-1-明證券證券研究報告心專題之四行業專題研究報告本報告的主要看點：1.梳理了機械行業的可轉債2.闡述了機械行業基本面情3.分析了機械行業發行可轉的重點公司基本面情況亞男分析師SAC執業編號：S1130522030002manzaipeng＠分析師SAC執業編號：S1130522030005qinyanan＠機械行業可轉債投資價值分析報告基本結論在宏觀經濟下行背景下，機械行業總體需求亦處于下行通道。從需求端看，間跨度約43個月。根據歷史規律推算，新一輪通用機械行業需求有望在年底迎來向上拐點?？紤]到疫情沖擊加速經濟下行，隨著企業復工復產，機械行業需求有望從Q3開始逐漸回暖。此外，從成本端看，今年以來力有望緩解。制造業PMI回升至49.6%，但恢復動力靜待增強。5月制造業PMI回升至仍處于信心偏弱階段，但是由于4月份較嚴重的疫情導致的加速下行已經得到緩解。通用機械的需求有望在下半年逐漸探明底部，開啟新一輪的上升周可轉債券(其中1只發行未上市)。從細分行業分布看，主要分布在專用設備、通用機械、機械基礎件、儀器儀表、金屬制品、磨具磨料、紡織服裝設備、工程機械、環保設備、印刷包裝機械、重型機械等細分子領域。從轉股溢價率看，轉股溢價(17.97%)蘇試轉債(15.23%)、百達轉債(16.65%)、新春轉債(-波動；原材料價格波動對明告網研究專題之一 3.9拓斯達：戰略轉型陣痛期，聚焦“工業機器人+注塑機+數控機床”三大產 明告網研究專題之一 明告網研究專題之一 明告網研究專題之一械設備行業轉債個數居前可轉債市場持續擴容，存量規模達7547億元。我國可轉債市場擴容從00000可轉債余額(億元)YoY%%40%0%只5000000存續債券(只)從公募可轉債發行節奏看，從2019年起，公募可轉債年均發行規模躍升000發行規模(億元)YOY300%250%200%150%100%50%0%-50%000YOY120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%設備、非銀金融、農林牧漁等行業最新余額規模居于前五，占比分為37.6%、6.3%、5.39%、5.37%、5.0%。銀行業最新余額規模最高，達產規模較大的特性所致。從可債券個數行業分布看，醫藥生物、電子、基明告網研究專題之一銀行交通運輸非銀金融農林牧漁有色金屬建筑裝飾汽車輕工制造基礎化工機械設備銀行交通運輸非銀金融農林牧漁有色金屬建筑裝飾汽車輕工制造基礎化工機械設備公用事業鋼鐵環保計算機紡織服飾商貿零售石油石化家用電器建筑材料通信煤炭食品飲料傳媒5050000基礎化工,32電子,32機械設備電子,32電力設備,27 用設備、通用機械、機械基礎件、儀器儀表、金屬制品、磨具磨料、紡織服裝設備、工程機械、環保設備、印刷包裝機械、重型機械等細分子領域。從投資評級看，機械行業可轉債評級以AA-級、A+為主，分別為14只、76543210半導體設備儲能設備風電設備工程機械工業氣體光伏領域機器人機械基礎件金屬半導體設備儲能設備風電設備工程機械工業氣體光伏領域機器人機械基礎件金屬制鋰電零部件面板設備磨具磨料木工機械儀器儀重型機械專用設備864201133AA+AAAA-AA+溢價率在20%以下的有6只，在20%-50%之間的有12只，在50%以上只。從公司基本面以及可轉股溢價率角度，建議重點關注：杭氧轉債、杭叉轉債、高瀾轉債、斯萊轉債、蘇試轉債、君禾轉債、金博轉債、帝爾轉債、拓斯轉債、大族轉債。明告網研究專題之一碼稱投資評級氧轉債--SZ氧股份AA3638.SHAA-2.36%853.SZ人A轉債813.SZ生物A%8001.SHAA975.SZAA-.006%818.SZ磨料A5.12%896.SZ人A5%263.SZAA-833.SZ械AA-9%器儀表ⅢAA-.60151.SZAA-叉轉債%SH叉集團AA轉債.16.SZ達機器人A鋒龍轉債9.78%931.SZ鋒龍股份A57%.SZ能設備A債6%965.SZ技屬制品ⅢAA-.203956.SHA轉債.SZ克鋰電零部件AA7%3966.SHAA-債3912.SH圖AA-4.03%554.SZ磨料A.SZAA.00%3131.SHA3331.SHA債0%3667.SH春備AA-轉債%SH股份A877.SZ基礎件A%3278.SH屬制品ⅢAA轉債567.SZ電子AA-00%SZAA金博轉債%SH金博股份A.SZAA核心觀點：在宏觀經濟下行背景下，機械行業總體需求亦處于下行通道。