宏華數科研究報告：下游需求復蘇，產能擴張開啟新空間一、數碼噴印設備擴產在即，落地后業績有望大幅上升定增加碼數碼噴印設備，項目落地后產能有望大幅上升。根據公司發布的《2022年度向特定對象發行股票證券募集說明書》，公司計劃新建年產3520套的工業數碼噴印設備智能化生產線。擴產產品主要為高速紙轉印數碼印花設備（數碼轉印機）、高速導帶式數碼印花設備（數碼直噴機）、超高速數碼印花機等數碼噴印設備，此次計劃建設的智能化生產線總投資額為8.86億元，擬使用募集資金投資額7億元。根據公司向特定對象發行股票申請文件審核問詢函的回復報告，公司首發募投項目擴產數量為2000套數碼噴印設備，現有產能為1000套數碼噴印設備。2025年公司預計首發募投項目將完全達產，整體產能將達到2010套；此次募投項目預計到2027年將完全達產，屆時公司整體產能將達到4530套，比現有產能上升353%。公司產品供不應求，下游需求持續增長。公司2017-2021年營業收入分別為2.83/4.73/5.91/7.16/9.43億元，復合增長率為35.13%。盡管2020年后海內外紡織業受疫情影響景氣度下行，但公司的收入增長仍舊維持較高水平，充分證明了公司產品的需求旺盛。同時，按照公司預測，2025年和2027年公司數碼直噴機和超高速數碼印花機銷量均大于公司產能，產品屬于供不應求狀態，產銷率超過100%，主要由于下游數碼噴印技術滲透率快速提升，在柔性制造、“小單快反”的背景下，紡織行業對數碼噴印設備的需求量大幅上升。因此，公司的產能擴張迫在眉睫，產能釋放后銷量有望大幅上升。公司產銷率維持高位，產能釋放后收入有望實現快速增長。2017-2021年公司產銷率均處于84%-90%之間，始終位于較高水平。公司此次募投項目預計2年建設期3年達產期，將于2027年實現完全100%達產，因此我們測算2025年開始該項目將逐步釋放收入。根據公司預測，此次募投項目2025-2026年貢獻的營業收入分別為16.8、22.4億元，2027年完全達產后每年將貢獻28億元收入。2021年公司營業收入為9.43億元，此輪產能釋放的營業收入約為公司現有收入的近3倍。預計該項目2025-2027年貢獻營業利潤分別為3.3/4.5/5.7億元，營業利潤率分別為19.57%/20.02%/20.29%；

同時，產能上升后規模效應凸顯，毛利率有望逐漸上升，分別為37.8%/38.2%/38.5%。打造數字化和智能化生產基地，提高生產效率。此次募投項目公司將引進國內領先的立式加工中心、數控焊接系統、噴塑一體化成套設備和組裝自動化流水線等智能化設備，組建工業數碼噴印設備生產線，實現“互聯網+智能生產”，使得工業控制和管理最優化，建成后將大幅度提高公司自動化水平，實現降本增效。預計此次募投費用率略高于公司平均水平。公司預計本次募投無外部借款，不會產生財務費用，預計本次募投項目各年期間費用率包括銷售費用率、管理費用率和研發費用率，分別為6.40%/5.30%/6.50%，略高于公司2019-2021年平均水平。主要由于本次募投新產品研發和推廣帶來銷售費用和研發費用上升，因此本次募投項目預計的研發費用率和銷售費用率略高于報告期內的平均情況。規模效應下公司費用率水平呈現下降趨勢，新市場拓展可能拉動期間費用率上升。隨著銷售規模擴大，公司2017-2021年期間費用率呈現下降趨勢，銷售費用率從2017年的7.8%下降至2021年的5.0%，管理費用率從2017年的7.3%下降至2021年的4.3%，研發費用率從2017年的8.1%下降至2021年的5.9%。隨著未來公司向上下游延伸，公司銷售費用率及管理費用率短期內可能會出現上升趨勢。