1、2017年房地產行業萬科恒大碧 桂園對標分析報告2017年7月目錄1、 歷史沿革 11、 萬科：城市綜合配套服務商 12、 恒大集團：多兀+規模+品牌 13、 碧桂園：新型城鎮化進程的身體力行者 22、 銷售篇 31、 銷 售成長性比較 4(1 )銷售規模 4(2 )銷售均價 42、 銷售區域結構比較 5(1 )萬科：區域優化和深耕 6(2) 恒大：20PP年起向一二線城市轉移 7(3) 碧桂園：市場層面挖掘一二線城市潛力 83、 銷售產能比較 9(1) 城市產能比較：深耕與縱深 9(2) 單盤產能比較：開發規模的差異 10(3) 可售資源比較：貨值與推盤能力 103、 布局篇 121、 擴張

2、節奏比較 1 2(1 ) 拿地規模 12(2 ) 拿地成本 14(3) 擴張節奏感 152、 單盤規模比較 163、 擴張模式的特點 17（1） 萬科：聚焦核心城市，加碼軌道 +物業”模式 17（2） 恒大：轉型核心城市，加碼舊改市場 21（3） 碧桂園：城市化進程的力行者 234、 海外布局情況 244、 業績篇21、 結算業績比較 27（1 ）結算規模 27（ 2 ）結算均價 282、 盈利質量比較 29（ 1 ） 綜合毛利率29（ 2） 命題一：一二線VS 三四線313） 命題二：大盤開發 VS 中小盤開發 324） 命題三：建安成本背后議價能力的博弈 333、 凈利潤比較 3 4（ 1

3、 ）永續債隱藏的利潤 35374、 業 績確定性比較五、 效率篇38、管控費用率比較 38（1）成本控制 38（ 2）投入產出 392、 激勵機制的差異 413、 周 轉效率比較 42六、杠桿篇441、 負 債率比較 44482、 融 資結構與融資成本差異3、 龍頭房企的其他負債 51（ 1 ）經營性杠桿51（ 2 ）永續債券524、 永續債利弊之辯 54七、 總結 : 一切的成功都不是偶然 552017 年房地產行業進入加速整合周期，一二線城市增速收斂，而 三四線城市依然保持活躍，房地產企業集中度迎來歷史性提高，TOP1博企集中度接近30%而TOP50房企集中度已經接近50%彰顯龍頭房企的競

4、爭優勢和在調控壓力下的韌性。作為行業多年龍頭， 萬科走出股權爭奪事件的影響，依然保持自身的強大實力，與此同時， 我們看到恒大、碧桂園等企業的迅猛崛起，行業龍頭已經由過去萬科 一超多強的格局演變成如今碧桂園、恒大、萬科的三強爭霸，同時龍 湖、融創等后起之秀也虎視眈眈，意圖彎道超車，實現向更高一級梯 隊跨越。因此在當前環境下，萬科、恒大、碧桂園這三家龍頭房企在 同樣保持高速增長的同時，各自特點在于哪里？如何在全國的競爭中 保持持續的突破？我們這篇報告的目的就是希望通過比較這三家公司在盈利、杠桿、擴張等各個方面，來審視當前行業的變遷和未來的可 能性。歷史沿革：萬科成立于 1984 年，經過多年發展確

5、立了未來城市綜合配套服務商的定位；恒大成立于 1996 年，通過規模+品牌的標準化戰略不斷做大做強；碧桂園誕生于 1992 年，伴隨著城鎮化的大潮，從三四線向一二線轉變。銷售篇：過去4 年復合增長率最高的房企是 碧桂58%; 同時恒大已經連續3 年增速超過30%； 而萬科的銷售均價一直為三家公司當中最高。銷售區域結構來看，萬 科堅持區域優化和深耕；恒大20PP年起向一二線城市轉移；碧桂園則在市場層面挖掘一二線城市潛力。布局篇：萬恒園三家房企過去 4年的復合增長率分別達到35%、 62%和 122%; 從擴張模式的特點比 較，萬科傾向聚焦核心城市，加碼軌道+物業”模式，恒大則是轉型核心城市，加碼

6、舊改市場，碧桂園沿著城市化進程的路線展開布局。業績篇：從結算規模來看，萬恒園 2016 年分別實現營業收入1530.9 億、2404.8 億、 2114.4 億；結算均價來看，萬科結算均價絕對值最高； 而從毛利率角度來看，恒大毛利水平較萬科和碧桂園更高。而恒大和 碧桂園因永續債影響凈利潤有所低估，但三者未來的凈利率水平有望 趨同。效率篇：在經營層面上相對來說萬科以較低的毛利水平創造出 更多的經營利潤，而碧桂園的成本控制更為出色， 但恒大的銷售產出 最為豐厚。 而在激勵機制的差異上，碧桂園和萬科主導的跟投機制相 對有利有弊，而恒大高薪養廉的方式則避免了跟投機制下盲目擴張和 保守拿地的風險。杠桿篇

7、：負債率比較來看，三家龍頭房企中萬科的 負債率最低，恒大現金余額最為充裕，而碧桂園的負債結構改善最為 明顯。而在融資成本層面，三家融資成本均不斷實現下降，負債結構 也更加健康， 其中萬科在融資成本方面最具有優勢， 但恒大在今年連續引入戰略投資者和積極償還永續債，未來公司的負債結構有望明顯 改善，同 時利潤空間也得到進一步釋放一切的成功都不是偶然：恒大在20PP億的高基數上依舊實現高速增長,實現了對萬科王者的挑戰和超越。萬科作為行業引領者，公司的產能效率以及市場化擴張都執牛耳，而碧桂園則是三家房企中高成長”的典范。房地產行業經歷 20 年風雨，當下正是強者恒強的時 代！ 一、歷史沿革1 、萬科：

