1、宏觀策略 2011年10月11日歐債問題研究綜述策略小組要點：歐債危機(jī)從財政危機(jī)而起，蔓延至銀行體系，由于銀行是主權(quán)債務(wù)的主要持有者，資產(chǎn)價值被減記和計提，造成了銀行體系的不穩(wěn)定，導(dǎo)致其股價下跌、風(fēng)險溢價、融資成本上升，補(bǔ)充資本金又會導(dǎo)致銀行體系的流動性及信貸收縮。2010年5月，歐債危機(jī)爆發(fā)后，歐盟、歐洲央行和IMF為危機(jī)國提供了一系列臨時性救助措施，并將在2013年中期建立歐洲金融穩(wěn)定機(jī)制（ESM）作為常設(shè)救援基金。面對債務(wù)危機(jī)和銀行間風(fēng)險的上升，歐盟和歐央行短期的首要任務(wù)是穩(wěn)定市場、堅定信心，其化解危機(jī)的工具籃子中包括擴(kuò)大EFSE規(guī)模、發(fā)行歐元區(qū)統(tǒng)一債券、繼續(xù)對危機(jī)國提供援助、降息及量化

2、寬松等。歐央行和英格蘭銀行也已分別提出其量化寬松政策措施。PIIGS五國情況不盡相同。目前看來，由于面臨較差的經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期及較高的債務(wù)率，希臘問題最為嚴(yán)重，葡萄牙和愛爾蘭的情況也不樂觀。從未來兩年債務(wù)到期分布來看，西班牙、葡萄牙債務(wù)到期額更高。希臘的財政可持續(xù)性較差，依靠經(jīng)濟(jì)增長解決其財務(wù)問題可能性微乎其微。歐央行對其救援的目的在于爭取時間，減弱其違約風(fēng)險對歐洲銀行體系的影響，歐央行最近提出的銀行重整計劃也是同樣考慮，但由于歐央行與其銀行體系間的議決機(jī)制較為繁瑣，且歐元區(qū)各國情況差異較大，這一整固過程需要一段時間。這種有序違約的情形也是歐債問題中期發(fā)展的基準(zhǔn)情景。歐債問題不會是歐元區(qū)內(nèi)部的問題

3、，其對世界經(jīng)濟(jì)的影響已經(jīng)顯現(xiàn)，主要表現(xiàn)在對拉低全球經(jīng)濟(jì)增長和全球流動性再次放松兩方面，對我國的主要負(fù)面影響在出口和外匯管理方面。一、歐債問題的產(chǎn)生與發(fā)展1999年歐元誕生，2002年正式流通，歐元區(qū)享受到統(tǒng)一貨幣帶來的區(qū)內(nèi)貿(mào)易便利和較低的債務(wù)融資成本。但由于周期性及結(jié)構(gòu)性因素，歐元區(qū)各國經(jīng)濟(jì)增長出現(xiàn)分化，核心國家受益于區(qū)內(nèi)便利的資源、貿(mào)易流通，保持了較快的經(jīng)濟(jì)增速；邊緣國家則由于金融機(jī)構(gòu)的去杠桿化、房地產(chǎn)市場低迷、失業(yè)率高等原因，出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長放緩，且受困于人口老齡化和社會福利制度，財政狀況每況愈下，赤字急劇攀升。由于歐元區(qū)內(nèi)統(tǒng)一的中央銀行制度，邊緣國家無法通過發(fā)行貨幣為其財政赤字融資，而又受制

4、于對財政狀況的嚴(yán)格約束 馬斯特里赫特條約中要求各國財政必須協(xié)調(diào)一致，財政赤字率控制在3%以內(nèi)，國債負(fù)擔(dān)率控制在60%以內(nèi)。，導(dǎo)致了歐債問題的出現(xiàn)。（一）經(jīng)濟(jì)背景：經(jīng)濟(jì)走勢分化，結(jié)構(gòu)問題突出歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展極為不平衡。2011年，歐元區(qū)第一季度實際GDP增速達(dá)到0.8%，但這主要得益于占比較高的德、法兩國強(qiáng)勁的經(jīng)濟(jì)增長。尤其是德國，第一季度實際GDP的增速環(huán)比上升了1.5%，同比達(dá)到了4.8%，法國第一季度實際GDP增速環(huán)比也上升了1.0%。而債臺高筑的國家如希臘、葡萄牙、愛爾蘭則出現(xiàn)不同程度的萎縮。為了得到歐盟和IMF的救助，邊緣國家均要實施嚴(yán)厲的財政緊縮政策，如希臘和愛爾蘭都計劃于2014年底

