萬科&雅戈爾案例1.萬科的資產(chǎn)負(fù)債率與其他公司比較如下，這是否意味著萬科股份的財務(wù)風(fēng)險高于行業(yè)水平？為什么？萬科案例

萬科的資產(chǎn)構(gòu)成來看，占比最大的部分是存貨，而其負(fù)債中占比最大的部分是預(yù)收賬款，對于房地產(chǎn)企業(yè)來說，這就是房屋的預(yù)售。像萬科這樣的房地產(chǎn)龍頭企業(yè)，一般都會提前開始出售，有時甚至是樓盤還未起建房屋就已經(jīng)售罄。萬科的資產(chǎn)負(fù)債率高于其他公司是由于其預(yù)售業(yè)務(wù)比較多，并且每年都在增加，這是萬科的一種商業(yè)模式---OPM，類金融融資模式，其使用的是客戶的預(yù)交款，因此，這并不是說萬科的財務(wù)風(fēng)險就高于行業(yè)水平，因為其負(fù)債中很大一部分是預(yù)收賬款，這屬于商業(yè)信用，是一種無償占用，不是普通的借款，一般不會面臨巨大的還款壓力。2、2012-2013年萬科的凈資產(chǎn)收益率遠(yuǎn)高于行業(yè)均值，萬科的卓越財務(wù)業(yè)績主要依靠哪種商業(yè)模式？（1）對預(yù)收賬款進(jìn)行分析萬科的預(yù)收賬款在總資產(chǎn)中的比重比較大（存貨占比最大，其次就是預(yù)收賬款）；其預(yù)收賬款金額逐年增加，說明預(yù)售規(guī)模在不斷擴(kuò)大。因此，萬科依靠的是以預(yù)收賬款為基礎(chǔ)的OPM模式。(2)萬科各項目預(yù)售比例

萬科大多數(shù)項目的預(yù)售比例都非常大，基本都超過了50%，甚至還有100%的。從而，可以充分說明萬科的商業(yè)模式是以預(yù)收賬款為基礎(chǔ)的OPM模式。（3）萬科現(xiàn)金周轉(zhuǎn)周期

萬科應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)很短，而預(yù)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)很長，說明萬科有效利用了他人的資金，屬于典型的OPM模式。另外，萬科的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)很長，這也符合房地產(chǎn)行業(yè)的特點(diǎn)。

綜上所述，萬科依靠的是OPM模式：類金融融資模式，占用的是客戶的預(yù)交款，這屬于商業(yè)信用，是一種無償占用，既可以降低財務(wù)風(fēng)險，又可以節(jié)省一大筆利息支出，從而最大限度地提高凈利潤，提高凈資產(chǎn)收益率。3.企業(yè)如果想獲得可持續(xù)發(fā)展，除了要有良好的企業(yè)效益，還需要為社會創(chuàng)造價值，從財務(wù)角度看公司近兩年為社會創(chuàng)造多少價值？這些價值如何在不同的要素提供者（人力資本提供者、債券資本提供者、公共服務(wù)提供者和股權(quán)資本提供者）之間進(jìn)行分配？在價值分配上，誰是最大受益者？誰是受損者？價值分配是否公平？為什么？

（1）2012-2013年，萬科創(chuàng)造的社會價值及其在要素提供者之間的分配：2012年2013年（2）價值分配的公平與否：公共服務(wù)提供者和股權(quán)資本提供者是最大受益者，而人力資本提供者和債券資本提供者在價值分配中所占的比例較小，但這并不能說明他們是受損者。首先，萬科的分配制度符合公平性原則；其次，根據(jù)風(fēng)險與收益協(xié)調(diào)的原則：①股權(quán)資本提供者承擔(dān)的風(fēng)險最大，因此分配的價值也應(yīng)該最多；②公共服務(wù)提供者所分配的價值主要是稅收，稅收是社會價值的再次分配，其所占的比例較大也是符合公平原則的；③人力資本提供者和債券資本提供者承擔(dān)的是一般風(fēng)險，因此其只能取得固定收益，同時由于萬科商業(yè)模式的特殊性，其使用的資金主要是預(yù)收款項，不是借款，因此，其本身債券資本提供者就比較少，所分配的價值少也屬于正常。

