核心觀點1、市場過于悲觀，低估帶來機會：從2023年1月以來，快遞股是交運中下跌幅度最大板塊，截至5月30日，快遞（中信）指數(shù)下跌18.04

；各快遞上市公司Q1均錄得業(yè)績正增長，股價與業(yè)績出現(xiàn)趨勢背離。龍頭公司進入低預(yù)期、低股價，部分公司進入低估值狀態(tài)。2、國內(nèi)快遞業(yè)務(wù)的潛在增長可能被低估：2022年全國快遞量增速首次低于10

，發(fā)生在疫情背景下，2023年1-4月快遞量已恢復(fù)到15

以上的增速；同時龍頭市占率有望持續(xù)提升，獲得高于行業(yè)的業(yè)績增長水平；最后成本下降和效率提升，預(yù)計會使快遞價格持續(xù)下降，進一步促進快遞量的增速提升。3、國際快遞發(fā)展的前景可能被低估：中國電商在全球有著強大的生命力，未來的發(fā)展前景可能超過我們的想象；中國快遞公司伴隨中國電商成長而來，積累了豐富的經(jīng)驗，雖然會遇到人工成本和法律障礙等各種問題，但中國快遞積累的豐富經(jīng)驗有望帶來先發(fā)優(yōu)勢。4、政府干預(yù)下的價格競爭溫和度可能被低估：雖然我們認(rèn)為價格競爭仍然有空間，電商和快遞龍頭公司都有動力，但我們判斷政府干預(yù)下，價格競爭會保持相對較長時間的溫和狀態(tài)；即使在過去激烈的價格競爭中，部分公司如圓通速遞利潤向下波動幅度較小，體現(xiàn)出強大的抗壓能力。5、看好龍頭快遞企業(yè)的左側(cè)布局機會：圓通速遞2023年P(guān)E估值接近12倍，申通快遞在阿里的賦能下業(yè)務(wù)量和市占率有所提升，順豐控股時效件具有順周期特征，韻達股份在經(jīng)營改善下市占率和報表均具有上升可能。風(fēng)險提示：龍頭市占率提升速度過于緩慢、階段性價格競爭較為激烈、國際快遞業(yè)務(wù)不達預(yù)期2請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明目錄0102040305市場的兩個擔(dān)憂——我們判斷是有三層低估低估之一——電商消費潛在增長率的韌性低估之二——中國電商全球崛起的第二增長曲線低估之三——政府干預(yù)的價格競爭溫和度重點公司推薦及盈利預(yù)測評級風(fēng)險提示063請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明1.1

快遞股弱勢背后隱含的兩個擔(dān)憂2023年以來快遞行業(yè)股價呈現(xiàn)弱勢行情從2023年1月以來，快遞股是交通運輸行業(yè)中下跌幅度最大的板塊，截至5月30日，快遞（中信）指數(shù)下跌18.04

。圖：中信交運三級指數(shù)2023年1月1日至今累計漲跌情況（

）20151050-5-10-15-204資料來源：wind、華金證券研究所注：股價為截至5月30日收盤價請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明鐵路公路港口航運公交航空機場快遞1.1

快遞股價與Q1業(yè)績的背離從具體個股來看，順豐、韻達、申通、圓通2023年以來的累計跌幅分別為17.76

、19.61、2.81、21.25但從上市公司的業(yè)績增長來看，各個上市公司Q1均錄得業(yè)績正增長，股價走勢與業(yè)績增長出現(xiàn)背離圖：2023年各公司股價漲跌幅圖：2023年Q1各公司歸母凈利潤同比增幅68.3%3.0%24.9%4.1%80.0%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%順豐韻達申通圓通-17.76%5資料來源：wind、華金證券研究所注：股價為截至5月30日收盤價請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明-19.61%-2.81%-25.0%-20.0%-15.0%-10.0%-5.0%0.0%順豐韻達申通-21.25%圓通請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明61.2擔(dān)憂一：快遞行業(yè)進入低增長時代一方面市場擔(dān)心電商滲透率提升紅利消失另一方面擔(dān)心時效商務(wù)快遞已經(jīng)遇到增長天花板從月度同比數(shù)據(jù)來看，從規(guī)模以上快遞企業(yè)收入同比增長的平均中樞有一定的下滑，2022年多個月份低于10

的水平資料來源：wind、華金證券研究所-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%0.0200.0400.0600.0800.01,000.01,200.02012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-01圖：單月規(guī)模以上快遞收入及同比增速當(dāng)月（億元） yoy（%）請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明71.3擔(dān)憂二：電商快遞價格競爭再次風(fēng)起月度數(shù)據(jù)顯示快遞的價格重新開始下降根據(jù)上市公司公告，順豐、圓通、韻達和申通23Q1的快遞價格分別同比增長為-2.70

、-2.28、-3.29、-3.94。資料來源：wind、公司公告、華金證券研究所120.0%100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%-20.0%-40.0%-60.0%2019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-04圖：2023年Q1各快遞公司單票快遞價格同比增幅順豐 韻達 申通 圓通請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明8目錄0102040305市場的兩個擔(dān)憂——我們判斷是有三層低估低估之一——電商消費潛在增長率的韌性低估之二——中國電商全球崛起的第二增長曲線低估之三——政府干預(yù)的價格競爭溫和度重點公司推薦及盈利預(yù)測評級風(fēng)險提示06請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明92.1國內(nèi)快遞行業(yè)增長的韌性被低估年度行業(yè)快遞增速首次出現(xiàn)業(yè)務(wù)量低增長，2022年全國快遞量同比增長為2.12022年的低增長是疫情背景下產(chǎn)生，具有特殊性在2022年之前，全國快遞量的增長一直高于29資料來源：wind、華金證券研究所0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%0.0200.0400.0600.0800.01,000.01,200.02013201420152016201720182019202020212022全國快遞業(yè)務(wù)量（億件）yoy（%）圖：全國快遞量以及同比增長示意圖請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明102.1全國快遞量增速在2023年得到修復(fù)Q1順豐、圓通、申通等快遞公司快遞業(yè)務(wù)量的同比增長分別為18.07

