證券研究報告·行業(yè)年報綜述5G推動通信行業(yè)盈利改善，估值處歷通信史底部，建議關(guān)注四大投資方向1、通信板塊

2020年盈利狀況顯著改善，21Q1持續(xù)向好。2020年，A股通信板塊（申萬通信指數(shù)成分股，下同）合計實現(xiàn)營收

7181.85億元，同比增長

3.15%，板塊內(nèi)半數(shù)公司營收實現(xiàn)同比增長；通信板塊合計歸母凈利潤為

167.8億元，同比增長

42.03%。如剔除影響較大個股（共計

19家，參見圖表

5），合計歸母凈利潤183.74億元，同比增長

11.37%。盡管板塊整體盈利狀況好轉(zhuǎn)，但是仍有半數(shù)公司盈利惡化。單季度來看，通信板塊

20Q4營收合計1974.95億元，同比增長

5.61%，歸母凈利潤合計-26.17億元，同比虧損減少

72.63%，如剔除影響較大個股，則

20Q4歸母凈利潤合計

30.28億元，同比增長

412.53%；21Q1營收合計

1795.33億元，同比增長

19.40%，歸母凈利潤合計

65.92億元，同比增長

111.87%。維持強于大市2、電信運營商經(jīng)營拐點出現(xiàn)，有望持續(xù)向好。2020年，電信運營商經(jīng)營總體向好，營業(yè)收入、通信服務(wù)收入、凈利潤均同比增長，向好的勢頭有望持續(xù)。2020年三大運營商合計實現(xiàn)營收

1.47萬億元，同比增長

3.77%，增速同比提升

3.25pp；合計實現(xiàn)通信服務(wù)收入

1.35萬億元，同比增長

3.77%，增速同比提升

2.89pp；合計實現(xiàn)歸母凈利潤

1412億元，同比增長

1.95%。資費降幅收窄疊加

5G普及帶來的

DOU提升，21Q1三大運營商移動用戶

ARPU值均實現(xiàn)同比正增長，收入與凈利潤也均同比增長。發(fā)布日期：2021年05月04日市場表現(xiàn)3、光模塊、IDC與云計算板塊

2020年業(yè)績較好。52%32%12%-8%2020年，光模塊板塊營收

216.79億元，同比增長

24.20%，歸母凈利潤

21.12億元，同比增長

38.13%；IDC與云計算板塊營收

362.98億元，同比增長

12.00%，歸母凈利潤

44.02億元，同比增長

74.55%。21Q1各板塊經(jīng)營情況普遍同比改善。-28%4、公募基金持倉占比創(chuàng)近年新低，行業(yè)處于歷史估值底部。20Q2以來，通信行業(yè)公募基金及北向資金持倉占比持續(xù)下降。21Q1公募基金通信行業(yè)持倉市值占比

0.74%，環(huán)比下降

0.30pct；21Q1北向資金通信行業(yè)持倉市值占比

0.57%，環(huán)比下降

0.15pct。申萬通信指數(shù)動態(tài)

PE36.19，處于

10年

20.16%分位點，處于底部。通信滬深300相關(guān)研究報告5、投資建議：我們認為通信行業(yè)為結(jié)構(gòu)性行情，建議關(guān)注：一是5G應用，如物聯(lián)網(wǎng)，包括智能控制器與智能網(wǎng)聯(lián)汽車等；二是電信運營商；三是軍工通信；四是碳中和下的海底光電復合纜龍頭。6、風險提示：疫情影響超預期；5G進展不及預期；中美問題；軍工訂單恢復低于預期等。請參閱最后一頁的重要聲明通信行業(yè)年報綜述目

錄1.通信板塊

2020年盈利狀況顯著改善，21Q1持續(xù)向好

............................................................................41.1通信板塊

2020年營收及利潤均同比增長

...............................................................................................41.22020年毛利率、費用率下降，凈利率提升

............................................................................................61.320Q4、21Q1營收及利潤均同比向好.......................................................................................................71.420Q4、21Q1毛利率同比下滑，凈利率同比提升...................................................................................92.電信運營商經(jīng)營拐點出現(xiàn)，有望持續(xù)向好

............................................................................................102.12020年三大運營商經(jīng)營狀況整體向好，21Q1營收增速均創(chuàng)近年新高.............................................102.221Q1三大運營移動

ARPU均同比正增長...............................................................................................132.3三大運營商發(fā)力產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)，帶來新增長空間....................................................................................152.4共建共享節(jié)省資本開支，營運支出可管可控

.......................................................................................153.光模塊、北斗軍用、IDC與云計算板塊

2020年業(yè)績較好，21Q1各板塊經(jīng)營情況普遍改善.................163.1光模塊、IDC與云計算、北斗軍用板塊

2020年業(yè)績相對較好...........................................................163.2IDC與云計算、北斗板塊

20Q4業(yè)績相對較好

......................................................................................183.3無線通信設(shè)備、光模塊板塊

21Q1表現(xiàn)較好.........................................................................................194.通信行業(yè)公募持倉占比創(chuàng)近年來新低....................................................................................................204.120Q2以來，通信行業(yè)公募基金及北向資金持倉占比持續(xù)下降..........................................................204.2通信行業(yè)動態(tài)

PE處于歷史估值底部，線纜、主設(shè)備估值較低..........................................................225.2021年以來通信板塊減持規(guī)模同比下降，質(zhì)押風險持續(xù)釋放...............................................................235.12021年以來通信板塊上市公司重要股東減持規(guī)模同比下降...............................................................235.2通信板塊質(zhì)押率持續(xù)下降，大股東質(zhì)押風險可控................................................................................246.投資建議與風險提示

