1、再生資源產業研究：碳中和加速需求_渠道及技術壁壘為制勝關鍵一、新風口將至，再生資源將由“鼓勵回收”轉向“需求驅動”（一）回顧過去，回收-加工-利用三大再生資源環節各具發展局限再生資源產業鏈可簡化為上游回收-中游加工-下游利用三個環節，歷史發展過程中 各具局限。再生資源通常由各類回收網點、第三方回收機構或其制造商進行回收， 而后收集到的再生資源運送中游企業進行處理加工，最后再生資源終端產品出售至 相關制造業或材料企業。上游回收環節分散：部分子行業中企業需獲取牌照才可進行對應廢物回收，而牌照 的強地域性，導致相關再生資源回收分散。同時，大部分子行業長期缺乏相關部門 規范、監管，未形成產業集群，回收

2、體系相對分散。中游加工環節技術壁壘不突出：再生資源行業中的處理及加工企業主要受補貼、牌 照及監管三種方式約束。政府補貼旨在引導新生行業發展，但同時也會使業內企業 對補貼形成依賴。此外，市場上通過牌照進行管控的方式會導致部分階段牌照發放 速度與實際的處理量增速錯配，導致部分行業中存在大量技術落后、違法加工的中 小企業搶占再生資源，造成再生資源的浪費，也限制了正規企業的發展。下游利用環節需求不旺盛：再生資源經加工處理可獲得對應再生產品，而部分產品 因品質不及原生產品或價格接近原生產品，使得再生產品需求較低。此外，國家政 策扶持下，部分再生產品的銷售依靠補貼或稅收優惠，產品自身競爭力低下。我們結合再

3、生資源統計年鑒回收的再生資源品類并給予補充，最終得到12個再生子 行業，總體符合上述表述。12個子行業中半數以上需要資質或牌照才能開展業務， 例如廢電拆解行業多年以來具備拆借資質的公司數量始終保持在109家，危廢資源化 行業回收及處置危廢均需要危廢經營許可證；部分行業需要政府補貼保障企業的盈 利水平，例如廢電拆解行業補貼政策持續多年并逐漸退坡；多數行業的再生技術尚 未成熟，再生料相比原生料在品質和價格上沒有優勢，需求不足也打擊了再生資源 利用企業的積極性。形成上述現狀的原因有三：一是從鼓勵前端出發的再生資源利用政策，符合我國此 前國情。我國在高速發展過程中，對工業原料的需求本已十分旺盛，若為驅

4、動再生 料的使用而限制原料的來源將導致原料價格上漲，增加制造業企業的成本，并延緩 我國經濟的發展速度；此外，先前我國再生資源利用技術并不成熟，無法最大程度 利用再生資源的價值，再生料也難以滿足生產的要求。我國資源品大量沉淀在生產 生活環節。伴隨我國經濟發展取得一定成效，回收體系逐漸完善，技術也不斷成熟， 再生資源的回收利用價值逐漸顯現出來，近年來我國再生資源回收總值在第二產業 GDP中占比不斷提升；同時我國工業化經過數十年的建設，資源品迎來集中報廢期， 例如我國的鋁消費量自2003年以來大幅增長，而鋁制品的平均報廢周期為15年-18 年，2017年之后將迎來鋁制品報廢高峰期，廢鋁產生量增速將達

5、到15%以上。二是我國原生材料價格與再生材料價格并未顯著拉開，因此企業使用再生料需求不 旺盛。2018年我國再生精鉛在原生精鉛保持同向波動，價差保持在1000元/噸以內， 再生精鉛價格優勢較小。同時，再生銅、再生鋁等再生金屬較其使用前品質降低，最 終與相同雜質含量的原生金屬為同一銷售渠道，并無價格優勢。對于企業而言，使用再生料往往還需要投資相關產線，進一步降低企業再生資源利用意愿。三是行業補貼及牌照的模式便于再生行業的監管，廢電拆解及危廢資源化行業為其 典型代表。廢電拆解企業需獲取牌照，資質企業在拆解廢棄電器電子產品后可獲得 補貼，無資質企業由于缺少補貼收入而逐漸被淘汰，多年來具備廢電拆解資質