、20.04 、和24.34資料來源：wind、公司公告、華金證券研究所表：

Q1順豐、圓通、韻達、申通等快遞公司快遞業(yè)務(wù)量及同比增速時間快遞業(yè)務(wù)量（億件）同比（）順豐韻達圓通申通順豐韻達圓通申通2021Q427.9854.3549.0134.413.51%19.71%12.74%20.03%2022Q124.343.137.1326.99-1.94%19.62%18.06%26.18%2022Q226.6942.3143.7229.820.60%-9.17%2.48%10.73%2022Q328.2245.7445.936.478.33%-2.80%8.51%29.93%2022Q431.5244.9448.0436.212.65%-17.31%-1.98%5.23%2023Q128.6938.2744.5733.5618.07%-11.21%20.04%24.34%2.1電商滲透率仍有上升空間2022年雖然快遞量同比增速有所回落，但電商滲透率持續(xù)保持提升2022年實物商品網(wǎng)上零售額達到119,642億元，滲透率為27.2

。滲透率相比2021年提升2.7個百分點。0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%02000040000600008000010000012000014000020152016201720182019202020212022圖：實物商品網(wǎng)上零售額及滲透率實物商品網(wǎng)上零售額（億元） 滲透率（%）11資料來源：wind、華金證券研究所請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明2.12023網(wǎng)上零售增速也有所回升2023年Q1網(wǎng)上零售增速恢復(fù)到近10其中實物網(wǎng)上銷售額較網(wǎng)上服務(wù)零售額保持更高的增長水平，一定程度上說明快遞業(yè)務(wù)量保持較高增速的韌性基礎(chǔ)圖：單季網(wǎng)上商品和服務(wù)零售額、實物商品網(wǎng)上零售額及對應(yīng)同比增速-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%05000100001500020000250003000035000400004500018Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q1單季網(wǎng)上商品和服務(wù)零售額（億元）yoy（單季網(wǎng)上商品和服務(wù)零售額，%）12資料來源：wind、華金證券研究所請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明單季實物商品網(wǎng)上零售額（億元）yoy（單季實物商品網(wǎng)上零售額，%）請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明132.2龍頭公司市占率提升有望持續(xù)即使是行業(yè)進入低增速階段，行業(yè)龍頭有望依托綜合優(yōu)勢持續(xù)提升份額，帶來業(yè)績增長2017年來，優(yōu)質(zhì)龍頭公司的市占率整體保持提升狀態(tài)2017年之前，由于行業(yè)增速保持40-50

以上高增長，導(dǎo)致大量中小企業(yè)進入資料來源：wind、公司公告、華金證券研究所16.0%14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%18.0%2013201420152016201720182019202020212022順豐韻達申通圓通圖：快遞公司市占率請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明142.2龍頭公司競爭力穩(wěn)定，但市占率仍有空間盈利能力、定價能力、服務(wù)品質(zhì)和市占率已經(jīng)正相關(guān)資料來源：wind、國家郵政局、華金證券研究所時間第一名第二名第三名第四名第五名第六名第七名第八名2016順豐EMS中通圓通中通韻達百世宅急送2017順豐EMS中通韻達圓通中通百世宅急送2018順豐EMS京東快遞中通韻達圓通百世中通2019順豐EMS京東快遞韻達中通百世中通圓通2020順豐京東快遞EMS中通韻達百世圓通中通2021順豐京東快遞EMS中通韻達2022Q1順豐京東快遞EMS中通韻達圓通申通德邦2022Q3京東快遞順豐EMS中通圓通韻達申通德邦表：快遞企業(yè)公眾服務(wù)滿意度排名30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%-10.0%2016201720182019202020212022圖：2016-2022年各快遞公司銷售凈利率中通 韻達 圓通 申通 順豐請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明152.2龍頭公司市占率與利潤規(guī)模正相關(guān)2022年快遞迎來價格競爭緩和各個龍頭企業(yè)利潤修復(fù)式增長強勁龍頭公司利潤規(guī)模顯著和競爭力正相關(guān)，為持續(xù)的市占率提升奠定基礎(chǔ)資料來源：wind、華金證券研究所圖：2022年快遞企業(yè)歸母凈利潤及同比增速0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%140.0%0.010.020.030.040.050.060.070.080.0中通快遞順豐控股圓通速遞韻達股份申通快遞2022年歸母凈利潤（億元）yoy（%）請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明162.2并購事件不斷進一步提升行業(yè)集中度行業(yè)集中度提升的事件持續(xù)發(fā)生除了依靠品質(zhì)以及價格競爭提升市場份額，各龍頭公司也在不斷通過并購手段提升市占率收購之后的業(yè)務(wù)整合，一定程度上帶來快遞量在龍頭公司之間的再次分配資料來源：wind、公司公告、華金證券研究所表：近三年快遞行業(yè)收并購事件時間被收購方收購方具體信息8月14日，京東在港交所公告，于2020年8月已訂立最終協(xié)議，本公司子公司京東物2020.8跨越速運京東物流流將收購于中國專門從事限時速運服務(wù)的知名現(xiàn)代化綜合速運企業(yè)跨越速運之控股權(quán)益，收購以總對價人民幣30億元收購跨越速運現(xiàn)時股份及認(rèn)購跨越速運已發(fā)行新股份進行2021.2德邦物流韻達控股2月1日，德邦股份非公開發(fā)行股票申請獲得中國證監(jiān)會發(fā)審會審核通過，韻達控股注資6.14億元入股德邦物流2021.2嘉里物流順豐控股2月10日，順豐控股公告，擬斥資175.55億元部分要約收購嘉里物流

51.8

股權(quán)。2021.10百世快遞極兔速遞10月29日,百世集團和J&T極兔速遞(以下簡稱“極兔”)共同宣布達成戰(zhàn)略合作意向,百世集團同意其在國內(nèi)的快遞業(yè)務(wù)以約68億元人民幣的價格轉(zhuǎn)讓給極兔2022.3德邦物流京東物流3月，德邦物流股份有限公司在證交所發(fā)布公告，宣布京東以89.79億元收購其66.4965

