目 錄TOC\o"1-1"\h\z\u永續債與銀行資本問題 5永續債條款設計 5發行銀行永續債的相對優勢 6永續債：股還是債？ 8永續債的利率定價 永續債的風險權重 央行票據互換工具：提升永續債流動性 12投資建議 13風險提示 14圖目錄圖1 銀行各類負債與權益工具的償還順序 6圖2 除A/H上市銀行以外，其他非上市銀行其他一級資本很少（%） 7圖3 銀行發行優先股/永續債的流程對比 7圖4 《金融負債與權益工具的區分及相關會計處理規定》的規則 9圖5 《永續債相關會計處理的規定》的權益負債區分規則 10圖6 銀行次級債券的換手率較低 12表目錄表1 各級資本要求及補充工具 5表2 銀行各級資本工具合格標準 5表3 優先股從銀保監會批復到起息日平均耗時205日 8表4 銀行少數資本投資的資本扣減項計算 12永續債與銀行資本問題商業銀行是經營風險的機構，需要儲備資本以抵御超預期的風險損失。從監管角度講，需要約束商業銀行所儲備資本與所承擔風險的最低比例，即資本充足率的監管要求。依據巴塞爾協議與《商業銀行資本管理辦法（試行資本充足率的定義為：資本充足率

資本

其中：信用風險加權資產=∑（每筆資產余額資產對應風險權重。信用風險加權資產是分母的主要組成部分。截止2018Q4，國內商業銀行業的信用風險加權122.149.301.74來信用風險加權資產的增加，從而提高對資本的要求。7.5%、8.5%、10.5%的資本充足率要求。1.5%1%。（各層級資本所對應的補充工具如下表:表1各級資本要求及補充工具主要補充工具資本（>10.5%）一級資本（>8.5%）核心一級資本(>7.5%)利潤留存、普通股、可轉債其他一級資本優先股、銀行永續債二級資本二級資本債、超額貸款損失準備（》,永續債條款設計核心一級資本、其他一級資本、二級資本的認定有一套復雜的標準。一級資本的認定標準中較為核心的幾條原則是：表2銀行各級資本工具合格標準核心一級資本其他一級資本二級資本會計科目必須列為權益若被列為負債，必須具有本金吸收損失的能力無規定抵押擔保限制發行銀行或其關聯機構不得提供抵押或保證期限無到期日無到期日原始期限不低于5年贖回條款不應造成該工具將被回購、贖回或取消的預期不得有利率跳升機制等贖5回，但需監管審批。5清算受償順序最后在存款人、一般債權人和次級債務之后在存款人、一般債權人之后收益分配完全由銀行自由裁量，不分配不視為違約若普通股不分紅，可以取消收益分配無規定減記轉股條款不適用必須含有減記或轉股的條款必須含有減記或轉股的條款（》,其他一級資本的這些認定標準，決定了銀行永續債完全不同于之前工商企業發行的永續債。銀行永續債往往具備以下幾個特征：1）沒有利率跳升機制或其他贖回激勵。2）只要普通股不分紅，票息支付可以取消，并且不跨年累積。3）含有本金減計條款。以中國銀行所發行的第一筆銀行永續債（19中國銀行永續債01）為例，其主要條款設計如下：期限為“5+N。該筆債券無固定期限，5年后發行人有權于每年付息日贖回，看起來似乎與之前工商企業所發的55年國債到期收益率+這些都是為滿足一級資本認定要求所必須的設計。圖1銀行各類負債與權益工具的償還順序資料來源：整理或以下5.125%以上。因而，在發行人產生虧損的初期，由普通股股東承擔損失；但核心一級資本充足率降低到5.125%理論上有可能超過普通股。i.ii.相關部門認定若不進行非累積利息支付方式，即當期未足額派發的利息不累積至之后的計息期。持有人無回售權。這些條款有利于銀行一級資本的長期穩定，并在銀行經營困難時有效吸收損失，但對投資人來說風險高于普通債券。發行銀行永續債的相對優勢銀行以前可用優先股來補充其他一級資本，但面臨的主要問題在于：非上市銀行不能公開發行優先股優先股一般發行量較大，非公開發行操作難度較大，使得非上市銀行其他一級資本的補充受限。圖2除A/H上市銀行以外，其他非上市銀行其他一級資本很少（%）資料來源：Wind，優先股從議案到發行的時間較長證監會發審委審核、證監會核準，才能在交易所市場發行上市，耗時較長。而永續債獲人民銀行行政許可后即可在銀行間債券市場發行。圖3銀行發行優先股/永續債的流程對比資料來源：整理22205天。相比之下191209/01175日后即獲人民銀行行政許可，12日后募集資金即到賬起息。