6、的企 業始終保持在109家，行業運作逐漸規范。而危廢資源化企業必須獲取危廢經營許可 證才可進行危廢處置，資質審批流程較長且嚴格，行業門檻較高。（二）著眼現在，再生資源回收體量仍有較大提升空間我國再生資源回收量持續增長，再生資源回收總額2015年后進入快速增長期。2012- 2019年我國再生資源回收量穩步提升，2011-2019年CAGR達10.1%。但2015年我國 主要品種再生資源價格受國內外經濟形勢影響持續下行，再生資源回收總值同比下 跌20%。而后2016年初疲軟低迷的國際大宗商品價格開始反彈，再生資源價格回暖， 再生資源總值持續升高。再生資源回收總值自2015年后以高于第二產業GDP

7、的速度增長，印證再生資源回收 率提升。2016-2018年我國再生資源回收總值增速顯著高于第二產業GDP增速，2019 年兩者水平相近，2015-2019年復合增速分別為15.0%、9.6%。但我國再生資源回收 率較部分發達國家仍有一定差距。就塑料回收而言，我國整體回收率為25%，歐盟 部分國家可達到50%以上，立陶宛甚至已達74%，我國塑料垃圾回收仍存較大空間。我國再生資源的演繹逐步過渡到需求為主，通過控制后端利用需求驅動再生資源行 業發展。過去我國再生資源行業市場中充斥著大量技術落后的中小企業，他們以低 成本產出低質量再生產品，擠占正規企業市場、浪費再生資源并造成環境污染。隨 著各子行業法

8、律法規日漸完善，行業門檻不斷提高，落后產能逐漸被淘汰，行業規 范化運作，市場需求由廉價低質產品轉向合規高質產品。行業亂象整治之下，行業環境改善，下游需求驅動全產業鏈發展。以廢鋼行業為例， 2016年以前,受中國鋼鐵行業整體疲軟和大規模廢鋼被非正規消費（地條鋼）的影響, 中國市場廢鋼價格持續下行。“地條鋼”生產工序簡單、成本低，但質量遠低于國家 質量標準、環境污染嚴重。2016年7月2017年6月，我國重拳打擊 “地條鋼”，期 間廢鋼需求下降，廢鋼價格下降、出口量增加。隨著鋼材存量減少、大宗商品價格回 暖，廢鋼需求增長，廢鋼的消費逐漸向正規鋼廠轉移。廢鋼價格以高于鋼材的速度 上行，廢鋼需求帶動廢

9、鋼價格上漲，廢鋼回收量持續增加。（三）展望未來，需求驅動再生資源體系流轉碳中和+洋垃圾禁運背景下，再生資源具備減排效應+供給資源雙重屬性，下游需求 大增驅動行業步入高增長期。碳中和背景下，再生資源減排屬性突出，利用再生資 源可助力企業降低碳排成本；高碳排放行業產能擴張受限，疊加洋垃圾禁運，資源 供給不足，再生資源可彌補資源缺口。憑借雙重屬性再生資源迎來發展機遇，下游 需求大增，行業從回收驅動模式轉向需求驅動模式，步入2.0時代開啟高速增長期。再生資源減排屬性突出，碳中和目標提振企業回收利用需求。在雙碳目標下，高碳 排放企業減排壓力較大，而每種再生資源的循環使用都可以減少“開采原材料、原 材料初

10、加工”時的碳排放。碳交易制度建立后，重污染企業需長期購買碳配額實現 碳排達標，疊加高昂的碳排超標罰款預期，企業更有意愿通過循環再生、節能增效 和能源替代來實現永效減排。除碳交易制度外，我國也有望進一步引入碳稅，提高 碳排放的成本，企業將更有動力使用再生資源替代原生資源，對再生資源需求的增 長將進一步刺激再生資源價格的上漲，從而增強再生資源企業的盈利能力。碳中和 目標帶動再生資源行業步入發展的快車道。碳中和目標下原生資源產能擴張受限，再生資源成為重要補充。以電解鋁為例，電 解鋁作為高碳排放典型行業首當其沖，產能率先受到控制，2017年供給側改革中發 改委等四部委開展清理整頓電解鋁行業違法違規項目