從需求端看，通用機械行業需求周期隨經濟波動而波動的規律，且每輪需械行業需求有望在下半年迎來向上拐點?？紤]到疫情沖擊加速經濟下行，隨著企業復工復產后，機械行業需求有望從Q3開始逐漸回暖。從成本端2.1預計新一輪通用機械行業需求上升周期有望下半年啟動本輪庫存周期正處在被動補庫存階段。自2000年工業化以來，我國工業產成品庫存經歷了6輪完整的周期，每輪周期長度相對穩定，持續時間約明99-1101-1103-1105-1107-1109-1121-11-03-07-11-03-07-11-03-07-11-07-11-03-07 -11-03-07-11-03-07-11-03-11-03-07-11-03-07-11-03-07-11-03-07-11-0399-1101-1103-1105-1107-1109-1121-11-03-07-11-03-07-11-03-07-11-07-11-03-07 -11-03-07-11-03-07-11-03-11-03-07-11-03-07-11-03-07-11-03-07-11-03-07-11-03-07-11-03 09 1818 19 研究專題之一期的形態和趨勢都被一定程度上扭曲。2020年初疫情使得需求短期休克、庫存被動高企，隨后國內疫情得到控制，國內需求逐步回暖，高企的庫存年7月以來經濟數據開始走弱，企業營業收入增速逐步下行，但庫存水平依然呈現上升態勢、開始進入被動補庫存階段。工業企業:產成品存貨:累計同比(%) 中游通用機械行業需求周期約3-4年，目前已進入底部區域。通用機械為資本品，主要為下游擴產投資所用，處于產業鏈中游，與下游行業景氣度和需求直接相關。因而，我國通用機械行業的需求周期亦是隨經濟周期波動而波動，也具備3-4年的規律。我們觀測典型通用機械設備如工業機器人、金屬切削機床、叉車等主要的資本品產量數據清晰可見，需求周期變叉車：銷量3個月移動平滑同比金屬切削機床：產量3個月移動平滑同比120%工業機器人：產量3個月移動平滑同比交流電動機：產量3個月移動平滑同比%40%%預計新一輪通用機械行業需求上升周期有望在下半年附近啟動。為了準確預判出新一輪通用機械行業的需求復蘇起點，我們選取工業機器人、金屬明08-1109-1108-1109-113720-113721-113 ,56%2015-11,-13.5%2012-08,-12%09-02,-31%研究專題之一切削機床、叉車、交流伺服等典型的通用資本品產銷量數據三個月移動平滑同比數據，并取平均數作為通用機械行業的代表、來表征行業變化趨勢。求60%50%40%30%20%10% 擬合中游設備產銷量同比變化(叉車、工業機器人、金屬切削機床、交流電動機產銷量3個月移動平滑同比數取均值) 47% 9,38%2014-03,21% 9-06,-9%設備周期起點峰值(高點)上升時長下降時長歷時周期12009/022010/01123143周期22012/082014/032020402015/112017/09232144周期42019/062021/03222244 周期52023/012024/0922--2.2原材料成本對制造業沖擊有望邊際減弱家統計局數據，PPI(全部工業品)自2020輪-明告網研究專題之一96-1001-1006-10721-10鋁銅塑料40%30%20%10%96-1001-1006-10721-10鋁銅塑料40%30%20%10% 201620172018201920202021鋼材綜合價格指數(1994年4月=100)鋼材綜合價格指數(1994年4月=100)1620014180160140812061004202000-10?