5、將政府財政赤字占GDP的比削減至3%以下，葡萄牙在2013年將赤字占GDP的比重降到3%。這些緊縮措施必將導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的放緩甚至衰退，惡化其未來的償債能力。圖表 SEQ 圖 * ARABIC 1：歐元區(qū)及主要成員國GDP增長季環(huán)比（%）圖表 SEQ 圖 * ARABIC 2：歐元區(qū)主要國家失業(yè)率此外，結(jié)構(gòu)性問題也愈發(fā)突出。人口老齡化和社會福利制度導(dǎo)致了歐債國家的剛性財政赤字，隨著二戰(zhàn)后嬰兒潮進(jìn)入退休年齡，歐洲各國撫養(yǎng)比明顯走高，而這也注定了歐債問題將是長期困擾歐元區(qū)的結(jié)構(gòu)性問題。圖表 SEQ 圖 * ARABIC 3：公共債務(wù)和財政赤字占GDP比例 圖表 SEQ 圖 * ARABIC 4：邊緣

6、國家老齡化嚴(yán)重圖表 SEQ 圖 * ARABIC 5：歐洲主要國家GDP占比圖表 SEQ 圖 * ARABIC 6：歐洲主要國家國債占GDP比重圖表 SEQ 圖 * ARABIC 7：歐洲主要國家赤字占GDP比重（二）危機(jī)傳導(dǎo)歐債問題發(fā)端于希臘，2008年12月，全球三大評級公司下調(diào)希臘主權(quán)債務(wù)評級，其主權(quán)債務(wù)問題開始浮出水面。隨后，其他歐元區(qū)國家也開始卷入，包括比利時等外界認(rèn)為較為穩(wěn)健的國家，以及西班牙等歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)實力較強(qiáng)的國家，都預(yù)報其未來三年財政赤字居高不下。危機(jī)的蔓延引致歐元匯率、歐洲股市下挫，且邊緣國家的債主大多為歐元區(qū)內(nèi)的銀行（德法銀行持有最多），對歐洲銀行體系帶來了顯著的資產(chǎn)負(fù)債

7、風(fēng)險，對實體經(jīng)濟(jì)增長及市場信心構(gòu)成了嚴(yán)重威脅。而實體經(jīng)濟(jì)增長的放緩又進(jìn)一步削弱了邊緣國家未來的財政償付能力，導(dǎo)致歐債問題進(jìn)入一個尷尬的“負(fù)反饋”循環(huán)。圖表 SEQ 圖 * ARABIC 8：危機(jī)傳導(dǎo)機(jī)制歐元區(qū)國家之間交叉持有國債非常普遍，債務(wù)網(wǎng)絡(luò)密布，尤其是核心國對邊緣國家的債務(wù)持有，法國兩家銀行上月被下調(diào)評級，就與持有大量希臘國債有關(guān)。圖表 SEQ 圖 * ARABIC 9：主要國家在PIIGS金融機(jī)構(gòu)的借貸頭寸（三）救助機(jī)制2010年5月，歐債危機(jī)爆發(fā)后，歐盟、歐洲央行和IMF為危機(jī)國提供了一系列臨時性救助措施，并將在2013年中期建立歐洲金融穩(wěn)定機(jī)制（ESM）作為常設(shè)救援基金。各救助機(jī)制

