2023年雙良節(jié)能研究報告溴冷機設(shè)備起家_順應(yīng)碳中和新能源快速發(fā)展1.公司概況1.1、溴冷機設(shè)備起家，順應(yīng)“碳中和”新能源快速發(fā)展公司前身江蘇雙良空調(diào)設(shè)備有限公司，成立于1995年10月5日，2000年11月30日，經(jīng)中華人民共和國對外貿(mào)易經(jīng)濟合作部[2000]外經(jīng)貿(mào)資二函字第973號批復(fù)，依法整體變更設(shè)立江蘇雙良空調(diào)設(shè)備股份有限公司。2003年4月22日在上海證券交易所掛牌交易。公司以溴冷機設(shè)備起家，上市后公司注入化工業(yè)務(wù)并逐步轉(zhuǎn)入節(jié)能節(jié)水業(yè)務(wù)。2015年公司剝離化工，將子公司雙良新能源多晶硅還原爐業(yè)務(wù)注入上市公司。2021年以來公司陸續(xù)布局新能源板塊，2021年2月成立孫公司雙良硅材料（包頭）有限公司開展光伏單晶硅棒及硅片項目，2022年3月成立孫公司雙良新能科技（包頭）有限公司布局光伏組件項目。目前公司主要業(yè)務(wù)為節(jié)能節(jié)水系統(tǒng)業(yè)務(wù)及新能源系統(tǒng)業(yè)務(wù)，主要產(chǎn)品包括溴化鋰?yán)錈釞C組、換熱器、空冷器系統(tǒng)、多晶硅還原爐及其模塊、大尺寸單晶硅錠和硅片。1.2、新能源業(yè)務(wù)規(guī)模化顯著，三季報業(yè)績亮眼業(yè)績逐季改善，三季報表現(xiàn)亮眼。業(yè)績方面，公司在2015年剝離化工業(yè)務(wù)后，營收出現(xiàn)大幅下滑，2020年受到全球事件影響，客戶訂單交付推遲導(dǎo)致公司業(yè)績出現(xiàn)下滑。2020年9月以來受益于國家提出的“雙碳”政策與公司業(yè)務(wù)具有較好契合，2021年開始公司業(yè)績實現(xiàn)快速增長。2021年公司營收、歸母凈利潤分別實現(xiàn)38.30億元、3.10億元，分別同比提升84.87%、125.68%。根據(jù)公司2022年三季報披露，2022年Q1-Q3公司共實現(xiàn)營收87.45億元，同比增長285.69%；歸母凈利潤為8.30億元，同比增長368.83%，業(yè)績增速大幅提升。分季度來看，2022年Q1、Q2、Q3分別實現(xiàn)營收17.34、25.62、44.49億元，分別同比+299.50%、+214.25%、+337.03%。新能源業(yè)務(wù)快速發(fā)展，單晶硅業(yè)務(wù)占比近五成。從產(chǎn)品業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)上來看，2020年以來，公司包括溴冷機（熱泵）、空冷器、換熱器在內(nèi)的節(jié)能節(jié)水系統(tǒng)業(yè)務(wù)呈現(xiàn)下降趨勢，根據(jù)公司2022年中報披露，2022年上半年公司節(jié)水節(jié)能系統(tǒng)收入占總營收比例僅為28.77%。光伏新能源板塊中，公司單晶硅業(yè)務(wù)收入占比由2021年的6.14%快速提升至2022中報的48.12%，2022年上半年公司多晶硅還原爐及其他業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收9.93億元，超過去年全年9.79億元的營收規(guī)模。整體來看，公司光伏新能源業(yè)務(wù)發(fā)力明顯，且取得了較好的業(yè)績增長。1.3、盈利能力有所提升，具備較強可持續(xù)性毛利率有所下降，凈利率修復(fù)明顯。2022年前三季度公司毛利率、凈利率分別為20.36%和10.16%；Q3單季公司毛利率為20.49%，同比-23.48%，凈利率為11.39%，同比38.70%。凈資產(chǎn)收益率方面，2020年以來公司ROE提升明顯，2022三季報公司ROE為18.24%，明顯高于SW制冷空調(diào)設(shè)備板塊平均的7.46%。