證券研究報告市場表現商業貿易海通綜指2022/42022/72022/102023/1相關研究《重視黃金珠寶板塊投資機會》周期略長。各平臺基本延續歷史節奏，抖音5.25開啟預售搶跑，天貓活動周期持致。天貓新增聚劃算直降場，無需湊單直接降價，簡化參與規則，提升購物體驗；進入“全面內容化”，把握直播&短視頻重點領域。抖音降低滿減門檻，新增品牌混資新人禮金，助力商家拉新，平臺提供流量扶持和專享資源位。競爭：品牌折扣力度可觀，超頭內容營銷賦能國貨。①渠道：貨品區隔&促銷策略差異明顯。抖音套組銷售居前，對比各渠道超頭仍具優勢。②品牌：外資品牌優惠力度整體弱于國貨，部分國際品牌年初以來存在提價亦有隱形削弱。②營銷：超頭IP背書，為國貨勢能加碼。據青眼號外公眾號及李佳琦直播間數據測算，5月26日李佳琦共帶貨324個美妝產品，GMV預估約50億元同比增長20%+，其中國產品牌GMV約13.18億元，占直播間26.23%，珀萊雅、可復美、薇諾娜進超頭前期營銷預熱及引流能力仍具有領先地位，在直播間選品偏好相對集中的背景下，具備差異化優勢的品牌如可復美，在今年得以快速突圍獲得背書加持。預售：品牌延續分化，國貨龍頭業績完成度亮眼。①天貓：大盤增長平淡，珀萊雅居前二。分品類，美妝仍是大促核心品類，根據魔鏡數據，截至23年5月29日，美妝類目預售額82.7億，同比增長1.3%。其中，美容護膚類目預售額71.1億元，同比下降2.4%，銷售規模仍維持天貓全類目預售額榜單第1；彩妝類目預售額11.6億，同比增長32.3%，位列全類目預售榜單第5。分品牌，珀萊雅預售第2日一度登頂天貓美妝類目銷售額TOP1，整體GMV前10依舊以外資品牌為主導，與22年排名結構相似。②抖音：強爆發高增長，外資品牌發力。分品類，截至23年5月29日，抖音平臺美妝類目同比增速61%。其中，護膚品、彩妝銷售額同比增速分別為55%、85%，其中面部護膚整體同比增長64%，面部彩妝、唇部彩妝各同比增長106%、67%。分品牌，戀火、彩棠等國貨彩妝品牌預售進度亮眼，國際品牌后起發力，搶占更多頭部位次。內容電商的快速增長與傳統電商的用戶基數形成了新的品牌競爭格局。投資建議：重視龍頭底部及個股困境反轉機會。化妝品年初以來持續表現平淡，估值普遍出現回調，經過2Q調整產品、強化投放、蓄力增長，618成為美妝公司重要驗證窗口。從預售表現來看國貨可圈可點，優質龍頭多渠道發力，業績完成度靚麗，重點關注低估值標的困境反轉機會。結合基本面與估值，建議關注：巨風險提示：行業競爭加劇、獲客成本快速增長、品牌營銷模式無法順應市場變化。2行業研究〃商業貿易行業2活動節奏基本延續，抖音搶跑，天貓周期相對略長。從活動周期來看，①天貓平臺：商家端自5.8開啟蓄水造勢，商品報名時間可持續至6.12；消費者端分為預售期（5.26-5.31）及兩波正式開售，包括開門紅+品類日（6.1-6.13）、狂歡日（6.14-6.20整體活動周期安排與過去基本一致，時間持續6.20，較抖音略長。②抖音平臺：商家擁有更長的報名周期（5.10-6.18用戶端則提前開啟預售，5.25-5.30為預熱期，5.31-6.2為“開門紅”活動，6.3-6.16為“主題日”活動，6.17-6.18為“Bigday”活動。規則簡化門檻降低，貨架+內容邏輯趨于一致。天貓：①跨店滿減核心優惠延續過去的300-50元，上不封頂，可與優惠券疊加；②新增聚劃算直降場，聚劃算直降場，所有商品直接降價，無需湊單一件也打折；單價五折起。