的股份，旗下京東卓風(fēng)企業(yè)管理有限公司成為間接控股股東2023.5豐網(wǎng)速運極兔速遞5月12日，順豐控股公告將豐網(wǎng)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)讓給極兔速遞，交易作價11.83億元，請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明172.3服務(wù)價格下降進一步刺激需求釋放成本下降帶來快遞價格下降，從而進一步刺激需求潛力從快遞龍頭效率不斷提升的角度，結(jié)合電商平臺自身的動力，快遞服務(wù)價格持續(xù)緩慢下降是大概率事件資料來源：華金證券研究所圖：2023年Q1各個快遞公司的業(yè)績圖圖：價格下降刺激需求示意圖2.3單位運輸成本持續(xù)下降龍頭快遞公司的單位運輸成本持續(xù)下降2022年中通、韻達、圓通單件運輸成本分別相較于2016下降38.55

、35.96

、43.99

。1.000.900.800.700.600.500.400.300.200.100.002016201720182019202020212022圖：2016-2022各快遞公司單位運輸成本（元/件）中通 韻達 圓通18資料來源：公司公告、華金證券研究所請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明2.3成本有繼續(xù)下降的空間資本開支高峰已過——折舊成本邊際增長降低從2021年開始，主要快遞龍頭公司的資本開支不再呈現(xiàn)增長的趨勢，2022年資本開支開始下降2022年中通、韻達、圓通資本開支分別下降20.53

、60.65

、14.82

。10090807060504030201002016201720182019202020212022圖：2016-2022各快遞公司資本開支情況（億元）中通 韻達 圓通 申通19資料來源：公司公告、華金證券研究所請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明20目錄0102040305市場的兩個擔(dān)憂——我們判斷是有三層低估低估之一——電商消費潛在增長率的韌性低估之二——中國電商全球崛起的第二增長曲線低估之三——政府干預(yù)的價格競爭溫和度重點公司推薦及盈利預(yù)測評級風(fēng)險提示06請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明213.1

國際業(yè)務(wù)——快遞公司的第二成長曲線國際快遞巨頭都有較高的國際業(yè)務(wù)，說明國際業(yè)務(wù)既是可行的成長路徑，也是必要的業(yè)務(wù)拓展范圍中國的快遞龍頭已經(jīng)開始國際業(yè)務(wù)布局，2022年順豐、圓通的國際業(yè)務(wù)收入占比分別為18.12資料來源：wind、公司公告、華金證券研究所70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%圓通順豐百世UPSFedExDHL和2.34

。圖：2022年全球典型快遞公司國際業(yè)務(wù)營收占比請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明223.2

跨境電商保持較高增長水平跨境電商是近年來的藍海領(lǐng)域，即使在疫情期間，也顯示出持續(xù)的高增長2019-2021年中國跨境電商物流行業(yè)市場規(guī)模增速分別為39.7

、66.0

、27.6資料來源：探跡大數(shù)據(jù)、華金證券研究所圖：2013-2021年中國跨境電商物流行業(yè)市場規(guī)模0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%020001800016000140001200010000800060004000201320142015201620172018201920202021中國跨境電商物流行業(yè)市場規(guī)模（億元）yoy（%）請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明233.3

拼多多的啟示——海外也在復(fù)制產(chǎn)品性價比始終是消費者的追求之一即使已經(jīng)有電商龍頭，依然可以用性價比切入中國經(jīng)驗在海外有強大的生命力資料來源：公司公告、華金證券研究所注：阿里財年為當(dāng)年4月1日-下一年3月31日0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%250.0%0100002000030000500004000060000700008000090000201720182019202020212022京東GMV圖：京東、阿里巴巴、拼多多GMV數(shù)據(jù)及同比增速（億元，

）阿里巴巴GMV 拼多多GMV yoy（京東）

yoy（阿里巴巴）yoy（拼多多）請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明243.4

中國電商在海外體現(xiàn)出強大競爭力根據(jù)data.ai公布的2023年1月iOS全球購物類App月活用戶排行榜數(shù)據(jù)，Shein排名第2，速賣通排名第7，Temu則排名第17。不斷上升的全球電商用戶量排名，使得這幾家中國基因電商平臺在海內(nèi)外備受關(guān)注。資料來源：data.ai、華金證券研究所表：2023年1月iOS全球購物類App月活用戶排行榜活躍用戶排名公司所屬國家活躍用戶排名公司所屬國家1Amazon美國10Mercari日本2SHEIN中國11Target美國3Shopee新加坡12Wildberries俄羅斯4eBay美國13Mercadolibre阿根廷5Walmat美國14Nike美國6Lazada新加坡15Avito俄羅斯7AliExpress中國16Rakuten

lchiba日本8Aliexpress

Russia中國17Temu中國9Etsy美國請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明253.5

中國電商在海外體現(xiàn)出強大競爭力中國電商因地制宜，結(jié)合中國經(jīng)驗，采用不同策略中國電商成長有望帶動中國快遞公司在全球走強資料來源：公司公告、霞光社、華金證券研究所表：中國四大海外電商出海情況及競爭策略名稱活躍市場區(qū)域自身優(yōu)勢最新動向Shein主要覆蓋北美、中東、拉美等地區(qū)1、“小單快返”模式2、獨立站模式3、通過流量聚合籠絡(luò)忠實買家1、設(shè)計提效，構(gòu)建品牌防御墻2、打造自身平臺，輸出供應(yīng)鏈速賣通覆蓋全球超過200個國家地區(qū)，再韓國、巴西、西班牙等多國建立領(lǐng)先優(yōu)勢1、敢于開拓，掌握全球多國新興市場2、背靠阿里，手握最為發(fā)達的國內(nèi)外物流體系3、積淀深厚，發(fā)揮巨大品牌影響力1、推出商家自運營+全托管服務(wù)的多模式經(jīng)營2、提升到貨時效，多地建設(shè)海外倉、優(yōu)選倉3、關(guān)注商品的性價比和售后服務(wù)，提升購物體驗Temu主要覆蓋北美區(qū)域1、選品極致性價比2、擅長以社交、內(nèi)容等多渠道裂變獲客1、流量為先加速擴張，布局加拿大、澳大利亞市場2、加大招商工廠和工貿(mào)一體化商家，補充供應(yīng)鏈TikTok

