可選消費(fèi)行業(yè)中期策略22H1商貿(mào)跑贏滬深300，22Q1基金重倉(cāng)仍為低配22H1，商貿(mào)（SW）跑贏滬深300。22H1，申萬(wàn)A股、上證綜指、滬深300分別下跌了10.25%、6.63%、9.22%，商貿(mào)零售板塊下跌3.79%，在申萬(wàn)28個(gè)一級(jí)行業(yè)中漲跌幅排名第9。商業(yè)貿(mào)易PETTM估值相對(duì)其他可選消費(fèi)處于中上游。截至22年6月30日，商業(yè)貿(mào)易板塊PETTM估值為32.43倍，估值處于近8年中高位（2014年初至2022年6月30日PETTM估值區(qū)間65.30%位置），較近8年均值有9.35%的溢價(jià)，相對(duì)其他可選消費(fèi)板塊估值處于中上游。22Q1基金重倉(cāng)比例環(huán)比提升，但仍維持低配。22Q1，偏股型（偏股混合型基金和普通股票型基金）基金持有商業(yè)貿(mào)易倉(cāng)位達(dá)0.10%，環(huán)比提升0.03pct；低配比例由上一季度的1.21pct收窄至-1.16pct。疫情防控常態(tài)，本輪復(fù)蘇比20H2相對(duì)溫和4、5月疫情擾動(dòng)，零售進(jìn)入寒冬期4、5月疫情擾動(dòng)，社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比下滑8.8%。受深圳、上海、北京等多地疫情防控升級(jí)影響，中國(guó)零售業(yè)態(tài)受到較大負(fù)面沖擊。據(jù)統(tǒng)計(jì)局，2022年4、5月，中國(guó)社會(huì)消費(fèi)品零售總額分別同比下滑11.1%、6.7%，4-5月合計(jì)同比下滑8.8%。6月消費(fèi)逐步回暖，但補(bǔ)足4、5月造成的消費(fèi)缺口仍有壓力。疫情負(fù)面影響逐步消除，6月消費(fèi)有所回暖。但要補(bǔ)足4、5月造成的消費(fèi)缺口，使得22H1社零總額同比持平仍有相當(dāng)壓力。2021年1-6月，中國(guó)社會(huì)消費(fèi)品零售總額達(dá)21.2萬(wàn)億元，若2022年1-6月持平，則6月社零總額需要有7.0%的增長(zhǎng)。城鎮(zhèn)消費(fèi)受負(fù)面影響大于鄉(xiāng)村。4-5月，中國(guó)城鎮(zhèn)消費(fèi)品零售總額同比下滑8.9%，鄉(xiāng)村消費(fèi)品零售總額同比下滑8.0%，城市表現(xiàn)弱于鄉(xiāng)村。其中5月份，城鎮(zhèn)消費(fèi)品零售額同比下滑6.7%，降幅較4月收窄4.6pct；鄉(xiāng)村消費(fèi)品零售額同比下滑6.3%，降幅較4月收窄3.5pct，城鎮(zhèn)市場(chǎng)均有改善，但下滑幅度仍大于鄉(xiāng)村。4、5月餐飲收入連續(xù)同降超20%。3、4、5月，中國(guó)餐飲收入同比下滑-16.4%、-22.7%、-21.1%。盡管5月降幅有所收窄，但受疫情封控影響，降幅仍在高位。與2020、2021年疫情加速零售線上化、電商受益不同，2022年4、5月電商也受明顯負(fù)面影響。與2020年疫情封控、居民消費(fèi)快速向線上轉(zhuǎn)移不同，本輪疫情反復(fù)使得電商供給受限，電商發(fā)展持續(xù)受負(fù)面影響。2022年1-5月，中國(guó)實(shí)物商品網(wǎng)絡(luò)零售額同增5.6%，而2021年同期這一增速達(dá)19.9%。分業(yè)態(tài)看超市便利店表現(xiàn)好于整體，分品類看必選強(qiáng)于可選消費(fèi)分業(yè)態(tài)來(lái)看，22Q1超市表現(xiàn)平穩(wěn)，百貨仍受疫情影響、處調(diào)整階段。限額以上超市、百貨企業(yè)22Q1零售額分別同比+3.20%、-3.30%。超市業(yè)態(tài)受益于疫情反復(fù)、居民囤貨需求釋放表現(xiàn)平穩(wěn)，但仍受創(chuàng)新業(yè)態(tài)沖擊、CPI疲弱等因素影響（22Q1CPI僅累計(jì)同增1.10%）。豬價(jià)仍是壓制CPI主要因素之一，據(jù)Wind，22Q122個(gè)省市生豬均價(jià)為13.31元/kg，同比21Q1的31.53元/kg有57.8%的下滑。百貨業(yè)態(tài)受疫情反復(fù)、購(gòu)物中心分流等因素影響仍處調(diào)整階段。4、5月份延續(xù)Q1穩(wěn)健表現(xiàn)，超市、便利店業(yè)態(tài)表現(xiàn)好于整體。