期間費用率不斷降低，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)決定仍有提升空間。與公司業(yè)績拐點相同，2020年以來公司整體期間費用率進入下降趨勢，從2020年的21.10%下降至2022年上半年的9.25%。構(gòu)成分項中公司銷售費用率、管理費用率下降明顯，分別從2020年的10.20%、6.10%下降至2.31%、2.52%。公司期間費用大幅改善主要與公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)變化相關(guān)，據(jù)公司調(diào)研信息，目前公司硅片業(yè)務(wù)費用率僅為3%左右，設(shè)備相關(guān)業(yè)務(wù)費用率在20%左右，隨著公司硅片業(yè)務(wù)逐步規(guī)模化，未來公司費用率優(yōu)化仍有提升空間。研發(fā)投入不斷加碼，員工構(gòu)成變動較大。2018年以來公司研發(fā)投入水平不斷提升，從2018年的0.85億元快速提升至2021年的1.74億元，占營收比重也從3.39%提升至4.55%。根據(jù)公司2022年三季報披露，公司前三季度研發(fā)投入為2.43億元，遠超2021年全年的1.74億元。人員構(gòu)成方面，2021年由于公司業(yè)務(wù)出現(xiàn)較大變化，員工構(gòu)成也出現(xiàn)較大改變，其中生產(chǎn)人員由2020年的727人大幅增長至2021年的1887人。2.“雙碳”目標(biāo)下，新能源發(fā)展長期可觀2.1、政策端：全球逐步達成節(jié)能減排共識為應(yīng)對全球氣候變暖對全球環(huán)境帶來的不利影響，自1992年以來全球各個國家陸續(xù)達成節(jié)能減排共識，陸續(xù)簽署了多項協(xié)議保護全球環(huán)境。雙碳目標(biāo)要求下，國內(nèi)節(jié)能減排支持政策頻出。2021年3月，《中國國民經(jīng)濟和社會發(fā)展第十四個五年規(guī)劃和二〇三五年遠景目標(biāo)綱要》及《2021年政府工作報告》均提出力爭實現(xiàn)“碳達峰”和“碳中和”的目標(biāo)，近年來政府各部門圍繞節(jié)能減排的支持促進政策頻出。作為“雙碳”目標(biāo)重要手段，光伏利好政策頻出。2021年以來，國務(wù)院、財政部、發(fā)改委等重要部門陸續(xù)出臺利好政策，支持光伏行業(yè)健康發(fā)展。根據(jù)發(fā)改委、國家能源局1月29日發(fā)布的《“十四五”現(xiàn)代能源體系規(guī)劃》中提出的目標(biāo)，我國非化石能源消費比重在2030年達到25%的基礎(chǔ)上進一步大幅提高，可再生能源發(fā)電成為主體電源，光伏作為可再生能源中重要一環(huán)有望延續(xù)快速發(fā)展。2.2、供給端：降本增效是光伏產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展長期驅(qū)動力在光伏實現(xiàn)平價上網(wǎng)的過程中，光伏電站初始投資、電站運營成本都將是影響平價上網(wǎng)實現(xiàn)的重要因素。光伏系統(tǒng)初始投資方面，以地面光伏系統(tǒng)為例，2019年我國地面光伏系統(tǒng)的初始全投資成本為4.55元/W，較2018年下降0.37元/W，其中組件約占投資成本的38.5%。隨著技術(shù)進步，組件價格將持續(xù)降低，在總投資成本中占比也將減少，其他各部分成本也將維持下降趨勢，預(yù)計到2025年全投資成本可下降至3.85元/W。大尺寸、薄片化是主要發(fā)展方向。目前光伏行業(yè)成本下降已經(jīng)到達瓶頸期，除硅片環(huán)節(jié)外，利潤都已經(jīng)擠壓到微利的水平。210大硅片體系可以通過擴大硅片面積、減少組件的連接數(shù)量從而攤薄單位生產(chǎn)成本，未來有望帶來裝機成本10%的下降。以210mm硅片為例，電池成本有望比常規(guī)158.75mm尺寸電池成本降低7.6分/W。與大硅片方向發(fā)展相同，硅片的薄片化有利于降低硅耗和硅片成本，但會影響硅片的碎片率。