1、資產證券化的意義.發展資產證券化的意義、問題與建議螭要:關鍵詞：資產證券化,姿產支持證券(ABS)，物目的載體(SPV),特殊目的信任(SPT),特殊目的公司(SPC),資產證券化(AssetSecuritization)是指以特定資產(又稱基礎資產)的未來現金流為支建發行證券的融資活動,所發證券被稱為資產支持證券(ABS,Asset-BackedSecurities)t如今,資產支持證券構成了美國回定收益證券(固定收益證券指投資者麴買時到期收益率就已確定的證券,如國債、企業債券,絕大部分姿產支持證券都屬回定收益證券摘要：資產證券化是不依賴主體信用，僅以特定資產為支撐發行證券的融資活動。我國境

2、內資產證券化目前尚處起步階段，規模小且證券化資產種類和發行模式單一，還需大力推動。為此,需解決有關特殊目的公司的法律問題。建議由國務院先就資產證券化出臺專門條例，明確特殊目的公司的法律地位，規范資產證券化的有關行為，待條件成熟時，再上升為法律。關鍵詞：資產證券化，資產支持證券(ABS),特殊目的載體(SPV),特殊目的信托(SPT),特殊目的公司(SPC)一、資產證券化的概念和交易結構(一)資產證券化的概念資產證券化(AssetSecuritization)是指以特定資產(又稱基礎資產)的未來現金流為支撐發行證券的融資活動，所發證券被稱為資產支持證券(ABS,Asset-BackedSecur

3、ities)o與股票、企業債券、政府債券不同，資產支持證券不依賴于發起主體(資產的原始權益人)的整體信用，僅是對特定資產的要求權。資產證券化將特定資產從發起主體中分離出來，作為支付證券本金與利息的來源，不再受發起主體的信用、經營和其它資產狀況的影響。資產證券化發源于美國的住房抵押貸款支持證券(RMBS,ResidentialMortgage-BackedSecurities)020世紀60年代后期，美國政府實行擴張性的貨幣政策，通貨膨脹加劇，利率急劇上升，居民存款大量向資本、實物資產和消費品市場轉移，眾多存貸款機構陷入了脫媒的困境，因住房按揭貸款而產生的短存長貸問題暴露無遺，整個金融體系面臨嚴

4、峻的償付風險，并危及房地產業的發展。當時，美國大部分存貸款機構不滿足發行股票、債券的條件，即使降低發行要求，也難以得到投資者認可，已無法依靠股市、債市解決金融體系對長期資金的需求問題。在政府先行和大力推動下，從1970年美國政府信用機構聯邦國民抵押貸款協會(FNMA,FederalNationalMortgageAssociation)推出全美第一張住房抵押貸款支持證券以來，資產證券化這一當時應急之需的重大金融創新便蓬勃發展起來，發行規模不斷擴大，基礎資產種類也不斷向商用房抵押貸款、企業經營性貸款、貿易應收款、汽車銷售貸款、基礎設施收費、學生教育貸款等眾多領域延伸。如今，資產支持證券構成了美國

5、固定收益證券（固定收益證券指投資者購買時到期收益率就已確定的證券,如國債、企業債券,絕大部分資產支持證券都屬固定收益證券。）市場的主體。截至2005年底，美國資產支持證券發行余額市值高達7.9萬億美元,占美國固定收益證券市場流通總市值25.3萬億美元的31.3%,居第一位,3遠高于公司債（5.0萬億美元）和國庫券（4.2萬億美元）。（二）資產證券化的交易結構由于資產支持證券與發起主體的整體信用無關，資產證券化一般都要通過資產組合、信用增級和風險隔離安排，才能降低融資成本和得到投資者認可。資產組合，指構建由期限、地理、人口和行業分布等不同風險特征的多項資產組成的資產池，在擴大基礎資產規模的同時，

