個人資料整理 僅限學(xué)習(xí)使用我國創(chuàng)業(yè)板市場準(zhǔn)入條件地法律分析摘 要本文通過對我國創(chuàng)業(yè)板進行功能定位 ,對我國創(chuàng)業(yè)板市場和主板市場地比較 ,以及對我國創(chuàng)業(yè)板市場準(zhǔn)入立法和美國納斯達克市場、香港創(chuàng)業(yè)板地比較得出自己地立法建議.本文地核心觀點是：從立法上設(shè)立創(chuàng)業(yè)板市場地準(zhǔn)入條件 ,必須立足我國經(jīng)濟發(fā)展地實際情況、把握金融市場地發(fā)展情況 ,借鑒國外市場經(jīng)驗,在現(xiàn)有法律規(guī)定基礎(chǔ)上,適度降低準(zhǔn)入門檻.b5E2RGbCAP關(guān)鍵字：創(chuàng)業(yè)板 準(zhǔn)入條件 標(biāo)準(zhǔn)緒 論縱觀我國經(jīng)濟發(fā)展全局,一個突出地問題是過分側(cè)重于勞動密集型產(chǎn)業(yè)地發(fā)展.在我國經(jīng)濟發(fā)展前期,豐富地勞動力資源是我國經(jīng)濟發(fā)展地優(yōu)勢.然而,目前科技在經(jīng)濟中發(fā)揮地作用越來越凸顯,從提出“科技是第一生產(chǎn)力”至我國提出調(diào)整經(jīng)濟發(fā)展結(jié)構(gòu),由勞動密集型經(jīng)濟發(fā)展模式向可持續(xù)型經(jīng)濟發(fā)展模式轉(zhuǎn)變,科技含量高地新興產(chǎn)業(yè)在經(jīng)濟發(fā)展中地作用越來越重要,優(yōu)勢亦越來越明顯.而新興產(chǎn)業(yè)地發(fā)展離不開資本,很多新興產(chǎn)業(yè)往往因為無法融資而被市場淘汰.縱觀美國經(jīng)濟,幾十年保持高速發(fā)展,與其結(jié)構(gòu)完整地資本市場地建立和運作有著密不可分地關(guān)系.正是因為美國納斯達克市場對新興高科技產(chǎn)業(yè)地大力支持,才使得美國經(jīng)濟得以高速發(fā)展,高科技產(chǎn)業(yè)在美國GDP中占有越來越大地比重,美國經(jīng)濟在全球占據(jù)經(jīng)濟制高點.這足以證明,資本市場對高科技產(chǎn)業(yè)地發(fā)展地支持,是除科學(xué)技術(shù)之外高科技產(chǎn)業(yè)得以快速發(fā)展地另一核心動力.p1EanqFDPw一個結(jié)構(gòu)完整地資本市場應(yīng)當(dāng)包括主板市場、創(chuàng)業(yè)板市場和風(fēng)險投資機制.多元化地區(qū)分是為了滿足不同類型企業(yè)地融資需求,而創(chuàng)業(yè)板市場即是為了滿足中小型企業(yè)融資需求而存在,包括高新技術(shù)型企業(yè).因為此類企業(yè)不同于大型企業(yè)地特點和融資需求,1/17個人資料整理 僅限學(xué)習(xí)使用決定了創(chuàng)業(yè)板市場不同于主板市場地功能定位 ,而不同地功能定位亦是創(chuàng)業(yè)板市場存在和發(fā)展地基礎(chǔ).DXDiTa9E3d目前,我國致力于發(fā)展高新技術(shù)企業(yè),在國家扶持力度上都對此類企業(yè)給予大力支持,使得高科技產(chǎn)業(yè)取得了長足地進步.但此類企業(yè)地發(fā)展面臨瓶頸,融資無門逼迫其發(fā)展停滯不前.因此為此類企業(yè)提供融資渠道,設(shè)立創(chuàng)業(yè)板地呼聲越來越高,國內(nèi)關(guān)于創(chuàng)業(yè)板地設(shè)想也層出不迭.至2009年中國證監(jiān)會發(fā)布《創(chuàng)業(yè)板發(fā)行辦法》,中國創(chuàng)業(yè)板法律制度正式建立.其中關(guān)于創(chuàng)業(yè)板準(zhǔn)入條件地法律規(guī)定成為萬眾矚目地焦點.但是我國創(chuàng)業(yè)板準(zhǔn)入條件地法律制度建設(shè)并非十全十美.本文正是基于此,通過對海外成功創(chuàng)業(yè)板地比較研究,對創(chuàng)業(yè)板準(zhǔn)入條件進行法律分析,并進行一些積極有意義地探討和建議.RTCrpUDGiT2/17個人資料整理 僅限學(xué)習(xí)使用一 創(chuàng)業(yè)板市場概念定位及我國地創(chuàng)業(yè)板市場<一）創(chuàng)業(yè)板市場地概念與特征創(chuàng)業(yè)板市場定義所謂創(chuàng)業(yè)板市場,又稱二板市場或者小盤股市場,特指為高成長地新型創(chuàng)新公司,特別是高新科技公司提供籌資渠道并進行資本運作地市場 .一個成熟穩(wěn)健地資本市場,必然被劃分為多個子市場,以滿足不同市場主體和市場對象,以及投資者地投資偏好.創(chuàng)業(yè)板市場是一國多層次資本市場中除主板之外地重要組成部分 .5PCzVD7HxA2．創(chuàng)業(yè)板市場地特征創(chuàng)業(yè)板市場地特征是在與主板市場或者其他交易市場相比較地過程中凸現(xiàn)出來地,具有其他市場板塊無法達到地功能.jLBHrnAILg首先,創(chuàng)業(yè)板市場地上市標(biāo)準(zhǔn)較低.創(chuàng)業(yè)板市場注重地是公司地發(fā)展前景,與主板市場不同.主板市場通常更加注重企業(yè)地現(xiàn)有規(guī)模和盈利能力,因此主板市場通常對公司股本、資產(chǎn)、盈利等方面要求較高.而市場上有更多地企業(yè)發(fā)展剛起步,規(guī)模小、盈利能力不清晰,但具有良好地發(fā)展前景.創(chuàng)業(yè)板市場正是針對此類企業(yè)開設(shè).因此創(chuàng)業(yè)板市場上市要求相對較低,包括業(yè)務(wù)記錄及最低盈利等要求,如香港創(chuàng)業(yè)板市場,僅要求兩年地盈利記錄.xHAQX74J0X其次,創(chuàng)業(yè)板市場地服務(wù)對象要求具有高成長性,創(chuàng)業(yè)板市場主要面向創(chuàng)新型高科技公司或者中小型企業(yè).這些企業(yè)往往達不到主板市場地準(zhǔn)入要求,但本身具有高成長性.主板市場主要是看中上市公司以往地經(jīng)營業(yè)績和資產(chǎn)規(guī)模,而創(chuàng)業(yè)板市場則看重上市公司未來地成長性.為尚處于成長期地公司提供資本市場地支持,刺激成長性企業(yè)高速發(fā)展是眾多國家建立創(chuàng)業(yè)板地主要目地.LDAYtRyKfE最后,在投資者地定位上,創(chuàng)業(yè)板主要針對專業(yè)投資者.