11、專項行動，淘汰大批落后產能， 遏制電解鋁行業產能增長勢頭。2020年碳達峰碳中和目標提出后，電解鋁作為高碳 排放行業產能增長更加受限，發改委已發布政策嚴禁對電解鋁行業實施優惠電價政 策，預計短期內電解鋁產能天花板在4500萬噸/年左右。其他高碳排放行業也存在較 大的減排壓力，產能增長也將放緩，原生材料供給或有降低趨勢。在此背景下，再生 鋁將成為重要補充來源，行業景氣度持續提升。十四五循環經濟發展規劃發布，5萬億市場空間開啟。國家發改委發布“十四五” 循環經濟發展規劃，圍繞工業、社會生活、農業三大領域，提出到2025年基本建 立資源循環型產業體系，主要資源產出率比2020年提高約20%，對農作物

12、秸稈、大 宗固廢、建筑垃圾、廢紙、廢鋼、有色金屬的利用率或使用量作出明確規劃，并針對 目標部署五大重點工程（包括大宗固廢利用工程、建筑垃圾資源化利用工程等）和 六大重點行動（包括廢棄電器電子產品回收利用提質行動、塑料污染全鏈條治理專 項行動等），資源循環利用產業產值達到5萬億元。碳中和背景下，循環再生乃大勢 所趨。洋垃圾全面禁運，再生資源彌補供給缺口。自2017年國務院首次禁止洋垃圾入境后， 相關再生資源量驟減，2018年廢鋼鐵、廢有色金屬、廢塑料、廢紙和廢舊紡織品的 固廢進口量下滑45.1%，2019年再次下滑40%，進口固廢價值占回收總值的比例由 2017年的20%下降至2019年的8%。

13、2017年以前，洋垃圾是我國工業重要原料來源， 廢紙占比在25%以上，廢有色金屬、廢塑料均在10%以上，洋垃圾禁運后，進口固廢 量占產成品比例驟降，工業產品原來來源出現缺口。2020年11月生態環境部等四部 委再次發布政策全面禁止進口固體廢物，預計再生資源進口量將進一步縮窄，全面 禁止后產生的巨大的資源供給缺口，將通過國內再生資源的回收利用彌補，極大地 促進我國再生資源行業的發展。再生資源行業進入需求驅動時代，開啟良性發展周期。過去回收渠道分散、企業技 術落后，資源回收的數量和質量與原生材料相比并無優勢，下游生產企業對再生資 源的需求并不強烈，政策對再生資源的態度是鼓勵，通過補貼、監管等方式促

14、進再 生資源的回收利用。在洋垃圾禁運后，生產資源出現供給不足，疊加碳達峰碳中和 目標的提出，再生資源彌補需求缺口、促進企業減排的作用顯現出來，對再生資源 需求大增。下游需求增長反作用于上游和中游，由于再生資源行業分散的特點，多 數企業市占率不高，為了提高競爭力，開拓回收渠道、加強技術研發成為企業的發 展方向，預計在龍頭企業完善回收渠道布局、形成技術壁壘后行業將加速整合。二、12 行業歸類，技術壁壘、回收渠道整合能力的行業將先行（一）十二大子行業包羅萬象，競爭格局高度分散再生資源來自于居民生活、工業制造等各個領域，對應的再生子行業繁多。我們從 上游材料來源著手分析其分類，最終將再生資源行業分為1

15、2個細分行業：汽車拆解、 廢電拆解、船舶拆解、電池回收、危廢資源化、再生塑料、再生紙、再生玻璃、再 生紡織、再生水、餐廚垃圾資源化和建筑垃圾資源化。12個再生子行業成熟度略有不同，在具備再生行業共性的同時各具其特點。再生行 業囊括眾多子行業，12子行業初露頭角。部分子行業更為成熟，行業龍頭現已走出， 業內上市公司數量更多。部分子行業，如再生玻璃行業，市場格局極其分散，對應大 型企業較少。各個子行業競爭格局：廢電拆解市場當前相對集中，其余再生資源細分行業競爭格局均較為分散。2021年第一季度，廢電拆解行業中處理量前五的企業在市場處理總 量中占比達66.5%，處理企業集團化發展日益明顯。而其余再生