據(jù)統(tǒng)計(jì)局，2022年1—5月份，限額以上超市和倉(cāng)儲(chǔ)會(huì)員店商品零售額同比分別增長(zhǎng)4.0%和12.3%，食雜店和便利店商品零售額同比分別增長(zhǎng)1.2%和4.7%，而同期限額以上單位商品零售額為下降0.3%。除疫情防控升級(jí)帶來(lái)的囤貨需求釋放，豬價(jià)回暖也是支撐超市出色表現(xiàn)的關(guān)鍵因素。2022年4、5月，中國(guó)CPI均同增2.1%，但食品與非食品CPI表現(xiàn)有差異，其中食品分別同增1.9%、2.3%，環(huán)比持續(xù)改善，非食品分別同增2.2%、2.1%，環(huán)比平穩(wěn)。豬價(jià)的回暖是支撐CPI穩(wěn)定的重要因素，5月27日，22個(gè)省市的生豬價(jià)格分別達(dá)15.69、22.29元/kg，較，較3月25日同比增長(zhǎng)29.5%、17.7%；豬價(jià)對(duì)CPI的拖累也環(huán)比減弱，4、5月，豬肉價(jià)格對(duì)CPI同比增速的拉動(dòng)分別為-0.59%、-0.34%。4、5月，必選消費(fèi)中，糧油食品、飲料、中西藥品表現(xiàn)相對(duì)好。據(jù)統(tǒng)計(jì)局，4-5月，限額以上企業(yè)糧油食品、飲料、中西藥品零售額同比增長(zhǎng)14.0%、7.7%、7.9%，我們認(rèn)為主要得益于疫情封控期間，居民囤貨需求快速釋放。可選消費(fèi)遭受較大沖擊，4-5月均遭受兩位數(shù)的下滑。據(jù)統(tǒng)計(jì)局，4-5月，限額以上企業(yè)服帽鞋紡、化妝品、金銀珠寶、通訊器材零售額分別同比下滑19.0%、14.6%、21.9%、12.2%。6月線上線下齊回暖，政策落地、接觸性消費(fèi)需求有望釋放5月底，上海逐步復(fù)工復(fù)產(chǎn)，開啟消費(fèi)復(fù)蘇。5月29日，據(jù)上海發(fā)布，上海市政府制定了

上海市加快經(jīng)濟(jì)恢復(fù)和重振行動(dòng)方案。行動(dòng)方案主要內(nèi)容包括全力助企紓困、復(fù)工復(fù)產(chǎn)復(fù)市、穩(wěn)外資外貿(mào)與促消費(fèi)投資、強(qiáng)化支撐保障。其中兩點(diǎn)值得注意，一是“供給疏通”，6月1日起取消企業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)審批制度，建立長(zhǎng)三角產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈互保機(jī)制、暢通國(guó)內(nèi)國(guó)際物流運(yùn)輸通道；二是“刺激需求”，以大宗消費(fèi)為抓手的同時(shí)，支持大型商貿(mào)企業(yè)和電商平臺(tái)發(fā)放消費(fèi)優(yōu)惠券，支持文創(chuàng)、旅游、體育產(chǎn)業(yè)發(fā)展，大力促進(jìn)消費(fèi)加快恢復(fù)。線上渠道方面，本輪618主流電商平臺(tái)促銷力度提升，門檻下調(diào)、范圍擴(kuò)大。促銷力度方面，以京東、天貓為代表的電商平臺(tái)，跨店滿減、限時(shí)優(yōu)惠、平臺(tái)紅包力度均有一定程度提升。門檻方面，京東取消“頭號(hào)京貼”優(yōu)惠券活動(dòng)，消費(fèi)者可直接在購(gòu)物車內(nèi)參與跨店滿減活動(dòng)。商品范圍方面，天貓報(bào)名參加活動(dòng)的商家店鋪商品均參與滿減，拼多多開啟品牌專場(chǎng)、500余位品牌為用戶提供全網(wǎng)低價(jià)、限時(shí)五折、買二免一、買一送一等福利。618期間，綜合電商平臺(tái)GMV整體和2021年同期持平，較5月有明顯回暖。據(jù)星圖數(shù)據(jù)，2022年618期間，中國(guó)綜合電商平臺(tái)GMV達(dá)5826億元，同比增長(zhǎng)0.7%。GMV前三平臺(tái)分別為天貓、京東、拼多多，其中京東表現(xiàn)相對(duì)出色，據(jù)京東官方公眾號(hào)，京東累計(jì)下單達(dá)3793億元，同比增長(zhǎng)10.3%。線下渠道方面，6月初的端午假期期間，客流恢復(fù)略顯疲弱。據(jù)匯客云數(shù)據(jù)平臺(tái)，2022年6月3日-5日，中國(guó)購(gòu)物中心客流合計(jì)3.1億人次，場(chǎng)均日客流2.0萬(wàn)人次，同比2021年端午期間下降19.7%；且三天假期客流逐日下滑，3、4、5日?qǐng)鼍湛土鞣謩e為2.1、2.1、1.7萬(wàn)次，同比2021年端午期間分別下滑13.2%、20.1%、25.9%。端午期間，參考華南地區(qū)看全國(guó)，各區(qū)域客流均有較大提升空間。