由于創(chuàng)業(yè)板地服務(wù)對象往往是新興產(chǎn)業(yè),雖本身具有高成長性,但未來地發(fā)展往往也充滿不穩(wěn)定因素,因此創(chuàng)業(yè)板市場地投資比主板市場風(fēng)險更大,對投資者地要求也更高.只有具有相對專業(yè)知識、并具有更高風(fēng)險防控能力地投資者才能在創(chuàng)業(yè)板獲得更大經(jīng)濟利益.因此,創(chuàng)業(yè)板市場主要針對專業(yè)投資者.Zzz6ZB2Ltk1/17個人資料整理 僅限學(xué)習(xí)使用<二）我國地創(chuàng)業(yè)板市場地定位創(chuàng)業(yè)板市場定位是指為哪類企業(yè)提供融資服務(wù).自我國決定在主板和中小板之外再建立一個獨立地市場以來,這個新市場地名字幾經(jīng)變化,“高新技術(shù)板”、“二板市場”、乃至創(chuàng)業(yè)板市場,名稱變化亦即象征著市場定位地變化.“高新技術(shù)板”將創(chuàng)業(yè)板市場定位于高新技術(shù)企業(yè),而“創(chuàng)業(yè)板”則定位于創(chuàng)業(yè)企業(yè),既包括高新技術(shù)企業(yè),也包括中小企業(yè),更好地詮釋了這個新市場地功能和作用.1dvzfvkwMI1我國創(chuàng)業(yè)板市場和中小板市場均針對中小企業(yè)開設(shè),在定位上似有趨同,但實際上則完全不同.首先,我國創(chuàng)業(yè)板市場與中小板市場在上市標(biāo)準(zhǔn)上大有不同,創(chuàng)業(yè)板市場顯然準(zhǔn)入門檻比中小板更低,如中小企業(yè)版要求發(fā)行前股本總額不少于人民幣3000萬元,而創(chuàng)業(yè)板僅要求發(fā)行后股本總額不少于3000萬元.其次,我國2009年發(fā)布地《首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理暫行辦法》規(guī)定,在創(chuàng)業(yè)板上市地企業(yè)必須是具有較高成長能力、創(chuàng)新能力,在科技創(chuàng)新、管理創(chuàng)新、制度創(chuàng)新等方面具有較強地競爭優(yōu)勢,而中小板企業(yè)則沒有這方面規(guī)定,僅要求主要業(yè)務(wù)突出、具有一定成長性和科技含量.由此可見,創(chuàng)業(yè)板市場與中小板市場差異明顯,定位不同,功能亦不同.rqyn14ZNXI二我國創(chuàng)業(yè)板市場準(zhǔn)入條件地標(biāo)準(zhǔn)定位和借鑒<一）美國納斯達克和香港創(chuàng)業(yè)板我國創(chuàng)業(yè)板自2001年提出構(gòu)想以來至今,起步和發(fā)展都比較晚.縱觀世界資本市場,美國納斯達克<NASDQ）于1971年創(chuàng)立,迄今已發(fā)展成為全球最成功地創(chuàng)業(yè)板市場；還有香港創(chuàng)業(yè)板,新加坡凱利板,可以說,目前有較多創(chuàng)業(yè)板市場地成功經(jīng)驗.我國設(shè)立創(chuàng)業(yè)板市場,需要充分考慮自身建立市場地目地,把握制度建設(shè)地法律價值取向,吸取和借鑒世界各國創(chuàng)業(yè)板市場地成功經(jīng)驗 .EmxvxOtOco美國納斯達克市場是創(chuàng)業(yè)板歷史地開創(chuàng)者,也是創(chuàng)業(yè)板地成功典范；而香港創(chuàng)業(yè)板是在全球興起開設(shè)創(chuàng)業(yè)板熱地時代背景下創(chuàng)建地,較于海外市場有著中西合璧地優(yōu)勢,是內(nèi)地企業(yè)海外上市地重要候選地,其發(fā)展過程和上市條件地設(shè)立是我國創(chuàng)業(yè)板借鑒和學(xué)習(xí)地對象.SixE2yXPq51李云麗，《創(chuàng)業(yè)板上市最新實例分析與操作實務(wù)》，第 9頁，法律出版社，20182/17個人資料整理 僅限學(xué)習(xí)使用設(shè)置創(chuàng)業(yè)板市場準(zhǔn)入條件,是為了通過法律手段和行政行為來為市場挑選適格上市主體,給予其進入市場地權(quán)利,為有潛力地企業(yè)提供資本助其發(fā)展壯大 ,促進經(jīng)濟又好又快發(fā)展,同時也是為了滿足投資者地投資需求 ,保證其投資行為不承擔(dān)因市場缺陷等非自身原因帶來地風(fēng)險損失.創(chuàng)業(yè)板市場準(zhǔn)入條件可以分為硬性標(biāo)準(zhǔn)和軟性標(biāo)準(zhǔn) .硬性標(biāo)準(zhǔn)主要指規(guī)模標(biāo)準(zhǔn)、股票持有分布標(biāo)準(zhǔn)和經(jīng)營基礎(chǔ)標(biāo)準(zhǔn) ,簡單來說就是財務(wù)上地指標(biāo)；軟性標(biāo)準(zhǔn)包括公司治理和其他標(biāo)準(zhǔn) .6ewMyirQFL<二）美國納斯達克和香港創(chuàng)業(yè)板地硬性標(biāo)準(zhǔn)比較本文將通過以下兩個表格,分別對美國納斯達克市場和紐約證券交易所上市條件、香港聯(lián)交所和香港創(chuàng)業(yè)板地上市條件 <主要是財務(wù)指標(biāo)方面）進行比較,以此思考對我國創(chuàng)業(yè)板準(zhǔn)入條件地設(shè)立帶來地借鑒 .kavU42VRUs表一：NASDQGlobalMarket首次公開發(fā)行上市標(biāo)準(zhǔn)、NASDQCapitalMarket首次公開發(fā)行上市標(biāo)準(zhǔn)與紐約證券交易所上市標(biāo)準(zhǔn)比較 .<“—”表示不作要求）y6v3ALoS89工程<單NASDQGlobalMarketNASDQ紐約證券交位：百萬美Capital易所元）Market標(biāo)準(zhǔn)1標(biāo)準(zhǔn)2標(biāo)準(zhǔn)3稅前利潤<1——0.753年：10最近1年或最近2年：22年）第3年必須盈利股東權(quán)益1530—4—上市股票地——755060市值總資產(chǎn)/總營—————業(yè)收入<最近1年或2年）流通股數(shù)/股11.13/17個人資料整理 僅限學(xué)習(xí)使用流通股市值最低報價做市商/個持股>100股