8、的主要資金來源和構(gòu)成如下：-歐洲金融穩(wěn)定機(jī)制（EFSM）：總額600億歐元，以歐盟預(yù)算為擔(dān)保，發(fā)行歐元面值債券。-歐洲金融穩(wěn)定基金（EFSF）：總額4400億歐元，并有IMF的2500億歐元的擔(dān)保。EFSF主要以發(fā)行債券和其他債務(wù)憑證的形式籌集資金，對陷入危機(jī)的國家提供貸款救助，并可以在一定條件下在市場上購買主權(quán)國債及為金融機(jī)構(gòu)提供流動性。EFSF發(fā)行債券主要由各國央行、銀行、保險公司等機(jī)構(gòu)購買，獲三大評級機(jī)構(gòu)AAA評級，資金來源比較穩(wěn)定。EFSF的改革方案有望在11月通過，確認(rèn)將其規(guī)模將由2500億歐元擴(kuò)大到4400億歐元，并將其權(quán)力從之前的僅救助歐元區(qū)危機(jī)國家擴(kuò)展到在二級市場購買債券、為銀

9、行業(yè)注入資本，及在一國危機(jī)全面爆發(fā)前為該國提供貸款等。但從絕對數(shù)量來看，4400億歐元隔絕意大利、西班牙等大國的主權(quán)風(fēng)險也是不夠的，市場期待通過杠桿融資的方式將其規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大至2萬億歐元，但在一周前，歐央行和德國財長都出面否認(rèn)了這一可能性。-2013年后的歐洲穩(wěn)定機(jī)制（ESM）：建立新的全面歐盟國家經(jīng)濟(jì)監(jiān)管框架，更專注于債務(wù)的可持續(xù)性、提高監(jiān)管的靈活性，并防止危機(jī)的再次發(fā)生，其貸款有嚴(yán)格的條件性。ESM的認(rèn)購資金達(dá)到7000億歐元，其中800億歐元以其成員實收資本的形式自2013年7月分五次繳付，其余6200億歐元由各國政府在預(yù)付資本耗盡時提供。圖表 SEQ 圖 * ARABIC 10：EF

10、SF各國承諾擔(dān)保金額圖表 SEQ 圖 * ARABIC 11：ESM各國資金分擔(dān)比例圖表 SEQ 圖 * ARABIC 12：EFSF的債券購買者構(gòu)成短期應(yīng)對債務(wù)危機(jī)和銀行間風(fēng)險的上升，歐盟和歐央行短期的首要任務(wù)是穩(wěn)定市場、堅定信心，其化解危機(jī)的工具籃子中包括擴(kuò)大EFSE規(guī)模、發(fā)行歐元區(qū)統(tǒng)一債券、繼續(xù)對危機(jī)國提供援助、降息及量化寬松等。歐央行和英格蘭銀行也在最近提出了其新一輪的量化寬松政策措施。歐央表示將在10月和12月通過再融資操作，向市場提供充足的流動性，同時表態(tài)將在未來一年累計購買400億歐元的歐洲銀行擔(dān)保債券。英格蘭銀行宣布將其資產(chǎn)購買規(guī)模由之前宣布的2000億英鎊擴(kuò)大至2750億英鎊

11、。此外，德國和歐盟都表態(tài)將推出歐洲銀行資本重整計劃。量化寬松政策的推出是歐央行應(yīng)對主權(quán)債務(wù)危機(jī)向銀行體系蔓延的措施，此舉旨在通過釋放大量流動性“淹沒”金融市場，以緩解目前歐洲銀行因為歐債危機(jī)而面臨的巨大流動性壓力。而銀行重整計劃則是出于對“財政危機(jī)銀行危機(jī)”的擔(dān)憂，通過整固銀行體系的資產(chǎn)負(fù)債表，降低違約風(fēng)險對銀行系統(tǒng)的沖擊。但由于歐央行與其銀行體系間的交易機(jī)制遠(yuǎn)較一般意義的中央銀行與商業(yè)銀行為復(fù)雜，這一重整計劃的實現(xiàn)不可能一蹴而就。長期來看，危機(jī)的解決只能依賴經(jīng)濟(jì)與政策的調(diào)整，這種調(diào)整可能是有序的（包括更大程度的財政一體化、削減赤字、社會福利制度改革等），也可能是無序的（債務(wù)違約、資產(chǎn)的大幅減