分區(qū)域看，除華南地區(qū)，東北、華東、華中、華北、西北、西南地區(qū)場(chǎng)均日客流較2021年端午期間均有兩位數(shù)的下滑。環(huán)比5月，北京、上海、廣州、廈門購(gòu)物中心6月客流有明顯回暖，并仍有較大提升空間。北京、上海、廣州、廈門6月三萬(wàn)平方以上購(gòu)物中心日客流較2021年同期分別恢復(fù)至61%、50%、139%、87%，環(huán)比改善顯著。疫情管控邊際寬松、跨區(qū)域人流增加，22H2接觸式消費(fèi)復(fù)蘇可期。6月1日上海全面實(shí)施疫情常態(tài)化管理后，疫情管控政策逐步放松，29日有序開放堂食，旅游景點(diǎn)、影院也自7月1日起逐步開放。全國(guó)范圍內(nèi)，國(guó)家也陸續(xù)放松疫情防控政策，6月24日國(guó)務(wù)院重申疫情防控九不準(zhǔn)要求，要求基層疫情防控不得層層加碼；6月28日，新型冠狀病毒肺炎防控方案（第九版）發(fā)布，優(yōu)化了調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)人員隔離管理期限及方式；6月29日，工信部宣布取消通信行程卡星號(hào)標(biāo)志。珠寶：Q3婚慶支撐消費(fèi)彈性，中長(zhǎng)期集中度有望進(jìn)一步提升短期看Q3：可選消費(fèi)中，黃金珠寶有望率先復(fù)蘇深圳、上海、北京等地疫情防控升級(jí)前，珠寶板塊在可選消費(fèi)中呈現(xiàn)較強(qiáng)的相對(duì)景氣。2021年以來(lái)，黃金珠寶消費(fèi)表現(xiàn)的韌性以及其在低線城市的活力，使得其在可選消費(fèi)中呈顯著的相對(duì)景氣，尤其在2022年1-3月，限額以上企業(yè)黃金珠寶銷售額同比增長(zhǎng)7.6%，高于服裝、化妝品等其他可選消費(fèi)類目。Q3進(jìn)入婚慶旺季，婚慶需求釋放，消費(fèi)有望快速回暖。不同于其他可選消費(fèi)類目，黃金珠寶產(chǎn)品具備強(qiáng)婚慶屬性，行業(yè)通常認(rèn)為50%-60%的黃金珠寶消費(fèi)出于婚慶需求。Q3已進(jìn)入婚慶旺季，“金九銀十”催化下婚慶需求有望快速釋放，支撐珠寶消費(fèi)回暖。不同于2020、2021年疫情后消費(fèi)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，常態(tài)化核酸對(duì)消費(fèi)者的購(gòu)物行為發(fā)生影響，使得消費(fèi)更多地圍繞“居家”進(jìn)行展開，珠寶復(fù)蘇不如此前疫后快。據(jù)脈策數(shù)據(jù)，2020年、2021年武漢疫情后，消費(fèi)者增加購(gòu)買醫(yī)藥、珠寶、美妝護(hù)膚等品類。但22年4、5月份疫情后，此前購(gòu)買意愿下降的廚具、家電、家居日用成為增速較快的品類，玩具樂(lè)器、珠寶首飾、運(yùn)動(dòng)戶外、美妝護(hù)膚等品類恢復(fù)較慢。因此，Q3我們認(rèn)為黃金珠寶板塊或?qū)⑦M(jìn)入“估值修復(fù)、后業(yè)績(jī)驗(yàn)證演繹”驗(yàn)證階段。婚慶剛需帶動(dòng)鑲嵌類（鉆戒、對(duì)戒）與素金類（婚慶三金、五金）的銷售快速回暖，門店銷售額、盈利能力環(huán)比有望改善，因此我們認(rèn)為珠寶消費(fèi)回暖，有望帶動(dòng)珠寶板塊估值進(jìn)一步修復(fù)。但不同于2020、2021疫后復(fù)蘇，本輪疫后居民消費(fèi)信心能否進(jìn)一步較快恢復(fù)仍有待驗(yàn)證。因此我們認(rèn)為估值修復(fù)后，珠寶板塊或進(jìn)入業(yè)績(jī)驗(yàn)證演繹階段，建議重點(diǎn)關(guān)注7、8月同店銷售尤其是鑲嵌類產(chǎn)品的表現(xiàn)情況。中長(zhǎng)期看：行業(yè)增速平穩(wěn)，龍頭品牌有強(qiáng)α，集中度有望進(jìn)一步提升黃金珠寶行業(yè)近年發(fā)展平穩(wěn)。得益于金價(jià)的上漲，黃金珠寶行業(yè)2021年市場(chǎng)規(guī)模同增18.1%，但看2017-21年，行業(yè)CAGR為4.5%，行業(yè)整體發(fā)展平穩(wěn)。據(jù)Eurominitor，2026年行業(yè)預(yù)計(jì)增長(zhǎng)至9795億元，2022-26年CAGR預(yù)計(jì)為5.1%。行業(yè)集中度持續(xù)提升，但因黃金珠寶經(jīng)營(yíng)特質(zhì)，出清速度相對(duì)慢。