抖音：①跨店每滿減門檻降低，對比2022年雙十一，滿減門檻由200元改為150元，相較2023年3〃8大促，滿減力度加大為每滿150-25元；②平臺助力拉新拓客，如新增“品牌混資新人禮金”，從新人禮金由商家全資補貼，到平臺+商家共同補貼，在傳統店鋪全資禮金設臵基礎上，報名品牌混資新人禮金可享受針對平臺重點客戶的額外補貼及專享氛圍。我們認為，本次大促各平臺均開始向全場景發力，貨架和內容驅動并行，短期表現不同主因各自商家側貨架和內容場景的發展基礎和階段差異。天貓：平臺擁有較大體量的商家規模，同時我們注意到，隨著平臺進入“全面內容化”，大促邏輯正在從貨架電商的折扣、湊單滿減等方式，轉向內容層面以影響用戶的消費行為。據千牛頭條報道，2023年淘寶天貓618平臺投入為歷史最高，且參與商家及商品規模再創新高，預計有6000萬商品參與打折，300萬新品在618首發，參與的商家達145萬；未來淘寶將以遠超之前的投入推進全面內容化，阿里媽媽將提供總計23億紅包，為超100萬商家帶來百億流量支持。由過去的“商品即內容”轉化成“內容即商品”，把握直播&短視頻的內容化重點領域。抖音：平臺優勢在于內容驅動，因此其大促邏輯基于流量激勵+內容傳播，本次轉向貨架+內容雙驅動。在爆款場景下，平臺通過0坑位費用、價格補貼、流量激勵等方法助力重點貨品爆發；內容場景下則設臵“好物直播間”、“精選聯盟品類日”等實現商達高效撮合；此外，商城場景作為本次抖音大促第三大驅動力，設臵“超值購”“低價秒殺”兩大頻道，超值購專場作為抖音商城核心頻道，通過限時直降，官方補貼及聯動推廣促進商品在活動期間銷售爆發，打造超級爆款單品。低價秒殺是主打低價心智（價位低、折扣低致力于協助商家在短時間內獲取海量下單用戶。3行業研究〃商業貿易行業3購物券：平臺發放200-20，優惠券疊加使用；聚劃算直降場，所有商品直接降價，無需聚劃算直降場，所有商品直接降價，無需10億專享流量補貼，超直通車：30天精準引流短視頻&直播：將迎來超50000名新主播引力魔方：覆蓋淘寶“猜你喜直通車：30天精準引流逛逛、會場和站外等提供流量扶持；且更精準；加大扶內容場持力度，全程預計實現超超級直播：38大促期間可實現加大扶內容場持力度，全程預計實現超超級直播：38大促期間可實現1 ①跨店每滿減：抖音商城提供核心入口承接滿減貨②新人禮金：部分店鋪首①全民任務賽：完成每日直播掛購物車市場等任務，有機會獲得對應流量②好物直播間：給各行業符合門檻的頭部創作者提供運營支持或貨品補貼，助力其在大促商業評論公眾號，抖音電商營銷觀察公眾號，天下網商公眾，新熵公眾號，賣家2.1精細運營：渠道貨品區隔&促銷策略差異明顯抖音套組銷售居前，超頭直播間仍具價格優勢。橫向來看，本次618期間各品牌的渠道精細化運營趨勢凸顯，①促銷策略差異化，天貓平臺以售賣核心單品+加贈贈品為主，通過增多同款小樣數量的方式提升主產品實際到手量，加碼大單品優惠力度；抖音平臺則以售賣套組+加贈小樣為主。②超頭直播間買贈加碼，李佳琦618直播間的優惠形式也以“買+贈”為主，區別于旗艦店送小樣的模式，李佳琦直播間送出大量正裝，如國貨品牌珀萊雅的雙抗精華、薇諾娜的清透防曬乳，此外部分產品的贈品合計容量甚至高于正裝容量，如珀萊雅紅寶石精華、雅詩蘭黛小棕瓶眼霜等。4行業研究〃商業貿易行業4舒緩修護凍干面膜舒緩保濕特護霜膠原霜發光眼霜外資品牌今年存在普遍性提價，國貨核心單品單價均低至個位數、折扣力度更優。5行業研究〃商業貿易行業5橫向來看，在考慮贈品后，外資品牌核心單品的單價區間跨度大，部分單品如歐萊雅的小金管防曬單價可達2.2元/ml，國貨品牌核心單品單價均降至10元以下，潤百顏的玻尿酸屏障調理安肌面膜單價低至1元/顆。此外，2023年外資品牌出現整體提價趨勢，以部分品牌核心單品測算平均提價比率達大個位數，我們認為這對品牌在活動期內的優惠也造成了隱形削弱，進一步拉高了國貨大促期間的折扣優勢。 