的另類視角 4.1高景氣個股：留意電子板塊高景氣投資有效性下滑風險 164.2低景氣個股：尋找被忽視的困境反轉難度較大 184.3景氣適中個股：2024年四季度的“突圍” 195風險提示 21插圖目錄 22策略專題研究本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告31全部A股業績預告披露率持平，預喜率邊際下滑截至2025年1月28日0點，共有2870家上市公司披露了2024年全年業績預告或業績快報（以下統稱業績預告，如果同時披露業績預告與快報，我們以業績快報中數據為主占全部A股的53.4%，披露率整體與2023年同期接近。寬基指數中科創50披露率較高，共有56%的個股披露了業績預告；行業層面，多數行業披露率超50%，其中房地產、農林牧漁、國防軍工、計算機、建筑材料、電子與通信甚至超60%。圖1：共有2870家上市公司披露了2024年全年業績預告、業績快報或年報數據，占全部A股的53.4%總披露率：業績預告+業績快報46.6%43.8%41.6%40.3%38.7%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%46.6%43.8%41.6%40.3%38.7%資料來源：wind，民生證券研究院圖2：行業層面，多數行業披露率超50%，其中房地產、農林牧漁、國防軍工、計算機、建筑材料、電子與通信甚至超60%2024年總披露率：業績預告+業績快報80%70%60%50%40%30%20%10%房地產農林牧漁國防軍工計算機建筑材料電子通信電力設備鋼鐵美容護理建筑裝飾綜合輕工制造社會服務商貿零售傳媒煤炭石油石化基礎化工醫藥生物房地產農林牧漁國防軍工計算機建筑材料電子通信電力設備鋼鐵美容護理建筑裝飾綜合輕工制造社會服務商貿零售傳媒煤炭石油石化基礎化工醫藥生物有色金屬非銀金融紡織服飾機械設備食品飲料汽車環保公用事業家用電器交通運輸銀行資料來源：wind，民生證券研究院策略專題研究本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告4而從業績預告類型視角來看，2024年上市公司業績預告預喜率為33.4%（包含扭虧、續盈、預增與略增四種類型相較2023年回落8.2個百分點，與之相應的便是預悲率由2023年的58.0%提升至66.2%。而結構上看，扭虧與預增個股占比下滑明顯，是預喜率的主要拖累，而首虧、續虧個股占比相較2023年邊際抬升4.0、5.8個百分點。一定程度上表明著隨著2024年宏觀經濟去金融化進程步入深水區，上市公司經營壓力相較2023年進一步擴大，盈利能力下滑的壓力依然存在。寬基指數中，滬深300是唯一預喜率超過50%的指數，作為A股市場上最優秀的上市公司集合，其盈利韌性仍在，然而由于披露率相對較低，實際結論可能存在一定差異；相較之下披露率較高的科創50預喜率僅為35%，整體盈利能行業層面，預喜率超過50%的僅有有色金屬、石油石化、美容護理、非銀金融與公用事業五個行業，表明著產業鏈盈利可能依然在往實物側分配。而在主要主題中，在披露2024年業績預告的個股中，出海鏈預喜率較高，近81%的個股業績錄得正向增長，相較之下中證紅利受煤炭拖累預喜率偏低，僅為24%，當然其披露率也偏低，因此結論存在一定不確定性。而在科技主題中人形機器人與AI預喜率接近，相較之下低空經濟明顯偏低，業績兌現能力弱于前兩者。而作為杠鈴策略的“桿”，大盤成長與順周期預喜率則在50%左右。圖3：2024年上市公司業績預告預喜率為33.4%，相較2023年回落8.2個百分點。結構上看，扭虧與預增個股占比下滑明顯，而首虧、續虧個股占比相較2023年邊際抬升4.0、5.8個百分點資料來源：wind，民生證券研究院圖4：滬深300是唯一預喜率超過50%的指數，其盈利韌性仍在，然而由于披露率相對較低，實際結論可能存在一定差異；相較之下披露率較高的科創50預喜率僅為35%，整體盈利能力偏弱預喜率預悲率70%60%50%40%30%20%10%0%60%60%50%40%30%20%10%0%60%58%56%44%40%37%40%40%45%59%59%55%滬深300創業板指中證500中證1000科創50實物工作量指數資料來源：wind，民生證券研究院策略專題研究本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告5圖5：行業層面，業績預告預喜率超過50%的僅有有色金屬、石油石化、美容護理、非銀金融與公用事業五個行業，表明著產業鏈盈利可