1、目錄 HYPERLINK l _TOC_250018 紡服化纖專題二：需求崛起金光現(xiàn)，飛龍傲首上青云 5 HYPERLINK l _TOC_250017 內(nèi)外需復(fù)蘇疊加 Q3 傳統(tǒng)旺季，支撐行業(yè)高景氣 5 HYPERLINK l _TOC_250016 紡服原料：優(yōu)選格局優(yōu)化，龍頭話語權(quán)較強(qiáng)品種 10 HYPERLINK l _TOC_250015 滌綸長絲：供給格局好轉(zhuǎn)，長景氣周期啟動 10 HYPERLINK l _TOC_250014 粘膠短纖：景氣底部已現(xiàn)，供給受限，未來可期 11 HYPERLINK l _TOC_250013 氨綸：景氣持續(xù)攀升，龍頭未來可期 12 HYPERLIN

2、K l _TOC_250012 PTA：格局變革將至，龍頭優(yōu)勢愈發(fā)凸顯 13 HYPERLINK l _TOC_250011 紡織制造重點推薦企業(yè) 17 HYPERLINK l _TOC_250010 申洲國際：運(yùn)動服制造龍頭，規(guī)避周期波動的稀缺標(biāo)的 17 HYPERLINK l _TOC_250009 華利集團(tuán)：高成長鞋履制造龍頭，成本優(yōu)勢突出 17 HYPERLINK l _TOC_250008 健盛集團(tuán)：經(jīng)營確定性漸強(qiáng)，優(yōu)質(zhì)供應(yīng)商價值顯現(xiàn) 17 HYPERLINK l _TOC_250007 紡服原料重點推薦企業(yè) 18 HYPERLINK l _TOC_250006 桐昆股份：新產(chǎn)能穩(wěn)步

3、擴(kuò)張，一體化支撐盈利 18 HYPERLINK l _TOC_250005 三友化工：雙賽道龍頭，沐景氣周期共振 18 HYPERLINK l _TOC_250004 華峰化學(xué)：一體化優(yōu)勢顯著，多元出擊釋放成長性 18 HYPERLINK l _TOC_250003 東方盛虹：布局煉化一體化，注重外部整合 18 HYPERLINK l _TOC_250002 恒力石化：全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢突出，龍頭地位穩(wěn)固 19 HYPERLINK l _TOC_250001 榮盛石化：煉化投產(chǎn)釋放成長，一體化優(yōu)勢保障盈利 19 HYPERLINK l _TOC_250000 恒逸石化：未來成長空間廣闊，一體化布局逐

4、步補(bǔ)強(qiáng) 19圖表目錄圖 1：6 月紡織服裝服飾業(yè) PMI 大幅反彈 8.9 pct（下圖單位：%） 5圖 2：6 月紡織服裝服飾業(yè)各指數(shù)一覽 5圖 3：以 2019 同期為基數(shù)，2021 年 1-5 月限額以上服裝鞋帽類零售額增長 6.41% 6圖 4：以 2019 同期為基數(shù)，2021 年 5 月限額以上服裝鞋帽類零售額增長提速至 12% 6圖 5：美國 21 年 3-5 月服裝及配飾店銷售額較 19 年同期大幅轉(zhuǎn)正 6圖 6：英國自 21 年 2 月起紡織品、服裝與鞋類零售額降幅顯著收窄 6圖 7：2020 年中國紡織品出口份額提升 0.14pct 7圖 8：2020 年中國服裝出口份額提

5、升 0.12pct 7圖 9：紡織紗線、織物及制品/服裝及衣著附件較 2019 年同期同比+17.5%/+14.5% 7圖 10：柯橋外貿(mào)景氣指數(shù)今年以來向上趨勢仍延續(xù) 7圖 11：2021 年以來棉花工業(yè)庫存位于近六年歷史高位 8圖 12：2021 年以來紗線庫存位于近六年歷史低位 8圖 13：2021 年以來坯布庫存位于近六年歷史低位 8圖 14：2021 年 1-5 月限額以上紡織企業(yè)營收/利潤總額同比 2019 年同期-0.6%/-6.1% 8圖 15：預(yù)計 2021H2，服裝板塊進(jìn)入主動補(bǔ)庫階段，庫存和價格均恢復(fù)提升 9圖 16： 2021 年以來日本面料服裝和配件零售額較 2019

