2023年男裝品牌分析報告目錄一、2023年年上半年經營狀況 PAGEREFToc360658205\h31、終端增長情況不佳，總體壓力依然較大 PAGEREFToc360658206\h32、存貨狀況 PAGEREFToc360658207\h4二、品牌：電商規模暫難擴大，整合并購將成大潮 PAGEREFToc360658208\h41、收購代理正值良機，行業整合將成大潮 PAGEREFToc360658209\h42、電商銷售難以規模擴大，未來將開辟全新電商品牌 PAGEREFToc360658210\h5三、渠道：增速下降，重質不重量 PAGEREFToc360658211\h51、前四個月凈關店40-50家，全年開店計劃難以完成 PAGEREFToc360658212\h52、經濟下行，商場店有利于減輕成本 PAGEREFToc360658213\h73、運營模式較為扁平，全直營化難以實現 PAGEREFToc360658214\h8四、供應鏈：強調柔性化，提效提速 PAGEREFToc360658215\h91、嘗試柔性化生產，期貨占比將繼續下降 PAGEREFToc360658216\h92、生產制造能力強大，將建河南生產基地 PAGEREFToc360658217\h10五、風險因素 PAGEREFToc360658218\h10一、2023年年上半年經營狀況1、終端增長情況不佳，總體壓力依然較大公司4、5月零售增長情況不佳，6月情況略有好轉，公司總體經營壓力依然較大。我們判斷公司上半年業績不會有超預期的大幅增長，預測上半年收入約與去年持平，全年收入經營計劃；但由于公司整體運作較為穩健，基本沒有資金壓力，性對風險較小。我們分析上半年終端零售不景氣的主要原因包括：1、上半年天氣較為反復，寒冷天氣持續較長時間，4月份北方依然下雪導致春裝無法銷售，此外，雨雪兼具不利居民出行消費；2、宏觀經濟不景氣，影響消費信心和欲望，消費意愿較去年繼續下降；3、市場資金壓力緊張，加盟商資金成本高，不支持繼續前幾年的快速擴張；4、政府對消費引導的政策較弱。資料來源：公司招股說明書、年報2、存貨狀況存貨方面，公司層面上存貨一直處于較為合理的水平，周轉率亦保持平穩。加盟商層面上的確存在一定的庫存壓力，但仍處于可以承受的水平內。經歷11年的快速擴張及12年的顯著下滑，加盟商策略更趨于保守，渠道正在去庫存的過程中，盈利能力有所下降，不少加盟商出現虧損。我們認為，這也是公司以較低成本清理效益不佳的加盟商的良好時機。二、品牌：電商規模暫難擴大，整合并購將成大潮1、收購代理正值良機，行業整合將成大潮公司上市依始，就有意進行并購以豐富產品和品牌系列，當時經濟形勢較好，估值較高而且賣家較少。當前愿意出售品牌的賣家增多，估值有所下降，正值收購代理的良好時機，公司將有選擇性地并購和代理適合公司發展的品牌，主要條件包括：（1）主營男裝，公司暫不考慮經營女裝；（2）適合進入shoppingmall的休閑品牌，彌補公司相應產品和品牌定位的不足；（3）品牌定位比九牧王高端，例如褲裝零售的價格帶約為1200-2023元（九牧王主力褲裝產品的價格帶為800-900元）；（4）規模方面，凈利潤不超過1億，門店數量約在100家左右，高端品牌門店數量要求可降至50-60家。2、電商銷售難以規模擴大，未來將開辟全新電商品牌公司去年全年電商銷售約1億，其中九牧王品牌約8000多萬。由于公司加盟商普遍比較小，難以承受過大的電商沖擊，公司不會近年內大規模擴大電商渠道，九牧王品牌亦難以做到線上線下同步，目前仍以清理庫存為主，定位仍然是零售品牌，在穩定發展的過程中保持品牌影響力和美譽度。