1、人民幣匯率形成機制的現存問題、改革內容及路徑組員：李湘峰周璇胡炬黎菁華 人民幣匯率形成機制的演變 人民幣匯率形成機制的現狀 現行人民幣匯率形成機制的問題 人民幣匯率形成機制的改革內容 人民幣匯率形成機制的改革路徑目錄Part 1 匯率機制演變匯率機制演變4單一浮動匯率制人民幣匯率形成機制的演變1949-19521953-19721981-19931994-20052005至今單一固單一固定匯率定匯率制制單一浮固定率制“一籃子貨幣”計算的單一浮動匯率制兩個匯率雙軌制時期以市場供求為基礎的、單一的、有管理的浮動匯率制度以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度1973-1980

2、人民幣匯率的變動19492005年人民幣兌美元匯率年人民幣兌美元匯率人民幣匯率的變動2005200520112011人民幣兌美元匯率人民幣兌美元匯率人民幣匯率的變動2011年到年到2012年年人民幣兌美元匯率人民幣兌美元匯率8美元兌人民幣交易價從原來的1美元兌8.2765元人民幣調整為8.11元人民幣，一次升值2%人民幣匯率形成機制的演變2005年7月21日2007年5月21日2014年3月17日單一固單一固定匯率定匯率制制銀行間即期外匯市場人民幣兌美元交易價日浮動幅度由3擴大至5銀行間即期外匯市場人民幣兌美元交易價浮動幅度由5。擴大至1%，外匯指定銀行為客戶提供當日美元最高現匯賣出價與最低現

3、匯買入價之差不得超過當日匯率中間價的幅度由1%擴大至2%。對銀行結售匯綜合頭寸實行正負區間管理。在現有結售匯綜合頭寸上下限管理的基礎上，將下限下調至零以下銀行間即期外匯市場人民幣兌美元交易價浮動幅度由1%擴大至2%，銀行的現匯買賣差價與當日中間價之差由2%擴大到3%，人民幣的波動幅度進一步擴大2012年4月16日Part 2 匯率機制現狀匯率機制現狀10第一第一概況概況人民幣匯率形成機制的現狀人民幣匯率形成機制的現狀可以歸結為：在中國人民銀行公布的交易中間價為基礎上，在企業、個人與銀行之間形成一個二級外匯交易市場，可供企業、個人與銀行在此進行交易，對應著有銀行結售匯制度和銀行掛牌匯率浮動管理區

4、間；在銀行之間或銀行與中國人民銀行之間形成了一個一級外匯交易市場，可供銀行之間的交易清算服務以及中央銀行的公開市場操作業務，對應著銀行間市場撮合交易制度和銀行間市場匯率浮動區間管理。第二各種制度結合各種制度結合銀行結售匯制度銀行掛牌匯率浮動區間管理銀行間市場撮合交易制度銀行間市場匯率浮動區間管理銀行結售匯頭寸管理中央銀行外匯公開市場操作人民幣匯率形成機制的現狀Part 3 現存問題現存問題第一點調整缺乏準確依據現存問題一方面中央銀行與外匯指定銀行之間存在著信息不對稱導致中央銀行無法獲取準確定價所需要的完全信息；另一方面，由供求偏好變化而造成的匯率變動的不確定性導致中央銀行管制定價的時間滯后，甚

5、至發生判斷錯誤。在信息不對稱和存在不確定性的情況下，管制定價的中央銀行無論采用何種方法，都難以計算出一個“出清”供給與需求均衡的匯率水平。當中央銀行管制定價無法確定均衡的匯率水平時，匯率水平的調整不得不主要依賴于經驗以及有關黑市匯率水平、出口換匯成本等參考指標，使調整的準確性大為降低。第二點外匯交易環節存在著嚴格管制外匯交易環節存在著嚴格管制現存問題交易場所的管制交易主體的管制外匯頭寸的管制交易品種的管制 由于以上種種認為的管制，不但妨礙了我國即期外匯市場的發展，使得我國即期外匯市場發展相對落后，而且由于即期外匯市場的不成熟，使得我國外匯衍生品市場也難以得到發展。第三點價格浮動權限受中央銀行的