Shop已布局東南亞、英國、美國市場1、掌握社交媒體巨大流量基數(shù)，客戶導(dǎo)入便利2、通過內(nèi)容反哺電商營銷，實現(xiàn)內(nèi)容電商1、助力優(yōu)質(zhì)商家快速提升，實現(xiàn)平臺品牌升級2、基于算法優(yōu)勢，精細(xì)化拆分海外市場請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明263.6國際快遞業(yè)務(wù)——國家政策支持近年來，地方政府也發(fā)現(xiàn)跨境電商和國際快遞的藍海商機浙江、上海、廣西、江蘇、福建、廣東、重慶、吉林等省市均有出臺鼓勵政策資料來源：各省市郵政管理局、華金證券研究所表：部分省市助推“快遞出?！惫膭钫邥r間 發(fā)布單位 政策2020年3月浙江《浙江省人民政府辦公廳關(guān)于開展快遞業(yè)“兩進一出”工程全國試點的實施意見》2020年7月國家郵政局、上?！蛾P(guān)于加快推進上海郵政快遞業(yè)高質(zhì)量發(fā)展合作協(xié)議》2020年7月廣西《關(guān)于印發(fā)中國（崇左）跨境電子商務(wù)綜合試驗區(qū)實施方案的通知》2021年2月江蘇《關(guān)于促進全省跨境電子商務(wù)高質(zhì)量發(fā)展的工作意見》2021年4月廈門《廈門市加快境外航空貨運高質(zhì)量發(fā)展的若干措施》2021年6月連云港《關(guān)于促進中國(江蘇)

自由貿(mào)易試驗區(qū)連云港片區(qū)聯(lián)動創(chuàng)新協(xié)同發(fā)展的實施意見》2021年11月唐山《唐山市關(guān)于推進對外貿(mào)易創(chuàng)新發(fā)展的若干措施》2021年12月廣東《關(guān)于推進跨境電商高質(zhì)量發(fā)展的若干政策措施》2022年6月重慶《中國（重慶）自由貿(mào)易試驗區(qū)“十四五”規(guī)劃（2021—2025年）》2022年9月吉林《關(guān)于做好跨周期調(diào)節(jié)進一步穩(wěn)外貿(mào)的實施方案》請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明273.7

快遞公司在國際快遞的布局目前各中國快遞公司的國際業(yè)務(wù)優(yōu)先布局在東南亞地區(qū)資料來源：公司公告、各公司官網(wǎng)、華金證券研究所表：國內(nèi)主要快遞公司東南亞發(fā)展布局策略公司名稱主要業(yè)務(wù)區(qū)域經(jīng)營模式極兔印尼、泰國、越南、馬來西亞、菲律賓、新加坡1、緊密聯(lián)系本土頭部電商Lazada與Shopee，增強客戶粘性。2、國內(nèi)全套智能分揀系統(tǒng)+建立區(qū)域轉(zhuǎn)運+片區(qū)集散+網(wǎng)點收派的形式移植海外，提升收派效率順豐泰國1、加強國際空網(wǎng)建設(shè)，加密新馬泰東南亞流向的全貨機定班航線，完善國際快遞空網(wǎng)布局；2、融合嘉里物流東南亞本土網(wǎng)絡(luò)資源深耕細(xì)作，追平國際頭部快遞水平中通老撾、緬甸、柬埔寨、泰國1、東南亞各國之間的快遞往返業(yè)務(wù):

如

2020

年3

月，開通柬埔寨至越南陸運往返專線2、跨境電商合作:

越南合作伙伴包括

SENDO、來贊寶、淘寶國際等跨境電商；3、冷鏈運輸服務(wù)布局:

中通國際已將冷鏈服務(wù)拓展至老撾、緬甸、柬埔寨、泰國

4

個東南亞國家圓通越南、菲律賓1、依托自有航空網(wǎng)絡(luò)開發(fā)東南亞貨運航線；2、探索跨境電商鐵路班列的運營和產(chǎn)品;韻達馬來西亞、越南1、開發(fā)海上航運路線百世泰國、越南、新加坡1、大力建設(shè)分揀中心和末端站點；2、開啟二級加盟商制度；請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明28目錄0102040305市場的兩個擔(dān)憂——我們判斷是有三層低估低估之一——電商消費潛在增長率的韌性低估之二——中國電商全球崛起的第二增長曲線低估之三——政府干預(yù)的價格競爭溫和度重點公司推薦及盈利預(yù)測評級風(fēng)險提示06請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明294.1

快遞價格競爭進入溫和時代資料來源：各省郵政管理局、國家郵政局、華金證券研究所時間政策具體內(nèi)容2021.3《關(guān)于維護行業(yè)平穩(wěn)有序推進行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的實施意見》義烏郵政管理局發(fā)布《關(guān)于維護行業(yè)平穩(wěn)有序推進行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的實施意見》，要求維護市場秩序、科學(xué)制定增速標(biāo)準(zhǔn),以及保護合法權(quán)益、不得隨意降低派費標(biāo)準(zhǔn)2021.4《浙江省快遞業(yè)促進條例（草案）》浙江省政府審議通過《浙江省快遞業(yè)促進條例（草案）》，規(guī)定快遞經(jīng)營者不得以低于成本的價格提供快遞服務(wù)；電子商務(wù)平臺經(jīng)營者不得利用技術(shù)等手段阻斷快遞經(jīng)營者正常服務(wù)；平臺型快遞經(jīng)營者不得禁止或者附加不合理條件限制其他快遞經(jīng)營者進入2021.7《價格違法行為行政處罰規(guī)定（修訂征求意見稿）》市場監(jiān)管總局發(fā)布《價格違法行為行政處罰規(guī)定（修訂征求意見稿）》，界定低價傾銷行為及相應(yīng)的處罰標(biāo)準(zhǔn)2022.1《快遞市場管理辦法（修訂草案）》國家郵政局就《快遞市場管理辦法（修訂草案）》開始公開征求意見，以促進快遞業(yè)高質(zhì)量發(fā)展為主線，堅持問題導(dǎo)向，從而適應(yīng)快遞市場監(jiān)督管理工作實際，更加有效規(guī)范市場主體經(jīng)營行為，促進快遞業(yè)持續(xù)健康發(fā)展2022.4《關(guān)于加快建設(shè)全國統(tǒng)一大市場的意見》中共中央國務(wù)院印發(fā)《關(guān)于加快建設(shè)全國統(tǒng)一大市場的意見》，依法查處不正當(dāng)競爭行為。對市場主體、消費者反映強烈的重點行業(yè)和領(lǐng)域，加強全鏈條競爭監(jiān)管執(zhí)法，以公正監(jiān)管保障公平競爭2022.7《2022年全省快遞市場秩序整頓專項行動工作方案》江蘇省郵政管理局印發(fā)《2022年全省快遞市場秩序整頓專項行動工作方案》，著力整治快遞“黃?！薄⒗每爝f服務(wù)“刷單”、低價無序競爭、快遞末端服務(wù)不規(guī)范等突出問題。2022.11《快遞服務(wù)》國家標(biāo)準(zhǔn)（征求意見稿）關(guān)于征求《快遞服務(wù)》國家標(biāo)準(zhǔn)（征求意見稿）意見的通知在國家郵政局網(wǎng)站公布，征求意見稿提出成本分區(qū)，要求快遞服務(wù)主體根據(jù)產(chǎn)品種類、服務(wù)距離等因素，科學(xué)測算成本，以快件收寄地所在縣到寄達地所在縣為基本單元，向用戶公布服務(wù)時限和服務(wù)價格，且不應(yīng)無正當(dāng)理由以低于成本價格提供快遞服務(wù)。惡性競爭影響就業(yè)和民生，政府出臺政策干預(yù)2021年以來，國務(wù)院、市場監(jiān)管總局、國家郵政局、江蘇以及義烏等地方郵政局陸續(xù)出臺政策，對快遞行業(yè)的惡性價格競爭進行指引表：政策頻發(fā)引導(dǎo)快遞行業(yè)良性競爭請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明304.2