8、城市綜合配套服務商萬科成立于 1984 年， 1991 年公司在深交所掛牌上市，開始了全 國范圍內擴張的道路，到20PP年萬科進入了包括北京、上海、武漢、天津等在內的全國11個大中型城市。從20PP年開始，公司提出由專 業化到精細化，實現有質量的增長，并走上了高速周轉的擴張道路，20PP年萬科率先越過千億門檻，并開始涉足商業地產，到20PP年，面對行業逐步邁入成熟期，公司開始思考傳統地產商的出路，并在 20PP年提出了房地產白銀時代的看法，正式確立了未來城市綜合配套 服務商的定位，商業、 物流地產、 滑雪度假、 長租公寓、 教育、 養老 等新業務布局初現雛形。2017 年萬科在股權事件穩定后引

9、入深圳地鐵集團成為公司第一大股東，萬科新一屆董事會也順利完成改組。H：萬科扯用厲程2、恒大集團：多元+規模+品牌成立于1996年的恒大集團，在中國房地產的舞臺上，算得上是起步較晚”的房企之一，在 20PP年以前恒大還只是一個銷售額不到20億，樓盤布局僅集中在廣東的區域型房企，但隨著公司全國化布局的啟動，開始加速成長。20PP年，恒大進入第四個 三年計劃”提 出邁 向國際，跨越發展”的宏偉藍圖，開始正式實施向全國拓展的戰略計劃；20PP年，恒大進入 規模+品牌”標準化運營戰略階段，在產 品、運營和管理三個維度上統一標準化，并從廣州向全國拓展。20PP年是恒大歷史上重要的轉折點，成功登陸港交所實現

10、上市計劃，同時 當年 以5498萬平的土儲規模成為全國第一。到 20PP年恒大已經在銷售面積上 超越萬科位列全國第一，隨后恒大進入穩步增長期，并在銷售面積和土儲規模上持續蟬聯全國第一，到2016年恒大超越萬科首次秘，榮登全國銷冠3、碧桂園：新型城鎮化進程的身體力行者泗色帚血或詵；牡IBM碧桂園誕生于1992的鳳城順德，作為中國房地產業內最早的知名房企之一，公司起步之初一直聚焦于廣東省內發展，20PP年，公司在香港聯交所實現掛牌上市，并開始實施全國戰略布局，從20PP年一區域一項目的三級管開始碧桂園進行了大規模的改革，確立了總部優質參考文檔控模式，并在項目規劃、產品設計、建筑工程、后期裝修一整套

11、開始模式上進行了標準化的流程改造，不斷縮短開發周期，加快周轉速度，為未來碧桂園的騰飛奠定了基礎。20PP年公司開始走出國門，成功進軍馬來西亞市場進行住宅開發，實現跨越式發展。在20PP年公司實現銷售規模1060億，正式躋身千億房企規模。2015年4月，中國平 安以63億港元入股碧桂園，成為碧桂園第二大股東，碧桂園與中國平安從土地投資、營銷、金融及社區服務等方面進行深度合作。2017鼻肩莘 ifc、曙柱國鬟板尿.BlJti 年碧桂園進入爆發期，上半年在銷售金額開始挑戰王者地位平安人事吐IMS W母二K凰辛，成交量價皆創下歷 史新龍頭房下，全國誕3家3733 億、6.6%,:、銷售篇2016 年是

12、中國房地產歷史上值得銘記的一年，高，市場迎來百花齊放，而與此同時，強者恒強的局面愈發明顯，企的市場份額呈現較以往周期更快的提升速度。在這樣的背景生了 12 家千億房企，而其中也出現了歷史上第一次銷售規模超過3000 億的房企，恒大、萬科和碧桂園分別以3622 億和 3088 億的銷售規模傲視群雄，合計占全市場份額的企之即使進入2017年，這三家企業的業績也一直保持你追我趕，龍頭房 間的競爭也逐步聚焦在這三家之中。1、銷售成長性比較(1)銷售規模如果以20PP年為起點，過去4年復合增長率最高的房企是碧桂園，復合增長率達到58%完成了 492億至IJ 3090億的跨越，同時其 也是增速波動幅度最大

13、的房企。恒大已經連續3年增速超過30%近4年復合增長率達到42% 2016年更是以85%勺增速超過萬科，創造 歷史。萬科保持著一貫的王者之風，穩健性一如既往，4年復合增長 率27%已經連續多年保持在20%U1的穩健成長，實屬不易醫齡萬、旁鞘增崩比幸艮BI弘萬、恒.？制猛19 比較S萬、，悔*4年復合棟率既乩萬，恨.虢懵曹聞積比暫(2)銷售均價從歷年銷售均價絕對值來看，萬科的銷售均價一直都是三家公司 中最高，2016年實現銷售均價13191元/平米，分別是恒大（8355元/平 米）、碧桂園（8242元/平米）的158騎口 160%萬科只用了 2765萬平米 就實現了 3648億的金額，而恒大、碧桂園則分別銷售了4469萬平米和3747萬平米。從銷售均價成長性角度來看，萬科體現出穩健的抗周期特點，保持每年4-6%左右的均價提升幅度，4年復合增長率達到4.9%,而近年銷售均價 提升幅度最快的