6、嚴格管制價格浮動權限受中央銀行的嚴格管制現存問題中國人民銀行有權對匯率的形成逬行干預，中國人民銀行在銀行間外匯市場 通過公開市場操作，進行外匯的買賣，影響市場的外匯供給與需求進而影響人民幣匯率的形成，維持人民幣匯率的穩定。對人民幣浮動價格的管理。中央銀行對匯價的浮動有著絕對的管制權，任何匯價浮動均需滿足中央銀行相關規定。價格浮動區間管理掩飾了實際市場的供需關系。價格浮動區間管理限制了外匯指定銀行的市場行為。第四點本外幣利差倒掛問題本外幣利差倒掛問題現存問題由于本外幣利差倒掛導致了大量外匯進入中國，外匯資本涌入，迫使中國人民銀行發行大量的基礎貨幣進行購買外幣以維持匯率的穩定，而基礎貨幣發行量的增

7、加又進一步加劇了通貨膨脹，沖銷了之前提高利率降低負利率的不良影響的效果。因此央行迫不得己又需進一步提高利率以避免負利率的出現，利率的提高進一步拉大了本外幣的價差，外幣資本再次涌入中國，反復如此惡性循環。由此可見，本外幣利差倒掛問題是我國實行有管理的浮動匯率制度的一個重大缺陷，一旦出現就難以制止。第五點缺乏有效的遠期外匯市場缺乏有效的遠期外匯市場現存問題人民幣遠期匯率的定價問題人民幣遠期匯率交易結構性失衡問題我國遠期外匯市場的規模較小遠期外匯交易是我國企業和外匯指定銀行進行風險管理的重要手段，但是就目前來看，我國遠期外匯市場發展相當不完善，缺乏有效的遠期外匯市場第六點利率市場化改革滯后利率市場化

8、改革滯后現存問題我國實行的有管理的浮動匯率制度，中國人民銀行在外匯市場通過公幵市場操作進行干預匯率的一個重要原因就是我國的利率市場化改革滯后。我國利率管理體制的僵硬化，使得我國利率市場化的程度較低 利率市場化改革滯后的直接后果是利率并不能反映市場資金的供求狀況，那就必然導致本外幣利率、境內外外幣利率不同步的問題。而利率不同步就會產生利率差進而導致國際資本的流動，這大大加大了我國現行匯率制度的管理難度。Part 4 改革內容改革內容第一點以擴大人民幣匯率彈性為思路改革內容堅持擴大人民幣匯率彈性旳既定思路是我國人民幣匯率形成機制的堅定不移的改革方向逐漸放松銀行間掛牌匯率浮動區間管理以及銀行間市場匯

9、率浮動管理使得匯率能根據市場的供求關系進行調節逐步弱化中央銀行的公開市場操作，完善市場的自我調節功能放松外匯管制繼續放松外匯頭寸管理第二點增加國內市場交易主體、工具，活躍遠期市場改革內容活躍遠期外匯市場有著重要意義，一方面它能促進我國外匯即期活躍遠期外匯市場有著重要意義，一方面它能促進我國外匯即期市場的發展，另一方面它能為企業提供風險管理的工具，同時它能市場的發展，另一方面它能為企業提供風險管理的工具，同時它能提高我國在國際市場交易定價的話語權，增強我國的國際競爭力。提高我國在國際市場交易定價的話語權，增強我國的國際競爭力。外匯衍生品市場的發展，必須要基于一個成熟的即期外匯市場，外匯衍生品市場

10、的發展，必須要基于一個成熟的即期外匯市場，要完善人民幣匯率機制，不僅需要在遠期外匯增加投資品種，還需要完善人民幣匯率機制，不僅需要在遠期外匯增加投資品種，還需要國內即期外匯市場的交易主體和工具，從而為活躍遠期市場創造要國內即期外匯市場的交易主體和工具，從而為活躍遠期市場創造條件。條件。第三點積極發展人民幣NDF市場改革內容積極發展人民幣NDF市場，關鍵要做到：一是增加NDF市場的交易品種，滿足客戶的保值需求；二是加強境內外人民幣衍生品市場交流，促進兩大市場的趨同性，避免兩大市場的割裂。第四點逐步引進人民幣衍生品改革內容基于我國即期外匯市場和衍生品市場的發育程度以及投資者素質等因素，我國目前不適

