河北穩升軟件科技有限公司量化云期貨程序化策略淘寶店鋪：資本人家當所有人都熱衷交易，投資是否還需要情懷本文為現任前海華英投資決策委員會主席康曉陽先生在華泰證券研究所舉辦的“預見”系列私募論壇演講實錄。精彩語錄投資的方法有很多種，但我總結起來無外乎選公司和交易兩種。選公司就選擇與公司一起成長，買你愿意長期持有的公司；交易就是利用各種信息以及股價的波動，低買高賣，賺取差價。市場里不是有很多分析師都在研究公司嗎？難道他們不是靠選公司賺錢？如果你仔細去想一下就會發現，他們并不是在真的研究公司，他們只是在選擇一個好的交易標的而已。如果你從交易的角度來看，你就會發現A股市場其實也沒有什么不正常的，無非也是波動頻率加快波動幅度加大，本質上沒有脫離人性，也沒有脫離最基本的價值觀作為交易標的，你可以不需要看那么多東西，只要股價有驅動因素，大家都愿意弄，有一定的基本面和情緒支持就可以了。投資不是精確算法，有時只需要一些模糊判斷。演講實錄過去這一年，證券市場尤其是A股的劇烈振蕩，可謂驚心動魄，多數人都被折騰得無所適從，不僅僅是賠錢或不賠錢的事兒，更是精神和心靈的摧殘。很多人的價值觀被摧毀，過去多年建立起來的邏輯徹底崩塌。作為一名成熟的投資人，我們究竟應該怎樣去反思市場所發生的一切？這樣的市場到底是非常？還是正常？是市場變了，我們不適應了？還是我們本身對投資的本質就沒有認識清楚？投資的方法有很多種，但我總結起來無外乎選公司和交易兩種。選公司就選擇與公司一起成長，買你愿意長期持有的公司；交易就是利用各種信息以及股價的波動，低買高賣，賺取差價。巴菲特說過一句話，如果你買一家公司，這個公司五年之后不上市，但你仍還愿意買，你就是在做長期投資。你根本不關心這五年內的股價波動，你看中的是公司的業務前景以及未來價值。如果你的投資是這樣的風格，那你就真的是靠選公司賺錢。市場里有沒有這樣的人？有，但是很少，很少。有人會問：市場里不是也有很多人、很多分析師都在研究公司嗎？難道他們不是靠選公司賺錢？如果你仔細去想一下就會發現，他們并不是在真的研究公司，他們只是在選擇一個好的交易標的而已。或者說，他們研究公司的目的，一是在尋找股價的驅動因素，二是想通過基本面研究來降低交易風險。他們并不是真的想長期持有，只是希望找到一個相對低的價格買，一個相對好的價格賣，這本質上還是交易，與純粹依靠股價波動的交易沒有本質區別。當然，你可以說選擇公司最終也是為了賺取差價，你也可以認為只是交易的周期不同而已，但兩者的根本區別在于：選公司賺的是企業創造的財富，你只是分享了企業的成長而已；而交易可能賺的是零和游戲，交易者并不真正在乎企業的最終價值。很多人說，如今在A股投資已經完全沒有價值觀了，所有人都是在賭博。我不同意這樣的說法，賭博是一種貶義詞，如果用中性的詞就是交易了。賭博或博弈，也是一種交易。只是目前的A股市場做長期投資的人少了，而多數人熱衷于交易而已。其實，我們不管做什么，每個人都需要一個說服自己的理由。對交易者而言，這個理由是K線圖、是概念、消息，還是行業或基本面的變化，其實都無所謂，每個人只需要一個股價波動的理由而已。再仔細想想，其實一般量化也是交易，套利還是交易。量化是用計量的方法固化一些股價的驅動因子，套利是當價格出現了反向或同向不同步波動的時候才有的機會，本質上還是交易。互聯網時代，因為信息的傳播速度加快，市場的波動加大，波動頻率加快，交易在投資中的貢獻比重也就越來越大。另一個原因，由于政府的干預，全球各經濟體的周期被壓縮。在凱恩斯主義大行其道的背景下，經濟和市場的波動幅度也在同時加大。即便全世界最大的市值公司，像蘋果，谷歌，Facebook，亞馬遜等等，其波動率也遠遠超越以前。如果你從交易的角度來看，你就會發現A股市場其實也沒有什么不正常的，無非也是波動頻率加快波動幅度加大，本質上沒有脫離人性，也沒有脫離最基本的價值觀，只是相比過去而言，目前的波動的速度和幅度有點超出一般人可以承受的范圍而已。