綜上所述，萬科這種價值分配是公平的。企業(yè)分配制度設(shè)計的原則:一、公平性原則

公平性原則是指企業(yè)的產(chǎn)權(quán)主體在相同的規(guī)則下具有同等的機(jī)會分享企業(yè)剩余。

首先,參與分享企業(yè)剩余收益的締約者是平等的產(chǎn)權(quán),不能因為產(chǎn)權(quán)主體投入企業(yè)的資本形態(tài)不同而給予差別的對待,即非歧視性原則;

其次,所有的產(chǎn)權(quán)主體參與分享企業(yè)剩余收益遵循統(tǒng)一的規(guī)則,任何一個都不可以例外;

第三,企業(yè)的參與者都應(yīng)該接受市場的競爭法則,收益的分配不僅要實現(xiàn)內(nèi)部公平而且還要外部公平。企業(yè)分配制度設(shè)計的原則:二、風(fēng)險與收益協(xié)調(diào)原則

風(fēng)險與收益協(xié)調(diào)原則是指擁有企業(yè)所有權(quán)的人力資本與物力資本所有者共享企業(yè)創(chuàng)造的收益,共同承擔(dān)企業(yè)的風(fēng)險。

首先,企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營過程中,沒有物力資本人力資本將失去作用的對象,而沒有人力資本物力資本將失去價值創(chuàng)造的主體,企業(yè)剩余收益的產(chǎn)生最終都必須依賴于各類資本的相互作用。同時,企業(yè)在運(yùn)行過程中將遇到許多經(jīng)營風(fēng)險必然由擁有企業(yè)所有權(quán)的各類資本所有者共同承擔(dān)。

其次,在人力資本所有者與物力資本所有者共享企業(yè)創(chuàng)造的收益共同承擔(dān)企業(yè)的風(fēng)險的前提下,各類資本所有者因選擇索取剩余收益的方式不同,承擔(dān)的風(fēng)險也會不同。股權(quán)資本承擔(dān)最終風(fēng)險享有最終收益,非股權(quán)資本承擔(dān)一般風(fēng)險分享固定收益,最終體現(xiàn)企業(yè)風(fēng)險與收益一致的原則。1.說明雅戈爾多元化經(jīng)營業(yè)績波動的特點(diǎn)，分析其主要原因。業(yè)績波動的特點(diǎn)：2006年至2011年凈利潤驟升驟降，波動性很強(qiáng)，不穩(wěn)定。在2007年和2009年達(dá)到高峰，2008年出現(xiàn)下跌，2011年跌到了2008的水平。雅戈爾集團(tuán)股份有限公司創(chuàng)建于1979年，1993年采用定向募集方式設(shè)立雅戈爾集團(tuán)股份有限公司，實現(xiàn)了股份集團(tuán)化。1998年11月，公司向社會公眾公開發(fā)行境內(nèi)上市內(nèi)資股（A股）股票5500萬股并上市交易（公司代碼：600177，簡稱“雅戈爾”），1998～2005年，公司的控股股東為寧波盛達(dá)發(fā)展公司。2006年至今，公司控股股東為寧波雅戈爾控股有限公司（持股比例為31.41%）。雅戈爾集團(tuán)于1992年開始涉足房地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)，相繼在寧波、蘇州等地累計開發(fā)住宅、別墅、商務(wù)樓等各類物產(chǎn)300萬平方米。公司于1993年開始涉足金融投資業(yè)務(wù)領(lǐng)域，最初首先是從股權(quán)投資領(lǐng)域介入，隨后才一步步進(jìn)入證券、銀行等領(lǐng)域。雅戈爾集團(tuán)同時還涉足國際貿(mào)易、酒店、旅游等行業(yè)。發(fā)展至今，雅戈爾已經(jīng)確立了以品牌服裝、地產(chǎn)開發(fā)、金融投資三大產(chǎn)業(yè)為主體，多元并進(jìn)的經(jīng)營格局。雅戈爾案例原因：

