2024年7月1日—7月31日2024年第7期地方政府債與城投行業監測周報2022年第隱性債務監管高壓態勢不變強調防范“處置風險的風險”隱性債務監管高壓態勢不變強調防范“處置風險的風險”魯璐llu@汪苑暉yhwang@【2024年上半年城投市場運行回顧與展望】化債持續加碼、城投債凈融驟降九成，關【2024年5月城投行業運行分析】近九成發債省份借新還舊比例100%，高風險地區持【2024年4月城投行業運行分析】城投債凈融資轉負信用利差繼續收窄，低利率環境場運行篇】化債約束下重點區域融資受限，行縮量信用利差全面收窄，關注統借統還、再融資地方債占比過半，城投債凈融資由政策及熱點：大政方針方面，二十屆三中全會提出“完善政府債務管理制度，建立全口徑地方債務監測監管體系和防范化解隱性債務風險長效機制，加快地方融資平臺改革轉型”，進一步為化債與轉型提供方向指引；730中央政治局會議首次提出“創造條件加快化解地方融資平臺債務風險”，相較4月會議的“深入實施”，此次更強調對一攬子化債的“完善和落實”。化債政策及舉措方面，網傳“134號文”打補丁“35號文”，化債期限延長、可被重組置換的非標債務擴容，化債政策持續優化；此外貴州、廣西、四川、山東等地在境外債借新還舊、非標本金打折置換、應急周轉金及互助增信基金設立等方面取得了積極進展。策略：“一攬子化債”的積極推進增厚了城投安全墊，公開債短期內違約概率不大，將保持信用債優質資產的定位。在當前收益率整體偏低、性價比減弱的客觀情況下，建議適當拉長久期、下沉資質。區域下沉時可重點關注化債措施推進情況，如陜西、山西、甘肅、四川巴中等新建了應急周轉金機制，重慶、寧夏、內蒙古、廣西柳州等地有城投非標債務置換落地，廣西柳州、重慶在獲一級市場：發行小幅縮量但凈融資明顯改善，11省借新還舊比例100%。發行規模環比下降2.85%至4933.14億元，凈融資環比上升67.49%至567.76億元；加權平均發行期限由上月的4.05年延長至4.41年，5年及以上期限占比最高，如需訂閱研究報告，敬請聯系中誠信國際品牌與投資人服務部趙gzhao@達60.16%，發行主體評級以AA+級為主、占比42.城投債審核通過率環比均基本持平，分別為79.81%、25.11%。整體借新還舊100%。城投債發行利率小幅下降、發行利差同環比漲跌互現。加權平均發行利率為2.43%，環比下降0.05個百分點，同比下降1.61個百分點；加權平均發行利差為57.36BP，環比走闊1.04BP，同比收窄130.77BP，遼寧發行利率、利差及升幅均最大。城投境外債發行規模下降、發行利率下行。29家主體發行56只城投境外債，其中27家無境內存續債。發行規模環比下降11.93%至474.81億元，加權平均發行利率5.36%如需訂閱研究報告，敬請聯系中誠信國際品牌與投資人服務部趙gzhao@二級市場：交易規模環比升同比降，貴青遼桂信用利差收窄幅度較大。城投債現券交易規模為15109.67億元，環比上升14.39%，同比下降9.66%。各期限AA+級城投債收益率全面下行，各信用等級3年期、5年期城投債利差收窄，1年期利差走闊；各省信用利差均收窄、貴州壓縮幅度最大。信用分析：4家主體的6支債券涉及主體或債項級別上調；171家城投主體的183只債券發生433次異常交易，城投異常交易數量、規模均環比上升。提前兌付及到期回售情況：根據實際兌付信息，共112家城投企業的120支債券提前兌付本息，規模213.53億元，環比大幅抬升27.36%。若帶有回售條款的債券按2024年上半年60%的真實回售比例行權，年內共有23675.39億元城投債面臨到期或回售。凈融資回升重點區域改善明顯，化債“充值信仰”投資偏好再下沉議強調完善和落實地方一攬子化債方案，創造條件加快化解地方融資平臺債務風險，同時化債務范圍。從市場表現來看，城投債發行小幅縮量但凈融資明顯改善，借新還舊比例超95%，體無存續境內債；各省份信用利差全面收縮，壓縮幅度最大的前8位（貴青遼桂蒙黑云吉）均屬于重點省份。