原材料價格回落+成本逐漸順利轉嫁，中游制造業壓力有望有所緩解。機械板塊處于產業鏈中游，在機械公司的營業成本構成中，原材料平均占比超過60%。2021年原材料價格大幅上升導致原材料成本占比大幅提升，而制造業企業向下游轉嫁成本能力較弱，即使能轉嫁也存在6-12個月的時滯，從而導致毛利率承壓。今年以來，原材料價格已從高位有所回落，同時一部分原材料的漲價已經順利傳導下去，中游制造業成本壓力有望緩解、或可增厚行業利潤空間。銷售毛利率(整體法)%4%%%%%%%%%重點公司基本面情況弱勢格局下，建議自下而上關注優質公司。下表是已發行可轉債的重點公 (億元)2020A2021A2022E2023E2024E2022E23E24E008.SZ9.794113.663298.SH集團430.SZ股份8.438598.SH金博股份1.697776.SZ3.733607.SZ5.2017.91明告網研究專題之一416.SZ.734382.SZ.423.250499.SZ83617.SH份48公司為我國激光加工設備行業龍頭企業，市場競爭優勢顯著。公司主要從事激光加工設備、PCB設備業務。2021年，公司激光設備收入占比68.4%、PCB設備業務占比25%。根據《2020年中國激光產業發展報告》導體d行業晶圓加工設備實現營業收入1.91億元，同比增長239.96%。2021年，公司光伏行業專用設備實現營業收入1.34億元，同證階段。年(2009~2021)獲得CPCA發布的中國電子電路行業百強排行榜專用CB勢明顯，各大龍頭PCB制造商相繼在國內擴產，以承接未來日益增長的營業總收入(億元)40%30%%4000-10%720182019202020212022Q1歸母凈利潤(億元)%40%50720212022Q120192020-明告網研究專題之一光收入結構PCB其他.57%24.98%8.44%50%40%30%20%789789201通用機械行業需求有望下半年開始復蘇，預計2022年全年叉車銷量仍將實現增長，電動叉車未來仍將是叉車主要發展方向。叉車可應用于港口、車站、機場、貨場、工廠車間、倉庫和配送中心等場景，下游應用廣泛。其中制造業和物流業對叉車需求最大，合計需求占叉車下游行業需求70%年實現37.1萬臺，同比增長3.88%?！胺€增長”政策基調下，預計2022年全年叉車銷量仍將實現增長。按產品類別來看，2021年，我國內叉車仍是叉車發展的主要方向。公司擁有較強技術優勢，電動化+海外市場將成公司成長新動能。作為叉車雙龍頭之一，近年來，公司持續加強研發創新，仍擁有較強的技術優勢。2021年公司市占率約22.53%。在行業電動化趨勢下，公司積極轉換增長21年公司核心收入來源仍以內燃叉車為主、收入占比67%，但電動叉車收入占比提升至24.66%(同比+5.55pct)。產品價格方面，公車銷售單價來緩解鋼材成本上升壓力。海外市場擴張方面，2021年，海外經濟復蘇對叉車需求強勁，且公司加強海外銷售渠道鋪設，外銷銷售收入00營業收入(億元)同比40%30%20%10%0%-20%-30%9876543210歸母凈利潤(億元)同比50%40%30%20%10%0%-20%-明1620-111620-11492研究專題之一團收入結構其他工業車輛配件及其他6%%%車行業銷量及增速%40%%3.3斯萊克：進軍電池殼體制造，開啟第二增長曲線布局新能源電池殼業務，有望開啟第二成長曲線。公司利用在制罐制蓋領域超薄金屬成型技術和自動化工藝方面的長期探索、儲備和預研，結合新能源電池自身的特性，針對性地研究與開發出了高速自動化電池殼生產線，度高、一致性更好，生產線效率更高。目前新鄉盛達、安徽斯翔的廠房建設已步入尾聲，常州萊勝也已于2022年3月取得不動產權證書。圓柱鋁殼首條線已運行半年以上并實現批量生產，新增兩條線正在調試中，大直徑圓柱鋼殼已經完成相關工藝驗證和技術儲備，進入樣品試生產階段，量產用的核心主機設備也已投入制造。