-2-摘要核心觀點：當前零食行業近萬億規模，在品類及品牌成長過程中也發生渠道變遷，零食消費逐步從高端向大眾平價擴散，帶來量販零食店的爆發機會。量販零食店單店模型出色，切中中端零食消費市場，輕資產+下沉布局下生命力極強，我們測算量販零食店遠期有望達到十萬店規模，有著10倍的擴張空間。量販零食店在“貨場人”三維度均有明顯優勢：通過低價高周轉實現高坪效；出色的門店模型吸引加盟商輕資產高速拓店，滿足消費者在零食高頻+強即時性+嘗鮮心理下的“多、快、省”需求。當前行業中初創玩家領跑，逐步從區域加密走向全國擴張，萬辰生物旗下五家優勢初創品牌規模領先高速增長；良品鋪子、三只松鼠、家家悅、中百集團等跨界玩家加速入局追趕，有望再創新增長曲線，建議積極關注。量販零食店：理性消費大勢下量販零食店快速爆發，聚焦中端市場快速爆發。零食行業萬億規模，格局分散，品類眾多，品類、廠商等行業要素發展演變疊加渠道變遷孕育新業態的成長土壤，供需及及技術側的多重催化帶來量販零食店這一新渠道的崛起機會。量販零食店單店模型出色，切中零食中端零售空白市場快速爆發。據我們對標湖南市場測算，量販零食店有望達到十萬店，相比當前萬店規模有著十倍的成長機遇。盈利強且易復制，滿足“多快省”多維顧客價值，是極具效率及生命力的業態。1）貨：量販零食店通過高效運營+優化采購鏈路及結構實現低成本，低成本+低加價率實現低價，低價+出色選品實現高周轉和高坪效。2）場：量販零食店單店運營高效，基于此攤低各項門店費用率實現高凈利率。由于盈利能力強，且加盟門檻相對較低，投資回報可觀，吸引加盟商加速開店；同時總部“千店一面”簡化門店職能最大化規模效應，數字化強管模式確保高速拓店的同時仍規范運營。3）人：零食消費者年輕女性居多，零食消費具備嘗鮮性+即時性+高頻購買；量販零食店以SKU寬度+深度+快速迭代滿足顧客對“多”的需求，以就近選址滿足零食即時高頻購買下對“快”的需求，以低價及散稱售賣方式滿足低預算強嘗鮮心理下對“省”的需求。玩家對比：初創玩家領跑擴張，跨界玩家加速追趕。量販零食店當前玩家以零食很忙等初創玩家為主，初創玩家經過多年門店模型打磨，當前逐步從區域加密走向全國擴張。此外，行業玩家還包括三只松鼠，良品鋪子等老牌零食跨界玩家及家家悅、中百集團等零售跨界玩家，跨界玩家在區域稟賦，供應鏈及零食品類運營能力遷移下，有望從大本營起步，在優勢區域內加速拓店并逐步向外擴張，從而再造新增長曲線。投資建議：據我們測算，量販零食店相比當前萬店規模仍有數倍的擴張空間。萬辰生物旗下五家量販零食店已達到近三千店，規模領先高速增長；三只松鼠，良品鋪子、家家悅、中百集團等積極布局，通過既有稟賦及能力的遷移，有望加速追趕，再創新增長曲線，建議積極關注。風險提示：量販零食店渠道份額不及預期，開店空間不及預期，拓店進展不及預期，行業競爭加劇，食品安全風險，草根調研樣本數據偏差對測算結果產生影響。目錄1零食渠道變遷：萬億零食賽道迎來渠道變遷，量販零食店飛速崛起零食行業：萬億空間，格局分散，品類及渠道變遷帶來新業態成長機遇量販零食店：飛速崛起的零食新業態，切中中端空白市場，運營效率及顧客價值雙升量販零食店空間：零食大賽道占據大份額，十萬店可期，尚有十倍成長空間3玩家對比：初創玩家從區域加密走向全國擴張，跨界玩家能力遷移加速追趕初創玩家：門店模型逐步打磨成熟，經營策略逐步體系化，已達萬店規模老牌零食玩家：零食品類運營+門店加盟經驗+供應鏈能力遷移，優勢區域內快速打磨推廣零售玩家：家家悅供應鏈優勢強，新店開業表現強勁，第二增長曲線可期2人貨場分析業態優勢：低價高周轉，盈利強+標準化易復制，滿足“多快省”多維顧客價值貨：低價=低成本+低毛利，高效率實現低成本，低價高周轉實現高店效場：單店盈利好+加盟門檻低+標準化程度高，加盟模式快速爆發人：零食消費高頻+即時+嘗鮮心理驅動，量販零食店提供“多快省”多維度顧客價值4投資建議和風險提示-3-零食空間：零食行業約萬億規模，格局分散，隨收入增長行業將持續擴容零食行業約萬億規模：據艾媒咨詢，零食行業規模約為1.2萬億，預計未來行業在人均收入提升及消費升級、消費觀念轉變驅動下將持續擴容。零食廠商集中度低：由于零食行業門檻較低，品類及品牌間有一定替代效應，消費者嘗鮮心理較強，忠誠度較低，因此行業集中度較低。2022年，休食CR5為14.7%，CR10為23.3%，市場份額排名前三的公司依次為瑪氏、百事、旺旺，頭部公司份額僅在3%左右，低集中度下行業缺乏強勢品牌，渠道相對擁有更強的議價權。圖：行業規模：2022年約1.2萬億（億）圖：2022年零食行業公司份額（%）圖：歷年零食行業CR5&CR10（%）資料來源：歐睿30.025.020.015.010.05.00.02013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022CR5 CR103.5

3.3

3.02.62.12.3

2.01.61.51.476.7資料來源：歐睿瑪氏百事旺旺億滋伊利三只松鼠雀巢倍斯特衛龍喜之郎其他-5%0%5%10%15%20%140001200010000800060004000200002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 20222023E2024E2025E2026E

2027E資料來源：艾媒咨詢，招商證券行業規模，億 yoy，%-4-零食渠道：商超及夫妻老婆店份額流失，便利店占比逐年提升?