6、 年同期大幅下滑 9圖 17：Q3 為傳統(tǒng)的棉紡織行業(yè)旺季 9圖 18：滌綸長絲短期開工率上行 10圖 19：滌綸長絲庫存開始下行 10圖 20：滌綸長絲價格價差有所修復(fù) 10圖 21：滌綸長絲產(chǎn)能產(chǎn)量及開工率 11圖 22：滌綸長絲行業(yè)集中度逐步提升 11圖 23：粘膠短纖短期開工率下行 11圖 24：粘膠短纖庫存上行 11圖 25：粘膠短纖價格價差有一定修復(fù) 12圖 26：粘膠短纖產(chǎn)能產(chǎn)量穩(wěn)步增長 12圖 27：氨綸行業(yè)開工率穩(wěn)步上行 12圖 28：氨綸價格價差 12圖 29：氨綸行業(yè)周度開工率 13圖 30：氨綸行業(yè)周度庫存 13圖 31：2020 年開始，我國 PTA 產(chǎn)能進(jìn)入新一輪供

7、給周期 14圖 32：隨著規(guī)模化及技術(shù)迭代，PX 單耗及能耗均持續(xù)下滑 15圖 33：PTA 行業(yè)仍有較多高成本裝置 15圖 34：PTA 產(chǎn)能集中度愈加明顯 16圖 35：PTA 行業(yè)集中度持續(xù)提升 16表 1：近年來氨綸行業(yè)中小產(chǎn)能退出情況 13表 2：過去 3 年國內(nèi) PTA 淘汰產(chǎn)能約 654 萬噸/年 14表 3：2021 年 PTA 新增產(chǎn)能梳理 15紡服化纖專題二：需求崛起金光現(xiàn)，飛龍傲首上青云相較 6 月全國 PMI 微落 0.1pct 至 50.9%，6 月紡織服裝服飾業(yè) PMI、新訂單、出口訂單指數(shù)環(huán)比 5 月+8.9、+20.2、+9.2pct 至 58.3%、61.2%

8、、76.5%，大幅反彈且遠(yuǎn)超正常景氣區(qū)間。我們認(rèn)為主因在于國內(nèi)外零售持續(xù)復(fù)蘇疊加疫情反彈下訂單回流延續(xù)，致使紡服國內(nèi)外訂單均高位續(xù)升，行業(yè)景氣度高。下文將分析國內(nèi)外服裝市場需求變化，并將進(jìn)一步沿產(chǎn)業(yè)鏈向上，探求紡服產(chǎn)業(yè)鏈的邊際變化，以期尋覓可能的投資機(jī)會。圖 1：6 月紡織服裝服飾業(yè)PMI 大幅反彈 8.9 pct（下圖單位：%）圖 2：6 月紡織服裝服飾業(yè)各指數(shù)一覽紡織服裝服數(shù)值環(huán)比同比同比近 3 年同飾業(yè)指數(shù)（%）（pct）（pct）期均值(pct)605550454035190619081910191220022004200620082010201221022104210630紡織服裝服

9、飾業(yè)PMI紡織服裝服飾業(yè)PMI(6月均)PMI58.38.911.3 4.7新訂單61.220.216.2 7.1出口訂單76.59.228.8 32.4采購量69.414.122.6 12.3產(chǎn)成品庫存55.414.57.7-0.2雇員54.6-1.614.3 0.6資料來源：Wind，長江宏觀， 注：6 月均即計算近六月均值資料來源：Wind，長江宏觀，內(nèi)外需復(fù)蘇疊加Q3 傳統(tǒng)旺季，支撐行業(yè)高景氣內(nèi)需：伴隨疫情緩解、電商及新興渠道持續(xù)發(fā)力、庫存去化到位，服裝零售恢復(fù)態(tài)勢良好，且線上增速更優(yōu)。行業(yè)層面，2021 年 1-5 月，限額以上服裝鞋帽類零售額同比+39.1%，實物商品網(wǎng)上零售:穿類

10、同比+28.2%，低基數(shù)下服裝零售呈現(xiàn)高增長趨勢；若以 2019 年同期為基數(shù)， 1-5 月服裝鞋帽類零售額和穿類網(wǎng)上零售則分別同比+6.41%/+19.48%，5 月服裝鞋帽類零售額受益于假期消費(fèi)反彈、電商大促預(yù)售等帶動增長進(jìn)一步提速至 12%。整體來看，服裝零售表現(xiàn)已優(yōu)于疫情前水平，且疫情催化、新電商平臺直播的興起等因素加速了服裝行業(yè)在線上的滲透，因此線上零售額增速更優(yōu)。圖 3：以 2019 同期為基數(shù)，2021 年 1-5 月限額以上服裝鞋帽類零售額增長 6.41%圖 4：以 2019 同期為基數(shù)，2021 年 5 月限額以上服裝鞋帽類零售額增長提速至 12%服裝鞋帽針紡織品類零售額:當(dāng)

11、月同比69% 剔除基數(shù)效應(yīng)的影響： 2021年當(dāng)月48%值同比2019年同期增速31%12%5%3%5%4%5%-3%8%12% 10% 12%4%5%4%-1%2%-1%0%2%7%-31% -19%-35%80%60%60%50%40%30%20%48% 54%44%40%48%39%34%28%10%0%-10%-20%-30%-40%1%3% 6% 6% 6%剔除基數(shù)效應(yīng)的影響：2021年各月累計值相較2019年同期增速18% 19% 18%19%2% 5% 5% 6%40%2020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-09

