財務管理

陳競

chenjing_nn@163.com第三章風險與收益分析1、了解風險的概念2、掌握單項資產和投資組合風險與收益的計量3、理解資本資產定價模型本章重點4.1風險的概念4.2單項資產的風險與收益4.3投資組合的風險與收益4.4資本資產定價模型4風險與收益分析2008年9月15日，有著158年歷史的美國第四大投資銀行雷曼兄弟控股公司依據有關法律向美國聯邦破產法庭申請破產保護。一石驚起千層浪，備受媒體輿論關注。雷曼兄弟公司破產了！雷曼兄弟公司由兩名德國移民1850年在美國創建，主要業務包括投資銀行、私人投資管理、資產管理等。總部在紐約，在東京和倫敦設有地區分部。雷曼兄弟公司是干啥的？截至2008年5月，雷曼兄弟公司擁有資產達6390億美元，持有1105億美元高級無擔保債權，1260億美元次級無擔保票據和50億美元初級票據。破產前雷曼兄弟公司很牛么？2007年夏美國次貸危機爆發后，雷曼兄弟公司因持有大量抵押貸款證券，資產大規模縮水，公司股價在次貸危機后的一年內大幅下跌近95%。截至2008年第三季度末，總股東權益僅為284億美元。雷曼兄弟公司的破產為湊集資金渡過難關，雷曼兄弟公司被迫尋找收購方。但與韓國開發銀行的收購談判無果而終，而美國銀行和英國第三大銀行巴克萊銀行也在美國政府拒絕為收購行動提供擔保后宣布放棄收購。種種努力失敗后，雷曼兄弟公司宣告破產。雷曼兄弟公司的破產？說說你所知道的風險例子在企業實際的經營活動總是處于風險之中，任何決策都有風險。研究風險，計量風險，并設法控制風險，達到風險與收益的最佳均衡。風險與財務管理風險：事項未來結果偏離預定目標的程度。包括正面效應的不確定性機會

負面效應的不確定性危險4.1.1風險的概念區別投資對象固有風險客觀性投資人承擔的風險主觀性4.1.1風險的概念投資決策必然要面臨風險與收益的權衡投資者都希望低風險、高收益4.1.2風險的分散把遇到的風險分類，比如第一類：政治動蕩、經濟蕭條、

自然災害第二類：富士康工人跳樓，

企業經營決策失誤致破產

4.1.2風險的分散區分系統風險：市場風險，不可分散非系統風險：公司特有風險，可分散市場不給予價格補償4.1.2風險的分散注意：不應過分強調投資多樣化的風險分散作用，而且風險分散不能消除全部風險。經驗：投資組合中資產數量達到20種，絕大多數的非系統性風險均已被消除。4.1.2風險的分散組合收益標準差

組合中證

券的數量投資組合風險分散示意圖西方經濟學理論的基石之一但這是真的嗎？……WHY?理性經濟人情景一雜志訂閱方案，單訂電子版59元

單訂印刷版125元

電子+印刷125元你會選哪個？理性經濟人營銷高手的設計電視機銷售36寸松下690美元42寸東芝850美元50寸飛利浦1480美元理性經濟人也許有時候，可預測的非理性更貼近生活但理性的假設可以1、為經濟理論的建立和邏輯論證奠定基石2、是人們認識經濟規律的工具3、為研究非理性行為作基礎理性經濟人4.1風險的概念4.2單項資產的風險與收益4.3投資組合的風險與收益4.4資本資產定價模型4風險與收益分析春節前，父母讓你在以下紅包方案中選擇：1.在兩個抽屜中選擇打開其中一個，里面的紅包歸你所有。其中一抽屜中有1000元，另一抽屜中有50元。2.不需要選擇打開哪個抽屜，你父母直接給你200元。你會選擇哪個方案？小例子1.概率分布2.預期值3.離散程度4.標準離差率4.2單項資產的風險與收益1.隨機事件在相同條件下，可能發生也可能不發生2.概率隨機事件發生的可能性4.2.1概率分布不可能發生事件概率為0必然發生事件概率為1一般隨機事件的概率0≤P≤1P1，發生的可能性越大若某一隨機事件各種結果發生的概率為，4.2.1概率分布若某一隨機事件共有n種可能的結果，某種結果發生的概率為，那么4.2.1概率分布例1.不同經濟形勢下A、B公司股票收益經濟形勢概率A公司股票收益率B公司股票收益率繁榮0.2100%80%復蘇0.330%20%一般0.410%12.50%衰退0.1-60%-20%1.預期值各種可能的結果與各自概率相乘，然后相加求和，得到的加權平均值4.2.2預期值4.2.1概率分布預期收益率其中：第j個可能實現的收益率數值