從配置策略看，城投公開債短期內違約概率不大，將保持信用債優質資產的定位，在當前收益率整體偏低、性價比減弱的客觀情況下，建議適當拉長久期、下沉資質，一、一級市場：發行小幅縮量但凈融資明顯改善，11省借新還舊比例100% 城投債取消發行、規模為30億元；凈融資連續兩月為正，規模為567.76億元，環比上升 的城投債看，通過審核（已通過發審會、提交注冊、注冊生效）規模1903.86億元，占比為5年及以上期限占比最高，達60.16%，環比上升5.91個百分點；品種上一般中期票據1基于中誠信國際基礎設施投融資行業口徑，并考慮了城投探索市場化轉型過程中逐步拓寬業務種類、融合更多公用事業領域和市場化經營的業務來提高自身能力的情況，將部分公用事業、綜合等類城投企業納入統計樣本，形成廣義城投口徑。2考慮到交易商協會審核通過率波動較大，且債券審核周期等因素均與通過率相關，交易商協會審核通過率凈融資回升重點區域改善明顯，化債“充值信仰”投資偏好再下沉（33.29%）、私募債（32.26%）、超短融（13.86%）發行規模占比居前三位；發行主體以4,00002020年1月2020年3月2020年5月2020年7月2020年9月2020年11月2020年1月2020年3月2020年5月2020年7月2020年9月2020年11月2021年11月2022年1月2022年3月2022年5月2022年7月2022年9月2022年11月2023年1月2023年3月2023年7月2023年9月2023年11月2024年1月2024年3月2024年5月2024年7月（億元）城投債發行規模城投債凈融資額規模003本報告所指借新還舊比例為債券募集資金用途僅為借新還舊的債券規模與總規模的比值。由于定向披露不全，本報告借新還舊比例計算不包括定向工具；募集資金信息來自Wind數據庫。凈融資回升重點區域改善明顯，化債“充值信仰”投資偏好再下沉120%100%80%60%120%100%80%60%40%20%0%1月2月3月4月5月6月7月8月9月1月2月3月4月5月6月7月400030002000100005000450040003500300025002000150010005000（億元）月123456月2023年12345672024年100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%400（億元）黑龍江黑龍江寧夏貴州福建陜西河北上海新疆安徽云南浙江河南80%60%40%20%0%80%60%40%20%古重點省份非重點省份重點省份僅借新還舊其他城投債發行利率小幅下降、發行利差同環比漲跌互現，遼寧發行成本最高。7月城投債種城投債發行成本環比漲跌互現，1年期AAA級品種上行幅度最大，利率上行7BP至1.98%，凈融資回升重點區域改善明顯，化債“充值信仰”投資偏好再下沉行利率、利差均最低，分別為2.19%、39.93BP4bp↑AA4bp↓4bp↓00加權平均發行利率（%）加權平均發行利差（BP）古凈融資回升重點區域改善明顯，化債“充值信仰”投資偏好再下沉 內債，嚴監管限制下其發行境內債可能較為困難，不得不選擇融資成本較高的境外債。城投80.0060.0040.0020.007%6%5%4%3%2%1%0%發行規模加權平均發行利率(右軸)4境外城投債主體口徑包含中誠信國際廣義城投口徑與境內無存續債的新發境外債城投主體，發行規模與存量凈融資回升重點區域改善明顯，化債“充值信仰”投資偏好再下沉二、二級市場：交易規模環比升同比降，貴青遼桂信用利差收窄幅度較大月末的-17.7BP擴大至-24.27BP，差異幅度拉大。