索引索引內容目錄一、后疫情時代，券商財富管理空間廣闊 4二、利好政策出臺，傳遞積極信號 6個人養老金制度正式落地，股市帶來長期增量資金 6全面注冊制推進具備基礎，助推經濟結構轉型和促進市場活力 6轉融資費率下調，融資成本降低推動增量資金入市 7兩融標的擴容0只，提升市場流動性 8三、券商處于估值底部，延續低配狀態 券商持倉偏低，處于低配狀態 券商估值處于歷史底部，未來有望迎來估值修復 四、未來市場中樞提升將更加確定，券商或迎來上行機會 五、風險提示 圖表目錄圖：城鄉居民儲蓄存款余額不斷上升 4圖：中國高凈值人數和持有可投資資產持續攀升 4圖：中美金融龍頭公司市值（億元人民幣） 4圖：家庭資產構成情況 5圖：城鎮居民家庭資產構成 5圖：美國IRs規模及占養老金總規模比例 6圖：IRs各類資產規模及共同基金占比 6圖：中國直接融資比例與間接融資比例變化 7圖：轉融資費率下調時間及幅度 8圖：轉融資費率下調S上證指數 8圖：兩融標的擴容時間及變化數量（個） 9圖：兩融標的數量S融資余額 9圖：券商重倉股票占權益基金比例S板塊流通市值占比 圖：券商估值已經處于歷史底部 圖：橫向對比，券商板塊當前估值分位數處于偏低水平 圖：歷次市場拐點券商板塊市場表現 圖：歷次市場拐點券商板塊相對上證指數超額收益 圖：券商凈值與大盤凈值走勢具有高正相關性 圖：券商TF份額變動與券商指數表現 圖：華寶中證全指證券TF近期表現 表：科創板做市前后：做市標的S科創0換手率對比 7表：主要證券公司TF匯總 表：華寶中證全指證券TF十大權重股 一、后疫情時代，券商財富管理空間廣闊后疫情時代，伴隨居民儲蓄上升，在房住不炒背景下權益市場仍然是政策支持主要方向從資規來，方，國居儲不上2022年3月居民蓄款余額到43億元疫情增了45一方國產在00萬元上的高凈人數和有投資產模不攀2020我高值數計達到62萬人可資產模4萬億，是210的52和56倍從策角來，在房價居高不下的背景下，政策堅持“房住不炒，去除房子的金融屬性，權益市場作為主要投渠，成承接民產資方之一。圖：城鄉居民儲蓄存款余額不斷上升 圖：中國高凈值人數和持有可投資資產持續攀升1,000,000900,000800,000700,000600,000500,000400,000300,000200,000100,0002001-122001-12202112003-102004-092005-08206072007-062008-052009-04210032011-022012-012012-122013-112014-102015-092016-082017-072018-062019-052020-042021-032022-022006

金融機構:城鄉居民儲蓄存款余額:季調月億元

300250200100500

凈群合計年中國高凈值人群持有可投資資產規模:合計年萬億元9070605040302010200720082009201022007200820092010211201220132014201520162017201820192020， ，國際比較來看受益于本市場改革紅利中國商未來發展空間巨大比中兩融行龍公銀保險經于界列平相而內的市水距離國券還一距以盛團例市值中證市的3倍有隨著本場革持突破未發空巨。2020年4月國發布《于構建更加完善的要素市場化配置體制機制的意見，資本市場改革就是其中的方向之一通過一聚資市的基性度揮資市的置率同造航母型商將來業體實的升。銀行保險券商圖：中美金銀行保險券商35,00030,00025,00020,00015,00010,0005,000工商銀行建設銀行農業銀行花旗集團富國銀行中國平安中國人壽友邦保險安聯保險丘博保險中信證券中信建投華泰證券摩根大通摩根士丹利工商銀行建設銀行農業銀行花旗集團富國銀行中國平安中國人壽友邦保險安聯保險丘博保險中信證券中信建投華泰證券摩根大通摩根士丹利高盛集團，注：值期02年1月0日我國居民資產多元配需求提升有望力權市場發展209年中城居民家資負情調告的計況前我居家的產然以物產為中房產為要資配方比到近6融產占2成從產構成況看仍偏銀行財定存款金等風金資是隨國居民財加積居產的元配需不增產置構整有助權益市發。圖：家庭資產構成情況 圖：城鎮居民家庭資產構成基金,3.50 債券,股票,6.40保險產品6.60借出款6.70公積金余額8.30現金及活期款,16.70