公司考慮未來將開辟一個全新的電商品牌。三、渠道：增速下降，重質不重量1、前四個月凈關店40-50家，全年開店計劃難以完成截止今年4月底，公司門店數量較2023年底凈減40-50家，其中新開店100多家，關店超過150家。被動關店的原因包括商場位置調整（從商場一樓搬至二樓，屬于新開、關閉各一家店）、租金成本上升（開業三年左右的店）等；主動關店的標準則為巨額虧損達到一年的容忍期、商圈選擇錯誤等。公司今年原計劃凈開店60-100家，從目前的進度來看，我們預計今年將難以完成此開店計劃。公司當前渠道的重點是推動優質店持續增長、促進盈虧平衡店盈利、以及關閉難以盈利的門店。勁霸男裝專賣店數量約為2500-3000家，公司2023年底擁有終端數量3264家，其中專賣店數量1535家，以此測算，公司專賣店仍有1000多家的開店空間。新開店面積沒有大幅變化，核心專賣店面積保持為120-150平方米。公司今年對三個省份重點發展，主要是公司原來較為弱勢以及消費能力較強的空白地區。由于投資生產物流配套基地的原因，河南省將成為除公司總部福建省外的另一重要基地，重點輻射華中地區。2、經濟下行，商場店有利于減輕成本公司針對不同地區采用不同的渠道模式，例如福建省以專賣店為主，北京、上海、東北則以商場店為主，僅有少量專賣店做形象。商場渠道和專賣店渠道是兩種不同的渠道模式，商場店在于做精，而專賣店在于鋪貨做流量。在經濟情況較好的時候，由于租金成本固定，專賣店會更好一些；而在經濟下行的情況下，商場店更有利于服裝公司減輕成本降低風險，是更好的防守基地。公司商場店和專賣店數量各半，于一線及核心二線城市擁有自營商場店約700多家，另有加盟商場店約700多家。公司的主要客戶群體為30歲以上成熟人群，被shoppingmall分流的客群更多為年輕時尚的消費群體，并不是公司的主要客戶群，因此shoppingmall對百貨的沖擊遠比對九牧王品牌的沖擊更大。而九牧王品牌也不適宜進入shoppingmall渠道，未來shoppingmall渠道會更多通過“FUN”渠道去做。3、運營模式較為扁平，全直營化難以實現公司運營模式較為扁平，除8、9個一級經銷商（省代）外，其他加盟商均直接與公司簽約，一級經銷商占公司收入占比約為15%-18%。由于直接加盟商占比較高，平均折扣率約為46-47折，高于一級經銷商折扣率41-42折，因此公司毛利率較行業內其他公司高，對終端的管理能力亦較強。省代模式是公司發展過程中的歷史遺留問題，目前來看難以簡單收回。雖然大型的省代會給公司帶來較大的風險，但部分省代市場拓展能力較強，如果公司能夠合理利用和控制，對公司來說將是好事。由于加盟商經營專賣店在稅收上更有優勢，除非國家稅收制度改革，否則行業內難以全部實現直營化。數據來源：公司公告四、供應鏈：強調柔性化，提效提速1、嘗試柔性化生產，期貨占比將繼續下降公司訂貨制度之前為純期貨制，雖能更好配備產能、降低成本并提供效率，但不利于規避經濟下滑等系統性風險，造成存貨積壓。公司正逐步推進改善，加大柔性化生產能力，去年已有6條生產線參與改善調整中，今年將有更大部分的生產效能投入柔性化生產嘗試，主要目標達到：（1）鎖定部分基本款和經典款，不用訂貨，由公司根據各門店需要直接鋪貨配送；（2）在制造系統中劃分精品組，專門負責補單生產，提高公司快速補單能力；（3）將訂貨會占比從今年秋冬訂貨會的80%進一步下降至60%-70%。2、生產制造能力強大，將建河南生產基地公司制造能力強大，自有兩個生產基地、約四五千名生產工人。其中西褲100%資產，休閑襯衫大部分自產，西裝、正裝襯衫一部分自產，皮裝、毛裝、箱包、牛仔褲水洗工序由于工藝問題，全部委托加工。由于成本及管理難度較低，公司現將部分產能轉移至籌建的河南生產和物流基地，總投資6億，建設期約3年。泉州的產能則主要做精及快速補單。在面料現成的條件下，公司旺季的補貨周期為15-20天，淡季為10天左右，均已包含物流中轉時間。五、風險因素經濟基本面持續惡化影響服裝消費，效率提升低于預期。