渠道分布：據歐睿，零食2022年的渠道包括：超市（39.7%）、夫妻老婆店（16.6%）、電商（15.5%）、特大型超市（12.6%）、便利店（7.7%）、食品/飲料/煙草專賣店（4.2%）等多種渠道。?

渠道變遷：據歐睿，2022相比2017年，渠道份額發生變遷。憑借近距離網點密布，便利店份額增加1.9pct；同時，線下賣場流量衰減，超市份額降低2.7pct；消費升級趨勢下，夫妻老婆店份額降低3.0pct。?

電商占比低：由于零食消費即時性及場景性較強，同時零食客單價相對較低導致電商配送成本較高，因此零食線上化率僅15.5%，電商占比明顯低于其他行業。圖：2022年零食行業的渠道分布（%）圖：零食的線上化率變化趨勢（%）圖：零食行業重點渠道份額變化情況（%）圖：2022年零食線上化率對比其他行業（%）資料來源：歐睿,注：前院零售商通常位于加油站或其他服務站資料來源：歐睿資料來源：歐睿資料來源：歐睿0.020.040.060.02017

2018201920222020 2021超市食品/飲料/煙草專賣店夫妻老婆店11.111.914.614.815.510.08.06.04.02.00.012.09.618.016.014.02017201820192020202120220.0100.0家用電器…寵物護理消費電子…美妝個護消費保健品服裝、鞋類家庭護理紙品家清乳制品及…眼鏡家居與園藝零食個人配飾熱飲烹飪原料…主食軟飲料…生鮮（零…家用電器（零售量）美妝個護家庭護理眼鏡寵物護理消費保健品紙品家清家居與園藝消費電子（零售量）服裝、鞋類乳制品及替代品零食39.716.615.512.64.42.3 0.8

0.17.7

便利店超市夫妻老婆店電商特大型超市便利店食品/飲料/煙草專賣店前院零售商非雜貨零售商折扣商店-5-特大型超市

零食行業變遷：品類及廠商極大豐富，疊加渠道變遷帶來新渠道發展機遇20002010顛覆時代：2010-2019錦繡時代：2020-至今2020計劃經濟退出歷史舞臺，市場經濟成為經濟全面發展，居民物質生活回溫品類：餅干和糖果為主渠道：百貨店蓬勃發展廠商：臺資內資大單品霸屏開拓時代：2000-2009經濟全面發展，居民收入增加發展：仍以經典零食品類餅干糖果為主，更多細分子類如威化、注心餅干渠道：外資大型連鎖商超大舉擴張廠商：

外資發力行業發展覺醒時代：1990-1999GDP生產總值不斷突破，消費者對生活質量產生了一定追求品類：堅果蜜餞、鹵制熟食崛起渠道：傳統大渠道萎縮，社區化小型化業態發展，O2O崛起，線上線下日趨融合廠商：本土覺醒受疫情影響，消費者對于健康更為重視,此外技術變革運用于更多生活場景品類：功能性糖果、代餐零食，能量棒、芝士乳酪渠道：

新零售進一步發展廠商：新銳興起零食行業自1990年至今，經歷了品類，廠商的快速發展和豐富，并進一步提供渠道的成長機遇：品類上看，零食品類從單一的糖果餅干，到堅果鹵品等多個細分品類再到功能性零食等，逐步豐富。廠商上看，零食廠商品牌逐步從外資臺資等，迎來更多本土廠商的機遇，當前各細分垂類品牌逐步崛起。渠道上看，零食渠道跟隨線上線下渠道變化而變遷，逐步從商超便利店，拓展至小型業態及O2O渠道等。總體上看，零食在品類及品牌上的明顯發展豐富，疊加渠道變遷帶來零食新渠道的成長機會。資料來源：尼爾森，招商證券-6-圖：零食行業品類，渠道及廠商的演化路徑量販零食店：崛起的零食新渠道，單店模型出色定義：量販零食店是近年興起的社區零食專賣連鎖業態，門店面積約100平左右，集合銷售各品牌零食產品。品類：集合各類泛零食品類，SKU

寬度及深度較高，店內SKU數約1600-2000個，SKU

上新汰換快。品牌：包含全國知名品牌，區域性品牌及工廠品牌等，相比商超等渠道，工廠白牌占比較高。門店：面積一般在100-120平，位置一般位于社區；各級城市均有分布，下沉能力強，可下沉至鄉鎮。價格：由于量販零食店在采購上直接合作上游廠商，且不壓賬期，不收進場費廣告費等雜費，采購成本相對較低，且門店運營高效，貨品加價率低，因此價格具備明顯優勢，一般標品比商超等便宜20%以上。單店模型：量販零食店一般單店日銷為1.2萬左右，毛利18-22%，扣除租金及人工費用等約3-4萬后，單店單月盈利約2-3萬左右，門店凈利潤率約為5%-7%。圖：量販零食店典型單店模型SKU（個） 1600面積（平） 100平 日銷（元）12000月銷（元）360000單月毛利（元）64800毛利率% 18% 單月租金（元）16000，5-6元/平/天租金費用率%4.4%人工1名店長，2名理貨員，2名收銀員單月工資（元）20000人工費用率%5.6%單月水電雜費（元）5000