雅戈爾于1999年出資3.2億元投入中信證券，后因中信證券上市，股價大幅度提升，2006～2007年雅戈爾通過多次減持中信證券的股份累計套利80多億元。自2002年以來稚戈爾在房地產(chǎn)行業(yè)高歌猛進(jìn)，業(yè)務(wù)收入由起始時的5億元左右，增加到2007年的近22億元。房地產(chǎn)對業(yè)績的貢獻(xiàn)不容忽視。此時的雅戈爾可謂風(fēng)光無限.

而2008年的熊市給了雅戈爾當(dāng)頭一棒，當(dāng)時投資的海通證券和金馬股份股價持續(xù)下跌，計提了的資產(chǎn)減值損失大約14億，然而變幻莫測的股市不但沒有讓雅戈爾止步，反而激起了更多的熱情，企業(yè)繼續(xù)走著投資擴(kuò)張的道路，2008年12月，雅戈爾聘請上海凱石投資管理有限公司作為其資產(chǎn)投資管理顧問機(jī)構(gòu)，開始了更大規(guī)模的金融投資活動，2009～2012年間，公司通過定向增發(fā)認(rèn)購的方式，累計向A股市場投入超過100億元現(xiàn)金，2009年雅戈爾通過同樣擅長的方法取得了不錯的業(yè)績。與此同時，雅戈爾2009～2010年實現(xiàn)的房地產(chǎn)投資預(yù)售收入分別達(dá)71億元和118億元，這兩個領(lǐng)域的輝煌業(yè)績共同締造了雅戈爾的黃金期。

但并非屢試不爽，2011年中國資本市場經(jīng)歷了較大的動蕩，股市發(fā)生大幅度波動，雅戈爾好運(yùn)不再，雅戈爾參與的13家上市公司的增發(fā)，其中有8家浮虧，金融投資業(yè)務(wù)的凈利潤驟降，當(dāng)年金融投資業(yè)務(wù)實現(xiàn)凈利潤僅為4.9億元，較上年12.5億元減少7.6億元，下降60.90%。2012年投資板塊業(yè)績進(jìn)一步惡化，產(chǎn)生虧損2.3億元，持有的可供出售金融資產(chǎn)浮盈較年初增加9.74億元，風(fēng)險可見一斑。2013年雅戈爾的投資事出現(xiàn)了巨大虧損。然而，企業(yè)對于這樣的事實卻熟視無睹，繼續(xù)走著投資擴(kuò)張的道路。隨著政府對房地產(chǎn)市場的調(diào)控，房地產(chǎn)市場出現(xiàn)了“量價齊跌”的現(xiàn)象，雅戈爾風(fēng)光不再，公司2011年在寧波、蘇州、杭州、上海四個城市主城區(qū)的商品住宅成交面積分別同比下降15%、23%、53%和24%。公司財報顯示，公司的存貨近幾年一直呈現(xiàn)上漲趨勢，其中2010年、2011年和2012年，雅戈爾的存貨分別為187.27億元、233.07億元和234.73億元，其中房地產(chǎn)存貨占據(jù)90%以上比例。2013年雖然實現(xiàn)了預(yù)售收入147.83億元，較上年同期（2012年預(yù)售金額80.26億元）增長84.18%，但因土地價格高漲、市場供應(yīng)放量而需求走弱，市場競爭加劇，行業(yè)利潤逐步下降。大型房企還可以憑借融資成本、高周轉(zhuǎn)、大縱深的規(guī)模優(yōu)勢攤薄風(fēng)險，而像雅戈爾這樣只是將房地產(chǎn)作為多元化發(fā)展一個板塊的企業(yè)就面臨著巨大的風(fēng)險。2．雅戈爾多元化經(jīng)營戰(zhàn)略的動機(jī)是什么？