16、資源細分行業均處于 中小企業較多、市場格局分散狀態，市場集中度有待進一步提升。市場空間廣闊行業格局分散，下游需求旺盛的背景下，具備技術壁壘、回收渠道整 合的行業將率先走出。通過分析12大再生資源子行業后可以看出，再生資源行業整 體為ToB商業模式，由于上游資源分散，區域性特征明顯，導致各個子行業競爭格局 分散，因此廣闊的回收渠道構建起再生資源利用企業的護城河。此外，之前我國再 生資源利用技術相對落后，資源利用程度低，因此能率先實現技術突破，擁有關鍵 工藝和設備和更強的再生資源提純能力的公司將在競爭中保持優勢。（二）再生資源優質賽道篩選條件一：渠道壁壘催化格局改善再生資源產業鏈涉及范圍較廣，各細

17、分環節均呈現分散化。上游是廢棄物排放，來 源于居民日常生活、企事業單位的生產運轉，在全國范圍內各省市、城鄉均有分布， 資源回收不易，主要依賴各地固定點或流動點回收者，以及個體撿拾者。為了擴大 我國再生資源回收行業規模，大部分地區已經建立起以回收網點、分揀中心和集散 市場為核心的三位一體回收網絡。根據商務部流通業發展司的統計數據，我國22個 省已形成回收網點約15.96萬個，分揀中心1837個，集散市場266個，分揀集聚區63 個，回收點分散于不同地區。再生資源產業鏈分散性的特點決定了擁有渠道的資源 回收企業才能獲得更多的原料。我國再生資源回收體系持續完善，兩網融合+互聯網拓展回收網絡。針對生活

18、類再生 資源回收，在城市構建以回收網點、分揀中心和集散市場(回收利用基地)為代表的三 級回收網絡，在農村建立城鄉一體化、縣域一盤棋的規劃管理和實施機制，目前“三 位一體”回收網絡已初具雛形。此外，政策推進廢舊物資回收網點與生活垃圾分類 網點“兩網融合”，隨著垃圾分類政策在各大城市陸續推行，再生資源回收量也將持 續攀升。在線下回收的同時，推行“互聯網+回收”模式，將進一步提高居民回收再 生資源的積極性和參與度。多種回收方式并行，回收體系不斷完善的情況下，我國 再生資源回收行業景氣度持續提升，各大再生資源回收利用企業也將利用回收網絡 拓寬自身的回收渠道。渠道構成再生資源利用企業的核心競爭力，多地布

19、局可提高企業的資源收集能力。 從廢棄物收集量來看，廢棄物的來源是再生資源利用企業盈利的基礎，由于再生資 源分布不平衡，單一或局部地區布局的企業的資源收集量存在上限，將渠道向全國 甚至全球拓展可有效提高資源收集量；從廢棄物采購成本來看，由于各地物價水平 不同，廢鋼、廢塑料等再生資源回收價格也存在差異，多地布局可平滑價格波動，同 時規模化擴張可帶來規模效應，降低原料采購成本。浙富控股規模擴張后單噸成本 持續下降，怡球資源由于布局國外回收渠道采購成本更低，毛利率顯著高于同業。ToB 商業模式，上下游順價能力強。相比傳統環保行業更為普遍的 ToG 模式，再生 資源產業鏈上游是居民或企業，下游為有需求的

20、制造業企業，再生資源利用企業回 收廢棄物并再加工成產品出售，實質賺取中間的加工費。再生資源產品進入市場自 由競爭，價格由市場決定，而上游原材料采購成本和下游再利用產品銷售價格波動 趨同，因此加工費相對穩定，企業的利潤受大宗商品價格波動影響較小。相比于由 政府補貼的行業，ToB 商業模式更加靈活，利潤來源更穩定，在充分的市場競爭下 更容易加速行業集中。此外，再生資源行業產業鏈各環節具有強協同效應，產業鏈 一體化有助于企業提高利潤空間。生產者責任延伸制度下，企業加強產品全生命周期管理。2017 年國務院辦公廳發布 生產者責任延伸制度推行方案，率先對電器電子、汽車、鉛蓄電池和包裝物等產 品實施生產者