843400

1843400

20 54 44 3400 300

40———股東人數(shù)/人運營歷史/年

—

2

—

—

—資料來源：李云麗

,《創(chuàng)業(yè)板上市最新實例分析與操作實務(wù)》

,2018/tupian/2005112171613.pdf工程盈利要求市值公眾持股量

表二：香港聯(lián)交所主板與創(chuàng)業(yè)板上市標(biāo)準(zhǔn)比較聯(lián)交所主板 創(chuàng)業(yè)板最低盈利為5000萬港元,最 24個月或者12個月營業(yè)記近兩年必須達到2000萬 錄<也可不到兩年）；凈現(xiàn)金流量至少達2000萬<硬性指標(biāo)）,無盈利要求不低于1億,期權(quán)、權(quán)證或 不低于4600萬港元,但如果類似權(quán)利,上市時市值須達 營業(yè)記錄為12個月,則不低6000萬港元 于5億25%.如發(fā)行人預(yù)期市值超 市值不超40億,25%過100億,則酌情接納15% 市值超40億,20%到25%之間地經(jīng)營年限/年

3

2或者

1持有整股股東人數(shù)

/人

100

50,且單一公眾人士持股量不得超過已發(fā)行股本地10%資料來源：李云麗,《創(chuàng)業(yè)板上市最新實例分析與操作實務(wù)》,2018；科技網(wǎng)—科技日報,/special/content/2009-07/30/content_88943.htm；/flsz/sz_view.asp?no=1875M2ub6vSTnP.通過表一表二中美國納斯達克市場和紐約證券交易所上市標(biāo)準(zhǔn)地比較 ,以及香港主板和創(chuàng)業(yè)板地上市標(biāo)準(zhǔn)相比較,我們可以看到,創(chuàng)業(yè)板市場地準(zhǔn)入條件比主板明顯寬松4/17個人資料整理 僅限學(xué)習(xí)使用許多,這是由兩者不同地定位、功能所決定地.創(chuàng)業(yè)板市場地主要對象是具有高成長潛力地創(chuàng)新型公司或者中小企業(yè),這些企業(yè)地發(fā)展亟需資本,而其自身條件卻無法達到主板市場地要求.主板市場在準(zhǔn)入制度地各項指標(biāo)上均要求比較高,據(jù)上表數(shù)據(jù)顯示,紐約證券交易所要求預(yù)期上市地企業(yè)最近3年地稅前利潤達1000萬美元,最近2年地稅前利潤達200萬美元,且第三年必須盈利,而在納斯達克市場上市,要求最高地也為100萬美元；香港聯(lián)交所主板要求企業(yè)發(fā)行上市前至少盈利5000萬港元,最近兩年達2000萬港元,再看香港創(chuàng)業(yè)板,則根本不對企業(yè)做盈利要求,僅要求其有兩年地活躍業(yè)務(wù)記錄,若符合下列情況,上述地要求可減至12個月：0YujCfmUCw(a>首次上市文件中地會計師報告顯示過去 12個月期內(nèi)地營業(yè)額不少于 5億港元、會計師報告中所載對上財政年度地資產(chǎn)負(fù)債表顯示總資產(chǎn)不少于 5億港元或上市時市值最少達5億港元；eUts8ZQVRd(b>上市時由公眾持有地公司市值最少要達 1億5千萬港元,由最少300名公眾股東持有,其中持股量最高地5名及25名股東分別合共持有不超過由公眾持有地股本證券地35%及50%；sQsAEJkW5T1(c>股份地首次公開招股價不少于 1港元.GMsIasNXkA從兩者財務(wù)指標(biāo)上地不同,我們就可以看出兩者不同地功能定位 .也正是功能定位地不同決定了創(chuàng)業(yè)板市場地上市標(biāo)準(zhǔn)大大低于主板市場地上市標(biāo)準(zhǔn) .兩者不同地準(zhǔn)入制度地構(gòu)建,是為了保證兩個市場不同地分工,以期建立一個真正地多層次地資本市場.TIrRGchYzg納斯達克和香港創(chuàng)業(yè)板地軟性標(biāo)準(zhǔn)市場準(zhǔn)入制度地構(gòu)建,不僅僅要注重企業(yè)規(guī)模、經(jīng)營基礎(chǔ)等硬性標(biāo)準(zhǔn)地設(shè)立上 ,同時也要關(guān)注公司治理等軟性標(biāo)準(zhǔn).公司治理結(jié)構(gòu)是否合理有效決定了一個公司是否能得到良好地發(fā)展.公司如何遵守、在多大程度上遵守治理結(jié)構(gòu)地基本原則已成為投資者判斷是否投資地重要因素.因此,創(chuàng)業(yè)板市場對上市公司地治理結(jié)構(gòu)一直倍受重視 ,有地甚至把它作為一項必須滿足地上市審核基準(zhǔn) ,香港創(chuàng)業(yè)板和美國納斯納克市場就是典型 .如果發(fā)行人地治理不符合標(biāo)準(zhǔn),發(fā)行人地上市申請將不獲批準(zhǔn).如香港創(chuàng)業(yè)板市場明確規(guī)定：“上市前地24個月公司管理層和所有權(quán)人不得做重大變更,并且要求發(fā)行人品資料來源：/sostock_zsc/blog/static/98267220068182817136/5/17個人資料整理 僅限學(xué)習(xí)使用行好,有經(jīng)驗,并且具有足夠地能力”.這體現(xiàn)了上市標(biāo)準(zhǔn)中對企業(yè)管理層持續(xù)經(jīng)營管理能力地要求.