方形鋁殼目前已完成實驗室模擬和部分主要生產設備的設計工作，關鍵工藝過程的研究也得到了實驗驗證。公司重點布局新能源電池殼業務，有望開啟第二成長曲線。公司為全球易拉蓋、罐設備領先企業，在手訂單大幅增長。公司成立以來通過自身研發不斷突破，已成長為全球易拉蓋、罐設備領先企業。易拉蓋高速生產設備公司已在國內市場占據領先地位，國內市占率超過70%。而易拉罐設備公司2015年實現整線設備銷售，目前市場占有率相對較低但產品性能處國際前列，在當前啤酒罐化率提升，下游制罐廠積極擴產的背景下未來發展潛力巨大。目前公司在手訂單合計達9.52億，同比增長86420營業總收入(億元)同比0%0%0%0%0%歸母凈利潤(億元)同比-明告網研究專題之一：2021年斯萊克收入結構光伏發電及其他(行業)專用設備制造%40%%率利率率78978901大型空分設備市場集中度高，公司作為國內龍頭，具有“技術+品牌”優勢?？諝夥蛛x設備是煤化工、煉鋼和化肥等行業重要的配套工業裝置，市場需求受下游企業投資投產意愿影響較大。近年下游化工行業景氣度持續下滑，但下游鋼鐵行業景氣度有所回升，由于存在技術及品牌壁壘，空分設備行業集中度較高。公司是國內空分設備龍頭，大型空分設備國內市占率50%以上，率先打破大煉化配套空分的國外壟斷，在國內具有一定的技術和品牌優勢。2021年，公司空分設備營收為43.15億元，同比增長工業氣體行業快速增長，公司業務延伸至下游氣體銷售，新增項目創歷年新高。得益于“十一五”期間鋼鐵行業的大規模擴能、近年來煤化工行業的興起以及半導體、光伏、醫藥等新興行業的快速發展。國內氣體工業外包趨勢明顯，外包市場增長較快；其中，現場供氣因投資規模大、技術要求高等特點具有很高的市場集中度。近年來公司在工業氣體業務方面持續投入，積極向下游氣體銷售業務延伸產業鏈，在氧、氮、氬等工業氣體供應領域形成規模。2021年，公司氣體銷售營收為66.16億元，同比增長湖北晉控等供氣項目，氣體投資項目新增制氧規模創歷年新高。與山西晉南鋼鐵簽訂氫氣投資項目，為公司進軍氫產業的首個項目，有助NmhKG為山西晉南鋼鐵提供其所需的氣體產品。為滿足該項目用氫需求，山西杭氧與山西沃能化工簽訂合作協議，由山西沃能化工為山西杭氧提供原料氫氣。該氣體投資項目為公司進軍氫產業的第一個項目，對公司氣體業務整體發展及氣體應用市場拓展有重大的戰略意義。-明00營業總收入(億元)同比40%%%%0%0%%研究專題之一86420歸母凈利潤(億元)同比圖表32：杭氧股份歷年收入結構(單位：億元)90%80%70%60%50%40%30%20%13氣體銷售空分設備乙烯冷箱產品90%80%70%60%50%40%30%20%13772015201620172018201920202021率利率率789789013.5金博股份：產能大幅擴充，規模優勢有望加強金博股份主要聚焦碳基復合材料及產品，掌握了先進碳基復合材料低成本制備核心技術并實現了批量產業化。碳基復合材料借助其優異性能在光伏熱場系統大放異彩，坩堝、導流筒、保溫筒等產品逐漸由使用石墨材料轉為使用碳基復合材料。2019年坩堝、導流筒、保溫筒碳基復合材料滲透率著單晶爐熱場尺寸提升，滲透率有望進一步提升，后續伴隨全球光伏裝機量增長碳基復合材料需求有望保Q有望保持高增長，加強公司規模優勢。-明告網研究專題之一0000營業總收入(百萬元)同比201720182019202020212022Q1%%0000歸母凈利潤(百萬元)同比201720182019202020212022Q1%%%40%%789012Q13.6帝爾激光：光伏激光設備龍頭，布局新工藝加速版圖拓展TOPCon激光設備、激光轉印設備延伸，打開中長期成長空間。公司自2016年推出PERC激光消融設備以提升光伏電池轉換能效，打開該細分板塊藍海市場，核心客戶包括隆基、晶科等，PERC消融及SE摻雜市占率全球第一。GR布成長確定性較強。光伏激光設備量產訂單有序推進，激光新工藝蓄勢待發。