.............................................................................................................................26圖表目錄圖表

1：

通信板塊

2020年營收（億元）及同比情況

................................................................................4圖表

2：

通信板塊

2020年營收增速各區(qū)間公司個數(shù)

................................................................................4圖表

3：

通信板塊

2020歸母凈利潤（億元）及同比情況

........................................................................5圖表

4：

通信板塊

2020歸母凈利潤增速各區(qū)間公司個數(shù)

........................................................................5圖表

5：

通信板塊

2020年較

2019年業(yè)績波動較大個股

..........................................................................5圖表

6：

通信板塊

2020年利潤率、費用率情況

........................................................................................7圖表

7：

通信板塊

19Q4-21Q1營收（億元）..............................................................................................7圖表

8：

通信板塊單季度營收同比增速

......................................................................................................7圖表

9：

通信板塊公司

20Q4營收增速分布................................................................................................8圖表

10：

通信板塊公司

21Q1營收增速分布..............................................................................................8圖表

11：

通信板塊

19Q4-21Q1歸母凈利潤（億元）................................................................................8圖表

12：

通信板塊單季歸母凈利潤同比增速

............................................................................................9圖表

13：

通信板塊剔除部分個股后單季歸母凈利同比增速.....................................................................9請參閱最后一頁的重要聲明1通信行業(yè)年報綜述圖表

14：

通信板塊公司

20Q4歸母凈利潤增速分布..................................................................................9圖表

15：

通信板塊公司

21Q1歸母凈利潤增速分布..................................................................................9圖表

16：

通信板塊利潤率和費用率情況

..................................................................................................10圖表

17：

通信板塊剔除部分個股后利潤率和費用率情況.......................................................................10圖表

18：

中國移動單季度營收增速

..........................................................................................................11圖表

19：

中國移動單季度歸母凈利潤增速

..............................................................................................11圖表

20：

中國電信單季度營收增速

..........................................................................................................11圖表

21：

中國電信單季度歸母凈利潤增速

..............................................................................................11圖表

22：

中國聯(lián)通單季度營收增速

..........................................................................................................11圖表

23：

中國聯(lián)通單季度歸母凈利潤增速

..............................................................................................11圖表

24：

三大運營商營業(yè)收入（億元）

..................................................................................................12圖表

25：

三大運營商營收同比增速

..........................................................................................................12圖表

26：

三大運營商通信服務(wù)收入（億元）

..........................................................................................12圖表

27：

三大運營商通信服務(wù)收入同比增速

..........................................................................................12圖表

28：

三大運營商歸母凈利潤（億元）

..............................................................................................13圖表

29：

三大運營商歸母凈利潤增速

......................................................................................................13圖表

30：

三大運營商流量單價與

DOU情況.............................................................................................14圖表

31：

三大運營商

ARPU（元/戶/月）

.................................................................................................14圖表

32：

三大運營商

ARPU同比增速

.......................................................................................................14圖表

33：

三大運營商

IDC業(yè)務(wù)收入（億元）及增速...............................................................................15圖表

34：

三大運營商云計算業(yè)務(wù)收入（億元）及增速...........................................................................15圖表

35：

三大運營商資本開支（億元）

..................................................................................................16圖表

36：

通信子板塊

2020年營收（億元）情況

....................................................................................17圖表

37：

通信子板塊

2020年歸母凈利潤（億元）情況.........................................................................17圖表

38：

通信子板塊

20Q4營收情況........................................................................................................18圖表

39：

通信子板塊

19Q4歸母凈利潤情況............................................................................................18圖表

40：

通信子板塊

21Q1營收情況........................................................................................................19圖表

41：

通信子板塊

21Q1歸母凈利潤情況............................................................................................19圖表

42：

公募基金、北向資金通信行業(yè)持倉占比情況（2021/4/30更新）

........................................20圖表

43：

21Q1通信板塊上市公司公募基金持倉市值

TOP10.................................................................20圖表

44：

21Q1通信板塊上市公司公募基金持倉數(shù)量增加

TOP5...........................................................21圖表

45：

21Q1通信板塊上市公司公募基金持倉數(shù)量減少

TOP5...........................................................21圖表

46：

21Q1通信板塊上市公司北向資金持倉市值

TOP10.................................................................21圖表

47：

21Q1通信板塊上市公司北向資金持倉數(shù)量增加

TOP5...........................................................22圖表

48：

21Q1通信板塊上市公司北向資金持倉數(shù)量減少

TOP5...........................................................22圖表

49：

通信行業(yè)動態(tài)

PE（截至

2021年

4月

30日）

.........................................................................23圖表

50：

通信子板塊

2020、2021E估值

..................................................................................................23圖表

51：

2020年

1月-2021年

4月通信板塊公司重要股東二級市場減持情況

...................................24圖表

52：

2021年

1-4月通信板塊公司重要股東二級市場減持金額（億元）

......................................24圖表

53：

2021年

1-4月通信板塊公司重要股東二級市場減持股數(shù)占

A股流通股比例

......................24圖表

54：

2020年以來通信板塊質(zhì)押情況（截至

2021/4/30）

...............................................................25請參閱最后一頁的重要聲明2sPsOpNwOxP6McM6MnPmMsQoPfQpPrMiNnNqO9PqRqONZqMmPvPsQqN通信行業(yè)年報綜述圖表

55：

2020年以來通信板塊公司大股東質(zhì)押情況（截至

2021/4/30）

...........................................25圖表

56：

通信板塊質(zhì)押率（%）排名前十公司........................................................................................26圖表