表3優先股從時205日證券簡稱發行人銀保監會批復日發審委審核通過日證監會核準日起息日耗時(日)上銀優1上海銀行2017-07-282017-10-202017-12-052017-12-19144招銀優1招商銀行2017-08-122017-11-062017-11-302017-12-18128貴銀優1貴陽銀行2017-05-242018-07-232018-08-212018-11-22547杭銀優1杭州銀行2017-04-142017-10-302017-11-172017-12-15245蘇銀優1江蘇銀行2017-01-172017-08-222017-10-202017-11-28315寧行優02寧波銀行2018-03-192018-07-232018-09-112018-11-07233中信優1中信銀行2015-09-012016-06-172016-10-142016-10-26421南銀優2南京銀行2016-03-102016-06-032016-07-142016-09-05179北銀優2北京銀行2016-02-022016-04-272016-06-212016-07-28177南銀優1南京銀行2015-08-312015-11-182015-12-032015-12-23114平銀優01平安銀行2015-08-312016-01-082016-02-262016-03-07189華夏優1華夏銀行2015-06-292015-11-302016-02-232016-03-28273交行優1交通銀行2015-12-052016-04-132016-06-172016-09-07277建行優1建設銀行2017-08-312017-10-302017-11-232017-12-26117北銀優1北京銀行2015-07-282015-11-042015-11-252015-12-11136光大優1光大銀行2015-04-232015-05-292015-06-152015-06-2563寧行優01寧波銀行2015-05-292015-09-232015-10-272015-11-16171工行優1工商銀行2015-03-052015-05-082015-06-042015-11-23263興業優1興業銀行2014-08-282014-11-032014-11-212014-12-08102中行優1中國銀行2014-08-142014-09-152014-09-232014-11-2199農行優1農業銀行2014-08-142014-09-152014-09-232014-11-05209浦發優1浦發銀行2014-08-142014-11-032014-11-212014-12-03111平均205資料來源：WIND,20183《關于進一步支持商業銀行資本工具創新的意見》發布之后，哈爾濱銀行、盛京銀行先后公告了發行永續債的議案。而2019年1月份中國銀行完成了中資銀行第一筆境內永續債的發行。永續債：股還是債？對于夾層資本工具的股性與債性，從不同角度看往往會有不同的結果。我們認為需要從5個方面來考量資本工具的性質：資本、會計、稅務、法律、投票權。在會計方面，銀行永續債計入發行方權益在所有者權益中“其他權益工具”科目。在“交付現金或其他金融資產的合同義務”方面，為滿足一級資本認定標準，銀行會將永續債設計成票息可取消、無回售權的形式，使其本金、利息均無剛性支付義務。在“以自身權益工具進行結算的合同義務”方面，目前國內銀行永續債還是減計型的，而非轉股型的，因而也沒有相關合同義務。圖4《金融負債與權益工具的區分及相關會計處理規定》的規則資料來源：《金融負債與權益工具的區分及相關會計處理規定》，整理由于部分實體企業所發永續債帶有利率跳升機制這一贖回激勵，在清算情形下的償還順位也20191往也不含利率跳升機制、償還順位在普通債務、二級資本債券之后，因而按照財政部新規仍可以認定為權益工具。圖5《永續債相關會計處理的規定》的權益/負債區分規則資料來源：《永續債相關會計處理的規定》，整理沒有統一規則。（一（（二（三）投資企業對被投資企業（四（五業日常生產經營活動。但對于條件（一）是否包含利息支付可取消的情形，條件（二）是否包含發行人沒有強制贖回義務的情況，稅務總局沒有進一步說明。各地方稅務機關對此可能有不同的理解和處理，在現實中就引起了對永續債的不同稅務處理方式。相比之下，銀行所發優先股往往約定了受限的股東大會投票權，因而明確不滿足條件（四，使得優先股股息不在稅前列支。增值稅方面，由于永續債在企業清算情形下償還順位在股權之前，相當于有保底承諾，因而應當按照貸款服務進行增值稅核算：即投資方需要對票息收入繳納增值稅，而發行方不進行進項稅抵扣。在法律形式上，銀行永續債屬于債券。有明顯債性。