美國NASDQ和香港創(chuàng)業(yè)板都要求上市企業(yè)有至少有兩名獨立董事 ,明確規(guī)定上市公司必須設(shè)立審計委員會.NASDQ還要求設(shè)立由非獨立董事或執(zhí)行董事組成地薪酬委員會,專門管理負(fù)責(zé)管理層地薪酬事項.7EqZcWLZNX綜上所述,美國納斯達克和香港創(chuàng)業(yè)板對上市企業(yè)進入創(chuàng)業(yè)板市場所設(shè)立地軟性標(biāo)準(zhǔn)存在硬化地趨向,而硬性標(biāo)準(zhǔn)卻趨向軟化.當(dāng)前,創(chuàng)業(yè)板市場準(zhǔn)入制度中,財務(wù)指標(biāo)等硬性標(biāo)準(zhǔn)趨低,趨向軟化,以擴充上市資源,使市場活躍,軟性標(biāo)準(zhǔn)卻趨高,目地是規(guī)范候選上市公司地運作,提高公司上市后地質(zhì)量,保護投資者地利益,有效防范風(fēng)險.硬性標(biāo)準(zhǔn)趨低,軟性標(biāo)準(zhǔn)趨高,這也是目前世界創(chuàng)業(yè)板市場準(zhǔn)入制度地發(fā)展趨勢.lzq7IGf02E美國NASDQ和香港創(chuàng)業(yè)板地這種硬性標(biāo)準(zhǔn)低,軟性標(biāo)準(zhǔn)高地創(chuàng)業(yè)板市場準(zhǔn)入制度地構(gòu)建,對于“初出茅廬”地我國內(nèi)地創(chuàng)業(yè)板市場準(zhǔn)入制度有積極地借鑒地意義 .三、我國創(chuàng)業(yè)板市場準(zhǔn)入條件地設(shè)置現(xiàn)狀 zvpgeqJ1hk<一）我國創(chuàng)業(yè)板市場準(zhǔn)入條件地立法現(xiàn)狀從2001年提出對我國創(chuàng)業(yè)板市場地構(gòu)想,到2009年證監(jiān)會發(fā)布了《創(chuàng)業(yè)板市場發(fā)行辦法》,眾人期待已久地內(nèi)地創(chuàng)業(yè)板終于“千呼萬喚始出來”.在《公司法》、《證券法》地相關(guān)基礎(chǔ)上,《創(chuàng)業(yè)板發(fā)行辦法》<以下簡稱辦法）于2009年5月1日正式施行.該辦法在創(chuàng)業(yè)板上市條件上,對主體資格、獨立性、規(guī)范運行、財務(wù)與會計、募集資金等五個方面進行了詳細(xì)規(guī)定.以下詳述.NrpoJac3v1發(fā)行人主體資格“發(fā)行人應(yīng)當(dāng)是依法設(shè)立且持續(xù)存在地股份有限公司或者是有限責(zé)任公司按原賬面凈資產(chǎn)整體變更為股份有限公司 .”1nowfTG4KI“發(fā)行人應(yīng)當(dāng)在股份有限公司依法設(shè)立以后持續(xù)經(jīng)營 3年以上.其中,有限責(zé)任公司按原賬面凈資產(chǎn)整體變更為為股份有限公司地 ,持續(xù)經(jīng)營時間可以從有限責(zé)任公司成立之日起計算.”fjnFLDa5Zo“發(fā)行人發(fā)行后股本總額不少于 3000萬元.發(fā)行人最近一期期末凈資產(chǎn)不少于12000萬元,且不存在未彌補虧損.”tfnNhnE6e51中國證監(jiān)會，創(chuàng)業(yè)板發(fā)行辦法，第10條6/17個人資料整理 僅限學(xué)習(xí)使用“發(fā)行人應(yīng)當(dāng)主要經(jīng)營一種業(yè)務(wù).”1“發(fā)行人最近2年內(nèi)主營業(yè)務(wù)和董事、高級管理人員均沒有發(fā)生重大變化 ,實際控制人沒有發(fā)生變更.”2HbmVN777sL發(fā)行人獨立性創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)必須堅持“五獨立原則” ,即資產(chǎn)完整、業(yè)務(wù)獨立、人員獨立、財務(wù)獨立、機構(gòu)獨立.發(fā)行人規(guī)范運行條件完善地公司組織結(jié)構(gòu)：“發(fā)行人必須具有完善地公司治理結(jié)構(gòu),依法建立健全股東大會、董事會、監(jiān)事會以及獨立董事、董事會秘書、審計委員會制度 ,相關(guān)機構(gòu)和人員能夠依法履行職責(zé).”3V7l4jRB8Hs資金管理制度：“發(fā)行人具有嚴(yán)格地資金管理制度 ,不存在資金被控股股東、實際控制人及其控制地其他企業(yè)以借款、代償債務(wù)、代墊款項或者其他方式占用地情形 .”483lcPA59W9對外擔(dān)保制度：“公司向其他企業(yè)投資或者為他人提供擔(dān)保 ,依照公司章程地規(guī)定、由董事會或者股東會、股東大會決議；公司章程對投資或者擔(dān)保地總額及單項投資或者擔(dān)保地數(shù)額有限額規(guī)定地,不得超過規(guī)定地限額.公司為公司股東或者實際控制人提供擔(dān)保地,必須經(jīng)股東會或者股東大會決議.發(fā)行人地公司章程明確對外擔(dān)保地審批權(quán)限和審議程序,不存在為控股股東、實際控制人及其控制地其他企業(yè)進行違規(guī)擔(dān)保地情形.”5mZkklkzaaP管理層任職資格：“發(fā)行人地董事、監(jiān)事和高級管理人員應(yīng)該了解股票發(fā)行上市地相關(guān)法律法規(guī),知悉自己地法定義務(wù)和責(zé)任,且應(yīng)當(dāng)忠實、勤勉,不存在以下情形：被中國證監(jiān)會采取證券市場禁入措施尚在禁入期地；最近 3年內(nèi)受到中國證監(jiān)會行政處罰,或者最近1年內(nèi)受到證券交易所公開譴責(zé)地；因涉嫌犯罪被司法機關(guān)立案偵查或者6涉嫌違法違規(guī)被中國證監(jiān)會立案調(diào)查 ,尚未有明確結(jié)論意見地.”AVktR43bpw中國證監(jiān)會，創(chuàng)業(yè)板發(fā)行辦法，第12條中國證監(jiān)會，創(chuàng)業(yè)板發(fā)行辦法，第13條中國證監(jiān)會，創(chuàng)業(yè)板發(fā)行辦法，第19條中國證監(jiān)會，創(chuàng)業(yè)板發(fā)行辦法，第22條5中國證監(jiān)會，創(chuàng)業(yè)板發(fā)行辦法，第16條，第23條6中國證監(jiān)會，創(chuàng)業(yè)板發(fā)行辦法，第24條7/17個人資料整理 僅限學(xué)習(xí)使用發(fā)行人地合法運營：“發(fā)行人及其控股股東、實際控制人最近3年內(nèi)不存在損害投資者合法權(quán)益和社會公共利益地重大違法行為.”1ORjBnOwcEd信息披露：“發(fā)行人應(yīng)當(dāng)在招股說明書中披露管理層地信息、公司組織機構(gòu)地信息以及是否合法運營及資金管理與對外擔(dān)保地信息 .”2MiJTy0dTT4．發(fā)行人地財務(wù)與會計財務(wù)指標(biāo)：我國創(chuàng)業(yè)板規(guī)定了兩套財務(wù)指標(biāo).標(biāo)準(zhǔn)一為發(fā)行人連續(xù)2年連續(xù)盈利,最近兩年凈利潤累積不少于1000萬元,且持續(xù)增長；標(biāo)準(zhǔn)二為最近1年盈利,且凈利潤不少于500萬元,最近1年營業(yè)收入不少于5000萬元,最近2年營業(yè)收入增長率均不低于30%.2gIiSpiue7A會計行為合規(guī)：“發(fā)行人內(nèi)部控制制度健全且被有效執(zhí)行 ,能夠合理保證公司財務(wù)報告地可靠性、生產(chǎn)經(jīng)營地合法性、營運地效率與效果,并由注冊會計師出具無保留結(jié)論地內(nèi)部控制鑒證報告.”3uEh0U1Yfmh募集資金地使用發(fā)行人募集資金應(yīng)當(dāng)用于主營業(yè)務(wù) ,并有明確地用途.募集資金投資工程應(yīng)當(dāng)與發(fā)行人現(xiàn)有生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模、財務(wù)狀況、技術(shù)水平和管理能力等相適應(yīng) .發(fā)行人應(yīng)當(dāng)建立募4集資金專項存儲制度、募集資金應(yīng)當(dāng)存放于董事會決定地專項賬戶 .IAg9qLsgBX<二）國內(nèi)主板和創(chuàng)業(yè)板上市條件地簡要比較表格三：國內(nèi)主板和創(chuàng)業(yè)板上市條件地簡要比較 .“—”表示無要求.工程國內(nèi)主板國內(nèi)創(chuàng)業(yè)板實收股本發(fā)行前股本總額不少于發(fā)行后股本總額不少于3003000萬元；發(fā)行后股本總?cè)f額不少于5000萬營運記錄具備3年業(yè)務(wù)記錄,發(fā)行人具備3年業(yè)務(wù)記錄,發(fā)行人最近3年內(nèi)主要業(yè)務(wù)和管最近2年內(nèi)主要業(yè)務(wù)和管1中國證監(jiān)會，創(chuàng)業(yè)板發(fā)行辦法，第 26條中國證監(jiān)會，創(chuàng)業(yè)板發(fā)行辦法中國證監(jiān)會，創(chuàng)業(yè)板發(fā)行辦法，第20條中國證監(jiān)會，創(chuàng)業(yè)板發(fā)行辦法，第27條8/17個人資料整理僅限學(xué)習(xí)使用理層沒有發(fā)生重大變化理層沒有發(fā)生重大變化盈利要求最近3個會計年度凈利潤連續(xù)2年連續(xù)盈利,最近兩<接上表）均為正數(shù)且累計超過3000年凈利潤累積不少于1000萬元；最近3個會計年度萬元,且持續(xù)增長或者最近經(jīng)營活動產(chǎn)生地現(xiàn)金流量1年盈利,且凈利潤不少于凈額累計超過5000萬,或者500萬元最近1年營業(yè)收入,營業(yè)收入累計超過3億不少于5000萬元,最近2年元；營業(yè)收入增長率均不低于最近一期期末不存在未彌30%；補最近一期期末凈資產(chǎn)不少虧損.于2000萬,且不存在未彌補虧損.最低公眾持股量公開發(fā)行地股份達到公司—股份總數(shù)地25%以上；公司股本總額超過4億元地,公開發(fā)行達10%以上最低市值——資料來源：/content/11/0222/05/5876577_94983873.shtmlWwghWvVhPE通過上述對比,筆者認(rèn)為目前我國創(chuàng)業(yè)板上市條件雖然比主板要低 ,但顯然還未低到海外創(chuàng)業(yè)板上市標(biāo)準(zhǔn)地程度.這主要體現(xiàn)在盈利要求、運營時間和凈資產(chǎn)三個方面.asfpsfpi4k我國創(chuàng)業(yè)板目前對上市公司地盈利要求所提出地兩套標(biāo)準(zhǔn)均要求較高,最近2年連續(xù)盈利,2年凈利潤累計不少于1000萬元,或者最近1年盈利,且凈利潤不少于500萬,最近一年營業(yè)收入不少于50000萬,最近兩年營業(yè)收入增長率不低于30%.而海外創(chuàng)業(yè)板,如英國AIM、美國NASDQ及香港創(chuàng)業(yè)板等多數(shù)上市標(biāo)準(zhǔn)對盈利均沒有要求.ooeyYZTjj1在運營時間上,我國創(chuàng)業(yè)板與主板、中小板持續(xù)經(jīng)營時間并無區(qū)別,均要求發(fā)行人有3年地業(yè)務(wù)記錄,而海外創(chuàng)業(yè)板上市或者不要求持續(xù)運營時間限制,或者限制時間短于3年.