12、2020-102020-112020-122021-022021-032021-042021-05同比19/02同比19/03同比19/04同比19/0520%服裝鞋帽針紡織品類零售額:累計同比穿類商品網(wǎng)上零售額:累計同比資料來源：Wind，0%2019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020/102020-112020/122021/022021/032021/042021/05同比19/02同比19/03同比19/04同比

13、19/05-20%-40%資料來源：Wind，外需：海外主要服裝進(jìn)口國需求明顯回暖，疊加疫情反彈下訂單回流延續(xù)，出口端景氣度逐步走高。歐美疫情緩解疊加疫苗接種比例提升，帶動海外需求逐步回暖。就主要的服裝進(jìn)口國美國（2020 年從全球進(jìn)口份額為 18.75%、占中國出口的 20.35%）、英國（2020 年從全球進(jìn)口份額為 5.99%、占中國出口的 4.86%）的服裝零售表現(xiàn)來看：以 2019 同期為基數(shù)，美國 2021 年 3、4、5 月服裝及配飾店銷售額增長+9.6%、+9.4%、+13.7%，連續(xù)三月大幅轉(zhuǎn)正；英國自 2021 年 2 月起紡織品、服裝與鞋類零售額降幅顯著收窄，2021 年

14、 5 月僅下降 1.5%。200%美國服裝及服裝配飾店零售額當(dāng)月增速199150%120%100%50%-87%-18%0% -50%-62%-22% -20%-4%-6%-15%-8%-7%-14%-50%-100%10% 9% 14%-3% -8%剔除基數(shù)效應(yīng)的% 影響：2021年當(dāng)月值較2019年同期增速英國紡織品、服裝與鞋類零售銷售當(dāng)月增速15%同左圖，剔除基數(shù)效應(yīng)的影5%-5%-15%-25%-35%-45%-55%-65%-75%-12%響-2%-3%-9%-15%-14%24%-30%-46%-50%-42%-45%-50%2018-122019-022019-042019-06

15、2019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-02同比19/01同比19/03同比19/05圖 5：美國 21 年 3-5 月服裝及配飾店銷售額較 19 年同期大幅轉(zhuǎn)正圖 6：英國自 21 年 2 月起紡織品、服裝與鞋類零售額降幅顯著收窄2020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-05同比19/01同比19/02同比19/03同比19/04同比19/05資料來

16、源：Wind，資料來源：英國國家統(tǒng)計局，同時，疫情下中國紡服產(chǎn)業(yè)鏈的穩(wěn)定性和競爭力提升，2020 年中國紡織品/服裝出口份額逆勢提升 0.14/0.12pct，2021 年印度及東南亞等地區(qū)疫情擴(kuò)散亦導(dǎo)致部分訂單向中國大陸轉(zhuǎn)移，疫情反彈下預(yù)計訂單回流的正向拉動仍存。數(shù)據(jù)層面，2021 年 1-5 月，紡織紗線、織物及制品出口累計同比-3.1%，服裝及衣著附件出口累計同比+48.3%，較 2019年同期同比+17.5%/+14.5%，雖受到去年防疫用品出口高基數(shù)影響，紡織品增速回落，但整體出口增速較疫情前有雙位數(shù)增長，行業(yè)景氣度高。柯橋外貿(mào)景氣指數(shù)自 2020 年7 月開始拐點向上，今年以來向上

17、趨勢仍延續(xù)。圖 7：2020 年中國紡織品出口份額提升 0.14pct圖 8：2020 年中國服裝出口份額提升 0.12pct 8%各國紡織品出口份額變化40%8%各國服裝出口份額變化40%6%30%6%30%4%20%4%20%2%10%2%10%0%0%2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 20200%0%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020Viet NamIndiaThailand Viet NamIndiaThailandCambodiaTur

18、keyChina (右軸) CambodiaTurkeyChina（右軸）資料來源：trademap，資料來源：trademap，圖 9：紡織紗線、織物及制品/服裝及衣著附件較 2019 年同期同比圖 10：柯橋外貿(mào)景氣指數(shù)今年以來向上趨勢仍延續(xù)累計同比剔除基數(shù)效應(yīng)的影響： 2021年各月累計值相較2019年同期增速 +17.5%/+14.5% 80%60%40%20%0%-20%1,0501,000950900850800750700650600柯橋紡織:外貿(mào)景氣指數(shù):總類969 9381,010951912895826771725664 668681631 6352020-022020-0