當公司在新市場占領一定份額，規模逐步擴大后，期間費用率有望逐步下降。未來公司數碼噴印設備收入上升主要源于以下驅動因素：(1)紡織印花行業降本增效的需求；(2)國家政策驅動下數碼噴印技術滲透率快速上升；(3)高端設備需求提高后產品有望上升。（1）紡織印花領域降本增效需求拉動公司銷量增長紡織印花市場向“小單快反”零庫存的商業模式轉型提升了數碼印花設備需求。傳統印花交貨速度慢、印花圖案相對單調、印花精度較低且工藝復雜，而數碼印花設備具備靈活化、高清晰等特點。當前眾多服裝品牌包括國際知名快時尚公司需要根據訂單進行小批量、多批次的生產，同時，面料需要頻繁地設計、再改進，而數碼印花技術滿足傳統印花市場向“個性化、小批量、交貨快、花型多、高品質”轉型的需求，可以大幅縮短生產周期，減少庫存以降低存貨風險。因此，紡織印花行業對于數碼印花設備的需求逐步上升，未來有望持續拉動公司銷量上升。數碼噴印技術成本不斷下降，滲透率穩步增長。隨著數碼噴印技術升級及成本下降，數碼噴印技術對傳統印花工藝的逐步替代勢不可擋。根據公司募集說明書，近5年以來，全球數碼噴墨印花工藝對傳統印花工藝的替代率加速提升，2019年全球數碼噴墨印花工藝應用對傳統印花工藝的替代率達到了7.8%。在紡織品印染領域，預計到2025年全球數碼噴墨印花產量將達150億米，占印花總量比例約27%。預計2025年中國數碼噴墨印花產量達47億米左右，約占國內印花總量的29%，而2018年數碼噴墨印花占國內印花比僅為9%，平均每年數碼噴墨印花占比上升2.9個百分點。數碼印花工藝替代率的提升將帶動公司數碼噴印設備與配套墨水產品的持續快速增長。（2）國家政策驅動下數碼噴印滲透率快速上升。政策驅動紡織行業向數字化和智能化轉型。國務院、工信部和財政部先后頒布了《中國制造2025》、《智能制造發展規劃（2016-2020年）》、《紡織工業“十三五”

發展規劃（2016-2020年）》等產業政策，將“智能制造關鍵技術”列入紡織科技創新重點工程，推進智能化紡織裝備開發，推廣先進的綠色制造技術，支持數碼印花技術的應用。《紡織行業“十四五”發展綱要》提出要重點圍繞纖維新材料、紡織綠色制造、先進紡織制品、紡織智能制造與裝備等四個領域開展技術裝備研發創新，帶動全產業鏈先進制造、智能制造、綠色制造能力逐步達到國際先進水平。因此，政策驅動下公司高速數碼直噴印花機、數碼噴印機銷量有望上升。環保政策驅動下數碼印花替代率上升。在“碳中和”大背景下，環保政策日益趨嚴，各地加強對印染排污指標的控制，印染企業環保成本上升，導致其不得不放棄污染高的傳統印花方式，加速數碼印花的替代。傳統印花技術下，每天完工或生產過程中轉換顏色或換單，都需要對設備墨水回流系統和印版清洗，從而產生大量的廢水，需要專門的處理裝置處理。而數碼印花采用的是全封閉的自動供墨系統裝置，實現按需求加墨，無需洗機，同時數碼印花無需制版，且設備耗能更小。根據公司募集說明書援引《發展中的無水少水印染技術》數據，我國傳統印染行業年用水量為3-5t/100m，是國外同行業的2-3倍，標準煤耗為國際先進水平的1.8倍。而數碼噴印耗電量比傳統印花節約50%，耗水量下降30%，污染程度僅為傳統技術的1/25，相同收益耗能僅為傳統技術的1/30，更加綠色環保。（3）高端設備需求提高后產品均價有望上升公司高端設備溢價能力強，需求有望上升。根據公司向特定對象發行股票申請文件審核問詢函的回復報告，2019-2022年1-6月超高速工業機價格中樞呈現上升趨勢，2022年1-6月單價高達782萬元/臺，主要由于超高速工業機屬于高端定制化產品，因此公司溢價能力較強。