這除了一些人為的客觀原因外，相比海外的市場而言，只是在A股市場參與交易的人數比例更高一些而已。以前大家交易股票的時候，想取得一致意見很難，現在很容易，因為一個人傳遞一個消息，其他人一聽，要么信，要么不信，沒有第三種狀態，只是選擇站隊的問題，所以很容易形成共振。很多人郁悶或痛苦，是因為錯把交易當成了投資。實際上做的是交易，卻要按選公司的標準來選擇標的。如果你真的是在選擇公司，就沒必要在乎股價的波動，這兩點很難同時兼得。假若你做的只是交易，對公司的研究就沒必要那么較真，因為你看中的是股價的波動，研究的重點因該是股價的驅動因數以及市場里其他人的觀點和看法，你需要的只是一個買入理由。比如，很多人關心并購對股價的影響，其實這個問題很簡單，如果從公司長期價值來看，并購最后90%以上都是不成功的。10%的成功主要反映在兩點：一是消滅了一個潛在競爭對手；二是買斷了新的技術。一般的并購，其實只是一個財務技巧。市場上給我30倍PE，我花10倍去并購另一個業務，簡單算個帳就可以增加現有股東價值。這是很多美國公司70、80年代玩的游戲，如今A股的很多公司也很聰明，也在玩這個游戲。從交易的角度來看，這樣的并購肯定能在短期提升股價，至于長期是不是有價值，就不是交易者關心的范疇了。還有，比如上海迪斯尼開業，對相關公司的股價是不是利好？長期我不知道，但短期的心理預期肯定是正面的，所有分析師報告也都這么說。唯一不知道的是，現在的股價是不是隱含了或者隱含了多少這種預期，這個其實你看股價表現就能看出來。如果漲多了或賺夠了，就得拋。有些人總是想學巴菲特做投資，我剛才講了，多數人做的其實是交易，而不是真正的投資。純粹的投資，如果你過了基本的門檻其實也沒那么復雜，如果沒過就顯得有些困難，關鍵是看你的眼光和資金的長短。關于BYD，有人問我：為什么巴菲特投了你卻不看好？我回答說：我只做自己能看懂的事。巴菲特有時候說的和做的也不一致，他說投資企業主要看模式、現金流和人。我看BYD就沒有現金流，巴菲特在投資之前也沒有見過管理層，至于模式就更無從談起了。但比亞迪作為一個新能源汽車的交易標的，我覺得大家都是對的，但你如果是靠選公司掙錢，它顯然就不是好的對象，至少不符合我的基本邏輯。作為交易標的，你可以不需要看那么多東西，只要股價有驅動因素，大家都愿意弄，有一定的基本面和情緒支持就可以了。關于長期投資，我的方法對大家不一定有借鑒意義。因為未來是看不清的，我能看明白的只有兩點：一是這個公司的業務和模式是不是能有更好的未來，或者是不是在朝著更好的方向發展；二是公司的行業競爭地位是不是處在最優最有利的位子。至于經營數據和財務報表，只是一些佐證這兩個看法的依據。比如特斯拉，首先我想的是特斯拉的汽車是否代表未來。我沒有答案的時候就去買輛車試一下，你至少可以從一個消費者的角度觀察和感知它。我發現它改變了我對傳統汽車的認識，怎么想都應該是未來的方向，只是更多的人還生活在現實中，對未來還沒有那么強的預見性和感知力。特斯拉對我的改變很大，之前的車現在基本都不開了。我想，既然對我改變大，對別人改變也會很大，只是時間問題。開過它車的人對它評價很高，沒開過他它車的人都很鄙視，這是很有意思的現象。我們再去研究，發現它其實不只是電動車，電動車只是它的特征之一，更大的特征是它改變了人和車之間的關系，有很多細節，在這里我就不展開了。車將來不僅僅是工具，有可能是你的秘書、助手或者是你的“司機”，車本身就是你的司機，特斯拉的自動駕駛也處在領先地位。競爭對手包括中國的比亞迪，還有全球的寶馬、奔馳、豐田這些傳統的汽車廠，他們都在做電動車，但你仔細看，發現完全不是一回事。特斯拉沒有發動機、沒有變速箱，傳統汽車核心的東西它都沒有，你原來所有的優勢它都沒有了，現在之所以仍有些非議，不過是利益集團的自我保護罷了。