21、責任延伸制度，生產企業可通過自主回收、聯合回收或委托回收等模 式回收廢棄物并再利用。在生產者責任延伸制度下，企業通過對產品進行全生命周 期管理，更利于保障廢棄物來源穩定，降低回收成本，同時企業熟知自家產品特性， 可最大程度發揮廢棄物價值。未來伴隨再生資源供應量增加，能夠快速構建起貨源 組織管理能力的行業將會率先脫穎而出。（三）再生資源優質賽道篩選條件二：技術壁壘驅動格局演繹深度資源化可提純資源價值高，利潤空間大。以危廢資源化為例，深度資源化具備 更高的提取/富集能力，能從危廢中提取金、銀、鈀、錫等稀貴金屬，相對于普通資 源化僅能提取銅而言利潤空間更大；此外，深度資源化還能通過多級配伍實現更經

22、濟、更安全、更高效的危廢處理流程，以精良設備全方位提高危廢處理效率。多重優 勢下，深度資源化較普通資源化拓展7倍以上利潤空間。同時，更高的利潤賦予企業 更大的上下游議價權，深度資源化企業可在上游提高回收價格爭取更多原料，在下 游以優質產品獲得更多收益。深度資源化企業在全方位碾壓普通資源化企業，預計 將在競爭中脫穎而出。拓展產業鏈延伸，布局下游產品提升利潤率。除了在前端掌握深度資源化技術賺取 加工費的模式外，企業也可以介入后端產品生產環節，即可拓寬自身的技術壁壘， 同時產品生產具備更高的利潤率。浙富控股子公司申聯環保集團可回收銅、金、銀、 鈀、錫、鎳、鉛、鋅、銻等十幾種金屬，產出含鋅99.99%

23、以上的電解鋅。相較于大 部分公司僅涉及前端資源化下的合金產品，浙富控股子公司后端產品品位高，技術 優勢產生的協同優勢明顯，利潤率高于同行。英科再生布局再生塑料全產業鏈，其 后端產品成品框、線條毛利率顯著高于PS塑料粒子。產業鏈一體化有助于企業加強 各環節協同效應，增厚自身技術壁壘，拓展盈利空間。三、再生資源乘風而起，關注再生塑料、危廢資源化等行業根據分析行業渠道壁壘和技術壁壘，疊加市場競爭格局及行業的成長性，我們得到 四類具有較強成長空間的行業：（一）再生塑料：歐洲 r-PET 市場空間釋放，頭部公司具備全球渠道塑料再生產業鏈包括回收、再生、利用三大環節。塑料再生利用通過廢塑料回收、 清洗、分

24、揀，后經過物理或化學方法重新制成塑料原料，應用到紡織、食品飲料包 裝、家居建材等領域，是塑料可持續發展的方式之一，為解決塑料污染等環保問題 提供了有效途徑。塑料再生利用業主要分為前端塑料回收、中端塑料再生和后端再 生塑料利用三個環節：其中前端包括專業回收商和社區回收點等；中端參與者包括 運營商、設備商等；后端再生塑料利用環節參與者眾多，包括各品類塑料制品的制 造商。再生塑料回收網點分散，得渠道者將占得先機。發達國家回收體系成熟，收集環節 系統化、規模化，但廢料出售環節依舊分散。以WM為例，截至2020年12月31日， WM目前擁有302個垃圾轉運站，147個回收處理中心，回收紙板、紙張、玻璃、

25、金 屬、塑料、建筑和拆除材料以及其他回收商品并轉售或重新用于其他用途。由于各 地區廢料種類、質量、運輸成本等各類因素存在項目差異，因此WM給予旗下各回收 處理中心與第三方收廢企業合作的能力和自主權。中國回收體系尚未完全成熟，產 業鏈各環節仍舊分散，這也就意味著對于下端再生企業來說，收料需打通各個分散 回收網點，回收渠道能力強弱直接決定了公司能否獲得廢料及貨源的穩定性。政策明確食品級rPET使用比例要求，價格倒掛下再生rPET利潤空間豐厚。與其他再生塑料品類價格普遍低于原生塑料的現狀不同，由于歐盟政策規定2030年PET瓶中 再生料使用比例不低于30%，并且可口可樂等國際龍頭明確再生料使用目標導