2023年環保行業分析報告2023年5月目錄一、總體凈利增速達30%，水處理板塊表現最突出 PAGEREFToc356759998\h31、2022年總體凈利潤增長達30%，2023年一季度相對平穩 PAGEREFToc356759999\h32、水處理板塊表現最突出，節能板塊增長依然落后 PAGEREFToc356760000\h4二、水和固廢龍頭企業增勢良好，大氣治理等待政策推動 PAGEREFToc356760001\h101、水和固廢龍頭保持持續增長，一季度情況相對平穩 PAGEREFToc356760002\h102、水及固廢處理企業業績較好，大氣和監測企業等待政策推動 PAGEREFToc356760003\h123、主要環保公司年報及一季報情況匯總 PAGEREFToc356760004\h15三、盈利能力變化情況 PAGEREFToc356760005\h191、2023年毛利率穩中略降，凈利率各季度波動較大 PAGEREFToc356760006\h192、2023年費用控制較好，2023年一季度費用率提升較多 PAGEREFToc356760007\h203、碧水源資產收益率繼續提升，期待后續資金使用帶來效益 PAGEREFToc356760008\h22四、關注資產負債表中應收、預收、存貨等各項變化 PAGEREFToc356760009\h23五、投資建議——關注政策及訂單催化劑 PAGEREFToc356760010\h25一、總體凈利增速達30%，水處理板塊表現最突出1、2022年總體凈利潤增長達30%，2023年一季度相對平穩2022年，環保公司整體實現營業收入219億元，同比增長26%，營業成本157億元，同比增長27%；實現歸屬凈利潤合計30億元，同比增長30%。2023年一季度單季，環保公司整體實現營業收入36億元，同比下降0.54%，環比減少57%；主營業務成本25億元，同比下降4.3%，環比減少59%；歸屬凈利潤合計4億元，同比增長10%，環比減少71%。環保公司2023年總體凈利潤增長速度達到30%，總體增長情況好于其他行業，也符合市場預期。而2023年一季度，環保公司總體增速表現相對比較平穩，總營業收入和去年基本持平，成本和費用的下降促進了凈利潤的增長。從歷史來看，一季度歷來是環保工程公司收入確認的低點，因此，平穩的表現也屬于預期之中。對于板塊后續的增長，我們認為，2023年各項政策將逐步落實，治污力度加大，對與環保企業2023年的盈利增長仍是可以充滿信心的。2、水處理板塊表現最突出，節能板塊增長依然落后根據各公司主營業務的類型，我們將目前主要的環保上市公司分為環境監測、節能、大氣污染治理、水污染治理、及固廢污染治理五大板塊，對各個板塊盈利增長情況進行。為了更好地說明各板塊增長情況，我們在板塊分析中對以下幾處進行了調整：（1）由于九龍電力2023年電力資產仍在收入和利潤統計中，因此大氣污染治理板塊中我們此次仍暫時將其剔除，2023年二季度開始將其并入分析；（2）盛運股份目前收購中科通用的重組進程尚在推進，目前盈利中并不是環保資產盈利狀況的體現，因此等待重組完成后，我們再將其納入固廢板塊中統一討論。