在美國那么開放的社會，特斯拉在某些州也受到了抵制。一個企業為什么你相信它能活下來？一個訣竅，最核心的報表不是損益表，不是看企業盈利，也不是看公司的資產，也不是看負債，最重要的是要看經營性現金流。特斯拉上個季度末的現金流才轉正，主要原因是它的會計制度和我們不一樣，它把租賃銷售產生的現金流納入了融資科目，沒有納入經營性現金流，相當于被看做是對客戶融資，如果把這個加上，它的經營性現金流全年也是正的。我們看好一個東西，接下來更多要研究風險因素，我們最擔心有新的對手出來，我們把其它對手研究一遍后，再看看它是不是處在領先的地位。我們得到的答案是肯定的。大家很關心特斯拉的市值空間能有多大，這個我們也設想過。一個企業的發展，歐洲也好、美國也好，一般是先成為地方品牌，再成為洲際品牌，再成為全球化品牌。汽車做得最成功的是豐田，因為性價比把車賣到全世界，現在Toyota大概有1800億的市值。特斯拉一上來就是一個全球化的公司，他已經把車賣到全世界，只是現在的生產能力以及成本下降速度還沒有達到讓更多的消費者能購買它。但它已經把車賣到了全世界，而且是最有錢的一個消費群體都在爭相恐后地排隊待購，如果將來成本下降了，生產能力上來了，現在最高的市值公司有1800億美金，我們能不能給它1000億或2000億呢？但我肯定不會在200億把它賣掉，除非我認為它只是一個小品牌公司，在豪華車里它目前的絕對數已經上升到第一位，增長速度也是絕對第一，各種跡象表明它有可能成為這個行業的未來領袖。從更大意義上來講，特斯拉是互聯網化的汽車。蘋果手機上來以后，手機的集中度大幅度提高，未來更互聯網化了，相信汽車的集中度也會越來越高，信息傳遞更有效，消費者更容易崇尚第一品牌。可以預見未來最大的汽車公司市值應該高于現有的Toyota，但它是不是一定就是特斯拉，目前還是個問號？但它目前至少是最有優勢的領導者，等有第二家競爭對手出來后，我們再來評估也不遲。如果再回頭看看國內的電動汽車，你就會發現非常悲哀。同樣是在做電動汽車，我們的企業是只是在選擇利用各種補貼政策賺錢。說到選擇，我想起了前不久看到的一幅漫畫，漫畫的標題是“聰明是一種天賦，善良是一種選擇”：同樣是媽媽帶著孩子看到清潔工在掃大街，一個媽媽對孩子說：你如果不好好讀書將來就和他一樣；另一個媽媽卻對孩子說：你如果不好好讀書，將來就無法幫助這位可憐的叔叔。偉大的企業在選擇改變世界，特斯拉是這樣的代表，Google也是這樣的代表，Facebook也是。而我們的很多企業，只是在選擇賺錢，只要能賺錢什么都可以做。為什么當今中國很難產生偉大的企業？歸根是因為我們的教育、我們的文化出了問題。如果一個企業選擇的只是賺錢，就像一個沒有理想的人一樣，也就不可能有一個值得驕傲的未來。國內的互聯網概念公司，我也看了不少，但看完之后沒有一點興奮的感覺，也許是我太挑剔了。比如大家說的樂視網和全通教育我都研究過，研究完之后我完全搞不懂他們在干什么。在國內，也許只有老祖宗留下來的那些東西，才值得投長期投資，其它的絕大部份標的，只適合用來交易就。真正的長線投資是一件非常愉悅的事情，也是一件非常難的事情，尋找標的要非常苛刻，有時苛刻得甚至有點“潔癖”。成功的投資其實都是在投資人，一個偉大的企業背后都有一個偉大的企業家，我們很少有企業能具備這個素質。若去分析海外的案例后再回過頭來研究中國的企業，你會越看越悲哀。我原來在A股也是長線投資者，現在基本上慢慢都放棄了，因為真的很難。關于未來，其實我們并不需要有很強的預見性，更多的時候我們只是在感知。我喜歡玩帆船，你說海上的風你能預見嗎？或者說你能依賴你的預見玩帆船嗎？更多的時候，我們只是在感知，能把眼前的風用好就是了不起的高手。海上的風千變萬化，企業也是一樣，不要太相信你的預測能力。我們有很多分析師，他們經常做這個模型、那個模型，假設這個、假設那個，我說還不如直接假設股價漲20%更直接些，何必繞那么大的彎子？