對應的概率

n收益率可能值的數目4.2.2預期值例1求解A公司股票預期收益率=100%×0.2+30%×0.3+10%×0.4+（-60%）×0.1=27%4.2.2預期值例1求解B公司股票預期收益率=80%×0.2+20%×0.3+12.5%×0.4+（-20%）×0.1=25%你知道PPT19的選擇了嗎？=1000×0.5+50×0.5=525＞200選擇打開兩個抽屜中的一個人們的風險傾向風險中立者：通常既不回避風險，也不主動追求風險。他們選擇資產的惟一標準是預期收益的大小，而不管風險狀況如何。風險偏好者：通常主動追求風險，喜歡收益的動蕩勝于喜歡收益的穩定。他們選擇資產的原則是：當預期收益相同時，選擇風險大的風險回避者：當預期收益率相同時，偏好于具有低風險的資產；而對于具有同樣風險的資產，則鐘情于具有高預期收益率的資產。4.2.3離散程度統計學中用方差和標準差衡量風險的大小方差或者標準差越大，概率分布偏離預期值程度越大。即實際概率分布相對預期值而言，變動較大。PPRR4.2.3離散程度方差：概率分布相對其預期值的離散程度的度量。4.2.3離散程度例1.A公司股票收益率的方差4.2.3離散程度例1.同理，計算B公司股票收益率的方差4.2.3離散程度標準差：SD或，即方差開平方。4.2.3離散程度標準差的經濟意義標準離差越小，說明各種可能的報酬率分布的越集中，各種可能的報酬率與期望報酬率平均差別程度就小，獲得期望報酬率的可能性就越大，風險就越小；反之，獲得期望報酬率的可能性就越小，風險就越大。4.2.3離散程度例1.A公司預期股票收益率的標準差為B公司預期股票收益率標準差同理可求。4.2.3離散程度統計學規律事件發生在預期值一個標準差的區間內概率為0.6826。（假設該事件概率分布為正態分布）

4.2.3離散程度例1.A公司預期股票收益率為27%，其標準差為44.06%那么可估計公司股票真實收益有68.26%的概率落在區間（27%+44.06%，27%-44.06%）即（-17.06%，71.06%）4.2.3離散程度計量離散程度的意義如果兩家公司股票預期收益率相同，那么標準差越小的公司，股票風險越小。4.2.3離散程度觀察例1可知，A公司預期收益率>B公司預期收益率A公司預期收益的標準差>B公司投資哪個？4.2.4標準離差率標準離差率，指標準差與預期收益率的比值。即單位收益所承擔的風險。作用：比較預期收益率不同的各項投資風險程度4.2.4標準離差率標準離差率的經濟意義標準離差率越大，單位收益所承擔的風險越大；反之，單位收益所承擔的風險越小。

4.2.4標準離差率例1中，總結1、預期收益本身并不能反映風險2、預期收益與標準差決策中的應用3、標準離差率在決策中的應用4.3.2練習題北方公司擬開發以下兩種新產品：1、純凈水，市場前景預測資料如下：