其他金融產品0.50

互聯網財產品,1.20銀行理財、、信托,26.60銀行定期款,22.40《019年國鎮家庭產債況查西證研發中心

《019年國鎮家庭產債況查西證研發中心二、利好政策出臺，傳遞積極信號政策支持直接融資進全面注冊制改革具基疊科創板做市制度入個人養金入市為市場帶來水轉融資費率調降疊兩標的擴容，推升市活度。2.1個人養老金制度正式落地，股市帶來長期增量資金2022年1月4日五部門推出四份監管文件標志個人養老金制度的式地2022年1月4日人資源會障政國稅總保會監五部門聯合發布《個人養老金實施辦法。同時，財政部、稅務總局發布《關于個人養老有關個人所得稅政策的公告，證監會公布《個人養老金投資公開募集證券投資基金業管理暫行規定，中國銀保監會發布《商業銀行和理財公司個人養老金業務管理暫行辦（征意稿當國面人老柱養保體中第支柱展對落后此個養金度的地標著國老金險系新展段。以美國RA為例，個養老金投資以共同金主，為股市提供長資以國老金計為RA也個人休自174落地221年產規模經到139億元資產是200年的5倍同資產模在221達到5美國老計中占不斷前三分金向同金是RA主投方。中021年RA的資產模，同金比達到45，占比大規達62億美，為國市定的期量金源。圖：美國IRAs規模及占養老金總規模比例 圖：IRAs各類資產規模及共同基金占比IRAs（萬億美元） IRAs占養老金總規模比例（右軸）16 14 12 10 8 6 4 2 5174191741976197819801982198419861988199019921994199619982000200220042006208201020122014201620182020

金美元 儲款美壽險公司萬億美元 其他萬億美共同基金占比（右軸）141210864219819801982198419861988199019921994199619982000200220042006200820102012201421620182020

50403020100， I，全面注冊制推進具備基礎，助推經濟結構轉型和促進市場活力A股推行全面注冊制具基注冊制促進市場力的同時也將助推經結構轉型自2019年6月創注開始到020年8月業板冊，前A冊革已經處第步量場革階經三多平運為A股到正的示效。從融功來看盡中近20年直融占斷提升但占例然低221年直融比為25整融結仍是銀行款主間融為主直融資比仍較提空融效來制流的化加市檻的令企業市期幅短從市角來，格退市度加破23發行盈，在考投者價力同將動資加注長基面因過進一步金改加直融資道將推國體經的型。圖：中國直接融資比例與間接融資比例變化資例 資（）00959085807570201816141086420203200009590858075702018161410864202032004200520062007208200920102011201221320142015201620172018201920202021 ，科創板做市制度啟，促進市場活躍度的升。022年10月31日創做市務正式啟，及2創板票做制的施，方是熟場標志將效抑制價格的偏離，增加價格發現功能；另一方面做市商通過做市制度為市場提供流動性也將市帶增資。從場現看對式啟做制后0個交日平均換42個市平均手升02于創50指的手化顯做市制促了場躍抬升。日期 科創板做市標的平均換手率 科創50指數換手率表：科創板做市前后：做市標的日期 科創板做市標的平均換手率 科創50指數換手率做市前0天均換率 2207-2128 23 10換手率變化 0.4↑ 0.0↑開啟做后0天平換手率 22010換手率變化 0.4↑ 0.0↑轉融資費率下調40，融資成本降低推動增量資金入市自202年推出以來轉資費率共經歷4次下調下調時間節點普遍于場低迷期。轉融費共歷1整中調4次下幅在2bp至10bp等比歷次轉資率下和證指走融費下調遍于市迷例如013年到04年205至216年初208至2019年從次調市場現來看過融費的調激融余的長動量金市帶動場緒的回。202年10月1日下轉融資費率0，將通降低融資成本，有刺增量資金入市。當市處磨段，次證融司于10月21日第14下轉融費，有望過低資本激增資的市并動市活度抬。圖：轉融資費率下調時間及幅度7天14天28天91天182天1--1.%.%.%p2--3.%.%.%p3--5.%.%.%.%.%p4--5.%.%.%.%.%p5--5.%p6--8.%p7--1.%.%.%.%.%p8--7.%.%.%.%.%p9--8.%.%.%.%.%p--4.%.%.%.%.%p--1.%.%.%.%.%p--8.%.%.%.%.%p--2.%.%.%.%.%p--1.%.%.%.%.%p，圖1：轉融資費率下調S上證指數轉融資余額月億元 轉融資余額（費率下調月份） 上證指數（右軸）1,2001,000800