能依然在往實物側分配產業鏈環節所屬行業扭虧略增預增續盈預喜率首虧略減預減續虧不確定企業總數預悲率上游資源品煤炭00113176089%有色金屬90818043%石油石化715030280基礎化工041%1430建筑材料4040004683%鋼鐵0020309092%輕工制造94030國防軍工84000機械設備23441電力設備8431143480下游消費醫藥生物64204741食品飲料29044%500家用電器529245%407040汽車5046%31紡織服飾30710047美容護理216030420農林牧漁1044%01社會服務3262803040商貿零售500700金融地產房地產30100193%銀行0000010001非銀金融30030431TMT傳媒314027089%電子7044%4041計算機1022通信4000基礎設施交通運輸467041%327141公用事業7609130建筑裝飾1400182%環保5161170資料來源：wind，民生證券研究院圖6：在主要主題中，在披露2024年業績預告的個股中，出海鏈預喜率較高，近81%的個股業績錄得正向增長業績預告或業績快報-總披露家數業績預告或業績快報-總披露率（右軸）4050.48.5%45.2%44.0%46.0%45.3%45.2%44.0%◆人工智能人形機器人低空經濟出海中證紅利大盤成長順周期40.0%40%重要熱門主題2024年業績預告預喜類型扭虧略增預增續盈預喜率47%48%人工智能人形機器人低空經濟出海中證紅利大盤成長順周期資料來源：wind，民生證券研究院策略專題研究本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告62業績預告分析面面觀受披露規則影響（例如業績增速大于50%或低于-50%的個股強制披露業績預告導致整體披露業績預告的上市公司業績增速分布呈現一定的“U”型，考慮到高景氣個股（業績增速在50%以上）與低景氣個股（業績增速在-50%以下）年相比，“U”型曲線越來越左傾，表明著高景氣個股稀缺性在抬升，而更多的個股正在陷入低景氣區間。圖7：業績增速大于50%或低于-50%的個股強制披露，導致整體披露的業績增速分布呈現一定的“U”型披露業績預告的上市公司業績增速分布區間占比2023年披露業績預告的上市公司業績增速分布區間占比2024年(-100,-1.0](-1.0,-0.5]資料來源：wind，民生證券研究院如果以該部分公司為分析樣本，則整體法下全部A股的2024年利潤累計同比增速為-9.9%，中位數法下為-10.3%，相較Q3分別邊際回落8.2個百分點與抬升8.8個百分點；剔除金融與石油石化后整體法下下滑至-48.3%，中位數法下則為-14.8%，相較Q3分別邊際回落23.9個百分點與抬升6.9個百分點。兩個口徑下的表現背離或許與前文提到的超低景氣度與高額虧損股個股占比抬升有關，一定程度上拖累整體口徑下的業績表現。事實上，扣除非經常損益后，中位數口徑下全部A股與全部A股（剔除金融石油石化）2024年全年業績表現已然收斂至0%附近，尤其單季度視角下分別錄得5.6%與4.4%，為2021年Q3以來連續12個季度負增長后首度轉正。也表明著2024年宏觀層面景氣度的改善一定程度上也在上市公司層面形成了一定傳導，上市公司主營業務的盈利能力實現修復。策略專題研究本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告7圖8：如果以該部分公司為分析樣本，則整體法下全部A股的2024年利潤累計同比增速為-9.9%，中位數法下為-10.3%，相較Q3分別邊際回落8.2個百分點與抬升8.8個百分點——萬得全A-整體法——萬得全A-中位數 萬得全A(非金融石油石化)-整體法萬得全A(非金融石油石化)-中位數40.0%20.0%0.0%-20.0%-40.0%2019-03-312019-06-302019-03-312019-06-302019-09-302019-12-312020-03-312020-06-302020-09-302020-12-312021-03-312021-06-302021-09-302021-12-312022-03-312022-06-302022-09-302022-12-312023-03-312023-06-302023-09-302023-12-312024-03-312024-06-302024-09-302024-12-31資料來源：wind，民生證券研究院圖9：扣除非經常損益后，中位數口徑下全部A股與全部