2015至2020年，周大福、老鳳祥市場(chǎng)份額分別提升2.5pct、2.2pct，CR3/5/10分別提升5.6pct、7.0pct、7.8pct，行業(yè)集中度提升趨勢(shì)顯著，但提升速度較低。根本原因是，劣勢(shì)企業(yè)盡管品牌力與產(chǎn)品力不足，但經(jīng)營(yíng)成本相對(duì)低（免加盟費(fèi)、產(chǎn)品入網(wǎng)費(fèi)，且相當(dāng)部分門店物業(yè)歸企業(yè)所有、無(wú)租金壓力），且存貨相對(duì)保值、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)小，因此行業(yè)整體出清速度相對(duì)緩慢。組織效率、品牌效應(yīng)是龍頭品牌開店的核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，伴隨運(yùn)營(yíng)優(yōu)化、品牌沉淀，優(yōu)勢(shì)有望進(jìn)一步擴(kuò)大。龍頭品牌在全國(guó)范圍內(nèi)的布局已深入至縣級(jí)行政區(qū)，通過(guò)完善的組織形式高效觸達(dá)加盟商資源是關(guān)鍵。對(duì)于低線城市、縣域市場(chǎng)，同時(shí)具備經(jīng)營(yíng)資質(zhì)、物業(yè)資源、資金實(shí)力（黃金首次鋪貨需400-500萬(wàn)元）的潛在加盟商資源相對(duì)稀缺且集中（多為當(dāng)?shù)噩F(xiàn)有的珠寶零售商）。龍頭憑借強(qiáng)大的品牌力可高效拓展其成為加盟商，且擠壓其他品牌的開店空間。金價(jià)高位偏弱震蕩，對(duì)黃金珠寶消費(fèi)景氣影響有限黃金價(jià)格目前處于高位偏弱震蕩階段。4-6月，據(jù)wind數(shù)據(jù)，上海黃金現(xiàn)貨價(jià)格價(jià)格在400元/g震蕩，震幅不超過(guò)10元/g；倫敦黃金現(xiàn)貨價(jià)格呈高位偏弱震蕩，6月30日收盤價(jià)為1817美元/盎司，較4月金價(jià)高點(diǎn)有8.1%的下降。黃金作為“無(wú)息貨幣”，一般情況下金價(jià)與美國(guó)實(shí)際利率負(fù)相關(guān)。2021年下半年以來(lái)，美元指數(shù)持續(xù)走強(qiáng)，美國(guó)10年國(guó)債利率也震蕩向上，但國(guó)際金價(jià)并未出現(xiàn)明顯的下降。黃金本質(zhì)上為0利率的無(wú)息貨幣，其價(jià)格的核心影響因素為美國(guó)中長(zhǎng)期實(shí)際利率。美國(guó)實(shí)際利率2021下半年震蕩向下，對(duì)國(guó)際金價(jià)形成較強(qiáng)支撐。美聯(lián)儲(chǔ)加息雖然使名義利率提升，但通脹仍處高位、并尚未見明顯拐點(diǎn)。2022年以來(lái)，美國(guó)通脹數(shù)據(jù)不斷攀升，CPI由1月份的7.5%攀升至3、4、5月份的8.5%、8.3%、8.6%。盡管美國(guó)PPI4月開始環(huán)比回落，但PPI與CPI仍存較大差值，美國(guó)CPI易漲難跌。加息疊加通脹，我們認(rèn)為金價(jià)未來(lái)將保持較長(zhǎng)一段時(shí)間的震蕩態(tài)勢(shì)，對(duì)居民黃金消費(fèi)的景氣影響也有限。居民黃金消費(fèi)并不是“買漲不買跌”的簡(jiǎn)單關(guān)系，我們將金價(jià)波動(dòng)對(duì)居民黃金消費(fèi)分成五種情景：1）金價(jià)快速上漲，抑制居民消費(fèi)需求；2）金價(jià)緩慢上漲，需求回暖；3）金價(jià)快速下跌，抑制需求,若后續(xù)快速回暖，回暖得越快、需求釋放越快；4）金價(jià)緩慢下跌，若預(yù)期回暖，則需求回暖；5）金價(jià)區(qū)間內(nèi)平穩(wěn)震蕩，對(duì)黃金消費(fèi)的景氣影響較小。我們認(rèn)為美國(guó)加息進(jìn)程仍將受通脹牽制，金價(jià)22H2或仍呈區(qū)間內(nèi)震蕩態(tài)勢(shì)，整體穩(wěn)健，對(duì)黃金消費(fèi)的景氣度影響有限。跨境電商：運(yùn)費(fèi)、匯兌、關(guān)稅之外，關(guān)注低滲透市場(chǎng)機(jī)遇22Q2開啟邊際改善：運(yùn)費(fèi)環(huán)降、匯兌增益、關(guān)稅減免關(guān)于運(yùn)費(fèi)環(huán)降：歐美通脹、需求疲弱影響，海運(yùn)運(yùn)費(fèi)從2月高點(diǎn)開始持續(xù)回落。21Q3供給受限，海運(yùn)運(yùn)費(fèi)開始快速上漲，至2022年2月份達(dá)高點(diǎn)。