水電雜費費用率% 1.4% 單月凈利（元） 23800凈利率% 6.6% 圖：量販零食店一覽（圖為零食很忙門店示意圖）資料來源：零食很忙官網，招商證券資料來源：草根調研，零食很忙，招商證券-7--8-量販零食店：切中中端空白市場，在零食很忙帶動下進入爆發階段資料來源：草根調研，各零食網站官網，招商證券量販零食店切中中端空白市場：此前零食專業銷售渠道中存在兩類零食專賣門店，一類是相對高端的零食店，如三只松鼠，良品鋪子等；另一類是相對大眾低端的各類果脯蜜餞夫妻老婆店。量販零食店切中中低端夫妻老婆店和高端零食店中間的中端市場缺口，憑借高效率及輕資產模式快速爆發。第一階段：2011年老婆大人誕生，通過自有渠道銷售其他廠商品牌，成為當下量販零食店的原型。第二階段：2017年零食很忙創立，經過5代店型的迭代及打磨，優化了店型及門店管控，逐步將量販零食這一業態優化成熟，自身迅速發展的同時，也對行業起到明顯帶動。第三階段：2020年起，量販零食店玩家迭起，迅速在優勢區域內加密，并加速占領空白市場，快速擴張。量販零食店崛起動因：需求端：1）經濟增速放緩背景下，出現性價比消費趨勢。2）來伊份等高端定位的零食專賣店出現后，

大眾定位的零食專賣店尚且空缺，量販零食店出現后實現補缺并快速擴散；3）信息透明度提升，理性消費趨勢下，消費者對白牌產品接受度提升；4）下沉市場人均可支配收入不斷提升，零食消費不斷增長。供給端：1）傳統零售業態效率降低，客流衰減，逐步貢獻出零食銷售份額。2）量販零食店切中中端零食這一相對空白的市場，且領先玩家將門店模型打磨優化成熟，驅動行業加速發展。3）便利性需求下，線下業態向便利化小型化發展，社區小型業態迎來發展機遇。4）技術上，各類SaaS、智能化技術在近年快速發展，降低門店標準化復制及管控成本，量販零食店可通過加盟杠桿快速復制。20112020量販零食店老婆大人、糖巢等初代量販零食店原型誕生自有渠道、自有門店來銷售廠商品牌零食量販業態擴張迅猛，門店總和已過萬家零食很忙領跑，22年底門店達2k+形成區域品牌群雄并立的格局，如湖南零食很忙，川渝貴零食有鳴，江西趙一鳴。2017零食很忙優化店型、定價邏輯等，標準化量販零食店業態帶動湖南幫的零食連鎖店趙一鳴、零食優選、來優品單體夫妻老婆店店主自行判斷采購后銷售售賣散裝、炒貨蜜餞等2000圖：量販零食店的演化路徑-9-圖：大陸區域量販零食店空間測算測算假設：1）各省零食消費與當地人口數及消費力（人均GDP）正相關；2）各省量販零食店業態所占零食消費的渠道份額與湖南一致。第一步：測算湖南市場飽和門店數：據我們統計，當前湖南量販零食店總門店數約為4000家，由于湖南市場發展相對充分，推測湖南省門店飽和度為80%，則對應湖南省遠期飽和門店數約為5000家。第二步：計算我國其他省（直轄市）飽和門店數：以湖南量販零食店飽和門店數5000家為基準，其他省市對標湖南：人口系數=該省人口數量/湖南人口數人均GDP系數=該省人均GDP/湖南人均GDP該省飽和門店數=該省人口系數*人均GDP系數*湖南飽和門店數則各省（直轄市）對應的飽和門店數如右表所示，如廣東省預期飽和門店數為1.1萬家。第四步：加總大陸各省（直轄市）飽和門店數，得到大陸飽和門店數為11.6萬家。相比當前全國約1萬家的水平，有著約十倍的擴張空間。開店空間：對標湖南飽和門店數測算，大陸飽和門店數為11.6萬家省份人口（億）各省人均GDP人口系數（相對湖南）GDP系數（相對湖南）預期飽和門店數廣東1.131017961.64701.385011405山東1.00859731.45841.16978530河南0.96620711.39430.84455887四川0.83677851.21080.92235583江蘇0.811444751.16871.965711486河北0.76568881.09680.77404245湖南0.69734981.00001.00005000安徽0.63736870.91671.00264595湖北0.59921700.85771.25405378浙江0.571188300.83161.61686722廣西0.49522150.71400.71042536云南0.48617360.70010.84002940江西0.46710090.67370.96613255遼寧0.44685150.63180.93222945福建0.391268450.57121.72584929陜西0.39828850.56011.12773158黑龍江0.38508830.54690.69231893山西0.37736860.53891.00262701貴州0.36523480.52180.71221858重慶0.31906880.44961.23392774吉林0.27550330.39190.74881467甘肅0.26449860.38220.61211170內蒙古0.25964960.36111.31292370新疆0.25685260.36050.93241681上海0.241794010.35142.44094288北京0.221900910.31222.58634038天津0.161188010.22611.61641827海南0.09668450.13540.9095616寧夏0.07699250.09970.9514474青海0.06607760.08740.8269361西藏0.03582690.04860.7928192合計13.96116307圖：湖南市場當前總門店數約4000家資料來源：國家統計局，草根調研，招商證券測算16006006006002707510001000零食很忙