(1)緊跟國內(nèi)經(jīng)濟(jì)熱點(diǎn)。

2006年左右我國宏觀經(jīng)濟(jì)比較明顯的外在表征是樓市的逐漸火熱，特別是在國家經(jīng)濟(jì)建設(shè)快速發(fā)展和住房需求增長的強(qiáng)力推動下，國內(nèi)房地產(chǎn)市場保持了較快速度的發(fā)展，市場供需總體兩旺。2007年全國全年完成的房地產(chǎn)開發(fā)投資同比增長了30.2%，其中商品住宅投資增長32.1%;土地購置面積同比增長1%;商品住宅新開工面積同比增長21.3%，商品住宅竣工面積同比增長5%;商品住宅銷售面積同比增長247%，商品住宅梢售額同比增長46.5%。而2007年的股市無疑也是宏觀經(jīng)濟(jì)的一大熱點(diǎn)。據(jù)央行公布的2007年金融市場運(yùn)行情況顯示，2007年國內(nèi)股票市場總體大幅上揚(yáng)。從2007年年初開始上證指數(shù)便持續(xù)上行，在年中連續(xù)突破3000點(diǎn)、4000點(diǎn)兩個關(guān)口后，于10月16日收于6092.06點(diǎn)，達(dá)到歷史最高點(diǎn)，此后上證指數(shù)沖高回落，在5000點(diǎn)附近后寬幅震蕩調(diào)整，年末上證指數(shù)收于5261.56，較年初上漲了2545.84點(diǎn)，漲幅達(dá)93.74%。2．雅戈爾多元化經(jīng)營戰(zhàn)略的動機(jī)是什么？

(2)國內(nèi)服裝行業(yè)經(jīng)營業(yè)績萎縮。目前服裝紡織行業(yè)的競爭日趨激烈，加上國內(nèi)加工能力嚴(yán)重過剩，雖然部分地區(qū)形成了集群地效應(yīng)，但由于工藝?yán)淄?、產(chǎn)品單一，并且缺乏資力雄厚的龍頭企業(yè)來帶動局部技術(shù)革新，所以服裝行業(yè)利潤上升的空間在逐漸減少。而放眼國際市場，國內(nèi)服裝業(yè)也是，憂患不斷。2007年，全國和廣東紡織服裝出口的增幅分別為18.9%和18.7%。此外，人民幣的不斷升值也消耗了很大部分利潤。據(jù)統(tǒng)計，2007年以來，企業(yè)出口換匯成本已經(jīng)提高了20%-25%，如果人民幣繼續(xù)升值，服裝紡織出口企業(yè)的生存問題將受到考驗。如此看來，服裝紡織行業(yè)的經(jīng)營日益艱難將使得行業(yè)洗牌在所難免，爆發(fā)的生存危機(jī)也就迫使一大部分的企業(yè)從依靠產(chǎn)能向采取多元化經(jīng)營轉(zhuǎn)型。2．雅戈爾多元化經(jīng)營戰(zhàn)略的動機(jī)是什么？

(3)稚戈爾的自身情況。一方面，作為已連續(xù)十年居于國內(nèi)行業(yè)龍頭地位的企業(yè)(1998年擊敗杉杉集團(tuán)，成為國內(nèi)服裝業(yè)第一企業(yè))，稚戈爾在本行業(yè)上升的動力明顯不足。2001年以來，其主導(dǎo)產(chǎn)品(西服、襯衫)的銷售年增長率平均僅為8.76%，其間甚至出現(xiàn)過下跌。另一方面，服裝行業(yè)的低增長與總體經(jīng)濟(jì)的高速增長形成了顯明對比，其他一大批產(chǎn)業(yè)的表現(xiàn)十分突出，這對于前些年通過服裝業(yè)積累了一定資本的稚戈爾來說，不能不說是很大的誘惑。