A股（剔除金融石油石化）2024年全年業績表現已然收斂至0%附近，尤其單季度視角下分別錄得5.6%與4.4%，為2021年Q3以來連續12個季度負增長后首度轉正扣除非經常損益后的凈利潤同比增速-單季度萬得全A-中位數萬得全A(非金融石油石化)-中位數2019-03-312019-06-302019-09-302019-12-312020-03-312020-06-302020-09-302020-12-312021-03-312021-06-302021-09-302021-12-312022-03-312022-06-302022-09-302022-12-312023-03-312023-06-302023-09-302019-03-312019-06-302019-09-302019-12-312020-03-312020-06-302020-09-302020-12-312021-03-312021-06-302021-09-302021-12-312022-03-312022-06-302022-09-302022-12-312023-03-312023-06-302023-09-302023-12-312024-03-312024-06-302024-09-302024-12-31資料來源：wind，民生證券研究院寬基指數中，滬深300、實物工作量指數無論是中位數，抑或是整體法口徑下均錄得了較為出色的業績表現（本文所涉業績均為利潤指標，下同。然而受披露率相對較低影響，可能與最終的業績表現存在一定差異；相較之下披露率較高的科創50與創業板指兩個指標口徑則出現分化，不同的是創業板指受龍頭企業業績穩定帶動整體法表現相對占優，而科創50則尾部企業虧損相對較大使得中位數口徑下表現更為出色。圖10：寬基指數中，滬深300、實物工作量指數無論是中位數，抑或是整體法口徑下均錄得了較為出色的業績表現，然而受披露率相對較低影響，可能與最終的業績表現存在一定差異資料來源：wind，民生證券研究院本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告8行業層面，披露率高于50%的一級行業中，上游資源領域有色金屬板塊業績表現出色，整體法口徑下2024年Q4扣除非經常損益的歸母凈利潤單季度同比增速高達32.4%，相較Q3抬升16.7個百分點，全年錄得12.8%，相較Q3邊際抬升5.2個百分點。中游原材料板塊中，基礎化工行業相對占優，相較2024年Q3邊際改善明顯。而裝備制造板塊從目前業績預告披露的情況來看，表現均相對較差。下游消費板塊中，農林牧漁業績表現較為占優。在TMT科技鏈上，硬件端的電子與通信業績改善明顯，且邊際視角來看仍在抬升中。圖11：披露率高于50%的一級行業中，上游資源領域有色金屬板塊業績表現出色，中游原材料板塊中，基礎化工行業相對占優，下游消費板塊中，農林牧漁業績表現較為占優。在TMT科技鏈上，硬件端的電子與通信業績改善明顯，且邊際視角來看仍在抬升中產業鏈環節所屬行業業績預告/快報扣非凈利潤累計同比增速-整體法扣非凈利潤累計同比增速-中位數法扣非凈利潤單季度同比增速-整體法扣非凈利潤單季度同比增速-中位數法總披露率2024/9/302024/12/312024/9/302024/12/312024/9/302024/12/312024/9/302024/12/31上游資源品煤炭-25.4%-24.8%-61.1%-69.3%-22.0%-36.2%-31.3%有色金屬7.6%21.3%32.2%30.0%32.4%石油石化-313.2%-84.7%-262.5%44.5%-45.7%69.8%中上游原材料基礎化工-11.2%91.1%-27.0%44.8%-20.2%24.3%建筑材料64.4%-174.6%-335.9%-49.1%-78.3%-103.2%-95.3%-69.6%-60.0%鋼鐵-594.4%-240.9%-79.4%-89.1%-860.3%-71.2%-235.2%-59.5%輕工制造-36.4%-294.8%-88.2%-302.3%-35.2%中下游裝備制造國防軍工66.9%-36.6%-112.2%-51.2%-39.7%-34.1%-24.9%-44.0%-14.6%機械設備44.3%-35.6%-627.6%9.0%-49.4%9.9%電力設備-89.7%-115.1%-59.4%-56.9%-86.6%-1576.3%-64.9%-26.2%下游消費醫藥生物-26.7%-77.8%-26.3%-15.5%-52.7%-27.1%-