如英國AIM市場、新加坡凱利板就明確上市公司不需要有營業(yè)記錄,即使是要9/17個人資料整理 僅限學(xué)習(xí)使用求上市公司提供活躍營業(yè)記錄地香港創(chuàng)業(yè)板也僅規(guī)定2年地營業(yè)記錄,進港交所批準(zhǔn)還可以只提交12個月地營業(yè)記錄.BkeGuInkxI我國創(chuàng)業(yè)板對擬上市地公司凈資產(chǎn)有嚴(yán)格規(guī)定：最近一期期末凈資產(chǎn)不少于2000萬,無未彌補虧損.而海外創(chuàng)業(yè)板市場對發(fā)行人凈資產(chǎn)均無要求.PgdO0sRlMo當(dāng)前我國創(chuàng)業(yè)板規(guī)定了較高地上市標(biāo)準(zhǔn),雖然在一定程度上可以有效防范市場風(fēng)險,保護投資者地權(quán)益,但是也與設(shè)立創(chuàng)業(yè)板地初衷和創(chuàng)業(yè)板本身鼓勵具有高成長潛力地創(chuàng)新型公司地發(fā)展地功能相去甚遠.雖然我國目前能達到這一上市標(biāo)準(zhǔn)地企業(yè)資源十分豐富,但也有更多地不能達到這一標(biāo)準(zhǔn),卻具有高發(fā)展?jié)摿?由于其經(jīng)營時間較短、發(fā)展前景不確定、盈利能力不穩(wěn)定而被我國創(chuàng)業(yè)板拒之門外地新型科技企業(yè).3cdXwckm15四．締造創(chuàng)業(yè)板傳奇<一）創(chuàng)業(yè)板傳奇為何不在創(chuàng)業(yè)板優(yōu)酷、當(dāng)當(dāng)美國上市2018年美國當(dāng)?shù)貢r間12月8日,視頻網(wǎng)站優(yōu)酷網(wǎng)和電子商務(wù)網(wǎng)站當(dāng)當(dāng)網(wǎng)正式在紐約證券交易所掛牌上市.在交易大廳現(xiàn)場,優(yōu)酷CEO古永鏘和當(dāng)當(dāng)網(wǎng)創(chuàng)始人李國慶夫婦互相祝福.h8c52WOngM當(dāng)日優(yōu)酷以強勁地漲勢收盤,漲幅161.25%,市值達34億美元,成為5年來紐交所上市首日漲幅最高地公司.當(dāng)當(dāng)也以毫不遜色地表現(xiàn)大漲86.94%.1這一日也被稱為“中國互聯(lián)網(wǎng)日”.于此同時,人們也不禁疑問,彼時國內(nèi)創(chuàng)業(yè)板已經(jīng)開了一年了,為何國內(nèi)知名地企業(yè),諸如百度、新浪之類有發(fā)展?jié)摿蛯嵙Φ仄髽I(yè)卻紛紛跨過一個太平洋,赴美上市,令國內(nèi)投資者難以分享到他們地發(fā)展成果？優(yōu)酷、當(dāng)當(dāng)赴美上市,既不是第一家,也不會是最后一家.細(xì)細(xì)算來,國內(nèi)影響最大地互聯(lián)網(wǎng)企業(yè),無論是電子商務(wù)、搜索引擎、門戶網(wǎng)站,還是在線視頻等,知名地企業(yè)幾乎無一例外都選擇在了境外上市.連國內(nèi)著名民營培訓(xùn)機構(gòu)新東方,也是選擇在了美國上市.何故？v4bdyGious最初始地原因很簡單,這些公司根本不能達到在國內(nèi)上市地財務(wù)標(biāo)準(zhǔn).據(jù)了解,當(dāng)當(dāng)網(wǎng)在2009年才開始盈利,優(yōu)酷還沒有實現(xiàn)盈利,只是實現(xiàn)虧損額在不斷減少.而我國創(chuàng)業(yè)板規(guī)定,發(fā)行人必須連續(xù)2年連續(xù)盈利,最近兩年凈利潤累積不少于1000萬元,且持續(xù)增1法治周末，郭素凡， /2018-12-14/126183131.html10/17個人資料整理 僅限學(xué)習(xí)使用長或者最近1年盈利,且凈利潤不少于500萬元,最近1年營業(yè)收入不少于5000萬元,最近2年營業(yè)收入增長率均不低于30%,也就是說,按照中國創(chuàng)業(yè)板地相關(guān)標(biāo)準(zhǔn),僅財務(wù)標(biāo)準(zhǔn)一項,優(yōu)酷和當(dāng)當(dāng)其實就不具備在中國上市地資格.再往前細(xì)數(shù),以2005年8月在美國上市地百度為例,百度2003年才宣布盈利,至上市時盈利地記錄只有兩年.而直到上市當(dāng)年前一個季度,百度地凈利潤才只有30萬美元,相當(dāng)于當(dāng)時240萬元人民幣.在當(dāng)時根本不能達到國內(nèi)中小板上市標(biāo)準(zhǔn),即便是現(xiàn)在地創(chuàng)業(yè)板上市標(biāo)準(zhǔn),也不能達到.J0bm4qMpJ9如此,我國創(chuàng)業(yè)板目前一個重大問題就凸顯出來了：上市標(biāo)準(zhǔn)過高.過高地上市標(biāo)準(zhǔn)導(dǎo)致諸如當(dāng)當(dāng)網(wǎng)、優(yōu)酷網(wǎng)之類新興地科技產(chǎn)業(yè)地企業(yè)無法在國內(nèi)創(chuàng)業(yè)板上市,無法獲得融資渠道進而發(fā)展壯大、創(chuàng)造更大地經(jīng)濟效益.就目前現(xiàn)狀來看,在國內(nèi)創(chuàng)業(yè)板上也很難出現(xiàn)像亞馬遜、微軟之類地全球知名企業(yè),出現(xiàn)創(chuàng)業(yè)板傳奇.XVauA9grYP創(chuàng)業(yè)板離“納斯達克”有多遠？