26、致高 端rPET粒子供不應求下，近兩年歐盟食品級再生PET價格已超出原生PET價格3200 元/噸左右，形成了價格倒掛，價格高達近1萬元/噸。而再生PET成本與PET新料相 當，食品級再生PET利潤空間厚。食品rPET提出更高技術要求：具備渠道、技術優勢企業競爭力突出。從渠道層面來 看，當前全球回收渠道網點多且分散，僅美國WM旗下就擁有140余個回收站點，并 且不同國家之間廢料價格差異顯著，因此能否打通全球各細分地區的眾多回收渠道 是再生造粒企業成功的重要前提，已經擁有廢塑料成熟回收及銷售渠道的企業優勢 顯著。另一方面，伴隨著食品rPET需求釋放，歷史普遍使用的物理法無法達到產品 標準，而掌握

27、“瓶對瓶”物理+化學法中核心技術的企業（例如擁有SSP的三聯虹普） 同樣具備一定話語權。（二）危廢資源化：頭部公司掌握技術及渠道壁壘，市占率提升在即產業鏈：危廢資源化產業鏈主要包括三個環節，產業鏈上游是各類產廢企業，如有 色金屬冶煉企業、金屬電鍍行業、電器電子制造業企業；產業鏈中游危廢資源化利 用企業，又可分為普通資源化和深度資源化，深度資源化相比普通資源化利潤空間 更大；產業鏈下游大宗商品產物進入市場自由流通，行業市場競爭較為充分。渠道壁壘：多地區的危廢收集布局可提升危廢收集能力，助力企業成為“工業固廢 管家”。從盈利模式來看，危廢收集能力是公司的核心收入驅動力之一。目前大部分 地區允許資源

28、化危廢跨省運輸，專業資源化企業異地收廢意愿強，可在多地布局前 端業務。相較于危廢資源化僅為“副業”的產廢企業而言，專業資源化企業擁有更強 的異地收廢意愿及更多的危廢前端布局。目前僅4省嚴格禁止資源化危廢的跨省轉入 /轉出，因此伴隨資源化危廢可跨省運輸，有利于專業資源化企業進一步擴大收廢半 徑，提高行業集中度，實現多地區布局的集散式危廢收集模式，覆蓋更多工業企業 需求從而成為“工業固廢管家”。技術壁壘：深度資源化碾壓普通資源化，測算增厚 7 倍以上利潤空間。深度資源化 技術產物提取金屬品類多、富集度高，盈利能力碾壓普通資源化。近年來伴隨危廢 資源化技術不斷迭代更新，部分深度資源化公司通過工藝、配

29、伍及設備的優越性，可較普通資源化多提取 4-5 種金屬，且金屬富集度高。根據 2021 年 7 月 20 日發布 的危廢資源化系列深度（二）：雙維篩選、三重效應，危廢資源化格局演繹之路， 我們測算深度資源化較普通資源化利潤可達 7 倍以上。我們看好由技術優勢帶來的 超額利潤空間，為深度資源化企業奠定競爭格局演繹的基礎。目前頭部危廢資源化企業市占率均不足5%，未來依靠技術一體化、地域廣布局、危 廢收集先發優勢三重效應實現市占率提升。我們預計龍頭公司將進一步拓寬產業鏈 上下游，從前端富集向后端深加工拓張，擴大盈利空間。其次，龍頭公司借助盈利帶 來的競爭優勢以及自身融資優勢將進行多地域布局，形成規模