57：

通信板塊大股東質(zhì)押比例（%）排名前十公司........................................................................26圖表

58：

通信（申萬）個股

2020、2021Q1業(yè)績情況............................................................................26圖表

59：

通信子板塊包含個股

..................................................................................................................29請參閱最后一頁的重要聲明3通信行業(yè)年報綜述1.通信板塊

2020年盈利狀況顯著改善，21Q1持續(xù)向好1.1通信板塊

2020年營收及利潤均同比增長通信板塊

2020年總體營收實現(xiàn)小幅增長。2020年，A股通信板塊（申萬通信指數(shù)成分股，下同）合計實現(xiàn)營收7181.85億元，同比增長3.15%。通信板塊內(nèi)半數(shù)公司營收實現(xiàn)同比增長。營收增速分布方面，申萬通信指數(shù)包含的104家成分股中，2020年營收實現(xiàn)正增長的有52家，占比50%，其中收入增速為0%~30%的公司數(shù)量最多，為36家，占比34.6%，營收增速超過30%的公司數(shù)為16家，占比15.4%。營收金額同比下降較大的公司主要包括：高鴻股份（-43.92億元/-38.49%）、海能達（-17.34億元/-22.11%）、凱樂科技（-73.60億元/-46.41%）、烽火通信（-35.88億元/-14.55%）。圖表1：

通信板塊

2020年營收（億元）及同比情況圖表2：

通信板塊

2020年營收增速各區(qū)間公司個數(shù)8,0007,000100%以上50%~100%30%~50%0%~30%346,000+3.15%5,0004,0003,0002,0001,0000997,181.8520206,962.71201936-30%~0%-50%~-30%-50%以下42101020304050資料來源：Wind，中信建投資料來源：Wind，中信建投通信板塊

2020年歸母凈利潤大幅增長。2020年，通信板塊合計歸母凈利潤為167.8億元，同比增長42.03%。如剔除影響較大個股（非經(jīng)常導致波動較大個股共計19家，參見圖表5，下同），合計歸母凈利潤183.74億元，同比增長11.37%。盡管板塊整體盈利狀況好轉(zhuǎn)，但是仍有半數(shù)公司盈利惡化。從歸母凈利潤增速來看，2019年實現(xiàn)盈利公司共89家，其中2020年歸母凈利潤正增長的有40家，負增長的有49家，增速為0%~30%的公司數(shù)量最多，達到16家；通信板塊2019年虧損的15家公司中，有10家于2019年扭虧為盈，5家繼續(xù)虧損。部分個股業(yè)績大幅下滑，主要受商譽減值、壞賬，或擔保等事項影響。如，高新興2020年虧損11.03億元，主要原因是計提資產(chǎn)減值損失7.9億（其中商譽減值5.7億）；*ST邦訊因違規(guī)擔保事項、計提長期資產(chǎn)減值等致2020年虧損2.43億元；立昂技術(shù)2020年虧損9.13億元，主要因子公司經(jīng)營不佳，計提商譽減值8.06億元。請參閱最后一頁的重要聲明4通信行業(yè)年報綜述圖表3：

通信板塊

2020歸母凈利潤（億元）及同比情況圖表4：

通信板塊

2020歸母凈利潤增速各區(qū)間公司個數(shù)20192020+100%以上+50%~+100%+30%~+50%0%~+30%-30%~0%9920018016014012010080642.03%11.37%1616-50%~-30%-100%~-50%從盈到虧718416816511601181540扭虧為盈10420虧損減少0虧損擴大1SW通信合計SW通信剔除部分個股后合計05101520資料來源：Wind，中信建投資料來源：Wind，中信建投圖表5：

通信板塊

2020年較

2019年業(yè)績波動較大個股營收（億元）歸母凈利潤（億元）說明金額1,014.51210.7425.73同比增長同比增減107.14金額42.601.020.20同比增長同比增減2019年處置辦公樓收益

26.88億元，致2019年基數(shù)較高。中興通訊烽火通信中嘉博創(chuàng)11.81%-17.25%-89.55%扭虧為盈(8.88)(8.76)12.60-14.55%-18.64%(35.88)(5.89)疫情影響，計提存貨跌價損失

2.57億元。2019年計提商譽減值

12億元，致

2019年基數(shù)偏低。2019年計提商譽減值

6.8億元，2020年沖回預計負債

2.3億元。*ST高升8.746.05%1.35%0.500.481.010.44扭虧為盈扭虧為盈7.312019年計提資產(chǎn)減值

17.34億元，其中商譽減值

9.19億元，致

2019年基數(shù)偏低。2019年計提資產(chǎn)減值損失

54億元，其中固定資產(chǎn)減值準備約

34億元，商譽減值準備約

20億元，致

2019年基數(shù)偏低。2019年計提商譽減值

10.28億元，計提存貨跌價損失

13.7億，致

2019年基數(shù)偏低。2019年同期確認泰科大廈資產(chǎn)處置收益2.1億元，致

2019年同期基數(shù)較高。2019年轉(zhuǎn)讓易思博

95%的股權(quán)，獲得股權(quán)投資收益

9.2億元。通鼎互聯(lián)35.8621.67鵬博士52.40-13.38%(8.10)1.01扭虧為盈58.52*ST實達特發(fā)信息*ST新海11.5147.221.59-26.04%1.43%(4.06)0.67(5.91)0.11-80.60%-96.46%從盈到虧24.56(3.12)(3.38)-40.07%(1.06)(2.74)2020年計提合并一卡易形成的商譽與無形資產(chǎn)減值損失

