成功管理境外并購財務風險從全球統計數據看，跨國并購中有近6成的企業合并后利潤下滑。但是，財務專家認為，運用財務風險管理技巧可以大大降低企業的并購風險。

信永中和會計師事務所合伙人王重娟日前在《“一帶一路”國別投資實務》論壇上，分享了三個案例，其分別從匯率管理、融資策略和會計準則等不同角度，介紹了并購鏈條上財務風險管理的成功經驗。

王重娟指出，近十年，中國企業已有很多成功的海外并購活動，有些已經獲得了穩定收益。“在并購方向明確的前提下，并購是一項存在財務風險的投資，一位優秀的投資人或掌舵者往往應具備高瞻遠矚的大局觀，以及考慮完善的執行細節能力。”

文章要點

1、好的收購通常會顯現出中長期使企業主業增效的特點。

2、很多優秀并購都是計劃性行為，在這方面，企業往往是最佳舵手。

3、收購在財務上一定會帶來短期盈利能力和資金鏈的影響，這時財務運營至關重要，要預判目標公司的債務結構、盈利情況以及考慮到對自身財務報表的影響。

4、不能去收購日后無法消化的資產，有的時候業務鏈不是越長越好，除了控股外，中國企業走出去還可以考慮參股或簽訂長期采購協議等交易模式。

5、需要熟練掌握并運用新的融資工，如并購基金或杠桿收購。

6、中國企業最好在充分掌握分析信息的基礎上，做出主動決策，國際通行的做法是法律和財務的盡職調查是收購前兩個基本盡調。

7、對西方企業和個人而言，愿意在規則框架下認真做事，因此推出明確的管控模式和規則很重要。

實錄全文

作為信永中和的合伙人，這些年我們陪伴中國企業客戶走向海外，風風雨雨戰斗在資本市場的第一線，近7、8年我們只在專注地做一件事情，那就是境外并購的財務風險管理和并購整合。

外界通常說的并購案是如何驚心動魄地完成交易，然后“王子”和“公主”幸福地在一起以后就閉幕了，之后的悲歡離合媒體和外人很難看透。作為會計師，我們需要長久的和王子公主在一起生活，所以可以得見一個并購交易從前端的設計和后端的并購整合，期間所有的經驗教訓感同身受，深有感觸，因為所有的結果都體現在整合以后的合并財務報表上。

數據顯示，從全球范圍看，只有29%的公司合并后利潤上升，57%的企業合并后利潤出現下滑，這些看似是靜態的數據其實是可以管理的。

在我們看到接觸到的案例常常看到一些防不勝防的礁石，比如2010年中鐵建爆出沙特項目41億元的虧損，中冶集團2012年年報中，計提了海外資產54億元的巨額減值。

事實上，這些年中國企業也有很多漂亮的運作，早在“一帶一路”之前這8、9年，中國企業已然有很多走出去的并購活動，并且成功地獲得踏實的收益。總結一些并購鏈條上與財務管理相關的成功經驗，希望一葉知秋，能給大家提供借鑒。

耐心尋找正確交易

我們有一個煤炭客戶的澳大利亞子公司當時巨額虧損50多億元，但是經過管理匯率利率的風險的敞口之后，2014年合并利潤扭虧為盈，在當今如此嚴峻的的煤炭形式下逆市上揚。這其中就有并購后發揮的整合的結果，特別是企業制定的西煤東銷、澳煤入華、魯煤外銷的戰略。

企業收購在本質上和基金投行等資本玩家不一樣，很難實現短期盈利或者一夜暴富，好的收購通常會顯現出在中長期使企業的主業增效，這其中或者是規模，或者是市場，或者是技術，能使主業的整體能力得到提高。

很多企業在走出去之前非常糾結，在內部往往會分為兩派意見：走出去找死；不走出去等死。二者各有道理，爭議很大，此時企業管理層要小心避免一個致命風險，就是不是耐心地去尋找正確交易，而是匆忙地抓住眼前交易。

一些國外同行告訴我們，他們印象中亞洲很多的并購往往是這樣的情況：高管早上一醒來，發現一個很好的投資項目，或者投行推薦了一個項目，就認為必須要抓住他，就開始干了。

優秀的并購很多都是計劃性的行為，見識卓越的公司管理層會把并購列入長期戰略計劃和當年的年度計劃，會通過建立一個機制，系統地篩選和追蹤潛在的并購目標，因此他們往往能夠搶得先機，獲得最佳的收購時機。在這方面，企業往往是最佳舵手，任何外部專家或咨詢機構，都不會比企業更了解行業動態和公司自身定位。

如果目標公司和企業的主業能夠實現戰略上、組織上、財務上的契合，就會是一個好項目，但是由于收購，財務上一定會帶來短期盈利能力和資金鏈的影響，這時就體現出財務運營的至關重要，因為要預判包括目標公司的債務結構、盈利情況以及考慮到對公司自身財務報表的影響。

我們不能去收購日后無法消化的資產，此外，由于企業存在著有效邊界，有的時候不是業務鏈越長越好，中國企業走出去的時候喜歡控股，實際上還可以采用參股或簽訂長期采購協議等等的交易模式。有一種聲音就在探討，對于一些不是不可再生資源的收購，比如說豬肉購買，有的時候參股或簽訂長期協議，也是好辦法。

在并購道路上方向很重要，在方向明確的前提下，從財務角度看，并購還是一項存在財務風險的投資，所以一個好的投資人或掌舵者往往是高瞻遠矚的大局觀和執行細節考慮相完善結合的產物。

運用創新融資工具

分享一個成功的案例，這是一個融資決定生死存亡的案例，我們有一個客戶天齊鋰業，原本是一家主營不到4億元，凈資產不到10億元的中小板民營公司，但他們在2012年成功地上演了一出“蛇吞象”的收購。