5,000年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月月4,0003,5003,000600 2,5004002000

2,0001,5001,0005002012012-082012-122013-042013-082013-122014-042014-082014-122015-04215082015-122016-042016-082016-122017-042017-082017-122018-042018-082018-122019-042019-082019-122020-042020-082020-12221042021-082021-122022-042022-08，兩融標的擴容60只，提升市場流動性兩融業務自2010年開以來，共經歷7次擴容目前標的數量達到200只。兩業務的標分在1年12月203年1013年9214年9月206年12月、209年8和222年10月進了7次容的量從的0上至前的220只，蓋模斷大。兩融標的擴容，疊加杠桿效應，推動市場流動性的抬升。兩融標的擴容市場流動，一方通標數的加達覆的度一方兩還備桿應通適度的杠提股流性從融余的史度模來，資從00年17億，規模到222年9月4436億增超過100倍趨上隨的呈現性抬升的勢。圖1：兩融標的擴容時間及變化數量（個）1--52--13--64--25--26--97--4，圖1：兩融標的數量S融資余額融資余額月億元 融資融券標的證券數量只（右軸） 線性(融資余額月億元)2,00 300020,000

2,50015,00010,0005,000

2,0001,5001,0005002010-12202010-122011-042011-082011-122012-042012-082012-122013-042013-082013-122014-042014-082014-122015-042015-082015-122016-042016-082016-122017-042017-082017-122018-042018-082018-122019-042019-082019-122020-042020-082020-122021-042021-082021-122022-042022-08，三、券商處于估值底部，延續低配狀態券商持倉偏低，處于低配狀態202年三季度券商持倉低，延續02年以來位回落趨勢。照權基金倉占比來，022年季商股持比為29，連第個度滑對比史倉位，前益金持比例近5年來2的低位平。相對行業標準倉位，02年三季度券商于低狀態考到同塊值規大不同因我用對標準位為倉比與值例為比來板持倉表。022年季券商對業準位為061同連三度回，且低配較222年擴大顯目處低狀態。圖1：券商重倉股票占權益基金比例S板塊流通市值占比占權益基金比證券I 板塊流通市值占比_證券000030009010301090203020903030309040304090503050906030609070307090803080909030909000300090103010902030209，券商估值處于歷史底部，未來有望迎來估值修復三季度受到外圍美儲息沖擊券商板塊與大同步回調目前券商行估值處于歷底部從值水來券商論絕估還估值位都于史部區止2022年1月0的B為113值位數于00以來0的部區間橫對行來非銀融前PB為15倍估分數為03在申所有一級業估分第5低商估分數序僅高非金融處偏低平。未來隨著基本面的際善券商估值有望修復三季券股表不更多市場偏弱關但隨來場的步暖以經基本的步善疊政策化券商板估有迎修。圖1：券商估值已經處于歷史底部證券Ⅱ(申萬)PB 均值