1.09億元。恒寶股份恒信東方10.523.30-31.48%-39.55%(4.83)(2.16)0.02-98.01%(0.85)(5.69)(5.13)從盈到虧2020年計提資產(chǎn)減值損失

2.4億元，其中請參閱最后一頁的重要聲明5通信行業(yè)年報綜述營收（億元）-13.63%歸母凈利潤（億元）說明商譽減值損失

1.3億元。2020年計提資產(chǎn)減值損失

7.9億，其中商譽減值

5.7億。高新興金信諾23.2619.61(3.67)(7.16)(11.03)-4.71%0.542019年公司處置江蘇萬邦和常州軌道公司以及購買中航信諾（營口）高新技術(shù)有限公司股權(quán)形成投資收益

1.54億元。2020年計提了壞賬準備

9,621萬元，計提了博威通公司的長期投資減值準備

4,878萬元，因違規(guī)擔保事項，公司根據(jù)法院判決或仲裁裁定，計提了相應的預計負債等約

6,167萬元。-26.76%(0.66)從盈到虧(1.37)*ST邦訊0.19-71.89%-27.17%(0.50)(3.76)(2.43)(9.13)從盈到虧從盈到虧(2.48)2020年，因子公司經(jīng)營狀況不佳，計提商譽減值損失

8.06億元。立昂技術(shù)10.06(10.35)2020年計提上海凡卓商譽減值1.19億元；存貨計提跌價損失準備

9614萬元。2020年計提相應商譽減值損失1.37億元。2020年計提資產(chǎn)減值損失

12.6億元，其凱樂科技永鼎股份85.0032.85-46.41%-2.54%(73.60)(0.86)4.54-48.06%(4.20)(5.81)(5.60)從盈到虧三峽新材25.785.24-18.98%-28.67%(6.04)(2.10)(20.65)(3.61)從盈到虧從盈到虧(20.76)中商譽減值損失

9.7億，計提信用減值損失

7億。2019年沖回或有負債

17.82億元（審計師(18.64)ST信通持保留意見），因此上年同期利潤基數(shù)高。資料來源：Wind，中信建投1.22020年毛利率、費用率下降，凈利率提升2020年，通信板塊毛利率為24.73%，同比下降0.76pct，我們預計與5G規(guī)模建設(shè)初期有關(guān)，如通信主設(shè)備商毛利率下降；期間費用率19.43%，同比下降0.32pct，其中管理費用率同比提升0.21pct，研發(fā)費用率同比提升0.54pct，銷售費用率同比下降1.07pct，預計與疫情有關(guān)，財務(wù)費用率基本持平；凈利率3.43%，同比提升0.67pct。剔除影響較大的個股后，通信板塊2020年毛利率為23.90%，同比下降0.35pct；期間費用率為17.70%，同比下降0.58pct，其中管理費用率同比提升0.24pct，研發(fā)費用率同比提升0.37pct，銷售費用率同比下降1.23pct，財務(wù)費用率基本持平；凈利率為4.64%，同比提升0.26pct。請參閱最后一頁的重要聲明6通信行業(yè)年報綜述圖表6：

通信板塊

2020年利潤率、費用率情況SW通信合計SW通信剔除部分個股后合計30%25%20%15%10%5%-0.76pp-0.35pp-0.32pp-0.58pp24.73%23.90%-1.07pp-1.23pp19.43%17.70%+0.21pp+0.54pp+0.37pp+0.24pp+0.26pp-0.01pp+0.05pp7.32%7.21%6.54%+0.67pp4.64%6.20%5.31%3.31%0.71%0.53%3.43%0%毛利率期間費用率銷售費用率管理費用率研發(fā)費用率財務(wù)費用率凈利率資料來源：Wind，中信建投1.320Q4、21Q1營收及利潤均同比向好通信板塊

20Q2

起營收表現(xiàn)向好，20Q1

受疫情影響基數(shù)較低，21Q1

營收大幅增長。通信板塊

20Q4營收合計

1974.95億元，同比增長

5.61%，環(huán)比增長

8.68%；通信板塊

21Q1營收合計

1795.33億元，同比增長

19.40%，環(huán)比下降

9.10%。從營收增速分布來看，20Q4同比正增長、負增長的公司分別有

62家、40家，其中同比增速為

0%~30%的公司數(shù)量最多，達到

34家，同比增速超過

30%的公司有

28家；20Q4環(huán)比正增長的公司有

71家，其中環(huán)比增速為

0%~30%的公司數(shù)量最多，達到

34家，環(huán)比增速超過

30%的公司有

37家。21Q1，通信板塊

104公司中，營收同比增長的公司達

89家，其中增速為

0%~30%的公司有

27家，營收增速超過

30%的公司達

62家。特別說明：由于通信行業(yè)受下游客戶招標采購與落地執(zhí)行的節(jié)奏影響，以及春節(jié)等節(jié)假日也會影響，收入與利潤存在較為明顯的季節(jié)性波動，因此建議更重視同比數(shù)據(jù)，環(huán)比數(shù)據(jù)僅供參考。圖表7：

通信板塊

19Q4-21Q1營收（億元）圖表8：

通信板塊單季度營收同比增速SW通信合計SW通信合計營收增速20202017201920212018250020001500100050025.0%20.0%15.0%10.0%5.0%19.4%179525%20%15%10%5%197518701840181715047.9%7.5%5.6%0.0%-1.2%-5.0%-10.0%-15.0%0%-9.3%Q1Q2Q3Q4-5%-10%019Q420Q120Q220Q320Q420Q1資料來源：Wind，中信建投資料來源：Wind，中信建投請參閱最后一頁的重要聲明7通信行業(yè)年報綜述圖表9：