零食優選 戴永紅資料來源：各品牌官網，招商證券愛零食 舌尖零食 悠百佳其他2000 湖南目錄1零食渠道變遷：萬億零食賽道迎來渠道變遷，量販零食店飛速崛起零食行業：萬億空間，格局分散，品類及渠道變遷帶來新業態成長機遇量販零食店：飛速崛起的零食新業態，切中中端空白市場，運營效率及顧客價值雙升量販零食店空間：零食大賽道占據大份額，十萬店可期，尚有十倍成長空間3玩家對比：初創玩家從區域加密走向全國擴張，跨界玩家能力遷移加速追趕初創玩家：門店模型逐步打磨成熟，經營策略逐步體系化，已達萬店規模老牌零食玩家：零食品類運營+門店加盟經驗+供應鏈能力遷移，優勢區域內快速打磨推廣零售玩家：家家悅供應鏈優勢強，新店開業表現強勁，第二增長曲線可期2貨：低價=低成本+低毛利，高效率實現低成本，低價高周轉實現高店效高凈利場：單店盈利好+加盟門檻低+標準化程度高，加盟模式快速爆發人：零食消費高頻+即時+嘗鮮心理驅動，量販零食店提供“多快省”多維度顧客價值貨場人分析業態優勢：低價高周轉，盈利強+標準化易復制，滿足“多快省”多維顧客價值4投資建議和風險提示-10-貨：低價=低成本+低毛利，低成本來源之①是更高效的運營模式量販零食店的低價=低成本+低毛利，低成本來自業態本身較高的運營效率、更低的交易成本，從而實現更低的拿貨成本：無“苛捐雜稅”：相比商超，量販零食店無“進場費”，“堆頭費”，“廣告費”等額外收費，合作方式清晰，交易成本相對更低，從而實現更高效的合作及更低的拿貨成本。不壓供應商賬期：量販零食店在與廠商結算時采用貨到付款方式，不壓供應商賬期，實現供應商資金的高周轉；而商超，便利店等渠道應付帳款周轉天數往往達到60天以上，賬期較長；更短的賬期下供應商能實現更快的資金周轉，從而愿意給出更優的拿貨價格。圖：量販零食店貨到付款，應付賬款周轉天數很短資料來源：，草根調研，招商證券7616918372804996200180160140120100806040200圖：量販零食店交易成本對比商超供應商商超消費者扣點及返利銷售差價廣告費、促銷費、堆頭費等供應商與商超的合作模式結算賬期較長，費項繁雜供應商商超消費者銷售差價供應商與量販零食店的合作模式貨到付款，無額外收費供貨毛利資料來源：草根調研，招商證券供貨毛利-11-貨：低成本來源之②是拿貨鏈路及貨品結構優化，低毛利加強用戶低價感知量販零食店壓縮了拿貨環節實現更低的拿貨成本：相比于夫妻老婆店，量販零食店能跳過一批商，二批商等直接從廠家拿貨，壓縮了層級從而實現更低的拿貨成本。貨品結構中引入更多工廠貨實現更低的成本：相比于傳統商超、便利店等，量販零食店的貨品結構中除了全國知名品牌外，還引入部分區域品牌及工廠品牌，壓縮了品牌溢價，降低了拿貨成本。同時，品控嚴格保證價低質優：白牌品相較于品牌產品缺乏品牌背書，更需要對供應鏈的嚴格把握；總體上看，我國食品工業日漸成熟，食品安全問題日益減少；與此同時，量販零食店品控嚴格，以零食很忙為例，其在供應商準入門檻、產品檢測、門店陳列及售后服務等環節均嚴格把關，以保證產品品質及安全。標品低毛利加強用戶低價感知：量販零食店全國性品牌標品的定價較低，毛利率僅10%左右，帶給消費者更強烈的價格優勢感知；本身進貨成本較低的白牌商品毛利率相對較高，約20%-25%，適當拉高利潤空間；總體上量販零食店的綜合毛利率約18%左右，仍明顯低于商超/便利店等渠道的毛利率。圖：量販零食店品控嚴格，從而實現低價質優安全圖：量販零食店SKU中區域品牌及白牌占比更高圖：量販零食店品牌/白牌產品的毛利率資料來源：，草根調研，招商證券資料來源：，草根調研，招商證券65%35%白牌 品牌23%10%0%5%10%15%20%25%白牌品牌品控環節 措施資料來源：零食很忙官網，招商證券-12-準入門檻產品檢測門店陳列售后服務僅與全國頭部或前三的品類實力廠商合作，如鹽津鋪子、恰恰、甘源等除了廠家檢測、中檢集團第三方檢測外，零食很忙也自設實驗室，產品從進倉到出庫前，必須通過品控實驗室定期抽檢零食很忙每排貨架上均有溯源二維碼，掃一掃便能看到產品、廠家一級檢測報告等信息零食很忙有三十多人組成的售后團隊，其中有一個分隊專門負責面對面溝通，解決消費者困擾-13-貨：低價=低成本+低毛利，低價強選品實現高周轉高坪效量販零食店低價+強選品能力+精細化管理實現高周轉：相比于其他業態，量販零食店存貨周轉天數在約一個月以內，低于商超約40-60天，低于高端零食店及便利店約2個月的周轉天數。較高的周轉速度帶來了更高的坪效，量販零食店坪效達到約3.6萬+/平/年，遠高于便利店及商超等其他業態。較高的周轉速度主要來自于低毛利率+選品出色+精細化管理：?

低價驅動高周轉：

量販零食店毛利率僅18%-22%之間，毛利率明顯低于各類業態，量販零食店低成本+低毛利下的價格優勢十分顯著，低價帶來更多流量，并對進店流量也能實現更好的轉化，從而驅動高周轉的實現，帶來高坪效。?

優質選品驅動高周轉：量販零食店具備出色的選品能力，用戶洞察較深，能挑選出最符合大眾需求的SKU，約每個月周轉一輪，周轉速度明顯快于其他業態。?