20.7%食品飲料44.1%25.4%62.6%2.3%30.1%38.8%2.9%家用電器39.2%-42.0%-34.2%-68.3%87.3%4.5%45.4%汽車43.8%21.1%22.3%33.4%-51.6%-15.3%6.3%24.5%紡織服飾46.2%-55.8%-279.9%-25.3%-47.0%-823.7%-174.7%-73.2%-31.8%美容護理-16.2%-106.9%7.4%-41.0%-1624.9%-16.9%-62.8%農林牧漁72.1%233.2%202.8%4.7%34.8%5904.5%74.4%社會服務77.9%3.0%-28.7%-4840.5%-22.7%商貿零售-38.2%-15.3%-37.8%-37.7%-90.1%3.1%-45.8%-12.2%金融地產房地產72.8%-474.2%-324.4%-71.7%-61.7%-495.1%-141.4%-81.5%-89.1%銀行23.8%3.5%0.9%2.7%3.2%8.2%非銀金融47.1%41.5%562.0%97.8%77.8%TMT傳媒-131.7%-78.0%-49.1%-38.9%-184.9%-89.1%-13.9%電子60.1%1162.5%346.2%25.1%37.2%61.1%計算機66.4%-36.3%-14.8%-10.2%-26.1%2.1%通信599.5%2.3%77.4%29.3%基礎設施交通運輸36.5%44.8%78.9%20.5%47.9%公用事業41.0%26.6%26.8%23.2%33.3%-10.4%-14.2%建筑裝飾-18.3%-39.7%-49.5%-36.6%-31.7%-26.2%環保43.5%-27.3%-21.9%-73.8%-20.5%3.7%2.8%資料來源：wind，民生證券研究院細分行業來看，我們設置以下篩選條件：1、業績預告披露率高于50%；2、中位數法與整體法2024年扣除非經常損益后的凈利潤累計同比增速均大于0；3、中位數法與整體法單季度視角下相較2024年Q3均在邊際抬升。最終篩選得到商用車、通信設備等11個細分行業絕對景氣度較高，且邊際上仍在改善。本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告9圖12：商用車、通信設備等11個細分行業絕對景氣度較高，且邊際上仍在改善資料來源：wind，民生證券研究院本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告103挖掘業績變動原因背后的“真相”年度業績預告中一個重要的增量信息便是其在業績變動部分包含了公司對業績增長或下滑的解釋，這是我們可以挖掘的重要線索，但這些信息往往以非結構化文本形式存在，難以直接批量規則化提取和分析。因此，我們構建了業績變動原因的專用詞庫，通過自然語言處理等文本分析方法，系統性地對公司業績變動進行歸因，同一家公司可能由多種因素驅動。從而更精準地理解公司經營狀況，識別潛在風險和機遇，以及對行業或產業鏈進行全景刻畫。整體而言，從影響公司業績的直接會計科目來看，主要集中在長期股權投資、其他業務成本、商譽、投資收益、壞賬準備、應收賬款、原材料和可供出售金融資產等領域。通過更深層次地挖掘影響這些會計科目背后的驅動因素，我們發現，對于預告類型為預喜的個股而言，第一驅動力是外部市場的拓展，其次是研發投入前期較多/本期減少、降本增效、政策驅動、行業景氣回升、需求恢復/供需缺口等；而對于預悲的個股來說，第一拖累項是計提減值，這或許意味著后續的財報季中“業績暴雷”風險需要警惕。其次是拓展市場費用增加、研發投入增多、行業競爭加劇、行業景氣低迷、需求疲軟/產能過剩等。圖13：從會計科目來看，對于預喜的個股來說，業績變動原因主要來源于長期股權投資、其他業務成本、投資收益、壞賬準備、原材料和可供出售金融資產等·長期股權投資其他業務成本投資收益壞賬準備原材料可供出售金融資產營業稅金及附加其他業務收入商譽財務費用應收賬款管理費用固定資產資產減值損失銷售費用長期股權投資其他業務成本投資收益壞賬準備原材料可供出售金融資產營業稅金及附加其他業務收入商譽財務費用應收賬款管理費用固定資產資產減值損失銷售費用資料來源：wind，民生證券研究院圖14：從會計科目來看，對于預悲的個股來說，業績變動原因主要來源于長期股權投資、商譽、其他業務成本、應收賬款、壞賬準備和投資收益等長期股權投資商譽其他業務成本應收賬款壞賬準備投資收益資產減值損失管理費用固定資產營業稅金及附加可供出售金融資產銷售費用其他業務收入