11、宜過快推出大量的人民幣衍生品，應適應市場需求逐步引進人民幣衍生品。第五點逐步推進利率市場化改革內容逐步可控地推進利率市場化，堅持先外幣后本幣，先貸款后存款的路子，以外幣利率市場化為突破口，逐步推進人民幣利率市場化。先實行外幣利率市場化一方面不會對居民儲蓄產生太多影響，不會引發市場心理恐慌，另一方面它促使了我國金融機構改善管理，提高競爭力，從而為進一步推進人民幣利率市場打下基礎。25Part 5 改革路徑改革路徑第一點保持人民幣貨幣政策的獨立性保持人民幣貨幣政策的獨立性三個方向和基本共識根據蒙代爾不可能三角定律，各國在貨幣政策的獨立性、匯率的穩定性、資本的完全流動性三個目標中從理論層面上講只能選

12、擇其中的兩個目標，而不可能同時選擇三個目標。一般認為，在選擇“固定匯率制”和“資本完全自由流動”兩個目標的條件下，則“貨幣政策的獨立性”會明顯減弱，甚至喪失；在選擇“浮動匯率制”和“資本不能自由流動”兩個目標的條件下，則“貨幣政策的獨立性”會最強，但資本管制是難以實現的。為現實的情形是浮動匯率制和允許資本不同程度地流動，即使是在浮動匯率制下的貨幣政策獨立性也是不充分的。三者權衡第二點保持人民幣內外價值一致性保持人民幣內外價值一致性三個方向和基本共識多年來內需不足導致中國經濟依賴出口，“保增長”決定人民幣匯率短期內不能再升值。而西方發達國家一直認為人民幣匯率低估使我國獲得不公平競爭優勢，但我國也

13、承擔著東亞各鄰國發展中國家的壓力，因此持續貶值也不現實。保持人民幣匯率適應我國基本經濟發展第三點著實著實推進人民幣國際化的漸進性推進人民幣國際化的漸進性三個方向和基本共識在共識方面，首先，人民幣匯率形成機制需要以市場為基礎; 其次，人民幣國際化和資本賬戶開放需要以完善人民幣匯率形成機制為前提; 最后，一般都認為人民幣匯率將最終走向浮動。因此，人民幣匯率改革的路徑就是在選擇改革是走漸進式的道路還是激進式的道路。改革道路的選擇不同的觀點不同的觀點路徑模式的選擇支持激進式改革方案的人認為：匯率改革的步伐緩慢，造成中國的經濟發展模式單一，企業的改革不具有動力?？咳丝诩t利發展低端產業的經濟很容易陷入“中

14、等收入陷阱”，銀行體系改革也會停滯不前。支持漸進式改革方案的人認為：一旦匯率完全浮動，外貿可能會放緩，依靠外向型經濟發展模式將不能持續下去，經濟趕超可能停滯。而匯率一旦放開，匯率的波動可能將外在的金融風險引入到國內金融體系。匯率改革路徑曲線匯率改革路徑曲線路徑模式的選擇時時間間匯率改革方案匯率改革方案經濟發展程度經濟發展程度匯率改革路徑匯率改革路徑三維度下的匯率改革路徑三維度下的匯率改革路徑現行改革模式現行改革模式路徑模式的選擇匯率改革中度階段承上啟下，最為重要。匯率改革由淺度向中度推進過程中，經濟規模最為重要; 而中度向深度推進時，金融體系的深化則最為重要。在改革模式上，從淺度向中深度轉變進程中主要以漸進式改革為主，而從中深度向深度推進時則以激進式改革為主?，F行改革模式現行改革模式路徑模式的選擇中度與中深度之間路徑階段：2009年至今，學界基本認為人民幣要改變單邊升值的現狀轉為雙向波動。由于匯率的改革滯后，導致當前經濟體系和金融系統的自我改革動力不足，從而破壞人民幣匯率正常的改革路徑，引發內外部失衡，加劇宏觀調控難度。（這個時期的主要矛盾）。但目前中國的經濟總量規模巨大，外匯儲備規模世界第一，維護匯率穩定的能力較強。此時金融改革需要加快步伐，而人民幣匯率應該改變過去緩慢步伐，匯率在向雙邊浮動的同時，央行應該適