19、32020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-05同比19/02同比19/03同比19/04同比19/05-40%2020/032020/042020/052020/062020/072020/082020/092020/102020/112020/122021/012021/022021/032021/042021/05紡織紗線、織物及制品服裝及衣著附件資料來源：Wind，資料來源：Wind，原材料上漲壓力+內(nèi)外需齊改善下，紡服產(chǎn)業(yè)鏈庫存表現(xiàn)略有

20、分化，即棉花工商業(yè)庫存高企，而中間品及產(chǎn)成品庫存處于歷史低位。公司層面，棉紡企業(yè)收入&利潤修復(fù)明顯。在以棉花為代表的上游原材料上漲預(yù)期下，企業(yè)屯棉意愿強(qiáng)烈、備貨積極，棉花工商業(yè)庫存處于歷史高位。而需求復(fù)蘇帶動紗線、坯布等中間品以及產(chǎn)成品庫存快速去化，2021年 5 月紗線、坯布僅為 8.1、15.4 天，低于前三年均值 19.0、15.3 天。行業(yè)整體表現(xiàn)出 “需求恢復(fù)、庫存下降及價格回升”的被動去庫特點。企業(yè)層面，隨棉紡企業(yè)開工率不足的壓制逐步解除、接單議價能力提升共同推進(jìn)企業(yè)利潤漸復(fù)，2021 年 1-5 月限額以上紡織企業(yè)營收/利潤總額同比 2019 年同期-0.6%/-6.1%，相較

21、2019 年同期，限上紡企Q2 以來收入和利潤降幅顯著收窄，利潤端彈性逐步釋放。圖 11：2021 年以來棉花工業(yè)庫存位于近六年歷史高位圖 12：2021 年以來紗線庫存位于近六年歷史低位10080604020棉花工業(yè)庫存（萬噸）36紗線庫存（天）312621161161234567891011121234567891011122015201620172018 2015201620172018201920202021201920202021資料來源：Wind，資料來源：Wind，圖 13：2021 年以來坯布庫存位于近六年歷史低位圖 14：2021 年 1-5 月限額以上紡織企業(yè)營收/利潤總額

22、同比 2019 年 同期-0.6%/-6.1%坯布庫存（天）紡織業(yè)紡織服裝、服飾業(yè)營業(yè)收入利潤總額營業(yè)收入利潤總額20/0720/0820/0920/1020/1139342924191412345678910111210%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%2015201620172018201920202021-30%20/1221/0221/0321/0421/05資料來源：Wind，資料來源：Wind， 注：2021 年以來收入/利潤累計增速均以 2019年同期為基數(shù)展望后市，考慮到除棉花以外，現(xiàn)階段行業(yè)庫存基本處于歷史低位，預(yù)計制造企業(yè)在國內(nèi)外服裝零售復(fù)蘇、品牌客戶的補(bǔ)庫需

23、求、傳統(tǒng) Q3 旺季的催化下，在手訂單趨于飽滿、收入改善。利潤端則在產(chǎn)能利用率提升、訂單量價雙升下迎來全面修復(fù)。內(nèi)需層面： 2021Q1 品牌服裝板塊營運(yùn)質(zhì)量幾乎處于 2018 年以來最優(yōu)狀態(tài)，2021H2 我們判斷品牌商有望在“重啟擴(kuò)張+新興渠道拓展+經(jīng)銷商提貨積極性恢復(fù)”等因素支撐下，進(jìn)入主動補(bǔ)庫階段，強(qiáng)化制造企業(yè)訂單的確定性。外需層面：目前國外服裝零售仍以美國、英國為代表的局部國家初步復(fù)蘇為主，日本等國的服裝零售額尚未恢復(fù)至疫情前水平且下滑態(tài)勢仍在延續(xù)，未來由初步轉(zhuǎn)向深化、局部轉(zhuǎn)向全面有望帶動外需進(jìn)一步釋放，短期來看訂單回流的正向拉動亦有望延續(xù)。此外，Q3 本為棉紡行業(yè)旺季，“旺上加旺”

24、下制造企業(yè)有望迎來全面改善。201510被動補(bǔ)庫主動去庫被動去庫主動補(bǔ)庫50-52.01.51.00.50.0-0.5-1.0-1.5-2.0紡織業(yè):產(chǎn)成品存貨:同比（%）紡織服裝、服飾業(yè):產(chǎn)成品存貨:同比（%）PPI:紡織服裝、服飾業(yè):當(dāng)月同比（%）_右軸圖 15：預(yù)計 2021H2，服裝板塊進(jìn)入主動補(bǔ)庫階段，庫存和價格均恢復(fù)提升2017/022017/042017/062017/082017/102017/122018/032018/052018/072018/092018/112019/022019/042019/062019/082019/102019/122020/032020/05