財務費用存貨跌價準備長期股權投資商譽其他業務成本應收賬款壞賬準備投資收益資產減值損失管理費用固定資產營業稅金及附加可供出售金融資產銷售費用其他業務收入財務費用存貨跌價準備資料來源：wind，民生證券研究院本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告11圖15：從背后更深層次的驅動因素來看，對于預喜的個股來說，業績變動原因主要來源于拓展市場、研發投入前期較多/本期減少、降本增效、政策驅動、行業景氣回升、需求恢復/供需缺口等拓展市場研發投入前期較多/本期減少降本增效政策驅動行業景氣回升需求恢復/供需缺口戰略調整科技賦能原材料計提減值減少行業競爭放緩產業格局優化毛利率提升高質量發展拓展市場研發投入前期較多/本期減少降本增效政策驅動行業景氣回升需求恢復/供需缺口戰略調整科技賦能原材料計提減值減少行業競爭放緩產業格局優化毛利率提升高質量發展 ---29.6%27.8%26.8%26.6% 資料來源：wind，民生證券研究院圖16：而對于預悲的個股來說，業績變動原因主要來源于計提減值、拓展市場費用增加、研發投入增多、行業競爭加劇、行業景氣低迷、需求疲軟/產能過剩等計提減值拓展市場費用增加研發投入增多行業競爭加劇行業景氣低迷需求疲軟/產能過剩毛利率下降原材料轉型期產業格局變差國內宏觀經濟因素并購重組海外因素匯率變動計提減值拓展市場費用增加研發投入增多行業競爭加劇行業景氣低迷需求疲軟/產能過剩毛利率下降原材料轉型期產業格局變差國內宏觀經濟因素并購重組海外因素匯率變動資料來源：wind，民生證券研究院具體到產業鏈層面，預喜/業績增長視角來看，對外市場拓展對中游制造、出口相關的下游消費（汽車、家電、紡服等）以及科技等業績帶動明顯。而對于鋼鐵、科技、房地產和環保等領域來說，政策的扶持占據了較高地位。相較于產業鏈其他環節而言，行業景氣度的回升對于下游消費行業的業績增長貢獻更加明顯。而從預悲/業績回落視角來看，除上游資源、鋼鐵、食品飲料等板塊以外，其余多數板塊均存在大量的計提減值。與此同時，電力設備、軍工和科技則還有大量的研發投入對業績形成的拖累。此外，中游制造中，需求疲軟/產能過剩依然是困擾板塊業績表現的重要原因。本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告12圖17：從行業來看，中游制造、與出口相關的下游消費（汽車、家電、紡服等）以及科技等板塊的預喜個股均有明顯的拓展市場跡象；受政策驅動影響較大的主要集中在鋼鐵、科技、房地產和環保等領域；相較于其他產業鏈環節，下游消費整體的行業景氣回升較明顯研發投入本期減少煤炭2298840交通運輸6資料來源：wind，民生證券研究院圖18：從行業來看，除上游資源、鋼鐵、食品飲料外，其余多數板塊的預悲個股均存在大量的計提減值；電力設備、 軍工和科技則同時還有大量的研發投入；與此同時，中游制造整體仍表現出需求疲軟/產能過剩的現象產業鏈位置一級行業計提減值拓展市場研發投入行業競爭加劇行業景氣低迷需求疲軟/產能過剩毛利率下原材料轉型期產業格局經濟因素并購重組海外因素匯率變動預悲個數43.33%53.33%40.00%41.18%42.41%43.04%41.14%42.41%22.15%55.30%43.94%46.21%42.31%50.64%41.03%44.87%9.62%48.33%48.33%28.17%42.25%21.13%29.17%45.83%54.17%4.17%4.17%4.17%58.79%57.69%46.97%48.48%食品飲料43.33%8.11%8.11%51.16%48.84%9.30%9.30%4.65%40.91%40.91%45.45%44.44%942.21%42.21%42.21%63.19%44.51%48.35%46.03%41.27%58.33%43.75%金融地產52.63%47.37%42.11%43.48%44.93%4.35%8.11%40.00%139.13%4.35%公用事業55.32%46.81%40.43%40.43%2.13%6資料來源：wind，民生證券研究院策略專題研究本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告13在制造業內部我們發現：第一，在所有披露的預喜個股的業績歸因中，大量制造業龍頭企業似乎更加受益于需求修復與對外市場拓展后的市占率抬升，并在產能出清周期中獲得了更多的政策支持；與此同時，部分細分行業的龍頭企業也開始逐漸在行業格局邊際改善，產能開始出清后獲益，如面板、氟化工、改性塑料、小家電等；第二，在一些細分行業中，出現了不同企業對同一個業績驅動因素截然不同的判斷：以醫藥商業板塊為例，預喜個股中都提到了行業景氣度與行業競爭格局的改善，而同樣在預悲個股中，也分別有42%與58%的個股提到了行業景氣度的下滑與競爭格局的惡化。