價格競爭進入溫和時代政策干預(yù)下，2022年迎來快遞服務(wù)價格的首次上漲，尤其是以電商快遞為主的龍頭公司價格上升更為明顯韻達、圓通、申通的快遞服務(wù)價格分別上漲25.6

、17.0

、9.5資料來源：wind、公司公告、華金證券研究所圖：2022年各快遞公司快遞單價變化幅度-5.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%韻達圓通申通順豐請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明314.3長期看，價格下降有潛力，電商公司有動力電商經(jīng)過長期發(fā)展，意味著長期存活的賣家以業(yè)務(wù)量大的居多日均300票，也就是一年10萬單的業(yè)務(wù)量，快遞降價0.1元，一年能節(jié)省成本1萬元資料來源：wind、華金證券研究所表：不同業(yè)務(wù)規(guī)模對應(yīng)快遞降價幅度節(jié)省成本的敏感性分析快遞降價幅度（元）業(yè)務(wù)量規(guī)模(萬)0.05 0.1 0.15 0.250.250.50.751100.511.52150.751.52.253201234251.252.53.755301.534.564.4長期看，價格下降有潛力，龍頭公司有動力圓通中通韻達申通極兔第一梯隊和第二梯隊快遞公司終端價差有0.2-0.3元/票，給第一梯隊公司提供了空間和報表基礎(chǔ)第一梯隊公司已經(jīng)積累了服務(wù)品質(zhì)、利潤、規(guī)模等綜合競爭力優(yōu)勢圖：2023年3月各品牌不同重量規(guī)模電商件價格（元/件） 表：2023年3月各品牌不同重量規(guī)模電商件價差（元/件）0.5公斤以內(nèi) 0.5-1公斤 1-3公斤3.503.002.502.001.501.000.500.0032資料來源：wind、雙壹咨詢、華金證券研究所請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明品牌不同品牌間價差0.5公斤以內(nèi) 0.5-1公斤 1-3公斤中通-圓通-0.070.020.04中通-韻達0.160.300.29圓通-韻達0.230.280.25韻達-申通0.100.140.14申通-極兔0.090.070.074.5節(jié)奏看，中通發(fā)起價格下跌，其他公司跟隨中通由于在利潤端和市場份額具有領(lǐng)先優(yōu)勢，通常優(yōu)先發(fā)起價格競爭其他快遞龍頭處于跟隨狀態(tài)，因此往往業(yè)績端體現(xiàn)有所滯后圖：各快遞公司價格聯(lián)動模式33資料來源：wind、雙壹咨詢、華金證券研究所請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明344.6歷史上，價格戰(zhàn)部分公司影響溫和即使在過去激烈的價格競爭中，部分公司如圓通速遞利潤向下波動幅度較小，體現(xiàn)出強大的抗壓能力圓通速遞2018-2021（快遞價格戰(zhàn)較為激烈的時間段）業(yè)績增速分別為32.0

、-12.4

、5.9、19.1資料來源：wind、華金證券研究所-50.0%-100.0%-150.0%-200.0%150.0%100.0%50.0%0.0%20182019202020212022圖：2018-2022年各快遞公司歸母凈利潤變化幅度韻達股份 順豐控股 申通快遞 圓通速遞 中通快遞請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明35目錄0102040305市場的兩個擔(dān)憂——我們判斷是有三層低估低估之一——電商消費潛在增長率的韌性低估之二——中國電商全球崛起的第二增長曲線低估之三——政府干預(yù)的價格競爭溫和度重點公司推薦及盈利預(yù)測評級風(fēng)險提示065.1重點公司推薦——圓通速遞圓通速遞是通達系快遞公司市占率第二名的龍頭公司，其數(shù)字化經(jīng)營管理能力較為突出，形成了獨特而高效的成本管理體系。除了快遞業(yè)務(wù)，公司貨代業(yè)務(wù)、國際快遞業(yè)務(wù)穩(wěn)步發(fā)展，服務(wù)能力持續(xù)提升，對公司收入形成一定補充，也為創(chuàng)造第二增長曲線奠定基礎(chǔ)。圓通國際拓展國際快遞服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，形成包含全球特快、國際經(jīng)濟快遞、電商小包專線等多元化國際快遞產(chǎn)品體系，有望隨著中國電商在海外的崛起不斷成長。看好圓通速遞未來市占率提升和國際業(yè)務(wù)第二增長曲線，首次覆蓋給予“買入-A”評級：我們預(yù)測2023-