25、2020/072020/092020/112021/022021/042021/06E2021/08E2021/10E2021/12E資料來源：Wind，圖 16： 2021 年以來日本面料服裝和配件零售額較 2019 年同期大幅下滑剔除基數(shù)效應(yīng)的影響：2021年當(dāng)月值較2019年同期增速80%60%40%20%2019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-05同比19/01同比1

26、9/02同比19/03同比19/04同比19/050%-20%-40%圖 17：Q3 為傳統(tǒng)的棉紡織行業(yè)旺季棉紡織行業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)各指標(biāo)（%）7565554535252014-052014-082014-112015-022015-052015-082015-112016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-0515-60%日本：面料服裝

27、和配件零售額：當(dāng)月同比棉紡織行業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)(PMI)新訂單生產(chǎn)量開機(jī)率 資料來源：Wind，資料來源：Wind， 注：異常值未顯示紡服原料：優(yōu)選格局優(yōu)化，龍頭話語權(quán)較強(qiáng)品種受益于紡織品需求快速增長，上游紡服原料需求亦保持高景氣復(fù)蘇。供給側(cè)，擴(kuò)產(chǎn)受限影響，滌綸長絲和粘膠短纖未來產(chǎn)能擴(kuò)張受到抑制，供需關(guān)系穩(wěn)定，龍頭市占率穩(wěn)步提升，行業(yè)話語權(quán)增強(qiáng)，行業(yè)景氣度有望延續(xù)。另一視角，氨綸和 PTA 過去幾年行業(yè)內(nèi)技術(shù)革新，部分小型企業(yè)與龍頭企業(yè)成本差距逐漸拉開，小型企業(yè)逐步退出市場，行業(yè)龍頭市場話語權(quán)逐步增強(qiáng)，有望增強(qiáng)景氣周期延續(xù)時間。滌綸長絲：供給格局好轉(zhuǎn)，長景氣周期啟動短期：淡季不淡，備貨提前。短

28、期看，歐佩克增產(chǎn)進(jìn)度緩慢，原油價格持續(xù)上行，帶動原料成本上漲，滌綸長絲短期成本支撐動力充足。需求端，紡企預(yù)計后續(xù)原油價格上漲，提前備貨鎖定成本，帶動滌綸長絲需求提前回暖，展望 Q3 滌綸長絲即將進(jìn)入產(chǎn)銷旺季，產(chǎn)品價格價差有望進(jìn)一步上行。受益于需求短期向好，滌綸長絲行業(yè)開工率淡季提前結(jié)束，開工負(fù)荷逐步上行，庫存下行，產(chǎn)品價格逐步修復(fù)。圖 18：滌綸長絲短期開工率上行圖 19：滌綸長絲庫存開始下行滌綸長絲負(fù)荷5滌綸長絲POY庫存（天）050505017/0718/01 18/0719/01 19/0720/0120/0721/01 21/07100 %3380%260%2140%120%0%19/

29、0319/0719/1120/0320/0720/1121/0321/07-5資料來源：中纖網(wǎng)，資料來源：中纖網(wǎng)，圖 20：滌綸長絲價格價差有所修復(fù)POY-PX-MEG價差（元/噸）POY價格（元/噸）POY-PTA-MEG價差（元/噸）1400012000100008000600040002000014/0615/0616/0617/0618/0619/0620/0621/06資料來源：中纖網(wǎng)，長期：供需關(guān)系匹配，集中度穩(wěn)步提升，一體化龍頭競爭優(yōu)勢凸顯。滌綸長絲行業(yè)產(chǎn)能溫和擴(kuò)張，基本與需求相匹配，近幾年行業(yè)開工率維持較高位置。近幾年新增產(chǎn)能基本集中在行業(yè)龍頭，滌綸長絲 CR5 從 29.8%

30、提升至 47.9%，龍頭話語權(quán)逐步增強(qiáng)。同時，龍頭企業(yè)形成一體化布局，形成 PX-PTA-滌綸長絲一體化產(chǎn)業(yè)鏈布局，成本優(yōu)勢逐步凸顯，能夠保障一定盈利。未來看，行業(yè)新增產(chǎn)能較為溫和，供需關(guān)系持續(xù)向好，行業(yè)龍頭穩(wěn)步擴(kuò)張產(chǎn)能，布局一體化生產(chǎn)能力，市場話語權(quán)逐步增強(qiáng)。龍頭企業(yè)議價能力提升，滌綸長絲行業(yè)景氣度有望得到延續(xù)。圖 21：滌綸長絲產(chǎn)能產(chǎn)量及開工率圖 22：滌綸長絲行業(yè)集中度逐步提升500040003000200010000滌綸長絲年產(chǎn)能（萬噸）滌綸長絲產(chǎn)量（萬噸）滌綸長絲行業(yè)開工率（右）2011 2012 2013 2014 201 5 201 6 2017 2018 2019 202090