品牌單品 明星修護套裝6490 DW持妝粉底液410 膠原霜950973 持妝粉底液430450發光瓶精華 紫熨斗眼霜3503706%黑精華379 480 27%YSL 2.2深度營銷：超頭IP背書，為國貨勢能加碼超頭直播坑位集中，國貨龍頭加坑上新。據青眼號外公眾號及李佳琦直播間數據測算（下同5月26日李佳琦共帶貨324個美妝產品，GMV預估50億元，同比增長20%+。排名前20品牌總GMV為28.07億元，占李佳琦直播間預售首日總GMV的55.9%。從進入直播間的品牌分布來看，外資品牌數量占比達64.76%，GMV約37.05億元，占73.77%，除知名品牌歐萊雅、蘭蔻、雅詩蘭黛，海外高端品牌如海藍之謎外，也有部分小眾品牌如萃樂活、TAKAMI等在直播間實現高銷量；國產品牌GMV約13.18億元，占直播間GMV的26.23%，珀萊雅領跑，可復美、薇諾娜進入TOP10。6行業研究〃商業貿易行業6（A）部分國貨增加新品坑位：如珀萊雅本次618與李佳琦合作單品增加了3個，與李佳琦有過深度內容營銷合作的可復美本次也新增了1款重組膠原乳；彩棠和可麗金本次618均有3款產品登陸直播間。從產品表現來看，5月26日李佳琦直播間共有11個產品銷量超20萬，珀萊雅憑借著早C晚A套裝、紅寶石面霜、雙抗面膜獨占3席。此外，單品銷量超10萬的國貨品牌包括珀萊雅、可復美、薇諾娜等12個，占銷量超10萬品牌數超四成。妝前乳、潤玉無瑕三色遮瑕膏、浮光掠影修容-膠原大膜王、緊致抗皺霜、嘭嘭次拋精華-膠原貼、重組膠原蛋白修護次拋精華、重組膠原乳膠原貼、重組膠原蛋白修護次拋精華（B）內容營銷破圈：超頭與品牌之間的深度合作已由直播間帶貨延伸至品牌建設，通過內容出圈加快對消費者心智的教育，更快地建立品牌核心竟爭點的認知，如李佳琦攜手新世相打造了年度護膚國牌內容IP《成分中國》，先后通過挖掘可復美核心成分的研發過程、溯源自然堂自研核心成分等，來引發情感共鳴，幫助消費者更快認識國貨的我們認為，超頭前期的營銷預熱形式及引流能力仍具有領先地位，目前超頭直播間選品偏好相對集中，除長期合作外，具備差異化優勢的品牌如可復美，在今年得以快速突圍獲得背書加持；而產品力將成為直播間存量競爭的核心，國貨品牌未來有望憑借優質單品進一步搶占直播坑位。3.1天貓：大盤增長平淡，珀萊雅居前二美妝仍是大促核心品類，彩妝單價提升穩定增長。根據魔鏡數據，截至23年5月29日，天貓平臺美妝類目預售額82.7億，同比增長1.3%。其中，護膚類目預售額實現71.1億元，同比下降2.4%，銷售規模仍維持天貓全類目預售額榜單第1；銷量1837萬件，同比下降4.0%；均價387元同比略升1.6%。彩妝類目預售額11.6億，同比增長32.3%，位列全類目預售榜單第5；銷量462萬件，同比增長10.9%；均價251元同比增長19.3%。7行業研究〃商業貿易行業7面部護理套裝預售額實現16.7億元排名第2，同比下降11.7%；乳液面霜和眼部護理分別以28.4%/41.0%的同比增速實現預售額9.3/5.3億元，整體增速遠超其他品類。彩妝細分類目，截至23年5月29日，面部彩妝以56.6%的同比增速實現預售額8.1億元，占彩妝類目預售額70%；唇部彩妝預售額1.5億元，同比增長12.3%；彩妝套裝預售額0.9億元，同比增速23.3%；眼部彩妝預售額為0.6億元，同比下滑20.2%。8行業研究〃商業貿易行業8珀萊雅維持美妝龍頭地位，第一梯隊仍以外資品牌為主。截至5月29日，天貓平臺美妝類目GMV排名前五的品牌分別是歐萊雅（5.1億）、珀萊雅（4.9億）、蘭蔻（4.4億）、雅詩蘭黛（4.0億）和OLAY（3.2億）。