-1sd6543212012010-01-042010-05-042010-09-042011-01-042011-05-042011-09-042012-01-042012-05-042012-09-042013-01-042013-05-042013-09-042014-01-042014-05-042014-09-042015-01-042150-042015-09-042016-01-042016-05-042016-09-042017-01-042017-05-042017-09-042018-01-042180-042018-09-042019-01-042019-05-042019-09-042020-01-042020-05-042020-09-042021-01-042210-042021-09-042022-01-042022-05-042022-09-04，圖1：橫向對比，券商板塊當前估值分位數處于偏低水平當前估值（PB當前估值（PB)歷史中位數最大值最小值86420銀房非行地銀產金裝融飾

建傳筑媒材料

公通用信事業

鋼醫綜電輕鐵藥合子工生 制機物 造

家農用林電牧器漁

機化有商械工色業設金貿備屬易

食國品防飲軍料工，注：前據02年1月0日歷史位自03年以來四、未來市場中樞提升將更加確定，券商或迎來上行機會券商表現與市場周具較強相關性底部區間配券商行業往往具有為顯的超額收益通來看券行與大指有較的相關其在場動階商作為市手多率啟動若盤210來申證指與證數和深3指數走券股現都大指呈較的一于10202年219年幾上續時在34月歷市場點看底過后540交易日，商塊遍夠贏市大。于214和2020年兩大上漲在場拐點的15個，商板同能獲明的超收。當前市場處于磨底段未來市場中樞提升更確定中來場級別部在臨來隨策逐推場樞升更確商塊將來行機。證I漲幅證I漲幅 間 +D +D +D +D +D2010-07-024個月311%-016%1298%891%678%2012-01-054個月711%1407%1355%2069%3202%2012-12-043個月1101%2053%3181%3367%5494%2019-01-024個月939%1046%698%2293%5570%證I漲幅 間 +個月 +個月 +個月 +個月 +個月2014-07-0911個月1374%1826%2164%3556%16113%2020-03-2311個月2171%2459%1993%1636%1935%，圖1：歷次市場拐點券商板塊相對上證指數超額收益I 間 +D +D +D +D +D2010-07-024個月-098%-228%187%-090%-320%2012-01-054個月224%823%524%9.62%2046%2012-12-043個月515%1019%1563%1544%3151%2019-01-024個月737%739%370%1221%3131%I 間 +個月 +個月 +個月 +個月 +個2014-07-0911個月743%555%588%1840%12274%2020-03-2311個月1114%1035%1171%652%496%，圖1：券商凈值與大盤凈值走勢具有高正相關性上證指數 滬深300 證券Ⅱ申萬)2.01.81.61.41.21.00.80.60.40.22012010-01-012010-05-012010-09-012011-01-012011-05-012011-09-012012-01-012012-05-012012-09-012013-01-012013-05-012013-09-012014-01-012014-05-012014-09-012015-01-012015-05-012015-09-012016-01-012016-05-012016-09-012017-01-012017-05-012017-09-012018-01-012180-012018-09-012019-01-012019-05-012019-09-012020-01-012020-05-012020-09-012021-01-012021-05-012021-09-012022-01-012022-05-012022-09-01，ETF維度看，證券類F數量眾多，主要篩規模靠前的部分基。照當基規模進篩選規年初今基份變排名的5個券類EF中寶中證指券F基規模額加多模超20，規最券類EF之一。表：主要證券公司TF匯總代碼基金名稱基金份額年初至今變動（億份）規模（億）50.F6972.158.F國泰中全指券司4852.759.F南方中全指券司20177418.F天弘中全指券司16547005.F天弘中證券險C56192注：額化為2年1月至22年1月1日逆向思維投資商T。券商TF份變與商指變并正關反而數下跌程投者與積性更高以中證指券E（碼51200，以下稱商EF為例來商EF份變化券指的系可以到并非一呈正關反在券指下的程券商EF額勢例如021年1月221年9月222年1至4月及022年7月今示投資券商板投中是單追漲跌。圖1：券商EF份額變動與券商指數表現券商ETF份額（億份） 證券Ⅱ(申萬)(右軸)290 8,000270

7,500250230210190170

7,0006,5006,0005,5005,0004,5002021-01-04202021