31、%80%70%60%50%40%30%20%10%0%60%40%20%0%2015201947.9%29.8%滌綸長絲-CR5資料來源：中纖網(wǎng)，資料來源：中纖網(wǎng)，粘膠短纖：景氣底部已現(xiàn)，供給受限，未來可期短期：行業(yè)進(jìn)入淡季，開工率下行。短期看，服裝需求暫時進(jìn)入淡季，粘膠短纖庫存上行，行業(yè)開工率逐步下行，企業(yè)限產(chǎn)保價。圖 23：粘膠短纖短期開工率下行圖 24：粘膠短纖庫存上行100 %80%60%粘膠短纖開工率 60粘膠短纖庫存（天）50403040%2020%100%18/0118/0719/0119/0720/0120/0721/0121/070201 6/1 /1201 7/1 /120

32、18/1 /12019/1 /1202 0/1 /1202 1/1 /1資料來源：中纖網(wǎng)，資料來源：中纖網(wǎng)，長期：行業(yè)新增產(chǎn)能受限，龍頭把控市場，價格中樞上移。粘膠短纖行業(yè)經(jīng)過長時間洗牌后，行業(yè)部分小產(chǎn)能退出市場，價格戰(zhàn)結(jié)束，價格中樞上移。未來看，行業(yè)兩年內(nèi)無新增產(chǎn)能，行業(yè)格局逐步向好，龍頭企業(yè)盈利具備保障。圖 25：粘膠短纖價格價差有一定修復(fù)圖 26：粘膠短纖產(chǎn)能產(chǎn)量穩(wěn)步增長300 00250 00200 00150 00100 0050000粘膠短纖價差（元/噸）粘膠短纖價格（元/噸）6005004003002001000年產(chǎn)能（萬噸）產(chǎn)量（萬噸）開工率（右）100 %80%60%40%2

33、0%0%12/01 13/01 14/01 15/01 16/01 17/01 18/01 19/01 20/01 21/01201 0 2011 2012 2013 2014 2015 201 6 201 7 201 8 201 9 2020資料來源：中纖網(wǎng)，資料來源：中纖網(wǎng)，氨綸：景氣持續(xù)攀升，龍頭未來可期供給格局出清，行業(yè)基本面向好。近年來由于氨綸行業(yè)整體盈利不佳，疊加 2015 年新環(huán)保法出臺，安全環(huán)保監(jiān)管嚴(yán)格，行業(yè)內(nèi)落后產(chǎn)能環(huán)保壓力大、競爭優(yōu)勢小，被迫不斷退出。根據(jù)卓創(chuàng)資訊的數(shù)據(jù)，截至 2020 年 12 月，我國氨綸行業(yè)內(nèi)退出的產(chǎn)能約為6.2 萬噸/年。氨綸行業(yè)小產(chǎn)能退出促進(jìn)行業(yè)集

34、中度提升，行業(yè)無序競爭的格局逐步修復(fù)，開工率穩(wěn)步攀升。2021 年，由于行業(yè)強(qiáng)供給約束，需求快速修復(fù)，行業(yè)面臨供不應(yīng)求狀態(tài)，氨綸價格價差快速攀升。圖 27：氨綸行業(yè)開工率穩(wěn)步上行圖 28：氨綸價格價差100年產(chǎn)能（萬噸）產(chǎn)量（萬噸）開工率（右）100 %100 000氨綸價差（元/噸）氨綸價格（元/噸）8080%800 006060%600004040%400 002020%2000000%200 9 2010 2011 201 2 2013 2014 201 5 2016 201 7 201 8 2019 202 0020092011201 3201 520172019202 1資料來源：中

35、纖網(wǎng)，資料來源：中纖網(wǎng)，百川盈孚，圖 29：氨綸行業(yè)周度開工率圖 30：氨綸行業(yè)周度庫存100 %80%氨綸行業(yè)開工率氨綸行業(yè)庫存（天）605060%403040%2020%100%16/0717/0718/0719/0720/0721/070201 7/1 /6201 8/1 /6201 9/1 /6202 0/1 /6202 1/1 /6資料來源：中纖網(wǎng)，資料來源：中纖網(wǎng)，表 1：近年來氨綸行業(yè)中小產(chǎn)能退出情況公司關(guān)停產(chǎn)能（萬噸/年）益邦氨綸2.3薛永興1.6龍山氨綸0.7杭州藍(lán)孔雀0.5五環(huán)氨綸0.4舒美爾氨綸0.4華萊氨綸0.3合計6.2資料來源：卓創(chuàng)資訊，PTA：格局變革將至，龍頭優(yōu)