整體來看，城投債二級交易“低利率+資產荒”環境下市場傾向于拉長配債期限、下沉信用級別，以博取相對較高的020222022年1月2022年2月2022年3月2022年4月2022年5月2022年6月2022年7月2022年8月2022年9月2022年10月2022年11月2022年12月2023年1月2023年2月2023年3月2023年4月2023年5月2023年6月2023年7月2023年8月2023年9月2023年10月2023年11月2023年12月2024年1月2024年2月2024年3月2024年4月2024年5月2024年6月2024年7月城投交易規模環比同比2.902.702.502.302.10中債城投債收益率曲線（中債城投債收益率曲線（AA+）中債城投債收益率曲線（AA+）中債城投債收益率曲線（AA+）中債城投債收益率曲線（AA+）中債城投債收益率曲線（AA+）[2024-06-28][2024-07-05][2024-07-12][2024-07-19][2024-07-31]1月3月6月9月1年2年3年4年5年6年7年8年9年10年15年20年30年凈融資回升重點區域改善明顯，化債“充值信仰”投資偏好再下沉1.301.100.900.700.500.300.10城投債利差（AA+，3年期）城投債利差（AA+，5年城投債利差（AA，3年期）城投債利差（AA，5年期）凈融資回升重點區域改善明顯，化債“充值信仰”投資偏好再下沉三、信用分析：4家城投主體及債項級別上調，城投債異常交易數量規模均升市發展集團有限公司主體及債項信用等級均上調，主要原因為公司在資金注入、政府補助等方面持續獲得外部支持，資本實力顯著提升，利潤水平提高等；陜西水務發展集團有限公司、廣州高新區投資集團有限公司僅債項評級上調，主要原因為公司業務規模將持續提升，收入來源有望擴大，收入規模及盈利水平有望提升等。此外，貴州六盤水市水利開發投資有限責任公司評級展望調整為負面，陜西西安曲江文化產業投資（集團）有限公司、山東濰坊公信城投異常交易數量、規模均環比上升，山東異常交易規模居全國首位，貴州遵義交旅投凈融資回升重點區域改善明顯，化債“充值信仰”投資偏好再下沉四、到期情況與提前兌付：112家城投提前兌付債券本息，年內城投債到期及回售規模約2.4萬億元政層級看，區縣級、地市級占比均超四成，仍需關注相關區域較低行政層級城投企業再融資40000(億元)(億元)40000古江五、城投債策略：可圍繞基本面及化債進度適當拉長久期、下沉資質續關注，因此收益率下行空間有限，而經濟修復仍承壓下收益率上行也將受到制約，短期內62023年以來，伴隨化債加速推進，城投債發行人主動下調票面利率引導投資凈融資回升重點區域改善明顯，化債“充值信仰”投資偏好再下沉收益率中樞或呈現低位波動走勢。對于城投債而言，“一攬子化債”的積極推進增厚了城投降，且低等級城投債的利差降幅更大，一定程度上反映了二級市場投資久期的拉長和信用的下沉。策略方面，城投公開債短期內違約概率不大，將保持信用債優質資產的定位，在當前收益率整體偏低、性價比減弱的客觀情況下，建議適當拉長久期、下沉資質。在區域下沉時可重點關注化債措施推進情況，如陜西、山西、甘肅、四川巴中等新建了應急周轉金機重慶、寧夏、內蒙古、廣西柳州等地有城投非標債務置換落地，廣西柳州、重慶在獲取央行六、政策及熱點事件大政方針方面，二十屆三中全會強調構建地方債務長效機制、加快融資平臺改革轉型；第二十屆中央委員會第三次全體會議審議通過《中共中央關于進一步全面深化改革、推進中國式現代化的決定》，提出“完善政府債務管理制度，建立全口徑地方債務監測監管體系和議強調完善和落實地方一攬子化債方案，首次提出“創造條件加快化解地方融資平臺債務風地方化債已取得一定成效，但存量風險特別是融資平臺債務風險仍較突出，后續來看，在地方債務長效機制構建方面，需處理好短期與中長期關系，短期加快建立全口徑地方債務監測監管體系，持續推進“控增化存”緩釋流動性風險，并結合化債進度與發展需求適當調整化債政策，合理利用各類資源、進一步豐富化債方式，如繼續發行特殊再融資債、穩妥推進金3、中債鋼鐵債、中債銀行二級資本債到期收益率等級最高均為AAA-，用此替代AAA。