12、值）。目前而言，歐元區(qū)各國正在向著有序調(diào)整的方向前進(jìn)，也是后面要討論的基準(zhǔn)情景，但并不排除出現(xiàn)風(fēng)險情景。而且，無論如何，歐債危機(jī)都需付出增長、匯率、貨幣信心等方面的沉重代價。（四）邊緣國家PIIGSPIIGS五國的情況不盡相同。目前看來，由于面臨較差的經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期及較高的債務(wù)率，希臘的問題最為嚴(yán)重，葡萄牙和愛爾蘭的情況也不樂觀。從未來債務(wù)到期分布來看，在2011、2012年各國到期債務(wù)量都很大，其中西班牙、葡萄牙債務(wù)到期額更高。圖表 SEQ 圖 * ARABIC 13：歐元區(qū)國家違約概率、CDS值圖表 SEQ 圖 * ARABIC 14：各國5年期CDS變化圖表 SEQ 圖 * ARABIC

13、15：邊緣國家國債余額與GDP比值圖表 SEQ 圖 * ARABIC 16：邊緣國家財政余額與GDP比值圖表 SEQ 圖 * ARABIC 17：邊緣國家債務(wù)經(jīng)濟(jì)基本情況圖表 SEQ 圖 * ARABIC 18：已接受援助的三國情況1、希臘截至2010年底，希臘國債與GDP的比值已經(jīng)上升至142.8%，預(yù)計今年將上升至158%，2012年將上升至166%。希臘已經(jīng)實施財政緊縮措施，2010年財政預(yù)算赤字從2009的363億歐元下降至242億歐元，但由于經(jīng)濟(jì)萎靡不振，2010年財政赤字與GDP的比值為10.5%，沒有達(dá)到8.1%的目標(biāo)水平。更為糟糕的是，多次出現(xiàn)的全國性大罷工使得其繼續(xù)緊縮財政面

14、臨極大困難。希臘債務(wù)本金和利息總額主要集中在2011年和2015年，其中2011年有412.7億歐元將要償還。各國銀行在希臘債務(wù)上的敞口約為1010億歐元，約占其債務(wù)本金的31%，其中法國和德國分別達(dá)到410億歐元和280億歐元。圖表 SEQ 圖 * ARABIC 19：希臘未來三年各月到期債務(wù)分布圖表 SEQ 圖 * ARABIC 20：各國銀行對希臘債務(wù)敞口2、愛爾蘭愛爾蘭去年11月接受了歐盟、IMF及英國、瑞典、丹麥聯(lián)合提供的850億歐元的金融援助。其中350億歐元用于救助因房地產(chǎn)泡沫破滅而陷入困境的愛爾蘭銀行。2010年底，愛爾蘭國債與GDP的比值達(dá)到96.2%，遠(yuǎn)高于2009年底的6

15、5.6%，財政赤字與GDP的比值也達(dá)到32.4%，財政赤字中包括了救助銀行業(yè)300億歐元的成本。愛爾蘭所接受的援助方案附帶嚴(yán)格的條件，其中包括要求政府對愛爾蘭銀行系統(tǒng)進(jìn)行徹底整改、采取促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長的多項改革措施以及在2015 年將財政赤字占國內(nèi)生產(chǎn)總值的比例削減到3%以下。以目前愛爾蘭糟糕的經(jīng)濟(jì)狀況將很難符合援助計劃的規(guī)定。愛爾蘭國債在2011到2013年的到期壓力比較小。各國在愛爾蘭債務(wù)中的敞口總計4000億歐元，其中英國1240億歐元，德國1060億歐元，美國500億歐元，比利時380億歐元。圖表 SEQ 圖 * ARABIC 21：各國銀行的愛爾蘭債務(wù)敞口圖表 SEQ 圖 * ARABI

16、C 22：各國銀行的葡萄牙債務(wù)敞口3、葡萄牙歐盟、歐洲央行和國際貨幣基金組織三方同意在今后3年向葡萄牙提供總額為780億歐元的援助金，其中包括120億歐元用于支持該國銀行業(yè)，從而幫助其渡過主權(quán)債務(wù)危機(jī)。根據(jù)最終達(dá)成的協(xié)議，葡萄牙必須在2011年、2012年和2013年將赤字率下降到5.9%、4.5%和3%。這意味著葡萄牙在今后幾年中必須采取一系列開源節(jié)流和緊縮經(jīng)濟(jì)的措施。截至到2010年底，葡萄牙的國債與GDP的比值為93%，赤字率為9.1%。葡萄牙在2011年和2012年即將到期的債務(wù)最多，2011年到期債務(wù)為213億歐元，2012年為235億歐元。各國在葡萄牙主權(quán)債務(wù)中的敞口總計1450億