36、勢愈發(fā)凸顯產(chǎn)能出清，行業(yè)變革將至。隨著 2019 年下半年四川能投 100 萬噸/年產(chǎn)能的投產(chǎn)，我國 PTA 行業(yè)逐步進(jìn)入到集中投產(chǎn)期，2020 年新增產(chǎn)能約 840 萬噸/年。但是本次產(chǎn)能集中投產(chǎn)與 2012 年產(chǎn)能新增產(chǎn)能大量投產(chǎn)導(dǎo)致的盈利下滑不同，本次產(chǎn)能的投產(chǎn)將帶來PTA 及整體聚酯產(chǎn)業(yè)鏈格局的變革，一方面過去 3 年 654 萬噸/年產(chǎn)能淘汰，因此實際凈增加的產(chǎn)能增速變緩，另一方面，具備煉化一體化產(chǎn)業(yè)鏈的龍頭公司擴(kuò)產(chǎn) PTA 將對其他競爭對手形成壓制，演繹出行業(yè)新格局。圖 31：2020 年開始，我國PTA 產(chǎn)能進(jìn)入新一輪供給周期8,0007,0006,0005,0004,0003,

37、0002,0001,0002003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021E080%60%40%20%0%-20%PTA產(chǎn)能(萬噸/年)產(chǎn)能同比(右)資料來源：Wind，卓創(chuàng)資訊，中纖網(wǎng)等，地區(qū)公司淘汰產(chǎn)能（萬噸/年）合計產(chǎn)能（萬噸/年）表 2：過去 3 年國內(nèi) PTA 淘汰產(chǎn)能約 654 萬噸/年60華彬石化6060逸盛寧波65揚(yáng)子石化35濟(jì)南正昊8.5653.5東北遼陽石化5327福化165華南福建佳龍60珠海BP60華東資料來源：中纖網(wǎng)，卓創(chuàng)資訊，表 3：2021 年 PTA 新增產(chǎn)能

38、梳理企業(yè)產(chǎn)能（萬噸/年）投產(chǎn)時間地點備注福佳百宏2502021Q1福建泉州投產(chǎn)虹港石化二期2402021Q2江蘇連云港投產(chǎn)逸盛新材料3002021Q2浙江寧波部分投產(chǎn)逸盛新材料3002021H2浙江寧波建設(shè)中合計1,090資料來源：公司公告，中纖網(wǎng)，卓創(chuàng)資訊等，規(guī)模化疊加技術(shù)優(yōu)化，龍頭優(yōu)勢愈發(fā)顯著。自 1995 年以來，PTA 單套裝置規(guī)模逐步增大，疊加 PTA 技術(shù)工藝逐步優(yōu)化，其原料 PX 單耗及能耗水平均持續(xù)下滑。因此，從成本曲線來看，早期投產(chǎn)的 PTA 裝置的加工成本較高。隨著 2020 年 PTA 產(chǎn)能開始集中投產(chǎn)，不會再次重現(xiàn) 2012-2015 年 PTA 行業(yè)的“囚徒困境”格局

39、，反而會是行業(yè)進(jìn)入變革的里程碑，其原因包括以下幾方面：首先，目前新增產(chǎn)能均在 100 萬噸/年以上，多數(shù)在 200 萬噸/年以上，而對于小于 100 萬噸/年的老舊小 PTA 裝置來說，新增產(chǎn)能在 PX 單耗、醋酸單耗以及能耗對老舊小裝置將形成碾壓；其次，隨著恒力石化、榮盛石化及恒逸石化等成功布局上游 PX 環(huán)節(jié)，PTA 行業(yè)龍頭和其他同行已經(jīng)拉開差距，核心護(hù)城河已經(jīng)構(gòu)建完畢，PTA 龍頭企業(yè)的擴(kuò)產(chǎn)是為了加快 PTA 行業(yè)的洗牌，從而鞏固其龍頭優(yōu)勢。圖 32：隨著規(guī)模化及技術(shù)迭代，PX 單耗及能耗均持續(xù)下滑圖 33：PTA 行業(yè)仍有較多高成本裝置0.6660.6630.6600.6570.65

40、41995年2000年2005年2010年2015年P(guān)X 單耗(噸)能源單耗(元/噸,右)600500400300200100900PTA產(chǎn)能(萬噸/年)PTA理論邊際成本(元/噸)8007006005004003002002,0003,0004,0005,0006,000資料來源：卓創(chuàng)資訊，資料來源：卓創(chuàng)資訊，規(guī)模化優(yōu)勢愈加顯著，配套煉廠一體化企業(yè)競爭優(yōu)勢明顯。隨著國內(nèi) PTA 龍頭公司擴(kuò)產(chǎn)，行業(yè)集中度繼續(xù)提升，截至 2020 年底，行業(yè) CR5 達(dá)到 60%以上。同時，恒力石化、榮盛石化及東方盛虹等配套煉化項目后，PTA 上游原料 PX 將直接供給，園區(qū)一體化優(yōu)勢將進(jìn)一步增強(qiáng)一體化企業(yè) P