目前的硅片切割技術(shù)能夠滿足薄片化的需求，但電池片自動化、良品率、轉(zhuǎn)換效率等均要求硅片厚度不斷減小。隨著硅片厚度的不斷減小、金剛線母線直徑的不斷降低，每公斤方棒/方錠的出片量也將不斷增加。根據(jù)公司調(diào)研資料，目前公司具備切片工藝基礎(chǔ)，此前公司2022年中報曾披露，公司包頭40GW單晶硅二期項目落地后將滿足年產(chǎn)20GW切片產(chǎn)能。2.3、需求端：全球光伏新增裝機向好，需求有望逐步釋放全球光伏新增裝機量向好，“十四五”期間全球有望超220GW。截至目前，全球已有多個國家提出低碳的環(huán)保發(fā)展理念，光伏作為可再生能源的重要代表獲得全球各國爭相發(fā)展的供電形式。根據(jù)CPIA的數(shù)據(jù)，2021年全球光伏新增裝機將達到創(chuàng)歷史新高的170GW，在光伏發(fā)電度電成本不斷下降、能源需求不斷提升的背景下，未來全球光伏新增裝機量提升空間向好，根據(jù)CPIA的預(yù)計，“十四五”期間，全球光伏年均新增裝機量有望超過220GW。國內(nèi)非化石能源占比目標(biāo)明確，“十四五”期間國內(nèi)光伏新增裝機有望超75GW。根據(jù)CPIA的數(shù)據(jù)，2021年我國光伏新增裝機量為54.88GW，同比增加13.9%，其中分布式光伏裝機量為29.28GW，占全部新增光伏發(fā)電裝機的53.4%，歷史上首次突破50%。到2030年，我國非化石能源占一次能源消費比重將達到25%左右，發(fā)展目標(biāo)明確。根據(jù)CPIA的預(yù)測，未達成目標(biāo)，“十四五”期間我國光伏年均新增裝機量有望超過75GW。硅料價格回落，需求有望釋放。根據(jù)infolink統(tǒng)計的數(shù)據(jù)，2022年12月7日，全球多晶硅料（致密料）現(xiàn)貨均價為288元/KG，較上周前一周每千克下降7元。由于目前硅片企業(yè)庫存積壓，導(dǎo)致開工率有所下降，硅片價格亦有所下降，根據(jù)PVinsights的數(shù)據(jù)，12月7日156mm單晶硅片均價下滑0.01美元/片。預(yù)計隨著未來硅料價格的進一步下降，硅片需求有望逐步釋放。3、雙良節(jié)能：新簽訂單表現(xiàn)亮眼，新能源業(yè)務(wù)有望維持高增速3.1、公司節(jié)水節(jié)能業(yè)務(wù)包括溴冷機、空冷器和換熱器等產(chǎn)品具備競爭優(yōu)勢，節(jié)能減排效果明顯。公司溴化鋰?yán)錈釞C組、空分壓縮機級間冷卻器、鋼結(jié)構(gòu)間接空冷塔、多晶硅還原爐系統(tǒng)等始終在行業(yè)內(nèi)占據(jù)領(lǐng)先地位。擁有世界領(lǐng)先的溴化鋰吸收式冷（溫）水機組研發(fā)制造基地、空冷鋼結(jié)構(gòu)塔研發(fā)制造基地，規(guī)模優(yōu)勢明顯。溴冷機：公司自主研發(fā)我國第一臺溴冷機，堅持以余熱利用、節(jié)能減排為核心技術(shù)方案和經(jīng)營主線。公司主要圍繞中央空調(diào)市場、供熱市場、石化市場、煤化市場、生化市場和循環(huán)水市場六大行業(yè)開展業(yè)務(wù)，2021年公司溴冷機業(yè)務(wù)實現(xiàn)營業(yè)收入119,432.38萬元。在供熱市場方面，首站熱泵、煙氣余熱回收和大溫差供熱應(yīng)用均取得了進步；工業(yè)市場方面，公司繼續(xù)保持在釀酒、焦化等行業(yè)的領(lǐng)先地位。空冷器：2021年訂單金額創(chuàng)歷史新高。充分發(fā)揮現(xiàn)有技術(shù)優(yōu)勢，多領(lǐng)域維持第一市占率。2021年公司空冷機業(yè)務(wù)實現(xiàn)營業(yè)收入95,351.16萬元，年度內(nèi)訂單金額創(chuàng)歷史新高。2022年上半年，公司空冷業(yè)務(wù)（江蘇雙良冷卻系統(tǒng)有限公司）充分發(fā)揮現(xiàn)有鋼塔的技術(shù)和經(jīng)驗優(yōu)勢，在電力、煤化工等領(lǐng)域維持著第一的市場占有率。換熱器：維持第一位市場份額。