通信板塊公司

20Q4營收增速分布圖表10：

通信板塊公司

21Q1營收增速分布環(huán)比增速同比增速環(huán)比增速同比增速11211100%以上50%~100%30%~50%0%~30%100%以上50%~100%30%~50%0%~30%6162714912131924343427262937-30%~0%-50%~-30%-50%以下-30%~0%-50%~-30%-50%以下113201944227010203040010203040資料來源：Wind，中信建投資料來源：Wind，中信建投大額計提、商譽減值影響了

20Q4凈利潤情況，21Q1盈利情況大幅改善。通信板塊

20Q4歸母凈利潤合計-26.17億元，同比虧損減少

72.63%；如剔除影響較大個股，則

20Q4歸母凈利潤合計

30.28億元，同比增長

412.53%。20Q4通信板塊業(yè)績表現(xiàn)較差，主要受部分公司計提大額商譽減值、預計負債等影響，但較

19Q4有明顯好轉(zhuǎn)。通信板塊

21Q1歸母凈利潤為

65.92億元，同比增長

111.87%。圖表11：

通信板塊

19Q4-21Q1歸母凈利潤（億元）SW通信合計歸母凈利潤（億元）SW通信剔除部分個股后合計（億元）841005074646657443131307019Q420Q120Q220Q320Q4(26)21Q1(50)(100)(150)(95)資料來源：Wind，中信建投請參閱最后一頁的重要聲明8通信行業(yè)年報綜述圖表12：

通信板塊單季歸母凈利潤同比增速圖表13：

通信板塊剔除部分個股后單季歸母凈利同比增速20212017200%202020182000.00%20212017202020182019（右軸）2019（右軸）400%300%200%100%0%40.00%20.00%0.00%1000.00%0.00%100%0%-1000.00%-2000.00%-3000.00%-4000.00%-5000.00%-6000.00%-7000.00%Q1Q2Q3Q4-20.00%-40.00%-60.00%-80.00%-100%-200%-300%-400%Q1Q2Q3Q4-100%資料來源：Wind，中信建投資料來源：Wind，中信建投超半數(shù)公司

20Q4

盈利同比改善。通信板塊

19Q4盈利的公司共有

69家，其中

20Q4歸母凈利潤實現(xiàn)同比正增長的有

28家，同比負增長的有

41家，19Q4虧損的

32家公司中有

16家

20Q4扭虧為盈。20Q1

受疫情影響較大，21Q1

盈利普遍改善。通信板塊

20Q1盈利的公司僅有

54家，其中

39家

21Q1盈利實現(xiàn)正增長，50家

20Q1虧損的公司中有

23家

21Q1扭虧為盈。圖表14：

通信板塊公司

20Q4歸母凈利潤增速分布圖表15：

通信板塊公司

21Q1歸母凈利潤增速分布環(huán)比增速同比增速環(huán)比增速同比增速12+100%以上+50%~+100%+30%~+50%0%~+30%14+100%以上569+50%~+100%+30%~+50%0%~+30%-30%~0%3811561665141310-30%~0%10117-50%~-30%-100%~-50%從盈到虧10-50%~-30%-100%~-50%從盈到虧4422151814161891744扭虧為盈16扭虧為盈232虧損減少9虧損減少121813虧損擴大7虧損擴大39051015200510152025資料來源：Wind，中信建投資料來源：Wind，中信建投1.420Q4、21Q1毛利率同比下滑，凈利率同比提升通信板塊20Q4整體毛利率為23.46%，同比下降0.41pct，環(huán)比下降1.61pct；期間費用率20.11%，同比上升0.59pct，環(huán)比上升0.90pct；凈利率為-0.72%，同比上升3.77pct，環(huán)比下降6.49pct。剔除影響較大個股后，通信板塊剩余公司20Q4整體毛利率22.41%，同比下降0.16%，環(huán)比下降1.81%；期間費用率18.67%，同比上升0.88pct，環(huán)比上升1.11pct；凈利率2.67%，同比提升1.44%，環(huán)比下降3.01%。請參閱最后一頁的重要聲明9通信行業(yè)年報綜述通信板塊21Q1整體毛利率為25.24%，同比下降1.61%，環(huán)比提升1.78%；期間費用率19.36%，同比下降1.53pct，環(huán)比下降0.74pct；凈利率為4.84%，同比上升1.66pct，環(huán)比上升5.55pct。剔除影響較大個股后，通信板塊剩余公司21Q1整體毛利率為23.82%，同比下降1.21%，環(huán)比提升1.41%；期間費用率17.14%，同比下降1.32pct，環(huán)比下降1.53%；凈利率4.60%，同比提升0.67pct，環(huán)比提升1.93pct。圖表16：