30、效應。此外，行業資 質申請時間長、壁壘高，先發龍頭企業上游客戶穩定，卡位優勢顯著。（三）再生鋁：電解鋁產能天花板將近，碳中和釋放再生鋁需求再生鋁行業位于產業鏈中游，與上游下游存在相互依存關系。上游廢鋁是再生鋁行 業的主要原材料，廢鋁除了供再生鋁企業用于生產鋁合金外，基本上沒有其他規模 化生產的用途；下游用再生鋁生產出鋁合金錠，受限于廢鋁原材料成分復雜的影響， 延展性較差，因此，國內再生鋁合金主要用于生產鑄造鋁合金產品和壓鑄鋁合金產 品，很少用于生產變形鋁合金產品，變形鋁合金基本上由原鋁生產。由于再生鋁合 金在生產成本上的優勢，凡是再生鋁合金廣泛生產的鋁合金產品，基本上不會再用 原鋁合金生產。電

31、解鋁產能天花板將近，碳中和釋放再生鋁需求。鋁產品的上游來源分為電解鋁和 再生鋁，過去電解鋁是我國鋁合金產品的主要供應來源，80%以上的電解鋁使用火 電，行業總碳排放約占全社會碳排放的5%，因此政策嚴管嚴控電解鋁產能增加，預 計短期內產能天花板在4500萬噸/年左右，截止2021年2月初，電解鋁產能已經達到 4320萬噸/年，增長空間十分有限。在這種情況下，再生鋁作為鋁產品的另一種來源 重要性大幅提升，同時再生鋁的碳排放僅為電解鋁的3%5%，“十四五”循環經 濟發展規劃提出，到2025年再生鋁的產量將達1150萬噸，以2020年產量740萬噸 計算，年復合增長率達9.2%，再生鋁行業迎來高速發展

32、期。技術壁壘：廢鋁的保級回收是重要發展方向，實現技術突破的公司將顯著提升自身 競爭力。鋁具有理論上的無限可循環特性，由于國內再生鋁生產技術尚未成熟，難 以實現保級回收，80%以上的廢鋁用于生產鑄造鋁合金，大多數優質變形鋁合金被 降級使用，這種不可逆的過程造成廢鋁資源的巨大浪費。保級回收能最大程度的保 持廢鋁的價值，陸續有鋁加工企業和再生鋁企業聯合嘗試易拉罐保級還原，目前新 格集團與西南鋁、魏橋、中孚均已取得突破實現量產。預計保級回收將成為再生鋁 主要的發展方向。此外，伴隨再生鋁應用向汽車、通信、航空航海等領域不斷拓展， 對再生鋁的合金元素成分和物理性能提出更高的要求，技術水平決定了企業的產品

33、能在下游擴展多大的市場，率先實現技術突破的公司能有效擴張自身的盈利空間。渠道壁壘：原材料構成再生鋁最主要成本，渠道和成本管理是公司核心競爭力，閉 環回收助推產業跨越式發展。從再生鋁的原料端來看，廢鋁的采購成本是再生鋁合 金錠的主要成本，以順博合金為例，公司鋁合金錠銷售成本中廢鋁的成本占比超過 75%。這就決定廢鋁的采購成本直接影響再生鋁企業的盈利水平，能以低成本采購 原材料的企業在競爭中將更具有競爭優勢。此外，異地或異國布局能有效平滑各地 區價格差異并降低采購成本，怡球資源采購網點遍布全球，國外的廢鋁價格低于國 內，因此怡球資源再生鋁業務的毛利率顯著高于同業。閉環回收是一種更高級的回 收方式，

34、將下游客戶制造產生的新廢鋁或消費后回收的廢鋁，重新生產相應牌號的 產品，由于閉環回收前后廢鋁與產品的化學成分相同或接近，可大幅降低原鋁的添 加需求，可以將常見保級回收中30%40%的添加比例下降到25%以下。再生鋁行業競爭格局相對分散，龍頭的市場份額有進一步提升空間。再生鋁行業的 生產經營仍然呈現一定的分散性，2019年行業CR6為28.68%，市占率最高的立中集 團占有6.29%的市場份額。2013年7月，工信部發布鋁行業規范條件，規定新建 再生鋁項目的規模應在年產10萬噸以上，現有再生鋁企業的生產規模不小于年產5萬 噸，政策限制將促進中小企業加速出清，行業龍頭的市場份額仍有提升空間。（四）再生油脂：監管加強渠道優勢顯現，生物柴油需求旺盛產業鏈：餐廚垃圾資源化利用當前存在多種技術，其中生物柴油技術為主要資源化