我們認為這種反差的出現一定程度上表明著當下行業出清過程正在加速中，而行業內預喜的個股正在展現出其在本輪產能出清周期中“獲勝”的潛力。圖19：相比于披露的制造業非龍頭企業的預喜個股來說，整體制造業龍頭企業表現出更明顯的需求恢復/產能出清以及政策扶持的特征研發投入前期較多/本期減少行業景氣回升行業競爭放緩科技賦能降本增效產業格局優化戰略調整高質量發展原材料拓展市場需求恢復/研發投入前期較多/本期減少行業景氣回升行業競爭放緩科技賦能降本增效產業格局優化戰略調整高質量發展原材料拓展市場需求恢復/供需缺口政策驅動78.8%45.5%45.5%45.5%42.4%27.3%24.2%資料來源：wind，民生證券研究院策略專題研究本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告14圖20：部分制造業龍頭企業的業績歸因匯總1111111111111111111鋁111111111111111111111111111111111111111111111111111111111111111111111111111111111111111111本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告15圖21：部分二級行業預喜和預悲的個股對于同一因素的體感表現出明顯分化；即處于同一行業，預喜的個股中有較高比例認為行業競爭放緩、行業景氣度回升、供需格局/產能格局改善、宏觀經濟修復等，而預悲的個股中同樣有較高的比例認知相反；這或意味著這些行業雖然整體還有待修復，但其中有部分個股正在逐漸走出困境業績歸因：行業競爭預喜率預悲率預喜個股中存在該因素的占比預悲個股中存在該因素的占比40%20%40%20%醫藥商業專業連鎖Ⅱ廣告營銷航運港口證券Ⅱ半導體塑料家居用品電子化學品Ⅱ環保設備醫藥商業專業連鎖Ⅱ廣告營銷航運港口證券Ⅱ半導體塑料家居用品電子化學品Ⅱ環保設備Ⅱ非白酒飼料環境治理業績歸因：供需格局/產能格局預喜率預悲率預喜個股中存在該因素的占比預悲個股中存在該因素的占比貿易Ⅱ半導體電子化學品Ⅱ光學光電子光伏設備元件塑料通信設備物流化學制品汽車零部件黑色家電航空機場醫療服務裝修建材其他電子Ⅱ小金屬工業金屬飼料貿易Ⅱ半導體電子化學品Ⅱ光學光電子光伏設備元件塑料通信設備物流化學制品汽車零部件黑色家電航空機場醫療服務裝修建材其他電子Ⅱ小金屬工業金屬飼料40%20%業績歸因：行業景氣度預喜率預悲率預喜個股中存在該因素的占比預悲個股中存在該因素的占比40%20%醫藥商業種植業汽車服務非白酒家居用品小金屬飼料摩托車及其他養殖業能源金屬綜合Ⅱ乘用車裝修建材房地產開發軟件開發半導體醫藥商業種植業汽車服務非白酒家居用品小金屬飼料摩托車及其他養殖業能源金屬綜合Ⅱ乘用車裝修建材房地產開發軟件開發半導體化學原料生物制品化學制藥飲料乳品業績歸因：宏觀經濟預喜率預悲率預喜個股中存在該因素的占比預悲個股中存在該因素的占比40%20%航空機場房地產服務能源金屬物流半導體光學光電子旅游及景區消費電子煉化及貿易航空機場房地產服務能源金屬物流半導體光學光電子旅游及景區消費電子煉化及貿易策略專題研究本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告164業績預告的另類視角值得一提的是，由于年度業績預告中往往會披露全年業績增速絕對值變動超50%的個股，因此我們可以認為當下業績預告的成分股中包含了所有高景氣與處于困境中的個股，這也為我們提前觀測景氣投資的有效性（即持續超預期）與未來可能存在潛在困境反轉機遇的細分板塊與個股提供了可能性。我們篩選出業績預告中“預告凈利潤變動幅度”正向大于50%的成分股作為“高景氣股票池”，其中具備盈利預測數據的個股共有462只。設定：2024年Q3業績披露以后十天內對于2024年全年盈利預測結果中樞相較于業績披露前最后一次預測結果中樞的變化，若上調記為超預期，不變記為符合預期，下調記為低于預期。然后采用年度業績預告中的預告利潤下限與2024年末對2024年全年的盈利預測結果進行判斷，如果前者大于后者，記為超預期，小于則記為低于預期。從結果來看：2024年Q3業績超預期的176只高景氣個股中，2024年業績預告下限同樣超出預期的個股共有54只，集中于醫藥、汽車、電子等行業中。