通信板塊利潤率和費用率情況圖表17：

通信板塊剔除部分個股后利潤率和費用率情況毛利率期間費用率研發(fā)費用率銷售費用率財務(wù)費用率毛利率期間費用率研發(fā)費用率銷售費用率財務(wù)費用率管理費用率凈利率管理費用率凈利率30%25%20%15%10%5%26.86%20.89%30%25%20%15%10%5%25.24%19.36%25.03%18.46%24.47%24.63%19.21%24.27%24.22%17.56%23.88%19.52%23.46%23.82%17.14%22.57%17.79%22.41%20.11%18.67%17.78%16.18%6.35%0.32%5.74%0.31%5.77%0.80%5.68%0.72%4.84%0.64%4.60%0.28%3.93%0.57%3.17%2.67%0.54%0.94%1.25%0.58%1.24%-0.72%20Q40%0%-4.49%19Q420Q120Q220Q321Q119Q420Q120Q220Q320Q421Q1-5%-5%資料來源：Wind，中信建投資料來源：Wind，中信建投2.電信運營商經(jīng)營拐點出現(xiàn)，有望持續(xù)向好2.12020年三大運營商經(jīng)營狀況整體向好，21Q1營收增速均創(chuàng)近年新高21Q1三大運營商（港股，下同）合計實現(xiàn)營收

3875億元，同比增長

10.75%。其中，中國移動實現(xiàn)營收

1984億元，同比增長

9.43%；中國電信實現(xiàn)營收

1069億元，同比增長

12.7%；中國聯(lián)通實現(xiàn)營收

822.72億元，同比增長

11.44%。中國移動與中國電信營收增速在

20Q2同比轉(zhuǎn)正，并逐季提高，中國聯(lián)通

20Q1-21Q1營收增速均取得正增長，但因基數(shù)問題，存在一定波動，在

21Q1三大運營商營收增速均創(chuàng)近年新高。21Q1三大運營商合計實現(xiàn)歸母凈利潤

344億元，同比增長

5.84%。其中，中國移動實現(xiàn)歸母凈利潤

241億元，同比增長

2.3%；中國電信實現(xiàn)歸母凈利潤

64億元，同比增長

10.6%；中國聯(lián)通實現(xiàn)歸母凈利潤

38.43億元，同比增長

21.38%。20Q2，中國電信、中國聯(lián)通凈利潤增速同比轉(zhuǎn)正，受資產(chǎn)減值影響，20Q4利潤增速有所回落，實際經(jīng)營情況良好。中國移動利潤增速

20Q3轉(zhuǎn)正，20Q4增速達

5.6%，21Q1略有回落。請參閱最后一頁的重要聲明10通信行業(yè)年報綜述圖表18：

中國移動單季度營收增速圖表19：

中國移動單季度歸母凈利潤增速12.0%10.0%8.0%中國移動9.5%15.0%8.1%9.0%10.0%5.0%5.6%2.3%6.0%6.0%4.0%2.0%0.0%-2.0%-4.0%0.2%-0.2%-0.8%4.1%0.0%2.0%-5.0%0.8%-12.3%-18.8%-0.3%-10.0%-15.0%-20.0%-25.0%-0.9%-2.0%資料來源：Wind，中信建投資料來源：Wind，中信建投圖表20：

中國電信單季度營收增速圖表21：

中國電信單季度歸母凈利潤增速12.7%14.0%12.0%10.0%8.0%中國電信15.0%10.6%0.8%8.7%10.0%5.0%6.2%7.0%2.2%4.9%1.0%6.0%4.0%2.0%0.0%-2.0%-4.0%-2.2%-2.2%0.0%0.8%-5.0%-10.0%-15.0%-20.0%0.4%-1.4%-2.1%-18.0%資料來源：Wind，中信建投資料來源：Wind，中信建投圖表22：

中國聯(lián)通單季度營收增速圖表23：

中國聯(lián)通單季度歸母凈利潤增速14.0%12.0%10.0%11.4%50.0%37.5%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%6.9%6.6%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%-2.0%-4.0%21.4%10.5%10.8%3.9%10.1%3.1%6.4%2.2%2.7%0.9%-13.9%-10.0%-20.0%-3.2%資料來源：Wind，中信建投資料來源：Wind，中信建投請參閱最后一頁的重要聲明11通信行業(yè)年報綜述2020年，三大電信運營商經(jīng)營總體向好，營業(yè)收入，通信服務(wù)收入，凈利潤均同比增長。營收與通信服務(wù)收入方面，2020年，三大電信運營商營收合計

1.47萬億元，同比增長

3.77%，增速同比提升

3.25pp。其中，中國移動實現(xiàn)營收

7680.7億元，同比增長

2.97%，中國電信實現(xiàn)營收

3935.6億元，同比增長4.74%，中國聯(lián)通實現(xiàn)營收

3038.4億元，同比增長

4.59%。2020年，三大電信運營商通信服務(wù)合計收入

1.35萬億元，同比增長

3.77%，增速同比提升

2.89pp。其中，中國移動實現(xiàn)通信服務(wù)收入

6957億元，同比增長

3.16%；中國電信實現(xiàn)通信服務(wù)收入

3738億元，同比增長

4.53%；中國聯(lián)通實現(xiàn)通信服務(wù)收入

2758億元，同比增長

4.32%。圖表24：

三大運營商營業(yè)收入（億元）圖表25：

三大運營商營收同比增速中國移動中國聯(lián)通中國電信合計中國移動中國電信中國聯(lián)通146553038160001400012000100008000600040002000014048141221381627481334912766277033128%6%4%2%0%29093771290537572742352339363662708420167405201773682018745920197681202066832015201520162017201820192020-2%-4%資料來源：Wind中信建投資料來源：Wind，中信建投圖表26：

三大運營商通信服務(wù)收入（億元）圖表27：

三大運營商通信服務(wù)收入同比增速中國移動中國電信中國聯(lián)通中國移動中國聯(lián)通中國電信合計16000140001200010000800060004000200001345327581285012964124842490331010%8%11740111262637350426443576241030966%2353293337384%2%0%668420176709201867442019695720205841201562342016201520162017201820192020-2%-4%-6%資料來源：Wind，中信建投資料來源：Wind，中信建投歸母凈利潤方面，三大電信運營商合計實現(xiàn)歸母凈利潤