這一切緣起于一個被迫出手的競爭性收購。2012年，天齊鋰業最大的競爭對手美國洛克伍德打算以每股6.5加元收購總價7.3億加元的一家澳大利亞鋰礦企業，這家企業是天齊鋰業主要原材料的供應商，天齊鋰業被迫展開了一場在全球范圍內激烈的鋰礦收購戰。

洛克伍德顯然具備有絕對優勢，他們認為像天齊這樣小的中國企業無法和他們匹敵，因為光是中國國內的審批流程就要走3個月，更別說大規模的籌措資金了。

天齊鋰業的策略是，先用少量資金，收購澳大利亞鋰礦企業19.9%的攔截性股權，這可以暫時否決洛克伍德的收購計劃。之后天齊鋰業開始大規模融資，包括引入中投公司，最終獲得了100%的控股權。

但是這一收購案后來仍然繼續，在去年年底的時候洛克伍德繼續和天齊鋰業簽訂協議，從天齊鋰業和中投手上買了49%的股權，這一次的買價達到了9.7億美元，比天齊鋰業收購時溢價了20%。

天齊鋰業通過收購獲得了上游的鋰礦企業的礦山資源，也和國際巨頭洛克伍德打開了下游延伸的產品空間，這場收購戰打得非常漂亮，但當時融資成本非常高，壓力也非常大，現在看這是值得的。

在這個過程中需要提到融資工具的創新和運用，像并購基金和杠桿收購等在國外已經非常成熟，但在國內剛剛開始運用。

中國證監會不久前發布了《上市公司重大資產重組管理辦法》，規定了上市公司可以向特定對象發行可轉債、定向權證、優先股等等，給企業提供了更多的支付選擇，有利于提高并購效率，擴大并購規模。

會計準則不同導致不同結果

目前很多企業在尋找海外油田目標，我們有一個案例發生在前年，目標公司在美國，中國公司要去買塊油田，油田的產量非常好，雙方已經簽了框架協議，中國公司付了定金，信永中和主要去做中國市場上合規性的信息披露。

要收購的公司不是直接的一手油田，而是證券化資產的產品，黑石基金、索羅斯基金都在里面。公司由兩個部分構成，一個是得克薩斯州的石油天然氣的銷售，另外一部分是這個實體所承載的美元應付債券，就是可轉換的公司債，所有條款要先滿足債權人的利益，目標公司發行了近5億美元的公司債，這占據了公司所有者權益的絕大部分。

如果按照美國準則的處理，要先確認權益部分的公允價值，再用發行價格減去權益部分價值，獲得債的公允價值，但在中國要先確定債的價值，再確定權的價值，這樣導致的結果是凈資產或估值顯現的結果大不相同。

但是按照美國準則的模式，意味著中國股東進入之后，先要給對方打幾年工，把債還清，期滿以后才會有分紅和收益，這會影響到現金流以及合并后的盈利測算和估值。

之前各方沒有充分的意識到這個問題。有人說這是國外基金公司下的套，我想即使下套，也是美國基金公司按規則認真透明地下套，是否愿意購買是商業決策，也許了解以后還要購買。

這里我想說的是，中國企業最好在知曉各種信息、分析各種信息和信息對稱的情況下，才做出主動決策，避免毫無退路的被動局面，國際通行的做法是法律和財務的盡職調查是收購前兩個基本的盡職調查。這不是走過場，也不能和合規性審計混為一談。

稅收籌劃策略

估值環節也是一個很重要的環節，這其中和投行、律師都有聯系，互相要去檢查有沒有重大的或有負債、擔保、訴訟這些事項，這些也都會影響到企業的凈資產、估值和未來的盈利能力。

簡單說一下稅收籌劃，在收購整合的過程中會用到海外控股公司，中國香港是稅收規則最為簡單的地區之一，新加坡是公司稅率最低的國家之一，其和全球64個國家簽訂了避免雙重征稅的協定。開曼群島是避稅天堂，但也受到世界各國稅務機關的質疑，近年來跨國公司也不太愿意選擇。

國際跨國公司如果在歐洲展開收購，荷蘭是一個正在興起中同時也比較隱蔽的避稅天堂，其和90多個國家簽署了雙邊稅收協定，比較適合作為歐洲的金融控股地和現金池。

國家稅務總局在2009年到2010年發布了一系列的關于企業境外所得稅抵免規定的文件。其核心意思是，如果認定為居民企業或居民企業投資符合三層控股的外國企業，在國外已經繳納了預提所得稅，回到中國母公司時，可以抵免，這解決了部分企業雙重納稅的問題。在實際操作執行中，還需要跟稅務機關進行詳細溝通。

明確規則很重要

這些年我們觀察和切身體會最深刻的就是整合環節，中國企業在走向世界的時候，整合起步還是比較艱難的。在很多資本市場上，對于中國公司會有一些先天性的負面標簽，主要面臨一些內控、文化、公司治理以及管控模式等方面的問題。

我們從內控和財務管理角度總結出了一些建議，核心的觀點是，推出明確的管控模式和規則很重要，對西方的企業和個人而言，他們更希望明確游戲規則，并愿意在規則框架下認真做事。

上面這些結構性治理的“硬件”即使到位，也還需要一個重要的軟性保障，就是溝通。從具體細節上來說，要明確和固化上傳下達溝通的渠道和職責環節，還有跟當地的利益相關體，比如說小股東、當地政府、獨董以及當地媒體等等，處理好跟他們的關系，這也是很多企業成功整合的共同之處。

操作層面的技術是次要的，中國