17、歐元，其中西班牙600億歐元，德國275億歐元，美國250億歐元，英國175億歐元。4、西班牙西班牙是歐元區(qū)的第四大經(jīng)濟(jì)體，2010年GDP總額占?xì)W元區(qū)的10.2%，截至2010年，其債務(wù)余額為6387.7億歐元，但西班牙的經(jīng)濟(jì)狀況相對于已經(jīng)接受援助的國家希臘、愛爾蘭、葡萄牙要好。2010年，西班牙的債務(wù)與GDP 的比值僅為60.1%，赤字率為9.2%。西班牙在2011年到2015年的償債壓力均較大，分別為1085.4億歐元，1190.8億歐元，919億歐元，783億歐元，545億歐元。各國銀行在西班牙債務(wù)的風(fēng)險敞口在4928億歐元，其中德國1386億歐元，法國1257億歐元，英國852億歐元

18、，葡萄牙178億歐元。圖表 SEQ 圖 * ARABIC 23：各國銀行的西班牙債務(wù)敞口圖表 SEQ 圖 * ARABIC 24：各國銀行的意大利債務(wù)敞口5、意大利意大利是歐元區(qū)第三大經(jīng)濟(jì)體，2010年GDP總額占?xì)W元區(qū)的16.1%。2010年底，其國債總額達(dá)18430.2億歐元，占GDP總額的119%，財政赤字占GDP 的比值為4.6%。目前市場擔(dān)心意大利或成為歐債危機(jī)爆發(fā)的下一個經(jīng)濟(jì)體。近幾年意大利銀行系統(tǒng)已經(jīng)成為該國政府債券的最大購買者，他們持有政府債券的60%至90%。意大利最近兩年將有大規(guī)模的債務(wù)和利息到期，2011年債務(wù)和利息總額達(dá)到2274億歐元，2012年達(dá)到2877.8億歐元

19、。各國銀行在意大利債務(wù)上的風(fēng)險敞口在6214億歐元，其中法國3095億歐元，德國1223億歐元，英國451億歐元。二、未來可能的情景短期來看，雖然希臘、愛爾蘭都沒有達(dá)到援助協(xié)議規(guī)定的條件，葡萄牙也將有新的債務(wù)到期，西班牙、意大利處于債務(wù)危機(jī)的邊緣，但通過歐央行提供流動性、歐盟與IMF 向債務(wù)國提供援助，尚可應(yīng)對短期的債務(wù)壓力，危機(jī)能夠推遲，不至于使歐元區(qū)立刻陷入無法解決的困境。但從中長期來看，2011年歐洲主權(quán)債務(wù)危將繼續(xù)深化，與通脹一起成為歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的枷鎖。現(xiàn)有的救助機(jī)制除拖延違約事件的爆發(fā)外，只能盡量減小風(fēng)險事件的沖擊影響，而難以從根本上解決由財政危機(jī)引發(fā)的一系列危機(jī)。此外，各國國內(nèi)的政

20、府周期也增加歐債問題解決的難度。中期來看（2-4個季度），希臘的違約很難避免，目前的拖延主要出于避免危機(jī)擴(kuò)散和整固歐洲銀行體系的考慮。歐債危機(jī)未來演化的三種可能情景（依發(fā)生概率大小）：基準(zhǔn)情景：有序違約這種情景發(fā)生概率最大。德法兩國對于希臘的堅決表態(tài)是為爭取更多的時間建立防火墻，避免希臘國債違約的影響向其他國家蔓延，也整固歐洲銀行體系的資產(chǎn)負(fù)債表，從而避免銀行體系受到大的波及。短期內(nèi)，仍會堅持“拖”字訣，貸款一筆一筆發(fā)放給希臘，但一次比一次不痛快。但在中期（一年之內(nèi)），由于希臘自身債務(wù)的不可持續(xù)性，其違約很難避免。爭取時間主要用來處理歐洲銀行體系的問題。一方面，解決其流動性問題，重新建立銀行間