后因歐美通脹、需求疲弱影響，海運(yùn)運(yùn)費(fèi)環(huán)比快速回落。據(jù)Wind數(shù)據(jù)，7月1日，中國(guó)出口集裝箱運(yùn)費(fèi)指數(shù)為3271點(diǎn)，較2月高點(diǎn)同比有8.8%的下滑。6月下旬現(xiàn)貨價(jià)跌破長(zhǎng)協(xié)價(jià)，部分貨主甚至尋求重新簽約。據(jù)洲數(shù)字化航運(yùn)平臺(tái)Xeneta6月發(fā)布的客戶調(diào)查顯示，6月部分美西線部分貨柜運(yùn)價(jià)“保七”(7000美元/FEU)失敗，即期價(jià)甚至低于長(zhǎng)約價(jià)，71%受訪者表示會(huì)設(shè)法重談長(zhǎng)約（長(zhǎng)約合作時(shí)間通常是在半年到1年，2021年運(yùn)費(fèi)高漲時(shí)多家船公司推出長(zhǎng)約協(xié)議）。短期供需雙方博弈，運(yùn)費(fèi)價(jià)格橫盤整理；中長(zhǎng)期看運(yùn)費(fèi)仍將回落。6月以來(lái)，需求總體轉(zhuǎn)弱、美國(guó)零售商進(jìn)口訂單下滑，貨代端運(yùn)費(fèi)回落加快；但船東挺價(jià)意愿明顯，港口擁堵小幅家居，短期我們認(rèn)為海運(yùn)運(yùn)費(fèi)將呈橫盤整理態(tài)勢(shì)。中長(zhǎng)期看，運(yùn)費(fèi)價(jià)格仍將因“供大于求”繼續(xù)回落。關(guān)于匯率，22Q2人民幣貶值、出口電商匯兌或有增益：21Q1至22Q1五個(gè)季度，人民幣匯率同比呈升值態(tài)勢(shì)，這使得跨境出口電商收入端與利潤(rùn)端均承受一定壓力。4月開始，美元走強(qiáng)、人民幣貶值，美元兌人民幣即期匯率由4月1日的6.35元增長(zhǎng)至6月30日的6.71元。跨境出口電商人民幣口徑收入彈性增大，匯兌也給企業(yè)帶來(lái)一定匯兌收益。但值得一提的是，跨境電商通常會(huì)采取套保策略對(duì)沖匯率風(fēng)險(xiǎn)，且業(yè)務(wù)若全球性布局、則不能僅考慮美元區(qū)帶來(lái)的業(yè)績(jī)彈性。以歐元為例，21Q2開始，歐元兌人民幣持續(xù)貶值，21Q2、22Q2歐元兌人民幣平均為7.79、7.04。若跨境電商布局歐洲市場(chǎng)，或受歐元貶值一定負(fù)面影響。關(guān)于關(guān)稅豁免，3月下旬，美國(guó)宣布重新豁免352項(xiàng)中國(guó)進(jìn)口商品關(guān)稅，尤其是家電品類受益顯著。3月23日，據(jù)美國(guó)貿(mào)易代表辦公室聲明，宣布重新豁免352項(xiàng)從中國(guó)進(jìn)口商品的關(guān)稅，新規(guī)定使用時(shí)間為21年10月22日-22年12月31日。本次受豁免商品包括機(jī)電、化工、輕工、家電等領(lǐng)域，對(duì)相關(guān)出口企業(yè)尤其是2C企業(yè)的成本優(yōu)化效果十分顯著（關(guān)稅基于FOB征收，成本多歸屬于賣家）。2021年之前，部分家電品類受益于美國(guó)關(guān)稅豁免，回顧歷史表現(xiàn)，關(guān)稅豁免期間為企業(yè)帶來(lái)了明顯更高的毛利率，本次關(guān)稅豁免有望為主要從事對(duì)美出口的中國(guó)家電企業(yè)帶來(lái)較為顯著的成本優(yōu)化。2C賣家受益關(guān)稅減免更多。跨境出口電商分2B、2C類型來(lái)看：關(guān)于2B賣家，關(guān)稅通常是由買家承擔(dān)。本次關(guān)稅減免對(duì)2B賣家的成本優(yōu)化相對(duì)有限，主要對(duì)相關(guān)品類的銷售有著正面的推動(dòng)作用。關(guān)于2C賣家，其中精選型跨境電商賣家主要布局于消費(fèi)電子、服裝、家居等品類，本次關(guān)稅減免所覆蓋的品類多為機(jī)電、化工、輕工（塑料）、消費(fèi)電子零部件等，對(duì)精選型賣家銷售的促進(jìn)相對(duì)有限；而鋪貨型賣家對(duì)市場(chǎng)敏感度更高，有望快速布局稅收豁免相關(guān)品類，直接受益。全球市場(chǎng)有結(jié)構(gòu)紅利，跨境電商從貿(mào)易進(jìn)入品牌時(shí)代2021年亞馬遜封號(hào)事件后，行業(yè)進(jìn)入陣痛期。2021年5月，亞馬遜對(duì)部分賣家違規(guī)刷評(píng)的行為進(jìn)行封號(hào)處理。據(jù)亞馬遜副總裁戴竫斐9月17日接受澎湃新聞等媒體采訪時(shí)表示，5-9月，亞馬遜累計(jì)關(guān)閉了約600個(gè)中國(guó)品牌的銷售權(quán)限，涉及約3000個(gè)賬號(hào)。