1、尾部企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)將持續(xù)暴露2019 年上半年債券市場違約風(fēng)險(xiǎn)分析與展望研發(fā)部 武博夫摘要：2019 年上半年債券市場違約情況環(huán)比呈現(xiàn)改善趨勢，新增違約發(fā)行人數(shù)量2018 年下半年明顯下降。上半年違約事件的行業(yè)與區(qū)域分2019 質(zhì)較弱的民營企業(yè)仍將是主要的違約群體。一、違約事件的概況與特征（一）上半年違約情況環(huán)比呈現(xiàn)改善趨勢201920182019年上半年債31 66 405.68 億元。18 家發(fā)行人首次發(fā)生違約，這些發(fā)行人在首次違約時(shí)的待償付債券余額1共 543.65 億元，雖然同比大幅高于 2018 年上半年水平，但較 2018 年下半年（33 家，962.51 億元）環(huán)比明顯減少。201

2、8 4 月份以來，債券市場進(jìn)入違約高發(fā)階段，并2018 9 2018 12 月以來新增違約發(fā)行人數(shù)量與涉及的2019 2019 3 6 月新增（150 億元億元）2 家違約發(fā)行人存續(xù)債券較多導(dǎo)致。1 包括違約發(fā)行人尚未到期的債券。400.009350.008300.0076250.005200.004150.003100.00250.001400.009350.008300.0076250.005200.004150.003100.00250.0010.000新增違約發(fā)行人數(shù)量（家）新增違約發(fā)行人待償付債券余額（億元）Wind手續(xù)費(fèi)；不含境外債券；不含資產(chǎn)支持證券2019 2018 下降。從平

3、均水平來看，2019 年上半年新增違約發(fā)行人待償付債券余額的均值30.20 億元，2018 32.88 億元。圖表 2. 2018 年與 2019 年上半年違約時(shí)待償付債券余額前 10 名的發(fā)行人序號2018 年2019 年上半年發(fā)行人首次違約日期首次違約時(shí)待償付債券余額（億元）發(fā)行人首次違約日期首次違約時(shí)待償付債券余額（億元）1上海華信2018-05-21296.00中信國安集團(tuán)2019-04-28150.002永泰能源2018-07-05221.20南京建工2019-06-1785.003新光控股2018-09-25127.52山東勝通2019-03-1955.504華陽經(jīng)貿(mào)2018-09

4、-3094.33國購?fù)顿Y2019-02-0147.905中科建設(shè)2018-11-1950.00康得新2019-01-1535.006洛娃科技2018-12-0648.50三胞集團(tuán)2019-03-1930.067凱迪生態(tài)2018-05-0739.80東辰控股2019-03-1521.278雛鷹農(nóng)牧2018-11-0535.38北訊集團(tuán)2019-06-2520.009無錫五洲2018-08-1930.00龐大集團(tuán)2019-02-2519.3910陽光凱迪2018-06-0228.00寶塔石化2019-01-2918.00資料來源：Wind，新世紀(jì)評級整理（二）行業(yè)與區(qū)域分布總體維持離散態(tài)勢2019

5、 年上半年首12 3 3 2 年上半年違約事件中多較大的資本性支出壓力和債務(wù)償付壓力。圖表 3. 2019 年上半年首次違約發(fā)行人行業(yè)分類與主營業(yè)務(wù)序號發(fā)行人申萬一級行業(yè)分類主營業(yè)務(wù)1眾品股份食品飲料冷鮮肉、冷凍肉與熟食產(chǎn)品2康得新化工光學(xué)膜與預(yù)涂膜；裸眼 3D；碳纖維3寶塔石化化工石油煉化加工4國購?fù)顿Y房地產(chǎn)房地產(chǎn)；化肥5龐大集團(tuán)汽車汽車經(jīng)銷6秋林集團(tuán)輕工制造黃金珠寶首飾批發(fā)7東辰控股化工石油化工8東方金鈺輕工制造珠寶首飾銷售9山東勝通鋼簾線；化工產(chǎn)品10三胞集團(tuán)商業(yè)貿(mào)易零售連鎖；百貨商店11天翔環(huán)境機(jī)械設(shè)備綜合環(huán)保服務(wù)12天寶食品農(nóng)林牧漁水產(chǎn)品與農(nóng)產(chǎn)品加工；冰淇淋制造13中信國安集團(tuán)綜合信

6、息產(chǎn)業(yè)；資源開發(fā)；地產(chǎn)；化工14金洲慈航輕工制造黃金珠寶；融資租賃15騰邦集團(tuán)輕工制造貿(mào)易、商旅服務(wù)；小額貸款16剛泰控股有色金屬黃金飾品銷售17北訊集團(tuán)通信通信18南京建工建筑裝飾建筑施工數(shù)據(jù)來源：Wind，新世紀(jì)評級整理133222019 2019 年3 月，東辰控股與山東勝通在短時(shí)間內(nèi)先后申請破產(chǎn)重整，導(dǎo)致存續(xù)債券違約。自 2018 年以來東營市已有 4 家民營企業(yè)債券發(fā)行人發(fā)生違約（另外 2 家為 2018月違約的金茂紡織與大海集團(tuán)。（三）上市公司與民營控股集團(tuán)違約狀況嚴(yán)重2019 2018 4 公司（2017 年嘗試借殼但未成功。2018 2019 年上半年違約事件中，三胞集團(tuán)、中信