21、市場信心；另一方面，清理其資產(chǎn)負(fù)債表，以資產(chǎn)處置的形式剝離邊緣國家主權(quán)債務(wù)風(fēng)險，避免引起整個銀行體系資產(chǎn)規(guī)模的大收縮。風(fēng)險情景：無序違約這種情景的危害最大，甚至可能出現(xiàn)類似2008年雷曼倒閉時的全球貿(mào)易驟停的情景。在整個歐元區(qū)并沒有恰當(dāng)?shù)念A(yù)期，事先沒有對其金融體系做出撥備安排的情況下，希臘突然單方面違約，狀況突然惡化，快速波及歐洲金融市場，導(dǎo)致銀行破產(chǎn)出現(xiàn)，信貸體系深度凍結(jié)。可以想象，在這種情景下，中國對歐盟出口會受到極大的影響，歐盟的一體化進(jìn)程也會出現(xiàn)很大的倒退。但就現(xiàn)在的情況來看，不論是政治人物的表態(tài)，還是三方一再對希臘的容忍，都在刻意避免出現(xiàn)這種極端情形。如果真的出現(xiàn)無序違約情境，歐元區(qū)

22、的經(jīng)濟(jì)和貿(mào)易會重蹈08年雷曼破產(chǎn)的覆轍。我們認(rèn)為這種情景發(fā)生的概率是比較低的，原因在于：1）雷曼事件對全球影響巨大，2008年4季度到2011年1季度的全球資產(chǎn)損失達(dá)到8000億美元，導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)在2009年衰退了2.12%，代價巨大，各國都傷不起。2）雷曼資產(chǎn)中更多的是衍生品，危機(jī)出現(xiàn)時流動性枯竭的很快，而歐洲的銀行體系已經(jīng)充分估計到可能的風(fēng)險，PB已經(jīng)下降到0.5左右。圖表 SEQ 圖 * ARABIC 25：歐洲主要銀行的市場表現(xiàn)和財務(wù)指標(biāo)樂觀情景：平穩(wěn)度過希臘政府通過增收節(jié)支回復(fù)了財政體系的可持續(xù)性，歐債危機(jī)被證明為虛驚一場。這種情景發(fā)生的概率很小，由于財政的制度剛性，希臘使其財政狀況

23、回復(fù)常態(tài)的難度非常之大，而且在12月底，其還面臨超過50億歐元國債到期的流動性壓力。三、相關(guān)影響（一）經(jīng)濟(jì)增速放緩歐元區(qū)2季度環(huán)比折年率僅0.9%，較1季度下降了2%。7月份以來的歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)信心指數(shù)仍處于快速下滑通道，經(jīng)濟(jì)增長放緩趨勢仍在延續(xù)。圖表 SEQ 圖 * ARABIC 26：歐元區(qū)GDP與CPI預(yù)測歐債危機(jī)及歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)的疲弱除通過貿(mào)易和投資領(lǐng)域直接影響其他地區(qū)外，巨大的不確定性也會削弱企業(yè)部門的信心，導(dǎo)致全球性經(jīng)濟(jì)增長趨緩，各大投行已因此而調(diào)低了未來全球經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期水平。歐元區(qū)銀行體系可能遇到的問題也會提高銀行間市場的風(fēng)險溢價水平，抑制金融體系和實體經(jīng)濟(jì)。（二）全球流動性再次放松歐央行與英格蘭銀行已經(jīng)分別提出其量化寬松政策措施。在銀行出現(xiàn)流動性危機(jī)的背景下，不論采用何種救助方式，擴(kuò)大貨幣當(dāng)局的資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模都是不可逃避的選擇。而此舉也會給其他國家貨幣帶來顯著的升值壓力，美元指數(shù)的反彈已經(jīng)歷了一段時日，瑞士央行為了遏制瑞郎升值的步伐，已經(jīng)率先宣布將浮動匯率改為半固定，即干預(yù)匯市保證瑞郎不強(qiáng)于一歐元兌1.2瑞郎，并準(zhǔn)備以不設(shè)上限的規(guī)模買入其他外幣。全球可能再次陷入流動性放松和貨幣戰(zhàn)爭之中。（三）中國影響對中