但出口跨境電商憑借供應(yīng)鏈比較優(yōu)勢(shì)，行業(yè)仍成長(zhǎng)較快。疊加運(yùn)費(fèi)、原材料價(jià)格上漲，海外需求疲弱、動(dòng)銷放慢等因素，諸多跨境電商經(jīng)營(yíng)受損。但這并未改變中國(guó)供應(yīng)鏈較海外的比較優(yōu)勢(shì)，全球市場(chǎng)廣闊的市場(chǎng)空間仍將支撐中國(guó)跨境出口電商較快成長(zhǎng)。2020、2021年海外電商滲透率快速提升，2022年歐美零售增速放緩、但全球市場(chǎng)仍存結(jié)構(gòu)紅利。受益于疫情對(duì)全球居民消費(fèi)習(xí)慣的改變，電商進(jìn)入快速發(fā)展的黃金窗口期，2020-21年，全球大部分國(guó)家與地區(qū)電商發(fā)展都要快于零售市場(chǎng)整體。2022年歐美零售市場(chǎng)增速顯著放緩，但印度、東南亞、中東等地區(qū)電商發(fā)展仍較快，行業(yè)存結(jié)構(gòu)紅利。海外消費(fèi)者對(duì)中國(guó)品牌認(rèn)可度不斷提升，也為中國(guó)跨境賣家打造“真品牌”提供了土壤：。據(jù)Feedviso2022年發(fā)布的2021年亞馬遜消費(fèi)者行為報(bào)告，疫情后60%的消費(fèi)者愿意在線上嘗試新品牌。并且，據(jù)凱度2021年發(fā)布的2021年中國(guó)全球化品牌50強(qiáng)，2018年以來(lái)，中國(guó)全球化品牌在發(fā)達(dá)國(guó)家的市場(chǎng)品牌力不斷提升，2021年19.8%的海外年輕人（18-34歲）對(duì)中國(guó)50強(qiáng)品牌有所認(rèn)知。綜合電商：政策筑底，直播電商、即時(shí)零售開啟增長(zhǎng)下半場(chǎng)政策筑底，電商進(jìn)入穩(wěn)健發(fā)展階段網(wǎng)購(gòu)滲透趨于飽和，電商市場(chǎng)增速顯著放緩。據(jù)CNNIC，截至2021年12月，中國(guó)網(wǎng)民規(guī)模達(dá)10.3億，互聯(lián)網(wǎng)普及率達(dá)73.0%，其中電商網(wǎng)購(gòu)群體達(dá)8.4億，占網(wǎng)民整體的81.6%，滲透已趨于飽和。另外據(jù)統(tǒng)計(jì)局，2021年中國(guó)實(shí)物商品網(wǎng)絡(luò)零售額達(dá)10.8萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)12.0%，增速同比下降2.8pct。電商三足鼎立，銷售規(guī)模阿里、拼多多、京東領(lǐng)跑。2021年，阿里、京東、拼多多GMV分別為8.1、3.3、2.4萬(wàn)億元，假設(shè)網(wǎng)購(gòu)?fù)素浡蕿?%（綜合電商退貨率一般在低個(gè)位數(shù)，直播電商退貨率一般在雙位數(shù)，綜合考量），按統(tǒng)計(jì)局發(fā)布的網(wǎng)絡(luò)零售總額倒推，三家GMV占全網(wǎng)95.3%，行業(yè)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)顯著。阿里、拼多多用戶規(guī)模領(lǐng)先，京東緊隨二者后但有差距。據(jù)Questmobile，2022年2月淘寶、拼多多、京東月活分別為8.5億、5.8億、3.7億，京東相較阿里、拼多多用戶量仍有差距；下沉市場(chǎng)京喜、京東極速版月活較淘寶特價(jià)版、拼多多也存在顯著差距。2020年開始平臺(tái)經(jīng)濟(jì)監(jiān)管趨嚴(yán)，引導(dǎo)市場(chǎng)進(jìn)行良性競(jìng)爭(zhēng)。2020年1月，國(guó)家市場(chǎng)監(jiān)管總局發(fā)布反壟斷法修訂草案（公開征求意見稿），新增互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)營(yíng)者市場(chǎng)支配地位認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，并加大了對(duì)違法行為的處罰力度。2020年12月政治局會(huì)議提出“強(qiáng)化反壟斷和防止資本無(wú)序擴(kuò)張”；2021年4月提出“加強(qiáng)和改進(jìn)平臺(tái)經(jīng)濟(jì)監(jiān)管，促進(jìn)公平競(jìng)爭(zhēng)”。2021年相關(guān)部門密集出臺(tái)了反壟斷相關(guān)政策，反壟斷法加速修訂、規(guī)范性文件也陸續(xù)落地。