7、國安集團(tuán)曾在債務(wù)協(xié)調(diào)等方圖表 4. 2019 年上半年發(fā)生違約的上市公司序號違約發(fā)行人交易場所股票代碼1康得新深交所中小板002450.SZ2龐大集團(tuán)上交所主板601258.SH3秋林集團(tuán)上交所主板600891.SH4東方金鈺上交所主板600086.SH5天翔環(huán)境深交所創(chuàng)業(yè)板300362.SZ6國購?fù)顿Y深交所中小板002538.SZ7天寶食品深交所中小板002220.SZ8金洲慈航深交所主板000587.SZ9剛泰控股上交所主板600687.SH10北訊集團(tuán)深交所中小板002359.SZ數(shù)據(jù)來源：Wind，新世紀(jì)評級整理在涉及上市公司的違約事件中，2019 （1（2（3業(yè)務(wù)擴(kuò)張依賴提高杠桿水平

8、。圖表 5. 2019 年上半年違約事件中涉及的上市公司控股集團(tuán)序號違約發(fā)行人與上市公司關(guān)系涉及的上市公司1寶塔石化控股股東寶塔實(shí)業(yè) 000595.SZ2三胞集團(tuán)控股股東600122.SH600682.SH中信國安 000839.SZ3中信國安集團(tuán)控股股東601212.SH*ST600084.SH國安國際 0143.HK4騰邦集團(tuán)控股股東騰邦國際 300178.SZ騰邦控股 6880.HK數(shù)據(jù)來源：Wind，新世紀(jì)評級整理（四）公司治理與內(nèi)控問題持續(xù)暴露2019 年上半年部分違約事件中，公司治理與內(nèi)控問題仍然較為顯著，主要體二、違約事件的影響因素（一）融資環(huán)境整體有所回暖但結(jié)構(gòu)性仍有待改善20

9、19 年年初以來，在央行穩(wěn)健貨幣政策以及持續(xù)降準(zhǔn)支持下，宏觀層面2019152 處于合理充裕狀態(tài)。在宏觀政策的作用下，2019 年上半年實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資環(huán)境整體有所改善。從社會融資規(guī)模來看，2019 年上半年全國累計(jì)新增社會融資規(guī)模13.23 3.25 2019 6 10.92%2018 12 9.78%1.14 個(gè)百分點(diǎn)。016.00社會融資規(guī)模當(dāng)月值（左軸）社會融資規(guī)模存量同比（右軸）2016012016032016052016072016092016112017012017032017052017072017092017112018012018032018052018072018092018

10、11201901201903201905數(shù)據(jù)來源：Wind，新世紀(jì)評級整理201601201603201605201607201609201611201701201703201705201707201709201711201801201803201805201807201809201811201901201903201905顯著改善。2019 較上年同期有所放緩，但仍處于下降空間。圖表 7. 2018 年初以來社會融資規(guī)模存量增速（單位：%）15.0010.005.000.005.0015.0010.005.000.005.0010.0015.00總額委托貸款+信托貸款+未貼現(xiàn)銀行承兌匯票企業(yè)

11、債券數(shù)據(jù)來源：Wind，新世紀(jì)評級整理從債券發(fā)行情況來看，2019 年上半年債券市場非金融類債券發(fā)行情況總體36.64%38.98%， 但民營企業(yè)在新發(fā)行債券中所占比例仍然處于較低水平。從凈融資情況來看， 2019 年上半年民營企業(yè)所發(fā)行的非金融類債券凈融資規(guī)模為-314.06 億元，分月來看僅 4 月為正值，民營企業(yè)融資難問題并未在短期內(nèi)顯著緩解。圖表 8. 不同所有制結(jié)構(gòu) 2018 年初以來非金融債券凈融資規(guī)模（單位：億元）5,000.005,000.002,000.00中央國有企業(yè)地方國有企業(yè)民營企業(yè)全部數(shù)據(jù)來源：Wind，新世紀(jì)評級整理仍處于低位。反應(yīng)信用利差的變化趨勢上，2018 4

12、 8 月不同主體級別、2019 資環(huán)境有待進(jìn)一步改善。圖表 9. 不同主體級別產(chǎn)業(yè)債信用利差走勢情況（單位：BP）信用利差(中位數(shù)):全體產(chǎn)業(yè)債信用利差(中位數(shù)):產(chǎn)業(yè)債AA+信用利差(中位數(shù)):產(chǎn)業(yè)債AAA信用利差(中位數(shù)):產(chǎn)業(yè)債AA數(shù)據(jù)來源：Wind，新世紀(jì)評級整理信用利差(中位數(shù)):產(chǎn)業(yè)債:央企信用利差(中位數(shù)):產(chǎn)業(yè)債:民營企業(yè)信用利差(中位數(shù)):產(chǎn)業(yè)債:地方國企信用利差(中位數(shù)):全體產(chǎn)業(yè)債數(shù)據(jù)來源：Wind，新世紀(jì)評級整理（二）業(yè)績惡化與融資狀況相疊加，尾部企業(yè)加速出清從盈利狀況來看，2019 產(chǎn)生擠壓。2019 疊加的風(fēng)險(xiǎn)，從而進(jìn)一步引發(fā)違約事件。30.0025.0020.0015.0010.005.000.005.0010.0030.0025.0020.0015.0010.005.000.005.0010.0015.0020.00工業(yè)企業(yè)利潤總額:累計(jì)同比增速工業(yè)企業(yè):虧損企業(yè)虧損額:累計(jì)同比數(shù)據(jù)來源：Wind，新世紀(jì)評級整理201913家2018 2018 年的利潤總額較上年由正轉(zhuǎn)負(fù)，其2 2017 9.37