更精細化的管理實現高周轉：門店的數字化程度較高，對單品周轉情況能較好檢測，對于周轉較差的SKU

能及時進行汰換，保證門店周轉速度的最優。同時，門店較好的動線設計下，也能進一步提升帶單率，最大化單位面積內的產出。53644390519254523010090807060504030201000.92.21.43.643.532.521.510.50社區生鮮店零食集合店商超 便利店資料來源：，草根調研，招商證券圖：量販零食店存貨周轉天數很短，僅約30天圖：量販零食店坪效高于商超等業態（萬/平/年）圖：量販零食店毛利率低于多數線下零食業態資料來源：，草根調研，招商證券182220202324292748516050403020100資料來源：，草根調研，招商證券場-加盟：輕資產模式快速爆發，區域龍頭加快全國布局?

加盟輕資產模式下，業態快速爆發：量販零食店單店盈利能力強，對加盟商的吸引力較強；同時單店標準化程度高便于快速復制，因此多采用加盟拓店模式。當前零食很忙（2000+）、好想來（

1200+

）

、

老婆大人（

1000+

）

、

趙一鳴（

1200+

）

、

零食有鳴

（

1200+

）

、

糖巢

（1100+）、愛零食（1000+）全國門店規模均已超1000+，加上零食優選（800+）、戴永紅（600+）等，預計量販零食店全國門店數已超過一萬家，仍在高速加密擴張。?

各玩家新增門店數加速：據各品牌官網規劃，

2023年零食很忙、趙一鳴、零食有鳴、零食優選預計凈增門店數均達到1000+，好想來、零食有鳴單月新增門店數達到100+，各玩家開店均有明顯加速，市場快速擴張。?

區域龍頭漸顯，逐步輻射全國：湖南作為零食很忙發源地，當前零食很忙在湖南市場開店數達到1600+，門店數在湖南市場上居于首位，并逐步從湖南向全國拓展，目前湖南區域龍頭包括零食很忙、零食優選；江西省頭部玩家為趙一鳴，浙江省為老婆大人，四川重慶為零食有鳴，各區域均跑出一些區域龍頭，在優勢區域內不斷加密的同時加快跑馬圈地，快速向全國其他空白省市布局。資料來源：品牌官網，品牌公眾號，招商證券圖：各玩家優勢區域分布2000+1200+1000+800+1200+1200+600+1100+1000+05001000150020002500零食很忙

好想來

老婆大人零食優選

趙一鳴

零食有鳴

戴永紅 糖巢 愛零食資料來源：品牌官網，公眾號，招商證券圖：各玩家每月新增門店數及2023年目標開店數圖：各玩家門店數100+50++200200+1000+600+120010008006004002000零食很忙 好想來 零食優選資料來源：品牌官網，公眾號，招商證券趙一鳴零食有鳴-14-每月新增門店數 23年計劃新增門店數1000+ 1000+場-加盟：加盟門檻較低，投資回報可觀，吸引加盟商加速開店-15-單店投入相對較低，投資回報率較高，吸引加盟商快速加盟拓店：加盟投入：總體來看，

零食很忙/

好想來/老婆大人/零食優選/

趙一鳴/零食有鳴/

糖巢加盟費分別為5/5/8/3/4/3/2

萬元/年，保證金分別為

3/2/5/1/2/10/1

萬元，總體上各玩家加盟收費相對較低。首次投入：據我們統計，零食很忙/好想來/零食優選等裝修成本介于8-15萬之間，貨架/監控/空調/收銀設備等費用介于10-18萬之間，首次備貨費用介于14-30萬元之間，合計首次一次性投入約30-50萬元之間。運營投入：量販零食店日常單店投入包含加盟管理費+租金+人工費用等，其中老婆大人/趙一鳴/糖巢管理費約為800-1000元/月，房租取決于城市線級及具體位置估計約2萬元/月，人工成本約2萬元/月，因此，日常運營投入約4-5萬元/月。總投入：綜上加盟投入+首次投入+日常運營投入，量販零食店單店加盟投入約50萬左右，總體回本周期約為1-2年，僅考慮裝修及貨架等一次性成本情況下（約20-25萬），回本周期約10個月，單店投入較低，投資回報較好。資料來源：品牌官網，公眾號，招商證券圖：各玩家加盟情況梳理零食很忙 好想來 老婆大人

零食優選 趙一鳴 零食有鳴 戴永紅 糖巢加盟費/加盟管理費（萬）558343-2保證金（萬）3251210-1裝修成本（萬）1012-1525-30108-1210-10-15加盟投入貨架/監控/空調/收銀設備等（萬）1213-1820-30107-1016-10-15首次備貨（萬）18-2015-2025-301418-2520-22-30管理費（元）--800元/月-800/月--1000/月開業籌備費（萬）-----2--流動資金（萬）--10-15-3-5---總投入（不含房租及轉讓費，萬）5047-60-38-4060-8051-55盈利情況毛利率18%20%-22%--18%-20%-回本周期------2-2.5年1-2年場-坪效：小業態實現高坪效，選址社區實現較低租金率據我們研究，零售業態的面積和坪效呈負相關關系，量販零食店等小業態相對能實現更高的坪效。相較于商超賣場，量販零食店面積約100-120平之間，坪效達到3.6萬/平/年，以較小的面積實現較高的坪效。更小的業態往往有著更高的坪效：據我們測算，零售業態的坪效與單店面積之間呈負相關關系（除倉儲會員店外），小業態對SKU精選的能力要求較高，與此同時也在一定的營業面積內，只能保留單位面積內產出貢獻最大的SKU，盡量淘汰長尾低價值的SKU，從而實現更高的坪效。選址社區實現更低的租金率：量販零食店大多選址在社區，社區商業租金明顯低于購物中心，但單日進店流量差距小于租金差距。疊加社區老客復購率明顯好于購物中心，從而以較低的租金達成較好的銷售。資料來源：連鎖經營協會，招商證券資料來源：連鎖經營協會，招商證券圖：坪效對比：小業態往往能實現更高的坪效圖：坪效：便利店專賣店專業店等小店坪效較高便利店倉儲會員店專賣店百貨店大型超市其他