對(duì)于具體的平臺(tái)業(yè)務(wù)模式如社區(qū)團(tuán)購(gòu)也出臺(tái)了相關(guān)的措施，核心思想也是“引導(dǎo)市場(chǎng)良性競(jìng)爭(zhēng)、禁止平臺(tái)企業(yè)濫用市場(chǎng)地位”。2022年監(jiān)管已取得階段性成果，政策導(dǎo)向日漸積極，包括電商在內(nèi)的平臺(tái)經(jīng)營(yíng)活力有望釋放。2022年1月，國(guó)務(wù)院印發(fā)“十四五”數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)劃，規(guī)劃指出要加快培育新業(yè)態(tài)新模式，推動(dòng)平臺(tái)經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展。4月29日，中央政治局召開會(huì)議，分析研究當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，定下“疫情要防住、經(jīng)濟(jì)要穩(wěn)住、發(fā)展要安全”經(jīng)濟(jì)工作基調(diào)。會(huì)議強(qiáng)調(diào)，要促進(jìn)平臺(tái)經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展，完成平臺(tái)經(jīng)濟(jì)專項(xiàng)整改，實(shí)施常態(tài)化監(jiān)管，出臺(tái)支持平臺(tái)經(jīng)濟(jì)規(guī)范健康發(fā)展的具體措施。5月底，印發(fā)扎實(shí)穩(wěn)住經(jīng)濟(jì)一攬子政策措施的通知，指出要出臺(tái)支持平臺(tái)經(jīng)濟(jì)規(guī)范健康發(fā)展的具體措施。政策導(dǎo)向日漸積極、具體促平臺(tái)經(jīng)濟(jì)發(fā)展舉措有望繼續(xù)落地，這使得互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)中長(zhǎng)期健康發(fā)展的路徑日益清晰，平臺(tái)經(jīng)營(yíng)活力有望釋放。直播電商景氣高，內(nèi)容驅(qū)動(dòng)平臺(tái)與品牌共同成長(zhǎng)直播電商呈高景氣，是電商市場(chǎng)增量主要來(lái)源之一。中國(guó)直播電商近年快速發(fā)展，據(jù)艾媒咨詢，市場(chǎng)規(guī)模由2017年的190億元快速增長(zhǎng)至2021年的1.2萬(wàn)億元，CAGR達(dá)182%。據(jù)艾媒咨詢，中國(guó)直播電商2022年預(yù)計(jì)同比增長(zhǎng)19%至1.4萬(wàn)億元。抖音、快手電商業(yè)務(wù)2019年正式啟動(dòng)，2021年二者電商交易規(guī)模合計(jì)已近1.5萬(wàn)億元。直播電商滲透率相比電商大盤仍有較大提升空間。據(jù)CNNIC，直播電商滲透率由2020年3月末的29.3%快速提升至2021年12月末的45.0%，相較同期電商行業(yè)整體的81.6%滲透率，直播電商用戶數(shù)仍有較大增長(zhǎng)空間。直播電商由內(nèi)容驅(qū)動(dòng)，這與傳統(tǒng)貨架式電商有本質(zhì)不同。抖音電商主張“美好生活、觸手可得”，定位興趣電商，通過(guò)與美好生活相關(guān)的優(yōu)質(zhì)內(nèi)容挖掘消費(fèi)者潛在需求，為消費(fèi)者提供購(gòu)物服務(wù)；快手定位新市井商業(yè)，鼓勵(lì)每一位用戶分享與表達(dá)日常內(nèi)容，讓創(chuàng)作者與觀看用戶形成較強(qiáng)的信任關(guān)系，基于信任引導(dǎo)流量變現(xiàn)。但不管是抖音的“記錄美好生活”

還是快手的“擁抱每一種生活”，本質(zhì)上都是從生活內(nèi)容出發(fā)，實(shí)現(xiàn)“用戶-內(nèi)容-商家-服務(wù)”的完整閉環(huán)。以內(nèi)容為起點(diǎn)的抖音、快手電商也為品牌提供了崛起的機(jī)遇，這與貨架式電商也有本質(zhì)不同。在貨架式電商，用戶通常以搜索為起點(diǎn)，也會(huì)通過(guò)部分廣告位跳轉(zhuǎn)至相關(guān)商品，完成購(gòu)買的整個(gè)過(guò)程中內(nèi)容的輸出相對(duì)單薄（圖文居多）且是以促成消費(fèi)為導(dǎo)向。