2023年，大氣污染治理板塊在所有環保公司中收入占比仍然最大，主要是由于目前上市公司中，大氣污染治理的企業最多，其中還包括了成立時間較長、發展比較成熟的龍凈環保。但從凈利潤占比來看，水污染治理、固廢處理板塊均開始超越大氣治理板塊，水和固廢處理領域相關企業盈利能力還是較強的。而從2023年一季度各板塊收入和利潤的占比情況來看，水處理板塊收入和利潤的季節性波動相對明顯，一季度是全年業績低點。而固廢、和大氣治理板塊的季節性波動相對較小。從收入和凈利潤增速來看，固廢處理板塊和水處理板塊仍然是凈利潤增長相對最高的，而其中水處理板塊表現尤為突出，2023年、2023年一季度凈利潤增速都大幅領先于其他板塊。水處理一直是環保行業中最重要的一部分，2023年，經濟形勢相對低迷，但對以市政投入為主的污水處理工程建設影響較小，水處理板塊中的碧水源、津膜科技收入和利潤增長形勢都較好。而其中的工業水處理企業萬邦達、中電環保等，由于之前基數較低，也在2023-2023年有了良好的業績增速。在所有板塊中，節能板塊增長依然落后，受宏觀經濟不景氣影響較大。大氣治理板塊2023年、及2023年一季度凈利潤增速依然偏慢，需要等待后續的政策落實推動業績提升。而環境監測板塊發展則逐步平穩。大氣污染治理：2023年，板塊實現營業收入71.3億元，同比增長24%；營業成本53億元，同比增長28%；歸屬凈利潤7.4億元，同比增長12%。2023年一季度，板塊實現營業收入12.6億元，同比增長24%；營業成本8.9億元，同比增長23%；歸屬凈利潤0.94億元，同比增長5.5%。固廢處理：2023年，板塊實現營業收入39.9億元，同比增長18%；營業成本24.7億元，同比增長15%；歸屬凈利潤7.6億元，同比增長38%。2023年一季度，板塊實現營業收入8.5億元，同比增長9%；營業成本5.5億元，同比增長16%；歸屬凈利潤1.5億元，同比增長3.5%。水污染治理：2023年，板塊實現營業收入30億元，同比增長64%；營業成本19億元，同比增長75%；歸屬凈利潤7.8億元，同比增長53%。2023年一季度，板塊實現營業收入4.4億元，同比增長40%；營業成本3.3億元，同比增長54%；歸屬凈利潤0.46億元，同比增長28%。其中，工業水處理板塊2023年實現營業收入9.5億元，同比增長60%；營業成本7億元，同比增長70%；歸屬凈利潤1.6億元，同比增長28%。2023年一季度實現營業收入1.7億元，同比增長65%；營業成本1.3億元，同比增長67%；歸屬凈利潤0.24億元，同比增長30%。節能：2023年，板塊實現營業收入15.9億元，同比增長36%；營業成本10.6億元，同比增長45%；歸屬凈利潤2.4億元，同比減少4.6%。2023年一季度，板塊實現營業收入2.6億元，同比下降3%；營業成本1.7億元，同比下降2%；歸屬凈利潤0.39億元，同比下降1.8%。環境監測：2023年，板塊實現營業收入14.2億元，同比增長15%；營業成本6.9億元，同比增長18%；歸屬凈利潤3.2億元，同比增長9%。2023年一季度，板塊實現營業收入2.5億元，同比增長17%；營業成本1.2億元，同比增長21%；歸屬凈利潤0.24億元，同比增長10%。二、水和固廢龍頭企業增勢良好，大氣治理等待政策推動1、水和固廢龍頭保持持續增長，一季度情況相對平穩從各家環保公司2023年度業績情況來看，水、固廢領域的兩家龍頭公司桑德環境、碧水源增長勢頭依然良好。在我國環保產業發展的現階段，龍頭公司具備品牌、規模優勢，發展思路清晰、市場拓展順暢，經營狀況也相對穩定，可保持持續增長的勢頭。