投資不是精確算法，有時只需要一些模糊判斷。其實，我們只要能看清一個方向、看清一個狀態就非常了不起了。很多人問我特斯拉明年會銷售多少輛車？我說不知道，你讓我猜，我也可以猜，是8萬輛還是9萬輛？這取決于消費者的喜好。但我知道今年的銷量一定會比去年高，因為今年有新車型推出來。我還大概知道單價比過去會稍微高一些，因為ModelX比ModelS賣的價格貴。這些都是可以預見的，至于具體數會是多少，我也不知道。亂猜和假設也沒有意義，因為你自己也不會信，最后信任的還是股價。我從來都沒有預見到未來，我們最多是在嘗試去感受未來。我覺得互聯網的改變，首先是改變了人和人之間的關系，同時也改變了人和企業之間的關系。如果有人做出可能改變未來的事，我愿意去感受，更愿意去體驗，甚至會順著這種體驗去思考，但你讓我坐在家里預測未來會是怎樣，坦率講我做不到。我不是改變世界的人，我沒有這個能力。不是我們創造了企業，不是投資人創造了企業，是企業家創造了企業。如果企業家在創造未來的時候我們能感知到，我覺得就是很成功的投資者了。不要太超越，太超越說白了就是自己騙自己。我原來也不知道汽車的未來是什么，但慢慢嘗試特斯拉之后，再通過研究Musk這個人，研究他的企業，你就會發現，這個行業的未來變得越來越清晰了。比如，我可以隨便可以假想幾個未來的場景：你坐在這兒不再需要司機了，散會了按一下APP，你的車就會自己過來接你，你甚至不用告訴它地址，它會準時到樓下等你。特斯拉每天都在更新信息和功能，你買的不只是車，實際上是買的是它的終身服務，所有這些都改變了我們原有對車的概念。我覺得一個好的產品不是靠你宅在家里預見的，但有人創造出來以后，你要大膽的去感知，這是一個投資人應該有的敏感。關于VR，我也想去體驗，我們同事也在研究，但我還是沒整明白，到底能產生什么樣的商業價值，我目前暫時定義為比較偏娛樂的東西。我還沒看明白，正在研究中。說到A股市場，即使我們再不認同，再不承認，但這是生我們養我們的地方，這種情懷永遠揮抹不去。這是我們的鄉土，是培育我們的地方。今天我想借這個機會多說一句話，說說投資的情懷。這也是困擾我很多年無法釋懷的一種情感，如今我們賴以生存的地方越來越被人鄙視，越來越多的人找不到成就感，但我們真的就別無選擇了嗎？選擇以投資為生，以及選擇什么樣的投資方法，本身都是我們的一種自我選擇，但我們選擇的依據或原則究竟是什么呢？有些人選擇的原則是做自己喜歡和擅長的事，這點沒錯。但除了這些，我們還有別的選擇嗎？為什么有些人選擇了這些之后仍然很痛苦呢？你在開始沒錢的時候，以為賺了錢就會快樂，等你有了錢之后發現自己依然不快樂，這是為什么呢？其實，除了能不能賺到錢或能不能成功以外，幸福不幸福也是一種很重要的選擇標準。人類所有生活方式的選擇，最終就是為了追求幸福。有人夢想當總統，當了總統就是能改變世界，能改變世界就覺得幸福。有人夢想做文豪，文人可以通過自己的作品來影響世界，這樣也有幸福感。人類追求幸福感有很多方式，有人追求權力，有人追求金錢，還有人崇尚自由，有人追求平靜安逸和平等，等等，也有人是選擇幫助別人。關于選擇的標準，我們還可以想得更大一點，就是看有沒有社會價值。人的社會價值，說白了就是對別人的價值。你對更多的人有價值，對別人的價值越大，你的社會價值就越大。社會價值的核心，還可以表現在能不能促進社會進步上。如今我們看A股，好的一面是市場大了，參與者多了，在經濟中的地位也上升了，企業可以通過較低的融資成本提升競爭力，在中國做創新也可以輕易拿到錢了，這些都是好事。而且，越來越多的人，包括政府，都開始認識到證券市場的重要性，我覺得這些都是可喜的，但可悲的是，我們不知道需要一個怎樣的市場。換句話說，我們知道證券市場的重要，卻不知道我們需要的核心要素是什么。大家閉著眼睛想一想：我們來證券市場到