專業店超市廠家直銷中心折扣店0 1000 200030004000500060009.58.84.42.22.21.61.5 1.41.41.210.09.08.07.06.05.04.03.02.01.00.010.0坪效

9.08.07.06.05.04.03.02.01.00.07000 8000單店面積圖：相近區域內購物中心租金對比社區（元/平/月）5-16-25051015202530社區商業 購物中心資料來源：百MALL商鋪平均租金，草根調研，招商證券-17-場-管理：“千店一面”簡化門店職能，總部強管確保經營規范“千店一面”最大化規模效應，總部強控簡化門店職能。以零食很忙為代表的量販零食店在門店經營的多個環節上均高度標準化，核心環節均由總部統一強把控，最大化規模效應；門店運營主要為照章執行及配合協同，降低對門店店長及店員的培訓周期及素質要求，降低門店人員成本及門店復制難度。多種方式定期考核，確保門店經營規范：量販零食店對門店的管控更加規范嚴格，以零食很忙為例，零食很忙以月為單位對門店進行線上+線下的標準化評分并公示，評分內容包括商品陳列、門店衛生、服務意識等，根據評分結果做出獎懲。1）線上：營業全時段視頻巡店系統；2）線下：督導不定期到店巡店。抽查。資料來源：零食很忙官網，草根調研，招商證券資料來源：零食很忙，招商證券圖：零食很忙定期巡店并公布考核結果圖：量販零食店運營模式強化總部，簡化門店職能經營環節品牌方職能加盟商職能選址品牌具備專業拓展團隊，從市場評估、客流調研等方面給予加盟門店選址支持加盟商協同選址選品全為品牌負責/運營品牌制定運營規范，包括上架，陳列方式等照章執行管理品牌形成線上+線下結合的強管理巡店評分體系配合完成物流品牌搭建物流倉網，及時供貨/營銷品牌承擔/售后品牌售后團隊24小時在線一對一上門服務，協助門店妥善解決售后問題配合完成資料來源：零食很忙，招商證券圖：零食很忙線上+線下的巡店評分及獎懲體系懲：評分不合格責令閉店整改甚至取消加盟資格獎：評分優秀享配送費減免或獲得額外加盟資格獎懲與改善措施巡店評分并公示線上：營業全時段視頻巡店系統線下：督導不定期到店巡店抽查“千店一面”的統一門店經營標準場-盈利：高周轉+高效運營攤低門店費用率，單店利潤率約6%量販零食店在高周轉及高效運營下實現明顯更優的費用率，從而門店能在低毛利的前提下也實現較好盈利。對比來看，量販零食店雖然在諸多業態中毛利率最低，但其門店凈利率最高，主要因為其以更高效的運營方式實現了明顯更優的費用率。如前所述，量販零食店在低價高周轉下實現了高店效，從而能將人工及租金成本明顯攤低。對比之下商超，便利店的費用率往往介于18%-24%之間，而量販零食店的租金+成本等費用率僅12%+。量販零食店門店毛利率最低，但高周轉攤低了各項費用率，最終實現門店凈利率約6%，凈利率水平明顯優于其他線下零售業態。圖：量販零食店UE：門店凈利率約為5.7%（稅前）圖：各業態合計費用率對比：量販零食店明顯更低資料來源：草根調研，招商證券估算資料來源：各公司財報，招商證券估算圖：超市UE模型：門店凈利率約2.8%（稅前）圖：便利店UE模型：門店凈利率約4.6%（稅前）資料來源：公司公告，草根調研，招商證券估算資料來源：公司公告，草根調研，招商證券估算19.2%-18-24.8%12.3%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%商超便利店零食集合店人-畫像：零食消費者以年輕人群+女性居多，價格敏感度相對較高?

零食用戶以年輕女性居多，喜歡新鮮事物，消費能力居中，價格敏感度相對較高。圖：性別：零食女性消費者相對更多圖：年齡：30歲以下年輕消費者消費頻次更高資料來源：MobTech資料來源：黑蟻資本縣域消費者調研，招商證券圖：零食消費者用戶畫像：以年輕女性及寶媽居多2.12.71.510.502.523男資料來源：黑蟻資本縣域消費者調研，招商證券女2.62.10.5032.521.5130歲以下30歲以上女性：69.5%24歲以下TGI

137購物達人：69.1%上海：23.3%體制內人員：10.4%學生：9.5%湖北：20.4%煲劇一族：53.2%小學生家長TGI

23625-34歲：69.5%專科：38.3%5-10k：44.5%-19--20-人-

“多”：量販零食店SKU近2000，SKU深度及寬度均較高量販零食店SKU數目居于前列：大部分量販零食店如零食很忙、零食優選的SKU都在1500-1800，高于便利店及部分定位高端的線下零食店等，充分覆蓋消費者需求，為顧客提供“多”的價值。量販零食店SKU寬度較高：對比SKU寬度，部分高端線下零食店SKU限于自有品牌產品，便利店由于面積及零食貨架數量限制，SKU寬度均較窄；而量販零食店SKU除常見的餅干糖果、堅果肉脯外，還包含冰激凌，方便面甚至黑芝麻糊、藕粉等營養滋補等多個食品子品類。量販零食店SKU深度較高：據我們對比統計，同一子品類的SKU深度上，量販零食店的SKU深度能接近甚至超過大商超，如辣條SKU數達到40+。資料來源：美團，草根調研，招商證券，*注：可能受取樣時間，區域及門店所限，導致上表與實際情況有所偏差。酒水沖調肉類素類飲用水碳酸汽水茶飲果汁功能性飲料沖調乳品植物蛋白飲料酒牛肉烤魚片海鮮鴨貨蛋制品豆干辣條商超休閑零食√√√√√√√√√√√√√√√√便利店零食√√√√√√√√√√×××√√√量販零食店√√√√√√√√×√√√×√√√高端零食專營店√×√×√××××√×√√√√√果凍甜品干果蜜餞糖果糕點/速食雪糕冰淇淋果凍八寶粥