預計隨著制造成本、墨水等耗材成本的降低，傳統印花設備的價格優勢減小，超高速工業噴印設備的性價比優勢凸顯，需求有望增加。2019-2022年公司數碼直噴機和數碼轉印機的設備單價穩中有降，主要由于產品結構變化。墨水銷售單價從2019年的90.76元/公斤下降至2022年1-6月的55.85元/公斤，主要由于公司業務規模逐步擴大規模效應凸顯，導致墨水成本下降，公司將成本下降的一部分讓利給客戶，因此單價呈現下降趨勢。此次擴產集中高端產品，有望推動公司均價上升。公司此次募投項目的產品將主要集中在相對高端的機型，采用更多的噴頭以實現更快的打印速度（多個噴頭縱向或橫向排列噴印）和更豐富的色彩組合（每個噴頭對應不同的色彩），因此未來公司產品均價有望上升。二、底層技術通用，橫向擴張打造平臺型公司（一）數碼噴印下游應用領域豐富，空間廣闊數碼噴印技術下游應用場景豐富，滲透率有望快速提升。數碼噴印可應用于紡織印花、包裝印刷、標牌標識、建筑裝潢、電子電路、工藝裝飾以及食品醫療等眾多工業領域。隨著噴印精度、色彩飽和度和噴印速度等技術不斷突破，數碼噴印技術滲透率有望快速提升。根據公司2022年定增募資說明書，目前數碼噴印在紡織領域滲透率約為10%，預計未來五年還將繼續保持30%的速度增長。多個下游領域仍處于導入期，增長空間大。目前數碼印刷設備在包裝、書刊、裝飾建材等領域的滲透率仍處于較低水平，行業發展處于初創期或成長期。根據公司向特定對象發行股票申請文件審核問詢函的回復報告，廣告和標識牌領域多元化程度高，是最早運用數碼噴印技術的領域，噴印滲透率已經達到了80%；而在包裝、標簽、書刊印刷領域，數碼噴印滲透率均不足5%。隨著書籍裝幀設計新穎多樣，起印量要求更加靈活，快遞行業對包裝的需求不斷豐富，數碼噴印滲透率增長空間大。此外，在裝飾建材領域，隨著消費者對于圖案要求的進一步豐富，裝飾建材小單生產將成為市場主流，未來建材數碼噴印市場的行業體量有望超過紡織數碼噴印。包裝、建材裝飾領域需求體量大，可成為公司橫向拓展的新領域。(1)建材領域：根據公司募集說明書援引Bloomberg和中國林產工業協會裝飾紙專業委員會數據，全球的建材裝飾紙市場年產量約為180億米，而中國市場的建材裝飾紙年產量在118億米左右。根據華經產業研究院，2020年中國裝飾原紙市場規模已經達到115億元，若未來數碼噴印技術滲透率提升，市場空間廣闊。(2)包裝領域：包裝印刷應用領域廣，食品、日化、電子、煙酒、醫藥、快遞等領域均需要包裝印刷，市場發展潛力巨大。根據公司募集說明書援引SMITHERSPIRA發布的報告《TheFutureofInkjetPrintingto2023》，在全球印刷品與包裝領域中，數碼噴印市場規模從2013年的434億美元增加到2018年的696億美元，預計2023年將超過1000億美元；數碼噴印占整個印刷市場的比例從2013年的5.7%增加到2018年的8.8%，預計到2023年將增加到13.0%。在中國，隨著國內經濟的騰飛，我國包裝印刷總產值已突破萬億元，數碼噴印技術的成長空間廣闊。建材、包裝領域由少數國際廠商主導，國產廠商通過差異化競爭有望搶占市場。建材、包裝等領域的數碼噴印設備供應商主要為美國、日本、歐洲等地區的廠商，整體設備集成度和技術含量較高，因此單價也較高。我國廠商通過差異化競爭，提供單價較低的產品，產品定位區別于海外龍頭廠商，以此搶占更多的市場份額。在瓦楞紙包裝數碼印刷設備領域，龍頭廠商主要有美國惠普、以色列BennyLanda、德國高寶等，設備單價超過2000萬元。