2025年公司歸母凈利潤分別為42.2、50.6

和

58.6億元，對應(yīng)每股收益分別為1.23、1.47

和

1.70元，對應(yīng)PE估值分別為12.6、10.5

和

9.0倍風(fēng)險提示：龍頭市占率提升速度過于緩慢、階段性價格競爭較為激烈圓通速遞重要財務(wù)指標(biāo)2021A2022A2023E2024E2025E營業(yè)收入(百萬元)45,15553,53962,32572,88985,020YoY(

)29.418.616.417.016.6凈利潤(百萬元)2,1033,9204,2175,0585,855YoY(

)19.186.37.620.015.7毛利率(

)8.211.311.211.011.1EPS(攤薄/元)0.611.141.231.471.70ROE(

)9.514.613.514.014.0P/E(倍)25.213.512.610.59.0P/B(倍)2.32.01.71.51.3凈利率()4.77.36.86.96.936請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明資料來源：wind、聚源、華金證券研究所

股價日期：20230531財務(wù)報表預(yù)測與估值數(shù)據(jù)匯總會計年度2021A2022A2023E2024E2025E流動資產(chǎn)1263714136173272127226920現(xiàn)金6128739093921380518158應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款1627963205214752639預(yù)付賬款198255272345375存貨738299113134其他流動資產(chǎn)46115446551255355614非流動資產(chǎn)2158525121269092886230942長期投資254388491589686固定資產(chǎn)1257515103165501822520043無形資產(chǎn)41724494486452245527其他非流動資產(chǎn)45855137500448234685資產(chǎn)總計3422239257442355013457862流動負(fù)債1013711268122681327615322短期借款27682925284728862866應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款43654218578159397724其他流動負(fù)債30044125364044514731非流動負(fù)債1026795805810818長期借款499275285290298其他非流動負(fù)債528520520520520負(fù)債合計1116412064130731408616140資產(chǎn)負(fù)債表單位:百萬元少數(shù)股東權(quán)益455521521521521股本986993993993993資本公積1296313056130561305613056留存收益870912113160882082926312歸屬母公司股東權(quán)益

22604 26673 30641 35526 41201負(fù)債和股東權(quán)益 34222 39257 44235 50134 57862

利潤表 單位:百萬元會計年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E37請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明資料來源：wind、聚源、華金證券研究所

股價日期：20230531營業(yè)收入4515553539623257288985020營業(yè)成本4144047490553206483975594營業(yè)稅金及附加132162185217253營業(yè)費用141228241282329管理費用10511071106011301360研發(fā)費用3250536474財務(wù)費用30148854-40資產(chǎn)減值損失-44-50-56-66-77公允價值變動收益36108797875投資凈收益-29-41-14-21-26營業(yè)利潤28515102538662947422營業(yè)外收入2459273135營業(yè)外支出109109758093利潤總額27675053533862457364所得稅5791089112111871510凈利潤21873964421750585855少數(shù)股東損益8444000歸屬母公司凈利潤21033920421750585855EBITDA 4385 6900 6886 7966 9261圓通速遞（600233）股價（2023-05-31）：15.39元 投資評級：買入-A現(xiàn)金流量表單位:百萬元會計年度 2021A2022A2023E2024E2025E經(jīng)營活動現(xiàn)金流 40687391638283768725凈利潤 21873964421750585855折舊攤銷 16011873161618852192財務(wù)費用 30148854-40投資活動現(xiàn)金流 -7127-5747-3338-3782-4223籌資活動現(xiàn)金流 4504-443-1042-182-149(最新攤薄) 0.61每股經(jīng)營現(xiàn)金流1.141.231.471.70(最新攤薄) 1.18每股凈資產(chǎn)2.151.852.432.53(最新攤薄) 6.577.758.9010.3211.97每股指標(biāo)（元）每股收益會計年度 2021A2022A2023E2024E2025E成長能力營業(yè)收入(%) 29.418.616.417.016.6營業(yè)利潤(%) 28.678.95.616.917.9歸屬于母公司凈利潤(%) 19.1獲利能力86.37.620.015.7毛利率(%) 8.211.311.211.011.1凈利率(%) 4.77.36.86.96.9ROE(%) 9.514.613.514.014.0ROIC(%) 8.412.912.312.712.6償債能力資產(chǎn)負(fù)債率(%) 32.630.729.628.127.9流動比率 1.21.31.41.61.8速動比率 1.11.11.31.51.6營運能力總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 1.51.51.51.51.6應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率 30.341.341.341.341.3應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率 9.611.111.111.111.1估值比率P/E 25.213.512.610.59.0P/B 2.32.01.71.51.3EV/EBITDA 2.41.30.90.2-0.338請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明資料來源：wind、聚源、華金證券研究所

股價日期：20230531主要財務(wù)比率財務(wù)報表預(yù)測與估值數(shù)據(jù)匯總圓通速遞（600233）股價（2023-05-31）：15.39元 投資評級：買入-A5.2重點公司推薦——順豐控股順豐控股是中國最大、全球第四大的快遞物流綜合服務(wù)商，時效件為公司營收和利潤主力，供應(yīng)鏈及國際業(yè)務(wù)有望未來打開公司二次增長曲線。時效件增長與宏觀經(jīng)濟相關(guān)度較高，在疫情復(fù)蘇背景下有望受益。其中，生鮮食品類、退貨件和工業(yè)件將充分受益消費與生產(chǎn)的復(fù)蘇；2023

年鄂州機場轉(zhuǎn)運中心全面投運，有望對降低經(jīng)營成本帶來較大業(yè)績彈性?？春脮r效快遞順周期特征和鄂州機場帶來成本彈性，首次給予順豐控股“買入-A”評級：我們預(yù)測2023-

2025年公司歸母凈利潤分別為82.6、101.8

和

123.3億元，對應(yīng)每股收益分別為1.69、2.08

和

2.52元，對應(yīng)PE估值分別為28.1、22.8

和

18.8倍風(fēng)險提示：時效件進度低增長階段、鄂州機場階段性可能帶來折舊大幅增加順豐控股重要財務(wù)指標(biāo)2021A2022A2023E2024E2025E營業(yè)收入(百萬元)207,187267,490295,588329,541365,881YoY(