1412億元，同比增長

1.95%。其中，中國移動歸母凈利潤

1078億元，同比增長

1.13%，2019年為下滑

9.46%；中國電信歸母凈利潤

209億元，同比增長

1.62%，2019年為下滑

3.27%；中國聯(lián)通歸母凈利潤

125億元，同比增長

10.26%。我們認為，三大電信運營商盈利狀況明顯改善主要得益于市場競爭趨于理性、資費降幅得到控制、5G逐步帶動流量增長等。請參閱最后一頁的重要聲明12通信行業(yè)年報綜述圖表28：

三大運營商歸母凈利潤（億元）圖表29：

三大運營商歸母凈利潤增速中國移動中國電信1492中國聯(lián)通中國移動合計中國電信中國聯(lián)通（右軸）13921385141212513471274610221220%15%10%5%500.00%10620118186113205180209400.00%300.00%200.00%100.00%0.00%11432017117820181085201510871066201910780%201520162017201820192020-5%-10%-15%-100.00%-200.00%20162020資料來源：Wind，中信建投資料來源：Wind，中信建投2.221Q1三大運營移動

ARPU均同比正增長2020

年，數(shù)據(jù)流量資費降幅得到控制。2015年，國家推動運營商“提速降費”，三大運營商紛紛制定降費方案，此外三大運營為搶奪客戶，2017年更是先后推出了不限量套餐，政策壓力疊加激烈競爭，導致

2016-2019年流量資費大幅下降。19Q3起，降費壓力逐漸趨緩，2019年

9月三大運營商先后宣布取消不限量套餐，運營商之間的競爭也逐漸趨于理性，流量降幅開始得到控制。2020年，中國移動、中國電信、中國聯(lián)通流量單價分別約為

4.14元/GB、3.68元/GB、2.94元/GB，較

2019年分別下降約

27.13%、25.50%、12.15%，呈收窄趨勢。在經(jīng)過多輪的提速降費之后，國內(nèi)三大電信運營商的數(shù)據(jù)流量資費均已大幅下降。我們認為數(shù)據(jù)流量資費已不再是國計民生關(guān)注的焦點，政策上進一步引導運營商大幅降低數(shù)據(jù)流量資費的可能性已較低。此外，隨著

5G

用戶滲透率的提升，DOU（戶均月度流量）有望進一步增長。截至

2021年

3月，三大運營商合計擁有

5G套餐用戶

3.92億戶，總體滲透率約

24.4%，其中中國移動

1.89億戶、中國電信

1.11億戶、中國聯(lián)通

9185萬戶。表觀來看，5G

套餐滲透率已經(jīng)接近

25%，但

DOU

并未顯著增長，主要原因是辦理了

5G套餐的用戶并不代表真正在使用

5G網(wǎng)絡(luò)。我們認為市場應更關(guān)注

5G

網(wǎng)絡(luò)用戶數(shù)，真實的“機、網(wǎng)”均為

5G的用戶比例目前仍較低，未來隨著

5G網(wǎng)絡(luò)建設(shè)的完善將帶來

5G網(wǎng)絡(luò)用戶滲透率的提升，進而拉動

DOU的增長。從韓國數(shù)據(jù)來看，2020年

12月，韓國

5G用戶的

DOU為

26.12GB/戶/月，是

4GDOU的

2.8倍。目前，中國移動開始公布

5G網(wǎng)絡(luò)用戶數(shù)，今年

3月底達到

9276萬戶，滲透率近

10%，3月當月凈增1509萬戶。我們認為，市場更應關(guān)注

5G網(wǎng)絡(luò)用戶數(shù)，因為這代表了真正使用了

5G網(wǎng)絡(luò)的用戶數(shù)。隨著5G網(wǎng)絡(luò)用戶數(shù)的增加，對于數(shù)據(jù)流量的增長將啟動明顯的拉動作用，進而帶動運營商

DOU與收入增長。請參閱最后一頁的重要聲明13通信行業(yè)年報綜述圖表30：

三大運營商流量單價與

DOU情況資料來源：中國移動、中國電信、中國聯(lián)通，中信建投資費降幅收窄疊加

5G普及帶來的

DOU提升，2020年中國聯(lián)通

ARPU值實現(xiàn)同比增長，中國移動、中國電信

ARPU值降幅收窄。21Q1中國移動、中國電信

ARPU值增速同比轉(zhuǎn)正，中國聯(lián)通

ARPU值同比高增。2020年，中國移動、中國電信、中國聯(lián)通移動用戶

ARPU值分別為

47.4元/戶/月、44.1元/戶/月、42.1元/戶/月，同比增長-3.5%、-3.7%、4.2%。21Q1，中國移動、中國電信、中國聯(lián)通移動用戶

ARPU值分別為

47.4元/戶/月、45.6元/戶/月、44.6元/戶/月，同比增長

0.9%、2.7%、11.5%。圖表31：

三大運營商

ARPU（元/戶/月）圖表32：

三大運營商

ARPU同比增速中國移動67.0中國電信中國聯(lián)通中國移動中國電信中國聯(lián)通11.5%70.065.060.055.050.045.040.015.0%10.0%5.0%615454.148.247.857.557.756.34.2%55.555.154.82.7%0.9%53.150.549.1480.0%47.447.444.145.646.346.445.745.8-5.0%-10.0%-15.0%40.442.144.6資料來源：Wind，中信建投資料來源：Wind，中信建投我們認為，移動用戶