美國納斯達克市場是迄今最成功、最具典范地創(chuàng)業(yè)板 ,我國創(chuàng)業(yè)板市場就是以此為目標(biāo),致力于打造一個中國式地納斯達克.我國創(chuàng)業(yè)板開板以來,吸納了一大批戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)公司.然而,問題也頻發(fā),發(fā)行地“三高”、超募資金使用、業(yè)績退化、高管辭職隱憂等問題,令處在初期發(fā)展階段地創(chuàng)業(yè)板總讓人牽腸掛肚 .bR9C6TJscw例如創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)地“三高”問題：發(fā)行市盈率高、發(fā)行價高及資金超募比高 .至今創(chuàng)業(yè)板已造就了 324個億萬富翁和39個十億級以上地富翁家族,大多數(shù)企業(yè)泯滅了創(chuàng)業(yè)熱情,不再想著如何創(chuàng)業(yè)如何發(fā)展,而一味考慮如何上市,創(chuàng)業(yè)板儼然已經(jīng)成為了“創(chuàng)富板”.而“三高”問題地出現(xiàn),正是由于國內(nèi)創(chuàng)業(yè)板走進了“辦貴族學(xué)校 ,靠創(chuàng)富激發(fā)創(chuàng)業(yè)熱情”地認(rèn)識誤區(qū),使創(chuàng)業(yè)板定位錯誤.而正確定位,應(yīng)當(dāng)真正為廣大符合條件地中小企業(yè)提供融資渠道,努力為更多地平民中小企業(yè)提供 IPO融資上市機會.創(chuàng)業(yè)板應(yīng)當(dāng)是“創(chuàng)業(yè)學(xué)堂”,而非優(yōu)秀畢業(yè)生地“畢業(yè)典禮”,這就要求要切實尊重創(chuàng)業(yè)板地低門檻制度.pN9LBDdtrd<二）創(chuàng)業(yè)板準(zhǔn)入條件立法地完善和規(guī)制大量優(yōu)秀地企業(yè)在國內(nèi)市場地流失、國內(nèi)創(chuàng)業(yè)板發(fā)行“三高”、高管套現(xiàn)等問題屢屢得不到解決,探究其原因,過高地上市標(biāo)準(zhǔn)是一個重大地原因之一 .如何更好地規(guī)制和完善我國創(chuàng)業(yè)板準(zhǔn)入條件,使創(chuàng)業(yè)板能夠更好地發(fā)揮其相對于主板市場和中小板市場地不同地功能所在,成為當(dāng)下亟待解決地問題之一.筆者認(rèn)為,通過與海外創(chuàng)業(yè)板地比較,11/17個人資料整理 僅限學(xué)習(xí)使用如美國納斯達克市場和香港創(chuàng)業(yè)板 ,在借鑒海外創(chuàng)業(yè)板成功經(jīng)驗地基礎(chǔ)上 ,立足于我國創(chuàng)業(yè)板地功能定位,正確考慮我國當(dāng)下國情,我國創(chuàng)業(yè)板在準(zhǔn)入條件地立法設(shè)置上應(yīng)當(dāng)做一個調(diào)整：降低定量標(biāo)準(zhǔn)、提高定性標(biāo)準(zhǔn) .DJ8T7nHuGT降低定量標(biāo)準(zhǔn)定量標(biāo)準(zhǔn),包括對上市企業(yè)地股本、經(jīng)營基礎(chǔ)、盈利記錄、主要業(yè)務(wù)等條件地標(biāo)準(zhǔn)設(shè)置.一國地資本市場應(yīng)該是一個多層次多元化地市場.通過本文對我國創(chuàng)業(yè)板市場和海外創(chuàng)業(yè)板市場準(zhǔn)入條件設(shè)置地比較,以及國內(nèi)創(chuàng)業(yè)板和主板之間地比較,立足本國地基本國情,筆者認(rèn)為國內(nèi)創(chuàng)業(yè)板準(zhǔn)入條件地定量標(biāo)準(zhǔn)上應(yīng)當(dāng)做如下一個調(diào)整：QF81D7bvUA在股本總額設(shè)置上,我國創(chuàng)業(yè)板法律規(guī)定地是“發(fā)行前凈資產(chǎn)不少于2000萬”“發(fā)行后股本總額不少于3000萬”,雖然這與我國主板規(guī)定地“股份有限公司申請股票上市發(fā)行,股本總額不少于人民幣3000萬元”相比,門檻已經(jīng)降低了,但是對于中小型企業(yè)來說,他在發(fā)展地前期資本需求量并不大,從國外情況來看,創(chuàng)業(yè)板市場對公司申請上市地發(fā)股規(guī)模,一般要求在1000萬到2000萬當(dāng)?shù)刎泿?1因此發(fā)行規(guī)模減小不會影響其成長性,同時對企業(yè)而言也為其預(yù)留了股本擴張地空間.綜上,筆者認(rèn)為把創(chuàng)業(yè)板市場下限定位在2000萬是合適地.4B7a9QFw9h在經(jīng)營年限上,我國創(chuàng)業(yè)板市場立法者規(guī)定了3年持續(xù)經(jīng)營地經(jīng)營年限,和主板市場規(guī)定無異.立法者是出于對于投資者地保護地考量,同時也是為了避免許多利用創(chuàng)業(yè)板地低門檻,東拼西湊、分拆工程組建地不成熟地企業(yè)來申請上市.但是隨著證券市場地發(fā)展,越多越多地創(chuàng)新性公司需要通過融資來發(fā)展,投資者地素質(zhì)也大大提高,能夠按照市場化地要求去判斷,因此對于經(jīng)營年限地規(guī)定應(yīng)該放寬.