在激光轉印上，公司的優勢在于：1)柵線18微米以下，漿料節省更多；2)印刷高度一致性、均勻性優良，誤差在2μm；3)可以改變柔性膜的槽型，根據不同的電池結構，來實現即定的柵線形狀，改善電性能;4)激光轉印為非接觸-明告網研究專題之一式印刷，可以避免擠壓式印刷存在的隱裂、破片、污染、劃傷等問題。在激光開槽技術已經量產；各項新技術正穩步推進中，為公司提供長久的發展動力。0000營業總收入(百萬元)同比201720182019202020212022Q1%%40%0%5000000歸母凈利潤(百萬元)同比201720182019202020212022Q1%40%%00研發費用(百萬元)研發費用率201720182019202020212022Q14%60%50%40%30%20%789789013.7高瀾股份：純水冷卻設備龍頭企業，新業務打開成長空間公司具備較強的自主創新能力，且客戶較為優質，在純水冷卻設備細分行業仍具有較強的競爭優勢。公司是國內電力電子裝置純水冷卻產品種類齊全的綜合供應商之一，并長期致力于純水冷卻技術的研究與開發，具備較強的自主創新能力。公司客戶較為優質，公司已經與西安西電、中電普瑞、金風科技、遠景能源、ABB、GE、寧德時代、比亞迪等國內外優質客戶建立了長期的合作關系，在純水冷卻設備細分行業仍具有較強的競爭優勢。公司動力電池熱管理、新能源汽車電子兩塊業務營收增長顯著，其中動力電池熱管理業務實現營收4.67億元(YoY+145.2%)，新能源汽車電子實現營收3.53億元(YoY+167.5%)。公司積極產能擴張，公司動力電池熱管理產品、新能源汽車電子制造產品產能分別7500萬片、650萬片，-明告網研究專題之一0000營業總收入(百萬元)同比201720182019202020212022Q1%40%%00歸母凈利潤(百萬元)同比201720182019202020212022Q1%%40%%股份收入結構6%21%.26%21.01%27.80%24.64%熱管理產品車電子制造產品電水冷產品水冷產品水冷產品及其他40% 7189718901國內家用水泵龍頭，產能擴張進入業績加速期。公司主要產品是花園泵，深井泵等家用水泵，產品出口歐美市場為主，歐洲、北美市場收入占比分別為70%、20%。公司在國內水泵出口中排名前三。公司IPO前產能為IPO萬臺，兩次施非公開發行募投項目為商用水泵(冷凝水泵，排污水泵等)，進行橫向拓展。預計新增年產能400萬臺(項目進度2-3年左右，目前在做小批量生宇的冷凝泵、工廠的排污泵等，使用壽命要求更高，40-50%，家用泵只占10%。調研發現，君禾的客戶中做家用泵領域市場石墨全產業鏈覆蓋。對賭承諾：2022-24年標的公司扣非歸母凈利潤不低于-明告網研究專題之一0000營業總收入(百萬元)同比201720182019202020212022Q1%%00歸母凈利潤(百萬元)同比201720182019202020212022Q140%%0%%%%%股份收入結構潛水泵花園泵深井泵2.74%2.39%.74%20.84%噴泉泵配件及其他2.04%789789013.9拓斯達：戰略轉型陣痛期，聚焦“工業機器人+注塑機+數控機床”三大產復盈利能力目前公司正處于戰略轉型陣痛期，盈利能力有望逐漸修復。公司不斷打磨以工業機器人、注塑機、CNC為核心的智能裝備，從傳統集成向打造以核心技術驅動的智能硬件平臺為方向轉型，并致力于成為為制造企業提供智能工廠整體解決方案的公司。同時，公司不斷加強對視覺、控制器、伺服驅動等底層技術的研發投入。憑借對市場的準確把握，對行業的深刻理解，以及多年積累的優質客戶資源，公司已在行業內樹立了良好的品牌形象，較為突出的競爭優勢。聚焦“工業機器人+注塑機+數控機床”三大產品，注塑機、CNC有望進一步打開未來空間。公司收購億利達部分資產，業務從注塑機輔機拓展至C，對于傳統的三軸數控機床替代趨勢顯現。我們認為，隨著公司戰略聚焦，不斷打磨產品，-明告網研究專題之一營業總收入(億元)70%%40%%50710%0%20212022Q12018201920206543210歸母凈利潤(億元)同比2017201