而從超預期原因分析上，我們看到產業周期的復蘇與科技創新帶來的需求擴張、出海全球化布局后海外業務的高速增長以及精益化管理下的將本增效是主要驅動。圖22：2024年Q3業績超預期的176只高景氣個股中，2024年業績預告下限同樣超出預期的個股共有54只，集中于醫藥、汽車、電子等行業中9876543210有色金屬農林牧漁9有色金屬農林牧漁986資料來源：wind，民生證券研究院策略專題研究本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告17圖23：從超預期原因分析上，我們看到產業周期的復蘇與科技創新帶來的需求擴張、出海全球化布局后海外業務的高速增長以及精益化管理下的降本增效是主要驅動股票代碼股票簡稱一級行業二級行業三級行業主營產品價格上漲產業周期向上科技創新帶來的需求增長全球化布局下的海外業務增長精細化管理下的降本增效000603.SZ盛達資源有色金屬工業金屬鉛鋅1603993.SH洛陽鉬業有色金屬工業金屬銅11600988.SH赤峰黃金有色金屬貴金屬黃金11002755.SZ奧賽康醫藥生物化學制藥化學制劑1688578.SH艾力斯醫藥生物化學制藥化學制劑1688278.SH特寶生物醫藥生物生物制品其他生物制品1688351.SH微電生理-U醫藥生物醫療器械醫療耗材1688606.SH奧泰生物醫藥生物醫療器械體外診斷1300502.SZ新易盛通信通信設備通信網絡設備及器件1300913.SZ兆龍互連通信通信設備通信線纜及配套11688313.SH仕佳光子通信通信設備通信網絡設備及器件1002967.SZ廣電計量社會服務專業服務檢測服務1603129.SH春風動力汽車摩托車及其他摩托車1300446.SZ航天智造汽車汽車零部件車身附件及飾件1837242.BJ建邦科技汽車汽車零部件底盤與發動機系統1600066.SH宇通客車汽車商用車商用載客車1002891.SZ中寵股份農林牧漁飼料寵物食品1001206.SZ依依股份美容護理個護用品生活用紙1601919.SH中遠海控交通運輸航運港口航運11836699.BJ海達爾家用電器家電零部件Ⅱ家電零部件Ⅲ1688088.SH虹軟科技計算機11002970.SZ銳明技術計算機計算機設備其他計算機設備11688208.SH道通科技計算機計算機設備其他計算機設備11002683.SZ廣東宏大基礎化工化學制品民爆制品1688196.SH卓越新能基礎化工化學制品其他化學制品1603699.SH紐威股份機械設備通用設備金屬制品11002483.SZ潤邦股份機械設備專用設備能源及重型設備1601319.SH中國人保非銀金融保險Ⅱ保險Ⅲ1301611.SZ珂瑪科技半導體半導體材料1603893.SH瑞芯微半導體數字芯片設計11688252.SH天德鈺半導體數字芯片設計1688608.SH恒玄科技半導體數字芯片設計1300684.SZ中石科技電子化學品Ⅱ電子化學品Ⅲ11688550.SH瑞聯新材電子化學品Ⅱ電子化學品Ⅲ1688322.SH奧比中光-UW光學光電子光學元件11603890.SH春秋電子消費電子消費電子零部件及組裝1688183.SH生益電子元件印制電路板11300870.SZ歐陸通電力設備其他電源設備Ⅱ其他電源設備Ⅲ1832110.BJ雷特科技電力設備其他電源設備Ⅱ其他電源設備Ⅲ1300002.SZ神州泰岳傳媒游戲Ⅱ游戲Ⅲ1資料來源：wind，民生證券研究院從邊際上看景氣投資的延續性上，醫藥、汽車、計算機、通信、有色金屬、非銀金融行業細分個股的高景氣度延續韌性相對較強。值得一提的是，電子行業中連續兩個季度擁有最多的超預期個股數，表明著電子板塊確實是當下景氣投資機會最大的領域，然而從邊際上看，業績預告中電子領域超預期的個股數目發生銳減，表明板塊所面臨的預期過高風險正在漸漸加大，擇股的難度正在不斷抬升。 圖24：從邊際上看景氣投資的延續性上，醫藥、汽車、計算機、通信、有色金策略專題研究本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報織服飾987654321紡織服飾0家建筑裝飾業業績電子個個預股告下限超下限超行業分布布預（期汽車家家的)高景景氣用電器非銀基礎化工機械設備傳媒傳媒交通公公農林牧漁石石用事業油石化用事業油石化建筑2024年Q3業2024年Q3業績超預期的高績超預期的高景氣個股行景氣個股行業分布（家）業分布（家）國防軍工0商貿零售國防軍工0商貿零售資料來源：wind，民生證券研究院同樣地，我們可以采用相反的思路去嘗試著在超低景氣個股中尋找是否具備潛在困境反轉可能性的個股與細分領域。