金融工程研究證券研究報告專題報告S金融工程研究證券研究報告專題報告S8010002杰S18110001沖策略績效權專題報告原理與分類利用股指期貨對沖現貨下跌風險，可以實現穩定、準確的完全對沖，風險來自基差偏離，而用股票期權對沖則更加靈活、但不確定性提高，風險更加復雜。原因在于期權所特有的非線性凸性效應簡單來說，凸性效應指標的價格上漲時，看跌期權的杠桿會不斷降低，買入看跌期權端的損失會比期貨空頭小；反之標的價格下跌時，看跌期權的杠桿會不斷增大，買入看跌期權端的盈利比期貨空頭大。希臘字母三維特性是指期權的價格變化主要由標的價格，隱含波動率，時間價值三大要素共同決定，而期貨是一維特性，其僅跟標的指數現貨的價格相關。通常期權對沖策略包括等量對沖、靜態delta中性對沖、動態delta中性對沖三種。本報告主要介紹最常用的等量對沖策略。而由于動態delta中性對沖需要實時盯盤、不定期操作，難度較大，不建投資者學習使用。對沖策略的簡介與歷史績效回測該對沖策略每個月月初按照等量對沖規定的比例，買入或換倉實值3檔(delta等于0.8左右)的次月到期的看跌期權。回測時間區159919)和深圳證券交易所的滬深300ETF期權?；販y績效為(1)平均年化收益率3.6%，而300ETF則為-9.72%；(2)收益率標準差(風險)4.16%，比300ETF的14.47%低71.25%；(3)最大回撤5.8%，比300ETF的小73%；(4)夏普比率1.45，而300ETF為-使用看跌期權的對沖策略，優點包括(1)期權凸性效應可以使對沖收益超過期貨對沖策略；(2)期權權利方不需保證金，可提高難點在于期權的風險和收益的分析更加復雜，時間價值損失或削減對沖收益。期權屬于高杠桿高風險投資品種，漲跌波動遠高于股票。且由于時告2 回測績效介紹 3于三維特性。，臘字母三維特性是指期權的價格變化主要由標的價格，隱含波動率，時間價值deltadelta中性對沖這三種。本報告主要介紹前兩種基于買入看跌期權的對沖策略。而由于動態delta中性期貨)期權的凸性效應也叫動態非線性。如圖1看跌期權的價格與標的價格的關系所對值(斜率)減小，期權價格相對緩慢地減少，即相比股指期貨空頭對沖，虧損得更少；當標的價格下跌，看跌期權實值程度增加，delta絕對值(斜率)增大，期權價與期貨、現貨不同(價格變化僅僅跟對應標的價格變化有關)，期權的價格跟三個要素有關，標的價格變化、期權隱含波動率變化和時間流逝的天數。而這三要素對來策略TFta一個更為簡單的，基于某單一事件進行對沖的案例，旨在說明對沖的作示使用期權和股指期貨兩種衍生品進行風險對沖的效果。5(一)事件驅動下的期權對沖案例月份限制min[(2×合約標的前收盤價－行權價格)，合約標的前金最低標準購期權義務倉開倉保證金＝[合約前結算價+Max(12%低標準權義務倉維持保證金＝[合約結算價+Max(12%×的收盤價-認購期權虛值，7%×合約標的收盤約單位為不對沖時虧損的5.1%。9價格值 期合約(元)值 (元)(元)沖后虧(元)-7711082022-3-171004461034(二)事件驅動下的期貨對沖案例具體的情景假設：某投資者一直持有30萬份滬深300ETF現貨(代碼159919)，為了防范現貨端下跌的風險，于3月7日開盤建立IF股指期貨(對應標表3顯示了該筆期貨對沖交易的明細。該期貨合約為2月份到期的IH股指期貨，合約名稱為IH2002，按照期貨等市值對沖公式(1)計算得到，期貨空頭建倉手了現貨端的虧損，本案例中對沖組合最終虧損僅15000元，僅為不對沖時虧損的價格值(萬期(元)(萬 沖后虧(萬-7711002022-3-171009.83.5(三)事件驅動下的期權期貨對沖優劣對比第二，采用股指期貨對沖時，要求現貨端持倉市值的規模最好在100萬元以7歷史回測數設置績效介紹組合與純50ETF現貨在收益率、風險(收益率標準差)、夏普比率，Calmar收益風情況。該對沖策略回測績效如下，(1)平均年化收益率3.6%，而300ETF則為-72%；(2)收益率標準差(風險)4.16%，比300ETF的14.47%低71.25%；(3)最大F0.20.150.20.15 0.10.05 0-0.05 -0.1-0.15-0.2-0.25期權對沖策略累積收益率300ETF基準收益率相對收益率年化收差(風險)率策略8貨72%1.6%對沖策略優劣總結(一)期權對沖策略優點使用看跌期權的對沖策略，優點包括(1)期權凸性效應可以使對沖收益超過期貨對沖策略；(2)期權權利方不需保證金，可提高資金使用率；(3)適合小規模資(二)期權對沖策略難點和缺點點在于期權的風險和收益的分析更加復雜，時間價值損失或波動率下降會削減。(三)期權對沖策略的收益風險復雜性分析的價格變化幅度，成交滑點成本等。期權的復雜之處在于每個風險點之間也是互相。值的流逝，但波動率的變化和成交滑點成本又會影響對沖盈利情況。同時，標的價格的變化幅度又會橫向影響波動率變化和成交滑點成本，對風險、收益的分析因而變得遠比期貨或現貨復雜。本報告主要介紹等量對沖的基礎知識，故在此暫不深入g險提示(1)期權屬于高杠桿高風險投資品種，漲跌波動遠高于股票。(2)期權合約有到期日，需要時刻注意到期平倉等事宜，否則有歸零或被行權風.................................................................告因無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，評級；股票不在常規研究覆蓋范圍之內證券研究報告風險等級及適當性匹配關系、財經資訊、國債等方面的研究報告究報告可轉債等方面的研究報告，市場策略研究報告創業板、科創板、北京證券交易所、新三板(含退市整理期)等板塊的股票、基金、可轉債告，港股股票、基金研究報告以及非上市公司的研究報告方面的研究報告投資者與證券研究報告的適當性匹配關系：“保守型”投資者僅適合使用“低風險”級別的研報，“謹慎型”使用風險級別不高于“中低風險”的研報，“穩健型”投資者僅適合使用風險級別不高于“中風險”客觀地在所知、證券發行人、上市公司、基金管理公司、資產管理公司等利益相關者的干涉和影響。本人保證與本報告所指的證券或投資標的無任何利害關系，沒有利用發報告前泄露證券研究報告的內容和觀點。本報告僅供東莞證券股份有限公司(以下簡稱“本公司”)的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本性及完整性不作任何保證。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，可隨時更改。本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可跌可升。本公司可發出其它與本報告所載資料不一致及有不同結論的報告，亦可因使用不同假設和標準、采用不同觀點和分析方法而與本公司其他業務部門或單位所給出的意見不同或者相反。在任何情況下，本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并不構成對任何人的投資建議。投資者需自主作出投資決策并自行承擔投資風險，據此報告做出的任何投資決策與本公司和作者無關。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任