)34.529.110.511.511.0凈利潤(百萬元)4,2696,1748,25610,18312,330YoY(

)-41.744.633.723.321.1毛利率(

)12.412.512.612.812.9EPS(攤薄/元)0.871.261.692.082.52ROE(

)4.07.18.69.710.6P/E(倍)54.337.528.122.818.8P/B(倍)2.82.72.52.32.0凈利率()2.12.32.83.13.439請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明資料來源：wind、聚源、華金證券研究所

股價日期：20230531財務(wù)報表預(yù)測與估值數(shù)據(jù)匯總會計年度2021A2022A2023E2024E2025E流動資產(chǎn)9411290673106638103252131774現(xiàn)金3531541063443244425559410應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款3075925797367003297544383預(yù)付賬款29363465360942774478存貨15471948191123812378其他流動資產(chǎn)2355518401200941936321124非流動資產(chǎn)115788126169127128128208128984長期投資72607858796180838212固定資產(chǎn)3692643657448924604246423無形資產(chǎn)1866719488206192172122536其他非流動資產(chǎn)5293455165536575236151813資產(chǎn)總計209900216843233766231460260758流動負(fù)債7602277677882407745095948短期借款1839712838156181422814923應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款2346824748284913072134930其他流動負(fù)債3415740091441323250246095非流動負(fù)債3596340880392903771936066長期借款1916726400248102323921585其他非流動負(fù)債1679614480144801448014480負(fù)債合計111985118557127531115170132013資產(chǎn)負(fù)債表單位:百萬元少數(shù)股東權(quán)益1497212022129401407115441股本49064895489548954895資本公積4620143996439964399643996留存收益2919434382416845069561611歸屬母公司股東權(quán)益829438626493296102219113303利潤表40請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明資料來源：wind、聚源、華金證券研究所

股價日期：20230531會計年度單位:百萬元2021A 2022A 2023E 2024E 2025E營業(yè)收入207187267490295588329541365881營業(yè)成本181549234072258459287453318715營業(yè)稅金及附加479477668726783營業(yè)費用28382784340137914209管理費用1503017574177351911320489研發(fā)費用21552223266228923239財務(wù)費用15631712899896653資產(chǎn)減值損失-639-953-946-989-1061公允價值變動收益99-281398674投資凈收益24071025134014061544營業(yè)利潤724811034122961517318349營業(yè)外收入290231241248252營業(yè)外支出404299306334336利潤總額713410967122311508718266所得稅32143963305837724567凈利潤3919700491731131513700少數(shù)股東損益-35083091711311370歸屬母公司凈利潤4269617482561018312330EBITDA 15438 21336 21430 25521 28694負(fù)債和股東權(quán)益 209900216843233766231460

260758順豐控股（002352）股價（2023-05-31）：47.33元 投資評級：買入-A現(xiàn)金流量表單位:百萬元會計年度 2021A2022A2023E2024E2025E經(jīng)營活動現(xiàn)金流 1535832703218491468727521凈利潤 3919700491731131513700折舊攤銷 6984908187721006610360財務(wù)費用 15631712899896653投資活動現(xiàn)金流 -17131-12091-8253-9654-9518籌資活動現(xiàn)金流 21220-16017-10334-5103-2848(最新攤薄) 0.87每股經(jīng)營現(xiàn)金流1.261.692.082.52(最新攤薄) 3.14每股凈資產(chǎn)6.684.463.005.62(最新攤薄) 16.9417.6219.0620.8823.15每股指標(biāo)（元）每股收益會計年度 2021A2022A2023E2024E2025E成長能力營業(yè)收入(%) 34.529.110.511.511.0營業(yè)利潤(%) -28.552.211.423.420.9歸屬于母公司凈利潤(%) -41.7獲利能力44.633.723.321.1毛利率(%) 12.412.512.612.812.9凈利率(%) 2.12.32.83.13.4ROE(%) 4.07.18.69.710.6ROIC(%) 3.35.46.67.78.6償債能力資產(chǎn)負(fù)債率(%) 53.454.754.649.850.6流動比率 1.21.21.21.31.4速動比率 1.11.01.11.11.2營運能力總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 1.31.31.31.41.5應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率 8.79.59.59.59.5應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率 9.39.79.79.79.7估值比率P/E 54.337.528.122.818.8P/B 2.82.72.52.32.0EV/EBITDA 16.711.911.49.57.941請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明資料來源：wind、聚源、華金證券研究所

股價日期：20230531主要財務(wù)比率財務(wù)報表預(yù)測與估值數(shù)據(jù)匯總順豐控股（002352）股價（2023-05-31）：47.33元 投資評級：買入-A5.3重點關(guān)注公司——韻達股份國內(nèi)領(lǐng)先的綜合電商快遞龍頭?？爝f業(yè)務(wù)為韻達股份的最主要的業(yè)務(wù)，開拓了韻達特快、直營客戶、菜鳥裹裹等高附加值的時效產(chǎn)品，陸續(xù)布局了供應(yīng)鏈、國際、冷鏈、末端服務(wù)等豐富的周邊產(chǎn)業(yè)鏈。公司率先探索自動化設(shè)備研發(fā)工作，提高設(shè)備自動化程度，并保持對技術(shù)的升級迭代，在智能設(shè)備等核心資源方面已經(jīng)構(gòu)筑先發(fā)優(yōu)勢?？春霉咀詣踊O(shè)備奠定的先發(fā)優(yōu)勢和開辟第二增長曲線的韻達股份，首次覆蓋給予“買入-A”評級：我們預(yù)測2023-

2025年公司歸母凈利潤分別為24.3、29.3

和36.5億元，對應(yīng)每股收益分別為0.84、1.01

和

1.26元，對應(yīng)PE估值分別為13.6、11.3

和

9.1倍風(fēng)險提示：加盟商穩(wěn)固度下降、階段性價格競爭較為激烈韻達股份重要財務(wù)指標(biāo)2021A2022A2023E2024E2025E營業(yè)收入(百萬元)41,72947,43454,38662,45271,130YoY(

)24.613.714.714.813.9凈利潤(百萬元)1,4771,4832,4262,9313,650YoY(

)5.10.463.620.824.5毛利率(

)9.19.110.710.911.2EPS(攤薄/元)0.510.510.841.011.26ROE(

)9.48.812.513.314.3P/E(倍)22.422.313.611.39.1P/B(倍)2.11.91.71.51.3凈利率()3.53.14.54.75.142請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明資料來源：wind、聚源、華金證券研究所