積極拓展新應(yīng)用場景，逐步延伸至石化、半導(dǎo)體行業(yè)。2021年公司換熱器業(yè)務(wù)實現(xiàn)營業(yè)收入41,024.63萬元，立足穩(wěn)定增長的空分業(yè)務(wù)，公司換熱器業(yè)務(wù)維持第一位的市場份額，并積極拓展新產(chǎn)品、新市場，目前已延伸至石化、半導(dǎo)體等多個行業(yè)。公司節(jié)能節(jié)水業(yè)務(wù)訂單充足，未來增長可期。根據(jù)公司公告數(shù)據(jù)顯示，2022年初至12月23日，公司公告的節(jié)能節(jié)水業(yè)務(wù)新簽訂單合計金額達到133424.25萬元，占公司2021年度營業(yè)收入的34.84%，業(yè)務(wù)訂單充足，公司節(jié)能節(jié)水業(yè)務(wù)有望實現(xiàn)穩(wěn)步發(fā)展。3.2、公司新能源業(yè)務(wù)包括還原爐和硅片業(yè)務(wù)光伏新能源業(yè)務(wù)快速爆發(fā)。隨著光伏行業(yè)平價上網(wǎng)進程加速，下游裝機需求的爆發(fā)，硅料新老玩家紛紛上馬擴建產(chǎn)多晶硅。根據(jù)公司2022半年報披露，截止報告期，雙良硅材料（包頭）有限公司單晶一廠560臺單晶爐和單晶二廠800臺單晶爐均已全部投產(chǎn)運行、滿負荷生產(chǎn)，年產(chǎn)能已超20GW。硅片業(yè)務(wù)：發(fā)行可轉(zhuǎn)債加速硅片業(yè)務(wù)擴產(chǎn)。2022年10月14日，公司公告《雙良節(jié)能系統(tǒng)股份有限公司公開發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券預(yù)案》，擬發(fā)行可轉(zhuǎn)債募集資金總額不超過人民幣260,000.00萬元（含本數(shù)），加速公司40GW單晶硅二期項目（20GW）建設(shè)。加力綁定上游原料，簽訂長單保障原材料供應(yīng)。公司硅片業(yè)務(wù)主要由雙良硅材料（包頭）有限公司開展，公司成立于2021年2月，兩期項目達產(chǎn)后擁有40GW產(chǎn)能。為保障公司大尺寸單晶硅片業(yè)務(wù)原材料的穩(wěn)定供應(yīng)，公司與新特能源股份有限公司、新疆新特晶體硅高科技有限公司、內(nèi)蒙古新特硅材料有限公司、新特硅基新材料有限公司簽訂了《多晶硅戰(zhàn)略合作買賣協(xié)議書》，約定2023年至2030年買方預(yù)計向賣方采購多晶硅料共15萬噸。此外，江蘇雙良硅材料科技有限公司與上海東方希望能源控股有限公司簽訂了《多晶硅銷售框架合同》，合同約定2022年至2026年買方預(yù)計向賣方采購多晶硅料6.68萬噸。公司新簽50GW大尺寸單晶硅拉晶項目。2022年11月26日，公司公告《雙良節(jié)能系統(tǒng)股份有限公司關(guān)于對外投資并擬簽署50GW大尺寸單晶硅拉晶項目合作協(xié)議的公告》，在包頭稀土高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)內(nèi)投資建設(shè)“50GW大尺寸單晶硅拉晶項目”，總投資105億元，建設(shè)期兩年。公司擬設(shè)立新的全資孫公司雙良晶硅新材料（包頭）有限公司作為在包頭投資建設(shè)年產(chǎn)50GW單晶硅拉晶項目的投資運營主體。還原爐業(yè)務(wù)：多晶還原爐市占率領(lǐng)先。受益行業(yè)高景氣，產(chǎn)能快速提升。受益于光伏裝機需求持續(xù)旺盛，龍頭硅料企業(yè)紛紛擴產(chǎn)，新玩家紛紛宣布進軍規(guī)劃。根據(jù)公司2022年中報披露，報告期內(nèi)，子公司江蘇雙良新能源裝備有限公司（主要是光伏多晶硅還原爐及模塊業(yè)務(wù)）實現(xiàn)營業(yè)收入約99,330.79萬元，同比增長288.79%。公司的多晶硅還原爐系統(tǒng)因占據(jù)市場份額首位而率先受益，年產(chǎn)能同比提升三倍。還原爐訂單情況亮眼，未來業(yè)績增速有保障。根據(jù)我們的統(tǒng)計，2022年初