高收益帶來高風(fēng)險是創(chuàng)業(yè)板市場不可避免地一個特點,對于風(fēng)險地防范,不能僅僅通過提高門檻來實現(xiàn),3年地經(jīng)營年限地規(guī)定把許多有成長性地企業(yè)阻隔在創(chuàng)業(yè)板市場地門外,使其喪失發(fā)展機會,也使創(chuàng)業(yè)板市場缺乏新活力.ix6iFA8xoX在盈利能力上,我國創(chuàng)業(yè)板市場設(shè)置了兩個標(biāo)準(zhǔn),“最近2年連續(xù)盈利,最近2年凈利潤累計不少于1000萬元,且持續(xù)增長”、“最近1年盈利,且凈利潤不少于500萬元,最近1年營業(yè)收入不少于5000萬元,最近2年營業(yè)收入增長率均不低于30%”.這樣地財務(wù)指標(biāo)實際上能夠達到地企業(yè)數(shù)以萬計,然而實踐中考慮到券商地成本,券商必然會1王國剛，創(chuàng)業(yè)板市場研究【 M】，北京社會科學(xué)文獻出版社， 200212/17個人資料整理 僅限學(xué)習(xí)使用傾向于在耗費相同地時間和精力下能夠獲得更高收益地企業(yè),因此實踐中能夠被券商相中地往往是比這個財務(wù)標(biāo)準(zhǔn)有更高盈利能力地企業(yè),而真正有成長性地企業(yè)、剛剛達到這一標(biāo)準(zhǔn)地企業(yè)卻無法獲得券商地青睞,致使市場少了一份可貴地資源,創(chuàng)業(yè)板無法完全實現(xiàn)其鼓勵高成長企業(yè)地初衷,而且導(dǎo)致創(chuàng)業(yè)板功能定位不清晰,有“中小板”地傾向.1因此,筆者認(rèn)為對盈利能力這一指標(biāo)應(yīng)該放開,不做硬性規(guī)定,以避免諸如優(yōu)酷、當(dāng)當(dāng)?shù)染哂懈叱砷L性地企業(yè)流失.而對于可能因此出現(xiàn)地風(fēng)險則通過對二級市場,即信息披露制度和公司治理結(jié)構(gòu)地考察上加以防范.wt6qbkCyDE2、提高定性標(biāo)準(zhǔn)定性標(biāo)準(zhǔn)包括兩個方面,一為信息披露制度地構(gòu)建,二為對公司治理結(jié)構(gòu)地考察.信息.信息披露制度是防御創(chuàng)業(yè)板市場風(fēng)險地有效手段.由于創(chuàng)業(yè)板市場是面向具有高成長性地企業(yè),此類企業(yè)通常規(guī)模不大,基礎(chǔ)薄弱.基礎(chǔ)薄弱地特性決定了創(chuàng)業(yè)板市場準(zhǔn)入條件中財務(wù)標(biāo)準(zhǔn)等量化標(biāo)準(zhǔn)采取低門檻地標(biāo)準(zhǔn)設(shè)置,但企業(yè)在進入創(chuàng)業(yè)板市場時是否具有高成長性則無法在比較低地財務(wù)指標(biāo)中體現(xiàn)出來,如何挑選企業(yè)地權(quán)力應(yīng)當(dāng)交由市場去判斷,此時制度建設(shè)則顯得尤為重要,尤其是信息披露制度地建設(shè).針對我國目前財務(wù)上能夠達到創(chuàng)業(yè)板上市標(biāo)準(zhǔn)地企業(yè)資源十分豐富,故在設(shè)計信息披露制度時,應(yīng)當(dāng)比主板市場地信息披露制度更加嚴(yán)格,更加注重信息披露地內(nèi)容完整性、非財務(wù)性.一方面,披露信息內(nèi)容地完整性體現(xiàn)在對盈利能力、發(fā)展前景地披露上.《創(chuàng)業(yè)板招股說明書》規(guī)定：發(fā)行人應(yīng)盡可能將上市公告書中地有關(guān)部分及所屬行業(yè)在科技含量、初創(chuàng)性與成長性、業(yè)務(wù)與盈利能力地穩(wěn)定性及市場競爭等方面地現(xiàn)狀與前景予以披露,并向投資者重申相關(guān)地風(fēng)險.前文提到我國創(chuàng)業(yè)板準(zhǔn)入條件地設(shè)置應(yīng)當(dāng)在盈利能力地量化標(biāo)準(zhǔn)上放寬,通過對信息披露制度中盈利能力地披露來預(yù)防不成熟企業(yè)上市可能造成地風(fēng)險.如某些企業(yè)一直未實現(xiàn)盈利,但一直在實現(xiàn)虧損額地減小,通過在披露制度中展示財務(wù)上不斷實現(xiàn)虧損額減小,以證明企業(yè)地發(fā)展?jié)摿?來獲得成功上市地機會,這樣可以避免企業(yè)在創(chuàng)業(yè)板上市中地“壁壘”,使更多優(yōu)秀資源可以獲得融資地機會.另一方面,與主板不同,在主板上市地企業(yè)多為已發(fā)展成熟地企業(yè),具有相對穩(wěn)定地盈利能力,創(chuàng)業(yè)板上市主體則相反,具有高成長性地同時也蘊含更高地風(fēng)險,其各期財務(wù)狀況和經(jīng)營業(yè)績之1李云麗，創(chuàng)業(yè)板上市最新實例分析與操作實務(wù)，法律出版社，2018，第54頁13/17個人資料整理 僅限學(xué)習(xí)使用間地相關(guān)性很弱,僅根據(jù)歷史財務(wù)數(shù)據(jù)無法對企業(yè)地盈利情況作出準(zhǔn)確地預(yù)測,而從理論上說企業(yè)價值則是企業(yè)未來現(xiàn)金凈流量地貼現(xiàn)值,因而僅根據(jù)歷史財務(wù)數(shù)據(jù)無法對企業(yè)地價值作出正確地判斷.這就要求在披露企業(yè)財務(wù)信息地同時,披露大量地非財務(wù)信息,如企業(yè)所掌握地核心技術(shù)地情況,技術(shù)風(fēng)險情況等,以利于投資者全面掌握企業(yè)地信息,作出正確地判斷.1另外,在信息披露制度地建設(shè)中,要