ARPU是計算的結(jié)果，與每個季度的新增用戶量、套餐分拆規(guī)則、季節(jié)性促銷等有關(guān)。因此，我們更應該關(guān)注移動用戶

ARPU的季度同比變化，而非季度環(huán)比，同時也不能過分關(guān)注移動用戶

ARPU單一指標的變化，畢竟可能還存在套餐拆分變化導致的表觀失真，因此應結(jié)合公司總體收入與利潤的變化。雖然如此，但我們依然認為，三大電信運營商的移動用戶

ARPU均有望延續(xù)一季度的良好表現(xiàn)，實現(xiàn)全年同比增長。請參閱最后一頁的重要聲明14通信行業(yè)年報綜述2.3三大運營商發(fā)力產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)，帶來新增長空間在傳統(tǒng)業(yè)務(wù)增長相對乏力的背景下，三大運營商均紛紛加大政企市場拓展力度，發(fā)展產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)等新興業(yè)務(wù)。中國移動踐行“決勝在云”策略，積極打造“云網(wǎng)一體、云數(shù)融通、云智融合、云邊協(xié)同”的差異化優(yōu)勢，聚焦智慧城市、智慧交通、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)等重點領(lǐng)域，持續(xù)推進“網(wǎng)+云+DICT”服務(wù)。中國電信致力于“云改數(shù)轉(zhuǎn)”，打造數(shù)字化平臺，構(gòu)建云網(wǎng)融合的基礎(chǔ)設(shè)施，為垂直行業(yè)賦能注智，通過“自研+合作”相結(jié)合，構(gòu)建豐富的應用生態(tài)，承載客戶信息化需求，支撐客戶轉(zhuǎn)型升級。中國聯(lián)通搶抓數(shù)字產(chǎn)業(yè)化和產(chǎn)業(yè)數(shù)字化發(fā)展機遇，推進“云

+智慧網(wǎng)絡(luò)

+智能應用”融合營銷模式，聚焦重點行業(yè)應用類產(chǎn)品做深做透，與混改合作伙伴、行業(yè)龍頭等公司深化業(yè)務(wù)層面合作，并成立多家合資公司，強強聯(lián)合，優(yōu)勢互補。2020年，中國移動政企市場實現(xiàn)收入

1129.20億元，同比增長

25.8%；中國電信產(chǎn)業(yè)數(shù)字化業(yè)務(wù)（非政企市場全部收入）實現(xiàn)收入

839.68億元，同比增長

9.7%；中國聯(lián)通產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)（非政企市場全部收入）實現(xiàn)收入427.26億元，同比增長

30.0%。IDC

業(yè)務(wù)方面，2020年，中國移動、中國電信、中國聯(lián)通分別實現(xiàn)收入

162億元、280億元、196億元，同比增長

54.3%、10.1%、20.8%。云計算業(yè)務(wù)方面，2020年，中國移動、中國電信、中國聯(lián)通分別實現(xiàn)收入

92億元、112億元、38億元，同比增長

360.0%、58.0%、62.7%。圖表33：

三大運營商

IDC業(yè)務(wù)收入（億元）及增速圖表34：

三大運營商云計算業(yè)務(wù)收入（億元）及增速中國移動中國電信中國聯(lián)通中國移動中國電信中國聯(lián)通中國移動YoY中國電信YoY中國聯(lián)通YoY中國移動YoY中國電信YoY中國聯(lián)通YoY3002502001501005028060.0%120100806040200112400.0%25454.3%360.0%350.0%300.0%250.0%200.0%150.0%100.0%50.0%2349250.0%40.0%30.0%46.8%196711621621384510538145.8%2420.8%20.0%7217.9%8.6%2062.7%58.3%10.1%10.0%0.0%1310597.39%00.0%201820192020201820192020資料來源：中國移動、中國電信、中國聯(lián)通，中信建投資料來源：中國移動、中國電信、中國聯(lián)通，中信建投2.4共建共享節(jié)省資本開支，營運支出可管可控共建共享節(jié)省資本開支，折舊及能源費用也有望得到有效控制。5G時代網(wǎng)絡(luò)建設(shè)由以往的三家運營商各建一張網(wǎng)變?yōu)樗募疫\營商建設(shè)兩張網(wǎng)絡(luò)。中國移動將與中國廣電共建共享

700MHz5G網(wǎng)絡(luò)，而

700MHz具有超強的網(wǎng)絡(luò)覆蓋能力，有望幫助雙方用最少的投入實現(xiàn)最好的網(wǎng)絡(luò)覆蓋。中國電信與中國聯(lián)通雙方已經(jīng)通過共建共享累計共節(jié)省投資超過

760億元人民幣，且共建共享由

5G拓展到

4G，2020年新增

4G共享基站

17萬座，雙方共節(jié)省投資

90億元人民幣。此外，5G網(wǎng)絡(luò)將與

4G網(wǎng)絡(luò)長期共存，我們預計未來將以

4G優(yōu)先承載個人基礎(chǔ)流量，將以

5G作為個人熱點流量的補充以及政企用戶行業(yè)專網(wǎng)的主要承載。在此思路之下，我們認為

5G網(wǎng)絡(luò)的覆蓋更為追求“有的放矢”，疊加

5G向

6G的演進仍需要

7-8年的時間，也就意味著運營商不會面臨“3G到

5G快速迭代、網(wǎng)絡(luò)加速建設(shè)”的問題。所以，我們預計運營商的

Capex在