在直播電商，用戶通常以短視頻內(nèi)容/直播內(nèi)容為起點(diǎn)，輸出的內(nèi)容形式更豐富、信息量更大，使得直播電商成為一個(gè)“品效合一”的渠道。規(guī)則、工具、打法日益成熟，直播電商生態(tài)有望吸引更多品牌入場(chǎng)，共同成長(zhǎng)。抖快平臺(tái)快速迭代，生態(tài)日新月異，平臺(tái)主動(dòng)發(fā)布運(yùn)營(yíng)規(guī)則、工具、方法論，引導(dǎo)品牌商、服務(wù)商以及主播發(fā)展。以抖音為例，電商羅盤、巨量千川等工具出臺(tái)為品牌商/服務(wù)商運(yùn)營(yíng)提供“抓手”。抖音電商羅盤是抖音電商推出的數(shù)據(jù)產(chǎn)品，為商家提供生意規(guī)劃和策略洞察能力，于2021年底推出策略版；巨量千川為抖音推出的電商廣告平臺(tái)，為商家和內(nèi)容創(chuàng)作者提供一體化的營(yíng)銷解決方案，于2021年初上線，陸續(xù)推出了創(chuàng)意工具、人群管理、長(zhǎng)效價(jià)值評(píng)估等功能模塊。此外，還有抖店、巨量百應(yīng)、精選聯(lián)盟等多個(gè)工具型產(chǎn)品也在持續(xù)優(yōu)化中。平臺(tái)與賣家共同成長(zhǎng)，沉淀出運(yùn)營(yíng)方法論，如抖音的FACT+運(yùn)營(yíng)體系。2021年5月，抖音電商推出FACT經(jīng)營(yíng)矩陣，通過(guò)陣地自營(yíng)、主題活動(dòng)、達(dá)人矩陣、頭部大V為品牌商提供四條內(nèi)容創(chuàng)作賽道。2022年，抖音將以內(nèi)容為中心的經(jīng)營(yíng)策略升級(jí)，將FACT作為賣家優(yōu)質(zhì)內(nèi)容供給的保障，在此基礎(chǔ)上由抖音商城與搜索組成中心場(chǎng)，提供中心化（相對(duì)內(nèi)容而言）的新的轉(zhuǎn)化領(lǐng)域；由營(yíng)銷場(chǎng)去協(xié)同自然流量與付費(fèi)流量，提升流量效率。場(chǎng)域兩端分別是商品側(cè)、用戶側(cè)，一方面引導(dǎo)商家優(yōu)化商品供給，提升貨品豐富度與質(zhì)量，另一方面為商家提供不同層次的人群資產(chǎn)，幫助提升消費(fèi)者的轉(zhuǎn)化效率與拉長(zhǎng)消費(fèi)者生命周期。即時(shí)零售，擴(kuò)容千億“小時(shí)商圈”即時(shí)零售是以即時(shí)配送體系為基礎(chǔ)的到家消費(fèi)業(yè)態(tài)。后端鏈接線下實(shí)體零售商/自有前置倉(cāng)，前端鏈接消費(fèi)者，通過(guò)高效的配送體系滿足消費(fèi)者的即時(shí)性需求，通常配送時(shí)間在30分鐘~1小時(shí)。出于對(duì)配送效率的要求，即時(shí)零售很少出現(xiàn)跨城市的交易，因此可看作本地線下零售的線上化延伸。消費(fèi)習(xí)慣養(yǎng)成使得到家消費(fèi)場(chǎng)景不斷擴(kuò)展，品類由“大超市”品類拓至家電家裝等。就品類而言，水果蔬菜、休閑零售、糧油副食、肉禽蛋等生鮮食品是用戶在即時(shí)零售電商平臺(tái)最常購(gòu)買的產(chǎn)品，母嬰、美妝滲透率較低但有較大發(fā)展?jié)摿Α０殡S消費(fèi)習(xí)慣養(yǎng)成，居民到家消費(fèi)的場(chǎng)景也在不斷拓展，據(jù)美團(tuán)研究院2021年12月發(fā)布的加快發(fā)展即時(shí)零售，助力零售行業(yè)升級(jí)轉(zhuǎn)型（美團(tuán)閃購(gòu)數(shù)據(jù)），除住宅場(chǎng)景，企業(yè)/寫字樓、酒店、店鋪、學(xué)校等場(chǎng)景也有較多訂單分布。消費(fèi)習(xí)慣的養(yǎng)成、消費(fèi)場(chǎng)景的擴(kuò)容使得即時(shí)零售品類增加，據(jù)艾瑞咨詢2021年發(fā)布的中國(guó)即時(shí)零售行業(yè)研究報(bào)告，2020年數(shù)碼電器、家具廚具、圖書影音、寵物用品等品類購(gòu)買人群占比增加。即時(shí)零售正逐步向全訴求、全客群、全地域、全場(chǎng)景發(fā)展，市場(chǎng)滲透有望加速。消費(fèi)者教育日漸成熟，消費(fèi)者選擇即時(shí)消費(fèi)不再僅出于“應(yīng)急”考量，據(jù)達(dá)達(dá)、京東到家聯(lián)合發(fā)布的2021年6月發(fā)布的2021年即時(shí)消費(fèi)行業(yè)報(bào)告，74%的消費(fèi)者選擇京東到家的理由主要是“日常才買，快些更好”，且不同品類的消費(fèi)訴求各不相同。即時(shí)零售的覆蓋面