我們篩選出業績變動程度低于-50%，且具備盈利預測數據的個股，共有409只。其中2024年Q3業績披露后進行了2024年盈利預測上調（超出預期）的個股共有30只，持平（符合預期）的共有95只，即在2024年Q3業績披露后市場預期并未進一步下調/惡化的個股共有125只，其中在2024年業績預告中凈利潤上限超出市場預期的個股僅僅有5只，這也意味著當下超低景氣個股中，去尋找具備市場預期外的困境反轉機遇依然相對較難。策略專題研究本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告19圖25：在2024年Q3業績披露后市場預期并未進一步下調/惡化的個股共有125只，其中在2024年業績預告中凈利潤上限超出市場預期的個股僅僅有5只，這也意味著當下超低景氣個股中，去尋找具備市場預期外的困境反轉機遇依然相對較難資料來源：wind，民生證券研究院4.3景氣適中個股：2024年四季度的“突圍”而對于業績預告中凈利潤變動幅度在（-50%，50%）區間的個股，由于披露的個股數目相對較少（剔除ST后僅為422只樣本缺乏足夠的代表性，因此我們選擇從個股層面去尋找潛在的投資機遇。我們看到預喜的個股中，歸母凈利潤與扣非凈利潤同比增速在2024年Q4仍在邊際抬升的個股共有35只，分布于國防軍工、基礎化工等行業中，其中預告凈利潤均值改善幅度超預期的個股共有12只。圖26：我們看到預喜的個股中，歸母凈利潤與扣非凈利潤同比增速在2024年Q4仍在邊際抬升的個股共有35只，分布于國防軍工、基礎化工等行業中資料來源：wind，民生證券研究院策略專題研究本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告20圖27：在業績邊際改善的預喜個股中，預告凈利潤均值改善幅度超預期的個股共有12只資料來源：wind，民生證券研究院策略專題研究本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告215風險提示1）測算誤差。文中有關歷史數據的回溯測算可能存在一定的誤差。2）代表性誤差。本文基于業績預告的數據分析可能與最終完整的業績表現存在偏差。策略專題研究本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告22插圖目錄圖1：共有2870家上市公司披露了2024年全年業績預告、業績快報或年報數據，占全部A股的53.4% 3圖2：行業層面，多數行業披露率超50%，其中房地產、農林牧漁、國防軍工、計算機、建筑材料、電子與通信甚至超60% 3圖3：2024年上市公司業績預告預喜率為33.4%，相較2023年回落8.2個百分點。結構上看，扭虧與預增個股占比下滑明顯，而首虧、續虧個股占比相較2023年邊際抬升4.0、5.8個百分點 4圖4：滬深300是唯一預喜率超過50%的指數，其盈利韌性仍在，然而由于披露率相對較低，實際結論可能存在一定差異；相較之下披露率較高的科創50預喜率僅為35%，整體盈利能力偏弱 4圖5：行業層面，業績預告預喜率超過50%的僅有有色金屬、石油石化、美容護理、非銀金融與公用事業五個行業，表明著產業鏈盈利可能依然在往實物側分配 圖6：在主要主題中，在披露2024年業績預告的個股中，出海鏈預喜率較高，近81%的個股業績錄得正向增長 圖7：業績增速大于50%或低于-50%的個股強制披露，導致整體披露的業績增速分布呈現一定的“U”型 6圖8：如果以該部分公司為分析樣本，則整體法下全部A股的2024年利潤累計同比增速為-9.9%，中位數法下為-10.3%，相較Q3分別邊際回落8.2個百分點與抬升8.8個百分點 7圖9：扣除非經常損益后，中位數口徑下全部A股與全部A股（剔除金融石油石化）2024年全年業績表現已然收斂至0%附近，尤其單季度視角下分別錄得5.6%與4.4%，為2021年Q3以來連續12個季度負增長后首度轉正 7圖10：寬基指數中，滬深300、實物工作量指數無論是中位數，抑或是整體法口徑下均錄得了較為出色的業績表現，然而受披露率相對較低影響，可能與最終的業績表現存在一定差異 7圖11：披露率高于50%的一級行業中，上游資源領域有色金屬板塊業績表現出色，中游原材料板塊中，基礎化工行業相對占優，下游消費板塊中，農林牧漁業績表現較為占優。在TMT科技鏈上，硬件端的電子與通信業績改善明顯，且邊際視角來看仍在抬升中 8圖12：商用車、通信設備等11個細分行業絕對景氣度較高，且邊際