凈融資回升重點區域改善明顯，化債“充值信仰”投資偏好再下沉融化債、適度放松化債時間及債務種類限制等；中長期持續深化財稅領域改革與新舊動能轉換，提升在中長期發展中解決地方債務問題的能力。在融資平臺改革轉型方面，要明晰功能定位，依托政府投融資體制改革、國資國企改革的深入推進，完善融資平臺治理，加大整合此外貴州、廣西、四川、山東等地在境外債借新還舊、非標本金打折置換、應急周轉金及互是允許“雙非”債務8置換或重組，將非標債務范圍從區域上、類別上大幅擴容，為城投存量債務中融資成本最高、債務風險最大的部分提供了低成本化內的境外債，允許境內債對境外債借新還舊，該政策有保有壓，有望壓降境內外綜合融資成了與某租賃公司的非標債務，本金打折兌付減少了償債支出，銀團貸款優化了其債務結構、降低了融資成本；應急周轉金方面，7月初四川巴中“引導資金+銀行專項信貸資金”應急紓8“雙非”債務指重點省份非持牌金融機構的債務、非重點省份的非標和非持牌金凈融資回升重點區域改善明顯，化債“充值信仰”投資偏好再下沉(年)5公司據5公司短期融碼面利率20250730%1H橋建設投資司地市級MOXTBO三門峽市湖濱20250728%1所H0區縣級KWHKFB24067.%3所H區縣級MOXTBO20270726%3所H區縣級B24039.威海城投%35H有限公司地市級MOXTBO威海城投20270725%35所H有限公司地市級K%39港交所D區縣級MOXTBO20270724%3所H區縣級凈融資回升重點區域改善明顯，化債“充值信仰”投資偏好再下沉KB2707B-R%3港交所H控股有限公司區縣級B2707B-%3港交所H控股有限公司區縣級B24065.%3H控股有限公司區縣級U20270719(R1)%3H控股有限公司區縣級B24071.肥城城投%3H城投控股集團有限公司區縣級MOXTBO肥城城投20270719%3所H城投控股集團有限公司區縣級MOXTB20270719%3所D司地市級KWHKFB24057.%3H地市級MOXTBO20270718%3所H地市級KB2707-R%35港交所H司區縣級B24052.%35H司區縣級B24068.%3H有限公司區縣級KWHKFB24032.%3H有限公司區縣級MOXTBO20270717%3所H有限公司區縣級MOXTBO20270717%3所D橋集團有限公司地市級MOXTBO20270717%3所H有限公司區縣級B24056.桂林經開%3H司地市級MOXTB桂林經開20270716%3所H司地市級MOXTBO20260716%2所D展投資集團地市級K%3港交所D城區城市建區縣級KN2707-R%3港交所H城市發展投資有限公司地市級KB2707-R%3港交所H控股有限公司區縣級KB2707-R%3港交所H城市發展控股集團有限公司地市級BNYHFN24100.%3H城市發展投資有限公司地市級B24049.%34H世城市建設地市級司B24066.%3H控股有限公司區縣級KWHKFB24048.%3H城市發展控股集團有限公司地市級K%3港交所D城市建設投地市級省G%3H司級MOXTB20270711%3所D城市建設投地市級%3D城市建設投地市級B24071.省%3H司級K德清建發%3港交所D區縣級MOXTBO20270710%3所D展控股集團地市級%23H展投資集團地市級公司%1H橋建設投資司地市級MOXTBO三門峽市湖濱20250708%1所D0區縣級KWHKFB24058.XINYANGHONGXIN%3H有限公司0地市級MOXTBOXHSOCOGC%3所H有限公司0地市級公司%3D司區縣級B24084.%5H有限公司地市級MOXTBO20290704%5所H有限公司地市級MOXTBO三門峽市湖濱20250703%11所H0區縣級B24029.%34H有限公司區縣級U2027-07-%3H有限公司區縣級B24058.%2H城市開發集團有限公司區縣級MOXTBO20270703%34所H有限公司區縣級MOXTB24141R1%3所H有限公司區縣級凈融資回升重點區域改善明顯，化債“充值信仰”投資偏好再下沉