整體來看，GMV前10依舊以外資品牌為主導，與22年排名結構相似；珀萊雅作為唯一進入前三的國貨品牌表現亮眼，且在5月27日即位列天貓美妝TOP1，于5月29日為第二名，但其同比增速表現優異，遠高于歐萊雅，我們認為這體現其產品力穩固，運營策略上不過度依賴超頭主播，重視自播積累扎實用戶資產，從而得以實現長期品牌力釋放。2珀萊雅4.974%342.7456789YSL -19% 國貨品牌天貓GMV預售額達成度居前。根據23年品牌銷售額占比22年618全周期銷售額表現來看，GMV累計達成度前7均為國產品牌，其中可復美、可麗金、伊菲271%/175%/141%/113%/109%。珀萊雅在高基數的情況下仍保持亮眼增速，GMV累計達成度為85%。9行業研究〃商業貿易行業93.2抖音：強爆發高增長，外資品牌發力增速61%。其中，護膚品、彩妝在抖音預售期同比增速分別為55%、85%。①護膚細分類目，面部護膚（如精華、面部護理套裝、貼片面膜、乳液面霜、化妝水等）依舊占護膚類目主導地位，整體同比增長64%，占整體類目87%。防曬和眼部護理同比增速次之，分別達46%/4%。②彩妝細分類目，面部、唇部、眼部彩妝分別實現銷售額同比增長106/67/28%。男士彩妝、男士香水和彩妝套裝、分別增長869/380/191%。行業研究〃商業貿易行業蔻、Olay、薇諾娜和歐萊雅，GMV分別達44.7/30.1/29.9/29.4/22.1百萬元，除此之外，累積GMV前10中外資品牌占據6位。我們認為，國產品牌相對具備先發優勢，部分外資品牌入駐抖音時間較晚，但能夠憑借較強的品牌心智實現短期內更高的用戶轉化，在短時間內快速增長，爭奪內容電商的市場份額。排名排名12后329.953%357歐萊雅114.693.0123456789YSL頤蓮16科蘭黎8.2-25%746海藍之謎32.75.1644戀火、科蘭黎、彩棠等國貨品牌預售進度亮眼。截至5月29日，根據品牌23年銷售額占比22年全周期銷售額表現，從高到低前10名中，國貨品牌占據8位。其中戀火、彩棠、毛戈平3個彩妝品牌進度達成各122%/85%/64%，功能性護膚品牌如科蘭黎、薇諾娜、敷爾佳進度各87%/78%/76%。外資品牌中，YSL達成進度為763%，主因22年品牌未發力抖音導致基數較低，外資品牌除此之外，海藍之謎實現累計銷售額進度85%。行業研究〃商業貿易行業（1）行業競爭加劇。近年來，化妝品企業通過線上渠道實現的銷售占比逐年提升，國際知名化妝品品牌也開始重視線上渠道的建設，并逐步加大了線上渠道的營銷力度。相較于本土化妝品品牌，國際知名化妝品品牌依托強勢的品牌地位及強大的資金實力，在市場競爭中占據一定優勢。國際化妝品品牌在線上渠道持續的營銷投入，將會擠壓本土化妝品品牌在線上渠道的銷售份額。（2）獲客成本快速增長。隨著潛在的網購用戶增量趨于穩定，互聯網流量紅利效應逐漸減弱，主要頭部電商平臺的商家競爭日趨激烈，公域流量的獲客邊際效益有所下滑，導致品牌獲客成本快速增長。如果品牌未來不能及時開拓低成本的獲客渠道，制定高效的獲客策略，不斷開拓品牌私域流量池并提升客戶的長期價值，同時各主要頭部平臺的營銷推廣收費標準出現較大不利調整，則可能導致品牌的獲客成本進一步提高，獲客效率下降，進而對經營業績帶來不利影響。（3）營銷模式無法順應市場變化。化妝品企業的競爭一定程度上是營銷模式的競爭，對時尚的敏銳度和對熱點的把握能力，決定了企業能否靈活運用營銷方式，進而擁有先發優勢。而互聯網的高效性也對響應的速度提出了更高的要求。