3．通過與服裝行業(yè)企業(yè)大楊創(chuàng)世（股票代碼：600233）、杉杉股份（股票代碼：600884）的比較，總結(jié)雅戈爾多元化經(jīng)營的成效。

大楊創(chuàng)世2006-2013年凈利潤變化杉杉股份2006-2013年凈利潤變化

3．通過與服裝行業(yè)企業(yè)大楊創(chuàng)世（股票代碼：600233）、杉杉股份（股票代碼：600884）的比較，總結(jié)雅戈爾多元化經(jīng)營的成效。

雅戈爾2006-2013年凈利潤變化

從三家企業(yè)的凈利潤來看，“無多元化打算，也無并購計劃”的大楊創(chuàng)世業(yè)績一直很穩(wěn)定，該企業(yè)留存了大量現(xiàn)金（現(xiàn)金比率極高），過于保守，沒有充分利用現(xiàn)金進(jìn)行投資，所以業(yè)績平平，遠(yuǎn)在雅戈爾之下，也不及采取了橫向多元化模式發(fā)展的杉杉股份。杉杉不論是資產(chǎn)規(guī)模還是營業(yè)收入都與雅戈爾相差甚遠(yuǎn)，所涉及的高科技領(lǐng)域更是回報周期長、風(fēng)險大。但其多元化轉(zhuǎn)型之路比較平穩(wěn)，從償債能力、經(jīng)營現(xiàn)金流和存貨周轉(zhuǎn)率分析，其財務(wù)風(fēng)險低于雅戈爾。雖然杉杉已經(jīng)成為我國最大的鋰離子電池材料綜合供應(yīng)商，同時擁有成熟完整的產(chǎn)品體系，正在逐步踐行“投資多元化、經(jīng)營專業(yè)化”的發(fā)展理念。但應(yīng)當(dāng)看到，杉杉股份在主業(yè)服裝業(yè)務(wù)上的滑坡，是其多元化道路上不可回避的硬傷。

而雅戈爾的多元化貢獻(xiàn)顯著。雅戈爾2007年的年度財務(wù)報表顯示，當(dāng)年公司實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤達(dá)24.76億元，較上年同比增長近20%。而由證券投資業(yè)務(wù)所帶來的投資收益為稚戈爾2007年的業(yè)績做出了巨大的貢獻(xiàn)，如拋售持有的中信證券股票計4506.5627萬股，累計獲得投資收益達(dá)24.65億元。此外，稚戈爾還在二級市場頻繁買賣其他股票，近70次短線操作75%都獲利，如短炒福田汽車賺了238萬元，買賣馬鋼認(rèn)購權(quán)證賺了300多萬元，西部礦業(yè)、中國人壽、中國石化、民生銀行等股票投資都使公司獲利100萬元以上。另外，雅戈爾的房地產(chǎn)業(yè)務(wù)對業(yè)績的貢獻(xiàn)也不容忽視。自2002年以來，稚戈爾在該行業(yè)高歌猛進(jìn)，業(yè)務(wù)收入由起始時的5億元左右，增加到2007年的近22億元。可以看出，原先的服裝紡織加上證券投資和房地產(chǎn)構(gòu)成了稚戈爾現(xiàn)在的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，而且后兩者的業(yè)務(wù)地位在逐漸提高。雅戈爾的多元化舉措在短期內(nèi)成效顯著，但是它的多元化并沒有依托主業(yè)，它在不斷追求做大做強(qiáng)的同時并沒有做精，即在介入的新領(lǐng)域也沒有致力于專業(yè)化的方針，再加上原有主業(yè)的競爭力逐漸姜縮，因此一旦其多元化的業(yè)務(wù)領(lǐng)域走入低谷，稚戈爾的戰(zhàn)略極可能走向失敗。4．雅戈爾多元化經(jīng)營之路為其他企業(yè)提供哪些可供借鑒之經(jīng)驗？

（1）多元化應(yīng)謹(jǐn)慎從事，要有周密的規(guī)劃。多元化經(jīng)營不可避免會對公司原有的主業(yè)造成沖擊，因