41、TA 的競爭力。圖 34：PTA 產(chǎn)能集中度愈加明顯圖 35：PTA 行業(yè)集中度持續(xù)提升26%18%70%43%逸盛系 恒力石化福化60%50%東方盛虹40%其他30%20162018201920206%7%中國PTA產(chǎn)能集中度（CR5）資料來源：中纖網(wǎng)，卓創(chuàng)資訊，資料來源：卓創(chuàng)資訊，紡織制造重點推薦企業(yè)在國內(nèi)外客戶的補(bǔ)庫需求、訂單回流拉動以及傳統(tǒng) Q3 旺季的催化下，預(yù)計制造企業(yè)在手訂單趨于飽滿、收入改善。利潤端則在產(chǎn)能利用率提升、訂單量價雙升下迎來全面修復(fù)。基于此，紡織制造端推薦遵循兩條主線：1）運(yùn)動產(chǎn)業(yè)鏈中的優(yōu)質(zhì)制造龍頭。運(yùn)動產(chǎn)業(yè)鏈仍是鞋服領(lǐng)域最好的細(xì)分賽道，且運(yùn)動行業(yè)各環(huán)節(jié)的參與者具備

42、更大的盈利空間、更高的集中度、較高的估值溢價，持續(xù)重點推薦申洲國際、華利集團(tuán)、健盛集團(tuán)。2）凸顯中國產(chǎn)業(yè)鏈競爭優(yōu)勢的、量價齊升，并受益于格局優(yōu)化的上游制造龍頭，建議關(guān)注百隆東方、華孚時尚、偉星股份。申洲國際：運(yùn)動服制造龍頭，規(guī)避周期波動的稀缺標(biāo)的1）公司處于高景氣的運(yùn)動產(chǎn)業(yè)鏈，憑借規(guī)模/一體化/研發(fā)優(yōu)勢戰(zhàn)略綁定多個國際優(yōu)質(zhì)客戶，現(xiàn)已成為規(guī)避周期波動、穩(wěn)健成長的稀缺性標(biāo)的；2）在產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移趨勢不改的背景下，公司海外產(chǎn)能占比高、稀缺性凸顯；3）品牌客戶施行核心供應(yīng)商+快反趨勢疊加公司新產(chǎn)能的逐步釋放，老客滲透率提升和新客戶拓展可期。華利集團(tuán)：高成長鞋履制造龍頭，成本優(yōu)勢突出1）作為 A 股稀缺的運(yùn)動

43、鞋制造商，具備較優(yōu)的成長及盈利性；2）公司基于戰(zhàn)略化產(chǎn)能分布（聚焦低成本的越南北部地區(qū)）、完整產(chǎn)業(yè)鏈布局（業(yè)內(nèi)少數(shù)提供完整運(yùn)動鞋履制造服務(wù)）、規(guī)模化生產(chǎn)及自動化升級等構(gòu)建顯著成本優(yōu)勢；3）未來伴隨持續(xù)擴(kuò)產(chǎn)能、擴(kuò)客戶及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級，有望推動快速成長延續(xù)。2021Q1，受益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化及規(guī)模效應(yīng)持續(xù)顯現(xiàn)，毛利率顯著提升，同時內(nèi)部精細(xì)化管理帶來效率和利潤率提升，利潤端表現(xiàn)顯著優(yōu)于收入端。健盛集團(tuán)：經(jīng)營確定性漸強(qiáng)，優(yōu)質(zhì)供應(yīng)商價值顯現(xiàn)1）前瞻性布局海外產(chǎn)能，未來產(chǎn)能優(yōu)勢加強(qiáng)；2）公司在棉襪業(yè)務(wù)上積淀深厚，實現(xiàn)了多個優(yōu)質(zhì)客戶的綁定，且持續(xù)拓新客戶、優(yōu)化客戶結(jié)構(gòu)；3）無縫在加大新客戶拓展力度下，對單一客戶的依賴度降低，經(jīng)營確定性更強(qiáng)。紡服原料重點推薦企業(yè)受益于下游紡服需求修復(fù)，紡服原料需求全面復(fù)蘇，服裝行業(yè)將進(jìn)入新一輪景氣階段。供給端，滌綸長絲、粘膠短纖、氨綸和 PTA 行業(yè)格局正在逐步修復(fù)，市場價格穩(wěn)步上漲，建議關(guān)注相關(guān)行業(yè)龍頭桐昆股份、三友化工、華峰化學(xué)、東方盛虹、恒力石化、榮盛石化和恒逸石化。桐昆股份：新產(chǎn)能穩(wěn)步擴(kuò)張，一體化支撐盈利滌綸長絲龍頭，擴(kuò)產(chǎn)鞏固優(yōu)勢。桐昆股份是國內(nèi)最大