市場銷路概率預計年凈收益（萬元）

好60%150

一般20%60

差20%-10

4.3.2練習題北方公司擬開發以下兩種新產品：2、啤酒，市場前景預測資料如下：

市場銷路概率預計年凈收益（萬元）

好50%180

一般20%85

差30%-25

要求：計量兩種產品的收益與風險。

對兩種產品開發方案做評價。4.3.2練習題解：方案一4.3.2練習題解：方案二4.1風險的概念4.2單項資產的風險與收益4.3投資組合的風險與收益4.4資本資產定價模型4風險與收益分析1.投資的多元化和投資的分散2.投資組合風險的衡量3.兩種證券投資組合的有效集4.多種證券組合的有效集5.資本市場線4.3投資組合的風險與收益現代證券投資組合理論投資者對于投資活動最關注的問題是預期收益和風險的關系。投資者希望盡可能建立起一個投資組合，即在市場上為數眾多的證券中，選擇若干種構成組合，以期實現單位風險的水平上收益最高，或單位收益水平上風險最小。4.3.1投資的多元化與風險的分散在現實當中，為構建投資組合人們擁有很多的投資品種選擇。以下在兩個備選投資方案互不相關前提下，討論它們各自風險。4.3.1投資的多元化與風險的分散“金融超市”指銀行將其經營的各種產品和服務進行有機整合，并通過與保險、證券、評估、抵押登記、公證等多種社會機構和部門協作，向個人客戶提供的一種涵蓋眾多金融產品與增值服務的

一體化經營方式。4.3.1投資的多元化與風險的分散在美國，老百姓只要到商業銀行就可以購買開放式證券投資基金，股市行情、匯市行情在銀行里也能見到，如果要進行交易，所有的結算在這里都可以一次性辦妥。不但在某種程度它影響著個人傳統的消費行為，而且也成為一家銀行形象的標志。4.3.1金融超市“金融超市”的經濟效益、社會效益都非常好。據統計，在美國，消費信貸占銀行貸款總額比例達20%。在加拿大，銀行普通貸款中的1/3是向個人提供的，并且全球有名的花旗銀行，香港的匯豐銀行，其金融超市已成為銀行收入的主業務。4.3.1投資的多元化與風險的分散以上的金融超市模式，都是銀行產品的縱向整合，是銀行內部產品的整合，但是我們時常會意識到，我們不一定要到某個銀行把所有金融業務都做完，而是需要在各個銀行的不同產品中進行橫向的整合、對比。由此而誕生了另一種形式的金融超市，也稱為信貸超市。4.3.1另一種形式的“金融超市”在濟南也有了濟南樂貸金融超市，濟南樂貸所做的是信貸超市，確切的講就是是一個涵蓋所有銀行最佳信貸產品的信貸超市平臺，以規模優勢獲得各個銀行的最佳信貸產品，站在客戶角度為客戶提供最合適的信貸產品選擇。4.3.1另一種形式的“金融超市”形成“走銀行千家不如到樂貸一家”的平臺優勢。雖然不是銀行，但是把全中國所有銀行最佳的金融產品集于一身，匯集了各個金融行業中的各種最佳信貸產品，可提供頗具優勢的個人無抵押授信貸款、現房抵押貸款、全款交易后按揭貸款、三戶聯保貸款、汽車貸款、

公積金貸款、中小企業貸款、民間借貸等

各種貸款類型。4.3.1投資的多元化與風險的分散在投資組合中，不同投資品種之間的關系可用相關系數來衡量4.3.1投資的多元化與風險的分散4.3.1投資的多元化與風險的分散在投資組合中，不同投資品種之間的關系：完全正相關正相關不相關負相關完全負相關例，P47表3-2P48表3-3P49表3-44.3.1投資的多元化與風險的分散4.3.2投資組合風險的衡量

1.投資組合的預期收益率4.3.2投資組合風險的衡量例：課本P50頁例24.3.2投資組合風險的衡量

2.協方差和相關系數度量兩個變量之間相互關系的統計指標4.3.2投資組合風險的衡量

2.協方差和相關系數對協方差公式的解釋應注意：①兩公司收益率變動相同，協方差為正；②兩公司收益率變動相反，協方差為負；③兩公司收益率變動隨機，協方差趨于0；4.3.2投資組合風險的衡量課本P50頁，求A、B兩公司的協方差4.3.2投資組合風險的衡量4.3.2投資組合風險的衡量相關系數：衡量兩個變量共同變動的程度