6、增強未來現金流的穩定性，降低融資成本。信用增級，指通過第三方擔保、信用評級、利差賬戶（利差賬戶指將證券利息率低于資產收益率的部分存入指定賬戶，為證券的本息支付提供擔保。）、優先/次級結構（優先/次級結構指基于同一項野出資產發行優先級和多檔次級證券，每期按優先級順序支付本息，次級證券可能在某期或若干期得不到本息償付，即以優先級較低的證券為優先級較高的證券提供擔保。）、次級證券自留（次級證券自留指發行的某檔次級證券由發起人自己購買，為優先級較高的證券提供擔保。）等手段，提高證券的信用水平。風險隔離，指通過特殊的交易結構安排，實現資產支持證券與發起主體破產風險的完全隔離。資產證券化因此又被稱為結構性

7、融資。1.發起人將特定資產組合真實出售（真實出售指按法律規定經轉讓的資產被確認為不再與出售方有風險和收益聯系的資產轉讓行為。）給特殊目的載體（SPV,SpecialPurposeVehicle）oSPV有信托（Trust）和公司（Company）兩種形式。以信托關系設立的SPV稱為特殊目的信托（SPT）；以公司形式設立的SPV稱為特殊目的公司（SPC）。2.SPV完成對擬發資產支持證券的優先/次級結構和內部信用增級安排的設計;與外部信用機構簽訂相關合同,完成外部信用增級;與資產管理服務商簽訂服務合同;與資金托管人簽訂資金托管合同;與證券承銷商簽訂證券承銷協議。3.SPV以證券銷售收入償付發起人

8、資產出售價款，通過服務商、托管人將資產產生的現金流償付給投資者。二、我國資產證券化的發展歷程我國規范化的資產證券化活動是從1996年開始的，按照融資來源不同，可劃分為境外資產證券化和境內資產證券化兩個階段。（一）第一階段：境外資產證券化（1996-2004年）我國從20世紀80年代初期開始以收費還貸模式進行大規模的公路建設，但當時國內資金緊張，資金供給與建設進度時常脫節，許多項目走走停停，嚴重制約著我國公路建設事業的發展；國內法律環境和資本市場條件也不允許公路建設通過發行資產支持證券進行融資。在此情況下,一些項目開始通過境外已有SPV或在境外設立SPV,利用境外成熟的法律環境和資本市場，發行資

9、產支持證券，實現了引資搞建設的目的。1996年，珠海市政府在開曼群島注冊了SPC珠海高速公路有限公司，由珠海高速以珠海市機動車管理費和外地過境機動車所繳納的過路費為支撐，成功在美國發行了總額2億美元的債券,用于廣州到珠海的鐵路及高速公路建設，開啟了我國基礎設施收費境外證券化融資的先例。20世紀90年代后半期，我國高速公路項目境外證券化融資共籌集約15.5億美元資金。我國一些企業還通過應收款的境外證券化籌集或融通資金，如1997年我國恒源電廠集團有限公司選擇雷曼兄弟公司為融資顧問，在開曼群島設立SPC西部資源國際恒源公司，以其與供電局簽有的長期供電協議所決定的應收款為支撐，在美國資本市場發行了資

10、產支持債券,為公司230萬KW火力發電廠項目籌資約3.5億美元。（二）第二階段：境內資產證券化（2005年至今）在境外資產證券化活動開展的同時，我國實施境內資產證券化的條件逐步具備。一是法律和社會中介服務體系日趨完善。1999年10月1日起實施的合同法對債權轉讓的規定不再有禁止牟利的限制（1986年頒布的民法通則有債權轉讓不得牟利的規定），確立了資產證券化中債權轉讓的法律效力;2001年10月1日起實施的信托法使發起人通過SPT模式進行資產證券化成為可能;社會信用評級和擔保機構等社會中介服務組織迅速發展，信用環境得到改善。二是銀行間債券市場發展迅速，實施資產證券化的市場操作平臺日趨成熟。截至2005年5月底，我國銀行間債券市場可交易債券存量已達5.4萬億元，是1997年市場啟動之初的80倍;1-5月的回購和現券交易總量就達7.5萬億元，是1997年全年的237倍;機構投資者群體已經形成，涵蓋中外資銀行、證券公司、社保基金、基金公司、保險公司、農村信用社等的機構投資者數量已達4600多家。三是銀行要求資產證券化的內在動力明顯增強。加入WTO以后，我國金融市場逐漸開放，資本充足率（資本/風險加權資產）+1偏低已成影響我國商業銀行上市融資和參與全球競爭的突出問題。通過國家注資和股市融資