近年來，市場營銷方式發生了較大變化，小紅書、抖音、微博等新興媒體流量呈現爆發式增長，網絡流量入口呈現碎片化的趨勢，營銷渠道更為多元化。如若未來品牌不能及時把握市場營銷模式的變化，迅速捕捉符合市場偏好的營銷模式，則可能出現營銷決策失誤，進而影響經行業研究〃商業貿易行業本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告所采用的數據和信息重點研究上市公司：小商品城,愛美客,千味央廚,特海國際,名創優品,京東集團-SW,天目湖,廣州酒家,東軟教育,首旅酒店,中教控股,富森美,中國東方教育,華熙生物,九毛九,海倫司,永輝超市,海底撈,安克創新,貝泰妮,步步高,重慶百貨,復星旅游文化,周大生,百勝中國,美團-W,雍禾醫療,老鳳祥,錦場以恒生指數為基準；美國市場以標本報告僅供海通證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況本報告僅向特定客戶傳送，未經海通證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或行業研究〃商業貿易行業海通證券股份有限公司研究所(021)23185718dengyong(021)23185715xyg6052@h余文心所長助理(0755)82780398ywx9461@ha余文心所長助理(0755)82780398ywx9461@ha(021)23219399wanglt@h(021)23219747tll5535@hai金融工程研究團隊金融工程研究團隊鄭雅斌(021)23219395余浩淼(021)23185650袁林青(021)23185659黃雨薇(021)23185655張耿宇(021)23183109聯系人fengjr@卓洢萱zyx15314@haitongtx10771@tsh12355@jt13892@tyj13580@金融產品研究團隊倪韻婷(021)23219419唐洋運(021)23185680徐燕紅(021)23219326談鑫(021)23219686莊梓愷(021)23219370譚實宏(021)23185676江濤(021)23185672張弛(021)23185673吳其右(021)23185675滕穎杰(021)23185669聯系人章畫意(021)23185670陳林文(021)23185678魏瑋(021)23185677舒子宸(021)23185679宏觀經濟研究團隊應鎵嫻(021)23185645李俊(021)23154149侯歡(021)23185643聯系人hy15210@王巧喆(021)23185649孫麗萍(021)23185648張紫睿(021)23185652聯系人jps10296@fxl13957@zd14683@高上(021)23185662鄭子勛(021)23219733楊錦(021)23185661余培儀(021)23185663聯系人gs10373@zzx12149@yj13712@鈕宇鳴(021)23219420政策研究團隊石油化工行業余文心(0755)82780398聯系人聯系人jy14213@聯系人zc15254@wm10860@fqh12888@公用事業傅逸帆(021)23185698聯系人余玫翰(021)23185617wanglt@聯系人張冰清(021)23185703zbq14692@有色金屬行業謝鹽(021)23185696甘嘉堯(021)23185615聯系人康百川(021)23212208聯系人聯系人行業研究〃商業貿易行業14肖雋翀(021)23154139華晉書(021)23185608薛逸