股價日期：20230531財務(wù)報表預(yù)測與估值數(shù)據(jù)匯總資產(chǎn)負(fù)債表 單位:百萬元會計年度2021A2022A2023E2024E2025E流動資產(chǎn)1168012918144871580520266現(xiàn)金31743907477659959696應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款15071367192818562454預(yù)付賬款284424388544518存貨181208230272298其他流動資產(chǎn)65357011716471387301非流動資產(chǎn)2434525155266712823129525長期投資81980693910741215固定資產(chǎn)1381613785147011552016079無形資產(chǎn)42274308489755176109其他非流動資產(chǎn)54836256613561196122資產(chǎn)總計3602538073411584403649791流動負(fù)債1185313023139001422516705短期借款20281895196219281945應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款53805322674470678610其他流動負(fù)債44455806519552306150非流動負(fù)債82857966789978077613長期借款73736962689568026608其他非流動負(fù)債9121004100410041004負(fù)債合計2013820989217992203124318少數(shù)股東權(quán)益96107107107107股本29032902290229022902資本公積28672889288928892889留存收益1005711397135161613019380歸屬母公司股東權(quán)益1579016976192512189825365利潤表43請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明資料來源：wind、聚源、華金證券研究所

股價日期：20230531會計年度單位:百萬元2021A 2022A 2023E 2024E 2025E營業(yè)收入4172947434543866245271130營業(yè)成本3795143102485945562263140營業(yè)稅金及附加107131119147176營業(yè)費用317413454521593管理費用14671553136015611636研發(fā)費用267308352404460財務(wù)費用214461221189110資產(chǎn)減值損失-27-191-149-186-213公允價值變動收益-9531-13-29-27投資凈收益124118170160143營業(yè)利潤19271973329539524917營業(yè)外收入1524171718營業(yè)外支出7758776168利潤總額18651939323539074866所得稅3694388099771217凈利潤14961501242629313650少數(shù)股東損益1918000歸屬母公司凈利潤14771483242629313650EBITDA 4295 4673 5392 6310 7547負(fù)債和股東權(quán)益 36025 38073 41158 44036 49791韻達股份（002120）股價（2023-05-31）：11.40元 投資評級：買入-A現(xiàn)金流量表單位:百萬元會計年度 2021A2022A2023E2024E2025E經(jīng)營活動現(xiàn)金流 29895291599454387902凈利潤 14961501242629313650折舊攤銷 19162276194222202578財務(wù)費用 214461221189110投資活動現(xiàn)金流 -5857-3802-3302-3649-3755籌資活動現(xiàn)金流 2290-713-1822-570-446(最新攤薄) 0.51每股經(jīng)營現(xiàn)金流0.510.841.011.26(最新攤薄) 1.03每股凈資產(chǎn)1.822.071.872.72(最新攤薄) 5.445.856.637.558.74每股指標(biāo)（元）每股收益會計年度 2021A2022A2023E2024E2025E成長能力營業(yè)收入(%) 24.613.714.714.813.9營業(yè)利潤(%) 8.82.467.019.924.4歸屬于母公司凈利潤(%) 5.1獲利能力0.463.620.824.5毛利率(%) 9.19.110.710.911.2凈利率(%) 3.53.14.54.75.1ROE(%) 9.48.812.513.314.3ROIC(%) 7.36.68.99.710.7償債能力資產(chǎn)負(fù)債率(%) 55.955.153.050.048.8流動比率 1.01.01.01.11.2速動比率 0.70.80.80.91.0營運能力總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 1.31.31.41.51.5應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率 38.233.033.033.033.0應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率 7.88.18.18.18.1估值比率P/E 22.422.313.611.39.1P/B 2.11.91.71.51.3EV/EBITDA 8.57.86.35.23.844請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明資料來源：wind、聚源、華金證券研究所

股價日期：20230531主要財務(wù)比率財務(wù)報表預(yù)測與估值數(shù)據(jù)匯總韻達股份（002120）股價（2023-05-31）：11.40元 投資評級：買入-A5.4重點關(guān)注公司——申通快遞申通快遞是阿里收購的老牌快遞龍頭，是最早成立的快遞公司之一，在加盟商和經(jīng)營方法的底蘊上基礎(chǔ)深厚。精細(xì)化變革疊加成本改善。在阿里的加持下，公司將在物流科技、快遞末端、新零售物流等領(lǐng)域與阿里進一步探索合作，同時公司運輸成本和中轉(zhuǎn)成本下降空間比較大，是公司精細(xì)化管理，降本的主要方向?？春冒⒗镔x能下的申通快遞，首次覆蓋給予“買入-A”評級：我們預(yù)測2023-

2025年公司歸母凈利潤分別為7.5、9.5

和

12.0億元，對應(yīng)每股收益分別為0.49、0.62

和

0.79元，對應(yīng)PE估值分別為20.3、16.1

和

12.7倍風(fēng)險提示：管理改變帶來業(yè)績波動風(fēng)險、單件快遞盈利較少帶來波動風(fēng)險申通快遞重要財務(wù)指標(biāo)2021A2022A2023E2024E2025E營業(yè)收入(百萬元)25,25533,67140,17846,43953,732YoY(

)17.133.319.315.615.7凈利潤(百萬元)-9092887529521,204YoY(

)-2603.2131.6161.526.526.5毛利率(

)2.34.45.65.65.7EPS(攤薄/元)-0.590.190.490.620.79ROE(

)-11.63.38.49.610.8P/E(倍)-16.853.220.316.112.7P/B(倍)2.01.91.71.61.4凈利率()-3.60.91.92.02.245請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明資料來源：wind、聚源、華金證券研究所

股價日期：20230531財務(wù)報表預(yù)測與估值數(shù)據(jù)匯總會計年度2021A2022A2023E2024E2025E流動資產(chǎn)70995203491360617514現(xiàn)金22352166149124973478應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款851935119612671583預(yù)付賬款246304352406471存貨5544726193其他流動資產(chǎn)37131754180218291889非流動資產(chǎn)1166815129158931639717049長期投資9894211327443固定資產(chǎn)56637357804885038972無形資產(chǎn)14681569