課本P51頁，求A、B兩公司的相關系數4.3.2投資組合風險的衡量4.3.2投資組合風險的衡量

3.投資組合的方差和標準差投資組合的方差公式4.3.2投資組合風險的衡量

3.投資組合的方差和標準差投資組合的標準差4.3.2投資組合風險的衡量例：計算A、B投資組合的標準差課本P51頁4.3.2回顧練習題下列因素引起的風險中，投資者可以通過證券投資組合予以消減的是（）A宏觀經濟狀況變化B世界能源狀況變化C發生經濟危機D被投資企業出現經營失誤D4.3.2回顧練習題下列各項中，能夠衡量風險的指標有（）A方差B標準差C期望值D標準離差率ABD4.3.2回顧練習題已知A證券收益率的標準差為0.2，B證券的收益率的標準差為0.5，A、B兩者之間收益率的協方差是0.06，則A、B兩者之間收益率的相關系數為（）A0.1B0.2C0.25D0.6D4.3.2回顧練習題解：4.3.3兩種證券組合的有效集例：當已知A和B兩種股票的預期收益率和方差、相關系數時，由于兩種股票的投資比例不同，投資組合的預期收益率和標準差也不同課本P52頁表3-5和圖3-64.3.3兩種證券組合的有效集對圖3-6進行觀察可知：①它揭示了風險分散化效應②表達了最小方差組合③表達了投資組合的可行集4.3.3兩種證券組合的有效集相關系數越低，曲線越彎曲，風險分散化程度越強。完全正相關的投資組合，不具有風險分散化效應，其機會集是一條直線。課本P53頁圖3-74.3.3兩種證券組合的有效集4.多種證券組合的有效集兩種證券的可能組合是一段曲線多種證券的可能組合是一個有限平面區域P54頁圖3-84.3.3兩種證券組合的有效集4.多種證券組合的有效集多種證券的有效集是從最小方差組合到最高收益率點的曲線邊界P54頁圖3-84.3.3兩種證券組合的有效集當投資組合不在有效邊界上時，可通過改變投資比例使其回到有效邊界。效果：①提高收益率而不增加風險；②降低風險而不降低收益率。4.3.3兩種證券組合的有效集5.資本市場線（CML）概念：從無風險證券收益率Rf開始，做有效邊界的切線，該直線稱為資本市場線。P55圖3-94.3.3兩種證券組合的有效集意義：揭示了由無風險證券和風險證券組合M構成的各種組合的風險和收益狀況。4.3.3兩種證券組合的有效集資本市場線的表達式4.3.3兩種證券組合的有效集圖示：：y軸的截距：斜率，風險的市場價格4.3.3兩種證券組合的有效集課本P55頁，例34.3.3兩種證券組合的有效集課本P56頁，例3以無風險利率借入資金，因此要支付利息成本4.4資本資產定價模型資本資產定價模型闡述了在充分多元化組合投資中，個別證券的風險和收益之間的關系4.4.1資本資產定價模型的假設

①追求單期財富期望效用最大化②可按無風險利率無限制借入或貸出③所有投資者擁有共同期望④所有證券可細分，流通市場良好⑤無稅金，⑥價格接受者，⑦證券數量給定不變4.4.1資本資產定價模型的假設

假設主要關于兩方面投資者是理性的，其行為可預測市場是完全有效的，沒有任何摩擦阻礙投資4.4.2證券市場線證券市場線SML反映了個別證券風險與收益之間的關系。表達式：4.4.2證券市場線證券市場線圖示：課本P57圖3-1004.4.2證券市場線理解證券市場線圖示要注意：橫軸和縱軸的含義截距:無風險證券的利率斜率：證券