國內廠商漢弘集團、深圳市萬德環保印刷設備有限公司通過提供100-200萬元和30-40萬元價位的包裝數碼噴印設備切入大眾市場，提高市占率。在書刊數碼印刷設備領域，日本佳能設備單價可達1000-2000萬元。在裝飾建材領域，意大利廠商EFI-Reggiani已推出了面向瓦楞紙包裝、瓷磚、木材裝飾、混凝土等等基材的數碼噴印設。宏華數科及國內漢弘集團定位大眾需求，提供100-200萬元的掃描式數碼噴印設備。針對更高端的用戶需求，宏華數科的SinglePass機型可以滿足。因此，產品多樣化也有望推動宏華數科在新興領域的市占率提升。（二）紡織印花領域技術壁壘高，公司橫向擴張具備技術優勢紡織印花領域數碼噴印設備壁壘高，公司橫向延伸具備技術優勢。目前公司設備主要應用于紡織行業，而紡織行業對數碼噴印技術的綜合要求是最高的，因此公司掌握紡織行業數碼噴印技術并占據替代市場領先地位后，在其他細分應用領域的市場拓展中可以憑借技術優勢和規模效應占據優勢，依靠產品性價比提高市占率。紡織行業對數碼噴印技術的要求高主要由于以下原因：(1)紡織品對色域要求更高，瑕疵容忍度低。主要是因為紡織品一般穿著在身上，對比建筑裝飾材料、廣告等觀看距離更近。(2)紡織品材質更軟，柔性材料上的打印更為困難。紙張、建筑裝飾、廣告油布等基材較硬，打印時不易出現褶皺，而布匹材質更軟，在打印輸送的過程中極易受到外力影響出現拉伸，導致花型歪斜、套版不準等瑕疵，墨水控制不精確容易出現滲色、露白等問題，因此紡織品數碼噴印對于技術要求更高。(3)紡織品對打印精度要求更高。布料具有一定的厚度，要求噴頭離布面的距離大于噴頭離紙張的距離，因此，紡織噴印對精度的控制要求也更高。公司已在多領域布局，橫向擴張打造平臺型公司。公司設備在進入新興領域時技術優勢顯著且對比國際龍頭具備性價比優勢，憑借這類優勢公司在多個細分領域已經進行布局，提供建材、包裝及書刊印刷的數碼噴印設備。在瓦楞紙領域，公司計劃與全球包裝紙箱板生產龍頭企業合作，切入瓦楞紙包裝數碼印刷設備市場；同時，公司自建代理商渠道，借助現有的的銷售網絡和市場知名度，通過代理機構開拓全球市場。憑借產品性價比，公司已在其他細分領域實現訂單突破。根據公司向特定對象發行股票申請文件審核問詢函的回復報告，公司現有包裝印刷設備在途發貨1臺，2022年3月，公司已與某上市公司簽訂包裝印刷設備合作協議，最近三年意向訂單數量合計185臺。在書刊印刷領域，2022年上半年，公司已向客戶山東盈科杰數碼科技有限公司供應9套數碼噴印單元，同時向臺灣某客戶發貨1臺整裝設備，產品性價比較高。公司在包裝印刷機書刊印花領域的訂單突破成果顯著，未來有望持續擴張，進一步滲透并拓展至建材裝飾等新興領域，打造平臺型公司。三、縱向延伸，上下游產業鏈全覆蓋公司在紡織領域縱向延伸，有望盡早實現全產業鏈覆蓋。公司制定了以“數碼噴印技術為核心，縱向延伸，橫向拓展”的發展戰略，在上下游產業鏈積極布局。在上游，公司分別投資了天津晶麗和南平藝揚墨業科技有限公司兩家墨水生產企業，提高染料墨水和涂料墨水的自產率；在下游整合方面，公司參股了浙江宏華百錦千印家紡科技有限公司，進軍家紡市場。除此之外，公司計劃收購德國家用紡織品自動化縫制裝備企業TEXPAGmbH，若交易成功，公司將成為柔性供應鏈全套核心裝備的供應商，實現產業鏈全覆蓋。收購賽洋數碼，實現加工組裝自主可控。賽洋數碼主營數碼噴印設備的機架加工及設備組裝，公司于2020年11月取得了賽洋數碼55%的控制權。在收購賽洋數碼之前，公司主要采用核心組件自主把控、委外裝配為主的協同生產模式。收購賽洋數碼后，公司除具備核心的軟件開發、噴頭精載組件等部件的生產能力外，對于機架加工、設備組裝等生產也實現了自主可控。