相比之下優先股往往具有有限的投票權，且往往有表決權恢復的條款。小結：銀行永續債在資本、會計方面與優先股一致，表現出股性；但在法律形式、股東大會投票權上不同于優先股，表現出債性；而在稅務方面，國稅總局未給出永續債所得稅問題的明確規定，增值稅方面永續債處理方式與普通債券相同。永續債的利率定價從清算時償還順序角度看，銀行永續債介于優先股與二級資本債之間，依此我們認為銀行永續債發行票息也應處于兩者之間。但從條款設計角度看，銀行永續債的條款設計與此前銀行優先股幾乎完全一樣，在個別有差異的關鍵方面還不如優先股：銀行永續債在股東大會沒有任何投票權。而優先股往往會約定對特定事項有投票權。這些事項一般來說包括：公司合并、分立、解散、變更形式等重大事項，增發優先股，修改公司章程中與優先股相關的內容等。另外，的約定，即如果公司累計若干年未支付優先股息，優先股可享有普通股股東同等的投票權，從而防止普通股東任意取消優先股派息。銀行永續債的減計條款比轉股條款對持有人更為不利。例如“19中國銀行永0115.125%以下，但“19碼還擁有轉股后的股權價值。5.125%以下”這一觸發事件也早已發生了。因而，銀行永續債相對優先股的清算從實際定價來看：中行最近一期二級資本債為“8中國銀行二級5AAAYTM優先股是5中行優%利差為1B94.50%級資本債更為接近。我們認為定價預期與理論上合理定價的偏離，會帶來永續債發行的障礙。適合與發行銀行有一定業務合作關系的機構，在綜合考慮各類協同業務的收益后申購。永續債的風險權重（行250%。250%的風險權重。銀行表內投資銀行永續債不僅要承擔較高的資本成本，當投資金額較大時，還會帶來資本扣減的問題。相關扣減項目計算如下表4：表4銀行少數資本投資的資本扣減項計算情景假設B0>C*10%B1+B2>C*10%S0+S1+S2>C*10%核心一級資本-(B0-C*10%)-(S0+S1+S2-C*10%)*S0/((S0+S1+S2)資本扣減項其他一級資本-B1-(S0+S1+S2-C*10%)*S1/((S0+S1+S2)二級資本-B2-(S0+S1+S2-C*10%)*S2/((S0+S1+S2)變量定義：C(本行核心一級資本)，B0(大額少數核心一級資本投資)，B1(大額少數其他一級資本投資)，B2(大額少數其他二級資本投資)，S0(小額少數核心一級資本投資)，S1(小額少數其他一級資本投資)，S2(小額少數其他二級資本投資)。10%，但不構成并表計算資本充足率的條件。10%，且不構成并表計算資本充足率的條件。（試行》,簡單來說，如果銀行對其他金融機構的資本工具進行分散小額投資（小于被投資方實收資本%，那么所有的這類投資總額超過本行核心一級資本%的部分，要在三來核心一級資本的額外扣減。如果銀行對其他金融機構的資本工具進行金額較大的投資（超過被投資方實收資本0%由于銀行表內投資他行永續債風險權重較高，永續債投資金額較大后將產生本行資本扣除問題，因而我們認為銀行表內資金對銀行永續債的配臵動力很弱。商業銀行大概率用理財資金或各類資管子公司投資他行的永續債。央行票據互換工具：提升永續債流動性由于銀行永續債尚未形成規模，我們預計上市后交易流動性比之前的次級資本債還要弱一些。圖6銀行次級債券的換手率較低資料來源：Wind，124日晚間發布公告決定創設央行票據互換工具（以下簡稱“C，為銀行發行永續債提供流動性支持。同時將主體評級不低于AMLF、TMLF、SLF和再貸款的合格擔保品范圍。從交易機制來看，CBS面向一級交易商進行固定費率的數量招標。中標一級交易商用所持銀行永續債換入等額央行票據，到期后再換回。交易期限不超過3年，期間永續債票息仍由一級交易商享有。期間一級交易商只能用央票做質押，而不能賣出或買斷式回購。由于交易全程只涉及債券的互換，沒有基礎貨幣的吞吐，因而不會投放或回收流動性。由于永續債票息仍然歸一級交易商，并且交易到期后要換回，永續債的風險并未實險權重計算（100%250%，仍未明確。在銀行永續債風險權重仍較高的情況下，我們預計銀行仍主要用理財資金持有他行永續債。而只有一級交易商的自營盤能與人民銀行進行CBS交易，所以我們認為該政策最后的影響比較有限。我們預計只有一級交易商中僅有少數非銀機構，以及三家政策性銀行能夠真實享受到CBS帶來的好處。本占用（min{質人本身風險權重。如果A銀行接受B銀行以C銀行永續債作為質押品的融資交易，由于C銀行永續債本身風險權重為%（或%，高于銀行B的風險權重（或%，接受永續債質押并不能降低銀行A的資本占用。而質物換成央票后，A銀行0%20%