水果罐頭梅李陳皮山楂/棗類凍干水果干堅果炒貨軟/硬糖巧克力

口香糖

沙琪瑪

華夫餅蛋卷方便面商超休閑零食√√√√√√√√√√√√√√√√便利店零食√√√√√√√√×√√√×√×√量販零食店√√√√√√√√√√√√√√√√高端零食專營店×√×√√√√√√√√×√×××圖：各業態的零食SKU數：量販零食店SKU數多圖：零食SKU寬度抽樣統計：量販零食店SKU寬度高~20001500-18001500+1000+800+200-300150-20025002000150010005000良品鋪子大店零食集合店大超來伊份三只松鼠中超便利店零食圖：各業態的零食SKU深度：量販零食店SKU較深35+80+15+38520+40+25+30+40+515+515+671050100蜜餞方便面商超休閑零食 便利店零食 零食集合店90+70+高端零食專營店資料來源：公司財報，草根調研，招商證券辣條 堅果炒貨

果凍資料來源：公司財報，草根調研，招商證券人-“快”：零食為高頻消費，量販零食店滿足高頻購買“快”的需求零食消費頻次較高：總體來看，零食屬于高頻消費品類，據凱度咨詢，休閑零食品類年度消費頻次約22

次，遠高于大米及食用油等，屬于高頻消費品類。量販零食店大多選址社區，方便消費者就近購買，滿足消費者高頻購買需求，提供“快”的顧客價值。量販零食店低客單高頻購買，復購頻次較高：在量販零食店的高頻消費特征下，量販零食店主要為高頻中客單購買，單次購買客單價約25-35元，購買頻次約每周1-2次。由于量販零食店選址社區，主要覆蓋周邊居民，流量較為固定，整體上老客復購占比較高，復購率較好。圖：零食食用頻次-低線城市：總體偏向高頻消費圖：零食食用頻次-高線城市：總體偏向高頻消費資料來源：瑪氏品類團隊，招商證券資料來源：網易數讀，招商證券資料來源：草根調研，招商證券圖：零食購買頻次為22次/年，高于大米等品類圖：量販零食店的客單價適中、復購頻次較高7%54%18%13%8%0%30%20%10%50%40%60%每天 每周3-6次 每周1-2次資料來源：黑蟻資本縣域消費者調研，招商證券更少基本不吃45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%22640510152025休閑零食大米食用油25331.222.521.510.5035302520151050鄉鎮城市客單價 每周復購次數-21-人-

“快”：零食沖動購買屬性強，社區就近選址提供“快”的顧客價值圖：零食購買即時性強，沖動消費屬性強圖：便利店等就近便捷業態同比增速更高資料來源：國家統計局，招商證券50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%即刻購買 1-3天資料來源：

小紅書，招商證券4-7天7-14天14天以上零食 飲料零食沖動購買屬性強，即見即得屬性下，量販零食店提供“快”的顧客價值：零食消費決策周期短，沖動消費屬性突出。據小紅書調研，近5成用戶產生購買想法后會即刻購買，76.1

用戶從被種草到購買零食的決策周期在3天以內。零食的整體決策周期比飲料更短。即見即得需求下，選址社區的零食便利店更能提供“快”的價值，滿足用戶的即時性零食購買需求。長期便利化需求驅動：家庭小型化以及人口老齡化等趨勢下，促使各項消費需求更傾向于便利化。從線下各類業態對比來看，便利店等離消費者更近更便捷的業態同比增速持續優于其他線下業態。圖：家庭規模：戶均家庭人口數減少，便利性提升圖：人口：老齡人口占比提升，便利性需求提升0%5%10%15%25000200001500010000500002002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202165歲及以上人口(萬人) 占比資料來源：

國家統計局，招商證券3.963.443.12.6201235 4.43 4.4142000年2010年2020年1964年 1982年 1990年資料來源：國家統計局，招商證券20%15%10%5%0%-5%-10%-15%超市

便利店 專業店 百貨店 品牌專賣店-22-人-

“省”：價格競爭力強，散稱售賣方式迎合嘗鮮心理，降低決策成本零食消費價格敏感度較高，量販零食店價格競爭力極強，“省錢”：據網易數讀，大多數零食消費人群對零食預算有限；我們比價發現，商超價格高于量販零食店約20%-75%，便利店價格高于量販零食店約44%-85%；電商價格高于量販零食店約7%-59%。量販零食店價格競爭力強，提供“省”

的顧客價值。零食消費嘗鮮心理強，散稱的購買方式降低決策成本，“省心”：同時據網易數讀，零食消費主要是嘗鮮心理驅動，消費者天然有意愿自發嘗試新產品；而量販零食店以散稱方式銷售，降低消費者購買決策成本，以較低的成本嘗試新品。圖：量販零食店部分SKU價格對比商超/便利店/電商商

品零食很忙價格趙一鳴價格商超價格 高于量販零食店的%價格便利店高于量販零食店的%價格電商高于量販零食店的%雀巢咖啡268ml4.65.520%7.563%4.97%百歲山570ml1.81.8367%367%2.539%王老吉310ml2.8443%579%3.525%可口可樂330ml1.91.82.535%362%2.851%樂事薯片40g2.92.94.866%4.245%4.659%夢龍冰激凌65g81025%11.544%8.911%士力架花生巧克力35g2.63.535%4.885%3.119%圖：零食購買最大的驅動因素：口味嘗鮮圖：零食單包價格預算上限相對較低資料來源：