此外，天壕節能、永清環保2023年業績增速也較為亮眼。而從2023年一季報情況來看，環保公司利潤增速大多不高，一季度歷來是工程公司收入和業績確認的低點，其中桑德環境業績季節性波動相對較小，凱美特氣和國電清新則由于去年同期基數較低，2023年一季度利潤增速達到較高水平。此外，目前收入增速高于成本增速的公司仍然較少，大部分公司由于新業務拓展、異地擴張、或原材料上漲等因素影響，都面臨成本上漲的壓力。從長期趨勢來看，各環保公司還將抓住產業發展的機會大力拓展新市場，而且隨著環保市場參與主體的增加、競爭加劇，毛利率還存在下降的可能性。2023年收入增速高于成本增速的公司：雪迪龍、桑德環境、九龍電力、東江環保。2023年一季度收入增速高于成本增速的公司：九龍電力、龍源技術、國電清新。2023年及2023年一季度收入增速均顯著低于成本增速的公司：先河環保、凱美特氣、燃控科技。2023年收入和凈利增速均較高的公司：天壕節能、永清環保、桑德環境、碧水源。2023年收入和凈利增速較低的公司：易世達、三維絲。2023年一季度收入和凈利增速均較高的公司：桑德環境、凱美特氣、國電清新。2023年一季度凈利潤增速較低的公司：先河環保、易世達、永清環保、三維絲。2、水及固廢處理企業業績較好，大氣和監測企業等待政策推動從2023年年報情況來看，水處理、固廢處理企業業績基本都符合或略超預期。監測、節能、大氣治理板塊企業業績大多低于預期。我們認為，2023年，整體宏觀經濟環境較為低迷，與工業企業相關的投入、污染治理都可能受到一定影響。而水處理、固廢處理作為環保板塊中占比最大的兩個細分領域，多以市政投入為主，污染治理監管也相對更加到位，因此受到經濟周期的影響波動小。相比之下，節能板塊受經濟不景氣的影響最大。而大氣治理和監測企業則受政府換屆、治污政策推動的影響較大。2023年，隨著政策的落實和推動，大氣治理和監測企業的業績應有望得到改善。從2023年一季報的情況來看，一季度歷來是環保工程類公司收入確認低點，因此對其業績預期普遍也較低，2023年一季度的收入結算也沒有太多亮點。部分企業由于去年同期基數較低，2023年增速表現相對較好。部分企業的利潤增長來自于募集資金帶來財務費用的減少、或管理銷售費用的控制。還有部分企業去年留下的在手訂單結算保障了一季度的增長。環保公司全年業績的兌現情況還需等待后面的季度表現再判斷。2023年年報業績略超預期的公司：桑德環境（固廢業務進展良好，配股順利完成）、天壕節能（2023年新投產項目多，2023年貢獻全年收益，還有資產處置收益）。2023年年報業績符合預期的公司：碧水源（北京地區項目結算多，各地小碧水源持續拓展）、九龍電力（煤價下跌、脫硫脫硝等環保業務發展快）、中電環保（延期的核電、火電項目恢復建設）、雪迪龍（脫硝煙分監測系統增長）、津膜科技（水處理市場環境相對較好）、萬邦達（神華寧煤烯烴二期、及中煤榆林兩大項目結算）、維爾利（2023年新簽訂單較多，主要在2023年結算）、東江環保（資源化產品收入受經濟周期影響下跌較多，但環境工程增加，費用控制）。2023年年報業績低于預期的公司：國電清新（大唐資產注入滯后、托克托運營電量減少）、龍源技術（低氮燃燒結算進度慢、余熱項目少）、龍凈環保（增速較以前快，但低于業績快報發布后的市場預期）、聚光科技（環境監測市場需求滯后）、凱美特氣（項目延期、工程機械制造業開工率不足）、天立環保（毛利率大幅下滑）、易世達（合同能源管理業務拓展慢）、三維絲（收入下滑、費用大幅增加）、永清環保（重金屬治理項目增加帶動利潤增長，但低于年初100%增長的預期）、先河環保（利潤率下滑較大）。