在上游墨水耗材形成完整的相關品類生產能力，有望貢獻新收入增量。公司于2022年3月收購墨水及色漿生產企業天津晶麗的67%股權，于2022年5月增資涂料墨水生產企業南平藝揚墨業取得其11.66%股權，在染料墨水和涂料墨水兩個方面補足公司的產品系列。天津晶麗墨水產品銷售規模增長快速，2021年天津晶麗銷售規模為2020年的2.5倍左右。預計未來1-3年內，天津晶麗后續墨水產品將有80%以上銷售給公司，公司的墨水耗材供應具備充分保障。根據公司預計，2025年天津晶麗收入有望達到107.9億元，息前稅后利潤有望達到19.5億元，對應利潤率為18.0%。隨著公司生產規模擴大，規模效應凸顯，疊加墨水屬于成熟產品，產品單價將逐步下降，預計未來毛利率將略有下降。參股宏華百錦收購德國TEXPA，完善下游布局。在柔性紡織領域，公司參股家紡產品自動化生產企業宏華百錦，進軍下游家紡行業。依托公司的數碼噴墨印花技術，宏華百錦計劃達到年產高檔數碼家紡產品8000萬套的生產能力，打造數碼家紡智能化示范工廠。此外，公司于2022年9月公告擬以2,200萬歐元（約為1.54億元人民幣）收購德國家用紡織品自動化縫制裝備企業TEXPAGmbH，收購完成后公司將具備自動化縫制裝備領域相關技術，進一步打通紡織柔性供應鏈。投資宏華百錦有望樹立下游柔性制造智能工廠樣板，推動公司設備銷售量提升。柔性制造是紡織品工業化生產的重要發展方向之一。當前紡織消費品供應鏈向快反應、零庫存、定制化方向發展，同時家紡行業生產設備向自動化、智能化轉型趨勢顯著，公司通過宏華百錦打造柔性制造的樣本工廠，實現“數字化裝備+智能化工廠+快反供應鏈”，為未來向更多家紡廠家提供高效數碼噴印設備打下基礎。在樣本作用下，未來公司設備銷售量有望進一步上升。收購TEXPA后公司進一步將業務拓展至自動化縫紉裝備，形成完整紡織產業鏈提高競爭力。德國TEXPAGmbH成立于1983年，在家紡自動化縫制裝備領域處于世界前列。公司收購德國TEXPA后產業鏈延伸至下游縫紉領域，并通過和TEXPA的協同效應推動公司收入體量增長。紡織品有三大要素——面料（以織造實現）、色彩/圖案（以印花實現）和款式（以縫制實現），柔性供應鏈的搭建也需要從這三個要素著手。面料織造目前在全球已實現高度市場化，在色彩和圖案方面，公司的數碼印花設備可以實現快反生產線。此次，通過收購縫制自動化設備提供商TEXPA，公司將實現在“縫制”環節的技術布局，進一步打通了紡織柔性供應鏈。同時，銷售渠道的協同效應有望拉動公司海外設備收入的上升。參股中康國創，形成印染設備領域技術協同。中康國創以數碼噴印技術咨詢服務為主業。作為研究系公司，中康國創在印染行業的共性關鍵技術研發可與公司形成技術協同。以目前中康國創進行的數碼噴頭的研發為例，如果研發成功，將解決國內噴頭主要依賴進口的卡脖子局面，進一步提高關鍵零部件國產化程度。公司依靠與中康國創合作可共享研究成果，保持公司在工業數碼噴印技術領域的持續領先地位。四、下游復蘇改善，需求有望迎來上升紡織業固定資本開支上行，設備需求有望迎來上升。2022年1-9月紡織業累計固定資產投資完成額同比上升6.3%，累計值逐漸回歸到疫情前的水平，而2022年1-9月各月的紡織業固定資產投資完成額也恢復至2016年以來較高水平。2022年1-9月紡織服裝、服飾業累計固定資產投資完成額同比上升30.8%，證明下游資本開支復蘇，對于數碼印花設備的需求有望上升。2022年1-9月各個月份的化學纖維制造業固定資產投資完成額幾乎處于2016年以來的最高水平上，化學纖維制造業的新增設備需求有所上升。下游服裝業出口中樞上升，需