小紅書，京東到家，草根調研，招商證券資料來源：網易數讀，招商證券資料來源：網易數讀，招商證券61.4%59.1%45.7% 45.5%14.9%4.4%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%10.0%27.1%17.1%18.4%9.2%2.0%4.3%1.2%10.6%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-23-目錄1零食渠道變遷：萬億零食賽道迎來渠道變遷，量販零食店飛速崛起零食行業：萬億空間，格局分散，品類及渠道變遷帶來新業態成長機遇量販零食店：飛速崛起的零食新業態，切中中端空白市場，運營效率及顧客價值雙升量販零食店空間：零食大賽道占據大份額，十萬店可期，尚有十倍成長空間3玩家對比：初創玩家從區域加密走向全國擴張，跨界玩家能力遷移加速追趕初創玩家：門店模型逐步打磨成熟，經營策略逐步體系化，已達萬店規模老牌零食玩家：零食品類運營+門店加盟經驗+供應鏈能力遷移，優勢區域內快速打磨推廣零售玩家：家家悅供應鏈優勢強，新店開業表現強勁，第二增長曲線可期2人貨場分析業態優勢：低價高周轉，盈利強+標準化易復制，滿足“多快省”多維顧客價值貨：低價=低成本+低毛利，高效率實現低成本，低價高周轉實現高店效高凈利場：單店盈利好+加盟門檻低+標準化程度高，加盟模式快速爆發人：零食消費高頻+即時+嘗鮮心理驅動，量販零食店提供“多快省”多維度顧客價值4投資建議和風險提示-24-初創玩家：從優勢區域加速擴張，合計將近萬店規模零食集合店玩家包含三類：分別是零食很忙等初創玩家，良品鋪子等零食跨界玩家及家家悅等零售跨界玩家。當前初創玩家規模領先，跨界玩家借助原有稟賦支持及能力遷移下，加速追趕。各初創玩家玩家門店數：零食很忙/好想來/老婆大人/趙一鳴/零食有鳴/戴永紅/糖巢/愛零食門店數分別為2000+/1200+/1000+/1200+/1200+/600+/1100+/1000+

家，各初創玩家當前門店總數約達到萬家規模。同時，零食很忙等2023年開店目標數近千家，零食有鳴等以單月200+的速度快速拓店。當前初創玩家多集中分布于湖南省，四川、江西、江蘇、浙江等地，逐步形成區域龍頭。圖：各玩家門店數圖：各玩家2023年目標開店數資料來源：品牌官網，品牌公眾號，招商證券圖：各玩家單月新增門店數圖：各玩家優勢區域分布2000+1200+1000+800+1200+1200+600+1100+1000+05001000150020002500零食很忙

好想來

老婆大人零食優選

趙一鳴

零食有鳴

戴永紅 糖巢 愛零食資料來源：各品牌官網，公眾號，招商證券1000+ 1000+ 1000+600+600400200012001000800零食很忙 零食優選資料來源：品牌官網，公眾號，招商證券趙一鳴零食有鳴120+-25-100+50+200+ 200+500100150200250零食很忙 好想來 零食優選資料來源：品牌官網，公眾號，招商證券趙一鳴零食有鳴-26-2018 202120222023第一階段：模型打磨，區域測試第二階段：加速復制，區域加密第三階段：輻射全國，群雄逐鹿初創玩家：從區域加密逐步加速向全國擴張2023年04月門店總數超1200+家，單店月均銷售額行業領先資料來源：品牌官網零食優選2019年12月底，加盟門店突破80家2021年7月，獲第一筆天使投資2021年12月，加盟門店突破400家2022年底，加盟門店突破800家2022年9月，湖北分倉啟動2020年底，加盟門店突破200家2019年品牌成立玩家動態2018進軍湖南省各地級市2017年3月首家加盟店開業零食很忙2018年11月零食很忙第100店開業2021年2月零食很忙正式走出湖南，進軍江西，全國化布局；2019年門店數量突破100+2020年60000+㎡物流倉儲中心投入使用2023年超15萬方7個配送中心投入使用，為品牌高速發展提供強力保障2016年好想來品牌申報成功，同年組建團隊公司化發展好想來2022年3月零食很忙門店數量突破1000家趙一鳴2019年01月，趙一鳴品牌成立，首家直營店（宜春南路）開業零食有鳴2021年啟程，4月3日第一家門店在成都雙楠開業，開啟爭鳴之路2021年7月，落地廣州，開啟大灣區爭鳴之路2022年11月零食很忙全國門店突破2000家2022年開放加盟，門店數量突破1200+2019年08月，趙一鳴首家加盟店宜豐金領國際店開業2021年12月，全國門店突破100+2022年賦能，3月全面啟動智能倉配一體化物流建設2022年12月全國門店突破1000+初創玩家：門店模型打磨成熟，經營策略逐步體系化量販零食店初創玩家如零食很忙、趙一鳴零食、好想來、零食優選等在產品/品牌/供應鏈及門店管理等多方面形成相對明確的策略及體系化的打法：產品策略：廠家直供優勢，實現貨品低價優質、豐富商品種類；以及精準選品迎合消費者口味。品控策略：零食很忙、零食優選以完善的品控檢測體系為門店提供優質產品。品牌優勢：各玩家通過個性化營銷策略，展現品牌年輕活力，提升品牌知名度從而實現高復購率。供應鏈：各玩家倉配一體化物流系統助力玩家形成供應鏈優勢，提高配貨速度，供應鏈智能化程度較高。門店管理：通過線上+線下管理體系，AI輔助等智能化管控方式，疊加明確嚴格的獎懲機制實現對門