2023年一季報業績符合預期的公司：碧水源（一季度平穩）、桑德環境（固廢業務進展良好、財務和管理費用下降）、國電清新（大唐部分脫硫特許經營資產并入）、聚光科技（費用控制加強）、雪迪龍（2023年留下在手訂單增多，財務費用下降）、天壕節能（電量穩定、財務費用下降）、九龍電力（電力資產剝離、環保業務增長）、萬邦達（烯烴二期及中煤榆林兩大項目繼續結算）、中電環保（規模擴大、但費用上升也較快）、凱美特氣（2023年基數低）、津膜科技（一季度平穩）。2023年一季報業績低于預期的公司：龍源技術（一季度是結算低點）、龍凈環保（一季度是工程結算低點，但訂單增速良好）、東江環保（資源化產品收入受經濟周期影響下跌較多）、永清環保（重金屬業務同比去年減少）、天立環保（一季度新疆等地工程無法施工，利潤率下滑也較大）、維爾利（2023年受政府換屆影響，新簽訂單少，影響2023年結算）、先河環保（競爭加劇，利潤率下滑）、易世達（受上游水泥行業景氣下滑影響大，合同能源管理業務拓展慢）。3、主要環保公司年報及一季報情況匯總三、盈利能力變化情況1、2023年毛利率穩中略降，凈利率各季度波動較大2023年及2023年一季度，從環保公司總體來看，毛利率基本穩定，2023年全年略有下降，而2023年一季度提升較多，我們分析主要是由于一季度九龍電力和國電清新兩家公司的業務結構變化促進了整體的毛利率上升，其他公司毛利率基本是穩定的、或略有下降。而凈利率在各季度間的波動相對較大，在環保產業快速發展的過程中，環保企業市場拓展和產業鏈延伸的積極性很高、人員擴張也相對迅速、資金支出較多，因此管理費用、銷售費用、財務費用等都會存在一定波動。毛利率上升較多的公司：九龍電力、國電清新。毛利率下降較多的公司：碧水源、天立環保、龍源技術、富春環保、易世達、燃控科技、先河環保、中電環保。凈利率上升較多的公司：九龍電力、國電清新、東江環保。凈利率下降較多的公司：碧水源、龍源技術、先河環保、中電環保、聚光科技。2、2023年費用控制較好，2023年一季度費用率提升較多從銷售費用、管理費用、財務費用三項期間費用來看，隨著募集資金的使用，部分公司的財務費用率已開始上升；銷售費用率相對較為穩定，僅有少部分公司由于加大市場開拓促使銷售費用率上升；而在企業不斷人員擴張、發展壯大的過程中，較多公司管理費用都呈現上升趨勢；但也有部分公司由于股權激勵攤銷成本逐年減少，管理費用也開始呈現下降趨勢。期間費用率總體上升較多的公司：龍凈環保、三維絲、龍源技術、先河環保、聚光科技。期間費用率總體下降較多的公司：無。銷售費用率上升較多的公司：龍源技術、先河環保、國電清新、雪迪龍、聚光科技。管理費用率下降的公司：桑德環境。管理費用率上升較多的公司：三維絲、龍源技術、燃控科技、先河環保、聚光科技。財務費用率：三維絲、碧水源、先河環保、天立環保、富春環保財務費用率上升。桑德環境2023年財務費用率上升，但2023年一季度配股資金到位后開始下降。3、碧水源資產收益率繼續提升，期待后續資金使用帶來效益從ROA、ROE情況來看，大部分環保公司目前募集資金的使用尚未充分發揮效益，資產收益率還處于相對較低的水平。其中部分資金使用效率較高的企業，如碧水源，2023年資產收益率還在持續回升，年化凈資產收益率已達到15%。而之前資產收益率一直穩步提高的桑德環境由于2023年底配股19億資金到位，2023年和2023年一季度資產收益率有所下降。目前，較多環保公司在手募集資金還較為充沛，期待后續資金的使用能為公司帶來更多效益。四、關注資產負債表中應收、預收、存貨